Introduction

La trsorerie d'une entreprise peut tre analyse comme l'ensemble de ses possibilits de paiement considr par rapport l'ensemble des engagements qu'elle a contracts. La situation de trsorerie dcoule des conditions dans lesquelles disponibilits et vont se prsenter les unes par rapport aux autres dans le temps. Cest ce qu'exprime la notion de solvabilit dfinie comme l'aptitude d'un agent conomique faire face ses dettes lorsque celles-ci viennent chance. La gestion optimale de la trsorerie consiste prvoir, contrler et matriser la dimension et la date des exigibilits et celles des disponibilits spontanes rsultant du fonctionnement de l'entreprise, et, se procurer en temps voulu et au moindre cot les disponibilits complmentaires qui sont ventuellement ncessaires. Autrement dit la gestion optimale de la trsorerie a pour objectif dassurer la liquidit de la firme au moindre cot. Le maintien de la liquidit du patrimoine est l'objectif de la politique de trsorerie . Nous nous proposons de dfinir le contenu d'une telle politique. Pour cela il conviendra d'abord de dterminer l'approche mthodologique du problme avant de dcrire les moyens d'actions et les conditions de la mise en oeuvre pour parvenir loptimum de gestion. Traditionnellement grer la trsorerie dune firme se rsume aux deux activits suivantes : - contrler le niveau de l'encaisse, - et, maintenir la solvabilit. Le contrle du niveau de l'encaisse s'effectue partir de ltude du bilan. Encaisse et trsorerie dsignent la mme ralit. La trsorerie sanalyse comme une rsultante de l'activit. Autrement dit, la trsorerie d'une entreprise un moment donn est la diffrence, cette date, entre : - son fonds de roulement qui est la part des capitaux permanents non absorbe par le financement des valeurs immobilises et donc disponibles pour financer les besoins lis au cycle d'exploitation ; - et ses besoins en fonds de roulement, c'est--dire lis au cycle d'exploitation. Lorsqu une date dtermine le fonds de roulement est suprieur aux besoins en fonds de roulement la trsorerie est positive. Au contraire, si le fonds de roulement est insuffisant la trsorerie est ngative. Le maintien de la solvabilit qui revient assurer le rglement des chances rsulte, quant lui, de dcisions financires court terme. Cette action se subdivise en deux volets : - dune part, la dtermination d'un niveau d'encaisse conserver pour des motifs de transaction, de prcaution, de financement et de spculation ;
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- dautre part, le choix du meilleur mode de financement des dficits de trsorerie qui peuvent apparatre. L'objectif de solvabilit serait facilement atteint si l'entreprise pouvait disposer d'une large encaisse lui procurant une grande marge de scurit. Or toute dtention de monnaie implique un cot : rentabilit et solvabilit apparaissent comme deux termes antagoniques. Chaque anne des milliers d'entreprises sont confrontes des difficults de trsorerie. Le phnomne n'affectent pas seulement des entreprises de petites et moyennes dimensions ou encore non rentables. Les difficults de trsorerie que connaissent les entreprises tiennent l'volution que connaissent les conomies modernes. Mais ne peut-on galement supposer que la gestion de la trsorerie ncessite une plus grande rigueur sur le plan pratique et une nouvelle approche sur le plan thorique. Pendant longtemps, en effet, la conjoncture conomique avait rendu facile le paiement des dettes et le remboursement des prts par les entreprises qui avaient su s'endetter. Or, depuis vingt ans les problmes de trsorerie constituent un des goulots d'tranglement de l'activit des entreprises. Le nombre de celles qui se heurtent au mur d'argent ne cesse d'augmenter. Quatre phnomnes sont cet gard prendre en considration. - Dabord, mme si actuellement le cot de l'argent connat une nette dtente, il a confr une importance de premier ordre au suivi des comptes clients et fournisseurs cest dire au crdit commercial interentreprises. - Ensuite, la conjoncture conomique, en particulier la consommation, suite aux chocs ptroliers, au chmage, aux innovations technologiques et aux dlocalisations, rend les exigences de la liquidit du patrimoine de plus en plus difficile matriser. - En outre, le risque montaire est toujours prsent : si l'inflation na plus depuis quelques annes dans nos conomies industrielles un effet dvastateur, le risque de change d au flottement des monnaies reste un facteur dinscurit. - Enfin, les risques du march de largent, notamment le risque de taux ont conduit au dveloppement de techniques de protection, vritable ingnierie financire au service de la gestion de la trsorerie. A la lumire de ces faits il apparat donc ncessaire de redfinir les donnes et les objectifs dune gestion optimale de la trsorerie des entreprises. L'intrt de cette rflexion est double : D'un point de vue pratique nous analyserons les causes des difficults de trsorerie lorsque l'entreprise est rentable et en pleine croissance. Nous n'aborderons pas les consquences financires d'une baisse du niveau de l'activit dont la cause est soit une crise conomique gnrale, soit un affaiblissement de la demande du produit. Dans le premier cas, il s'agit d'une situation dpassant largement les problmes de trsorerie. Dans le deuxime cas, il sagit de trouver un autre march ou de disparatre. Les entreprises vritablement malades de leur seule trsorerie sont gnralement des entreprises en pleine expansion et endettement important court terme. Mme lorsque la conjoncture est favorable de
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telles entreprises ont des problmes d'chance qui peuvent devenir trs graves. Une crise de trsorerie rvle les faiblesses de la gestion de la firme car tout acte de gestion se traduit par des entres et des sorties de liquidits. Nous montrerons que toute crise de trsorerie se rattache lun des deux cas suivants : - les crises conjoncturelles de trsorerie, dune part, provoques par le manque de synchronisation entre les flux d'entre et les flux de sortie de fonds ; - les crises structurelles de trsorerie, dautre part, rsultant de la nonconcordance entre la stabilit globale du financement et le dlai global de rcupration de l'usage des fonds. La gestion de la trsorerie dborde donc largement le court terme. Elle relve d'une tude conomique des besoins de financement de l'entreprise et se trouve la charnire des problmes financiers et des problmes d'exploitation. La trsorerie n'est pas le solde de flux montaires, mais la synthse de toutes les politiques de l'entreprise. La gestion de la trsorerie joue donc un rle essentiel dans la vie des entreprises. D'un point de vue thorique, ensuite, nous mettrons en vidence quune gestion optimale de la trsorerie passe par une approche systmique de la gestion financire. La politique de trsorerie est conditionne par les choix financiers fondamentaux : - choix de la structure du passif, ou politique de financement, - choix de la structure de l'actif, ou politique d'investissement. L'optimum de la gestion se dfinit par la compatibilit troite qui existe entre la liquidit et la rentabilit. A court terme, la solvabilit ne doit pas reposer sur la dtention de liquidits mais sur de srieuses prvisions concernant, dune part, le comportement des flux montaires court terme et mme trs court terme, et, d'autre part, l'volution de la structure du patrimoine qui conditionne la formation mme de ces flux. A long terme seule une rentabilit leve assure l'entreprise un volume d'autofinancement compatible avec une politique d'endettement qui procure l'entreprise des ressources nouvelles. Tout investissement entrane limmobilisation de fonds mais sa rentabilit doit permettre la reconstitution des liquidits de la firme. Nous montrerons que la politique d'investissement qui engendre la meilleure liquidit globale de l'entreprise est le choix optimal et le plus rentable. Une gestion optimale de la trsorerie est une gestion qui maximise la fois liquidit et rentabilit. La gestion de la trsorerie, cest--dire de la liquidit de la firme, s'articule donc autour de trois actions : - une action conjoncturelle, dont l'objectif est de maintenir le solde bancaire le plus proche de zro par la matrise des flux d'entre et de sortie de fonds ; - une action structurelle, dont l'objectif est de contrler le potentiel de reconstitution des liquidits du patrimoine de lentreprise par la matrise de la formation et de l'affectation du flux de liquidit, par une juste valuation des besoins en fonds de roulement et leur financement adquat. - une action montaire, par la mise en place d'une protection contre la variation du pouvoir d'achat de la monnaie et les risques des marchs de largent.
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CHAPITRE 1 : Equilibre financier de la firme et trsorerie.

Une bonne situation financire se caractrise par l'aptitude conserver un degr de liquidit suffisant au patrimoine afin d'assurer en permanence la solvabilit de lentreprise. Celle-ci rsulte donc de lopposition entre la liquidit des actifs et lexigibilit de lendettement. Cest pourquoi l'une des proccupations fondamentales du responsable financier est le contrle de lquilibre financier de la firme. Le fonds de roulement et les ratios sont les instruments de mesure de l'quilibre les plus
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utiliss. Mais le contrle de lquilibre financier au travers de ces instruments reste insuffisant pour l'expliquer. Aussi, doit-on complter cette premire analyse par celle des mouvements financiers qui ont conduit lquilibre constat. Cette seconde analyse permet dapprcier la situation de trsorerie un moment donn, d'anticiper les mouvements venir, et partant, de disposer des informations indispensables pour entreprendre le cas chant, les actions correctives ncessaires.

Section 1 : Le contrle de lquilibre financier.

Le contrle de l'quilibre financier se limite en gnral lexamen du fonds de roulement et au calcul d'un certain nombre de ratios. 1 - Le fonds de roulement, indicateur de lquilibre financier. De tous les instruments dapprciation de la situation financire d'une firme, le fonds de roulement est le plus souvent utilis tant par les dirigeants de lentreprise que car ses banquiers. Mais cette notion donne lieu une pluralit de dfinitions dont limprcision est une source frquente dambigut et de confusion. Le fonds de roulement est la part des capitaux permanents qui finance le cycle dexploitation. Il exprime la capacit de trsorerie de la firme et apparat comme la source de financement privilgie des besoins de trsorerie. I - Le fonds de roulement, moyen de financement des besoins de trsorerie. Selon le principe fondamental et traditionnel de l'quilibre financier (1), les diffrentes valeurs dactifs doivent toujours tre finances par des capitaux restant la disposition de la firme pendant un temps au moins gal leur dure de vie. Ainsi les immobilisations constituant par dfinition des emplois long terme ne devraient pas tre finances par des crdits court terme susceptibles de ne pas tre reconduits ou de disparatre deux-mmes. Cependant cet quilibre est fragile. Il faut le consolider en constituant une marge de scurit : le fonds de roulement. A - La dtermination du fonds de roulement. Le fonds de roulement est calcul de deux manires :
(1) Voir la rgle dite de lquilibre financier minimum , Depallens G. : Gestion financire de lentreprise , Sirey, 5me dition, p.193.

- excdent des capitaux permanents sur les immobilisations nettes ;

- actif circulant - dettes court terme (aprs affectation des bnfices). 1 - La rfrence aux capitaux permanents. L'existence dun fonds de roulement positif signifie quune partie des actifs circulants est finance par des capitaux long terme. Les besoins en fonds de roulements sont la part des besoins cycliques dont le financement nest pas assur par les ressources cycliques mais par le fonds de roulement, et, si celui-ci est
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insuffisant par des crdits court terme. Le tableau des besoins et des ressources peut alors scrire de la manire suivante : ACTIF Besoins en fonds roulement Trsorerie (excdentaire) PASSIF Fonds de roulement Trsorerie (dficitaire)

Il en dcoule la relation fondamentale de la trsorerie (1) : Trsorerie = fonds de roulement - besoins en fonds de roulement. Le fonds de roulement et les besoins en fonds de roulement sont le plus souvent positifs. Il se peut que l'un ou lautre, ou les deux, soient ngatifs. Un fonds de roulement ngatif constitue un besoin que lon doit financer. Des besoins en fonds de roulement ngatifs constituent des ressources. Si les besoins de financement de lexploitation sont suprieurs au fonds de roulement, la trsorerie est ngative. Par consquent, la relation fondamentale permet dcrire : Fonds de roulement = besoins en fonds de roulement trsorerie. 2 - La rfrence aux dettes court terme. La justification du fonds de roulement, en tant quindicateur de l'cart entre lactif circulant et les dettes court terme repose sur la thse de la liquidation automatique des dettes court terme (2). Selon cette thse, les stocks accumuls pour faire face aux demandes saisonnires de pointe sont entirement financs par des emprunts court terme. L'utilisation de ces stocks temporaires entrane la formation de flux de liquidits qui deviennent disponibles pour le remboursement de ces concours. Lide de liquidation automatique a t tendue l'ensemble de l'excdent des valeurs de roulement sur les dettes terme. Autrement dit, les capitaux circulants temporaires seraient financs par les exigibilits immdiates et les capitaux circulants restants par des ressources permanentes : le fonds de

(1) Voir MEUNIER, de BAROLET et BOULMER : La trsorerie des entreprises , Dunod, tome 1, p. 11. (2) HOWARD B.B. et UPTON M. : Introduction to business finance , New-york, Mac Graw Hill Book Co 1953, p.30.

Roulement. Le fonds de roulement constitue donc une marge de scurit : il correspond aux pertes que peut subir une entreprise sans que celle-ci soit oblige de vendre une partie de ses immobilisations ou demprunter. En l'absence de cette marge, le dgonflement des crdits court terme rsultant d'une cause quelconque, par exemple d'une baisse momentane de lactivit, plonge l'entreprise dans une crise de trsorerie en la mettant en tat de cessation de paiement. B - Le fonds de roulement est la mesure du compromis entre rentabilit et solvabilit.

La diminution du fonds de roulement entrane une augmentation de la rentabilit de l'entreprise mais en mme temps une augmentation du risque d'insolvabilit et rciproquement (1). 1 - Une augmentation de la rentabilit. A montant gal les concours moyen et long terme sont gnralement plus onreux que les crdits court terme. En effet : - d'une part, les intrts pays sur des prts long terme sont gnralement suprieurs ceux pays sur des crdits court terme ; - d'autre part, la rigidit des emprunts long terme rend leur emploi plus onreux que ceux court terme (2). En outre, le rapport Rsultat / Capital sera plus lev. 2 - Une augmentation du risque d'insolvabilit. L'entreprise augmente son risque lorsqu'elle accrot son financement court terme par rapport ses engagements long terme. En cas de non-renouvellement des crdits court terme, limportance de ses difficults de trsorerie sera proportionnelle la part du court terme dans ses ressources. Le cot du risque d'insolvabilit peut aller du prix lev d'un concours demand dextrme urgence jusqu' la faillite. II - Le fonds de roulement n'est pas un bon indicateur de solvabilit. L'exprience et lobservation prouvent que lon ne peut porter aucun jugement de valeur srieux sur la solvabilit dune entreprise la seule considration de son fonds de roulement.

(1) Voir sur ce point AFTALION, DUBOIS, MALKIN : Thorie financire de lentreprise , PUF 1974. (2) Si ces derniers sont toutefois convenablement utiliss ( les emprunts court terme demands en urgence, par exemple, ont au contraire un cot trs lev ).

A - Les limites la signification du fonds de roulement tires de l'exprience.

Ni le volume, ni la composition, ni le sens de variation du fonds de roulement ne renseignent avec certitude sur la liquidit de lentreprise. 1 - Volume du fonds de roulement et trsorerie. Alors quune structure financire bien quilibre, cest--dire prsentant un fonds de roulement positif, est gnralement un indice de bonne gestion, une prsomption de difficults dcoule d'un bilan en dsquilibre dont lactif immobilis est suprieur aux ressources permanentes. En fait, le niveau du fonds de roulement dpend largement de la manire dont l'actif est gr. Trs toff, il peut signifier que

les immobilisations ne sont pas suffisamment renouveles et que les actifs de roulement sont excessifs, ce qui traduit un sous-emploi des capitaux permanents. A linverse, ltroitesse du fonds de roulement peut parfois sexpliquer par la nature trs particulire de lactivit de certaines entreprises. Le montant du fonds de roulement est ainsi dtermin par les caractristiques du cycle d'exploitation et de la gestion qui conditionnent fortement le niveau des besoins en fonds de roulement. En rgle gnrale, plus la dure du cycle dexploitation est longue, plus ces besoins sont levs et plus le fonds roulement constat au bilan doit tre important. Une entreprise ayant un fonds de roulement lev na pas ncessairement une trsorerie aise si ses besoins en fonds de roulement sont plus importants. A loppos, une entreprise ayant un fonds de roulement faible, voire ngatif, na pas ncessairement une trsorerie serre (1). 2 - Composition du fonds de roulement et trsorerie. Le banquier se proccupe de la proportion relative des fonds propres et des dettes terme. La vulnrabilit dune socit crot, en effet, avec limportance de son endettement. Plus une firme est endette plus ses facults dendettement supplmentaire sont limites, toutes choses gales par ailleurs. Cest pourquoi lon calcule le fonds de roulement propre. Le fonds de roulement propre est gal la diffrence entre les capitaux propres et les immobilisations nettes et indique le degr dindpendance financire de la firme. Mais un fonds de roulement propre positif peut aussi sous-entendre que la firme ne parvient pas financer son cycle d'exploitation au moyen de ses seules ressources empruntes, et, dispose donc d'une marge de manoeuvre dautant plus restreinte pour financer son cycle dinvestissement. Pour financer ses investissements une entreprise ne peut et doit pas compter que sur elle-mme. Ce serait alors juger favorablement les entreprises qui investissent peu et dfavorablement les entreprises dynamiques. Cependant, si les banquiers conseillent le plus souvent le recours au financement long et moyen terme, ils recommandent afin de prserver la solvabilit de l'entreprise, un certain quilibre au sein du fonds de roulement. Une rgle empirique unanimement admise spcifie que les capitaux trangers terme ne devraient pas dpasser au bilan les
(1) C'est le cas de certaines entreprises commerciales (grandes surfaces, en particulier) qui vendent au comptant et achtent crdit.

capitaux propres (1).

3 - Variations du fonds de roulement et trsorerie. On peut tre tent de juger favorablement une entreprise dont le fonds de roulement augmente et dfavorablement celle dont il diminue. Or, le fonds de roulement d'une entreprise peut baisser sans que la situation de celle-ci ne se dtriore. Cela peut tout simplement signifier que la socit vient dinvestir sans concours extrieur grce sa trsorerie plthorique. Inversement, le gonflement du fonds de roulement peut traduire la formation d'une encaisse oisive. Il convient donc danalyser les facteurs explicatifs de tels mouvements pour les interprter judicieusement.

B - Les limites la signification du fonds de roulement tires de l'observation statistique. L'observation statistique confirme la porte rduite de la notion de fonds de roulement en tant que critre de solvabilit et plus gnralement d'quilibre financier de la firme. 1 - Le lien entre la valeur du fonds de roulement et le secteur d'activit se rvle assez lche. Cette observation se retrouve tant dans les travaux de MADER (2) que dans ceux de la Caisse Nationale des Marchs de l'Etat (3). Certes, le fonds de roulement apparat diffrent en moyenne d'un secteur l'autre, mais l'intrieur d'une mme industrie la dispersion des valeurs reste trs forte (de 53 % 187 %). On ne peut donc parler d'un fonds de roulement normal pour un secteur dtermin. 2 - Le fonds de roulement varie galement avec la taille de l'entreprise, apprcie par le chiffre d'affaires. Cependant il est impossible de dgager un lien entre la croissance de la firme et le fonds de roulement. Dans aucun secteur on ne remarque quelle que soit la taille de lentreprise, mesure par le chiffre d'affaires, une croissance ou une dcroissance continue du fonds de roulement. * Les limites de la notion de fonds de roulement en tant qu'indicateur d'quilibre peuvent se comprendre de la faon suivante : Le fonds de roulement rvle l'importance et la composition des moyens
(1) En ralit, l'effet de levier montre que ce nest pas le rapport entre le volume des capitaux propres et le volume des capitaux emprunts qui importe, mais la confrontation de la rentabilit des capitaux investis au cot des capitaux emprunts. (2) voir F. MADER: Etude statistique du fonds de roulement , Analyse Financire n 14, 3me trimestre I973, p. 7 26. (3) Voir Quel est le fonds de roulement des entreprises , Bulletin conomique de la C.N.M.E. N 61, 4me trimestre I973 II B.

financiers stables que l'entreprise a affects au financement de son exploitation. Il est donc vident que le montant du fonds de roulement d'une entreprise varie avec son secteur d'activit et son chiffre d'affaires mais aussi d'une socit une autre. Le financement du fonctionnement et de la croissance est une question de choix propre chaque entrepreneur. Face des contraintes comparables ( cycle d'exploitation, croissance, marchs, systme bancaire, etc. ) les dcideurs ragissent de faon personnelle et originale. Par consquent, on ne peut affirmer a priori par un simple calcul si tel fonds de roulement est suffisant ou non car les besoins varient selon le chiffre d'affaires, les circonstances conomiques du moment, la nature de l'activit, et dans une mme branche d'activit selon la politique commerciale des dirigeants. L'tude de la trsorerie d'une firme implique donc l'tude conjointe du fonds de roulement et des besoins en fonds de roulement. III - L'apport de la notion de besoins en fonds de roulement.
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Devant l'insuffisance de la notion de fonds de roulement constat au bilan, les analystes financiers ont cherch dterminer le montant optimal de fonds permanents ncessaires au fonctionnement rgulier de l'entreprise. A - Les diffrentes conceptions des besoins en fonds de roulement, expression du fonds de roulement normatif. Lvolution des conceptions montre les progrs raliss dans l'apprciation du fonds de roulement normatif. 1 - Le fonds de roulement total, ou fonds de roulement brut. C'est la notion la plus large puisqu'elle englobe l'ensemble des actifs circulants. Du point de vue de la liquidit de la firme, le fonds de roulement total mesure l'importance des ressources dont doit disposer l'entreprise pour financer la totalit de ses dpenses de fonctionnement lorsquelle n'a aucune possibilit de recourir au crdit court terme. Or pour assurer le financement de son exploitation l'entreprise dispose de capitaux court terme qui lui sont apports par sa clientle (acomptes), ses fournisseurs, divers cranciers ( tels que URSSAF, fisc, personnel, etc...) et ses banquiers. Devant l'imprcision et l'insuffisance de cette conception des besoins d'exploitation, on a introduit la notion de stock-outil . 2 - Le stock-outil. Considrant qu'une partie des stocks tait pratiquement incompressible et reprsentait en fait un outil aussi indispensable l'entreprise que son actif industriel, on en est venu soutenir que le fonds de roulement devait tre suffisant pour financer ce stock minimum appel depuis stock-outil . Cette remarque est fonde quoique partielle. En effet, rien ne permet de limiter l'analyse aux seuls stocks ; on est en droit de dfinir de la mme faon un poste clients-outil , dbiteurs diversoutil , etc. Autrement dit, le fonds de roulement doit couvrir une fraction, voire la totalit, des actifs circulants incompressibles ou permanents. 3 - Les besoins en fonds de roulement. Les besoins en fonds de roulement d'une entreprise reprsentent le fonds de roulement ncessaire cette entreprise pour que compte tenu des besoins et des ressources lis l'exploitation, la trsorerie ne soit pas ngative. Le cycle d'exploitation d'une entreprise, en effet, engendre la fois des besoins ( stocks, crdit-clients, etc. ) et des ressources (crdit-fournisseurs, etc...). En comparant ces besoins et ces ressources, on dtermine le volume des fonds ncessaires pour assurer le fonctionnement rgulier de l'entreprise. B - Calcul des besoins en fonds de roulement. Les mthodes proposes peuvent tre regroupes en trois catgories :

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- les mthodes mathmatiques reposant sur l'optimisation du couple scurit-rentabilit ; - les mthodes bancaires qui utilisent le bilan ; - les mthodes de calcul partir du compte d'exploitation, ou mthodes des experts-comptables . 1 - Calcul mathmatique de l'optimum du fonds de roulement (1). Ce calcul peut tre abord de trois faons : a) Le fonds de roulement optimal thorique sera celui pour lequel la rentabilit marginale et le cot marginal du risque d'insolvabilit correspondant seront gaux. Ainsi, une diminution du fonds de roulement se traduira par : - une augmentation de la rentabilit obtenue en substituant du court terme au long terme ; - et par, une augmentation du cot du risque d'insolvabilit ; En fait ce calcul n'a qu'une porte oprationnelle trs limite : - d'abord, il semble fort difficile, voire impossible, d'attribuer en pratique des probabilits subjectives et des cots prcis aux diffrentes possibilits d'avoir des difficults de trsorerie ; - ensuite, cette mthode ne fait qu'une rfrence indirecte aux besoins d'exploitation ( dans l'apprciation du risque encouru ), alors que le niveau du fonds de roulement dpend de l'importance et de la nature de ces besoins ; - enfin, la substitution de concours long terme par des crdits court terme n'amne pas obligatoirement une amlioration de la rentabilit : le cot rel des crdits bancaires court terme dpend troitement de leur utilisation ( l encore il faut connatre la nature des besoins ).
(1) Voir par exemple AFTALION, DUBOIS et MALKIN : Thorie financire de lentreprise , op. cit. pp. 50 et 51, 57 63.

b) Le fonds de roulement optimal thorique dpend de deux cots contradictoires : le cot de lendettement, C1, et le cot des crdits supplmentaires court terme demands durgence, C2. La fonction du cot total li un certain niveau de fonds de roulement, C = C1 + C2, est reprsente par le graphique 1 suivant :

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C 30 25 20 15 10 5 0 Optimum Fonds de roulem ent C1 C2 C

Graphique 1 : Dtermination du fonds de roulement optimal compromis entre solvabilit et rentabilit.

