fjhfjgVALORISATION PAR LACTIF NET Olivier Levyne (2009)

1. Lactif net comptab e Lactif net comptable (ANC) correspond la diffrence entre les actifs rels (cest dire !"i ont "ne vale"r marc#ande) et les dettes relles$ %ans cette approc#e& les actifs et les dettes sont reten"s po"r le"r vale"r comptable$ Les actifs a"tres !"e les actifs rels sont appels actifs fictifs$ Corrlativement& les dettes a"tres !"e les dettes relles sont appeles dettes fictives$ Les actifs fictifs sont ' Le capital so"scrit non appel Les frais dtablissement Les frais de (ec#erc#e et %veloppement Les primes de rembo"rsement des obli)ations Les comptes de r)"larisation actif ' C#ar)es rpartir C#ar)es constates davance *carts de conversion actif

Corrlativement les dettes fictives (o" passif fictif) sont composes des comptes de r)"larisation passif ' +rod"its constats davance *carts de conversion passif

A" total ' ANC , , , , Actifs rels - %ettes relles (.otal de lactif - actifs fictifs) - (.otal des dettes - dettes fictives) (.otal de lactif - total des dettes) - actifs fictifs / dettes fictives Capita"0 propres - actifs fictifs / dettes fictives

!. Lactif net comptab e co""ig# o$ "##%a $# Lactif net rval" (AN() correspond la diffrence entre la vale"r conomi!"e des actifs rels ()nralement s"prie"re la vale"r nette comptable) et la vale"r conomi!"e des dettes relles (!"e lon assimile )nralement le"r vale"r comptable)$ AN( , , , , 2ale"r conomi!"e des actifs rels - %ettes relles (.otal de lactif rel / +l"s val"e latente s"r les actifs) - %ettes relles (Actifs rels - %ettes relles) / +l"s val"e latente s"r les actifs ANC / +l"s val"e latente s"r les actifs$

A priori& si le bilan est convenablement provisionn& il ne0iste pas de moins val"es latentes$ .o"tefois& en cas didentification de pertes latentes o" de moins val"es latentes s"r certains actifs& celles ci sont dd"ites de lAN($ A" total ' AN( , ANC / +l"s val"es latentes - 3oins val"es latentes

Cette dfinition de lAN( ne prend pas en compte la fiscalit latente s"r les pl"s et moins val"es de cession$ *lle s"ppose donc !"e la socit nenvisa)e pas de cder les actifs )nrate"rs de pl"s val"es$ *lle sinscrit par cons!"ent dans "ne lo)i!"e de contin"it de0ploitation$ *n revanc#e& dans "ne lo)i!"e li!"idative (cession des actifs po"r rembo"rser la dette et indemniser les actionnaires)& la fiscalit latente doit 4tre reten"e$ %ans ce cas ' AN( apr5s imp6ts , ANC / +l"s val"es latentes - imp6t latent s"r les pl"s val"es latentes 3oins val"es latentes / conomies dimp6t latentes s"r les moins val"es latentes$ Cette mt#ode de lAN( est systmati!"ement "tilise po"r valoriser des #oldin)s$ 7i le"rs actifs sont cots& ces derniers sont valoriss s"r la base de le"r co"rs de bo"rse$ On parle alors dAN( par transparence bo"rsi5re$ A noter lAN( apr5s prise en compte de la fiscalit latente porte )alement le nom dactif net comptable corri) (ANCC)

&. E'emp e ( %a o"i)ation *e Ra +e pa" t"an)pa"ence bo$")i,"e (allye dtient ' 80&9: des actions ordinaires Casino (AO) ;8&1: des actions dividende prioritaire (A%+) Casino <=&0: des actions >ro"pe >o 7port %ivers actifs valoriss 280 3? (montant iss" de le"r 2ale"r Nette Comptable)

On se propose de calc"ler la vale"r de laction (allye par lAN( compte ten" des informations s"ivantes s"r ses participations cotes
Co"rs de bo"rse (en ?) 90&18 ;9&@= =9&80 Nombre total de titres (en millions) 9=&;<0 18&212 =&@=< : de titres dten"s par (allye 80&9: ;8&1: <=&0:

AO Casino A%+ Casino AO >ro"pe >o 7port

*n o"tre on sait !"e laction (allye cote 2<? et !"e le capital de (allye comporte ==&9=8 millions dactions$

(allye dtenant essentiellement des participations cotes& son AN( est dtermin par transparence bo"rsi5re '
3t#ode de valorisation Casino $ Actions Ordinaires $ A%+ >ro"pe >o 7port A"tres actifs Va e$" *-Ent"ep"i)e (*ndettement net social) Actif net Nombre dAactions (millions) Actif net pa" action Co"rs de (allye 3#cote *e ho *ing Co"rs de bo"rse (en ?) Co"rs de bo"rse Co"rs de bo"rse Co"rs de bo"rse 2NC 90&18 ;9&@= =9&80 Nombre total de titres (en millions) 9=&;<0 18&212 =&@=< : de titres dten"s Nombre de titres dten"s (en millions) ;<&299 9&@91 2&@01 2ale"r (en 3?) 2 @;8 =21 111 280 & .!/ (2 000) 1 82< ==&9=8 0.12 2<&0 4025 @0&<: 9&1: =&1: <&1: 100&0: : de lAactif

80&9: ;8&1: <=&0:

0. Le) m#tho*e) fon*#e) )$" e goo*6i a. Valeur substantielle brute (VSB) Actifs "tiles le0ploitation (immobilisations / actifs circ"lants) / +l"s val"e latentes 3oins val"es latentes / CoBt de remise en tat des immobilisations "tiles le0ploitation / 2ale"r des biens en location o" financs par crdit bail et "tiles le0ploitation CCCCCCCCCCCCCCCCCCCCCCCCCCCCCCCCCCCCCCCCCCCCCCCCCCCCCCCCCCCCCCCC 27D

b. Capitaux permanents ncessaires lexploitation (CPNE) 27D Actifs circ"lants / DE(* CCCCCCCCCCCCCCCC C+N*

c. Rente abrge e goo !ill

VCP = $NCC + "#

O"

"# =
t =1

( P & $VSB ) 1 (1 + % ) n ( P & $ VSB )$ , F1G (1 + % )t %

"# =

( P & $CPNE ) 1 (1 + % ) n , ( P & $CPNE )$ F2G t (1 + % ) % t =1

n

OH ' I , C3+C J , CoBt des capita"0 propres iss" d" 3*%AE

. "oo !ill par la mt'o e es anglo(saxons %ans ce cas& le nombre n dannes de prvisions& de la form"le de la rente abr)e de )oodKill& tend vers linfini$ Ainsi ' F1G devient '
+ ( P & $VSB) ( P & $VSB) "# = , (1 + % )t % t =1

F2G devient '

+ ( P & $CPNE ) ( P & $CPNE ) "# = , (1 + % )t % t =1

e. "oo !ill par la mt'o e alleman e 7oit 2( , vale"r de rendement

VR =
t =1 + + Bn)ice Bn)ice *i+i en e *i+i en e = VR = = o" t (1 + % ) % (1 + % )t % t =1

%5s lors '

VCP = $NCC + "# = $NCC + VR F=G 2

*n isolant le >L de l!"ation F=G '

VR $NCC 2

"# =