Université Mohammed Premier

Faculté des Sciences Juridiques

Economiques et sociales-Oujda

Master : Economie, Finance et Emergence Economique

Matière : Macroéconomie Internationale

Réalisé par : Encadré par :

LAHRACH Fatima Zahra Mr.Y.YAHYAOUI

HSAYNI Siham

MAJIDI Oumaima

SAFA Ahmed
Sommaire
Introduction ........................................................................................................... 3

Chapitre1 : Cadre conceptuel au niveau des crises de change .............................. 4

Section1 : Concept de base ................................................................................................................. 4
Section2 : Les trois générations des crises ......................................................................................... 5

Chapitre2 : La crise de change : cas de l’Argentine ............................................. 5

Section 1 : Présentation de la crise de change en Argentine .......................................................... 9
Section 2 : Les leçons et la spécificité de la crise de change en Argentine .................................. 15

Conclusion générale ............................................................................................ 21

Bibliographie ....................................................................................................... 22
Introduction
Le marché des changes est un marché sur lequel se retrouvent tous les acteurs qui
souhaitent échanger une devise contre une autre devise, par exemple l’euro contre le dollar.

Le régime de change optimal pour un pays donné a toujours été un sujet de débat entre
les experts en économie internationale depuis l’effondrement du système de taux de change
fixe de Bretton Woods dans les années 70.

Au début des années 70, et avec l’adoption du deuxième amendement aux statuts du
FMI, les pays membres sont libres d’adopter le régime de change de leur choix. Les pays sont
amenés donc, à déterminer le régime de change (fixe, intermédiaire ou flottant) le mieux
adapté à leurs besoins sur la base de critères solides.

Les devises sont échangées selon leur taux de change, c’est-à-dire leur valeur, qui peut
évoluer. Lorsqu’une devise perd beaucoup de valeur, (en moins 15% par rapport au Dollar),
on dit que le pays connaît une crise de change.

Les crises de change ne sauraient seulement s’interpréter comme la sanction d’une

situation macro-économique insoutenable. Elles peuvent également être associées aux
fragilités de caractère microéconomique apparaissant au sein des systèmes bancaires ou
financiers. On a donc assisté à une floraison de modèles de crises, surtout depuis 1998,
suscitant de nouvelles typologies. Alors D'où viennent les crises de change ?

Pour répondre à cette question, ont répartie notre travail de recherche en deux chapitres, le
premier chapitre consacré pour le cadre conceptuel au niveau des crises de change et, le
deuxième pour Les méthodologies utilisées pour cerner les catégories des crises.
Chapitre1 : Cadre conceptuel au niveau des crises de change

Section1 : Concept de base

 Définition de la crise :

Il n’y a pas une ultime définition du mot « Crise », mais on a recueilli quelques-unes dans
le sens économique du terme :

Selon le Fond Monétaire International : « Est appelée crise toute période consécutive de
trois trimestres à croissance négative (ou décroissance). Cette définition est celle d’une crise
conjoncturelle, par contre une crise structurelle c’est : une longue période de croissance sens
économique du terme : lente, où l’on ne parvient pas à faire redémarrer le « moteur »
économique.

Les crises sont définies comme des événements dont la probabilité d’occurrence est faible
mais dont les conséquences sont potentiellement très importante pour la survie de
l’organisation (Reilly, 1993 ; Mitroff, Pau chant et Shrivastava, 1988, Weik 1988)1.

 Qu’est-ce qu’une crise de change :

Dans un premier temps, il faut déterminer les caractéristiques d’une véritable crise, qu’elle
soit cambiaire, bancaire, ou relève de ces deux domaines. Par exemple, si l’on définit une
crise de change comme un accès de baisse accusée d’une monnaie, on exclut les cas dans
lesquels la monnaie subit de fortes pressions, mais est défendue avec succès par les autorités,
qui augmentent les taux d’intérêt, ou bien interviennent sur le marché des changes (ou encore
combinent ces deux mesures).

Ainsi, la définition d’une crise de change fait intervenir généralement des indices (qui
peuvent varier selon les chercheurs) pondérant les variations respectives du taux de change,
des réserves en devises et, le cas échéant, des taux d’intérêt à court terme. Il est toutefois
possible qu’elle n’englobe pas toutes les situations de crise dans la mesure où, on l’a vu
plusieurs fois, un pays confronté à des tensions sur le marché des changes peut réagir en
instituant le contrôle des mouvements de capitaux.

1
La gestion de crise Par Christophe Roux-Dufort : page 1
 Il est encore plus malaisé de quantifier les tensions du système bancaire que celles du
marché des changes. La fragilisation des banques s’exprime généralement par la dégradation
de la qualité des actifs.

