NAMA ANGGOTA :

FITRIA2101036008
NETA PRISMALIA2101036103

BAB 15

Bab 15
PROFESSIONAL
SERVICES
MODUL 15

ACER

0
A. Pengertian Struktur Modal
Struktur modal adalah bauran atau perpaduan daur hutang jangka
panjang saham preferen dan saham biasa. Struktur modal yang ditargetkan
adalah perpaduan antara hutang, saham preferen, saham biasa yang
dikehendaki perusahaan dalam struktur modalnya, sedangkan struktur modal
yang optimal adalah struktur modal yang mengoptimalkan keseimbangan
antara risiko dan pengembalian sehingga memaksimumkan harga saham.
Tujuan manajemen struktur modal adalah memadukan sumber dana
permanen yang digunakan perusahaan dengan cara yang akan
memaksimumkan harga saham perusahaan. Sebaliknya, tujuan ini bisa
dipandang sebagai pencarian terhadap paduan dana yang akan meminimalkan
campuran biaya modal perusahaan. Kita dapat menyebut paduan sumber dana
yang tepat ini struktur modal optimal.

B. Teori Struktur Modal

1. Pendekatan Laba Operasi Bersih

Satu pendekatan terhadap penilaian laba perusahaan dikenal

sebagai pendekatan laba operasi bersih (net operating income, NOI).
Melalui pendekatan ini, laba operasi bersih didiskon pada tingkat
kapitalisasi total perusahaan untuk memperoleh nilai total pasar
perusahaan. Nilai pasar pinjaman kemudian dikurangi dari nilai total pasar
untuk memperoleh nilai pasar saham biasa. Penggunaan pendekatan ini
mengakibatkan tingkat kapitalisasi total serta biaya dana pinjaman tetap
sama walaupun digunakan pengungkit keuangan yang diukur sebagai B/S.
Asumsi kritis pada pendekatan ini adalah ko bersifat konstan,
berapa pun jumlah pengungkit keuangan. Pasar mengkapitalisasi laba
operasi bersih perusahaan dan menentukan nilai keseluruhan perusahaan.
Akibatnya, bauran pendanaan hutang dan ekuitas menjadi tidak penting.
Peningkatan pendanaan hutang yang seharusnya lebih murah diimbangi

1
 oleh peningkatan tingkat pengembalian ekuitas yang diminta, ke. Maka
rata-rata tertimbang ke dan ki tetap sama, walaupun pengungkit keuangan
berubah. Pada saat perusahaan meningkatkan penggunaan pengungkit
keuangannya, risiko perusahaan semakin meningkat dan investor
meningkatkan tingkat pengembalian ekuitas secara langsung untuk
menyesuaikan peningkatan rasio hutang terhadap ekuitas. Sepanjang ki
tidak berubah. Ke merupakan fungsi linier konstan rasio hutang terhadap
ekuitas. Karena biaya modal perusahaan, ko, tidak dapat diubah melalui
pengungkit keuangan, maka pendekatan laba operasi bersih secara implisit
membuktikan tidak ada struktur modal yang optimal.
Sejauh ini, pembahasan laba operasi bersih hanya dilakukan dalam
batasan definisi. Namun pembahasan masih memiliki kekurangan dalam
menjelaskan perilaku penting yang dimiliki laba operasi bersih.
Modigliani dan Miller, dua ahli teori keuangan pemenang penghargaan
Nobel, memberikan dukungan atas perilaku pemisahan penilaian total dan
biaya modal perusahaan dari struktur modalnya. Pembahasan tersebut
diawali dengan pengkajian pendekatan tradisional terhadap struktur modal
dan penilaiannya.
2. Pendekatan Tradisional

