ENSSEA 3ème année master option finance et actuariat

Année universitaire : 2024/2025 Module : la structure par terme des taux d’intérêt

Chapitre 1 : économie et organisation des marchés financiers

I- Définition
Le marché financier constitue un circuit de financement spécialisé : c’est un lieu de rencontre
entre une offre et une demande de capitaux à long terme dont le support est une valeur
mobilière (actions, obligations ….).
Sur ce marché s’effectue les émissions et les négociations (marché d’occasion) de valeurs
mobilières mobilisant l’épargne nationale et internationale ainsi que toutes les opérations
destinées à faciliter et à accompagner cette mobilisation, notamment celles qui visent à
éliminer le risque de taux et le risque de change dans un portefeuille à titres de long terme
par emploie des produits dérivés.
La plupart des pays ont au moins un marché financier. Le marché primaire favorise les
emprunteurs alors que le marché secondaire est au service des préteurs. Les marchés dérivés
garantis ce contrôle risque et permettent les spéculations.

II- Les acteurs du marché

 Les emprunteurs
Les émetteurs de titres sont les entreprises privées ou publiques, le Trésor, les institutions
financières et les collectivités locales. Ces agents empruntent essentiellement pour financer
un investissement productif, un fond de roulement ou un déficit ;
 Les investisseurs
Ils immobilisent une partie de leur disponibilité pour faire l’acquisition de titre.
L’investisseur cherche habituellement à diversifier son patrimoine et à minimiser ses risques.
En compensation de ses risques, les titres lui procurent un revenu et parfois une plu value (au
moment de la vente).
Une partie non négligeable des investisseurs sont des spéculateurs qui recherchent des plu
values dues aux variations du cours d’un titre. Ils tendent généralement à accentuer les
fluctuations mais ils assument les risques du marché.
Les principaux investisseurs sont:
- Les ménages qui placent une partie de leur liquidité ou diversifie leurs actifs ;
- Les entreprises qui possèdent un portefeuille de titre pour employer une partie de
leur liquidité ou pour gérer leur prise de participation (dans d’autres sociétés) ;
- Les organismes de placement collectif en valeur mobilière (OPCVM) :
Organismes spécialement constitués pour gérer les portefeuilles de titre ;
- Les banques et institutions financières spécialisés ;
- Les investisseurs institutionnels (ZINZIN), compagnie d’assurance, caisse de
retraite et mutuelle qui collectent d’abondante ressource, prime, prestation et
retraite. La plupart de ces agents sont des spéculateurs modérés qui ne tentent pas
des transactions sur des valeurs à haut risques.

 L’Autorité des marchés financiers

L’Autorité des Marchés Financiers (AMF) est chargée d’assurer la surveillance des marchés
financiers, la protection et l’information des particuliers en matière d’épargne et la

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régulation des opérations financières. Elle participe également à l’harmonisation des

réglementations financières au niveau européen et international.
L’AMF a pour mission de veiller :
- Au bon fonctionnement de la place financière de son pays ;
- À la protection des épargnants qui investissent dans des produits financiers,
- A la qualité de l’information donnée aux agents économiques.
L’AMF joue également un rôle sur la scène internationale puisqu’elle participe à
l’élaboration et à l’harmonisation des réglementations financières au niveau européen et
international.

III- Le rôle des marchés financiers

Le marché financier repose sur l'activité de deux compartiments dont les fonctions sont
différentes et complémentaires : le marché primaire et le marché secondaire :
Sans le marché primaire, il n'y aurait évidemment pas de marché secondaire, mais sans le
marché secondaire, il n'y aurait pas non plus de marché primaire, un agent économique ne
va acheter des titres neufs que s'il a la garantie de pouvoir les revendre en cas de besoin de
liquidités.

III-1- l’allocation inter temporelle de la ressource financière

La fonction la plus importante est de faciliter une allocation efficace des ressources à la fois
dans le temps et dans l’espace (entre pays) entre les différents secteurs de l’économie dans un
environnement incertain.

III-2- la fixation du cours des titres, la liquidité des titres et les restructurations du capital
des entreprises cotées

 La liquidité.

Le marché secondaire assure aux agents ayant acheté des titres la liquidité de leurs
placements.

La liquidité des titres est la possibilité pour les épargnants de revendre leurs titres pour
récupérer leur argent quand ils le souhaitent. Le bon fonctionnement du marché primaire
repose sur une liquidité satisfaisante du marché secondaire.

Le marché financier secondaire permet de faire correspondre la durée des titres émis (le
long terme) avec la préférence des épargnants pour les placements (le court terme). Il
assure, de ce fait, une transformation de l'épargne courte (celle des épargnants) en
épargne longue (le besoin des émetteurs) ;

 La formation du prix des titres: le cours des actions

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La fixation du cours des actions

Le cours d'une action, c'est-à-dire son prix, se fixe selon la loi de l'offre et de la demande.
Si le titre est plus demandé qu'offert, son cours s'élève; s'il est plus offert que demandé, son
cours régresse.

Les déterminants des cours boursiers

Le cours d'un titre dépend des anticipations des agents économiques car, à la différence
des autres marchés, les marchés boursiers ne réagissent pas aux événements présents mais
à ce qui a le plus de chance de se produire dans l'avenir. Les anticipations portent
notamment sur les profits et les dividendes des sociétés cotées.

D'autres facteurs peuvent expliquer le niveau du cours d'une action: la valeur intrinsèque
de l'entreprise, l'activité de la branche, les conjonctures nationale et internationale ( Si les
investisseurs anticipent une augmentation du résultat d'une société, ils se portent acquéreurs
de ses actions, ce qui accroît la demande et fait monter le cours. A l'inverse, si les
investisseurs anticipent une baisse des résultats d'une société, ils procèdent à des ventes de
ses actions, ce qui accroît l'offre et fait baisser le cours).

Cependant, les facteurs explicatifs ne sont pas tous rationnels. L'activité boursière doit
compter avec la part d'irrationnel propre aux individus. Les Bourses sont souvent l'objet
de comportements mimétiques, c'est-à-dire d'effets d'imitation. Si le cours d'un titre
augmente, de nombreux investisseurs vont vouloir acquérir ce titre, son cours va continuer
à monter (prédiction auto réalisatrice), provoquant une bulle financière qui va se
dégonfler lorsque le mouvement inverse va se déclencher.

