ESTUDO DA VIABILIDADE DE INVESTIMENTO EM UMA INDÚSTRIA DE

CONFECÇÕES: Utilização das técnicas VPL, TIR, Payback Descontado e Índice de

Lucratividade

Djaverth Arthur Schrippe Pereira

Gercino Manoel de Arruda
Barbara Gonçalves Amaral de Azevedo
Ronan da Silva Araujo
Roseli Aparecida Reis
RESUMO
Esta pesquisa trata-se de um estudo de caso sobre a análise de investimento desenvolvido na
empresa de confecções de uniformes DELTA, localizada em Sonora – MS. O objetivo deste
trabalho foi investigar a viabilidade do investimento em uma impressora Mutoh RJ900x e em
uma prensa pneumática, utilizando as técnicas de análise de investimento Valor Presente
Líquido (VPL), Taxa Interna de Retorno (TIR), Payback Descontado e Índice de
Lucratividade. O estudo tem natureza qualitativa e quantitativa, com finalidade exploratória e
descritiva, utilizando os meios de pesquisa bibliográfica e estudo de caso. A coleta de dados
ocorreu através de um questionário semiestruturado. Para a realização dos cálculos foram
utilizados os métodos Modelo de Precificação de Ativos Financeiros (CAPM) e Custo Médio
Ponderado de Capital (WACC), e as técnicas VPL, TIR, Payback Descontado e Índice de
Lucratividade, considerando o Fluxo de Caixa Incremental Projetado de 2017 para 2020. Os
resultados apresentam uma remuneração do investimento acima da taxa média de atratividade,
demonstrando que o projeto é viável e agrega valor econômico segundo as técnicas estudadas.

Palavras-chave: Análise de Investimentos. Valor Presente Líquido. Taxa Interna de Retorno.

ABSTRACT
This research is a case study on the investment analysis developed at the DELTA uniforms
company, located in Sonora - MS. The objective of this work was to investigate the feasibility
of the investment in an Mutoh RJ900x printer and in a pneumatic press, using the techniques
of analysis of Net Present Value (VPL), Internal Rate of Return (TIR), Discounted Payback
and Profitability Index. The study has a qualitative and quantitative nature, with exploratory
and descriptive purposes, using the means of bibliographic research and case study. Data were
collected through a semi-structured questionnaire. In order to carry out the calculations, the
following methods were used: the Capital Asset Pricing Model (CAPM) and the Weighted
Average Cost of Capital (WACC), and the techniques VPL, TIR, Discounted Payback and
Profitability Index, considering the Incremental Cash Flow 2017 to 2020. The results show an
investment remuneration above the average attractiveness rate, demonstrating that the project
is feasible and adds economic value according to the techniques studied.

Keywords: Investiment Analysis. Net Present Value. Internal Rate of Return. 1

1
INTRODUÇÃO

Poder mensurar o retorno e a viabilidade de um investimento é de fundamental

importância no cenário econômico, que caracterizado por mudanças constantes, leva as
empresas a enfrentar um ambiente altamente competitivo, impondo as mesmas, necessidade
de adaptação e busca por estratégias que as mantenham no mercado de forma a agregar valor.
Segundo Braga (2011) a grande concorrência dos mercados, obrigam as empresas a se
manterem atualizadas, a desenvolverem continuamente novos projetos e a tomarem decisões
sobre sua implementação. Esses ativos poderão se tornar uma vantagem competitiva se
realizados com utilização de ferramentas e técnicas disponíveis, ou um fracasso se tomadas
decisões inadequadas. Ainda para Braga (2011) montar uma estrutura financeira adequada
ajuda na redução do risco, aumentando assim as chances de sobrevivência da organização.
Este estudo foi realizado na empresa DELTA (nome fictício) que atua no ramo de
confecções de uniformes (vestuário), localizada na cidade de Sonora – MS. O investimento
será realizado para a compra de uma impressora e uma prensa térmica pneumática, utilizados
para sublimação em camisetas. O Investimento será realizado visando atender ao aumento da
demanda de pedidos e expansão do negócio.
Segundo a Associação Brasileira das Indústrias Têxtil – ABIT (2015) o setor têxtil e
de confecções é o segundo maior empregador da industrial de transformação, perdendo
apenas para o setor de Alimentos e Bebidas juntos, com aproximadamente 33 mil empresas
formalizadas em todo país. Possui faturamento de 36,2 bilhões, é responsável por
aproximadamente 16,7 % dos empregos.
O objetivo central desse artigo é investigar a viabilidade de um investimento,
utilizando as técnicas de análise de investimento Valor Presente Líquido (VPL), Taxa Interna
de Retorno (TIR), Payback Descontado e o Índice de lucratividade, considerando um Custo
Médio Ponderado de Capital (WACC) para trazer os valores projetados no tempo para o
presente, dando maior confiabilidade e segurança aos resultados. Do ponto de vista
econômico, de acordo com Assaf Neto e Lima (2011); Berk e Demarzo (2010); Braga (2011);
Brealey, Myers e Allen (2013); Gitman (2010); Grinblatt e Gitman (2005); Ross, Westerfield
e Jordan (2008) e Titman e Martin (2010), será possível analisar se o investimento agregou ou
destruiu valor ao longo do tempo.
Este estudo demonstrou a importância do uso de ferramentas de análise de
investimentos para auxiliar os gestores nas tomadas de decisão em empresas de pequeno
porte, que frequentemente costumam tomar decisões empiricamente. Segundo o Sebrae-SP
(2014) as principais causas da mortalidade das empresas são a falta de planejamento prévio,
gestão empresarial e comportamento empreendedor. O estudo tem contribuição acadêmica por
aliar à teoria com a prática vivenciada em uma pequena empresa. O estudo também possui
uma contribuição prática por demonstrar a importância e aplicabilidade de técnicas para
analisar a viabilidade de investimentos, que auxiliam na tomada de decisão sobre adquirir ou
não determinado ativo, seja ele tangível ou não.
Este trabalho foi estruturado da seguinte forma: na primeira seção apresenta-se a 2
introdução, na segunda seção encontra-se o referencial teórico, na terceira seção os
procedimentos metodológicos, na quarta seção os resultados e discussões, na quinta seção a
conclusão e por fim as referências.