La fonction C passe par un minimum lorsque sa drive par rapport au fonds de roulement est nulle. Ce mode de calcul est donc semblable au prcdent. Les mmes critiques peuvent tre formules son gard. c) L'optimisation de l'emploi du fonds de roulement. Cette approche est originale dans la mesure o elle inverse les termes du problme (1). L'objectif retenu est la maximisation du bnfice compte tenu d'une contrainte, le fonds de roulement disponible ou trsorerie . Dans ces conditions, si par exemple la fonction de production est reprsente par : C = 20 + 5x (Cot total = cots fixes + cots variables unitaires multiplies par la quantit produite), et, le fonds de roulement disponible 150, la production maximale sera de : 150 = 20 + 5x x = 26 units (2) (1) BERANEK W. : La gestion du fonds de roulement , Dunod, 1972, 147 pages.
(2) A condition que la capacit de production soit suffisante.

Si l'on suppose que le prix de vente unitaire est de 10, et que la fonction de revenu (ou de chiffre d'affaires) ait la forme : R = 10 x le bnfice maximal autoris par le fonds de roulement disponible sera de : P = R - C = 10x - (20 + 5x)
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Soit

P = 110 (1)

Le bnfice marginal reprsentera le prix maximum que peut payer lentreprise pour obtenir la masse de fonds supplmentaire ncessaire la production dune unit de plus. Comme on peut s'en rendre compte, lintrt de ce modle rside essentiellement dans sa valeur didactique. Il a le mrite de dcrire les relations qui existent entre les besoins d'exploitation et le fonds de roulement. Mais il semble dnu dintrt pratique de par les hypothses simplificatrices sur lesquelles il repose, ainsi que d'ailleurs, de par la mthodologie adopte. On peut reprendre la mme dmarche dans le cadre de situations mathmatiquement plus complexes : - lorsque les fonctions ne sont pas linaires ( lquation des cots devient C = ax + bx + c) ; - lorsque la demande et les cots sont incertains (introduction de distributions de probabilit relatives la demande et aux cots) ; - lorsque la firme dcide de constituer des stocks ; - lorsque la firme fabrique deux produits, ou plus... A ce modle, sont attachs le mme intrt et les mmes limites qu'au prcdent. Sur le plan oprationnel aucun progrs dcisif n'a t vritablement ralis. 2 - Mthode bancaire de calcul des besoins en fonds de roulement (2). Aprs avoir expos les principes de la mthode nous ferons apparatre ses limites. a) Les principes de la mthode. La valeur des besoins en fonds de roulement d'une entreprise une date dtermine est gale la diffrence entre le montant de ses besoins cycliques et celui de ses ressources cycliques :
(1) A condition que la demande nexerce pas de contrainte. (2) Voir MEUNIER, de BAROLET, BOULMER, La trsorerie des entreprises , Dunod 1970. Besoins en fonds de roulement = Besoins cycliques - Ressources cycliques

La difficult du calcul rside, d'une part, dans la distinction que l'on doit oprer entre les postes du bas du bilan qui sont directement lis au cycle d'exploitation et ceux qui ne le sont pas, et, d'autre part, dans divers redressements effectuer rendus indispensables par la valeur anormale du poste considr. Ainsi, un poste du bas du bilan sera inclus dans le calcul des besoins en fonds de roulement s'il prsente les caractristiques suivantes :

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- il se renouvelle de manire cyclique ; - il est li au cycle d'exploitation de l'entreprise ; - il correspond une activit normale de l'entreprise. Compte tenu de ces remarques le bas du bilan se prsente de la manire suivante : BESOINS
I - EMPLOIS CYCLIQUES - Valeurs d'exploitation : stock normal. - Clients. - Effets recevoir : part non mobilisable immdiatement (effets plus de 3 mois). - Comptes divers et de rgularisation : crances lies au cycle fabrication (acomptes impt sur les socits, TVA rcuprer).

RESSOURCES
II - RESSOURCES CYCLIQUES - Avances et acomptes clients. - Fournisseurs et effets payer : part des dettes aux fournisseurs de matires et de marchandises dont la dure est normale. - Comptes divers et de rgularisation : part des dettes lies au cycle achat -fabrication-vente (provision pour impt sur les socits, TVA payer, charges sociales...) dont la dure est normale.

III - EMPLOIS DE TRESORERIE -Effets recevoir : part mobilisable immdiatement. -Valeurs mobilires de placement. - Valeurs d'exploitation : part du stock volontairement excdentaire. - Comptes divers et de rgularisation : crances non lies au cycle achat-fabrication-vente (avance des tiers). -Caisse et banques.

IV - RESSOURCES DE TRESORERIE - Banques et organismes de financement. - Effets payer : crdits mobiliss, fournisseurs d'immobilisations (part des dettes dont la dure est anormale). - Comptes divers et de rgularisation : part des dettes lies au cycle achat-fabrication-vente et dont la dure est anormale, et dettes non lies ce cycle (avances de tiers..)

b) Les limites de la mthode. Le calcul des besoins en fonds de roulement partir des comptes du bilan prsente trois dfauts essentiels. Cette mthode ne permet pas de connatre les variations des besoins en fonds de roulement au cours du cycle d'exploitation. Elle donne la valeur des besoins la date dlaboration du bilan (1). En outre, il semble trs difficile de faire le partage entre la valeur normale et la valeur anormale d'un poste de bilan. Enfin, il nest ni logique ni pertinent d'effectuer des redressements de comptes dans un tel calcul. A vouloir limer l'anormal on perd de vue la ralit du cycle d'exploitation.

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Quoiqu'il en soit mme une valeur moyenne des besoins en fonds de roulement reste une donne insuffisante pour rsoudre le problme de la liquidit ; et, la mthode suivante nchappe pas cette dernire critique. 3 - La mthode de calcul des besoins en fonds de roulement, dite Mthodes des Experts-Comptables (2). Cette mthode value les besoins non en valeur absolue mais en nombre de jours de chiffre d'affaires. a) Principes de la mthode (3). Tous les postes de l'actif et du passif circulant se caractrisent par deux variables : - le temps de rotation du compte ( ou temps dcoulement , not TE ), dune part, - et, son ratio de structure, cest--dire son rapport au chiffre d'affaires ( ou coefficient de pondration , not PO ), dautre part. Par consquent, pour valuer les besoins en fonds de roulement il faut : - calculer le temps de rotation de chacun des postes qui constituent les valeurs de roulement, TE ; - calculer les ratios de structure relatifs chacun de ces postes, PO ; - enfin, exprimer chaque lment en jours de vente, TE x PO.
(1) Cette valeur nest mme pas une moyenne. (2) Voir Le fonds de roulement , plaquette publie par le Conseil Suprieur de l'Ordre des Experts-Comptables, mai 1967, 39 pages ; voir galement VERNIMMEN Finance d'entreprise, analyse et gestion , Dalloz, 1974, pp. 114 116. (3) Cette mthode est inspire des travaux de J. NATAF sur les ratios cintiques (Voir Les mcanismes financiers dans l'entreprise , Dunod, I971, 268 pages), et de ceux de H. ROY sur le fonds de roulement normatif (voir Analyse financire et mthode normative , Dunod, 1971, 2 tomes, 299 et 392 pages).

On calcule le temps dcoulement en jours, en divisant la valeur du poste considr au bilan par le montant moyen journalier du flux d'exploitation correspondant (stocks et achats, clients et ventes, etc...).

Par exemple, imaginons que le stock moyen de l'exercice de telle socit slve 3000 ; que ses achats journaliers moyens soient de 100, et les ventes journalires moyennes de 125 ; qu'enfin les postes clients et fournisseurs au bilan se chiffrent respectivement 6250 et 6000. On obtient : - temps dcoulement du poste stocks :
Stock moyen 3000 ------------------------- = ------------- = 30 jours Achats journaliers 100

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- temps dcoulement du poste clients :

Clients 6250 --------------------------- = -------------- = Ventes journalires 125 50 jours

- temps dcoulement du poste fournisseurs :

Fournisseurs ------------------------- = Achats journaliers 6000 ----------- = 60 jours 100

La pondration reprsente le montant du poste correspondant tir du compte d'exploitation pour 1 F de ventes hors taxes. Soit : - pondration du poste stocks :
Achats --------------- = Ventes H.T. 100 ------ = 0,80 125

- pondration du poste clients :

Ventes T.T.C. --------------------- = Ventes H.T. 150 --------- = 1,20 (1) 125

- pondration du poste fournisseurs :

Achats T.T.C. 120 ------------------- = ------- = 0,96 (1) Ventes H.T. 125

Le tableau de calcul des besoins en fonds de roulement, exprims en jours de chiffre d'affaires hors taxes, se prsentera de la faon suivante :
(1) On suppose un taux de T.V. gal 20 %.
POSTES Stocks Clients Fournisseurs Totaux Solde TE (jours) 30 50 60 PO (Coef.) 0,80 1,20 0,96 Valeurs des besoins en fonds de roulement (J. CAHT) ACTIF PASSIF 24 60 57,6 84 57,6 26,4

Le solde, 26,4 jours, reprsente le montant des besoins en fonds de roulement exprims en nombre de jours de ventes hors taxes. b) Les limites de la mthode.

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Cette mthode ne conduit des rsultats significatifs que dans la mesure o l'on utilise des valeurs moyennes pour l'exercice considr, et non des valeurs tires du bilan. En effet, ces dernires ne reprsentent que la situation particulire du jour de l'laboration du bilan, et en aucun cas une moyenne (1). Autrement dit, il serait hasardeux et dangereux de donner une interprtation un rsultat reposant sur des valeurs bilancielles . Mais la principale critique que l'on peut formuler vient de ce que ce calcul suppose une activit parfaitement rgulire au cours du temps. Or, mme sans voquer les firmes l'exploitation saisonnire, toutes les entreprises connaissent une fluctuation plus ou moins prononce, plus ou moins rgulire, de leur cycle. Les variations des ventes et des achats ont pour effet de faire osciller les besoins en fonds de roulement. Cette mthode par consquent, n'apporte pas la connaissance de l'volution des besoins rels en fonds de roulement. Partant, elle ne permet pas doprer une rpartition efficace, du point de vue de la solvabilit, entre fonds de roulement (ou ressources permanentes affectes au financement du cycle d'exploitation) et passif de trsorerie (ou ressources court terne de trsorerie). Si le fonds de roulement rel de l'entreprise est gal ses besoins moyens, il se produira des excdents de trsorerie certaines poques, entrecoups d'insuffisances d'autres moments de l'exercice. Mme dans le cas o ces fluctuations seraient prvues grce un budget de trsorerie, il est peu probable que le financement du cycle d'exploitation soit optimum. Sans une connaissance parfaite des variations des besoins au cours du cycle d'exploitation, cet optimum nous le rptons, ne peut tre atteint. Un financement ne peut ni tre envisag, ni tre trouv si l'on ignore la nature et lvolution du besoin particulier auquel il se rapporte ; son cot rel ne peut davantage dans ces conditions, tre apprci.
(1) Nous retrouvons ici la mme critique que l'on peut formuler l'gard des tentatives de dynamisation du bilan lorsqu'elles se bornent comparer des bilans annuels successifs (cf. SCHMALENBACH: Le bilan dynamique , Dunod, I951, 245 pages ; DEPALLENS : Gestion financire de l'entreprise , Sirey, I967 3me Edition, pp. 185-197). Il ne s'agit pas danalyse dynamique (ou plus exactement cintique) mais bien de statique comparative applique des instants bien particuliers ; le jour de clture de l'exercice n'est qu'un moment du cycle d'exploitation et ne peut en rsumer le droulement.

2 - Analyse de la liquidit de la firme par la mthode des ratios.

La mthode des ratios fournit une deuxime catgorie d'instruments de mesure de lquilibre financier (1). La situation de trsorerie d'une firme, cest--dire sa scurit, dpend des entres et des sorties de fonds provenant de la transformation des lments de l'actif et du passif. C'est pourquoi la confrontation de la liquidit des emplois et de lexigibilit des ressources donne une srie d'indices dapprciation de lquilibre financier. Cependant, la mthode des ratios prsente un certain nombre de limites qui tiennent la fois ses principes fondamentaux, et la manire dont on peut l'utiliser. I - Les ratios de scurit financire.

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Traditionnellement, on distingue les ratios de scurit financire long terme, ou ratios dits de solvabilit et les ratios de scurit financire court terme, ou ratios dits de liquidit (2). A - Les ratios dits de solvabilit , ou de scurit financire long terme. La solvabilit est ici entendue comme l'aptitude d'une entreprise rembourser ses dettes moyen et long terme. De ce point de vue, une entreprise est solvable si ses actifs sont suprieurs son endettement ; en d'autres termes si sa situation nette est positive. Bien que trs gnrale et ne permettant pas de donner une mesure de la capacit immdiate de rglement, cette dfinition est utile pour cerner le degr de confiance des tiers notamment des banquiers, envers la firme. A cet gard, on utilise trois types de ratios : les ratios de fonds de roulement, les ratios d'autonomie financire et le ratio de solvabilit gnrale. 1 - Les ratios de fonds de roulement. Ils sont nombreux et se compltent. Le ratio :
Actif circulant ------------------------------Dettes court terme

(1) Voir par exemple, ANGENIEUX (G) : Les ratios et l'expansion de l'entreprise , Dunod, I964, 351 pages ; GREMILLET (A) : Les ratios et leur utilisation , Editions d'Organisation I973, 192 pages. (2) Voir ANTHONY (R) : Management accounting , Richard Irwin, I964, p. 29 ; galement MEHLING (J.) et KOSKAS (S.) : La gestion financire, acte de management , Dunod, I970 pp. 369 380.

indique dans quelle mesure les actifs ralisables moins dun an couvrent les dettes chant dans un an au plus. Suprieur 1, il rvle l'existence d'un fonds de roulement net. C'est donc un indicateur de scurit. Il est souvent complt par le ratio :
Fonds de roulement net -----------------------------------Actif circulant

qui indique la part des besoins courants financs par les ressources prsentant un certain caractre de stabilit. Son complment 1 value les ressources extrieures ( fournisseurs, Etat, banquiers, etc. ). Lentreprise sera en principe solvable tant que les risques de pertes, ou d'immobilisation durable, courus par les actifs de roulement n'atteignent pas la valeur du ratio.

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Ces deux ratios sinterprtent de la mme faon que le fonds de roulement. Une valeur faible peut signifier l'approche de srieuses difficults de trsorerie, moins que l'entreprise ne profite comme c'est le cas des affaires de ngoce, de longs dlais de la part des fournisseurs compars des stocks et des crances rotation rapide. A contrario, un ratio trop lev lorsque le cycle d'exploitation ne le justifie pas, peut tre l'indice de l'existence de ressources stables trop importantes ou mal employes qui psent sur la rentabilit de l'affaire. Un troisime ratio ayant une signification proche du prcdent doit tre cit. Il compare le fonds de roulement net aux stocks (1) : Fonds de roulement net --------------------------------Stocks Selon que le fonds de roulement net couvre plus ou moins les stocks, l'entreprise finance plus ou moins ses valeurs ralisables et disponibles laide de ses dettes court terme. Certains banquiers utilisent la cotation suivante : 100 % 66 % 50 % 33 % 0% trs bien assez bien mdiocre dangereux situation de liquidation (2).

(1) GELINIER (0) : Fonctions et tches de direction gnrale , Ed. Hommes et Techniques, 4me Edition, I969, p. 90. (2) Nanmoins on peut admettre des ratios faibles dans les cas suivants: - Socits holding; - Socits industrielles dont les valeurs d'exploitation peuvent tre ralises rapidement; - Socits o les valeurs dexploitation et le ralisable sont couverts par les avances clients.

2 - Les ratios d'autonomie financire.

L'objectif est de rechercher dans quelle mesure l'entreprise est dpendante de ses cranciers. La structure du passif et l'importance de l'autofinancement sont de bons indices de la solvabilit de l'entreprise. L'endettement, dit-on, doit concilier risque et rentabilit (1). Le ratio :
Capitaux propres ----------------------Passif exigible

communment appel ratio d'autonomie financire est d'autant meilleur qu'il est plus lev. L'insuffisance de capitaux propres est souvent l'origine de difficults de trsorerie pour l'entreprise. Les banquiers exigent traditionnellement que :
Capitaux propres -----------------------------Capitaux permanents 19

ne soit pas, en principe, infrieur 50 % (2). En effet, au dessous de ce seuil, ils considrent l'entreprise comme trs vulnrable car trop dpendante lgard des tiers. Au contraire, une valeur leve indique l'existence d'un potentiel dendettement. On utilise parfois pour exprimer la mme ide, le ratio :
Capitaux propres ------------------------------------------Dettes moyen et long termes

au dessous de 1, la solvabilit de la firme est compromise. Mais il ne suffit pas de maintenir un certain rapport entre capitaux propres et capitaux emprunts ; il faut en mme temps, que les ressources dgages par l'exploitation permettent de faire face normalement aux charges des emprunts. A cet gard, le ratio :
Autofinancement ----------------------Passif exigible

mesure le pouvoir de l'entreprise dsintresser ses cranciers. De mme, le ratio :

(1) Cf. MEHLING et KOSKAS : La gestion financire, acte de management , op. cit. p. 374. (2) Les banquiers fixent gnralement une limite pour chaque ratio exig que les firmes ne peuvent franchir sous peine de se voir refuser toute demande nouvelle de crdit.
Dettes financires long et moyen terme --------------------------------Autofinancement

donne le nombre dexercices ncessaires pour rembourser les dettes financires grce aux ressources d'exploitation, toutes choses gales par ailleurs. Les ratios prcdents peuvent tre compltes par :
Chiffre d'affaires ---------------------Passif total envers les tiers

qui fournit une autre approche de la solvabilit de l'entreprise et par :

Rsultats + Intrts financiers ---------------------------------------Intrts financiers

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qui permet de calculer la capacit de la firme faire face, chaque exercice, aux consquences de sa politique d'endettement. Un ratio voisin du prcdent:
Rsultats nets + Frais financiers (MT et LT) ------------------------------------------------------------Capitaux propres + Endettement (MT et LT )

value le poids de l'endettement qui peut compromettre la rentabilit mais aussi la solvabilit de l'entreprise. Enfin, citons le ratio :
Endettement net ------------------------------Chiffre d'affaires T.T.C.

qui permet de constater si l'entreprise utilise toutes les possibilits de crdit dont elle peut bnficier. En particulier, l'entrepreneur peut juger si stant trouv court de trsorerie, il a su tirer parti de sa capacit d'emprunt pour obtenir de ses banquiers les fonds dont il a manqu. 3 - Le ratio de solvabilit gnrale. Il s'exprime par la relation :
Actif total ---------------------Total des dettes

et rejoint la notion de situation nette . C'est avant tout un indicateur de liquidation qui intresse surtout le banquier. B - Les ratios dits de liquidit (scurit financire court terme). La liquidit d'une entreprise doit se comprendre comme son aptitude honorer en temps voulu, ses engagements court terme l'aide de ses ressources d'exploitation. Nous ne reviendrons pas sur le ratio dit de liquidit gnrale , ou de fonds de roulement , dj cit :
Actif de roulement ------------------------Dettes court terme

L'actif de roulement contient des lments de liquidit variable. Ainsi les stocks sont rputs beaucoup moins liquides que les crances ; aussi utilise-t-on le ratio dit de trsorerie :

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Valeurs ralisables et disponibles --------------------------------------------Dettes court terme

qui exclut les valeurs d'exploitation. Infrieur 1, il indique la possibilit de difficults de trsorerie prochaines. Ce ratio peut tre amlior si l'on connat le calendrier des chances :
Disponible + Valeurs ralisables sur n jours --------------------------------------------Paiements effectuer sur n jours

et prend le nom de ratio de trsorerie chance . Il est beaucoup plus significatif que le premier. Toutefois la porte de ces trois derniers ratios est trs limite de par leur caractre statique. En effet, ils ne peuvent rendre compte des engagements natre. En outre, la structure du cycle d'exploitation influe sur la valeur de tels ratios : par exemple le ratio de trsorerie d'un supermarch sera faible sans que cela indique des difficults de trsorerie. Enfin, leur volution dans le temps ne sera pas davantage intressante dans la mesure ou le bilan n'est qu'un instantan du cycle d'exploitation. La liquidit d'une entreprise est un phnomne temporel : les encaissements et les dcaissements schelonnent dans le temps. Les ratios cintiques rendent compte de ce facteur. Ils mesurent la rotation des principales composantes du cycle d'exploitation : stocks, clients, fournisseurs. En ce qui concerne les stocks, on calcule les ratios suivants : Pour une entreprise industrielle la rotation du stock de matires premires s'exprime par :
Stock moyen de matires de lanne ------------------------------------------------Matires consommes de lanne

En multipliant le rsultat par 360, on obtient le nombre de jours pendant lesquels le stock couvre les besoins. Un tel ratio conviendra pour dterminer la rotation des produits en cours. Quand la rotation des produits finis, elle est le rsultat du ratio :
Stock moyen de lanne des produits finis valus au prix de revient ----------------------------------------------------------------Prix de revient des produits vendus dans lanne

Multipli par 360, il donne le dlai moyen exprim en jours, ncessaire la commercialisation des produits finis. Ce ratio est un indice d'aisance potentielle de trsorerie dans la mesure, en effet, o il indique le dlai ncessaire pour que le stock se transforme en crances, et, partant, en disponibilits. Sa signification est
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beaucoup plus fiable dans le cas d'entreprises commerciales que dans le cas d'entreprises industrielles. Une dcomposition des cots par nature est toujours dlicate raliser. D'ailleurs, on se contentera parfois du ratio :
Stock moyen au prix de revient -----------------------------------------Chiffre d'affaires H.T.