La capitalisation boursière
Le niveau du cours va permettre la détermination de la valeur de marché d'une entreprise.
Elle est mesurée par la capitalisation boursière, résultat du produit du nombre d'actions
de la société par le cours de chaque action. Comme le cours d'une action varie très
souvent, la capitalisation boursière d'une entreprise connaît des variations permanentes.

 Les restructurations du capital des entreprises cotées

Le marché secondaire permet la croissance externe des entreprises par l'acquisition de

paquets d'actions, pour prendre des participations dans d'autres firmes ou fusionner avec
elles.
Le marché secondaire offre à tout investisseur qui désire prendre le contrôle d'une société
cotée trois instruments :

Le ramassage boursier

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Lorsqu'un actionnaire souhaite acquérir une position de force (minorité de blocage) dans
une entreprise, ou avant de lancer une offre publique d’achat, il peut procéder à
un ramassage d'actions en Bourse.

Cela consiste à faire acheter de petits paquets de titres par des intermédiaires tenus à la
discrétion. Cette opération se réalise progressivement, pour éviter de trop faire monter les
cours et d'alerter le marché.

Lorsqu'il a atteint un certain seuil (au-delà de 30 %), l'actionnaire est tenu de révéler son
identité et/ou de révéler ses intentions et il est obligé de lancer une Offre d'achat ou
d'échange.

L'offre publique

Une offre publique peut être volontaire ou obligatoire.

Une offre publique peut être :

- amicale ou sollicitée lorsque l’offre est effectuée en accord avec le conseil

d’administration ou le conseil de surveillance de la société cible ;

- hostile ou non sollicitée dans les cas contraires.

Il existe plusieurs types d’offre publique :

- Offre publique d’achat: l’acquisition des titres par l’initiateur est proposée contre une
somme en espèces ;

- offre publique d’échange : l’acquisition des titres est proposée en échange d’autres
titres cotés, émis ou à émettre ;

- Offre mixte : le règlement s’effectue en partie en titres et en partie en espèces ;

- Offre alternative : l’initiateur offre le choix à l’actionnaire de la société visée de

recevoir, en échange de ses titres, un règlement en espèces, en titres ou les deux.

Dans tous les cas, l’actionnaire de la société cible reste libre d’apporter ou non ses titres à
l’initiateur.

La procédure d'offre d’achat se fait sous la surveillance des autorités de marché qui
s'assurent du respect des principes de transparence, de bonne information et d'égalité de
traitement des actionnaires.

III-3- l’allocation du risque

Le marché financier permet de transférer non seulement des fonds mais également des
risques.

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Certaines opérations n’ont pas pour objectif de couvrir des besoins de financement. Elles se
traduisent par des flux des liquidités faibles, voire nuls, au moment où elles sont initiées et
par des flux futurs qui dépendent de la situation qui prévaudra dans l’avenir, selon des règles
fixées initialement. Les supports de ces opérations sont appelés titres ou contrats contingents
et il s’agit en général de produits dérivés.

III-4- Le transfert d’information par les prix

Les prix des actifs cotés sur les marchés financiers fournissent une multitude d’information
sur et pour le comportement des agents au plus bas coût possible ceux qui aide la prise
décentralisé de décision.
- Les taux et les prix des actifs sont des informations qui sont utilisés par les agents
dans leur décision d’épargner, d’investir, de consommer et de répartir les richesses
entre les différents actifs ;
- Le rendement exigé par les investisseurs pour prêter sans risque des fonds
respectivement à court terme à moyen terme, et à long terme peut être estimé à partir
des marchés des bons du trésor négociable et des obligations d’états ;
- De même un indicateur de l’inflation anticipé peut être estimé dans l’écart entre le
taux d’intérêt des obligations du trésor respectivement indexé et non indexé sue
l’inflation ;
- Une mesure du risque propre à chaque entreprise qui émet des obligations peut par
ailleurs être évaluée par l’écart de rendement existant entre le taux d’intérêt de cette
obligation et celui des obligations d’état de même durées.
Remarque : Les prix des produits dérivés donnent des informations sur l’incertitude,
le degré de risque et la volatilité des actifs anticipés par les agents.

III-5- La gestion du problème des incitations

pour Robert Merton, le marché financier et plus généralement le système financier fournit
des moyens de gérer le problème des incitations qui se pose quand une partie prenante d’une
transaction a des informations que l’autre partie n’a pas ou quand une personne agit en
temps qu’agent d’une autre personne.
Trois types principaux de problème d’incitation peuvent être distingués :
 L’aléa moral
Apparaît quand les incitations d’une personne sont réduites parce qu’elle transfert une partie
du risque de l’entreprise sur un autre agent dont le bien être (utilité) lui importe peu.
Plus généralement, en matière d’assurance le problème d’aléas moral se pose quand une
personne parce qu’elle est assurée va prendre plus de risque ou moins de précaution pour
prévenir le sinistre ;

 La sélection adverse
Elle résulte également de l’asymétrie d’information est correspond au phénomène suivant
lequel ceux qui s’assure contre le risque tendent à être ceux qui court un risque plus fort que
la moyenne. Elle conduit à ajouter une prime (prix demandé plus élevé pour tenir compte de
ce surplus de risque).

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 Le conflit principal-agent
Il peut apparaître quand des responsabilités importantes sont déléguées à d’autres agents.
Lorsque la personne qui supporte les risques découlant de prise de décisions choisit de
confier ses dernières à d’autres personnes.
Celui qui supporte les risques résultant de décision prise s’appel le principal alors que celui
qui prend les décisions et dénommé agent.
Ce conflit survient notamment quand le gestionnaire (agent) prend des décisions que
l’investisseur (principal) n’aurait pas pris s’il avait été à sa place. Ceci peut se produire
lorsqu’il existe un conflit d’intérêt entre l’investisseur et le gestionnaire. Ce dernier, peut par
ex réorganiser le portefeuille d’actif de son client essentiellement pour percevoir des
commissions à chaque opération d’achat et de vente.
Un conflit de ce type peut être réduit en fondant la rémunération du gestionnaire sur la
performance des actifs afin d’orienter les intérêts du principal et de l’agent dans le même
sens.