Or les données relatives aux actifs improductifs ne sont pas toujours fiables et récentes.
Même pour évaluer indirectement la qualité de ceux-ci, il faut disposer de renseignements sur
les faillites, sur les engagements des intermédiaires financiers à l’égard des différents secteurs
et sur l’évolution des prix de l’immobilier et d’autres actifs, renseignements généralement
difficiles à obtenir dans beaucoup de pays en développement ou en transition. Comme en
général on ne dispose pas des données nécessaires à cette évaluation, la détermination de la
date des crises bancaires doit se fonder sur des événements tels que les fermetures de banques
et les aides accordées par l’État pour soutenir ou racheter des institutions financières.

Depuis longtemps, le monde fait face à des crises internationales à répétition. Des crises
caractérisent par des attaques spécialistes contre la monnaie nationale ce qui a donné
naissance à plusieurs théories qui tentent d’expliquer ces attaques.

Principalement, Il existe 3 générations de crises :

1. Crises qui s’expliquent par un conflit entre le régime de change fixe et des choix des
politiques économiques qui épuisent les réserves officielles.

2. Crises introduites par la perte de confiance des marchés en la volonté du

gouvernement de défendre le taux de change fixe.

3. Crises dues à une crise jumelle : faite d’une crise de change et d’une crise financière
qui se renforcent mutuellement.

Section2 : Les trois générations des crises

I. La première génération : Un conflit entre le régime de change fixe et

des choix des politiques économiques qui épuisent les réserves
officielles.
Dans une première génération des modèles, Krugman (1979), Flood et Garber (1984) ont
essayé d'expliquer les crises de balance de paiements des années 1970-1980 telles que la crise
mexicaine de 1973-1982 et d'argentine de 1978-1981.
Lorsqu’un pays est doté d’un régime de change fixe cela veut dire également un stock limité
de réserves de change.

En cas d’une augmentation de la masse monétaire qui peut conduire a une inflation ou un
creusement du solde budgétaire la banque centrale doit vendre ses réserves officielles sur le
marché des changes afin de maintenir son offre de monnaie constante et ainsi maintenir son
change fixe. Mais le stock de réserves n'étant pas inépuisable, la banque centrale peut ne pas
avoir assez de réserves pour le faire. Lorsque la crainte de la sortie du régime de change
devient trop forte, les marchés anticipent que la dévaluation est inéluctable et convertissent
immédiatement leur avoirs en monnaie étrangères tant que le taux est fixe, car une
dévaluation leur ferait enregistrer des pertes.

Cette phénomène s’aggrave quand les spéculateurs anticipent la perte de la valeur de la

devise et la vendre tant qu’elle est élevée et la rachetée moins cher une fois dévaluée : crise
auto-réalisatrice, en effet si ils vendent la devise son offre va augmenter et sa demande va
baisser se qui provoque une baisse de sa valeur.

En effet la crainte de l'épuisement des réserves la provoque effectivement :

 L’intervention de l’Etat : l’augmentation du taux directeur

Les banques centrales peuvent augmenter leur taux directeur c'est-à-dire le taux au quel
elles prêtent de l’argent aux banques pour que ces dernières augmentent également leur taux
d’intérêt et que les spéculateurs ont plus de difficultés a emprunter et donc à acheter des
devises.

 L’utilisation des réserves en devises étrangères:

Où utiliser leurs réserves en devises étrangères très souvent le Dollar pour rééquilibrer l’offre
et la demande en effet lorsque leur devise est faible elle peut vendre leurs devises étrangères
contre sa propre devise pour augmenter sa demande et donc son prix.

Exemple: Cas de la crise du peso mexicain

Cette génération s’applique au cas de la crise du peso Mexicain de 1994 Durant les
trois années qui la précèdent, l'ancrage au dollar conduit à des entrées massives de capitaux et
un déficit important de la balance des paiements, combinés à de l'inflation et à l'augmentation
de la masse monétaire. La banque centrale est obligée de vendre ses réserves en dollars pour
défendre la parité mais la panique des marchés qui se désengagent de leurs positions en peso
font que la dévaluation est inéluctable.

II. La deuxième génération : Le rôle de la confiance des marchés envers

le régime
Pour la deuxième, elle est causée par la perte de confiance des marchés en la volonté du
gouvernement de défendre le taux de change fixe.

 Explication théorique :

On parle d’une circularité entre le gouvernement et les marchés où les anticipations de

dévaluation élèvent le coût de la défense du régime en termes d'objectifs internes, ce qui en
retour entame la confiance envers le régime de change fixe et donc aggrave les anticipations.

La crise survient lorsque les marchés anticipent la renonciation des autorités et attaquent le
régime de change, contraignant la dévaluation.

Quels facteurs déterminent la décision d'un gouvernement d'abandonner une monnaie?

Dans un contexte d'action délibérée des autorités, la possibilité de crises auto-

réalisatrices devient importante. Les anticipations spéculatives dépendent de réponses
gouvernementales conjecturées, qui dépendent à leur tour de la façon dont les changements de
prix eux-mêmes alimentés par les anticipations affectent les positions économiques et
politiques du gouvernement. Exemple: crise SME

 LA SORTIE DU LIVRE STERLING DU SME EN 1992:

Le 16 septembre 1992, une journée surnommée the Black Wednesday George Soros passe
à l’attaque. Sur le marché des devises, il vend à terme 10 milliards de livres et achète
l’équivalent de 6 milliards de dollars en marks et de 500 millions de dollars en francs.