2
REFERENCIAL TEÓRICO

Alguns autores esclarecem o que é administração financeira, a função do administrador

financeiro, a dinâmica que a envolve finanças, os objetivos da empresa e da administração
financeira (ASSAF NETO, 2012), (ASSAF NETO E LIMA, 2011), (BREALEY, MYERS e
ALLEN, 2013), (GITMAN, 2010), (HOJI, 2012) e (ROSS, WESTERFIELD e JORDAN,
2008).
Para Gitman (2010) as principais atividades dos administradores financeiros são tomar
decisões de financiamento e investimento, além de analisar e planejar as atividades
financeiras. Ross, Westerfield e Jordan (2008) citam alguns objetivos da administração
financeira: sobreviver, evitar problemas financeiros e falência, superar a concorrência,
maximizar os custos, maximizar os lucros, manter o crescimento constante dos lucros. Esses
objetivos orientam os administradores a tomar e avaliar as decisões financeiras para agregar
valor.
Segundo Assaf Neto e Lima (2011) a crescente complexidade do mundo dos negócios
levou o responsável pela área financeira a desenvolver uma visão do todo da empresa para
aproveitar as oportunidades do ambiente interno e externo, necessitando apresentar
capacidade de interpretar os dados e informações e inferir, a partir deles, comportamentos e
ações futuras. Para tanto, as decisões de investimentos e financiamentos devem ser tomadas
pautadas em técnicas que evidenciem sua viabilidade e possibilidade de agregar valor à
empresa.

DECISÕES DE FINANCIAMENTO
As decisões de financiamento, devem se preocupar principalmente com a escolha das
melhores fontes de financiamento e a melhor proporção a ser mantida entre capital de
terceiros e o capital próprio. O objetivo central desta decisão, envolve a determinação da
melhor estrutura de financiamento da empresa, preservando assim a capacidade de pagamento
e disposição de fundos com custos reduzidos em relação ao retorno que se espera adquirir de
suas aplicações, tendo em vista as alternativas de créditos disponíveis no mercado, para que
sejam feitas as análises de seus custos, riscos e as garantias exigidas (ASSAF NETO e LIMA,
2011).

“Para fins de análise e tomada de decisões sobre estruturas de capital, são

considerados somente os fundos permanentes e de longo prazo, pois as
estruturas de capital, por serem de natureza estratégica, não são
frequentemente alteradas. Entretanto, pela escassez do capital de longo
prazo, o capital de curto prazo pode assumir importância significativa em
algumas empresas” (HOJI, 2012, p. 186).

Para Brealey, Myers e Allen (2013) existem diversas opções de financiamento e é

essencial que os gestores identifiquem e avaliem o risco da captação de recursos, pois 3
endividamentos mal realizados podem destruir a estrutura financeira da empresa, levando à
falência.

3
DECISÕES DE INVESTIMENTO
“No ambiente das empresas, investimento equivale às aquisições de bens produtivos,
como máquinas, equipamentos, sistemas, tecnologia, etc.” (ASSAF NETO e LIMA, 2011).
As decisões de investimentos têm por objetivo criar valor. Todo investimento passa ser
economicamente atraente, quando o seu retorno esperado excede a taxa de retorno exigida
pelos proprietários de capital. Estas decisões envolvem a elaboração, avaliação e seleção de
propostas de aplicações de capital efetuadas com o objetivo de reproduzir determinado
retorno aos proprietários (ASSAF NETO e LIMA, 2011). Para Brealey, Myers e Allen (2013)
os gestores financeiros devem se atentar para o timing dos retornos do projeto, e não apenas a
quantia acumulada nas decisões de investimento.
“As propostas de investimentos de capital de uma empresa podem ser enquadradas
segundo suas diversas origens, isto é, de acordo com os motivos internos que determinaram
seus estudos” (ASSAF NETO 2012, p. 332). E ainda de acordo com Gitman (2010)
investimento é definido como um desembolso de fundos que uma empresa faz na expectativa
de produzir benefícios, esperando que o capital investido agregue valor e lucratividade para a
organização.
Segundo Hoji (2012, p. 167) “Para dar suporte às decisões de investimento, as
análises de viabilidade econômica devem ser feitas com métodos e critérios que demonstrem
com bastante clareza os retornos sobre os investimentos, considerando os níveis riscos
assumidos”. Nas subseções abaixo serão explicados e apresentados os métodos e técnicas
utilizados para a análise da viabilidade econômica.