Pendekatan tradisional terhadap struktur dan penilaian modal

mengasumsikan adanya struktur modal optimal dan manajemen dapat
meningkatkan nilai total perusahaan melalui penggunaan pengungkit
keuangan. Pendekatan ini menyatakan perusahaan pada awalnya dapat
mengurangi biaya modalnya dan meningkatkan nilai totalnya melalui
pengembalian ekuitas yang diminta, peningkatan ke tidak sepenuhnya
mengimbangi manfaat yang diperoleh dari pendanaan hutang yang lebih
murah. Dengan semakin seringnya dilakukan pengungkitan keuangan,
investor secara meningkat menghukum tingkat pengembalian perusahaan
hingga akhirnya pengaruh ini dapat mengimbangi manfaat pendanaan
yang lebih murah.
Satu variasi pendekatan tradisional, di mana ke diasumsikan akan
meningkat pada tingkat yang lebih cepat dengan pengungkit keuangan,

2
 sedangkan ki diasumsikan akan meningkat hanya setelah peningkatan
pengungkit keuangan dalam jumlah besar. Awalnya, rata-rata tertimbang
biaya modal menurun dengan penggunaan pengungkit keuangan yang
tidak terlalu besar. Sampai pada titik tertentu, peningkatan dapat lebih
mengimbangi penggunaan dana hutang yang lebih murah dalam struktur
modal, sehingga ko mulai mengalami peningkatan. Peningkatan ko ini
selanjutnya memperoleh dukungan pada saat ki mulai meningkat. Struktur
modal optimal adalah titik di mana ko berada pada titik terendah.
Pada posisi struktur modal optimal tersebut, tidak hanya rata-rata
tertimbang biaya modal perusahaan mencapai titik terendah, namun total
nilai perusahaan juga mencapai titik tertinggi. Hal ini disebabkan semakin
rendah tingkat kapitalisasi, ko, yang digunakan pada arus laba operasi
bersih perusahaan, semakin tinggi nilai serang bersih arus tersebut. Oleh
karena itu, pendekatan tradisional struktur modal menunjukkan bahwa: (1)
biaya modal bergantung pada struktur modal perusahaan dan (2) terdapat
struktur modal optimal.

3. Nilai Perusahaan, Biaya Agensi, Teori Tradeoff Statis, dan

Teori Pecking Order

Masalah agensi merupakan konflik antarkelompok. Pemilik

(pemegang saham), manajer perusahaan, dan karyawan. Ada perbedaan
kepentingan antara ketiga kelompok tersebut. Di sini akan timbul
pertentangan antara kepentingan individu dengan kepentingan perusahaan.
Ada kecenderungan manajer lebih mementingkan tujuan individu daripada
tujuan perusahaan. Timbulnya pertentangan ini antara lain:
a. Apabila perusahaan memiliki free cashflows yang sangat besar.
b. Apabila ada transaksi akuisisi atau pembelian sebuah perusahaan oleh
perusahaan besar dengan menggunakan utang yang bisa disebut
sebagai leveraged buy out (LBO).
Masalah agensi akan menimbulkan biaya agensi, yang cenderung
terjadi dalam organisasi bisnis karena kepemilikan dan kontrol manajemen