IV- l’évolution des marchés financiers

Le système financier est l’ensemble des marchés et institutions qui permettent d’établir des
contrats financiers et d’échanger risques et actifs financiers.
Le premier rôle du système financier est de mettre en relation les agents qui ont un excédent
de ressources (capacité de financement, par exemple les ménages) avec ceux qui ont un
déficit de ressources (besoin de financement, par exemple les entreprises, l’Etat). Cette mise
en relation peut se faire directement ou indirectement selon la terminologie proposée par
Gurley et Shaw (1960).
Il s’agirait dans le premier cas d’une finance directe et dans le deuxième d’une finance
indirecte.
Dans la première situation, le système financier sert simplement d’intermédiaire mettant en
rapport l’offreur et demandeur de capitaux.
Dans la deuxième situation, les institutions financières achètent les titres émis par
l’entreprise et, pour se financer, émette elle-même des titres qu’elle place auprès des
épargnants.

V-1- Economie d’endettement et économie des marchés financiers

La demande de capitaux exprime deux besoins de financement de nature différente : la

demande de capitaux à court terme cherche à réaliser l’équilibre instantané ou de courte
durée des trésoreries, et la demande de capitaux à long terme a pour objectif le financement
de l’investissement soit matériel soit financier.
Ces demandes peuvent s’adresser soit aux banques et autres intermédiaires financiers soit
aux marchés de capitaux avec une prédominance marquée pour les premiers si le système
financier est orienté banques, ou pour les seconds si le système financier est orienté
marchés.

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 Economie d’endettement
Nous avons l'habitude de distinguer plusieurs types de banques à partir de leurs fonctions :
Les banques de dépôt appelées encore banques commerciales ou banques de détail
recueillent les ressources monétaires de leurs clients pour les prêter à d'autres clients
(ménages, PME...) qui en ont besoin pour financer leurs activités économiques (achat de
biens de consommation, achat de logement, paiement des fournisseurs ou des salariés, achat
de biens d'équipement...) ;
Les banques d'affaires, les banques de financement des investissements et les banques
privées ne sont pas spécialisées dans la gestion des comptes courants. Elles mettent en
contact leurs clients et les marchés financiers en offrant des services spécialisées :
La banque d'affaires
Une banque d’affaire : est une banque qui a un rôle d'intermédiaire dans les opérations
financières : introduction en bourse, augmentation de capital, placement d'emprunt,
opération de fusion-acquisition.... Elle ne prête quasiment pas. Elle a donc des besoins en
capitaux propres plus réduits que les banques commerciales. Par contre, il peut lui arriver de
prendre des participations minoritaires ou majoritaires dans des affaires industrielles ou
commerciales afin de les aider à se développer et de réaliser à terme une plus value en
recédant cette participation ;

La banque de financement et d'investissement

La banque de financement et d'investissement apporte des services sophistiqués à des grandes
entreprises dans une logique d'un sur mesure partiel ou total. Elle offre entre autres des
services liés à l'accès aux marchés actions / obligataire/taux (émission, transaction,
couverture..), aux conseils en fusions et acquisitions, à l'accès aux financements bancaires
plus ou moins complexes... ;
La banque privée
La banque privée est une banque qui se spécialise dans la gestion de fortune ou de
patrimoine de clients fortunés à qui des produits et des services spécifiques sont proposés :
déclaration d'impôt, accès à des hedge funds (fonds spéculatifs) ou fonds de private equity
(fonds d'investissement), conseils patrimoniaux, conseils pour l'achat ;
Les banques universelles ou globales
Les banques universelles ou globales (Barclays, BNP Paribas, Citigroup…) sont des grands
conglomérats financiers regroupant les différents métiers des banques de détail, des banques
de financement et d'investissement et des banques de gestion d'actifs

Dans le cas du financement externe indirect, les banques de dépôt vont servir
d'intermédiaire entre les prêteurs et les emprunteurs (intermédiation bancaire). Elles
collectent l'épargne des prêteurs et s'en servent pour financer les crédits aux emprunteurs. Le
bénéfice de la banque est égal à la différence entre le taux d'intérêt versé aux prêteurs et
celui demandé aux emprunteurs.
Les banques offrent à leurs clients de recueillir les liquidités (argent) dont ils disposent et de
leur donner les moyens de les utiliser et de les faire fructifier. Pour cela, elle leur propose :

- L'ouverture de compte à vue, c'est-à-dire d'un compte tenu par la banque au nom
de son client qui peut utiliser à tout moment (à vue) les fonds qui y sont déposés.
En général ces comptes ne sont pas rémunérés mais il donne droit à un carnet de
chèque, à une carte de crédit, à la possibilité d'opérer des virements ou
d'autoriser un retrait automatique ;

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- L'ouverture de livret d'épargne (livret A, livret jeune, livret de développement

durable, livret d'épargne populaire) qui rapporte des intérêts qui ne sont pas
soumis à l'impôt sur le revenu. L'argent sur ces livrets est disponible facilement ;

- L'ouverture de plans d'épargne qui permet d'accumuler une épargne (versements

réguliers dans leur périodicité et dans leur montant) qui va rapporter des intérêts
capitalisés et donner droit à un prêt pour l'achat d'un logement à un intérêt plus
intéressant que celui du marché ;

- L'ouverture d'un compte titre qui comprend les titres financiers que peut acheter
l'épargnant (actions, obligations, sicav ou FCP...). Ces titres rapportent des
dividendes (actions) et des intérêts (obligations, titres monétaires) auquel peut
s'ajouter une plus-value si le titre est revendu plus cher qu'il n'a été acheté ;

- L'ouverture d'un contrat d'assurance vie : c’est un contrat d’épargne signé entre
un assuré (vous) et un assureur (ici la banque). On lui confie son argent pour
qu’il le fasse fructifier pendant une durée déterminée ou durant toute la vie.