FLUXO DE CAIXA INCREMENTAL

Para Salazar (2012) o fluxo de caixa é entendido como a diferença entre a quantidade
de dinheiro que entra e sai de caixa. O autor propõe uma metáfora demonstrando a
importância do caixa para as empresas como um coração que faz com que o fluxo de sangue
flua pelas artérias e veias, o caixa tem função semelhante de distribuir os fluxos de caixas para
a realização das atividades produtivas nas empresas, mantendo sua sobrevivência.
Neste estudo foi utilizado o Fluxo de Caixa Incremental, pois todas as entradas e
saídas adicionadas no fluxo de caixa são projeções futuras. Segundo Salazar (2012) Fluxo de
caixa incremental consiste em quaisquer mudanças nos fluxos de caixas futuros da empresa
por consequência das implementações de novos projetos de investimento. Para Assaf Neto e
Silva (2012), os fluxos de caixa incrementais são utilizados basicamente em todas as análises
voltadas para resultados adicionais, é comum seu uso para decisões de investimento.

MODELO DE PRECIFICAÇÃO DE ATIVOS FINANCEIROS (CAPM)

O Modelo de Precificação de Ativos Financeiros (CAPM – capital asset pricing
model) é um modelo teórico que explica a relação entre risco e retorno (GRINBLATT e 4
TITMAN, 2005). Segundo Gitman (2010) o CAPM relaciona o risco não diversificável ao
retorno para qualquer ativo, fornecendo informações úteis para avaliar o risco e o retorno e
relacionar um ao outro auxiliando nas tomadas de decisões para atingir aos objetivos. Brealey,

4
Myers e Allen (2013) explicam que o CAPM considera que em um mercado competitivo, o
prêmio pelo risco esperado varia proporcionalmente ao beta. Dessa forma, pode-se expressar
essa relação da seguinte forma: Prêmio de risco esperado das ações = beta x prêmio de risco
esperado do mercado. O prêmio pelo risco nos EUA é considerado um padrão de retorno
estável, pois representa o retorno dos títulos americanos os quais nunca, historicamente,
deram calote.
O método CAPM foi elaborado baseado na realidade econômica americana. Para
utilização dessa metodologia no Brasil, foi necessária adaptação. Para Martelanc, Pasin e
Pereira (2010), no Brasil, não existe uma série de dados tão longa quanto a norte-americana e
a economia brasileira enfrenta turbulências e instabilidade. Assim, no Brasil a taxa Selic é
utilizada como a taxa livre de risco.

CUSTO MÉDIO PONDERADO DE CAPITAL (WACC)

O WACC (weigghted average cost of capital) é o Custo Médio Ponderado de Capital
que “constitui uma função do montante de financiamentos e da composição das fontes de
recursos, e de seus respectivos custos, os quais refletem determinado nível de risco
financeiro” (BRAGA, 2011, p. 310). Conforme SÁ (2012) o custo médio ponderado de
capital é utilizado como taxa de desconto, quando um investimento é financiado em parte com
capitais próprios e, em parte com capital de terceiros.
Segundo Gitman (2010) o WACC representa um dado fundamental para o processo de
tomada de decisão de um investimento, pois fornece um percentual que orienta as
organizações a investirem somente em projetos cujo retorno seja maior que o custo de capital.
“O WACC da empresa pode ser visto como seu custo de oportunidade, taxa de retorno
esperada que seus investidores teriam em outras oportunidades de investimento com risco
equivalente” (TITMAN e MARTIN, 2010, p. 149). Para Martelanc, Pasin e Pereira (2010) o
WACC “reflete a taxa de atratividade da empresa (a taxa de desconto a ser utilizada para sua
avaliação) na análise de viabilidade de proposta de investimentos de capital”. Por meio do
WACC, resultado do custo médio ponderado das fontes de capital, os fluxos de caixa da
empresa são trazidos para o presente.

EFEITO DE FISHER
Conforme explica Hoji (2012) a taxa real ou efetiva é a taxa atual aplicada sobre o
capital, já a taxa nominal é expressa em unidade de tempo. Segundo Berk e DeMarzo (2010),
as taxas de juros utilizadas para descontar o fluxo de caixa projetado por determinado tempo,
são as taxas de juros nominais, que são ajustadas considerando o efeito da inflação.
Para Ross, Westerfield e Jordan (2008) os investidores estão preocupados com o que
de fato seu dinheiro pode comprar, eles exigem compensação pela inflação, o efeito de Fisher
exemplifica a relação entre a taxa nominal, real e a inflação:
1 + R = (1 + r) x (1 + h)
Pode-se concluir por meio do método de Fisher que a taxa nominal (R) é
aproximadamente igual à taxa real (r) mais a taxa da inflação (h). Desta forma, de acordo com 5
Berk e DeMarzo (2010) após calcular o WACC é necessário ajustá-lo ao efeito da inflação e
só após aplicá-lo ao fluxo de caixa para trazê-lo para o presente.

5
VALOR PRESENTE LÍQUIDO (VPL)
A medida do Valor Presente Líquido (VPL) é obtida pela diferença entre o valor
presente dos benefícios líquidos de caixa, previsto para cada período do horizonte de duração
do projeto, e o valor presente do investimento (ASSAF NETO e LIMA, 2011). Pode-se
observar no Quadro 1, os critérios de decisão apontados pela utilização das técnicas VPL.