3
sering terpisah. Maka manajer perusahaan dapat dianggap agen bagi
pemegang saham perusahaan. Untuk memastikan bahwa manajer-agen
bertindak untuk kepentingan pemegang saham, perlu dipastikan mereka
memiliki: (1) insentif yang tepat untuk melakukan itu, dan (2) keputusan
mereka dimonitor. Insentif biasanya berbentuk rencana kompensasi
eksekutif dan penghasilan tambahan. Penghasilan tambahan bisa jadi
menambah staf pendukung, keanggotaan country club, pesawat
perusahaan yang mewah, atau hal lain yang senada. Untuk memonitor
diperlukan biaya tertentu yang ditanggung pemegang saham, seperti (1)
mengikat manajer, (2) mengaudit laporan keuangan, (3) menyusun
organisasi dengan unik agar membatasi keputusan manajerial yang
berguna, dan (4) meninjau kembali biaya dan keuntungan penghasilan
tambahan manajer. Daftar ini indikatif dan tidak terbatas. Intinya adalah
biaya monitor pasti ditutup oleh pemilik perusahaan-pemegang sahamnya.
Manajemen struktur modal juga menimbulkan biaya agensi.
Masalah agensi berakar pada konflik kepentingan, dan manajemen struktur
modal meliputi konflik antara pemegang saham dan pemegang obligasi.
Bertindak atas kepentingan pemegang saham bisa menyebabkan
manajemen menginvestasi dalam proyek yang sangat berisiko. Investor
yang ada dalam obligasi perusahaan dapat dengan logis tak menyukai
kebijaksanaan investasi seperti itu. Perubahan dalam struktur risiko aset
perusahaan akan mengubah risiko yang dihadapi perusahaan. Ini dapat
mengarah pada revisi yang buruk atas peringkat obligasi perusahaan
selama ini. Peringkat obligasi yang menurun akibatnya menurunkan nilai
pasar obligasi perusahaan. Jelas, pemegang obligasi akan tak senang
dengan hasilnya.
Untuk mengurangi konflik kepentingan ini, kreditur (investor
obligasi) dan pemegang saham mungkin setuju memasukkan aturan
pembatas dalam kontrak obligasi. Aturan biasanya membatasi pembayaran
dividen tunai atas saham biasa. Untuk memastikan bahwa aturan protektif
diikuti manajemen berarti biaya monitor muncul. Seperti biaya monitor

4
lainnya, ditanggung oleh pemegang saham biasa. Selanjutnya, seperti
biaya lain, melibatkan analisis tradeoff yang penting.
a. Tanpa aturan obligasi yang protektif banyak aturan obligasi yang
protektif.
b. Tingkat bunga tinggi tingkat bunga rendah.
c. Biaya monitor rendah biaya monitor tinggi.
d. Tak ada efisiensi operasi yang hilang banyak efisiensi operasi yang
hilang.
Gambaran tersebut menunjukkan beberapa tradeoff dalam
penggunaan aturan obligasi protektif. Tetapi perusahaan mungkin bisa
menjual obligasi yang tak memiliki aturan protektif hanya dengan
menerapkan tingkat bunga yang sangat tinggi. Tanpa aturan protektif, tak
ada biaya monitor. Juga, tak ada efisiensi operasi yang hilang, seperti bisa
bergerak cepat untuk mendapatkan perusahaan tertentu di pasar akuisisi.
Sebaliknya, kemauan memasukkan beberapa aturan dapat mengurangi
biaya eksplisit kontrak utang, tapi akan melibatkan biaya monitor yang
nyata dan kehilangan sedikit efisiensi operasi (yang juga berarti biaya
yang lebih tinggi). Maka saat penerbitan utang pertama dijual, tradeoff
akan terjadi di antara biaya monitor, kehilangan efisiensi operasi, dan
menikmati biaya bunga eksplisit yang lebih rendah.
Myers dengan ringkas mengikhtisarkan teori pecking order struktur
modal dengan 4 poin:
a. Perusahaan menerapkan kebijaksanaan dividen untuk kesempatan
investasi.
b. Perusahaan lebih suka mendanai kesempatan investasi dengan dana
yang sepenuhnya dari dalam dulu, lalu modal keuangan eksternal akan
dicari.
c. Saat pendanaan eksternal dibutuhkan, perusahaan akan pertama
memilih menerbitkan sekuritas utang, menerbitkan sekuritas jenis
modal akan dilakukan terakhir.
d. Dengan semakin banyaknya dana eksternal dibutuhkan untuk
mendanai proyek dengan nilai sekarang positif, pendapatan pecking

5
 order akan diikuti. Ini berarti lebih menyukai utang yang lebih
berisiko, artinya pada konvertibel, modal preferen, dan modal biasa
sebagai pilihan terakhir.