Le produit fini vendu donne naissance des crances dont le dlai de transformation en liquidits est fourni par le ratio :
360 X Crances sur la clientle en fin danne -----------------------------------------------------Ventes annuelles T.T.C.

qui peut se prsenter d'une manire plus raffine comme suit:

Crances sur la clientle --------------------------------- X 90 j. Chiffre daffaires T.T.C. du dernier trimestre

La comparaison du dlai de rglement accord aux clients, au dlai de crdit qu'octroient les fournisseurs permet de se faire une ide sur la situation de trsorerie. Le ratio de rotation du poste fournisseurs sera calcul de la mme manire :
Fournisseurs + Effets payer ----------------------------------------- X 360 j. Achats taxes comprises

ou mieux encore :
Fournisseurs + Effets payer --------------------------------------- X 90 j. Achats taxes comprises du dernier trimestre

Lquilibre de la trsorerie rside dans une parfaite harmonie entre la rotation des stocks, celle des crances clients et celle des dettes fournisseurs, toutes choses gales par ailleurs (1). Certains auteurs compltent cette liste par le calcul d'autres ratios cintiques tels que :
Ventes annuelles H.T. ----------------------------Capitaux propres

qui indique le potentiel de liquidit des capitaux propres,

Ventes annuelles H.T. ------------------------------Immobilisations nettes 23

et,
Ventes annuelles H.T. ----------------------------Actif de roulement

qui sinterprtent d'une faon analogue. Cependant, le bilan d'o l'on tire les donnes ncessaires la construction de tous ces ratios est un document statique qui masque les variations dactivit pouvant survenir en cours de priode. Cette remarque nous conduit voquer les limites de la mthode des ratios. II - Les limites de la mthode des ratios dans lapprciation de la scurit financire. En France, la mthode des ratios est trs largement utilise. On connat les prcautions prendre lors des calculs : rgles dvaluation des postes fixes l'avance ; ne comparer que des activits rellement comparables ; calculs effectus toujours aux mmes dates ; tenir compte dans linterprtation de la dprciation montaire.

(1) Voir BIERMAN (H.) : Measuring financial liquidity , The Accounting Review, Octobre 1960, pp. 628-632.

On sait galement qu'un ratio pris individuellement ne prsente que peu dintrt. Ce sont gnralement des tudes comparatives de batteries de ratios qui sont ralises : - en considrant lvolution des rsultats dans le temps ou par rapport d'autres entreprises ; - en les comparant des ratios-objectifs, des ratios moyens de la mme branche professionnelle, ou encore, des ratios-standards (1). Cependant, une analyse de lquilibre financier en termes de ratios se heurte toute une srie de difficults qui en restreignent la porte. Ces difficults apparaissent au niveau des fonctions qu'elle prtend assumer : description, explication, norme, prvision. A - Les limites de la valeur descriptive de la mthode des ratios. Les ratios ne traduisent qu'imparfaitement la ralit conomique. Nous l'avons dj fait remarquer, ils ont les dfauts du bilan d'o lon tire les donnes essentielles leur laboration : actif de roulement, dettes court terme, clients, fournisseurs, etc. Le bilan dcrit le patrimoine de l'entreprise un moment donn et ne peut rendre compte des variations de lactivit au cours de l'exercice. Il ne reprsente mme pas un tat moyen mais un tat bien particulier du droulement de l'exploitation. Ce
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dfaut est moins sensible dans le cas ou l'entreprise a une activit assez rgulire. Mais existe-t-il beaucoup d'entreprises qui ne connaissent aucune priode de pointe ou de ralentissement de leur activit? La ralisation d'un bilan mensuel pallierait cet inconvnient. Mais un tel travail n'est pas la porte de toutes les socits. En outre, le bilan est un document qui additionne des units montaires aux pouvoirs d'achat diffrents. Dans les priodes de variations sensibles de la valeur de la monnaie, les ratios perdent une bonne partie de leur signification (2). Enfin, le bilan est avant tout un compte fiscal, et l'on peut s'interroger sur la valeur conomique des informations qu'il donne. B - Les limites de la valeur explicative de la mthode des ratios. Linterprtation des ratios est toujours difficile car les rapports obtenus montrent ce qui s'est pass, mais non pas les raisons de ces faits. Le numrateur n'est pas coup sr la variable explicative du dnominateur, et rciproquement (3). De plus, lvolution de la valeur d'un ratio est susceptible de provenir indiffremment de la variation du numrateur ou de celle du dnominateur ; des ratios de valeur identique reprsentent ainsi frquemment des situations conomiquement ou financirement trs dissemblables, et, l'inverse, la variation de la valeur d'un ratio peut se manifester bien que lcart entre ses lments constitutifs soit rest constant. D'o lide de regrouper les ratios selon une certaine logique qui faciliterait leur interprtation.
(1) Les centrales de bilans permettent de telles comparaisons. (2) LEBRATY J. : Mthode des ratios et gestion de l'entreprise , Les cahiers d'informations du chef du personnel n 28, nov. I970, pp. 17 a 38. (3) DAUDE (B) : La centrale des ratios , Le Management, n 32, Dcembre I972, p. 66.

L'analyse pyramidale est une technique dtude des causes de lvolution d'une situation constate (1). Le principe de ce type d'analyse est d'introduire linterdpendance des rsultats traduits par les ratios et de conduire une explication dpassant la simple observation. Une telle dmarche constitue une voie intressante d'utilisation de la mthode des ratios. Il faut cependant remarquer que lenchanement des causalits n'est pas vident : le nombre et la nature des relations retenues restent tout fait arbitraires ; elles varient d'ailleurs d'un auteur l'autre (2). C - Les limites de la valeur normative de la mthode des ratios. Pour pouvoir porter un jugement sur la gestion d'une entreprise, il est commode de disposer de normes de rfrence. Parmi les nombreuses possibilits dlaboration de normes, l'analyste financier utilise le plus couramment soit des normes professionnelles soit des normes modles . 1 - La rfrence des normes professionnelles. Le calcul de normes professionnelles est le fait, soit de grandes entreprises disposant d'un service de documentation et dtudes, soit de Fdrations ou Syndicats professionnels, soit dorganismes privs, publics ou parapublics, soit encore des Centrales de Bilans. Ces tudes sont ralises partir dchantillons plus ou moins importants de firmes exerant la mme activit. Au sein de chaque secteur dactivit sont calculs des rapports moyens pour lensemble du secteur, ainsi que par famille d'entreprises
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(ou sous-secteur). A ces rapports moyens seront compars les ratios propres l'entreprise considre (3). Il ne s'agit pas alors pour cette dernire de se fixer comme objectif la valeur de tel ratio moyen, mais plutt de rechercher l'explication des divergences constates. A l'heure actuelle, par consquent, les socits disposent d'une masse d'informations prcieuses sur les performances des firmes concurrentes. Par confrontation, l'entrepreneur peut mettre en vidence certaines lacunes de gestion qui n'apparaissent pas la simple analyse individuelle. Ce peut tre le cas, par exemple, de l'apparition progressive d'un dsquilibre financier susceptible de mettre en pril la scurit de la firme dans les mois, ou plus certainement dans les annes venir.

(1)MORREL J. : Business forecasting for finance and industry , Grower Press, I969, chapitre 10 : Company and security analysis pp. 110-123 ; et, LAUZEL P. et CIBERI A. : Des ratios au tableau de bord , Entreprise moderne d'Edition, I959. (2) Voir TESTON J.C. : Les ratios, instruments d'analyse et de dcision financires , Banque, n 296, mai I971, pp. 461-470 ; GREMILLET A. : Les ratios et leur utilisation op. cit. p. 130 ; MECIMORE C.D. : Classifying and Selecting Financial Ratios , Management Accounting, fvrier I968, pp. 11-17. (3) Voir BARUCHLEV: Industry averages as targets for financial ratios , Journal of Accounting Research, Autum I969, pp. 290-299.

Peut-on cependant, partir de ce type de rfrences dgager des principes financiers fondamentaux, et partant, une ligne de conduite ? Ne risque-t-on pas de prendre la ralit pour loptimum ? 2 - La rfrence des normes modles de gestion .

Certains organismes spcialiss ont mis en place des chanes de traitement statistique qui permettent de construire des modles d'entreprises caractriss par une batterie de ratios (1). La mthode consiste en ltablissement de ratios-types qui rendent compte de la situation moyenne du secteur dactivit. En effet, chaque ratio-type reprsente une moyenne calcule partir des ratios d'un certain nombre d'entreprises formant un chantillon reprsentatif. Ces modles construits pour l'ensemble d'une profession constituent une rfrence intressante pour l'entreprise. Les ratios de l'entreprise sont rapports aux ratios-types du secteur dactivit ; on calcule ainsi le rapport :
ratio de l'entreprise r = --------------------------ratio-type

La situation de l'entreprise est synthtise par la somme des rapports obtenus ; chacun deux est affect d'une pondration qui tient compte de l'importance attache chacun des critres. La situation de la firme est considre comme satisfaisante si le rsultat final est suprieur 100 % . Cette mthode possde, cependant, une bonne part d'arbitraire dans son laboration :
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- arbitraire dans le choix des ratios caractristiques d'une situation (dans notre exemple, la solvabilit de la socit), - arbitraire dans le choix des coefficients de pondration, et, par consquent, arbitraire dans le jugement port sur l'entreprise. D - Les limites de la valeur prvisionnelle de la mthode des ratios. Certains auteurs se sont demands si les ratios ne pouvaient pas tre utiliss comme outils de prvision. Deux recherches ont t essentiellement menes. - d'une part, sur la prvision des difficults de trsorerie ; - et dautre part, sur la prdiction de faillite des entreprises.

(1) Aux Etats-Unis, les Creditmen , appels encore Security analysts utilsent couramment de tels modles, en complment de ltude des facteurs personnels et conjoncturels, pour apprcier les risques courus lors de l'octroi de crdits. La socit amricaine DUN and BRADSTREET est l'une des plus connues.

1 - Recherche sur la prvision de difficults de trsorerie (1).

Lchantillon de socits retenues a t divis en deux groupes : d'une part, les entreprises ayant eu des difficults de trsorerie pendant une certaine priode ( mauvaises entreprises ), et, d'autre part, les entreprises n'ayant pas eu de difficult pendant cette mme priode ( bonnes entreprises ). A partir des tats financiers des entreprises tablis avant la priode considre, les auteurs se sont efforcs de discerner en quoi les ratios taient diffrents d'un groupe d'entreprises l'autre. Les rsultats ne furent pas concluants. Pour un grand nombre de socits tudies les ratios considrs ne permettaient pas de prvoir dventuelles difficults de trsorerie. 2 - Recherche sur la prdiction de faillite des entreprises (2). Ltude portait sur un chantillon de 83 entreprises industrielles qui avaient fait faillite pendant la priode 1946 -1965, et de 33 entreprises qui n'avaient connu aucune difficult financire. Vingt-deux ratios furent calculs partir des tats financiers des 5 annes prcdant la faillite des mauvaises entreprises . Cependant, le pouvoir de prdiction de cette combinaison de ratios dclinait trs rapidement ds qu'il s'agissait de prvoir la faillite plus d'un an. En d'autres termes, cette analyse constatait la banqueroute plus qu'elle ne la prvoyait. D'autres tudes ont t effectues (3), mais il ne semble pas que l'utilisation des ratios en tant qu'instrument de prvision ait donn beaucoup de satisfaction. Grer la trsorerie l'aide de la mthode des ratios ne parait pas conduire des conclusions bien nettes. La prise de dcision est, dans ces conditions, difficile. En dfinitive, toutes les critiques que l'on peut formuler son encontre reviennent dire que la mthode place l'entreprise en situation de liquidation. Elle mconnat l'aspect dynamique de l'exploitation et en particulier de la gestion de la trsorerie.
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Section 2 : Les conditions de ralisation de lquilibre financier. L'analyse des mouvements financiers qui ont conduit lquilibre constat permet dapprcier la situation de trsorerie un moment donn, d'anticiper les flux de fonds venir, et, partant, de disposer d'informations suffisantes pour engager dventuelles actions correctives. Pour dfinir les conditions de ralisation de lquilibre financier, les responsables de l'entreprise devront tenter une reconstitution minutieuse des mouvements de flux d'encaissements et de dcaissements ayant transit par la firme

(1) Recherche mene par MM. ALTMAN, MARGAINE, SCHLOSSER, et VERNIMMEN (Voir SCHLOSSER et VERNIMMEN: Gestion bancaire , Dalloz, I974, pp. l05-149). (2) Voir ALTMAN (E.): Financial ratios, discriminant analysis and the prediction of corporate bankruptcy , The Journal of Finance, Sept. I968, pp. 589-609. (3) Voir par exemple, BEAVER (W.H.): Financial ratios as predictors of failure , Journal of Accounting Research, Sping I966, pp. 71-127.

ou susceptibles de survenir pendant la priode considre (1). A partir de cette reconstitution ou de cette anticipation des variations d'encaisse, ils pourront exercer une surveillance permanente de l'ajustement rgulier des entres et des sorties de fonds induites par le fonctionnement de l'entreprise.

Cependant un enregistrement intgral des mouvements d'encaisse est difficile raliser du fait de la multiplicit des oprations de paiement et de recouvrement. En outre, un tel travail serait peu maniable du fait de la profusion de l'information brute et indiffrencie qu'il apporterait. Aussi prfre-t-on, traditionnellement, recourir une analyse indirecte des variations dencaisse par lintermdiaire des flux globaux ayant affect les lments du patrimoine de la firme. En effet, toute recette ou toute dpense affecte le volume ou la composition de l'actif ou du passif. La variation des lments d'actif et de passif entre le dbut et la fin d'une priode est la consquence des mouvements de flux de fonds pendant cette priode. Une analyse de ces mouvements de fonds fera apparatre o l'entrepreneur a dcid d'engager des capitaux, de rduire ses investissements, d'obtenir des capitaux supplmentaires, de rduire ses dettes... Le patrimoine de l'entreprise portera la trace de ces mouvements de fonds qui transitent par la caisse. Autrement dit, ltude des mutations patrimoniales permet de retracer les variations de l'encaisse, et dans ces conditions de comprendre la situation actuelle de trsorerie ou d'anticiper sa situation future. L'analyse peut donc se conduire la fois dans une optique rtrospective et dans une optique prvisionnelle. Le tableau synoptique suivant regroupe les diffrents documents financiers auxquels on parvient : Documents comptables et financiers Impact direct des flux de fonds sur le patrimoine de la firme
(emplois et ressources long terme)

Impact indirect des flux de fonds sur le patrimoine de la firme

(cycle dexploitation)

Bilan - Tableau de
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financement (ou des Emplois et Documents rtrospectifs

des Ressources)

Compte de rsultat

Documents de synthse : Tableau des variations dencaisse Plan de financement ( ou Budgets dexploitation
dinvestissement)

Documents prospectifs

Documents de synthse : Budget de trsorerie (annuel) Positions prvisionnelles de trsorerie (mensuelle) Bilan prvisionnel Compte de rsultat prvisionnel

TABLEAU 2 : Documents d'analyse des flux de fonds.

(1) Cf. COHEN (E) : Le tableau des variations d'encaisse : flux montaires et mouvements financiers , Techniques Economiques, n 53-54, mai-juin I973.

1 - L'analyse rtrospective des variations d'encaisse : l'explication de lquilibre financier. Le fait mme qu'une entreprise continue d'exister est la preuve que lquilibre financier a t ralis jusqu'ici. Cette constatation ne permet pas, toutefois, dapprcier les conditions dans lesquelles la solvabilit a t assure. On admet donc couramment un double intrt un examen ex-post des variations dencaisse : - d'une part, il est l'instrument d'une tude explicative des mouvements de fonds passs ; - d'autre part, il constitue un moyen de contrle de la gestion prvisionnelle de trsorerie. L'analyse financire sait l'heure actuelle, reconstituer les variations d'encaisse en un vritable tableau de synthse de la trsorerie partir des donnes de la Comptabilit Gnrale (1). I - La comptabilisation des flux de fonds. La Comptabilit Gnrale distingue deux types de comptes : - les comptes de bilan , ou comptes de patrimoine, - les comptes de gestion , ou comptes d'exploitation, et partant, deux types de flux : - les flux patrimoniaux, - les flux d'exploitation. A - Les flux patrimoniaux.

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Les flux patrimoniaux correspondent aux mouvements de fonds qui affectent les postes du bilan. Leur identification et leur mesure se ralisent par la comparaison de bilans successifs (2). A cet gard, on divise les flux patrimoniaux en deux catgories : 1 les emplois effectus par l'entreprise au cours de la priode considre ; ils correspondent soit aux augmentations de l'actif, soit aux diminutions du passif. 2 les ressources obtenues par l'entreprise durant la mme priode ; elles regroupent soit les augmentations de passif, soit les diminutions dactif.

(1) Voir RIEBOLD (G.) : Le tableau de financement intgral , Banque, janvier I973, pp. 29-31; COHEN, Ibid.; HELFERT Ibid. ; CONSO, Ibid. (2) SCHMALENBACH : Le bilan dynamique , op. cite. ; RIEBOLD (G): Le cash-flow , Ed. d'Organisation, I973, 231 pages.

Cette opposition conduit ltablissement d'un tableau des emplois et des ressources, ou Tableau de Financement . Le rle de ce document financier est de permettre le contrle des conditions de financement de la firme. Dans sa forme la plus simplifie, le Tableau de Financement se rduit un bilan diffrentiel et se prsente comme suit (1) : EMPLOIS Augmentations des comptes de lActif Diminution des comptes du Passif B - Les flux d'exploitation. Les flux financiers d'exploitation naissent du cycle d'exploitation, cest--dire, des oprations d'approvisionnement de transformation et dcoulement. Ces flux sont regroups dans le Compte de Rsultat en deux rubriques : les charges et les produits de la priode. La distinction comptable entre flux patrimoniaux et flux d'exploitation ne doit pas faire perdre de vue ltroite relation entre ces deux types de mouvements. En effet : 1 Les flux engendrs par le cycle d'exploitation entranent la variation des postes de l'actif circulant et des dettes court terme. 2 Les Dotations aux Amortissements et aux Provisions relient galement exploitation et patrimoine. 3 Enfin, le rsultat d'exploitation dgag par la confrontation des flux de charges et de produits reprsente : - soit un accroissement du patrimoine de la firme, s'il est positif ; - soit une perte de substance patrimoniale, s'il est ngatif. La comptabilit gnrale permet donc une reconstitution synthtique des mouvements de flux patrimoniaux et de flux d'exploitation, l'aide du Tableau de
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RESSOURCES Augmentation des comptes du Passif Diminution des comptes de lActif

Financement, et du Compte de Rsultat. Dans ces conditions le tableau des variations d'encaisse se prsentera de la manire suivante :
Tableau de financement Compte de rsultat DCAISSEMENTS Augmentation des comptes dActif * Diminution des comptes de Passif Charges ENCAISSEMENTS Augmentation des comptes de Passif Diminution des comptes dActif * Produits

* A l'exclusion du compte caisse, dont les variations apparatront en solde de ce tableau.

TABLEAU 3 : Structure du Tableau des Variations dEncaisse

(1) Voir sur les diffrentes possibilits de construire un document de synthse des emplois et des ressources de l'exercice, Coutoux (M.) Le tableau des emplois et des ressources ou le compte conomique de l'entreprise , Enseignement Economique n 91, Dcembre I965, pp. 9 24.

cest--dire en un simple rapprochement du Tableau de Financement et du Compte de Rsultat de la priode considre. Dans quelle mesure cette analyse en termes de flux comptables permet d'expliquer les variations enregistres au niveau de l'encaisse de l'entreprise. II - Flux comptables et flux d'encaisse. Le tableau des variations d'encaisse assimile les flux comptables aux flux d'encaisse. Cette assimilation repose sur un certain nombre dhypothses implicites et se heurte un certain nombre de limites. A - Les hypothses implicites de lassimilation des flux comptables des flux d'encaisse. Ces hypothses sont au nombre de six : 1 - Toute augmentation de l'actif ( l'exclusion de la caisse) implique un dcaissement. 2 - Toute diminution du passif implique un dcaissement. 3 - Toute augmentation du passif implique un encaissement. 4 - Toute diminution de l'actif implique un encaissement. 5 - Toute charge implique un dcaissement. 6 - Tout produit implique un encaissement. Mais ces hypothses implicites sont manifestement irralistes. B - Les limites l'assimilation des flux comptables des flux d'encaisse. Les causes du dcalage qui existe entre flux comptables et flux d'encaisse dcoulent des hypothses implicites. Elles sont au nombre de trois : - D'abord, les flux enregistrs par la Comptabilit Gnrale ne correspondent pas tous des transactions entre l'entreprise et son environnent. - Ensuite, il existe des dlais de rglement. - Enfin, les divers rsultats qu'une entreprise peut dgager de son exploitation ne provoquent pas obligatoirement des mouvements de caisse.