Quadro 1. Critério de decisão com o VPL.

Critério de decisão com o VPL
VPL > 0 Projeto cria valor econômico. Aumenta a riqueza dos acionistas.
VPL = 0 Projeto não cria valor econômico. Não altera a riqueza dos acionistas.
VPL < 0 Projeto destrói valor econômico. Reduz a riqueza dos acionistas.
Fonte: Adaptado de Assaf Neto e Lima (2011).

“O valor presente líquido (VPL) considera explicitamente o valor do

dinheiro no tempo. É considerada uma técnica sofisticada de orçamento de
capital. Todas as técnicas desse tipo descontam de alguma maneira os fluxos
de caixa da empresa a uma taxa especificada. Essa taxa comumente chamada
de taxa de desconto, retorno requerido, custo de ou custo de oportunidade,
consiste no retorno mínimo que um projeto precisa proporcionar para manter
inalterado o valor de mercado da empresa” (GITMAN, 2010, p. 369).

Segundo Brealey, Myers e Allen (2013), o Valor Presente Líquido é uma técnica
confiável de análise de investimento por considerar unicamente os fluxos de caixas estimáveis
e o custo de oportunidade de capital, reconhecendo o valor temporal do dinheiro. Para os
autores quaisquer critérios de analises de investimentos que não considerem o valor temporal
do dinheiro, não são adequados.

TAXA INTERNA DE RETORNO

A Taxa Interna de Retorno (TIR) é, provavelmente, a mais usada das técnicas
sofisticadas de orçamento de capital. A TIR consiste na taxa de desconto que faz com que o
VPL de uma oportunidade de investimento seja igual a $ 0 (já que o valor presente das
entradas de caixa iguala-se ao investimento inicial). É a taxa de retorno anual composta que a
empresa obterá se investir no projeto e receber as entradas de caixa previstas (GITMAN,
2010). O Quadro 2 demonstra os critérios de decisão para aceitar ou rejeitar o projeto.

Quadro 2. Critério de decisão para aceitar ou rejeitar projeto quando usamos a TIR.
Critério de decisão para TIR
TIR > Custo de Capital Aceitar projeto
TIR < Custo de Capital Rejeitar Projeto 6
Fonte: Adaptado de Gitman (2010).

Segundo Brealey, Myers e Allen (2013), a TIR é o valor presente líquido expresso em
taxa. A TIR é muito utilizada em finanças, seu critério é baseado em aceitar o projeto se o

6
custo de oportunidade do capital for menor que a TIR. O método TIR representa a taxa que
iguala, em determinado momento, as entradas com as saídas previstas de caixa.
Para avaliação de propostas de investimentos, o cálculo de TIR requer, basicamente, o
conhecimento dos montantes de dispêndio de capital e dos fluxos de caixa líquidos
incrementais gerados pela decisão. (ASSAF NETO, 2011). Por meio da TIR, encontra-se
“uma única taxa de retorno que resuma os resultados de um projeto”. Além disso, essa taxa é
interna dependendo “apenas dos fluxos de caixa de determinado investimento, e não das taxas
oferecidas em outro lugar” (ROSS; WESTERFIELD e JORDAN, 2008, p. 277).

PAYBACK DESCONTADO
O Payback descontado considera o valor do dinheiro no tempo, atualiza os fluxos
futuros de caixa a uma taxa de atratividade, trazendo os fluxos a valor presente, para depois
calcular o período de recuperação (BRUNI, 2008).
Segundo Assaf (2011, p. 379) para o cálculo do Payback Descontado “deve-se
primeiro trazer cada uma das entradas de caixa a valor presente, descontando esses fluxos a
uma taxa de juros que represente a rentabilidade mínima (custo de oportunidade) exigida pela
empresa na aceitação do projeto”.
Neste “critério do período de recuperação com desconto, pergunta-se: ‘Quantos
períodos de tempo o projeto precisa durar para ser aceitável em termos de valor presente
líquido?”. Para SOUZA e CLEMENTE (2012) “o risco do projeto aumenta a medida que o
Payback se aproxima do final do horizonte de planejamento”. Portanto quanto mais rápido o
investimento retornar, menor será o risco do projeto.

ÍNDICE DE LUCRATIVIDADE
O índice de lucratividade é uma ferramenta para avaliar o custo/benefício do projeto.
Por meio desse índice mede-se o valor criado por real investido (ROSS; WESTERFIELD e
JORDAN, 2008). Segundo Braga (2011, p. 287) o índice de lucratividade (IL ou ILL)
“fornece uma medida do retorno esperado por unidade monetária investida”. O Quadro 3
demonstra os critérios de decisão para o IL.

Quadro 3. Critérios de decisão para aceitar ou rejeitar o projeto segundo o IL.

Critérios de Decisão para Índice de Lucratividade
IL > 1 Significa que a proposta deverá ser aceita
IL < 1 Significa que a proposta deverá ser rejeitada
Fonte: Adaptado de Braga (2011).