C. Menentukan Struktur Modal yang Optimal

Leverage keuangan adalah suatu ukuran yang menunjukkan sampai
sejauh mana hutang dan saham preferen digunakan dalam struktur modal
perusahaan. Leverage perusahaan akan mempengaruhi laba per lembar saham,
tingkat risiko, dan harga saham. Nilai perusahaan yang tidak mempunyai
hutang untuk pertama kali akan naik pada saat kebutuhan akan tambahan
modal dipenuhi oleh hutang dan nilai tersebut kemudian akan mencapai
puncaknya dan akhirnya nilai itu akan menurun setelah hutang berlebihan.
Jika demikian, untuk selanjutnya hutang akan digunakan untuk
menggantikan ekuitas sampai berapa jumlahnya. Dalam keputusan semacam
itu struktur modal yang dipilih haruslah yang memaksimumkan harga saham
perusahaan.
Apabila suatu perusahaan dalam memenuhi kebutuhan dananya
mengutamakan pemenuhan dengan sumber dana dari dalam perusahaan, maka
hal ini dapat menyebabkan berkurangnya ketergantungan kepada pihak luar.
Apabila kebutuhan dana sudah tidak dapat dipenuhi oleh sumber dana dari
perusahaan, maka perusahaan harus menggunakan dana yang berasal dari luar
perusahaan. Baik dari hutang maupun dengan mengeluarkan saham baru
dalam memenuhi kebutuhan dananya.
Apabila dalam pemenuhan dana dari sumber ekstern tersebut lebih
mengutamakan hutang, maka ketergantungan kepada pihak luar akan semakin
besar dan risiko finansial juga semakin besar. Sebaliknya, apabila lebih
mengutamakan pada saham, maka biayanya akan sangat mahal karena biaya
penggunaan dana yang berasal dari saham baru akan lebih mahal dari sumber
dana lainnya karena adanya flotation cost.
Oleh karena itu, maka pola diusahakan adanya keseimbangan yang
optimal antara kedua sumber tersebut. Dalam keadaan bagaimanapun

6
 perusahaan sebaiknya jangan memunyai hutang yang lebih besar daripada
jumlah modal sendiri., sehingga modal yang dijamin tidak lebih besar dari
modal yang menjadi jaminannya.
Menurut konsep cost of capital, perusahaan harus mengusahakan agar
dapat mencapai struktur modal yang optimal, yakni struktur modal yang dapat
meminimalkan biaya penggunaan modal rata-rata di mana besarnya average
cost of capital tergantung pada proporsi masing-masing sumber dana tersebut.
Van Horne menyatakan: kalau ingin meningkatkan harga per saham,
maka terlebih dahulu harus mengusahakan biaya modal perusahaan menjadi
seminimal mungkin untuk meningkatkan kemakmuran para pemegang saham
perusahaan.
Suatu struktur modal yang optimal sangat penting bagi suatu
perusahaan dan ini menurut pendapat Weston dan Copeland (1992: 565)
mengenai struktur moda, yaitu: “if there is an optimal capital sructure for a
company it will minimize the opportunity cost of capital”.
Dari semua uraian di atas, dapat diketahui bahwa bila ingin
memaksimumkan harga per saham maka harus mengoptimalkan struktur
modal perusahaan tersebut dengan berusaha keras supaya biaya modal
menjadi seminimum mungkin jumlahnya.

D. Keputusan Struktur Modal

Dalam teori, struktur modal yang optimal adalah struktur di mana
biaya marginal riil baik berupa eksplisit dari masing-masing sumber
pembelanjaan adalah sama (Erich; 1981). Hal ini menuntut kehati-hatian para
manajer keuangan untuk menentukan struktur modal yang tepat agar dalam
praktiknya tidak berdampak negatif.
Masalah utama dalam menentukan struktur modal yaitu menaksir
biaya implisit sumber pembelanjaan bukan modal sendiri. Perlu diingat bahwa
dari berbagai metode untuk menentukan struktur modal suatu perusahaan
tidak satu pun yang bisa dianggap sempurna. Oleh karena itu, diperlukannya

7
 informasi yang cukup untuk mengambil keputusan yang rasional dengan
pandangan positif bahwa kita mampu menentukan struktur modal yang tepat.