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1 - Flux comptables et changes montaires avec les tiers. Les flux enregistrs par la Comptabilit Gnrale ne correspondent pas tous des changes entre l'entreprise et son environnement. Un emploi ou une charge ne donnent pas ncessairement lieu un dcaissement ; de mme, une ressource ou un produit ne se traduisent pas toujours par un encaissement. a) Les emplois et les ressources ne correspondent pas ncessairement des flux d'encaissement et de dcaissement. Les modifications qui affectent le bilan d'une entreprise peuvent avoir deux origines : Elles peuvent tre la consquence, en premier lieu, de transactions intervenant entre l'entreprise et des tiers (clients, fournisseurs, banquiers, etc.). Dans ce cas, emplois (tels que, acquisition dactifs, remboursement de dettes, etc.) et ressources (telles que, augmentation de capital par apport d'argent frais, crdits, etc.) impliquent ncessairement dcaissements et encaissements. En second lieu, les variations de certains postes du bilan peuvent ntre le rsultat que d'un jeu dcritures comptables. Les emplois et les ressources ne comportent donc pas de contrepartie montaire directe : c'est le cas des oprations d'amortissement, de constitution de provisions, de rvaluation d'actif, etc. Ces ressources rsultent de flux comptables et n'induisent aucun flux montaire susceptible de modifier le montant de lencaisse. b) Les charges et les produits ne correspondent pas ncessairement des flux d'encaissement et de dcaissement. On peut distinguer cet gard, les flux d'exploitation montaires des flux d'exploitation non-montaires. Dans le cas de lamortissement, par exemple, les dotations portes au compte de rsultat ne donnent lieu aucun dcaissement. 2 - La prise en compte des dlais de rglement. La reconstitution des mouvements d'encaisse exige la prise en compte des dcalages entre flux d'exploitation et flux montaires lis au phnomne du crdit (crdit accord aux dbiteurs et crdit accord par les cranciers). Ainsi pour calculer le montant des encaissements sur ventes, par exemple, on pourra utiliser la procdure suivante : Ventes de l'exercice, + Encaissements sur ventes de l'exercice antrieur, - Crdits consentis sur les ventes du prsent exercice et non encore chus la fin de ce dernier. Il en sera de mme pour calculer le montant des dcaissements sur achats : Achats de lexercice, + Dcaissements sur achats de l'exercice antrieur, - Crdits obtenus sur les achats du prsent exercice et non encore chus la fin de ce dernier.

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La mme technique est valable pour tout flux d'exploitation assorti d'un dlai de rglement. 3 - Rsultats et mouvements de caisse. Le rsultat d'exploitation qui provient de la comparaison entre charges et produits de l'exercice n'implique pas un flux d'encaisse spcifique. Par contre, d'autres lments du compte de rsultat traduisent des oprations de caisse effectues par l'entreprise, notamment hors du cadre de son exploitation courante : subventions reues hors exploitation, impts sur les bnfices, etc. L'information comptable est donc suffisante pour reconstituer les mouvements montaires ayant transit par l'entreprise, condition toutefois de procder quelques corrections, permettant de passer des flux comptables aux flux d'encaisse. Les difficults traditionnellement voques dans lvaluation des mouvements d'encaisse que nous venons de reprendre, restent malgr tout d'ordre technique. Elles peuvent tre largement attnues, nous l'avons vu, par des corrections faciles raliser. Il est possible alors, de fixer une dmarche rigoureuse suivre pour tablir un tableau des variations d'encaisse raliste partir des documents comptables classiques. Il n'en va pas de mme avec dautres difficults plus fondamentales qui limitent le tableau de variations d'encaisse dans son rle d'indicateur ex-post des conditions de ralisation de lquilibre de trsorerie. III - Les limites de lanalyse des variations dencaisse . Les insuffisances du tableau des variations d'encaisse en tant qu'indicateur de lvolution des flux montaires ayant transit par l'entreprise tient sa nature mme. On peut se demander, en effet, comment un document statique et synthtique peut rendre compte d'un phnomne tel que les mouvements de trsorerie, dynamique et composite par essence. A - Le Tableau des variations d'encaisse est en ralit un document statique. Contrairement ce que l'on pourrait penser, ce document n'est pas vritablement cintique, et encore moins dynamique. Il se borne, comme le Compte de rsultat, enregistrer la valeur globale sur une priode donne, de deux sries de flux : les sorties et les entres de fonds. Le solde indique la variation d'encaisse de la priode. Le fait de connatre la valeur et les causes de l'augmentation ou de la diminution de l'encaisse par rapport son niveau initial est en dfinitive assez pauvre d'enseignement. Car, bien que sachant la nature et la valeur des flux responsables des mouvements de l'encaisse, on ignore tout de la ralit de leur comportement : vitesse, rythme, dbit, composition et chronologie. Sans la connaissance parfaite du droulement respectif des flux dentres et de sorties de fonds dans le temps, on ne peut apprcier rellement la faon dont lquilibre de trsorerie a t assur au cours de la priode. Par consquent, du point de vue de la gestion de la trsorerie, il ne semble pas opportun et efficace dagrger des flux pour en tirer un enseignement sur leur comportement vis--vis de lquilibre financier de la firme. Il serait beaucoup plus intressant et oprationnel, de cerner la manire exacte dont les recettes se sont prsentes (ou se prsenteront) face aux dpenses dans le temps.

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On pourrait penser qu'en adoptant une chelle de temps plus rduite (le mois par exemple), on disposerait dtats extrmement rapprochs du patrimoine de l'entreprise qui dboucheraient sur une analyse trs fine des flux patrimoniaux et sur un relev presque continu de lvolution de l'encaisse (1). Cette remarque ne parat pas satisfaisante pour deux raisons :
(1) COHEN, Ibid. p. 126. Voir de mme CONSO (P): La gestion financire de l'entreprise , Dunod, I973, 3me dition, tome 1 p. 185.

- D'abord, de tels calculs raliss mensuellement peuvent prsenter de srieuses difficults pratiques dexcution. Relativement peu d'entreprises ont leur disposition pour une priode aussi courte les documents comptables ncessaires (Bilan, Compte de Rsultat, a fortiori Tableau de Financement). En outre, le dlai de ralisation peut rduire lintrt de ce travail. Enfin, le cot de construction du Tableau des Variations d'encaisse n'est pas ngliger. - En second lieu, il convient de remarquer qu'il ne parat gure possible de descendre au dessous d'un mois. Or, en 30 jours la trsorerie peut passer par des situations bien diffrentes. Cette mthode ne fournira jamais une information analytique dtaille et prcise des mouvements effectifs de caisse. B - Le Tableau des variations d'encaisse est un document synthtique.

L'utilisateur pourra aller aussi loin qu'il lui sera possible dans la ventilation des comptes de base, il ne parviendra jamais la connaissance des mouvements effectifs de l'encaisse. Dans ce domaine, il ne parat pas possible de faire lconomie d'un relev analytique et chronologique des flux de trsorerie. Comme nous le verrons, c'est la seule voie vers une matrise de lquilibre conjoncturel des flux dencaisse. Par contre, le tableau des emplois et des ressources peut tre un instrument de contrle intressant au niveau de la gestion de la trsorerie. C - Tableau de Financement et quilibre de trsorerie. Par dfinition, le tableau des emplois et des ressources est l'outil de contrle de la ralisation du plan d'investissement et de financement. Il permet de s'assurer qu'aucune distorsion n'est apparue entre la croissance du capital et les modalits de son financement : C'est la variation du fonds de roulement qui est au centre de l'analyse. Or nous avons montr le lien entre fonds de roulement et trsorerie : Trsorerie = Fonds de roulement - Besoins en fonds de roulement. Par consquent : Variation de lencaisse = (+) Variation du fonds de roulement (-) Variation des Besoins en fonds de roulement. Le tableau des emplois et des ressources peut donc tre dcompos en deux parties : EMPLOIS I - Emplois fixes de lexercice : RESSOURCES II - Ressources de financement de
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lexercice :
- Immobilisations - Prts et titres - Remboursements demprunts - Autofinancement - Cessions dactifs - Apports - Emprunts ( = II - I )

(+) variation du fonds de roulement (-) III - Emplois circulants :

- Valeurs dexploitation - Valeurs ralisables

IV - Ressources court terme :

- Dettes court terme

(+) Variation de lencaisse (-) (avoir bancaire) = (II + IV) - ( I + III) (dette bancaire) (+) Variation des besoins en fonds de roulement (-)
(= IV - III)

La variation du fonds de roulement assure donc la fois lquilibre des emplois et des ressources des deux parties du tableau. Lquilibre de la trsorerie dpend non seulement de lquilibre des flux d'exploitation mais galement de la structure financire de l'entreprise. Le tableau de financement met donc en vidence, ex-post, les conditions dans lesquelles s'est ralis lquilibre financier pour une priode donne. Il permet d'en connatre la nature et la valeur. Cependant, ce document ne synthtise que des variations agrges sur un espace de temps. Il ne rvle pas comment lquilibre financier a t maintenu tout au long de la priode. Autrement dit, comment ont t couverts les besoins en actifs circulants. Leur couverture dpend, en effet, de l'importance du fonds de roulement et des possibilits d'endettement court terme, cest--dire de la politique d'investissement et de financement de la firme. Les difficults d'approche des mouvements dencaisse et des variations des besoins en fonds de roulement vont rapparatre dans l'analyse prvisionnelle des flux de trsorerie. 2) L'anticipation des conditions de ralisation de lquilibre financier : la prvision de la situation de trsorerie. Les techniques traditionnelles de la gestion prvisionnelle permettent, partir du regroupement des prvisions relatives aux mouvements de fonds, dtablir plans de financement et budgets de trsorerie. La procdure qui conduit lvaluation des prvisions de trsorerie comporte trois tapes essentielles : 1 La premire tape prsente les mouvements patrimoniaux attendus. Cette volution est retrac dans un plan de financement qui regroupe : - en emplois prvisionnels , les augmentations d'actifs et les diminutions de passif ; - en ressources prvisionnelles , les augmentations du passif et les diminutions d'actifs. Il traduit les contraintes de gestion et les choix de l'entrepreneur concernant la fois le fonctionnement et le dveloppement de l'entreprise. A partir de ces variations prvisionnelles et compte tenu du bilan de dbut de priode, on tablit le bilan prvisionnel, instrument de contrle. Il permet de comparer la situation

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financire prvue en fin de priode la situation initiale. Une vrification d'ensemble est possible par le biais de la trsorerie : - elle se calcule dans le bilan prvisionnel par diffrence entre le fonds de roulement et les besoins en fonds de roulement prvisionnels ; - elle apparat en clair dans les plans de financement, comme on peut s'en rendre compte dans le document suivant :

PLAN DE FINANCEMENT DU CRDIT NATIONAL

Annes BESOINS
1.Programme d'investissements....................... 2.Investissements de renouvellement................ 3.Reliquat de programmes dinvestissements antrieurs......................................................... 4.Charges diverses........................................... 5.Besoins supplmentaires en fonds de roulement......................................................... 6.Reconstitution du fonds de roulement........................................................ 7.Retraits de comptes courants........................ 8.Distribution de dividendes ou prlvements.... 9.Remboursements de crdits terme antrieurs......................................................... 10.Echances du crdit moyen terme envisag........................................................... 11.Echances des autres crdits terme envisags.........................................................

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19..

19..

19..

Total

Trsorerie

TOTAL DES BESOINS

RESSOURCES

1.Augmentation de capital................................

Trsorerie

! 2.Apports en comptes courants........................ 3.Cessions d'actif.............................................. ! 4.Autofinancement avant distribution............... ! 5.Ressources diverses..................................... ! 6.Prlvement sur le fonds de roulement........................................................

! 7.Utilisation de crdits terme antrieurs........

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! 8.Crdit moyen terme envisag........................ 9.Autres crdits terme envisags.................. !

TOTAL DES RESSOURCES DIFFRENCES DIFFRENCES CUMULE

2 La deuxime tape sintresse lanticipation des flux dexploitation de l'exercice venir : - les charges, - les produits, - le rsultat d'exploitation prvisionnel. Ces flux sont regroups dans les budgets d'exploitation . A partir de ces donnes est construit le compte de rsultat prvisionnel de la priode considre. 3 La dernire tape de l'analyse prvisionnelle conduit au regroupement des mouvements prvisionnels de trsorerie dans le Budget de Trsorerie . En ralit, l'ajustement des recettes et des dpenses au moindre cot exige un vritable dispositif prvisionnel de trsorerie . Les mouvements de fonds qui affectent les disponibilits rsultent d'un engagement donn ou reu par l'entreprise. Ces engagements sont gnralement classs en deux rubriques : - Engagements hors-exploitation : * d'une part, les investissements, l'origine de dpenses d'acquisition, et, * d'autre part, les oprations financires qui comprennent essentiellement les oprations de financement, le remboursement des emprunts et le paiement des dividendes. - Engagements d'exploitation : issus de lactivit normale et courante de l'entreprise, l'origine des recettes et des dpenses d'exploitation. Le budget de trsorerie regroupe sur une priode donne, gnralement le mois et lanne, l'anticipation des mouvements susceptibles de modifier la situation de trsorerie. Il existe deux types de mthodes classiques et complmentaires pour ltablissement des prvisions de trsorerie : - la mthode recettes - dpenses , - la mthode ressources - besoins . I - La mthode recettes - dpenses .
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Simple dans son principe, elle est plus difficile mettre en oeuvre. A - Le principe de la mthode. Comme son nom l'indique, cette mthode consiste en un recensement exhaustif des entres et des sorties de liquidits. Se posent alors le problme de la priode de recensement et celui de la technique de prvision. 1 - Dtermination de l'horizon et du pas des prvisions de trsorerie. Les praticiens appellent : - horizon , la priode globale de l'anticipation, et, - pas , la subdivision de l'horizon. Les prvisions de trsorerie couvrent gnralement une anne, avec un pas mensuel. Parfois elles se font sur un terme plus court. Mais sassurer de lquilibre financier pour le mois venir ne garantit pas des dcalages qui surviennent fatalement entre les entres et les sorties journalires de fonds. Les prvisions de trsorerie trs court terme consistent faire concider possibilits de paiement et rglements oprer. Le tableau de trsorerie comporte alors pour chaque jour (ou semaine, etc.) et par compte, les dpenses effectuer ainsi que les recettes raliser. Lexprience montre que trs peu d'entreprises sont parvenues une prvision aussi fine des entres et sorties de fonds. Une telle rigueur et de tels dtails dans l'analyse des recettes et des dpenses ncessitent, en effet, une organisation administrative de saisie et de traitement de l'information relative aux mouvements de fonds tout fait particulire, dissocie de l'enregistrement comptable classique. 2 - Llaboration des prvisions de trsorerie. Un engagement donn ou reu par l'entreprise ne se traduit par un mouvement de trsorerie quaprs un certain dlai. Prvoir le montant et la date du mouvement d'encaisse reprsente donc un double problme. Aussi ltablissement des donnes prvisionnelles est-il abord par deux voies complmentaires : - la comptabilit budgtaire, et - la comptabilit des engagements. a) La comptabilit budgtaire. Les prvisions budgtaires reposent sur des hypothses dactivit et prsentent donc un caractre alatoire. 1 La prvision des recettes : Elles ont essentiellement pour origine l'encaissement des ventes. Pour le commerce de dtail qui vend au comptant la prvision des recettes est gale celle des ventes. Dans le cas des entreprises qui vendent crdit, une analyse statistique permet de dterminer ltalement des encaissements par rapport aux ventes de la
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priode. En ce qui concerne la vente sur commande, assortie gnralement d'un paiement chelonn, la prvision des recettes s'effectue deux niveaux. Pour les commandes fermes, il convient de se reporter au planning de fabrication afin de fixer les dates des diffrentes chances. Pour les commandes prvues, il faut tablir un chancier thorique, avec toutes les imprcisions que cela comporte. Les autres encaissements ont des sources diverses : - les produits accessoires d'exploitation ; - les oprations hors exploitation ; - les oprations financires. Leur talement dans le temps dpend des conditions des contrats, de lactivit de l'entreprise, ou encore de sa stratgie. Elle supporte une certaine approximation en raison de leur importance relative. 2 La prvision des dpenses. La prvision des dcaissements est plus difficile du fait de la trs grande varit des charges. La relation entre l'engagement d'une dpense et le dcaissement correspondant varie en fonction de la nature de la charge. A cet gard, les dpenses sont classes en quatre catgories : - dpenses sur achats de marchandises, - dpenses sur charges normales dexploitation, - dpenses sur oprations financires, - dpenses sur investissements. La prvision des dcaissements relatifs aux approvisionnements peut tre difficile en raison de l'incertitude qui rgne parfois sur le dlai de livraison ou de facturation. Dans ce cas le problme peut tre rsolu si l'on possde une exprience passe, par une approche semblable celle de la prvision des recettes. La prvision des dpenses sur charges normales d'exploitation est ralise partir de leur regroupement par nature. En principe la priodicit et le dlai de paiement en sont bien connus. Il subsiste assez souvent une incertitude quant au montant que l'on peut malgr tout assez bien approcher. La prvision des dpenses sur oprations financires et investissements dcoule du plan de financement. La comptabilit des engagements complte cette approche. b) La comptabilit des engagements. La comptabilit des engagements est destine permettre l'ajustement des prvisions budgtaires. Elle repose sur des ralisations : les engagements reus ou donns. Elle rvle ds la source, les carts entre recettes budgtes et recettes engages, ou dpenses budgtes et dpenses engages. Les mouvements hors-exploitation n'offrent pas de difficult. Toute entreprise est capable de recenser l'ensemble des engagements ns et de connatre leur incidence sur la trsorerie avec prcision. Les mouvements d'exploitations, au contraire, sont analyss globalement en comparant le dveloppement dans le temps des engagements de dpenses et de recettes partir d'une date commune. Deux paramtres conditionnent les mouvements de disponibilits :

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- le montant de l'engagement, - le dlai entre la naissance de l'engagement et sa transformation en liquidits. Ces informations ne sont que des moyennes mais qui rsultent de la comparaison entre engagements et paiements rellement faits. La mme analyse est effectue pour les encaissements. On recherche alors des galits entre masses montaires sans se proccuper du droulement propre chaque opration lmentaire qui constitue ces masses . Aussi aura-t-on intrt dans la suite de l'analyse, rechercher les causes de la dispersion des comportements individuels autour de ces moyennes afin dviter des erreurs de prvisions. L'analyse des carts permet le cas chant, d'engager temps les actions correctives ncessaires pour assurer la solvabilit de la firme. La mthode de prvision recettes-dpenses, malgr son grand intrt ne donne pas entirement satisfaction. B - Les limites de la mthode. Lexprience prouve que cette mthode recle dimportantes insuffisances. Nous ferons ce propos quatre remarques. 1 - Les prvisions de trsorerie sont incertaines. Mais cette incertitude n'a pas la mme nature selon qu'il s'agit de donnes horizon plus ou moins lointain. a) Les donnes trs court terme. La plupart des oprations qui se traduisent par un mouvement d'encaisse sont dj engages. Par consquent, le trsorier peut thoriquement disposer de toutes les informations ncessaires. En fait, il ne disposera pas de cette masse d'informations. D'abord, parce que le systme dinformation interne d'une entreprise n'est gnralement pas organis pour que toute cette masse d'informations lui parvienne. Ensuite, il peut apparatre aux yeux des responsables que le cot de la transmission de l'information soit disproportionn par rapport au gain (ou lconomie) que l'on peut attendre d'une prvision certaine. Il convient de remarquer que lamlioration de la saisie de l'information est la condition premire de la ralisation de bonnes prvisions de trsorerie. En outre, le cot li une mauvaise gestion de la trsorerie peut tre tel qu'il compromette ou du moins affecte fortement, la rentabilit de la firme. De toute faon, le recours certaines techniques statistiques de prvision peut remplacer lorsque cela est ncessaire, la recherche coteuse d'informations supplmentaires relatives aux oprations engages. b) Les donnes court terme. Au-del du trs court terme (un mois) la mthode recettes-dpenses se rvle assez grossire. En effet, les informations relatives ces flux ne sont pas toujours disponibles. Les oprations qui entraneront encaissements et dcaissements dans les mois venir peuvent ne pas avoir t encore engages. Pourtant la connaissance des dsquilibres ventuels est indispensable. Le trsorier pourra ainsi intervenir pour modifier le cas chant, la date d'engagement des oprations afin d'ajuster flux dentre et flux de sortie. De mme les crdits bancaires ne
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pourront tre obtenus dans des conditions intressantes que s'ils sont demandes plusieurs mois l'avance. La mthode ressources-besoins, dont nous allons parler, est mieux adapte une telle analyse. Elle permet en effet d'expliquer les causes de variation de la trsorerie. L'analyse en terme de recettes-dpenses trouve alors sa justification dans le cadre prtabli par la mthode ressources-besoins. 2 - La prvision commence par une meilleure saisie de l'information. Seule une organisation adapte peut permettre au trsorier de runir l'information indispensable de bonnes prvisions. De plus, toute personne dans l'entreprise dont les actions ou les dcisions ont un impact sur les entres ou les sorties de fonds doit tre sensibilise aux problmes de trsorerie. Ce n'est que dans cette mesure qu'il contribuera efficacement lamlioration de la saisie de l'information. 3 - Le suivi des flux de trsorerie doit tre tenu en date de valeur . Les mouvements des comptes bancaires suivent des rgles particulires qu'il faut connatre. Il existe toujours un dcalage entre la date de lopration et la date d'enregistrement de lopration au compte par la banque (les remises sont portes aprs leur date effective, et les retraits avant). Ignorer le systme des jours de valeur, c'est s'exposer de lourdes charges financires : intrts dbiteurs inutiles, financement d'un dcouvert fictif, cot d'une encaisse oisive occulte. 4 - La mthode de prvision recettes-dpenses ne peut conduire un financement optimum des besoins de trsorerie. Un financement optimum est un financement efficace ralis au moindre cot. Pour cela il doit tre adapt la nature, au volume et la dure des besoins. Or, la mthode classique de prvision recettes-dpenses ne mne ni la connaissance de la variation journalire du solde bancaire, donc des besoins de trsorerie trs court terme, ni la connaissance des besoins en fonds de roulement, donc de trsorerie court terme : II - La mthode de prvision ressources-besoins . Les prvisions de trsorerie sont obtenues par une projection dans le temps de lquation : Trsorerie = Fonds de roulement - besoins en fonds de roulement. Les variations prvisionnelles de la trsorerie apparaissent donc comme la diffrence entre les variations prvisionnelles du fonds de roulement et les variations prvisionnelles des besoins en fonds de roulement. L'avantage de cette mthode est de pouvoir expliquer les causes de la variation de la trsorerie qui sont rechercher dans celles du fonds de roulement, elles-mmes conditionnes par les changements dans lexploitation de l'entreprise.