La banque propose ensuite des crédits aux ménages à partir des dépôts qu'elles ont reçu et en
créant de la monnaie supplémentaire. Un crédit bancaire est la mise à disposition par une
institution financière (le créancier) d’une ressource (une somme d’argent) à un client (le
débiteur) contre l’engagement d’être payé ou remboursé dans le futur, à une date déterminée
avec le versement d'un intérêt.

Les banques offrent aussi un certain nombre de crédits spécifiques aux entreprises :

- Facilité de caisse : autorisation de découvert de votre compte de quelques jours

par mois, pour faire face aux décalages entre dépenses et recettes de votre
entreprise ;

- Le crédit de campagne : la solution pour les difficultés de financement liées à la

saisonnalité d'une activité. D'une durée supérieure à 1 mois, il permet de financer
les décalages dans le temps entre les dépenses et les recettes ;

- Le découvert : Il permet de financer des décalages supérieurs à 1 mois entre le

paiement des fournisseurs et les entrées d'argent clients ;

- Le crédit-bail est un contrat de location d'une durée déterminée, passé entre une
entreprise (industrielle ou commerciale) et une banque ou un établissement
spécialisé, et assorti d'une promesse de vente à l'échéance du contrat. L'utilisateur
n'est donc pas juridiquement propriétaire du bien mis à sa disposition pendant la
durée du contrat. Dans une vision économique de l'entreprise (qui est celle des
comptes consolidés), les biens loués en crédit-bail sont assimilés à des
immobilisations. L'entreprise peut ainsi financer ses investissements à moyen et
long terme.

 L’économie des marchés financiers

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Elle est au contraire caractérisée par un financement direct, l’essentiel des besoins de
financement étant couvert par l’émission des titres financiers.

IV-2- Les mutations du système financier

La mutation financière qui a débuté dès les années 1970 dans les pays anglo-saxons a
bouleversé le système financier mondial :
La fin des 30 glorieuses de Bretton Woods, le choc pétrolier de 1973, ainsi que l’abolition de
l’étalon dollar ont marqué la fin d’une économie par endettement et le passage vers une
économie de marchés financiers.
Cette évolution a été suivie de près par les pays européens (1980) puis par les pays
émergents en 1990 (Maghreb, Asie du Sud Est, Amérique du Sud…).
Avec le processus de la globalisation financière, le rôle du marché des capitaux a dépassé
celui du simple opérateur économique local, pour devenir la principale préoccupation des
Etats, de par son impact sur la maîtrise des équilibres macro-économiques et sa capacité à
jouer un rôle de locomotive de développement de l’économie.
Le phénomène de globalisation financière est souvent illustré par la théorie des 3D inventé
par Henri Bourguinat : décloisonnement, déréglementation, désintermédiation.
Ce triple processus remonte au milieu des années 1980 et peut être caractérisé de la manière
suivante :
Décloisonnement
Processus de suppression des barrières entre les compartiments des marchés de capitaux,
conduisant à une interdépendance des prix d’équilibre, tant au niveau domestique
qu'international ;
Déréglementation
Assouplissement ou suppression des règles encadrant les transactions financières
Désintermédiation
Recours croissant des agents non financiers au marché financier pour couvrir leur besoin de
financement, par émission d'actions ou d'obligations, au détriment des concours bancaires.

V- L’organisation du marché financier

Quoiqu’il existe plusieurs classifications des marchés financiers, nous allons retenir la
distinction entre : le marché des titres primitifs et le marché des produits dérivés.

V-1- Le marché des titres primitifs (titre sous jacent)

Un titre sous-jacent est un actif sur lequel porte une option ou plus largement un produit
dérivé. Il peut être financier (actions, obligations, bons du Trésor, contrats à terme, devises,
indices boursiers...) ou physique (matières premières agricoles ou minérales...). Les titres
sous jacents sont cotés a comptant (Une cotation au comptant est une vente effectuée
moyennant le paiement immédiat et intégral au vendeur de la somme exigée. Le vendeur
obtenant un paiement comptant (immédiat et intégral) peut octroyer à l'acheteur
un escompte (une réduction de prix) dit de paiement comptant).

Nous distinguons :

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 Le marché du taux

Les marchés de taux d'intérêt sont les marchés de capitaux les plus importants du monde,
non seulement par les volumes traités mais aussi par leur importance économique.

Nous séparons les marchés de taux d'intérêt en marché monétaire pour le court terme
et marché obligataire pour le moyen et long terme.

Le marché monétaire

Le marché monétaire est le lieu sur lequel sont émis et s’échangent les titres à court et très
court terme. Il s’oppose au marché financier spécialisé dans les capitaux dont la durée est
longue, supérieure à sept ans. Le marché monétaire est le marché de la liquidité.

NB

La définition de ce qui constitue le court terme varie d’un établissement à l’autre et d’une
activité à l’autre. Souvent, la limite de durée retenue est un an, mais parfois deux, voire
trois ans. La distinction la plus importante entre court, d’une part, et moyen/long terme de
l’autre, réside probablement dans l’architecture des modèles mathématiques utilisés par les
opérateurs.

Les principaux acteurs du marché monétaire sont :

Les banques centrales, qui y jouent deux rôles bien différents mais essentiels :

- celui de régulateur du niveau des taux à court terme auxquels elles prêtent aux
banques commerciales et de l’alimentation en liquidités du circuit bancaire ;

- celui de prêteur de dernier ressort, qui est devenu prépondérant à partir du début
de la crise dite des subprimes à l’été 2007.

Les banques commerciales qui s’y refinancent, mais également qui y redistribuent leurs
éventuels excédents de trésorerie ;

Les grandes entreprises, qui y ont recours pour se refinancer à court terme ou, au contraire,
placer leurs éventuels excédents, sans passer par le bilan des banques ;

Les investisseurs institutionnels, les « zinzins », qui sont très présents sur ce marché en tant
que pourvoyeurs de liquidités. On peut en distinguer trois types principaux :

Les fonds monétaires :dont la vocation principale est d’être totalement investis
sur ce marché, et qui y sont donc d’importants pourvoyeurs structurels de
liquidités ;

Les investisseurs à plus long terme (assureurs, assureurs vie, fonds obligataires,
fonds actions, etc.) et qui n’utilisent les produits monétaires que comme supports
d’attente ;

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Certains organismes mixtes, comme par exemple les gestionnaires du livret A

(instrument de placement à vue mais destiné en partie à financer des
investissements de long terme dans le domaine du logement social), qui vont en
permanence ajuster la durée moyenne de leurs emplois.