E. Faktor-faktor yang Menentukan Pemilihan

Struktur Modal
1. Lokasi Distribusi Keuntungan
Lokasi distribusi keuntungan adalah seberapa besar nilai yang
diharapkan dari keuntungan perusahaan. Semakin besar nilai yang
diharapkan dari keuntungan, dengan penyimpangan yang sama, maka
semakin kecil kemungkinan mendapatkan kerugian.
2. Stabilitas Penjualan Dan Keuntungan
Bahwa semakin stabil keuntungan, berarti semakin kecil pinjaman karena
bertambah besarnya kemungkinan perusahaan mampu untuk memenuhi
kewajiban tetapnya.
3. Kebijakan Dividen
Implikasi bahwa banyak perusahaan yang mencoba menggunakan
kebijakan dividen dalam jumlah yang konstan akan langsung dirasakan
bagi manajer keuangan, yaitu dengan menyediakan dana untuk membayar
jumlah dividen yang tetap. Semakin tinggi tingkat leveragenya, semakin
besar kemungkinan perusahaan tidak bisa membayar dividen dalam
jumlah yang tetap.
4. Pengendalian
Penggunaan hutang yang agak tinggi daripada mengeluarkan
saham baru dianggap lebih menguntungkan dengan alasan kepemilikan.
Hal ini bisa jadi menyebabkan pihak yang semula memiliki sebagian besar
saham dengan pengeluaran saham baru akan menjadi berkurang bagiannya
dan akan mengurangi penguasaan atas perusahaan.
5. Risiko Kebangkrutan
Menurut Hlim dan Sarwoko (1995), pada pasar modal sempurna,
risiko kebangkrutan, aktiva dapat dijual sesuai dengan nilai ekonomisnya
dan dibagikan sesuai dengan klaim. Pada pasar yang kurang sempurna dan

8
 tidak diperhitungkan biaya kebangkrutan, pada saat perusahaan mengalami
kebangkrutan akan menyebabkan aktiva dijual di bawah nilai
ekonomisnya. Biaya administrasi menyebabkan penerimaan pemegang
saham menjadi berkurang.
6. Stabilitas penjualan
Bagi perusahaan yang memiliki tingkat penjualan yang stabil tiap
tahunnya boleh memiliki hutang yang besar dengan risiko menanggung
biaya tetap yang tinggi.
7. Struktur Aktiva
Aktiva dapat digunakan sebagai jaminan peminjaman hutang
dalam jumlah besar.
8. Elastisitas Operasi
Elastisitas operasi rendah yang dimiliki perusahaan lebih
memungkinkan untuk memanfaatkan hutang keuangan.
9. Tingkat Pertumbuhan
Perusahaan yang memiliki tingkat pertumbuhan yang cepat, wajib
mengandalkan modal eksternal dalam bentuk obligasi daripada saham
yang memiliki biaya pengembangan yang tinggi.
10. Profitabilitas
Perusahaan yang memiliki tingkat pengembalian investasi tinggi
cenderung memiliki hutang dalam jumlah kecil. Tingkat pengembalian
yang tinggi dapat digunakan sebagai permodalan dalam bentuk laba
ditahan.
11. Pajak
Tambahan tarif pajak suatu perusahaan akan lebih bak dalam
menggunakan permodalan hutang.
12. Kendali
Pengendalian terhadap penggunaan hutang dalam perusahaan perlu
dipertimbangkan, apabila menggunakan jumlah hutang yang sedikit,
manajemen menghadapi risiko pengambilalihan oleh perusahaan lain dan
jika terlalu banyak, dihadapkan pada masalah kegagalan memenuhi
kewajiban.