III. La troisième génération : Le rôle du système bancaire et financier :

modèles de crise de change de « troisième génération » : Le rôle clé
des fragilités financières et bancaires
Ces modèles sont parfois qualifiés de modèles inter-générations du fait qu'ils
combinent des séquences des modèles de crises de première et de deuxième génération.
 Ils sont caractérisés par l'imperfection de l'information sur les marchés financiers et
par la fragilité des systèmes bancaires.

Ces modèles de crises sont apparus après la crise asiatique de 1997-1998 qui s'est
déclenchée en Juillet 1997 en Thaïlande avec la dévaluation du Bath thaïlandais.
Ces modèles sont parfois qualifiés de modèles inter-générations du fait qu'ils combinent des
séquences des modèles de crises de première et de deuxième génération. Ils sont caractérisés
par l'imperfection de l'information sur les marchés financiers et par la fragilité des systèmes
bancaires.

Les économies émergentes d'Asie avaient augmenté la liquidité, expliquée par les
fortes entrées de capitaux, et par conséquent avaient augmenté le crédit domestique. Or, à
cause d'une mauvaise évaluation du risque de défaut et l'absence de supervision solide par les
autorités, les créances douteuses dans les bilans bancaires ont considérablement augmenté. Ce
qui a provoqué des restrictions des crédits en raison de l'insolvabilité de certaines banques et à
la chute de la richesse nette d'un très grand nombre d'emprunteurs.

La crise bancaire s'est transformée par la suite en une crise de change à cause de
l'interruption massive des entrées de capitaux sous la forme de prêts bancaires à court terme et
en devise. La réduction des capitaux bancaires internationaux et la chute des réserves de
change ont aggravé les déficits courants et fortement déprécié le taux de change. La charge
réelle de la dette s'est par conséquent augmentée et les sorties des capitaux se sont accélérées,
ce qui a renforcé les mécanismes de la crise et l'a rendue inéluctable. C'est en fait le scénario
de la crise du bath thaïlandais, de même que celui de la crise de Won Coréen ou de la roupie
indonésienne.

C'est dans ce contexte que s'est apparaît le concept de « crise jumelle ». Celles-ci se
manifestent par la combinaison d'une spéculation intense contre la monnaie nationale et une
série de défaillances bancaires. Elles associent une méfiance à l'égard de la stabilité du taux de
change, et donc du régime de change s'il existe, et de la liquidité ou de la solvabilité des
intermédiaires bancaires, qui rétroagissent l'une sur l'autre en se consolidant mutuellement.
Les analyses statistiques des crises jumelles menées par Velasco (1987) suggèrent qu'une
crise bancaire entraîne une crise de change par le biais d'émission excessive de la monnaie
nationale, provoquée par le secours exceptionnel en liquidité que la Banque centrale apporte
au système bancaire pour le stabiliser.
Chapitre2 : La crise de change : cas de l’Argentine

Section 1 : présentation de la crise de change en

Argentine

I. Généralité sur la crise de change en Argentine:

A la fin de l'année 2001, l'économie argentine est rentrée dans la dernière phase d'une
crise approfondie qui a commencé à la mi-1998. Les premiers jours de 2002 ont été marqués
par une chute brutale de la monnaie nationale, qui a surpris tout le monde. Cette crise a été - à
la lumière de la plupart des enquêtes - le produit d'un programme économique, le régime de
convertibilité, qui, en définissant un taux de change réel très bas (une monnaie nationale très
estimée) et un taux de change nominal fixe, a mis l'économie argentine dans une situation de
grande fragilité extérieure. Il a donc été examiné si le taux de change réel établi au lancement
du programme, en avril 1991, ne serait pas trop bas pour assurer la viabilité inter-temporelle
de la balance des paiements (CALVO, IZQUIERDO ET TALVI, 2002)2.

Le débat officiel a fait remarquer que si les forces du marché étaient autorisées à agir, la
surévaluation de la monnaie nationale se corrigerait d'elle-même (DE LA TORRE, LEVY
YEYATI et SCHMUKLER, 2003)3, cependant que les critiques du plan de convertibilité
souhaitaient que si la productivité augmentait rapidement, la convertibilité puisse subsister
(DIAMAND et NOTCHEFF, 1999)4.