Para Hoji (2012, p. 174) o método de índice de lucratividade consiste em “obter a

relação entre os benefícios líquidos de caixa gerados pelo projeto e o investimento inicial”.
Segundo Assaf Neto e Lima (2011) o IL é uma variante do VPL, é determinado por meio da
divisão entre valor presente líquido de caixa por desembolso de capital, indicando quanto será
o retorno para cada unidade monetária investida. 7

7
PROCEDIMENTOS METODOLÓGICOS

Este estudo tem natureza qualitativa e quantitativa. A pesquisa qualitativa e

quantitativa envolve o uso e combinação das duas abordagens de estudo, de modo que a força
geral de um estudo seja maior do que a pesquisa qualitativa e quantitativa isolada
(CRESWELL e PLANO CLARK, 2007 apud CRESWELL, 2010). Quanto aos fins pode ser
considerado exploratório e descritivo.
“A investigação exploratória é realizada em área que há pouco conhecimento
acumulado e sistematizado” (VERGARA 2013, p. 41). A pesquisa descritiva expõe
características de determinado fenômeno, não tem o compromisso de explicar os fenômenos
que descreve, embora sirva de base para tal explicação.
Quanto aos meios de investigação utilizados, a pesquisa é um estudo de caso e
pesquisa bibliográfica. Segundo Gil (2010) o estudo de caso é o estudo profundo de um ou
pouco objetos, de maneira que permita seu amplo e detalhado conhecimento. A pesquisa
bibliográfica é necessária em qualquer pesquisa científica. Uma pesquisa bibliográfica busca
explicar e discutir um assunto, baseado em referências publicadas em livros, periódicos,
revistas, etc. (MARTINS e THEÓPHILO, 2009).
A escolha da empresa se deu pelo critério de acessibilidade que a organização ofereceu
ao pesquisador. A coleta de dados ocorreu por meio de entrevista por pauta (semiaberta) com
o gestor da empresa estudada. Segundo Vergara (2013, p. 52), na “entrevista por pauta, o
entrevistador agenda vários pontos para serem explorados com o entrevistado. Tem-se maior
profundidade”. Para analisar a viabilidade do projeto foram utilizadas as técnicas de análise
de investimento VPL, TIR, Payback Descontado e Índice de lucratividade, o método CAPM
fora utilizado para calcular o custo de capital próprio e o método WACC utilizado para
calcular o custo médio ponderado das fontes de capital utilizadas pela empresa. O Quadro 4
apresenta as fórmulas dos cálculos e técnicas utilizadas, os quais foram realizados através do
software Microsoft Excel 2010.

8
 Quadro 4: Métodos e técnicas utilizados para análise da viabilidade econômica do investimento.
CAPM Dedução do Ir antes do WACC
capital de Terceiros

Ke = Rf + β( RM – RF ) Ki (após IR) = Ki (antes WACC = (%PO x Ki) + (%PL

IR) x (1- IR) x Ke)

Ke: taxa mínima de retorno Ki: juros do capital de %PO: participação do capital de
requerida pelos acionistas (custo terceiros; terceiros na estrutura de capital da
de capital próprio); empresa;
RF: taxa de retorno de ativos IR: alíquota de Imposto de Ki: custo de capital de terceiros
livres de risco; Renda considerada para a líquido;
decisão.
β: coeficiente beta, medida do % PL: participação de capital
risco sistemático (inclinação da próprio na estrutura de capital da
reta de regressão); empresa;
RM: rentabilidade da carteira de Ke: Custo de capital próprio.
mercado (índice da remuneração
dos investimentos brasileiros).
Valor Presente Líquido Taxa Interna de
Payback Descontado (FCC)
(VPL) Retorno (TIR)

- I0 - FC0

i: é a taxa de desconto;. FCj: Valor presente das FCC (t): é o valor presente de capital, ou seja, o
entradas de caixa; fluxo de caixa descontado para o valor presente
cumulativo até o instante t;
t: é o período genérico (t=0 a FC0: Investimento Inicial; I: é o investimento inicial (em módulo), ou seja,
t=n), percorrendo todo fluxo -I é o valor algébrico do investimento,
de caixa; localizado no instante 0 (inicio do primeiro
período);
FCt: é um fluxo genérico para i: Taxa de desconto (igual ao Rj: é a receita proveniente do ano j;
t = ( 0... n) que pode ser custo de capital da empresa);
positivo (ingressos) ou
negativo (desembolsos);
VPL: (i) é o valor presente j: Tempo de desconto de Cj: é o custo proveniente do ano j;
líquido descontado a uma taxa cada entrada de caixa;
i;
n: é o número de períodos do n: Tempo de desconto do i: é a taxa de juros empregada;
fluxo; último fluxo de caixa.
I0: é o investimento inicial. j: é o índice genérico que representa os períodos 9
j: 1 a t.

Índice de Lucratividade (ILL) Equação de Fisher

9
 (1+In) = (1+Ir) x (1+Ij)
ILL: Indicador de Lucratividade In: Taxa de juros nominal
VP: Valor Presente das entradas de capitais Ir: Taxa de juros real
I0: é o investimento inicial. Ij: Taxa de Inflação
Adaptado de Gitman (2010) e Braga (2011)
Fonte: Elaborado pelos autores.