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A - Prsentation des prvisions de trsorerie en termes de ressourcesbesoins . Les prvisions de trsorerie court terme sont gnralement prsentes sous l'une des trois formes suivantes (1) : - bilan prvisionnel, - bnfice ajust, - variation du fonds de roulement. Ces trois prsentations possibles utilisent prvisionnelles ; soit les variations estimes de : les mmes informations

(1) Voir MITCHELL (W) : Cash-forecasting the four methods compared , The Controller, avril I960.

I = immobilisations brutes, S = stocks, R = ralisable clients (tiers dbiteurs et prts court terme). T = trsorerie, C = capitaux permanents (capital, rserves et emprunts long terme), A = amortissements, CT = dettes court terme (tiers crditeurs et emprunts court terme), B = bnfices,

cest--dire, les donnes du bilan prvisionnel et du compte de rsultat prvisionnel. 1 - Le bilan prvisionnel. La prsentation prend la forme suivante : I + S + R + T = C + A + CT + B ou, ce qui revient au mme , ( I - A ) + S + R + T = C + CT + B Il convient d'estimer aussi exactement que possible les mouvements de chaque poste pour la priode venir (mois ou anne). La trsorerie est obtenue par diffrence. 2 - Le bnfice ajust. La relation devient : T = B + A + CT + C - ( I + S + R ) 3 - La variation du fonds de roulement. Cette fois la relation scrit : T = B + A + C - I - (S + R - CT)
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et met en vidence la variation du fonds de roulement : Ces trois prsentations ne constituent bien qu'une seule et mme mthode d'approche des prvisions de trsorerie en termes de ressources et d'emplois. La valeur de cette mthode rside videmment dans le mode de calcul des mouvements des lments du patrimoine. B - Estimations des mouvements de trsorerie en termes de ressources -besoins . Le problme peut tre envisag de deux faons : - soit, l'extrapolation des engagements passs ; - soit, encore, l'estimation des besoins futurs en fonds de roulement. 1 - Lextrapolation des engagements effectifs. Cette approche constitue la voie naturelle la plus facile suivre mais est de porte limite. a) Le principe. Il s'agit d'analyser l'impact des recettes et des dpenses engages sur les lments du patrimoine. Connaissant les engagements passs, d'exploitation et hors exploitation, on dresse les comptes de rsultat des mois venir. A partir de ces comptes de rsultat prvisionnels, et inform des modalits de paiement dans leur ensemble, on labore un budget de trsorerie en termes de dpenses et de recettes. Il est alors possible de dresser un bilan prvisionnel pour le mois venir, et partant, de calculer le mouvement des besoins en fonds de roulement et ventuellement celui du fonds de roulement, justifiant la situation finale de trsorerie. b) La porte de l'extrapolation des engagements. Compte tenu des diffrentes modalits de paiements couramment utilises, il n'est gure possible de prvoir une situation de trsorerie significative au-del du deuxime mois venir. Par consquent, cette procdure ne peut tre valablement applique que dans le cas de socits ayant une activit assez rgulire si l'on souhaite anticiper lquilibre financier dans les mois venir. Tout changement dans les conditions d'exploitation ne pourra tre pris en considration que lors de la ralisation effective des engagements. Or, peu d'entreprises sont capables de prvoir avec grande prcision les engagements venir du fait du nombre lev de facteurs qui engendrent et modulent les flux montaires transitant par l'entreprise : concurrence, conjoncture, climat social, prix, etc. (1). Ceci explique l'inexactitude des prvisions ainsi tablies relatives lquilibre de trsorerie au del de 30 60 jours ; voire parfois en de, si le dlai entre engagement et mouvement de trsorerie correspondant est bref (2).

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A cet gard, il semblerait beaucoup plus efficace, plutt que de deviner l'apparition de flux montaires hypothtiques, d'estimer l'aide de mthodes statistiques et de simulation les besoins futurs en fonds de roulement. 2 - L'estimation des besoins futurs en fonds de roulement. La connaissance prcise des variations d'encaisse et des flux qui en sont la cause n'a de sens que quotidiennement et en date de valeur. Les outils en sont : la comptabilit des engagements et la prise en compte des conditions de banque.
(1) LERNER (E) : Simulation a cash budget , California Management Review, Winter 1968, Vol. XI, n 2, pp. 79-86. (4) WASLEY (R) : Cash position budgeting : Bulwark of small business , N.A.C.A. Bulletin, fv. 1957, pp. 783-791.

L'objectif en est : la matrise des flux dentres et de sorties de fonds, afin de minimiser l'encaisse, et de financer au moindre cot le manque de synchronisation irrductible entre encaissements et dcaissements. Au- del du trs court terme la connaissance des flux montaires est impossible et inutile. En effet, ce qui importe alors, rside dans lapprhension des mouvements patrimoniaux, et notamment des lments qui fluctuent selon le rythme et la nature du cycle d'exploitation, ou mme selon la conjoncture : l'actif et le passif circulant ; ou besoins en fonds de roulement. Connatre lvolution des besoins en fonds de roulement, compte tenu du fonds de roulement disponible, c'est se donner les moyens d'un choix optimal de la structure financire de la firme, dans un environnement montaire national et international donne. La nature et la dure du financement doivent correspondre trs exactement la nature et la dure du besoin financer. D'o la ncessit de pouvoir mesurer : - d'une part, les besoins permanents de financement (en actifs fixes et en actifs circulants), ainsi que les besoins transitoires (actifs circulants essentiellement) ; - et d'autre part, la stabilit des moyens de financement la disposition de la firme (capitaux propres et concours extrieurs de toutes origines). Dans la mesure o l'entrepreneur sera capable d'ajuster les uns aux autres, il conciliera les objectifs, tenus jusque l comme antagoniques (1), de solvabilit et de rentabilit.

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(1) Voir par exemple VAN HORNE (J-C) : Gestion et politique financire , Dunod, 1973, tome 2, p.4.

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CHAPITRE 2 : Encaisse montaire et Trsorerie.

Grer la trsorerie consiste, selon la conception traditionnelle, dcider du montant de l'encaisse dtenir au dbut de la priode qui, compte tenu des recettes et des dpenses, sera ncessaire la ralisation du budget. Les solutions thoriques apportes cette question que l'on rencontre dans la littrature spcialise, sont nombreuses et varies. Ce fait s'explique par la relative facilit avec laquelle on peut modliser les problmes d'optimisation, grce l'existence d'outils mathmatiques dinvestigation dj utiliss par ailleurs. En l'occurrence, les auteurs ont transpos la logique de l'analyse du contrle des stocks, l'analyse quantitative de l'approche keynsienne de la prfrence pour la liquidit . Rsoudre ce problme revient rgler le conflit entre, d'une part, une encaisse excessive qui implique un cot dopportunit, et, d'autre part, une encaisse insuffisante qui entrane un cot dinsolvabilit. Cependant, bien que sduisante sur le plan intellectuel, cette dmarche repose sur un certain nombre dhypothses explicites et implicites que la pratique des affaires ne vrifie pas. Le maintien de liquidits importantes va lencontre de lobjectif de rentabilit dans la mesure o les fonds immobiliss dans des actifs liquides nont en gnral aucune, ou quune trs faible rentabilit. En outre, une encaisse abondante ne peut tre en aucun cas considr, contrairement ce qui fut longtemps affirm, comme le gage de la scurit financire dune entreprise, cest--dire ni comme la garantie de sa solvabilit, ni comme lassurance de son autonomie. La scurit dune affaire dpend avant tout du flux montaire libr quelle est capable de scrter, ou si lon prfre de son potentiel reconstituer des liquidits. Sa rentabilit est donc la condition ncessaire de sa scurit. Mais nous verrons que cette condition nest pas suffisante. Solvabilit et rentabilit ne sopposent pas plus long terme qu court terme. L'entreprise doit exercer un contrle administratif troit pour grer efficacement sa trsorerie. La synchronisation des flux montaires et le choix judicieux du financement au jour le jour, d'une part assurent la solvabilit de la firme et, dautre part amliorent sa rentabilit. En effet la matrise des prvisions de trsorerie, du financement court terme, ainsi que de la coordination des oprations bancaires permettent de tendre la rduction de l'actif montaire zro. C'est ce que nous allons montrer dans les trois sections qui vont suivre.

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En d'autres termes, une entreprise qui a en permanence une encaisse nulle ou fluctuant lgrement autour de zro peut tre considre, en premire analyse, comme financirement bien gre. Cela signifie, toutes choses gales par ailleurs, que les responsables : - matrisent les flux de trsorerie, - raffectent efficacement le flux montaire libr dans des emplois rentables, - apprcient au plus juste leurs besoins de financement, - ngocient au mieux les conditions de banque. Nous allons donc montrer quen minimisant le volume de l'actif montaire, l'entreprise concilie les objectifs de scurit et de rentabilit. Ce but ne sera atteint dans de bonnes conditions de liquidit et de rentabilit que par une amlioration trs pousse des prvisions de trsorerie.

SECTION 1 : L'encaisse montaire de la firme.

Toute entreprise doit conserver par devers elle un certain stock de monnaie , pour faire face tout instant aux dpenses quelle doit ou souhaite raliser (1). 1) - Prfrence pour la liquidit et gestion des stocks. Si l'on pouvait prvoir parfaitement lavenir, et si les dcaissements taient synchroniss aux encaissements, il ne serait pas ncessaire de constituer une rserve de moyens dchange. I - Les motifs d'encaisse et la formation d'un stock montaire. A - Les motifs de dtention de liquidits. Exprims en termes de gestion financire ces motifs peuvent tre dfinis de la manire suivante : 1 Le motif de transaction rpond aux besoins quotidiens de fonds, afin de faire face aux changes professionnels engendrs par le cycle d'exploitation (approvisionnement, charges de production et de commercialisation), et au paiement des charges financires, des impts et des dividendes. 2 Le motif de prcaution justifie l'encaisse destine parer aux dpenses imprvisibles telles que celles rsultant d'incendies, d'accidents, de procs, de baisse dactivit, etc. 3 Le motif de financement est la raison de l'accumulation de fonds en vue de procder une dpense importante, telle qu'un investissement. 4 Le motif de spculation, enfin, rpond au souci de profiter d'un avantage momentan particulier (investissement avantageux, conditions du march, information, etc.).
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(1) KEYNES (J.M): The general theory of employment, interest and money , Harcourt, Brace and C,1935, chapitre 15 ; HICKS (J.R.) : Value and capital , Oxford, 1939 ; LUTZ (V.et F) : The theory of investment of the firm , Princeton, I951, chapitre 17.

Ces besoins d'encaisse seront d'autant moins importants que la prvision des flux sera moins incertaine. De mme, la possibilit d'emprunter tout moment rduit aussi la ncessit de garder une encaisse. On sait, enfin, qu'il n'est pas utile de maintenir la totalit de l'encaisse sous forme de liquidits immdiates. Une partie peut tre dtenue sous forme de valeurs mobilires de placement .

L'approche keynsienne de la prfrence pour la liquidit est aujourdhui largement adopte par les financiers d'entreprises (1). Dtenir un stock de monnaie permet de se garantir contre le manque de synchronisation entre les flux dentre et les flux de sortie de fonds. B - La formation du stock montaire. C'est prcisment parce que ces flux sont naturellement dsajusts que l'entreprise doit constituer une rserve de moyens dchange. Le dsajustement peut tre le rsultat d'un phnomne, ou d'un vnement connu, alatoire ou ignor du trsorier. Dans ces conditions il doit donc pouvoir disposer de fonds au moment opportun pour rpondre diffrents types de sollicitations qui rsultent : - soit, doprations commerciales ou industrielles dont il n'a pas le contrle, - soit, doprations financires dont il n'a pas toujours la matrise. Le trsorier organisera son intervention partir des trois formes de l'encaisse : - les disponibilits immdiates, - les valeurs mobilires de placement, - le crdit bancaire court terme. C - La structure de l'encaisse. La composition de l'encaisse dpend des motifs de dtention de liquidits. A cet gard on remarquera qu'une partie de l'encaisse un caractre de rserves et a trois destinations principales : faire face aux grosses dpenses certaines devant tre effectues dans un avenir immdiat (motif de financement), permettre dentreprendre des investissements avantageux (motif de spculation), et rpondre sans dlai aux dpenses imprvisibles (motif de prcaution). L'encaisse de transaction est plus difficile saisir. En effet, si l'on entend par transactions la srie de flux financiers engendrs par les oprations courantes, on doit admettre que la nature de ces transactions varie d'une firme l'autre. C'est au responsable financier qu'il incombe la tche de dfinir la notion de transaction en fonction de ses buts propres. En ralit, la limite n'est pas aussi nette entre les diffrents types d'encaisses que la littrature conomique peut le laisser supposer. Lide de rserve est prsente dans le motif de transaction.

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(1) BERANEK (W), Analysis for financial decisions , IRWIN, I963 (5me Edition I970), chapitre 11 The cash balance ; HUNT, WILLIAMS and D0NALDSON : Basic Business Finance IRWIN, 1561, pp. 89-90; FRIEDLAND (S): The Economics of Corporate Finance , Prentice Hall, 1966, pp.99-119 ; WESTON (J.F.) : Management Finance , Rinehart et Winston, 1962, pp. 98-99.

Quoiqu'il en soit bon nombre d'auteurs ont dvelopp des modles de gestion relatifs soit l'encaisse dite de transaction, soit lencaisse dite de prcaution. Lencaisse de transaction est directement rattache aux oprations du cycle d'exploitation, alors que l'encaisse de prcaution se justifie par les dpenses imprvues ou importantes ayant un caractre de protection contre les dprciations, les pertes et les risques. II - Les variables essentielles intervenant dans la dtermination du montant optimal de la trsorerie. Nous allons examiner successivement les cinq facteurs de dcision suivants : La nature, le comportement et le volume des flux de trsorerie. Les revenus et les cots de transaction, lis aux valeurs mobilires de placement. La longueur de la priode de prvision de la trsorerie. La valeur du solde minimum critique de la trsorerie. Le cot de rupture de trsorerie.

A - La nature, le comportement et le volume des flux de trsorerie. Une partie des flux de trsorerie de la priode budgtise rsulte de dcisions prises par les divers responsables de la firme durant cette priode ; une autre partie est engendre par des dcisions prises au cours de priodes prcdentes. Naturellement le trsorier honorera toutes les dpenses engages par les responsables dans le cadre de leur budget, mme si la trsorerie doit tomber au dessous de zro. Il existe donc une catgorie de sorties de fonds sur laquelle le trsorier n'a aucun contrle. De mme, les paiements des crances par les clients, ainsi que les ventes au comptant pendant la priode, reprsentent des rentres de fonds sur lesquelles le trsorier n'a aucun pouvoir. De tels flux financiers correspondent un type de transactions envers lequel l'attitude du trsorier est purement passive. Par contre, deux sries de transactions sont normalement contrlables par le responsable de la trsorerie. Ce sont, d'une part, les emprunts court terme et leur remboursement, et, d'autre part, l'achat et la vente de valeurs mobilires de placement. Par consquent, au niveau de l'encaisse de trsorerie, on peut distinguer trois sortes de transactions financires : - Emprunt et remboursement de fonds court terme ; - Achats et ventes de valeurs mobilires de placement ; - Toutes les autres transactions. Les deux premires sont contrlables par le responsable financier ; la troisime, l'inverse, est subie et parfois mme alatoire. Par consquent quatre groupes doprations financires vont jouer sur le niveau de l'encaisse :

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Emprunts et remboursements de fonds prts court terme (flux non alatoires) ; Achats et ventes de valeurs mobilires de placement (flux non alatoires) ; Autres transactions alatoires ; Autres transactions certaines. Les deux premiers groupes seront des instruments dquilibre entre les mains du trsorier. B - Les cots de transaction et les revenus affrents aux valeurs mobilires de placement . Le trsorier qui se comporte de manire rationnelle, doit en principe investir ses fonds sans emploi sous forme de valeurs mobilires de placement (ou encore sous forme de compte bloqu en banque). Ces valeurs doivent avoir la caractristique de pouvoir tre achetes et vendues assez rapidement et assez facilement, et une probabilit de perte faible. Les cots de transaction relatifs l'achat et la vente des titres reprsentent un faible pourcentage du montant de la transaction. Mais ces cots peuvent tre suprieurs au revenu brut attendu, surtout si la priode de dtention de la valeur est courte. En outre, ces cots deviennent trs importants cumuls sur plusieurs priodes. Le revenu des titres dtenus consiste, quant lui, soit en un intrt, soit en un dividende, augment ou diminu de la plus ou moins-value ralise sur la valeur du titre lors de sa revente. C - La dure de la priode de prvision de la trsorerie. Les banques demandent quotidiennement des comptes leurs clients sur la situation de leurs soldes bancaires. Les intrts dbiteurs, par exemple, s'appliquent jour par jour. Il ne parait pas possible, videmment, de modifier cet tat de chose. Aussi, l'analyse prvisionnelle de la situation de trsorerie doit tre journalire et effectue en dates de valeur. La structure de lchancier des dettes a une importance fondamentale cet gard. Ainsi si l'on parvient concentrer les sorties de fonds sur certains jours, les recettes resteront les seuls flux alatoires. Et, si l'on peut connatre la distribution de probabilit des recettes sur la priode de temps qui spare deux sorties de liquidits, on peut allonger la priode de prvision. Une priode de prvision plus longue permet de rduire le temps consacr l'analyse de la situation de trsorerie en diminuant la frquence du travail, et partant, les cots administratifs. D - Le solde minimum critique de la trsorerie. C'est la valeur de l'encaisse au dessous de laquelle le cot de rupture de trsorerie commence courir. 1 - La valeur du solde minimum critique. Cette valeur est thoriquement zro. Mais de nombreux entrepreneurs la situent sensiblement au-dessus de zro. Quatre raisons essentielles expliquent ce comportement : a) La peur du dcouvert.

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La peur du dcouvert incite le trsorier conserver une encaisse minimale positive. Il ne se demande pas toujours assez si la dtention de fonds oisifs ne lui cote pas plus cher qu'un ventuel dcouvert. b) Les exigences du banquier. Il est de lintrt du banquier d'obtenir des comptes de dpts aussi forts que possible. Cela lui fournit, en effet, une masse de ressources dont il peut tirer profit en les plaant trs court terme, sur le march montaire par exemple. On comprend donc que la qualit des services qu'une banque peut offrir une entreprise (prts, crdits, etc.) sera fonction du solde minimum moyen du compte qu'elle y dtient. c) Les motifs de rserves que nous avons dj analyss. d) La ngligence des responsables lorsqu'ils laissent se former une encaisse oisive qui est alors un signe de surfinancement de lactivit. Aux Etats-Unis il faudrait ajouter une cinquime raison : la clause de liquidit minimale (1). Toutes ces raisons sont d'autant plus dterminantes que l'entreprise possde plusieurs comptes en banque. 2 - Le non- respect du minimum critique entrane des cots. Il existe deux faons d'enfreindre ce minimum et donc de faire apparatre des cots de rupture de trsorerie. a) En premier lieu, le solde peut effectivement tomber au dessous du minimum critique. Dans ce cas les charges encourues peuvent tre de deux ordres : - soit, elles se composent de lintrt et autres cots financiers relatifs au montant de l'emprunt destin reconstituer l'encaisse minimale ; - soit, si la banque accorde un dcouvert, les charges seront constitues par des frais financiers dont lvaluation est fixe par la rglementation bancaire. b) Le minimum critique n'est pas respect, en second lieu, si le trsorier dcide d'ajourner le paiement des dettes chues. Dans ce cas les cots viennent de la renonciation aux remises ventuelles (escompte de caisse, ou sur facture), et, d'une possible dtrioration de la rputation de solvabilit de l'entreprise.

(1) Aux Etats-Unis les contrats de prt sont frquemment assortis d'une clause de liquidit minimale. Le banquier impose l'entreprise un solde minimum positif assez consquent en contrepartie des fonds mis sa disposition. Cette contrainte de liquidit s'exprime sous forme de ratio. Le plus souvent il s'agit du ratio dit du solde compensatoire (compensating balance). Pour calculer ce ratio, on rapporte le solde minimal au montant du prt (en pratique ce solde reprsente 10 20 % de la somme emprunte, et dpend en outre des conditions du march de l'argent et de la situation de l'emprunteur).

E - La marge de scurit choisie.