Contre toute attente, malgré une croissance étonnamment élevée de la productivité du

travail et une croissance tellement rapide du PIB (57,9 % en termes réels entre 1990 et 1998),
l'économie a pu se développer et, à partir de 1998, est entrée dans sa crise la plus profonde
depuis les années 1930 (le PIB a chuté de 18,4 % entre 1998 et 2002). Cette crise a conduit à
une violente dévaluation au début de 2002, lorsque le taux de change nominal a progressé de
200 % au cours du premier semestre de l'année.En réalité, les principales causes
macroéconomiques peuvent être citées comme suit :
2
Calvo, Guillermo, Alejandro Izquierdo et Ernesto Talvi (2002), « Arrêts soudains, taux de change réel et
viabilité budgétaire: les leçons de l'Argentine », document de travail, Banque interaméricaine de développement,
mars 2002
3
De la Torre, Augusto, Eduardo Levy Yeyati y Sergio Schmukle (2003), « Living and dying with hard pegs: the
rise and fall of Argentina's currency board », Policy Research Working Paper, 2980, Nueva York, The World
Bank, marzo de 2003.
4
Diamand, Marcelo et Hugo Notcheff (1999), « L'économie argentine actuelle: problèmes et orientations
politiques pour les surmonter», Buenos Aires, Norma.
  Étant donné que dans la sphère internationale, la tendance à la péréquation des taux de
profit prédomine, le taux de change réel (en Argentine) aura tendance à suivre
l'évolution des coûts unitaires relatifs réels du travail (entre l'Argentine et le reste du
monde).

 Une baisse des coûts relatifs dans un pays aura tendance à se traduire par une tendance
à la dépréciation de la monnaie réelle. C'est-à-dire une baisse des prix des produits de
base nationaux en termes de devises internationales.

 À moins que les salaires réels ou la productivité du travail ne changent dans le

processus d'ajustement, les termes de l'échange (taux de change réel) seront plutôt
rigides. En d'autres termes, la dévaluation nominale n'a d'effets réels que si
l'interrelation entre la productivité du travail et les salaires réels change.

 Par conséquent, le taux de change réel ne peut pas être utilisé pour équilibrer le
commerce extérieur, car il n'existe aucun mécanisme qui - dans le capitalisme - fasse
s'ajuster le taux de change réel dans ce sens.

Bref, l’Argentine est caractérisée non seulement comme l'un des pays qui a subi le plus de
crises de change, mais aussi comme un protagoniste dans les cas les plus graves. CERRO et
MELONI, (2004) ont enregistré plus de 24 crises de taux de change en Argentine entre 1820
et 2002. Il faut y ajouter les variations des taux de change entre 2012 et 2018. Il a connu 25 %
de son histoire dans des crises de change.

Bien sûr, les crises de change sont d'intensité variable. Depuis 1973, on peut identifier
quatre grands épisodes de taux de change : RODRIGAZO (1976), la crise de la dette (1982),
l'hyperinflation (1989) et la convertibilité (2001).
 Tableau 1. Résumé de crise

Nombre Croissance du
Nombre Pourcentage Type de crise
des PIB
Période
des années de d'années en (moyenne Très
Profond Légère
crises crises crise annuelle) profond

1825-1861 4 7 19 2,50% 1 2 1

1862-1913 3 5 10 5,40% 1 1 1

1914-1945 4 8 25 3,10% 1 1 2

1946-1975 7 10 34 3,80% 1 4 2

1976-1990 4 9 64 0,40% 1 3 -

1991-2002 2 3 27 2,10% 1 1 -

Total 24 42 24 3,30% 6 12 6

Source: Cerro et Meloni, 2004

II. L’histoire des crises de change en Argentine :

1. La crise de la dette en Argentine récente :

Les récessions économiques profondes s'accompagnent nécessairement de conflits
sociaux et d'instabilité politique. La crise de 1981-1982, avec l'ajustement et la redistribution
des revenus de la dictature civilo-militaire, a favorisé la demande populaire (manifestation
pour "le pain, la paix et le travail" le 30/03/1982) qui avait été réduite au silence les années
précédentes. Dans ce cadre, après la guerre des Malouines, le départ des militaires du pouvoir
politique a été précipité (1983). La débâcle de 1988-1989, sous le gouvernement du Dr. Raúl
Alfonsín, a obligé le gouvernement à prendre une retraite anticipée cinq mois avant le mandat
constitutionnel. La crise de 2001-2002, avec l'effondrement de la convertibilité, a mis fin
brutalement à la gestion de l'Alliance UCR-FREPASO. Dans tous ces cas, les coûts sociaux
ont été très élevés, et on peut penser que les effets socio-productifs, la surenchère distributive,
la pauvreté, etc. se développent dans les nouvelles crises.
 En termes économiques, on peut observer certains problèmes structurels de l'économie
argentine liés à ce type de situation critique. En particulier, la restriction historique et éternelle
du secteur extérieur de l'économie argentine, l'incapacité du pays à faire face à ses paiements
extérieurs, c'est-à-dire le manque de devises étrangères (dollars) pour payer les importations
de biens et de services, les intérêts et les capitaux de dettes et de profits des investissements
étrangers, surtout si l'économie se trouve à des niveaux élevés d'emploi de ses facteurs de
production. Cette question est également liée à la fuite des capitaux, qui se fait généralement
au détriment de l'investissement privé.