A EMPRESA
A Empresa não autorizou a divulgação de seu nome, para referir-se a empresa no
estudo utilizou-se o nome fictício “DELTA”. A DELTA atua no ramo de confecções de
uniformes, tem como principal produto a fabricação de uniformes grupais, escolares e
empresariais, também atua na fabricação de uniformes esportivos, jalecos e personalização de
camisetas. Sua fundação ocorreu em novembro de 2005 na cidade de Sonora no Mato Grosso
do Sul, além da cidade de sua fundação a DELTA atende outras cidades dos estados de Mato
Grosso, como Rondonópolis, Jaciara, Ouro Branco e Itiquira e Mato Grosso do Sul, como
Coxim, Costa Rica, São Gabriel do Oeste, Rio Verde e Pedro Gomes.
O perfil de seus clientes é diversificado, a maioria é composta por gestores de
empresas e organizações religiosas, com idades entre 20 e 45 anos. A empresa é líder no setor
de fabricação de uniformes na cidade de Sonora – MS. Outra demanda que vem crescendo é
de uniformes para o público universitário. Segundo o gestor houve o aumento de 60% desse
público no último ano. A fabricação de uniformes universitário corresponde a cerca de 10%
do faturamento anual da empresa. A maior parcela do faturamento vem de uniformes
empresariais. A decisão pelo investimento na impressora sublimática e na prensa pneumática
deu-se pelo crescimento da demanda de camisetas personalizadas estampadas com
sublimação e pela vontade de expandir seu negócio.

ANALISE E DISCUSSÃO DOS RESULTADOS

O capital será investido para a compra de duas máquinas, a Mutoh RJ900x - uma
impressora utilizada para sublimação em camisetas e na PP1000 Smart Dual - prensa térmica
pneumática, as duas máquinas são necessárias para o processo de sublimação. O processo
ocorre da seguinte forma: a Mutoh RJ900x imprime um desenho em um papel para
sublimação com tinta sublimática, e depois, através de uma prensa térmica, transfere o
desenho do papel para o tecido. O objetivo foi investigar se o investimento seria viável
através das técnicas de análise de investimento VPL, TIR, Payback Descontado e Índice de
Lucratividade.
Inicialmente a empresa realizou simulações de financiamento em três instituições
financeiras, para identificar qual instituição financeira ofertaria a melhor linha de crédito com 10
os menores juros para o financiamento da impressora Mutoh RJ900x e a prensa térmica
PP1000 Smart Dual. Conforme recomendado por Brealey, Myers e Allen (2013) o gestor
deve avaliar as melhores opções de financiamentos. Os melhores juros no tempo pretendido

10
pela empresa para a liquidação do financiamento foram encontrados no Banco do Brasil, por
meio da linha de crédito empresarial FCO (Fundo de Constitucional do Centro Oeste) com
taxa de 9,5% ao ano.
Para diminuir ou sanar possíveis problemas à curto prazo foi considerado um capital
de giro para o investimento no valor de R$ 5.000,00, o capital de giro já está incluso no valor
total do investimento. Relatam Assaf Neto e Silva (2012) que o capital de giro são recursos
para a empresa financiar suas necessidades operacionais, desde a aquisição da matéria prima
até o recebimento pela venda do produto. Segundo Hoji (2012) o capital de giro corresponde
aos recursos aplicados em ativos, ele circula dentro do ciclo operacional, até se transformar
novamente em dinheiro. Trata-se de um recurso que precisa estar novamente em caixa ao final
do projeto ou período estipulado para necessidade deste capital.
Subsequentemente para análise da viabilidade do investimento na máquina foram
utilizados cálculos econômicos e financeiros de: VPL, TIR, Payback Descontado, Índice de
lucratividade, CAPM, WACC e os Fluxos de Caixa projetados do investimento. Os valores
projetados no fluxo de caixa são baseados em dados financeiros da empresa e na previsão de
vendas estimada para o período de 4 (quatro) anos. Deve-se atentar para o fato de não haver a
depreciação do investimento, este investimento deprecia, pois é tangível, entretanto para fins
de cálculo de projeção do fluxo de caixa incremental não foi realizada a depreciação, pois a
empresa está enquadrada no regime de arrecadação, cobrança e fiscalização Simples
Nacional. Não sendo contemplada com o benefício fiscal de dedução do pagamento do
Imposto de Renda Pessoa Jurídica.
O índice Beta (β) que mede a volatidade de determinado setor, foi extraído do site
Rivanews, site especializado em divulgação e precificação de riscos das empresas listadas em
Bolsas de Valores, assim os autores determinaram a empresa CIA HERING como a mais
semelhante e compatível com a atuação da organização em estudo (segmento de vestuário) e
utilizou o β desta empresa para a realização do cálculo CAPM. No final do cálculo do WACC
(custo de capital) foi acrescentado à taxa da inflação por meio da fórmula de Fisher, pelo fato
do valor do custo de capital ter sido muito inferior à taxa média de atratividade da realidade
econômica brasileira, fornecendo assim um percentual mais condizente com o cenário atual.
Após a simulação do investimento com o vendedor da Impressora Mutoh RJ900x e da
Prensa Térmica Pneumática, segundo o gestor, a empresa pretende dar uma entrada de 25%
do valor total do investimento e o restante será financiado através do capital de terceiros. A
tabela 1 demonstra o valor de entrada, do financiamento, do valor a vista para a quitação do
investimento e do valor do investimento acrescido de juros.