Il existe plusieurs manières de se refinancer sur le marché monétaire :

Les prêts interbancaires en blanc non gagés, qui sont à la fois l’opération la plus risquée, la
plus encadrée et, partant de là, la moins fréquente du marché monétaire, à laquelle
s’assimilent les dépôts en devise :

Quotidiennement, les banques se refinancent entre elles sur le marché dit « en blanc », c’est-
à-dire sans garantie. C’est sur ce marché que sont calculées les références de taux EONIA et
EURIBOR, dont l’usage est universel :

Eonia (Euro OverNight Index Average) est le taux de référence quotidien des dépôts
interbancaires en blanc (c'est-à-dire sans être gagés par des titres) effectués au jour-
le-jour dans la zone euro.
L'Euribor désigne un groupe de taux d'intérêt de la devise Euro largement utilisés en
Europe. Ils sont, avec l'Eonia, les principaux taux de référence du marché
monétaire de la zone euro. Le nom Euribor est formé à partir de la contraction des
mots anglais Euro interbank offered rate, soit en français : taux interbancaire offert
en euro (Tibeur). Il fait partie des nombreux taux IBOR (IBOR est le sigle générique
d'Interbank Offered Rate, ou taux interbancaire offert, c'est-à-dire le taux auquel
une banque de première catégorie, à un moment donné et pour une échéance donnée,
prête à une autre banque de première catégorie en blanc c'est-à-dire sans que le prêt
soit gagé par quelque actif que ce soit, comme des titres de créances négociables ou
des valeurs mobilières.) .
Euribor est parfois traduit en français, par exemple dans certains contrats de prêts à
taux indexés, par Tibeur.

Les prêts interbancaires gagés par des titres, et dits pensions

Le marché de la pension recouvre les opérations de prêts et emprunts de fonds contre remise
de titres (titres financiers ou titres de créance négociables) en garantie.

Les titres de créance négociables à court terme, à savoir principalement les bons du Trésor
émis par les Trésors nationaux, les certificats de dépôt émis par les banques et les billets de
trésorerie émis par les entreprises

Les titres de créance négociables sont une catégorie de titres destinés aux professionnels des
marchés financiers et donc souvent au nominal élevé de manière à éviter leur détention
éventuelle par des particuliers.

Il en existe de cinq sortes dans la législation française, suivant la nature de l’émetteur et la

durée originelle du titre :

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Ceux émis à court terme (moins d’un an), et qui donc, outre leur prix d’achat, n’auront qu’un
seul flux, à la date de remboursement :

Les billets de trésorerie (en anglais : commercial paper), émis par une entreprise ;

Les certificats de dépôt (en anglais : certificate of deposit), émis par une banque ;

Les bons du Trésor émis par un État (en anglais : Treasury bill).

Ceux émis à l’origine à plus d’un an, sans limitation de durée :

Les BMTN (bons à moyen terme négociables, en anglais : MTN pour medium term notes)
émis par n’importe quelle personne morale autre que l’État ;

Les BTAN (encore un sigle sans véritable signification, dont les initiales correspondaient à
l’origine à bons du trésor annuels normalisés, mais que le Trésor appelle désormais
simplement bons du Trésor à intérêts annuels) et qui sont les BMTN émis par l’État (en
anglais : Treasury notes).

Les programmes d’émission de TCN doivent obligatoirement être notés par les agences de
notation (en franglais : « agences de rating »), dont les principales sont Moody’s, Standard
& Poor’s et Fitch.

Le marché obligataire
On appelle marché obligataire, au sens large, la partie à moyen et long terme du marché des
taux d’intérêt dont les obligations ne sont que l’un des produits utilisés.
Une obligation (en anglais : bond) est une valeur mobilière. C’est un contrat (dématérialisé)
par lequel l’émetteur, personne morale (une société commerciale, une banque, un
établissement public, une collectivité locale, un État, etc.) s’engage à verser à son détenteur
un ensemble de flux précisément définis à l’origine et décrits dans un document, la notice
d’émission. Les flux sont exprimés en pourcentage du montant unitaire de l’emprunt
obligataire, appelé le nominal. À une date donnée, le prix auquel se négociera ou sera
valorisé ce contrat correspondra donc nécessairement à la valeur actuelle de l’obligation
c’est-à-dire à la somme des valeurs, actualisées à cette date, suivant une méthode à
déterminer, de tous les flux qui constituent l’obligation :
Prix = Valeur actuelle
Les détenteurs d’obligations sont maintenant très largement des professionnels de la finance,
gestions collectives ou établissements financiers, et non plus des particuliers.

Le marché obligataire se subdivise en deux compartiments complémentaires :

Le marché primaire
Le marché primaire est le lieu (il n’y pas à proprement parler d’endroit physique puisque
toutes les transactions se font par ordinateur) où sont émises les obligations.
Une société qui souhaite emprunter de l’argent auprès d’investisseurs, plutôt qu’à sa banque,
va émettre des obligations sur le marché primaire obligataire. Pour cela, l’émetteur va
mandater une ou plusieurs banques pour placer les titres auprès des investisseurs.