Cela implique une énorme fragilité de l'économie argentine qui peut être "couverte"
transitoire avec la dette extérieure, qui prévoit à court terme le manque de dollars sans
résoudre les problèmes structurels. Or, dans de telles tout soupçon qu'une quelconque
condition internationale dans un monde la volatilité peut changer, amène les acteurs à
dollariser leurs portefeuilles, précipite une crise Je changerais. À proprement parler, il s'agit
généralement de quelques grands investisseurs locaux etles entreprises étrangères telles que
les banques et les fonds d'investissement transnationaux, qui l'économie dans son ensemble.

Synthétiquement, donc, la logique des crises est similaire dans tous les cas : dans une
situation de fragilité structurelle sur le "front extérieur" (en raison des problèmes énoncés),
toute situation défavorable précipite la débâcle. La crise se manifeste par une sortie exagérée
de devises sur lesquelles l'autorité monétaire perd, précisément, toute autorité, déclenchant
une dévaluation, une inflation et une stagnation incontrôlées de l'économie.

Dans le cas de 1981-1982, la hausse brutale du taux d'intérêt extérieur aux États-Unis
(FED) et les difficultés à obtenir un financement pour la débâcle. En 1988-1989, il y a eu
également une augmentation du taux d'intérêt extérieur, après une baisse en 1986-1987, en
plus du faible niveau des prix des produits que l'Argentine a vendus dans le monde par rapport
à ceux qu'elle a achetés, dans un contexte local d'extrême faiblesse politique. En 2001-2002,
la dévaluation du Brésil et la stagnation générale en Amérique latine ont affecté le régime de
convertibilité : l'Argentine s'est retrouvée sans possibilité de financement extérieur, dans un
scénario de fragilité politique intérieure également.

La faiblesse structurelle qui a conduit à la crise dans les trois événements cités, ainsi
que les facteurs économiques évoqués, peuvent être constatés à l'aide de quelques indicateurs
pour simplifier l'analyse (tableau 2.). Dans tous les cas, avant et pendant la crise, le rapport
entre les réserves internationales et la dette extérieure (payable en devises étrangères) s'est
détérioré. C'est logique dans la mesure où cela exprime la capacité du pays à respecter ses
engagements, ainsi qu'à intervenir en cas de perturbation du marché des changes. Un niveau
de réserves inférieur à 10 % de la dette semble difficile à atteindre dans un scénario extérieur
défavorable, sans préjudice du profil des échéances. Un autre fait pertinent est la relation entre
les réserves et les importations.

Dans tous les cas, la disponibilité des réserves a été considérablement réduite par
rapport aux importations de biens et de services. En 1982, par exemple, les réserves étaient à
peine a couvert 4,6 mois d'importations (en considérant une année "normale" d'importations
avant la crise). Cette situation est également logique dans la mesure où les pays nécessité
d'importer des biens et des services pour alimenter la consommation et la production
nationales local. Enfin, un autre indicateur important est la balance des opérations courantes.

Le la différence entre les recettes en devises du pays provenant des ventes à l'extérieur
et la collecte de les bénéfices et les intérêts, moins les paiements extérieurs qu'elle effectue
pour les mêmes concepts.

Dans les années qui ont précédé les crises, la balance courante a toujours été négative.
Les véritables financements extérieurs ont disparu (vous payez plus que vous ne facturez),
invariablement une détérioration de la balance courante négative en ce qui concerne le niveau
des importations.

Tableau 2. Les indicateurs de la crise de dette

1981-1982 1988-1990 2001-2002

Niveau d'activité - baisse cumulée du PIB (%) -8,9 -10,3 -15,3

Réserves / dette extérieure (%) 10,3 4,9 7,1

Variation du ratio réserves / dette extérieure (%) -74,5 -43,8 -57,8

Réserves en nombre de mois d'importations (mois)* 4,6 5,1 5,3

Variation du ratio réserves / importations (%) * -46,2 -37,6 -42,1

Solde du compte courant / importations (%) * -36,2 -53,5 -37,3

Source : Préparé par les auteurs sur la base de données de la Banque mondiale et du FMI
(*) Les importations sont prises en compte dans l'année précédant le début de la crise.
 Les informations montrent, enfin, que la crise est en grande partie due à certains chocs
internes ou externes qui agissent comme des déclencheurs, dans un cadre structurel
d'impuissance nationale à faire face aux engagements extérieurs. Les acteurs du "marché
financier" observant cette situation ne seront pas disposés à financer un pays sans capacité de
remboursement et chercheront également à retirer des capitaux (fuite), une situation qui
aggrave la crise et ramène les indicateurs au minimum observé.

2. L’analyse de la crise de change en Argentine

La plupart des crises de change en Argentine s'expliquent par une incohérence entre la
politique budgétaire (Trésor) et la politique monétaire (BCRA), à laquelle s'ajoute un choc
exogène qui agit comme un déclencheur. En termes très simples, un déficit budgétaire
permanent est couvert par une question monétaire présente ou future. En d'autres termes, soit
il est émis aujourd'hui et le déficit est couvert, soit il est émis aujourd'hui et cet argent est
réabsorbé avec les fameux "Lebacs" (c'est ce qu'on appelle la stérilisation monétaire). Le
problème est qu'à un moment donné, les Lebacs doivent être payés, et avec des intérêts élevés.
Cela pose un problème supplémentaire au déficit budgétaire, connu sous le nom de déficit
quasi-budgétaire.