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Il existe une relation entre le cot de rupture de trsorerie et le niveau de l'encaisse en dbut de priode. Plus l'encaisse initiale est importante plus le cot de rupture est faible : d'abord, parce que la probabilit dtre dcouvert diminue, ensuite, parce que le montant probable du dcouvert est plus bas. Cette marge de scurit devra, en outre, tre dautant plus leve que la dispersion de la distribution de probabilit des flux montaires nets attendus sera forte. On voit immdiatement que cette marge affecte la rentabilit de l'entreprise. Les fonds conservs sous forme dencaisse n'ont qu'un faible rendement, ou pas de rendement du tout. De plus, la firme supporte la charge financire lie aux ressources formant la contrepartie de cette encaisse. Le choix d'une marge de scurit dpend de larbitrage que feront les dirigeants entre risque et rentabilit. III - Modlisation de la gestion de l'encaisse montaire d'une entreprise. La trsorerie des entreprises peut donc tre assimile un stock montaire dont le niveau dpend de toute une srie de variables. Comme lors de la dtermination du volume optimum d'un stock de marchandises, deux objectifs contradictoires guident le dcideur : la rentabilit et la scurit. La recherche d'une meilleure rentabilit conduit le trsorier minimiser son encaisse. Or, un certain volume de liquidits est ncessaire la survie de l'entreprise. La fixation du volume optimal de l'encaisse repose sur la comparaison des cots associs chacun des deux objectifs : - le cot de rupture de trsorerie, d'une part, qui se dcompose en : * perte dopportunits d'achat, * obligation demprunter des taux levs, * dtrioration du crdit de l'entreprise, * insolvabilit ventuelle, * etc. - et, d'autre part, le cot d'une encaisse plthorique qui comprend : * la renonciation dventuels bnfices et rmunrations diverses, * la vulnrabilit lrosion montaire et, le cas chant, aux variations du change. Lvaluation de ces cots, et partant, du niveau optimal de l'encaisse correspondant au minimum de ces cots est difficile raliser. En effet, la plupart d'entre eux dpendent des opportunits soffrant l'entreprise. Plus difficile, peuttre, est de maintenir l'encaisse son niveau optimum du fait du grand nombre de variables, parfois alatoires, qui interviennent, et, conditionnent les encaissements et les dcaissements. A partir de ces considrations de nombreux modles ont t construits par les spcialistes en finance dentreprise, pour dterminer le montant optimal de l'encaisse dtenir et dfinir sa gestion. Si ces recherches ont toujours le mme objectif fondamental (assurer la meilleure scurit pour la plus grande rentabilit possible), elles diffrent sur de
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nombreux points : le choix des hypothses simplificatrices de la ralit, la dtermination des hypothses thoriques de comportement, lemploi des outils mathmatiques dinvestigation, etc. Aucun modle de gestion d'encaisse montaire ne retient tous les facteurs de dcision que nous avons prcdemment analyss. L'inexactitude des rponses quapportent ces modles dpend prcisment de la traduction des donnes relles en hypothses et de leur traitement (1).
(1) Modlisation de la gestion de l'encaisse montaire d'une entreprise : I - Les modles mathmatiques d'optimisation. A - Modles normatifs en avenir certain. 1) Le modle de BAUMOL. BAUMOL (W.J.) : The transactions demand for cash : an inventory theoritic approch , Quaterly journal of economics, nov. 1952, pp. 545 - 556. 2) Le modle de TOBIN. TOBIN (J) : The interest-elasticity of transactions demand for cash , Review of economics and statistics, Aot 1956, pp. 241 - 247. B - Modles normatifs en avenir incertain. 1) Lencaisse dtenue pour le motif de prcaution. a) Le modle le WHALEN introduit lincertitude du volume des flux de trsorerie. WHALEN (E.L.) : A rationalization of the precautionary demand for cash , Quaterly journal of economics, mai I966, pp. 315 - 324. b) Le modle de SPRENKLE introduit l'incertitude du rythme des dpenses. SPRENKLE (C.M.): Is the precautionary demand for money negative ? , Journal of finance, mars I967, pp. 77 - 89. c) Le modle de TSIANG introduit lincertitude du rythme les dpenses associe un dlai minimum de ralisation des titres de placement. TSIANG (S.C) The precautionary demand for money : an inventory theoretical analysis , Journal of political economy, 1967, pp. 99 - 117. 2 - La confusion des motifs de dtention de liquidits. a) Le modle de Miller et Orr. MILLER (M.H.) et ORR (D.) : A model of the demand for money by firms , Quaterly journal of economics, Aot I966, pp. 413 - 435. b) Le modle de EPPEN et FAMA. EPPEN (G.D.) et FAMA (E.F.) : Cash balance and simple dynamic portfolio problems with proportional costs , International economic review, Juin I969, pp. 119 - 132. II - Les modles statistiques de simulation. A - Modles qui associent le risque de dcouvert accept au niveau optimal de l'encaisse. 1) Le modle de BERANEK. BERANEK (W.) : Analysis for financial decisions , Irwin, I963, op. cit. Chapitre 11 : The cash balance . 2) Le modle de ARCHER. ARCHER (S.H.) : A model for the determination of firm cash balances , Journal of financial and quantitative analysis, mars 1966, pp. 1 - 14. B - Les modles qui associent 1e risque de dcouvert accept, au financement optimal des besoins de trsorerie. 1) Le modle de PUTZ. PUTZ (D) : Une modlisation de la gestion de la trsorerie ; La Renaissance du Livre, Bruxelles, I972, 291 pages (p.41). 2) Le modle de ORGLER. ORGLER (Y.E.) : An unequal-period model for cash management decisions , Management Science, Octobre 1969, pp. B 77 - B 91 ; galement Cash management, methods and models , Wadsworth, I970, 144 pages.

2) - Les limites de la gestion de la trsorerie en termes de stocks.

Lensemble des modles ne rpond quimparfaitement aux questions poses par la rsolution des problmes de trsorerie. Certes, au niveau des concepts et de leur formulation leur apport n'est pas ngligeable. Ils mettent, en effet, en vidence
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un certain nombre de relations, de procdures, de traitements et doutils d'investigation utiles la prise de dcision. Ainsi, le cot des fonds oisifs et le cot de rupture de trsorerie fournissent deux repres efficaces de gestion pour le trsorier. De mme, loptimisation, la simulation et la probabilisation sont autant dinstruments la disposition du responsable. Cependant, chaque modle ignore certains aspects essentiels de la gestion des liquidits et met l'accent sur dautres qui ne reproduisent pas intgralement la ralit (1). Ces modles ne paraissent pas conformes aux habitudes et aux pratiques du monde des affaires. En outre, ils n'ont jamais fait lobjet de vrifications exprimentales suffisamment rigoureuses. Drivs de rflexions sur la thorie de la demande de monnaie par les firmes (2), ils ne constituent en fin de compte que de simples curiosits analytiques . L'analogie avec les modles de gestion des stocks reste trs limite tant pour expliquer la formation rationnelle de l'encaisse de liquidits - le stock - que pour dcrire la ralisation rationnelle du financement de la trsorerie l'approvisionnement. Nous essaierons de montrer les insuffisances de ces modles de gestion deux points de vue : - celui de la notion d'encaisse de liquidits, - et, celui du financement de la trsorerie. I - La notion d encaisse-rserve reconsidre. La sophistication croissante des modles saccompagne de la substitution progressive de l'objectif financement optimal celui d'encaisse optimale . Il convient de prciser cette remarque. D'abord, aucun test empirique n'a pu dmontrer l'existence d'une encaisse constitue pour des motifs de rserve . Ensuite, la pratique des affaires enseigne qu'il existe d'autres moyens de protection contre les difficults de trsorerie. A - Linsuccs des recherches prouver lexistence de rserves de liquidits. L'ensemble des modles tend montrer que le niveau de l'encaisse est fonction du taux de lintrt et du volume des transactions. Plus prcisment, la demande de monnaie varierait inversement aux taux de lintrt et serait sujette des conomies dchelle.
(1) LACRAMPE et CAUSSE : Mthodes et gestion de la trsorerie , Ed. Hommes et Techniques, 1975, 178 pages, p. 73. (2) Voir sur ce point, CLAASSEN (E.M.) : Analyse des liquidits et thorie du portefeuille ; 1970, 178 pages.

1 - La nature des recherches empiriques sur la demande de monnaie. De nombreuses tudes sectorielles ont tent de prouver l'existence conomies dchelle dans la dtention de liquidit ainsi que son rapport avec le taux de lintrt.

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a) Economies dchelle dans la dtention de liquidits. En adoptant une approche en termes de gestion des stocks on pouvait penser a priori, que pour tout secteur industriel tudi, la variance des fluctuations du niveau de l'encaisse devait tendre augmenter moins que proportionnellement au volume des ventes, et donc renforcer la prsomption dconomies d'chelle. En fait les rsultats obtenus sont tout fait htrognes et ne permettent de tirer aucune conclusion(1). b) Le taux de lintrt et la dtention de liquidits. La plupart des tudes statistiques constatent une lasticit de la demande de monnaie par rapport au taux dintrt. Malgr ce fait, dont on pourrait dduire que la dtention d'encaisses est le rsultat de choix rationnels, elles ne peuvent expliquer la formation d'encaisses totalement ou en partie non - volontaires. La dtention de liquidits est un phnomne beaucoup plus complexe que ces recherches empiriques et thoriques ne le laissent supposer. 2 - La complexit de la notion d'encaisse. Linsuccs des travaux dmontrer l'existence d'un comportement rationnel dans la dtermination du niveau de l'encaisse ne peut suffire nous faire rejeter l'analyse en termes de stocks. En effet, les modles ne prtendent dfinir que les variations du volume de la partie librement choisie de l'encaisse. Or, certaines encaisses ne rsultent pas du calcul conomique ; ce sont : - les encaisses qui rsultent de l'inertie du trsorier ; - les encaisses qui proviennent de la synchronisation imparfaite des recettes et des dpenses ; - les encaisses qui existent parce que la monnaie ne peut tre dpense, ou qu'il ne se trouve aucun emploi intressant ; - les encaisses institutionnelles , telles que le dpt minimum conserv auprs de la Banque Centrale par les banques commerciales, ou encore le systme amricain du solde compensatoire . Peu d'informations prcises sont disponibles relatives l'importance de telles encaisses, ainsi qu'a leur variation d'une firme l'autre et au cours du temps.
(1) Voir en particulier MELTZER (A.H.) : The demand for money : a cross-section study of business firms , Quaterly journal of economics, Aot I963, pp. 405 - 421 ; VOGEL (R.C.) et MADDALA (G.S,) : Cross-section estimates of liquid asset demand by manufacturing corporations , Journal of Finance, Decembre I967, pp. 557 - 575 ; NADIRI (M.I.) : The determinants of real cash balances in the U.S. total manufacturing sector ; Quaturly journal of economics mai I969, pp. 173 - 196 ; FRAZER(W.J.) : The liquidity structure of firms and monetary economics University of Florida, Monographs, Social Sciences, n 27, Summer I965, 91 pages.

De trs nombreux facteurs conditionnent donc la formation de lencaisse. Et mme en ce qui concerne lencaisse volontaire , bien d'autres lments stratgiques que ceux retenus dans les modles, vont influer sur la dtention de liquidits (cots des services bancaires, inflation, risque de change, etc.) C'est donc la valeur normative des modles qu'il convient dapprcier, au vu des habitudes et des pratiques de gestion de la trsorerie, mais aussi dventuelles amliorations possibles. De fait, la pratique des affaires montre que la dsynchronisation des flux (motif de transaction) d'une part, et le risque de dpenses imprvues (motif de
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prcaution) d'autre part, peuvent tre compenss par des mesures diffrentes de la dtention dencaisses. B - Dsynchronisation des flux de trsorerie et dtention de liquidits. Lhypothse de lentreprise qui conserve par devers elle une certaine somme dargent immdiatement disponible, pour faire face tout instant aux dpenses qu'elle doit ou souhaite raliser un moment donn doit tre reconsidre. Bien qu' premire vue il peut tre sduisant de considrer la trsorerie d'une entreprise comme un stock de marchandises, la logique de la gestion de lencaisse est autre. La confusion provient de la comparaison abusive que certains auteurs ont faite entre la gestion de la trsorerie d'une firme et la gestion du stock de monnaie dune institution financire (1). Ainsi par exemple, un bureau de poste est tenu de verser vue, aux personnes inscrites ce bureau, le montant des chques postaux qui lui sont prsents. Il en est de mme pour une banque de dpt, ou pour une caisse dpargne. Au dbut de chaque jour cela reprsente une demande potentielle dargent liquide ; et l'on doit par consquent, en constituer un stock pour satisfaire les retraits de la journe. Cette encaisse est bien comparable un stock de marchandises. Mais prolonger cette ide sur le plan de la gestion de la trsorerie est abusif. 1 - Le stock de monnaie des institutions financires. Il y a donc une confusion sur l'objet de la gestion de la trsorerie lorsquon considre le cas d'une institution financire amene faire face des retraits vue. Un banquier qui voque ses problmes de trsorerie dsigne avant tout son aptitude rpondre la demande de monnaie de ses clients aux guichets de sa banque. Dans cette situation le problme est comparable la gestion d'un stock de marchandises : les billets de banque. Un vritable transfert physique des fonds existe avec des dlais dapprovisionnement, des problmes de transport, des exigences de stockage, des alas dans les retraits ( et les dpts), etc. Le manque de synchronisation entre les flux dentre et de sortie est irrductible : il provient de la nature des choses. On peut le constater, le prvoir, l'organiser, mais non le supprimer. Dans ces conditions la gestion de trsorerie au jour le jour dans les tablissements financiers est possible par lutilisation de modles du type gestion des stocks . Les Caisses d'Epargne par exemple, utilisent un modle statistique de
(1) STARR (M.K.) et MILLER (D.M.), Inventory control : theory and practice , Prentice-Hall 1962.

gestion (1). Mais comme toute entreprise un tablissement financier connat les problmes de gestion lis la trsorerie dexploitation , cest--dire la confrontation des dpenses et des recettes d'exploitation. A ce niveau la recherche de la synchronisation des flux peut tre envisage(2). En effet, d'une part, le transfert des fonds peut s'effectuer instantanment par un simple jeu dcritures, et, d'autre part, l'entreprise peut agir sur les causes qui engendrent ces flux et donc non seulement les prvoir, mais aussi les dplacer. Autrement dit, il est, dans une large mesure, possible de matriser les mouvements de liquidits.

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2 - La matrise des flux de liquidits. Si des efforts systmatiques sont entrepris pour obtenir la plus forte synchronisation possible entre les recettes et les dpenses, la dtention de liquidits perd de son intrt. La cl d'une telle politique est le contrle troit du calendrier des rentres et des paiements. L'objectif efficace n'est donc pas de conserver un volant optimal de liquidits, mais de prvoir la dimension et la date des mouvements de fonds qui rsultent de lactivit de la firme, d'en inflchir au besoin la survenance, et de se procurer ventuellement, en temps voulu et au moindre cot, les disponibilits complmentaires. Pour la quasi totalit des entreprises les flux de trsorerie sont largement prvisibles. Ainsi le volume et lchance de beaucoup de transactions importantes sont sous le contrle direct des centres de dcision. Dautres transactions sont les ralisations normales dengagements passs. Et mme, dans le cas de flux rellement alatoires, il est gnralement possible de les rattacher quelques mouvements systmatiques ou au moins partiellement connus (1). La recherche d'un volume optimal de liquidit dtenir en dbut de priode, par contre, loigne le dcideur de l'un des aspects fondamentaux dune vritable politique de trsorerie : la matrise des flux de fonds. Si l'approche traditionnelle met en valeur, sur un plan purement thorique les raisons intuitives qui poussent parfois certaines entreprises dtenir une encaisse, elle ne reprsente pas forcement l'attitude la plus rationnelle, et en tout cas la plus efficace. On confond ce qui est (ou ce que l'on croit tre), avec ce qui devrait tre.
1) Voir THIBIERGE (J.L): Gestion automatise de la trsorerie au jour le jour dans les Caisses dEpargne , Congrs AFCET, 1974, Aide la dcision, Paris. L'exemple de ltude ralise la Caisse dEpargne de Paris prouve que le comportement de la clientle est bien modlisable, que les modles obtenus sont stables, et que leur utilisation dans des procdures automatises de gestion de trsorerie conduit des gains apprciables (suprieurs 20 %) sur les stocks immobiliss. Voir galement CHARNES (A.) et THORE (S) : Planning for liquidity in financial institutions : The chance-constrained method , The Journal of Finance, dcembre 1966, pp. 649 - 674. (2) Voir ce sujet SCHLOSSER et VERNIMMEN : Gestion bancaire, nouvelles mthodes et pratiques , Dalloz, 1974, 599 pages ( chapitre IX : Trsorerie bancaire et gestion financire ) ; voir galement MORRISON (G.R.) : Liquidity preferences of commercial banks The University of Chicago Press, 1966, 163 pages ; et, OU ( C.C.F.) : Demand for short-term foreign assets by the german banks , The Journal of Finance, Juin 1972, pp. 653-662. (3) La prvision est avant tout un problme dinformation.

De mme, tout comme pour le manque de synchronisation des flux, la dtention d'une encaisse n'est pas le seul moyen de parer limprvu. L'assurance est sans doute une option plus efficiente. C - Lhypothse de limprvu et la dtention de liquidit . BAUMOL faisait remarquer que vraisemblablement, on pouvait limiter l'importance de l'encaisse de prcaution, et donc rduire le cot de dtention de liquidit, en ayant recours l'assurance (1). Or la gestion des risques prend, dans les entreprises, une place de plus en plus importante et concourt la ralisation de l'objectif de scurit. L'assurance est le dernier maillon de cette stratgie du risque. L'assurance est une opration par laquelle l'assur se fait promettre, moyennant une rmunration, la prime , un ddommagement par l'assureur , en cas de
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ralisation d'un risque dfini par avance (2). Mais si l'assurance dcharge la firme des consquences pcuniaires dvnements alatoires porteurs de cots, elle ne le fait ni totalement, ni gratuitement (3). Son rle n'est pas de prendre en charge le Risque , mais des risques. L'assurance transforme le risque en objet de connaissance. En effet : - d'une part, elle transfre un autre, l'assureur , le poids financier ventuel du risque, qui fait alors l'objet d'une apprhension collective et non plus individuelle ; - d'autre part, elle permet l'entreprise dintgrer le cot stabilis du risque dans le prix de revient de la production. Il appartient au responsable de peser les consquences sur la vie de l'entreprise de la ralisation de tel ou tel risque. Le but final de l'assurance est de transformer une ventuelle catastrophe en charge constante d'exploitation. Il convient donc de couvrir les risques dont la ralisation peut : - soit provoquer une crise de trsorerie ; - soit crer une perte dexploitation ; - soit compromettre la rentabilit des investissements. Autant de cas despce que le responsable examinera compte tenu de la situation de l'entreprise. Le rle du responsable de la gestion des risques et de l'assurance (4) est de rechercher quels sont les risques auxquels l'entreprise peut avoir faire face, de les analyser et de les valuer financirement, puis d'y parer, de les rduire, de les liminer si possible, ventuellement de les transfrer sur un tiers. Si, aprs avoir dtermin le risque rsiduel, il estime que l'entreprise n'est pas en

(1)BAUMOL, Ibid. p. 556 . (2) Voir par exemple Lconomie de l'assurance , Revue des Assurances terrestres, I962 ; DESCHAMPS (J.) L'assurance du chef d'entreprise , Ed. Techniques, Collection du Chef d'entreprise, I970. (3) DAUGIBEAUD (M.): L'assurance et la croissance conomique Thse soutenue le 21 Mars I963 Paris. (4) Appel parfois Risk Manager .

mesure de l'assumer, il dcidera d'assurer ce risque par une couverture adquate (1). Lindiffrence, la ngligence ou la mfiance lgard de l'assurance peut se traduire par de graves difficults financires, et mme conduire la faillite en cas de sinistre important. L'assurance constitue incontestablement une charge financire pour l'entreprise. Mais, le cot de l'assurance est relativement faible par rapport aux garanties et aux avantages qu'elle offre (2). Un sinistre tel quun incendie est toujours trs coteux par les consquences financires induites. L'assurance transforme lala en cot rduit certain ; elle vite la constitution d'encaisses oisives onreuses et qui en fin de compte savreront insuffisantes lors d'un sinistre ; elle permet de limiter les dpenses de prvention lorsque cela est possible (3) ; elle supple le manque de moyens financiers de la petite et moyenne entreprise ; elle est somme toute un facteur damlioration de la rentabilit et de la liquidit de la firme (4). Statistiquement impossible mesurer, l'encaisse volontaire ne se justifie plus si l'entreprise s'efforce de synchroniser les entres et les sorties de fonds, et si la
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protection contre le risque s'effectue par la prvention et l'assurance. En outre, on voit difficilement la lumire de lexprience, comment une entreprise conserverait une encaisse volontairement excdentaire alors qu'elle est endette auprs de ses banques : elle maintiendrait une encaisse oisive finance par un crdit court terme au cot lev. Quant l'encaisse non volontaire, il conviendra de dfinir les actions entreprendre pour la rduire. II - Le financement de la trsorerie dans les modles de gestion en terme de stocks. A cet gard, deux a priori sous-tendent ces modles :

(1) KOHN (F.) : Le responsable de la gestion des assurances , Le Management, Avril I73, p. 87. (2) FOURASTI (J.) : L'assurance au point de vue conomique et social , Ed. Payot-Paris 1946. (3) On comparera toujours le cot annuel de toutes les mesures et installations de prvention envisages, au montant des primes d'assurance correspondantes. (4) On pourrait objecter que les primes d'assurance accroissent le cot de production, et peuvent donc, sur un march strictement concurrentiel, handicaper l'entreprise qui sassure par rapport celles qui ne sont pas assures. Cependant la non-assurance est un jeu draisonnable , et ceci pour deux raisons (Voir DAUGIBEAUD, Ibid. ), d'abord il peut conduire la ruine - do lide dassurance obligatoire -ensuite, le jeu de la non-assurance implique la formation par la firme de provisions pour lui permettre de faire face au moins aux vnements mineurs. Or pour de telles provisions, l'entreprise n'a aucune base dapprciation : elle s'expose tre prive de liquidits lorsqu'elle aura un sinistre payer, ou au contraire, conserver des liquidits excessives, dont elle ne peut tirer profits ; dans le premier cas, les pertes rsultant de lvnement sont aggraves par la ncessit de se procurer rapidement des liquidits au prix du march, dans le deuxime cas, l'entreprise subit, en fait, une perte conomique rsultant du sous-emploi d'une partie de son patrimoine (cette perte est certainement gale celle qui rsulte du paiement d'une prime d'assurance, avec cette diffrence que les primes peuvent tre incluses dans le cot de production ), Voir FOURASTIE, Ibid. De plus, lorsque la firme se dveloppe, les risques se multiplient et les provisions ncessaires deviennent donc de plus en plus leves alors que, par contre, les entreprises de mme dimension peuvent, en gnral, obtenir de leurs assurances des tarifs relativement moins levs : le dsquilibre alors s'accentue au dtriment de la firme non assure.