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En général, le marché primaire obligataire, encore plus que celui des actions, est réservé aux
investisseurs professionnels. Certaines émissions peuvent toutefois être, en partie ou en
totalité, proposées aux particuliers dans le cadre d’offres publiques. Dans ce cas, l’émetteur
devra respecter certaines règles, notamment en matière de communication et de
documentation, sensées protéger les petits épargnants.
Les plus grands marchés obligataires sont ceux de la dette d’Etat. Les plus importants
émetteurs, comme les Etats-Unis, l’Allemagne ou le Japon, mais aussi la plupart des pays de
la zone euro et la Grande-Bretagne, procèdent régulièrement à des adjudications de dette sur
de nouvelles émissions ou sur des lignes existantes.
C’est l’agence en charge de la gestion de la dette publique de ces Etats qui s’occupe de
placer les titres dans le cadre de procédures d’enchères.
En effet, pour obtenir le meilleur prix de marché, ces Etats placent leurs emprunts via des
adjudications au cours desquelles un nombre limité de banques, triées sur le volet (les
primary dealers), achètent les titres de dette publique en passant un ordre avec un prix défini.
Une fois les enchères terminées, l’agence de gestion de la dette procède aux allocations en
fonction des prix offerts et des lots demandés. Les primary dealers placent ensuite les titres
auprès de leurs clients, mais ce n’est plus le marché primaire.
Les banques en charge de l’émission collectent auprès des investisseurs (sociétés de gestion,
sociétés d’assurance, fonds de pension, caisses de retraite, banques privées, Sociétés de
Bourse, courtiers,…) les ordres de souscription. Le client de la banque donne alors le
montant qu’il souhaite recevoir. Une fois les ordres collectés, les banquiers allouent des
lots à chacun de leurs clients. Cette étape du processus d’émission est très opaque.
Généralement, l’allocation est en fonction de la relation entre la banque et son client, et de la
taille de l’investisseur. Les émetteurs privilégient plutôt les investisseurs dits « buy and hold
», car ils souhaitent avoir des investisseurs stables. Ces derniers sont souvent privilégiés par
rapport aux hedge funds (Le terme Hedge Funds correspond aux fonds spéculatifs. Ils sont
un des piliers de la gestion alternative, tout comme le private equity et l'investissement
immobilier. Leurs stratégies d'investissement reposent sur des prises de risques élevées et
donc des espérances de gain élevées).
Certaines émissions peuvent se faire via une offre publique. Dans ce cas, l’émetteur propose
une partie ou la totalité des obligations aux particuliers. Le prix de souscription est fixé à
l‘avance. L’investisseur individuel connaît donc le rendement de l’obligation. Il ne lui reste
plus qu’à passer un ordre sur la quantité voulue. En cas de succès de l’opération, il recevra,
généralement, une quantité inférieure à celle demandée, en fonction de l’allocation. Il pourra
alors compléter sa ligne sur le marché secondaire s’il le souhaite.

Le marché secondaire

Le marché secondaire est le lieu d’échange des obligations une fois qu’elles ont été émises.
C’est un peu comme le marché de l’occasion pour les autos. Les investisseurs achètent et
vendent les obligations sur la base d’un nombre de titres à un prix donné.

Le marché secondaire obligataire recèle une particularité importante. C’est un marché de

gré à gré. Cela signifie qu’il n’existe pas de lieu unique où les vendeurs et les acheteurs
confrontent leurs ordres et leurs prix respectifs. Il n’est pas en effet centralisé, contrairement
aux marchés des actions. Les transactions se font hors marché, directement entre
investisseurs, par l’intermédiaire d’un courtier.

Il y a en fait une multitude de lieux de transactions. Autant de lieux que d’échanges. Le

principal inconvénient de ce type de marché est son manque de transparence sur la

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constitution des prix. Mais il en existe un autre : celui de la liquidité. La liquidité est la
possibilité pour un acheteur ou un vendeur de trouver un vendeur ou un acheteur pour les
titres considérés dans de bonnes conditions de marché (régularité des transactions,
fourchette de prix réduite,…). Or, elle peut-être parfois très limitée.

Cela s’explique, notamment, par les stratégies de « buy and hold ». Les investisseurs de long
terme (caisses de retraite, fonds de pension, particuliers,…) conservent en effet les titres en
portefeuille pendant une longue période, voire jusqu’à l’échéance, pour toucher les coupons.
Un autre élément jouant défavorablement sur la liquidité est le nombre important de lignes
obligataires en circulation.

NB

Comme les actions, les obligations sont le plus souvent cotées sur des places financières :
Bourse de Luxembourg, Euronext,…

Toutefois, à la grande différence des actions, il n’existe pas de marché centralisé.

Autrement dit, il n’y a pas de lieu unique où les investisseurs peuvent confronter leurs
ordres d’achat et de vente. Il existe en fait une multitude de lieu d’échanges.

Le marché obligataire est en effet un marché OTC (over the counter : Ce marché présente
des avantages non négligeables pour l’investisseur obligataire. Le plus important réside
dans le fait que les volumes échangés sont largement supérieurs à ceux traités sur les
bourses. De ce fait, les écarts entre les prix acheteurs et vendeurs sont généralement plus
faibles. En d’autres termes, les cours des obligations seront souvent plus avantageux et par
conséquent, les rendements procurés plus élevés. Pour exécuter les ordres de son client sur
ce marché, l’intermédiaire financier prend directement contact avec d’autres
professionnels et/ou utilise des plateformes telles que Bloomberg ou Tradeweb, qui
permettent de comparer simultanément les offres de plusieurs contreparties. Le passage
d’un ordre sur le marché OTC peut donc, de part cette recherche du meilleur prix, prendre
plus de temps qu’une opération effectuée sur la bourse) l’essentiel des transactions sur les
obligations se fait hors marché, c’est-à-dire de gré à gré, entre professionnels. Ainsi, le prix
affiché sur les sites Internet des places financières ne sera pas toujours le prix du marché.

Une obligation peut-être émise par une entreprise (obligation privée ou corporate), par un
organisme public, une organisation internationale ou un Etat (obligation publique).