Investimento
Entrada Total do
Financiamento Total do
(Capital investimento
Identificação (Capital de investimento à
Próprio) acrescido de
Terceiros) (R$) vista (R$)
(R$) juros (R$)
11
Impressora e
15.000,00 45.000,00 60.000,00 77.100,00
Prensa Térmica
Tabela 1 - Montantes de Capital Próprio, de Terceiros e Valor total a ser Pago para cada Investimento.
Fonte: Elaborado pelos autores.

11
 Quanto à simulação do financiamento do investimento, o valor financiado tem prazo
de 48 meses para quitação e carência de pagamento de 3 meses. O valor financiado é de R$
45.000,00, a taxa de juros anual é de 9,50% ao ano, considerando os 4 anos o valor final pago
pelo financiamento será de R$ 62.100,00, a taxa de juros total será de 38%, média das
parcelas a pagar anualmente referente apenas aos juros será de R$ 4.275,00.
Constata-se na tabela 2 a estrutura do fluxo de caixa incremental projetado do
investimento. Foi utilizada uma projeção de 4 anos, tempo máximo que o gestor da Delta
espera retorno que agregue valor ao investimento realizado. A projeção da receita foi
realizada baseada nos dados financeiros e na previsão dos pedidos. A relação dos custos fixos
e variáveis foram realizados baseados em levantamento documental dos gastos históricos dos
mesmos modelos de investimentos que a empresa pretende realizar, dando maior
confiabilidade as projeções. As despesas financeiras estão relacionadas aos custos com as
parcelas anuais provenientes dos juros anuais do financiamento. A tributação incidente sobre
o faturamento do investimento é de 4%, alíquota aplicada ao comércio com receita bruta anual
inferior à R$ 180.000,00 segundo a tabela do simples nacional.

Fluxo de Caixa Projetado

Ano 2017 2018 2019 2020
(+) Receitas * R$ 148.500,00 R$ 157.410,00 R$ 166.854,60 R$ 176.865,88
(-) Custos
R$ 49.750,00 R$ 53.730,00 R$ 58.028,40 R$ 62.670,67
Variáveis**
(-) Custos Fixos*** R$ 42.000,00 R$ 43.890,00 R$ 45.865,05 R$ 47.928,98

(=) Lucro Bruto R$ 56.750,00 R$ 59.790,00 R$ 62.961,15 R$ 66.266,23

(-) Alíquota R$ 5.940,00 R$ 6.296,40 R$ 6.674,18 R$ 7.074,64

(-) Despesas
R$ 4.275,00 R$ 4.275,00 R$ 4.275,00 R$ 4.275,00
Financeiras
(=) Lucro Líquido R$ 46.535,00 R$ 49.218,60 R$ 52.011,97 R$ 54.916,59
Tabela 2 - Projeção de fluxo de caixa do investimento.
Um asterisco (*) indica a previsão de aumento das receitas anuais em 6%. Dois asteriscos (**)
indicam uma previsão de aumento dos custos variáveis em 8% ao ano, e três asteriscos (***) indicam
uma previsão dos custos fixos anuais em 4,5%.
Fonte: Elaborado pelos autores.

Os valores do lucro líquido projetados no fluxo de caixa foram utilizados para a

realização do cálculo do VPL, TIR, do Payback Descontado e do Índice de Lucratividade.
Na Tabela 3 demonstra-se o resultado do cálculo do Payback Descontado do
investimento, verificando assim o real retorno do capital investido utilizando as entradas do
fluxo de caixa líquido projetado (valores em negrito na Tabela 3). 12

12
 Payback Descontado
Fluxo de Caixa Líquido Descontado
Ano Fluxo de Caixa Liquido (R$) Saldo (R$)
(R$)
0 (60.000,00) (60.000,00) (60.000,00)
1 46.535,00 36.683,54 (23.316,46)
2 49.218,60 38.799,02 15.482,56
3 52.011,97 41.001,03 56.483,60
4 54.916,59 43.290,75 99.774,34
Tabela 3 - Payback Descontado do investimento
Fonte: Elaborado pelos autores.

Na Tabela 5, foi demonstrado o passo a passo utilizado para analisar a viabilidade do

investimento. Os cálculos estão divididos separadamente nas colunas. Foi considerada a
influência da inflação sobre a taxa real obtida do custo de capital (WACC), para obtenção da
taxa nominal através da fórmula de Fisher, tornando a taxa compatível com o fluxo de caixa
projetado (onde os valores são nominais) e revelando uma taxa de custo de capital mais
condizente com o atual cenário econômico e financeiro do País.
Não houve dedução do Imposto de Renda no custo de capital de terceiros devido ao
enquadramento da empresa estar no Simples Nacional, portanto o custo de capital de terceiros
permanece a taxa de juros da instituição financeira. Para a Equação de Fisher a Inflação
utilizada foi a atual brasileira, 8,97% (mês de agosto de 2016), segundo o IBGE – Instituto
Brasileiro de Geografia e Estatística.
A taxa de retorno de ativos livres de risco utilizado foi à taxa SELIC (Sistema Especial
de Liquidação e Custódia) que conforme a Receita Federal do Brasil é uma taxa referencial
para títulos federais, e a taxa de retorno de mercado foi baseada na taxa média que o Dólar
comercial, os fundos de multimercado macro, os fundos de renda fixa simples, o tesouro
prefixado 2016 (LTN) e a Ibovespa remuneraram no ano de 2015, conforme apresentado no
Quadro 5.