- la politique de transfert ( liquidits - valeurs mobilires de placement ), comme moyen essentiel de financement ; - et, lhomognit de la nature des fonds. Il convient den apprcier les limites. A - La politique de transfert comme moyen dquilibre de la trsorerie. Dans les modles de gestion de la trsorerie en termes de stocks la politique de transfert a un rle essentiel. Elle constitue le moyen privilgi de combler les dficits et dponger les excdents de trsorerie. En tout tat de cause, elle n'a pas dans la ralit le rle central que lui donnent les modles (1). Cette politique n'est ni toujours possible ni toujours rentable. Pour les entreprises concernes, une telle politique n'est gnralement possible que sur des priodes suprieures au mois. En outre, elle n'est rentable que dans certaines conditions. Il faut : - qu'un volume important de flux transite par l'entreprise; - que la dure de placement soit suffisamment longue.
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Cependant, mme lorsqu'elle n'est pas systmatique, une politique de placement des excdents a sa place dans la gestion de la trsorerie. Le choix du placement des excdents de trsorerie doit s'effectuer en fonction du profil du flux net de liquidits (2). Mais la gestion de la trsorerie ne se limite pas tablir une politique de transfert. Elle doit, d'une part, prvoir les besoins de trsorerie, et, dautre part, rechercher le meilleur financement de ces besoins (2). Seuls certains modles de simulation ont abord le premier aspect de la politique de trsorerie que nous venons de dfinir trs sommairement. Quant au second aspect, il n'a jamais t convenablement trait comme nous allons l'expliquer. B - Lhypothse de la nature homogne des fonds. Tous les modles tudis considrent les flux de liquidits composs dunits de moyens dchange qu'ils assimilent des units d'un bien matriel. La consquence fondamentale est que grer la trsorerie d'une firme consiste maintenir un stock de monnaie pour assurer la continuit du flux de fonds qui transite par lentreprise. Les modles doptimisation sintressent essentiellement la variation du niveau de l'encaisse ; les modles de simulation cherchent, dans une certaine mesure, valuer les flux qui concourent la formation de cette encaisse. Tous font abstraction de la nature de ces flux, ou plus exactement la supposent implicitement homogne. Autrement dit on ignore leurs causes et leurs mcanismes dcoulement. Ceci conduit extraire la gestion de la trsorerie de son contexte et la rduire : - ou bien, une politique de transfert liquidits-titres,
(1) Les statistiques montrent la trs faible importance du compte valeurs mobilires de placement dans l'actif des firmes. (2) Voir chapitre 3.

- ou bien, une politique caricaturale de financement (1).

La nature des flux n'est pas homogne : elle dpend de leur origine et de leur destination, mais aussi de la longueur de la priode dobservation et de lunit montaire avec laquelle ils ont t valus. Autant de variables dont la connaissance est la condition premire de la conduite d'une vritable politique de trsorerie, cest--dire de ladaptation optimale entre besoins et moyens financiers, gage de solvabilit. En effet, cette adaptation implique la matrise des mouvements de fonds et l'utilisation efficace des services bancaires ; actions dont la ralisation dpend de la nature des flux. 1 - La nature des flux et ladaptation entre besoins et moyens financiers. Aucun modle ne met en vidence les deux niveaux de saisie des flux de trsorerie : - d'une part, la variation du solde bancaire, - d'autre part, les mouvements du cycle d'exploitation ( ou du capital circulant ).

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Presque tous les modles ne sintressent qu'aux variations du solde bancaire, sans pour autant en donner une approche satisfaisante. Certains modles de simulation tendent confondre les deux mouvements. Or, les besoins dans ces deux cas sont diffrents, et, par consquent, impliquent un financement spcifique. En effet, la structure du march de l'argent est telle, que nimporte quelle source de fonds ne peut financer nimporte quel besoin. Il est mme certains types de concours strictement adapts la nature de l'action (2). Mme les recettes de l'entreprise ne sont pas composes d'units homognes : leur structure doit conditionner leur emploi afin de protger - voire damliorer - le potentiel de liquidit du patrimoine de la firme. 2 - La nature des flux et les mouvements de trsorerie. Les modles statistiques, par opposition aux modles mathmatiques, insistent sur l'importance des prvisions. Mais ils considrent ces flux comme des donnes. Or, il faut admettre la possibilit dagir sur leur comportement, et, partant, de tenter la synchronisation des flux dentre et des flux de sorties. Naturellement, une matrise aussi parfaite suppose une connaissance approfondie de la nature des flux de trsorerie. Nous essaierons de tracer des procdures de rflexion et de travail utiles aux responsables dans ce domaine, en tudiant notamment :

(1) Nous avons vu ce qu'il faut penser de la politique de transfert. En ce qui concerne la politique de financement, nous verrons par la suite, quelle ne peut se rduire la simple confrontation besoinsmoyens : Les besoins comme les moyens ont des spcificits particulires dont il faut tenir compte pour pouvoir les comparer. (2) Par exemple les crdits l'exportation.

- Les causes des mouvements de liquidits. Ils peuvent avoir pour origine un investissement, un engagement d'exploitation donn ou reu, un crdit bancaire, etc. Dans tous les cas le flux aura un comportement particulier qu'il conviendra de cerner. - Les techniques de mouvements. Il sagit d'analyser : * les moyens de paiement (espce, chques, effets, virements, etc.) dans la mesure o ils conditionnent le mouvement du flux ; * les rgles denregistrement bancaire des mouvements de fonds ( les dates de valeur ) ; * les habitudes des partenaires (clients, fournisseurs, etc.) ; * les dlais de circulation des fonds (le float ) (1) ; - Lvaluations des mouvements.

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Linstabilit du pouvoir dachat de lunit montaire altre la valeur des mouvements. A cet gard on tiendra compte de ses variations dans le temps (l'inflation) et dans l'espace (le risque de change). - La frquence des mouvements. On distinguera les mouvements permanents ( caractre dfinitif comme un investissement, ou rptitif comme une dpense d'exploitation), et les mouvements transitoires ( caractre saisonnier ou sporadique), cest--dire lis aux variations conjoncturelles de lactivit. 3 - La nature des flux et l'utilisation des services bancaires. Tout problme montaire comme la gestion de la trsorerie de la firme est dpendant du facteur institutionnel que constitue le systme bancaire (2). Les tablissements financiers assurent la circulation des fonds entre les entreprises. En outre, ils ont un rle fondamental dans le financement de lactivit des firmes en agissant comme commanditaires, prteurs ou relais temporaires (3). On a pu dire que la gestion de la trsorerie tait troitement soumise la qualit des relations banque-entreprise (4). Encore faut-il connatre et savoir utiliser les services que l'on est en droit d'attendre de sa banque.
(1) La rapidit du transfert par simple jeu dcritures est souvent contrarie par les inerties administratives des organisations, et lenregistrement en dates de valeur. (2) Et plus gnralement la politique montaire du gouvernement. (3) Les modles ont totalement nglig ce denier aspect : une autorisation de dcouvert par exemple remplace avantageusement la dtention d'une encaisse (voir LERNER E.M. Managerial finance , op. cit. p. 132). (4) Voir HILL (R.W.): Cash management techniques , A.M.A. 1970 80 pages (chapitre 3 : Corporate-bank relations).

Au mieux, d'ailleurs, elle n'ira jamais au-del d'une juste compensation des gains nets que la firme lui permet de raliser (1). Pour pouvoir apprcier les services rendus et au besoin ngocier, lentrepreneur doit, par consquent, valuer les gains issus des flux de liquidits qui transitent par la banque.

L'analogie avec les modles de gestion des stocks se heurte donc de srieuses difficults. Nous remarquerons, dabord, que les modles tudis ne sont pas aussi faciles mettre en oeuvre que leurs hypothses simplificatrices de la ralit pourraient le laisser esprer. Ceci est d au fait - leur rigidit analytique mise part - qu'ils ne correspondent pas aux proccupations d'un responsable de la trsorerie (2). La politique de transfert n'a pas ce rle central, et le choix d'un financement court terme repose sur de srieuses prvisions. Ensuite, la dmarche employe qui consiste extraire la gestion des liquidits du reste de la vie de l'entreprise, si elle est sduisante et commode sur le plan de lanalyse n'en demeure pas moins parfaitement arbitraire et dangereuse. En effet, les auteurs considrent implicitement qu'un quilibre existe dj entre les flux et se proposent simplement de rentabiliser la gestion en dterminant ce qu'il faut conserver sous forme despces, et ce qu'il faut placer. Aussi, rduisent-ils la gestion de la trsorerie l'optimisation d'un stock espce-titres par transferts appropris. Cette politique repose sur lide selon

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laquelle on est prt sacrifier des bnfices pour avoir une meilleure situation de liquidit (3). Au contraire, nous nous attacherons dmontrer qu'une politique qui met tout en oeuvre, pour parvenir synchroniser les flux dentres et de sorties de fonds, amliore la fois liquidit et rentabilit. Mais alors, une approche systmatique du problme est ncessaire. En effet, toutes les actions dans l'entreprise ont des consquences sur le plan de la trsorerie ; et, rciproquement la trsorerie peut tre une contrainte pour ses activits. Cet ensemble dlments en interaction constitue un vritable systme (4). Autrement dit le problme de la trsorerie doit tre abord de manire globale. La modlisation de la gestion de la trsorerie, au contraire, n'est qu'une simplification de la ralit : il dfinit des relations financires isoles et ne dcrit donc qu'une partie du tout que reprsente le systme trsorerie . L'insuffisance des modles tient sans aucun doute au fait d'avoir t composs avant toute analyse critique du systme trsorerie .
(1) Le modle Cash Alpha (voir CALMAN R.F., Linear programming and cash management : Cash Alpha , The M.I.T. Press, 1968, 154 pages) qui exprime les relations Entreprise-Banque, vise optimiser le solde compensatoire laiss la banque en rmunration des services tangibles quelle assure l'entreprise. C'est, videmment, un modle trs spcifiquement amricain. (2) Cette remarque ressort de dbats entre auteurs de modle et praticiens (voir les discussions qui suivent l'expos du modle dans MILLER et ORR, An application of control-limit models to the management of corporate cash balances , op. cit. pp. 147-151 de ldition amricaine, et dans ARCHER A model for the determination of firm cash balances , op. cit. pp.11-14. (3) BERANEK : La gestion du fonds de roulement , op. cit. p. 89. (4) Voir MELESE (J): L'analyse modulaire des systmes de gestion , Ed. Hommes et Techniques, I972, 233 pages.

La gestion de la trsorerie consiste :

- d'une part, prvoir et matriser les flux de liquidits ; - dautre part, rechercher et utiliser les moyens pour parvenir un quilibre entre ces flux. Cette action se conduit deux niveaux : - au niveau des mouvements du solde bancaire, - au niveau des fluctuations du capital circulant.

SECTION 2 : La minimisation du volume de lactif montaire.

Une trsorerie excdentaire se traduit par une encaisse oisive source de cots d'opportunit. Bien plus, largent qui dort entrane des frais financiers. Il est financ par des fonds qui ont un cot pour l'entreprise. Lorsque la trsorerie est dficitaire le dficit est combl gnralement par des crdits bancaires. Grer sa trsorerie consiste s'efforcer de rendre les soldes de l'entreprise dans chaque banque aussi voisins de zro que possible. A cet effet le responsable financier doit :
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- d'une part, dtecter et supprimer tous les gaspillages de fonds grce une meilleure connaissance des flux de trsorerie ; - d'autre part, valuer les conditions accordes par les banques l'entreprise et entamer le cas chant de nouvelles ngociations. 1) La matrise des flux montaires et lconomie de cots. Peu de trsoriers connaissent avec prcision la valeur et le comportement des flux de trsorerie. Cette ignorance conduit la formation dencaisses oisives difficilement reprables en premire analyse. En outre, la crainte dtre dcouvert fait supporter l'entreprise le cot inutile de l'argent qui dort . Ces fonds inutiliss sont l'origine d'un gaspillage norme de frais financiers. Pour amliorer la gestion de sa trsorerie court terme, l'entreprise doit tenir une comptabilit en dates de valeur . I - La formation d'encaisses oisives . La connaissance trop approximative des soldes bancaire allie la crainte du solde dbiteur provoque la formation d'encaisses oisives. A - La mconnaissance des soldes bancaires. La comptabilit des mouvements bancaires tenue par l'entreprise en dates dopration masque l'existence de fonds inutiliss en encaisse et en transit ( le float ), gnrateurs de cots. 1 - La comptabilit est tenue en dates dopration . En effet, le trsorier enregistre dans ses livres les variations des soldes bancaires leur date de comptabilisation et non de survenance. Ainsi dans le cas d'un fournisseur pay par chque, le chque mis un jour donn sera comptabilis en dpenses sa date dmission. En fait, la banque ne dbitera le compte de l'entreprise qu' la date du jour de prsentation du chque moins deux jours de banque : c'est la date de valeur de lopration. De plus, le crancier ne remettra gnralement pas immdiatement ce chque lencaissement ; ce qui augmentera lcart entre la date dopration et la date de valeur. Le trsorier de l'entreprise donc tendance sous-estimer en permanence son solde en banque. Ce premier phnomne le conduit surdimensionner son recours au financement bancaire et laisser se former des encaisses oisives. L'importance du float aggrave cette situation. 2 - L'existence et l'importance du float . On comprend, daprs ce qui vient dtre dit, que le float reprsente l'ensemble des fonds en transit. Ils appartiennent effectivement l'entreprise, mais ne peuvent tre utiliss parce qu'ils sont momentanment bloqus dans le systme bancaire lors du processus de recouvrement . Le schma 1 illustre la formation du float :

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Float pour le crancier

Float pour le dbiteur Date dopration de lentreprise Temps Chque mis par le dbiteur (client) Avis de dbit au client Chque prsent Avis de crdit lencaissement par le au fournisseur crancier (fournisseur) date de valeur retrait date dopration de la banque date de valeur encaissement

Dlai du processus de recouvrement Conditions de banque Inertie administative du crancier

Schma 1 : Le float

Le montant du float peut tre calcul de la faon suivante ; soit : F T CA le montant du float, le temps de recouvrement moyen (pour le dbiteur ou le crancier) en jours, le chiffre d'affaires annuel,
CA F = T x ----------365

En pourcentage du chiffre d'affaires :

T F = --------- x 100 365

Par exemple, si le temps de recouvrement moyen est de 8 jours :

8 F = -------- x 100 365

Soit 2,19 % du chiffre d'affaires. B - La crainte du solde dbiteur.

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Une seconde cause gnratrice de fonds inutiliss rside dans l'attitude de l'entreprise vis--vis du dcouvert. La peur du dcouvert rsulte pour ces entreprises de trois motifs principaux : - la crainte d'tre oblig de recourir au crdit court terme le plus cher car le plus rapide ; - la crainte d'indisposer son banquier par ce besoin de financement inopin ; - la crainte, enfin, de donner naissance des rumeurs sur la solidit financire de la firme. Ces inquitudes sont si vives qu'elles poussent immobiliser, aprs les avoir mobiliss, de larges excdents de trsorerie. Ce comportement est parfois rig en politique dans certaines socits o l'on conserve en permanence un solde bancaire trs largement positif. Il est, en tout tat de cause, le signe d'une mauvaise matrise de la trsorerie : le responsable se couvrira, par mesure de scurit, bien au-del de ses besoins rels qu'il ne peut, d'ailleurs, apprcier avec rigueur. Dans ces conditions cela revient pour l'entreprise emprunter de l'argent sa banque et en mettre gratuitement une partie sa disposition. Outre le manque gagner, en cot dopportunit, ces soldes bancaires crditeurs lui cotent le taux moyen pondr des capitaux, ou cot du capital . C - Limportance des fonds inutiliss et ses consquences. Tous les fonds inutiliss affectent la rentabilit de la firme. En outre, ils ne reprsentent pas une garantie suffisante de solvabilit. 1 - Evaluation statistique des fonds inutiliss. Il s'agit de donner un ordre de grandeur du phnomne tant en ce qui concerne les encaisses oisives proprement dites que le float . a) Evaluation des encaisses oisives. On peut apprcier l'importance des sommes d'argent immobilises dans le compte banques et chques postaux , et donc inutilement finances, en examinant la valeur de ce poste au bilan synthtique et rcapitulatif des donnes comptables de l'ensemble des entreprises soumises au rgime du bnfice rel . En 1969, la valeur de ce poste dpassait 113 milliards de francs. Etant donn que le nombre d'entreprises soumises au rgime du bnfice rel tait en I969 d'environ 408 000, le solde moyen par entreprise du poste considr montait prs de 280 mille francs. Ce chiffre ne cesse pas dtonner lorsqu'on pense que l'effectif moyen de ces entreprises est de 25 personnes, que le chiffre d'affaires moyen hors taxes est de 2 500 000 F et, que l'investissement brut moyen de l'exercice 1969 est de 187 500 F. On peut galement mesurer l'importance des fonds inutilement financs en regardant les bilans des grandes banques franaises de dpt, la rubrique se trouvant au passif : comptes vue dentreprises . Le tableau 10 suivant, rassemble les comptes vue d'entreprises, figurant au passif du bilan de quatre grandes banques de dpt. Une dernire comparaison simpose titre dinformation complmentaire : en 1974, les sommes dtenues par les quatre banques
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considres, en tant que dpts vue d'entreprises, slvent prs de 50 milliards ; ce qui reprsente 5 fois plus que l'aide de l'Etat au secteur priv, dans le cadre du plan de soutien mis en place alors . A ces encaisses oisives proprement dites, sajoute le "float". Banques 1969 1970 1971 1972 1973 1974 B.N.P.
----------18 280 546 916

Socit Gnrale
------12 402 785 704 13 675 102 678 15 042 858 836

Crdit Lyonnais
--8 500 464 072 9 636 173 859 --12 629 578 034 13 284 348 846

C.C.F.
1 417 825 114 1 607 134 308 ----2 570 068 742 2 979 522 924

Tableau 10 : Compte vue dentreprise figurant au bilan de quelques grandes banques franaises de dpt - en francs (Sources : Rapports du Conseil dAdministation de ces diffrentes banques). b) Evaluation du float . Dans notre pays le dlai moyen de recouvrement des fonds est de lordre de 7 jours calendaires. En outre, le chiffre d'affaires de lensemble des entreprises soumises au rgime du bnfice rel, pour 1969, est de 1 165 milliards environ, toutes taxes comprises. Dans ces conditions le montant du float , F, pour 1969 sera gal : 1 165 F = 7 X --------365 F = 22 milliards de francs environ. 2 - Les fonds inutiliss affectent la rentabilit de la firme sans en garantir la solvabilit. Il est vident que pour un bnfice donn, plus le volume de l'encaisse est important et plus la rentabilit de lentreprise est faible. A cela sajoute la valeur du float qui, bien que non comptabilise, gonfle le volume des fonds inutilises, et, partant, diminue le taux rel de rentabilit. Ainsi, en 1969, les entreprises franaises soumises au rgime du bnfice rel avaient un actif total de 1 327 milliards de francs, pour un bnfice net comptable total de 22,65 milliards. Le taux de rentabilit (profit sur actif total) de lensemble de ces entreprises slevait, donc, I7%. En fait, le taux rel de rentabilit, compte tenu du float , tait de : 1 327 milliards de F + 22 milliards de F (voir calcul prcdent) ------------------------------67

= 1 349 milliards de F Soit : 22,65 ------------ = 0,0168 1349 ou 16,8% En adoptant le principe de la trsorerie zro , le taux de rentabilit passerait : 1 327 - 113 = 1 214 milliards de F Soit : 22,65 ------------ = 18,6% 1214 Le gain sur le taux de rentabilit que l'on peut obtenir grce une meilleure gestion de la trsorerie est loin dtre ngligeable. Ce gain d'ailleurs est certainement un minimum, car une trsorerie plthorique conduit les entreprises consentir des crdits plus abondants ; ce qui revient accorder des prts sans intrt aux clients (1). Remarquons enfin, que l'existence d'une encaisse positive ne saurait tre considre comme le gage de la solvabilit de la firme. En effet, la notion d'encaisse est une notion statique, alors que la liquidit d'une affaire dpend des conditions dans lesquelles disponibilits et exigibilits vont se prsenter les unes par rapport aux autres dans le temps. La gestion de la trsorerie est essentiellement dynamique et ncessite une analyse en termes de flux. C'est le potentiel reconstituer des liquidits de la firme, dtermin par sa rentabilit, qui est le seul garant de sa solvabilit et donc de sa scurit. II - Le cot inutile des fonds oisifs. Ainsi donc, les responsables des entreprises sont amens laisser trop de fonds sans emploi par suite des difficults qu'ils rencontrent matriser les flux de trsorerie. Il convient donc maintenant d'valuer le cot de ce comportement. A - La structure du cot de largent. Ltude de la composition des frais financiers nous permet de savoir dans quelle mesure ils peuvent tre comprims. 1 - La composition des frais financiers. Les frais financiers court terme peuvent tre dcomposs en deux parties.

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a) La premire et la plus importante, dcoule du cot des crdits bancaires ncessaires pour combler le dficit de trsorerie rsultant du dcalage dans le temps entre recettes et dpenses. Cette partie des frais financiers est pratiquement inluctable et incompressible, du moins court terme, puisque le responsable de la trsorerie ne peut influer, ni sur les engagements reus et les conditions de vente (crdits accords aux clients), ni sur les engagements donns et les conditions d'achats (crdits accords par les fournisseurs). Il subit donc les dcisions prises antrieurement par d'autres responsables, et se trouve oblig de les assumer. Le cas n'est pas rare o un trsorier se trouve, sans disponibilits immdiates, dans la ncessit de couvrir un rglement urgent dont il ntait pas inform. Il sera oblig de faire appel aux solutions les plus chres car les plus rapides. b) La seconde partie des frais financiers, quoique gnralement moins importante, est loin dtre ngligeable dans beaucoup d'entreprises et provient du mode d'utilisation des crdits bancaires court terme.
(1) La prsence d'encaisses importantes conduit les entreprises consentir des crdits trs larges leur clientle. En I969, pour les entreprises soumises au rgime du bnfice rel, le montant des crances recouvrer (postes clients et effets recevoir ) atteignait 330 milliards de francs, soit 3 mois et demi de chiffre d'affaires.

Contrairement la prcdente cette partie des cots financiers peut parfaitement tre, en principe du moins, rduite zro. En effet, elle dcoule essentiellement de la qualit des prvisions court terme : des encaissements et des dcaissements d'une part, et de lefficacit des rgles de choix des concours financiers, d'autre part. Tout solde crditeur peut signifier deux choses :

- soit que l'entreprise, une date donne a surestim ses dpenses ou sous-estim ses recettes, et que, par consquent, elle a mobilis par la voie de lescompte plus de crances qu'il n'en fallait ; - soit que l'entreprise a financ ses besoins de trsorerie correctement valus, par du papier inadapt : par exemple elle a couvert un besoin de 20 jours avec du papier 30 jours. Dun autre ct, un solde dbiteur peut aussi signifier deux choses : - soit que la firme, une date donne, a sous-estim ses dpenses ou surestim ses recettes, et donc n'a pas suffisamment escompt ; - soit qu'elle a financ ses besoins de trsorerie avec du papier trop court. C'est le cas par exemple de l'entreprise qui aurait couvert un besoin de 20 jours avec du papier 15 jours : elle se retrouverait I5 jours plus tard en face d'un dficit de 5 jours, non finanable autrement, dans la meilleure des hypothses, que par du dcouvert. 2 - La rduction des frais financiers court terme.