Sur le marché obligataire s’échangent :

Les obligations à taux fixe donnent droit au versement d’un coupon fixe, généralement
annuel, pendant toute la durée de l’emprunt ;
Les obligations à taux variable donnent droit au versement d’un coupon qui peut varier en
plus ou en moins d’une année sur l’autre, car les intérêts sont calculés sur la base d’un taux
de référence, généralement un taux de marché, actualisé chaque année ;
Les obligations indexées donnent droit au versement d’un coupon qui peut aussi varier en
plus ou en moins d’une année sur l’autre, car le taux d’intérêt est actualisé chaque année en
fonction d’un indice tel que le taux d’inflation, l’indice de la construction, un indice boursier,
etc.
Certaines obligations d’un type particulier peuvent être échangées contre des actions ou des
obligations d’un autre type, dans des conditions définies lors de l’émission à la signature du
contrat. On distingue notamment :

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Les obligations convertibles en actions : Ces obligations peuvent être converties, à partir
d’une date donnée, en actions du même émetteur, selon une parité d’échange fixée à
l’émission (par exemple 3 actions pour 100 € d’obligations). En général, cette conversion
n’est qu’une option : Si vous l’exercez, alors vous devenez actionnaire de la société. C’est,
bien entendu, le cours de l’action et la parité d’échange qui vous permettront de déterminer
s’il est avantageux ou non d’exercer cette option.
Les obligations échangeables peuvent être échangées à partir d’une certaine date contre
d’autres titres (d’autres types d’obligations, des bons de souscription, etc.). L’échange vous
permet, par exemple, de transformer des obligations à taux fixe en obligations à taux variable
ou inversement. En général, si vous anticipez une baisse des taux, il est probablement dans
votre intérêt de conserver des obligations à taux fixe et si vous anticipez une hausse des taux,
de conserver des obligations à taux variable.
En contrepartie de cette souplesse, le taux d’intérêt est généralement moins élevé que celui
proposé pour une émission obligataire classique.

 Le marché des actions

Le marché des actions est le marché sur lequel des sociétés peuvent émettre des titres afin de
trouver des financements. Les investisseurs qui achètent ces titres deviennent alors
actionnaires de la société et perçoivent donc des dividendes calculés à partir des bénéfices
réalisés par l’entreprise grâce à ce financement et de manière proportionnelle au nombre
d’actions achetées.
Le marché des actions permet donc d’acquérir des titres de toutes les sociétés cotées en
bourse sur les différentes places financières mondiales.

Les actions, ou titres de capital, sont des titres représentatifs d’une prise de participation
dans une société.

De ce fait, l’actionnaire est un associé de l’entreprise. La détention d’une action ouvre divers
droits : droit au bénéfice (dividendes), droit aux actions gratuites, droit préférentiel de
souscription, droit de vote, droit de participer aux AG, droit à l’information...
Organisation du marché des actions
Le marché des actions est lui-même divisé en plusieurs types de marchés :

Le Premier marché, qui regroupe les plus grandes sociétés cotées en bourse et qui est un
marché dit au comptant. Pour y être cotées, les entreprises doivent remplir un certain nombre
de conditions dont le fait d’offrir au moins 25% de leur capital au public et de publier les
comptes des 3 derniers exercices. Elles doivent également réaliser un chiffre d’affaire
supérieur à 75 millions d’euros ;

Le second marché regroupe quant à lui les entreprises de taille moyenne mais toujours très
intéressantes. Pour y être intégrées, les sociétés doivent mettre à disposition du public plus de
10% de leur capital et publier au moins les deux derniers exercices ;

Le nouveau marché concerne cette fois les jeunes sociétés dont le potentiel est évalué comme
intéressant à plus ou moins long terme ;

Le marché libre OTC (Over The Counter) ou littéralement « de gré à gré » est régit par le
marché Euronext Paris mais n’est pas réglementé. Pour y être représenté, il suffit à une
société de présenter les deux derniers exercices et les statuts. C’est ici un détenteur de titres
ou actionnaire qui doit faire la demande de cotation.

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Fonctionnement du marché des actions

Le marché des actions fonctionne comme la plupart des autres marchés financiers, à savoir
qu’il permet de passer des ordres d’achat ou de vente de titres cotés. D’autres conditions
peuvent être indiquées sur les ordres à savoir les conditions de prix et les limites de validité.

Le plus souvent, ce sont des organismes bancaires ou des sociétés spécialisées dans
l’investissement qui sont en charge de récolter les ordres de leurs clients et de les transmettre
au système de cotation par voie électronique.

Les ordres exécutés sur le marché boursier le sont dans un sens bien précis. Ainsi, il peut
s’agir d’un ordre de priorité basé sur les prix par ordre croissant ou sur le temps, par ordre
chronologique.

On distingue deux types de cotation pour les actions boursières, à savoir :

La cotation en continue ou CAC qui concerne les valeurs les plus importantes. Dans ce cas,
la cotation est révisée en direct et en temps réel ;

Le fixage qui concerne les plus petites valeurs : Dans ce cas, la cotation de l’action est
effectuée 2 fois par jour.

Les différentes catégories d’action

La liste ci-dessous, non exhaustive, est dressée pour montrer la variété des types d’actions.
Cette variété permet notamment de répondre à des exigences d’ordre « commercial » ; il
s’agit en particulier pour une société de pouvoir proposer des titres susceptibles d’intéresser
des investisseurs ayant des attentes diverses :

Les actions ordinaires ou actions de capital. Émises lors de la création de la société (apport
en numéraire), lors d’une augmentation de capital (apport en numéraire) ou lors d’une
distribution d’actions gratuites ;

Les actions à bon de souscription : elles permettent à leurs détenteurs de souscrire

ultérieurement à d’autres actions avec un avantage financier ;

Les actions à dividende prioritaire sans droit de vote : elles offrent en principe un dividende
plus élevé que les autres actions. Leur nombre ne peut excéder un quart du nombre d’actions
constituant le capital social ;

Les actions à droit de vote double.

NB
Financement par le marché et financement par les intermédiaires financiers ont souvent
été présentés comme alternatifs. La réalité contemporaine est différente. Les intermédiaires
financiers, bancaires et non bancaires sont les acteurs principaux des marchés de capitaux.
Ceux-ci se sont développés et internationalisés durant les dernières décennies et surtout ont
diversifié à la faveur d’un intense processus d’intermédiation financière les supports de
leur activité. La période récente a également vu s’accroître à la fois le rôle des
intermédiaires financiers non bancaires et l’activité des banques sur les marchés.