Les Argentins ne sont pas stupides, surtout ceux qui ont vécu 26 crises monétaires au
cours de leur histoire, et savent qu'à un moment donné, cela signifie beaucoup de pesos dans
la rue qu'ils voudront échanger contre des dollars. Ainsi, la Banque centrale, pour
"convaincre" les investisseurs des lebacs, doit maintenant leur proposer un taux encore plus
élevé, ce qui devient un cercle vicieux, très difficile à désarmer. L'administration de Federico
Sturzeneguer a reporté le désarmement des lebacs, convaincu qu'à mesure que les affaires
progresseront, l'inflation diminuera, la demande de pesos se redressera, de sorte qu'il serait
moins coûteux d'annuler les lebacs avec des pesos à l'avenir.

Le problème était qu'il y avait une incohérence évidente entre la politique monétaire de la
BCRA et le juriste exécutif. Malheureusement, nous avons manqué un très en 2016, avec
moins de dette et la possibilité de générer une des attentes crédibles d'inflation qui rendent le
contrôle de l'inflation moins douloureux.

Le timing des crises est souvent associé à un choc exogène (local ou international) qui
fournit l'étincelle qui déclenche la course au dollar. Dans notre cas, l'étincelle est une
sécheresse aiguë et une baisse de la production agricole (estimée à environ 30%) et
l'augmentation des taux d'intérêt aux États-Unis. L'économiste argentin Calvo explique très
clairement ce phénomène. Lorsqu'il y a une importante sortie de capitaux des économies
émergentes vers les économies développées, en raison de l'augmentation des taux d'intérêt
américains, la monnaie locale a tendance à se déprécier (les investisseurs passent d'actifs en
pesos argentins à des actifs en dollars américains).

Le problème est que, dans un contexte de forte inflation, la dépréciation de la monnaie

accélère le processus d'augmentation des prix, ce qui nécessite une nouvelle dépréciation et
génère une spirale qui détériore la demande de pesos. En conséquence, la Banque centrale est
obligée de maintenir des politiques de contrôle de l'inflation, ce qui conduit à une récession. Il
est très important de souligner que ces phénomènes (sécheresse et augmentation du taux
international) ne génèrent, au moment de la crise, que parce que notre économie est
vulnérable en raison de ses propres variables fondamentales.

Section 2 : Les leçons et la spécificité de la crise de

change en Argentine
Dans la crise actuelle des taux de change, comme dans les précédentes, il existe de forts
déséquilibres internes et externes. Quant au premier, le déficit budgétaire est toujours présent
et a atteint des valeurs de 12 % en 1976 et de 10 % en 1981 (en 2018, il est estimé à 5,6 %).

En ce qui concerne l'inflation, lors des épisodes précédents, elle a atteint des valeurs à trois
chiffres (à l'exception de 2001), inférieures à l'inflation actuelle. En ce qui concerne le niveau
de la dette, le niveau actuel de la dette par rapport au PIB est le plus élevé des crises
comparées (80%), bien que similaire à celui enregistré en 1989 (74%) :
 1975 1981 1987 2001 2018

Déficit budgétaire total 12,40% 9,70% 5,70% 3,20% 5,60%

Inflation 335% 131% 175% -2% 42%

Dette/PIB 33% 27% 74% 53% 80%*

Taux de change réel Trop faible Trop faible Moyen Faible Haut

Amortissement nominal 0% 23% 168% 0% 126%**

Réserves/Exportations 21% 41% 5% 57% 99%*

Compte courant (% du PIB) -5,50% -4,20% -5,70% -1,40% -4,50%**

Le choc dans le vrai TC (12 mois) 130% 205% 162% 189% 81%*

Mois maximum du TCR 1976% 1982% 1989% 200% -

Source : l'INDEC, Ecolatina, Kiguel (2015) et BCRA.

*Données à partir de juillet 2018.
**Données estimées.

Il convient de noter que le déficit des comptes courants est également resté. La forte
inflation que connaissait l'économie du district avant la crise explique, au moins en partie, les
déséquilibres extérieurs. Ils ont atteint des valeurs allant jusqu'à 5,7% et 5,5% du PIB en 1987
et 1975 respectivement.

Actuellement, elle s'élève à 4,5 %. Ce déséquilibre peut s'expliquer par un taux de

change réel apprécié (c'est la variable qui exprime la relation entre le prix de ce que nous
produisons et le prix de ce que le monde produit). Avant toutes les crises monétaires, nous
étions toujours "chers". L'explication est une inflation élevée, associée à un taux de change
nominal stable, car la Banque centrale a essayé de l'utiliser comme un point d'ancrage
nominal pour lutter contre l'inflation.
Figure 1. Taux de change réel de l'Argentine 1973-2018

Taux de change réel Récession

Source : Préparation propre basée sur les données du Bureau of Labor Statistics, du BCRA et
de l'INDEC.