9
13. Sikap Manajemen
Sikap manajemen yang cenderung konservatif atau sebaliknya
dalam menggunakan hutang akan sedikit banyak mempengaruhi harga
saham.
14. Sikap Kreditur
Penentuan struktur modal yang tepat di tentukan oleh sikap
manajemen dalam menyikapi kreditur. Peminjaman dana lebih dapat
membuat keengganan debitur atau pemberian dengan tingkat suku bunga
yang tinggi.
15. Kondisi Pasar
Perubahan jangka pendek dan jangka panjang kondisi di pasar
saham dan obligasi akan mempengaruhi struktur modal optimal suatu
perusahaan.
16. Kondisi Internal Perusahaan
Kondisi internal perusahaan akan ikut mempengaruhi target
struktur modal. Bagi perusahaan baru, estimasi laba besar dimasa yang
akan datang belum mencerminkan harga saham. Penggunaan hutang
sampai laba terlearisir dan tercermin dalam harga saham, mengemisi,
melunasi hutang dan kembali pada target struktur modal.

Di bawah ini akan kita jelaskan beberapa contoh penghitungan struktur

modal:
PT ABC memiliki utang sebesar Rp30.000.000 dengan bunga 5% dan laba
operasi bersih Rp10.000.000.
Jika tingkat kapitalisasi modal sendiri (tingkat kapitalisasi berarti tingkat
keuntungan yang disyaratkan untuk modal sendiri sebesar 11%, maka cara
menghitung penilaian perusahaannya adalah sebagai berikut:

(O) Laba bersih operasi= 10.000.000

(F) Bunga (5% x Rp30.000.000)= 1.500.000

10
(E) Laba tersedia untuk pemegang saham= 8.500.000

Tingkat kapitalisasi MS= 11%

(S) Nilai pasar saham (8.500.000 : 11%)= 77.727.700

(B) Nilai pasar obligasi= 30.000.000

(V) Nilai keseluruhan perusahaan= 107.727.700

Jadi tingkat kapitalisasi keseluruhan adalah

Ko = O : V = 10.000.000 x 10% : 107.727.000 = 92,8%

maka harga per lb saham = Bila perusahaan mempunyai 850 lb saham,

maka harga per lb saham adalah

Rp77.727.000:850 = Rp91.444/ lembar

11
F. Kesimpulan
Struktur modal adalah bauran atau perpaduan daur hutang jangka panjang saham preferen
dan saham biasa. Struktur modal yang ditargetkan adalah perpaduan antara hutang, saham preferen,
saham biasa yang dikehendaki perusahaan dalam struktur modalnya, sedangkan struktur modal yang
optimal adalah struktur modal yang mengoptimalkan keseimbangan antara risiko dan pengembalian
sehingga memaksimumkan harga saham.
Apabila suatu perusahaan dalam memenuhi kebutuhan dananya mengutamakan
pemenuhan dengan sumber dana dari dalam perusahaan, maka hal ini dapat menyebabkan
berkurangnya ketergantungan kepada pihak luar. Apabila kebutuhan dana sudah tidak dapat dipenuhi
oleh sumber dana dari perusahaan, maka perusahaan harus menggunakan dana yang berasal dari luar
perusahaan. Baik dari hutang maupun dengan mengeluarkan saham baru dalam memenuhi
kebutuhan dananya.

G. Saran
Masalah utama dalam menentukan struktur modal yaitu menaksir biaya implisit sumber
pembelanjaan bukan modal sendiri. Perlu diingat bahwa dari berbagai metode untuk menentukan
struktur modal suatu perusahaan tidak satu pun yang bisa dianggap sempurna. Oleh karena itu,
diperlukannya informasi yang cukup untuk mengambil keputusan yang rasional dengan pandangan
positif bahwa kita mampu menentukan struktur modal yang tepat.

12