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V-2-Le marché des produits dérivés

La déréglementation a permis dans les deux dernières décennies le développement de
marchés de produits dérivés qui ont transposé aux produits financiers des techniques de
couverture du risque qui avaient été mises au point pour des produits comme les céréales
dont les cours connaissent des mouvements spéculatifs importants et qui étaient à l’origine
des marchés à terme (par opposition aux marchés traditionnels au comptant).
Les produits dérivés sont appelés de la sorte car leurs prix « dérivent » de la valeur d’autres
actifs (actions, obligations, matières premières, immobilier…), mais aussi de variables
monétaires, financières ou réelles (taux de change, taux d’intérêt, indices boursiers, indices
climatiques) que l’on appelle le « sous-jacent ».
Sur le marché des dérivés, la gestion du risque est assurée soit par la fixation d’un prix à
terme, ferme ou optionnel, sur lequel se fondent les trois types de produits dérivés existants :
contrats d’échange ou swaps, contrats à terme ou futures, et options.
NB
En effet, le français ne dispose que de l’expression à terme pour désigner ces contrats,
marchés, instruments, etc., là où l’anglais distingue term, forward et future.

Ils ont pour ambition de fournir à tout agent économique une protection contre un risque qui
naît de la nécessité de l’agent de réaliser dans le futur une opération, commerciale ou
financière, à un prix ou, d’une façon plus générale, à des conditions qu’il ne maîtrise pas.
Un gestionnaire de portefeuille pourra ainsi craindre la baisse du cours des actions, un
importateur européen craint l’appréciation du dollar s’il doit honorer à plus ou moins brève
échéance une facture libellée dans cette monnaie, tandis qu’un débiteur pourra légitimement
s’inquiéter d’une possible hausse des taux d’intérêt s’il est endetté à taux variable.
Un produit dérivé, dans son acception générale, n’est donc ni plus ni moins qu’une police
d’assurance reposant sur le principe de la définition d’un prix à terme, fixe ou optionnel, et
dont la particularité est d’être négocié (et d’être, pour certains, renégociables) sur un
marché financier.
Ces produits dérivés se répartissent en trois catégories : les swaps, les contrats à terme
(appelés plus communément sous leur dénomination anglo-saxonne futures) et les options
Un swap est enfin un contrat d’échange entre deux contreparties portant sur un actif (asset
swap) ou des éléments constitutifs d’un passif (liability swap), de façon temporaire. Il permet
en particulier d’échanger un prix variable contre un prix fixe. Un agent endetté à taux
variable et craignant une hausse des taux pourra par exemple, grâce à un swap de taux,
échanger ce taux contre un taux fixe et être ainsi protégé si sa crainte se concrétise.
Un future ou contrat à terme se définit quant à lui comme un contrat standardisé dans lequel
deux contreparties fixent à l’instant t le prix du sous-jacent pour une livraison théorique de
celui-ci à l’échéance du contrat. L’acheteur du contrat à terme aura en théorie pour objectif
d’acheter à terme l’actif sur lequel porte ce contrat tandis que le vendeur cherchera à vendre
ce même actif ;
Une option se définit comme le droit – et non l’obligation – d’acheter (option d’achat ou
call) ou de vendre (option de vente ou put) une certaine quantité d’actifs financiers ou réels à
un prix fixé à l’avance, que l’on appelle le prix d’exercice ou le strike. Ce droit pourra être
exercé pendant une période de temps donnée (il s’agira alors d’option dite américaine) ou
pour une échéance donnée (option européenne) ;

Les marchés dérivés sont des marchés financiers. On désigne par l'expression "marchés
dérivés" l'ensemble des marchés réglementés ou de gré à gré sur lesquels se traitent

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des produits dérivés d'autres produits financiers existants, dits sous-jacents, tels que des
actions, des taux d'intérêt, des taux de changes , des portefeuilles de crédits, etc.
Les produits dérivés sont traités sur les marchés organisés et sur les marchés de gré à gré :
Les marchés organisés se caractérisent principalement par des contrats standardisés, des
positions négociables en continu, ainsi que par l’interposition d’une chambre de
compensation qui devient la contrepartie de chacun des intervenants et qui se protège elle-
même contre les risques de défaillance en exigeant un dépôt préalable de garantie et en
procédant à un appel de marge quotidien.
Deux sortes de produits y sont traitées : des contrats à terme (sur devises, sur taux d’intérêt,
sur valeurs mobilières réelles ou synthétiques et sur indices boursiers) et des contrats
d’options négociables.
Les principaux marchés réglementés de produits dérivés en France sont le MATIF et le
MONEP .

En ce qui concerne les autres marchés réglementés européens, les principaux marchés sont
au Royaume Uni le LIFFE, en Allemagne (et en Suisse) l'EUREX , en Belgique
le BELFOX

Aux Etats Unis les principaux marchés réglementés sont le Chicago Board of Trade (CBOT),
le Chicago Mercantile Exchange (CME) et le Philadelphia Stock Exchange. (PHLX )

Les marchés de gré à gré ou marchés OTC (« over the counter ») traitent, quant à eux, des
produits étudiés sur mesure (ou faiblement standardisés) et négociés de manière bilatérale.
Ces marchés, qui présentent l’avantage d’offrir des opérations d’un montant et d’une
échéance parfaitement adaptés aux besoins des utilisateurs, laissent cependant subsister le
risque de contrepartie.
Les produits traités sur ces marchés sont les contrats d’échange de taux d’intérêt swaps, les
accords de taux futur et de terme contre terme, les opérations visant à garantir un taux
plancher, un taux plafond ou une zone de taux, ainsi que les options de taux et de change.

Au cours de ces dernières années, les différences entre ces deux grandes catégories de
marché se sont cependant quelque peu estompées, les marchés organisés tendant à améliorer
l’adaptation de leurs produits aux besoins de leurs clients, et ceux de gré à gré recherchant
une certaine standardisation de leurs produits ou une cotation publique pour mieux les
diffuser.
NB
Censés permettre une meilleure gestion des risques existants, les produits dérivés génèrent
en fait de nouveaux risques. L’effet déstabilisant est en particulier lié au fait que les
marchés dérivés encouragent les agents à choisir des stratégies plus risquées, et que
l’utilisation de ces produits non seulement à titre spéculatif mais même à titre de
couverture conduit à une augmentation de la volatilité.

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