En résumé, la situation économique actuelle présente des similitudes par rapport aux
épisodes précédents : déficit budgétaire, inflation, déficit des comptes courants et appréciation
du taux de change. Toutefois, il convient de noter certaines différences. Premièrement, la
différence par rapport à 2001, dans ce cas le taux de change est flexible et est la variable qui
fait l'ajustement sur les déséquilibres extérieurs. Deuxièmement, si elle semble
qualitativement différente de 76, 82 et 89, quantitativement elle est beaucoup moins sévère.

Les leçons de la crise de change en Argentine :

Il est nécessaire de faire la différence entre les causes réelles de la crise et les phénomènes qui
la déclenchent. Les premiers concernent le comportement des variables nationales telles que
le niveau d'épargne, l'investissement, la capacité de concurrence, le niveau d'efficacité du
système financier, la crédibilité de la Banque centrale, la structure institutionnelle, le déficit
budgétaire, le financement extérieur et l'ouverture du marché des capitaux. Les déclencheurs
de la crise se situent sur les plans monétaire et financier comme la même politique changerait,
la fuite des capitaux, les restrictions de liquidité et la méfiance extérieure à l'égard de la
capacité de payer.

Le comportement des variables nationales diffère de celui des autres pays de la région
en termes de structure institutionnelle (notamment politique), de gestion des taux de change,
de niveau d'ouverture du marché des capitaux et de décisions d'emprunt. Les deux derniers
sont ceux qui ont le plus intégré l'économie du Sud dans l'économie mondiale et ceux qui l'ont
rendue plus vulnérable (encore plus que son intégration commerciale). Le pays est donc resté
exposé aux aléas du marché international des capitaux, alors que sa capacité à réagir et à
s'adapter à ces changements était entravée par la convertibilité. Nous pouvons donc conclure
que l'ouverture du marché des capitaux n'était pas compatible avec le changement de
politique, mais elle n'était pas considérée comme un problème grave avant la situation
argentine.

En ce sens, le prix Nobel d'économie (2001) et ancien vice-président de la Banque

mondiale, JOSHEP STIGLITZ, souligne que les deux premières leçons de cette crise sont
qu'il est très risqué de fixer le taux de change au dollar" et que "le taux de change doit
permettre une adaptation aux chocs de la mondialisation".

C'est le premier avertissement que l'Argentine envoie aux pays de la région qui ont
encore l'intention de dollariser leur économie ; la situation dans ce pays a montré qu'il ne
s'agit pas d'une politique durable en raison de la perte de capacité de réaction face à des
phénomènes incontrôlables. En outre, l'escalade des prix locaux au cours du premier semestre
2002 indique que l'hyperinflation menace de se déplacer dans le temps, ce qui fait de son
endiguement l'un des principaux objectifs du ministre Lavagna. Au milieu de l'instabilité, il
sera très difficile d'empêcher sa réapparition.

Dans les années 1980, le pays avait atteint des taux de croissance très élevés et avait
réussi à maîtriser le chômage, malgré l'hyperinflation. Dans les années 90, le gouvernement
s'est efforcé de mettre fin à la croissance exagérée des prix, mais a laissé de côté les variables
réelles, ce qui a conduit à la profonde détérioration que nous connaissons aujourd'hui. Il y a
une autre leçon à tirer : il ne faut pas concentrer les efforts dans la seule maîtrise de l'inflation
en abandonnant la croissance et le chômage, et on ne peut pas non plus les "ignorer les
conditions sociales du sous-emploi. Malgré le fait qu'au cours des trois dernières années,
l'inflation est restée d'être un problème majeur en Amérique latine, plusieurs pays
s'approchent du taux élevé de chômage que la Colombie a "mené". En ce sens, la région n'est
pas loin de l'Argentine.

Le système financier qui avait une forte participation étrangère a cessé de fournir les
ressources nécessaires au secteur privé, le laissant dans une situation d'illiquidité. Comme
Cavallo lui-même l'a reconnu, une partie de la responsabilité réside dans l'utilisation de
ressources locales rares pour le financement du déficit public. La politique monétaire semble
avoir des limites pour garantir que le système financier est efficace et il est clair qu'un marché
des capitaux ouvert ne garantit pas que les investisseurs privés locaux disposent des
ressources nécessaires. La logique du capital La crise financière signifie que les ressources
sont utilisées dans les activités les plus rentables, même si ce n'est pas dans le secteur
productif.

Stiglitz souligne qu'en présence d'une récession, une politique fiscale restrictive ne
peut être induite et attribue donc la plus grande responsabilité de la crise argentine au FMI.
Cette institution a contribué à l'application de la même politique dans les pays d'Asie de l'Est,
produisant les mêmes résultats qu'en Argentine. Une bonne partie du déficit s'explique
davantage par la baisse des perceptions que par la croissance des dépenses, qui trouve son
origine, comme nous l'avons vu, dans l'ancien processus d'informatisation de l'économie
promu indirectement par le péronisme.