Quadro 5 – Rentabilidade média das aplicações em 2015.

Aplicação Rentabilidade em 2015
Dólar comercial 48,49%
Fundos Multimercados Macro 21,53%
Fundos Renda Fixa Simples 13,73%
Tesouro Prefixado 2016 (LTN) 12,70%
Ibovespa -13,31%
Média da Rentabilidade das aplicações 16,62%
Fonte: Adaptação de YAZBEK (2015).

13

13
 Investimento
CAPM WACC = (%PO x Ki) + (%PL x Ke)
Ks = Rf + β (RM – RF) WACC = (% de Cap. Próprio X Cap. Próprio)
+ (% de Cap. de Terceiros X Cap. de
Terceiros)
Ks = 0,1415 + 0,88*(0,1662 - 0,1415) WACC = (0,25 x 0,1632) + (0,75 x 0,0950)
Ks = 0,1632 ou 16,32% WACC = 0,0408 + 0,07125
WACC = 0,1120 ou 11,20%

In = (1+Ir) x (1 + Ij) – 1
In = (1 + 0,1120) x (1 + 0,0897) - 1
In = 0,2117

WACC = 0,2117
WACC = 21,17%

TMA = 21,17 % INVESTIMENTO = R$ 60.000,00

VPL = R$ 66.638,95 TIR = 51,11%

Payback Descontado = 2 anos, 7 meses e 7 dias.

ILL = 126.638,95 / 60.000,00

ILL = 2,11
Tabela 4 - Cálculos; CAPM, WACC, TMA, VPL, TIR, Payback Descontado e Índice de
Lucratividade.
Fonte: Elaborado pelos autores.

Os dados apresentados na tabela 4 demonstram que o investimento na impressora

Mutoh RJ900x e na prensa térmica pneumática agregam valor para a organização. Por meio
da análise dos resultados das técnicas TIR e VPL pode-se perceber que o investimento em
questão agregou R$ 66.638,95 o equivalente a um percentual de 51,11%, o Payback
descontado apresentou que o investimento retornará em 2 anos, 7 meses e 7 dias, o Índice de
Lucratividade demonstrou que para cada R$ 1,00 investido haverá o retorno de R$ 2,11,
portanto o investimento é viável, pois propicia uma remuneração maior que a taxa média de
atratividade determinada através do cálculo do custo médio ponderado de capital.
Segundo Souza e Clemente (2012), a taxa média de atratividade (TMA) é a melhor
taxa, com baixo grau de risco, disponível para aplicação do capital em análise. Fica implícito
que o capital para investimento fica aplicado a TMA. Dessa forma, a riqueza gerada pelo
investimento deve se levar em consideração o excedente sobre aquilo que já se tem - o que 14
será obtido além da aplicação do capital na TMA.

14
CONCLUSÃO

Este estudo conseguiu alcançar o resultado pretendido pelo objetivo, analisando a

viabilidade de um projeto de investimento em uma impressora Mutoh RJ900x e na Prensa
térmica pneumática PP1000 Smart Dual, utilizando as técnicas de análise de investimento
VPL, TIR, Payback descontado e Índice de Lucratividade, segundo as técnicas o projeto é
viável, dado que o investimento agrega valor. Mesmo este projeto sendo uma simulação de
um investimento, pois as entradas e saídas que o investimento gerará são previsões futuras,
ele diminuir o risco do investimento considerando a perda do valor no tempo. O estudo
fornece informações relevantes para os gestores nas duas principais decisões na área de
finanças, que são onde captar e investir recursos esperando agregação de valor, ajudando a
tomar decisões com maior segurança e confiabilidade.
Brealey, Myers e Allen (2013) ressaltam a importância da interação das outras áreas
estratégicas da empresa com a área financeira, para que a estratégia empresarial e as finanças
se reforcem mutuamente, é necessário que os gestores vejam alguma vantagem competitiva
para a empresa no projeto que estão buscando investir, para que o investimento possua
credibilidade. Na empresa Delta o investimento trará vantagem competitiva, pois na cidade
ela será a única empresa a ofertar esse serviço e nas outras regiões pouquíssimas empresas
trabalham com sublimação de camisetas, existindo potencial de expansão nesse segmento e
concorrência fraca.
O estudo contribui por realizar um estudo de caso em uma pequena empresa, onde é
comum no processo decisório gestores tomarem decisões de forma empírica, pouquíssimas
vezes são realizadas análises de investimentos utilizando técnicas que passam confiabilidade e
segurança nos resultados, servindo de orientação para gestores utilizarem dessas técnicas para
analisar a viabilidade de futuros investimentos, diminuindo assim a probabilidade de tomarem
decisões errôneas que podem afetar negativamente seu negócio.
Sugere-se novos estudos de viabilidade de projetos utilizando as técnicas desse estudo
em outros investimentos e setores. Essa análise tem como objetivo auxiliar os gestores a
tomarem decisões mais assertivas, segure-se um novo estudo se o investimento de fato for
efetivado, para verificar se os resultados reais são compatíveis com a previsão do estudo
realizada, confrontando a teoria com a prática.

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