Toutefois, d'autres politiques sont nécessaires pour faire face à des situations similaires
à celle de l'Argentine ; même le FMI n'a pas d'autre solution que de continuer à appliquer les
mesures du Consensus de Washington, qui a fait pas mal de dégâts sur la planète. Pour
l'instant, ce que nous devons faire est d'éviter à tout prix d'arriver à une situation similaire,
dont nous ne sommes pas très loin.

De nombreuses recommandations ont été formulées pour sortir de la crise. Parmi eux,
HANKE et SCHULER proposent de supprimer l'impôt sur les transactions financières, de
réduire immédiatement la TVA de 21 à 15 % (en vue de la ramener à 10 % à long terme) et
d'unifier l'impôt sur les salaires et la RSI à un taux unique de 25 % en vue de la ramener à 20
%. Dans le même document, l'effet positif de la perception reçue en Équateur par la
suppression de la taxe de 0,8 % sur les transactions financières et la révocation par la Cour
constitutionnelle de l'augmentation de la TVA de 12 % à 14 % sont mis en évidence.
Toutefois, ils recommandent que "... au lieu que la stabilité monétaire soit le résultat d'un
budget équilibré, elle ne sera atteinte que si la monnaie est d'abord stabilisée par la
dollarisation.

Cette approche est en contradiction avec la recommandation du FMI de générer une

discipline fiscale pour atteindre la stabilité monétaire.

L'Argentine a été plus intégrée dans l'économie mondiale que les autres pays
d'Amérique latine, ce qui en fait le pays de la région le plus vulnérable aux crises
internationales. Aujourd'hui, les citoyens ne veulent plus subir de nouvelles réductions des
dépenses, un contrôle strict de l'évasion fiscale et la "défense de la stabilité du système
financier local". Il est donc difficile de se remettre sur la voie de la reprise, alors que le peso
continue de perdre de la valeur et que la dette continue de croître.
Conclusion générale
La politique fiscale restrictive qui a tenté de répondre à la baisse des perceptions, a été
la cause de l'aggravation des difficultés et de la détérioration de toute la structure productive.
La même politique a été "recommandée". Aux pays d'Asie de l'Est, avec des résultats
similaires.

La perte de confiance dans la Banque centrale, due à son incapacité à réduire

l'hyperinflation, a rendu nécessaire la semi-dollarisation de l'économie, ce qui a permis
d'atteindre l'objectif proposé. Cependant, le contrôle des prix s'est accompagné d'une
détérioration progressive des variables réelles, ce qui montre la nécessité d'avoir abandonné la
convertibilité il y a au moins quatre ans.

Compte tenu des caractéristiques de la crise (notamment la dévaluation, le

surendettement et le manque de confiance extérieure), le fait d'avoir abandonné la
convertibilité est un facteur de résurgence de l'hyperinflation ; non seulement les produits
importés exercent une forte pression dans ce sens.

Adopter le dollar comme l'Argentine l'a fait implique l'abandon de la politique

monétaire et changerait ; l'élimination mettrait en évidence la réactivité aux phénomènes
monétaires extérieurs. Cela a contribué à une plus grande ouverture du marché des capitaux
que dans les pays de la région, ce qui le rend très vulnérable aux chocs extérieurs. L'Union
européenne a montré qu'il ne fallait partager la monnaie qu'avec les pays avec lesquels il
existe une coordination des politiques. Le risque est trop grand au milieu de l'instabilité
reconnue du système mondial de libéralisation.

D'une part, il présente le risque d'essayer de dollariser l'économie et les effets

possibles à long terme, et d'autre part, il montre que les avantages du maintien d'un marché
des capitaux ouvert l'emportent sur les dommages causés par l'exposition de l'économie aux
aléas. C'est un bon exemple d'étude des résultats du maintien d'une politique monétaire
supérieure à la politique budgétaire ; elle anticipe ce qui peut arriver à ceux qui laissent la
dette extérieure croître à ce niveau et, enfin, elle souligne l'effet d'une politique budgétaire
restrictive sur un stade de croissance en déclin.
 Bibliographie
Aglietta M., Macroéconomie financiére, collection repères (2tomes), ED.la découverte,2001.

Gabriele Galati, Banque des règlements internationaux, Quarterlyreview, December2001.

La crise de cent ans jean louis GOMBEAUD ECONOMICA

La vérité sur la crise financière, George SOROS DENOEL

Models of currency crises with self-fulfillingfeatures MAURICE OBSTFELD

EuropeanEconomicReview 40 (1996) 1037- 1047

Régimes et crises de change: examen de la vulnérabilité des économies émergentes à la contagion

internationale Mohamed ZINEALABIDINE

Succession des crises financières L’ingénierie financière et l’euphorie à la crise

Williamson J., the exchange rate system, policyanalysis in international economics, n5, 1983.