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Pour rduire les frais financiers il faut connatre leurs origines et s'assurer de la possibilit et de lopportunit de laction. a) Quatre sources de cots peuvent tre releves : 1 Lentreprise connat en principe assez mal les conditions de banque : taux dintrt , cot rel du crdit, clauses dapplication qui accompagnent un prt ( jours de valeurs, agios, commissions diverses, etc.). 2 La sous-utilisation des services bancaires : gnralement tous les services que peut lui offrir sa banque. lentreprise ignore

3 La mauvaise coordination des activits bancaires : Toute entreprise possde plusieurs comptes par banque (1).

(1) Les rsultats d'une enqute sur les pratiques de trsorerie des grandes entreprises, ralise aux Etats-Unis par W.E. Gibson ("Compensating Balance Requirements", National Banking Review, mars 1965), indiquent que le nombre moyen de soldes bancaires distincts, est de lordre de 200 par firme, et que le nombre maximum pour certaines dentre-elles atteint 2 300! Le trsorier ne peut connatre tout instant et simultanment ltat de chaque compte do lapparition de contretemps frquents dans la gestion des entres et des sorties de fonds qui sont lorigine de frais financiers inutiles. Bien plus, les cots dans certains cas, se multiplient. Par exemple l'existence de la commission de dcouvert peut augmenter fortement les agios, lorsquune entreprise a plusieurs banquiers. Ainsi imaginons qu'une socit se trouve dans la situation suivante : - son compte la banque A accuse une pointe de 50 millions de francs de dcouvert dans le mois ; son compte la banque B, une pointe de 60 millions ; son compte banque C, une pointe de 80 millions. La commission de dcouvert se chiffre donc : (50 + 60 + 80) x 1/20 % = 950 Fr. Alors qu'un banquier unique aurait retenu la pointe de 80 millions, ce qui aurait port la commission de dcouvert : (80) 1/20% = 400 Fr. 4 Lentreprise, enfin, subit les consquences des flux financiers. : lattitude passive de la firme rsulte de la pratique comptable qui classe produits et charges par nature. Or, lincertitude du mouvement des flux ne dpend pas de la nature de sa cause, mais du centre de dcision qui l'a gnr et du moyen de rglement utilis. Pour bien matriser lalatoire, il faut raisonner en termes de moyen de rglement ( espces, chques, billets ordre, lettres de change, devises, etc.). Pos en ces ternes, le problme de la gestion de la trsorerie ne peut tre rsolu que par : - une amlioration de la connaissance des encaissements et des dcaissements en date de valeur ;
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- une diminution des besoins financiers par des rformes sur les procdures dencaissements et de dcaissements dans le but de rduire le float ; - une suppression des encaisses oisives en bloquant les fonds dans des comptes rmunrs, voire en investissement (en capacit de production ou en participation financire) ; - une recherche constante du mode de financement le mieux adapt aux besoins (viter les mobilisations inutiles ou insuffisantes) ; - une connaissance parfaite des conditions de banque que l'on doit tre toujours mme de discuter. b) En pratique, il existe deux critres simples mais fiables pour juger de la possibilit de comprimer les frais financiers court terme. Dabord, il faut vrifier que ces frais financiers ne dpassent pas 1 % du chiffre d'affaires. Ensuite, il faut s'assurer que le solde bancaire journalier de l'entreprise dans chacune de ses banques ne fluctue pas trop fortement autour de zro. 1 Le montant critique des frais financiers. Cette limite na videmment quun caractre indicatif. Cependant, lexprience montre que les entreprises dont les frais financiers dpassent cette valeur peuvent raliser une conomie substantielle sur cette dilapidation dagios, sans que, bien entendu, le cot de lopration soit suprieur au gain obtenu (1). Les tableaux 11 et 12 suivants fournissent pour quelques annes, le rapport frais financiers sur chiffre daffaires des entreprises franaises. On constate un rapport relativement lev, signe vident mais non surprenant de gaspillage dargent.
Catgories dentreprises Ensemble des entreprises soumises au rgime du bnfice rel Entreprises passibles de limpt sur les socits Socits anonymes et en commandite par action du secteur priv 1967 0,022 0,025 0,021 1968 0,026 0,029 0,024 1969 0,033 0,037 0,032 1970 0,037 0,041 0,035 1971 0,035 0,039 0,034

Tableau 11 : Rapport frais financiers sur C.A.T.T.TC. selon la catgorie dentreprise.

Activits conomiques
(nomenclenture I.N.S.E.E.)

1968 0,018 0,013 0,032 0,019 0,028 0,012 0,015 0,014 0,017 0,016 0,019

1969 0,021 0,016 0,030 0,018 0,040 0,013 0,018 0,017 0,020 0,019 0,021 71

Culture et levage Ptrole et carburants Mtallurgie gnrale Mcanique gnrale Construction navale Automobiles et cycles Construction lectrique Btiment et T.P. Chimie Sucrerie, distillerie Textile

Chaussures Commerces multiples Htellerie Spectacle

0,014 0,008 0,014 0,011

0,017 0,010 0,016 0,013

Tableau 12 : Rapport frais financiers sur C.A.T.T.C. dans quelques secteurs dactivit.

En 1971, pour lensemble des entreprises passibles de l'impt sur les socits, le rapport frais financiers sur chiffre d'affaires T.T.C. tait de 0,039, et le rapport bnfice net comptable sur chiffre daffaires T.T.C. de 0,0116. Un gain de 20% sur 0,039 reprsente une augmentation de 29% du bnfice (compte tenu de l'incidence fiscale). Ce chiffre est important, si l'on songe qu'entre 1970 et 1971 le bnfice net n'a progress pour ces entreprises que de 15%.
(1) Mrieux D. : Gardez loeil sur votre caisse , Management, Juin 1971, p. 237-244.

Il ne s'agit pas de rduire tout prix les frais financiers 1% du chiffre d'affaires, mais de se demander si le gain vaut le cot. En effet, en de de ce seuil, il est probable que les conomies d'agios compensent les frais de rationalisation de la gestion de la trsorerie. Certains praticiens situent une marge d'incertitude entre 1 et 2%. Quoiqu'il en soit, une entreprise dont le rapport frais financiers sur chiffre d'affaires dpasserait 2%, n'a pas obligatoirement des difficults de trsorerie. Par consquent le trsorier peut avoir d'autres proccupations immdiates que celles de rduire les frais financiers. C'est principalement le cas des entreprises trsorerie large , sans problme dchance. Pourtant, une rationalisation de la gestion de la trsorerie permet de tirer avantage de cette situation, en augmentant la rentabilit des fonds. En effet, une amlioration des prvisions de trsorerie permet de rpondre la triple question : - quel volume de liquidits peut-on placer ? - pour quelle dure ? - sous quelle forme (emploi temporaire ou dfinitif)? Dans le cas dentreprises trsorerie trs serre o il importe avant tout de faire face aux chances, le problme est tout autre. Une amlioration des prvisions de trsorerie permet naturellement de cerner au mieux les besoins financiers et de prvenir temps son banquier des passages difficiles. Ltude des frais financiers ne permet pas elle seule de diagnostiquer la nature et limportance des difficults de trsorerie. Il faut, en outre, considrer les fluctuations des soldes bancaires. 2 Les fluctuations des soldes bancaires. Le solde bancaire quotidien dune entreprise dans chacune de ses banques ne doit pas fluctuer trop fortement autour de zro. Les fluctuations des soldes bancaires proviennent soit d'une mauvaise estimation des entres et des sorties de fonds, c'est--dire de prvisions de trsorerie absentes ou errones, soit de fautes dans le choix du financement court terme, soit des deux la fois comme cest le cas le plus frquent. Les chelles dintrt trimestrielles des banques d'une
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entreprise permettent, dune part, dapprcier la qualit des prvisions de trsorerie et, d autre part, dvaluer le gaspillage de frais financiers. B - Les chelles dintrt trimestrielles. Il convient de prciser la nature de cet instrument assez mal connu mme des entreprises, avant de pouvoir apprcier son intrt. 1 - Nature des chelles dintrt trimestrielles . On appelle chelles dintrt trimestrielles , un tableau dress par la banque sur lequel sont ports les soldes bancaires classs par date de valeur. Comme son nom lindique, ce tableau est tabli par trimestre, et permet de calculer les intrts dbiteurs ainsi que diffrentes commissions dus, le cas chant, par lentreprise sa banque. Lentreprise qui se reportera aux chelles dintrt trimestrielles, trouvera des renseignements sur la fluctuation de ses comptes bancaires, pourra valuer son ventuel gaspillage dagios, et enfin apprciera la plus ou moins bonne coordination de ses oprations avec les banques. 2 - L'interprtation des chelles d'intrt trimestrielles. En reprsentant les variations des soldes bancaires par des courbes, on peut juger plus facilement de lefficacit de la gestion de la trsorerie. a) On trace le graphique des soldes journaliers tels qu'ils apparaissent dans les livres de l'entreprise (en date dopration) et sur les chelles dintrt (en date de valeur). Ce travail est effectu pour chaque banque et par trimestre. b) Le rapprochement des courbes des chelles dintrt permet trois observations : 1 La connaissance approximative des soldes bancaires conduit des erreurs de gestion financire. Le dcalage entre la courbe en date dopration et la courbe en date de valeur provient de ce que le trsorier raisonne en date dopration et le banquier en date de valeur. Ainsi, le trsorier est amen en permanence sousestimer ou surestimer la valeur relle des comptes vue de l'entreprise. Partant, il survalue ou sous-value ses besoins financiers, et donc, son recours aux moyens de financement. En d'autres termes, il ignore la fois le dcouvert rel qu'il utilise et l'existence d'encaisses oisives. En se reportant aux courbes des chelles dintrt, le responsable de la trsorerie peut mesurer le degr de prcision de sa connaissance du mouvement des soldes bancaires de son entreprise. 2 La mauvaise coordination des activits bancaires entrane des frais inutiles. Une analyse compare des courbes des chelles dintrt des diffrentes banques d'une firme peut faire apparatre simultanment des dficits dans certaines banques et des excdents dans d'autres. Le trsorier a donc dans ce cas par ignorance du montant de ses disponibilits au jour le jour, pay des frais inutiles : il a en mme temps, support le cot d'un dcouvert et financ des excdents.

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3 Les dcisions de financement et de placement peuvent tre optimalises. Ltablissement dchelles dintrt prvisionnelles permet trois amliorations fondamentales du point de vue de la gestion de la trsorerie : - d'abord, d'valuer au plus juste les besoins financiers et, donc, dconomiser des agios par un choix optimal de financement court terme ; - ensuite, dans le cas d'entreprises structurellement crditrices sur une longue dure, de fixer les possibilits de blocage de fonds en volume et en dure, dans les emplois les plus opportuns ; - enfin, dans le cas d'entreprises structurellement dbitrices pour la priode venir, de mesurer l'insuffisance de capitaux permanents . Le problme pour l'entreprise est maintenant dvaluer le cot de sa mauvaise gestion de trsorerie. C - L'valuation des cots dans la gestion traditionnelle de la trsorerie. Par ignorance des montants rellement disponibles, l'entreprise a pay des frais inutiles puisqu'elle a support un dcouvert et financ des excdents. En outre, par le jeu des jours de valeur se forme le float . Float et encaisse oisive engendrent des cots dopportunit. 1 - Evaluation des agios inutilement pays. Le montant minimum d'agios que l'on peut conomiser en amliorant la gestion de la trsorerie se calcule de la faon suivante. On totalise pour l'ensemble des banques et sur toute lanne, la valeur des soldes crditeurs d'une part, et la valeur des soldes dbiteurs, d'autre part. Chaque rsultat est affect de son cot : le taux de l'escompte pour les soldes crditeurs ; la diffrence entre taux du dcouvert et taux de l'escompte pour les soldes dbiteurs. Soit : taux descompte Cot total = soldes crditeurs ----------------------36 000 (taux de dcouvert - taux descompte) + soldes dbiteurs --------------------------------------------------36000

{ Plus fort dcouvert du mois entran par un escompte insuffisant (cas rel) - Plus fort dcouvert du mois que nvitera pas (malgr tout) une gestion rigoureuse }.
+ 1/20% Le total des soldes crditeurs et le total des soldes dbiteurs sont calculs partir des chelles dintrt trimestrielles que peuvent fournir sur demande, les banques de l'entreprise considre. Cette formule dvaluation du montant minimum d'agios pays inutilement, appelle les remarques suivantes :
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- Le premier terme suppose que tout solde crditeur rsulte d'un escompte excessif de papier. Or cela n'est pas toujours vrai : il peut s'agir d'un sur-financement en capitaux permanents, ou en crdit fournisseurs, par rapport aux besoins en capitaux fixes et capitaux circulants. - Le second terme postule que tout solde dbiteur provient d'une faute de financement qui conduit escompter insuffisamment de papier. En ralit, les entreprises connaissent souvent des priodes o leurs possibilits d'escompte sont limites. En outre, ce peut tre le signe d'une assise financire trop faible ou inadapte. - Le calcul du troisime terme est rendu difficile par lvaluation du deuxime membre. On peut cependant, fixer la valeur minimale : au minimum, pour une entreprise utilisant un dcouvert constant tout au long de lanne, la commission de 1/20 reprsente 0,60% du montant total du dcouvert. Malgr ses limites, cette formule na dautre ambition que dvaluer rapidement si une analyse plus fine de la gestion de lentreprise considre est ncessaire. A ce gaspillage dagios sajoute un cot dopportunit. 2 - Evaluation du cot dopportunit. Nous avons vu quune masse considrable de fonds tait inemploye parce quimmobilise dans des encaisses oisives ou bien gele sous forme de float . a) Le cot d'opportunit d'une encaisse oisive. Il est facile mesurer par la relation :
Cot d'opportunit d'une encaisse oisive = Encaisse Moyenne Taux de rapport de l'emploi alternatif

Nous pouvons, titre d'exemple, calculer le cot dopportunit engendr par l'encaisse des entreprises franaises soumises au rgime du bnfice rel (pour I969) : - montant de l'encaisse ( Banques, chques postaux, caisse ) : 120 milliards de francs ; - taux de rapport de l'emploi alternatif : 4 % (1). Dans ces conditions le cot dopportunit de l'encaisse oisive sera gal : 120 0,04 = 4,8 milliards de F soit, peu prs 25 % du rsultat net comptable de la mme anne. b) Le cot dopportunit du float . De la mme faon il se calcule par la relation :

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Cot dopportunit du float = Float Taux de rapport de l'emploi alternatif

Nous avons dj calcul le montant du float , pour les entreprises soumises au rgime du bnfice rel : pour I969, il tait de 22 milliards de francs. Le cot d'opportunit du float se chiffre donc : 22 X 0,04 = 880 millions de francs
(1) Ce taux est celui des Caisses dEpargne en 1969.

soit le mme montant que la provision pour hausse des prix de la mme anne. Une rduction du temps de float de 1 jour seulement, aurait diminu les besoins de trsorerie de plus de 3 milliard de francs pour lanne I969, et aurait permis de raliser un gain sur trsorerie libre, d'environ 120 millions de francs. Il ne fait aucun doute qu'en acclrant le processus de recouvrement des crances, on peut diminuer cet encours trs important et raliser deux conomies : - abaisser le cot dopportunit des fonds en transit ; - resserrer les besoins en capitaux circulants, donc les besoins de financement et les cots affrents. La rduction des frais financiers qui se traduit par une amlioration de la rentabilit de la firme, passe par le maintien d'un solde voisin de zro dans les diffrentes banques, et par une compression du float. Mais cette politique ne peut tre mene bien que si le trsorier raisonne en date de valeur, ou date de mouvement du compte bancaire. Une gestion optimale de la trsorerie ncessite une connaissance des mouvements effectifs des comptes bancaires, ceci afin d'assurer la fois liquidit et rentabilit. Liquidit dans la mesure o une prvision efficace des flux de fonds devient possible. Rentabilit, puisque le minimum d'argent est immobilis dans des encaisses oisives. Lexemple suivant confirme et illustre cette ide. Compte Banque tenu par lentreprise
Date dopration 30/01 31/01 idem 1/02 2/02 3/02 Oprations Virement de compte compte
( rglement des traites du 31/1 )

Dbit 4000 2000

Crdit

Solde apparent + 4000

Versement en espces Emission de chques Avis de dbit ( chance du 31 /1 ) Remise lescompte Emission de chques

2000 4000 1980 1500

+ 4000 0 + 1980 + 480

Compte Entreprise tenu par la banque

Date de valeur Oprations Dbit Crdit Solde rel

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30/01 31/01 1/02 3/02 idem

Rglement des traites Virement de compte compte Versement en espces Remise lescompte Rglement de chques
( prsents le 5/02 )

4000 4000 2000 1980 1000

- 4000 0 + 2000 + 2980

Graphique 21 : Echelles d'intrt trimestrielles montrant l'inefficacit des actions du trsorier. 4000 3000 2000 1000 Soldes 0 30-Jan -1000 -2000 -3000 -4000 Date 31-Jan 1-Fv 2-Fv 3-Fv

Evolution du compte "Entreprise" tenu par la banque Evolution du compte "Banque" tenu par l'entreprise

Remarques : - Le 30 janvier : existence dun dcouvert ignor et action tardive du trsorier. - Le 31 janvier : action du trsorier par ignorance du comportement de ces fournisseurs en matire dencaissement. - Le 2 fvrier : idem. - Le 3 fvrier : formation dune encaisse oisive.

Alors qu'un solde de + 4.000 apparat pendant deux jours dans le compte banque de l'entreprise, un dcouvert ignor se forme le 30 janvier : le virement du 30 Janvier a t effectu trop tard. Par contre le versement en espces du 31 du mme mois et la remise l'escompte du 2 fvrier pouvaient tre retards. Si l'entreprise avait eu une connaissance suffisante des mouvements prvisionnels de son solde bancaire, elle aurait pu ajuster avec discernement les entres et les sorties de fonds et viter la fois dcouverts et excdents. Ainsi peut-on affirmer qu'une
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gestion de la trsorerie reposant sur une comptabilit en date de valeur parvient un optimum, car elle assure la liquidit et la scurit de la firme tout en amliorant sa rentabilit. Ce sont ces conditions de banque, leurs modalits dapplication et leur ngociation que nous allons analyser maintenant. 2) La ngociation des conditions de banque. Lorsquon parle de conditions de banque, il ne sagit pas seulement des taux dintrt des diffrents types de crdit court terme ou des soldes placs en compte bloqu, mais dun certain nombre de clauses dont le contenu et les rgles dapplication sont mal connus des entreprises. Le trsorier qui mconnat ou nglige les conditions de banque ne peut ni prvoir ni contrler le cot de sa gestion et la solvabilit de laffaire. Il n'existe aucune clause obligatoire : hormis les taux dintrt courants tout est ngociable en matire de conditions de banque entre le chef d'entreprise et ses banquiers. I - L'analyse des conditions de banque. Les conditions de banque peuvent tre regroupes en quatre types : celles qui sont exprims en taux ; celles qui sont libelles en jours ; celles qui sont values en franc ; celles, enfin, qui correspondent des prestations spciales . A - Les conditions de banque exprimes en pourcentage : les taux. La plupart de ces clauses ne sont pas modifiables. 1 - Le mode de fixation des taux. Le prix de l'argent dpend de son cot pour la banque. a) La dtermination du taux de base. Les banques tirent leurs ressources de trois origines essentiellement : - des dpts vue, - de la mobilisation d'effets auprs de la Banque de France, - et, enfin, du march montaire. Chacune de ces ressources a un cot spcifique qui dpend, pour la premire, des frais de collecte et de gestion des dpts, pour la seconde, du taux de rescompte pratiqu par la Banque Centrale, et, pour la troisime, de la loi de l'offre et de la demande. A partir de ces cots multiples on calcule un taux moyen pondr pour l'ensemble de la profession auquel on applique par la suite un coefficient de majoration pour tenir compte des frais gnraux et de la marge bnficiaire. On parvient alors un taux de base . Le taux de chaque type de crdit est obtenu en multipliant le taux de base par un coefficient qui varie en fonction du risque relatif chacune des techniques de crdit. On obtient pour chaque formule de crdit bancaire le taux minimum applicable. Chaque entreprise souhaite, bien sr, se voir appliquer le taux minimum.
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b) Le taux applicable chaque entreprise. La banque applique, le cas chant, au taux minimum une majoration dont l'ampleur est directement fonction de lvaluation qu'elle fait du risque prsent par tel ou tel de ses clients. En pratique, le cot du crdit est fonction inverse de la taille de lentreprise. Mais les grandes entreprises ne sont pas toujours celles qui prsentent les risques les plus faibles. Aussi ce systme a t tempr, dans la mesure o le taux dintrt dpend du jugement que porte la banque sur son client. Ces taux sont dans lensemble peu modifiables. Il nen est pas de mme de leurs conditions dapplication. 2 - Les conditions dapplication des taux dintrt. Examinons ce qui est ngociable dans lapplication de ces taux aux principaux types de crdit. 1) Lescompte. On utilise couramment lescompte commercial et lescompte de chques. 1.1 Lescompte commercial. Sont ngociables les clauses : - de dcompte des jours servant au calcul des agios, - de date de valeur du crdit, - et, de date de dbit en compte des agios. Le tableau 14 suivant synthtise les conditions d'application de l'escompte commercial, et leurs amnagements possibles (1).
Clauses Dcompte des jours Date de valeur du crdit Standard Jours de lchance moins jour de remise plus 2 * Lendemain de la remise Ngociable de faon courante Jour de lchance moins jour de remise plus 1 * Jour de remise (ou jour dsign) Fin de mois Ngociable de faon exceptionnelle Jour du besoin rel

Date de valeur du dbit Jour de remise des effets Fin de trimestre (comme des agios les intrts dbiteurs) * Avec un minimum de 10 jours calendaires, quelquefois plus (variable suivant les banques).

TABLEAU 14 : Conditions d'application de l'escompte commercial. 1.2 L'escompte de chques. Cet escompte ne concerne que les chques dit hors zone , cest--dire les chques mis en dehors de la zone de comptence de la chambre de compensation locale de la banque du bnficiaire. Ces chques ne sont crdits en compte que 7 jours calendaires aprs leur date de remise.

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Le tableau 15 rsume les conditions d'application de l'escompte des chques hors zone.
(1) Exprience de la S.E.M.A. (voir NGUYEN, Ngociez les conditions de banques op. cit. p. 57).
Clauses Dcompte des jours Date de valeur du crdit Date de valeur du dbit des agios Standard 7 jours Lendemain de la remise Jour de remise ( valeur jour ) Ngociable de faon courante 5 jours Jour de remise ( valeur jour ) Fin de mois Ngociable de faon exceptionnelle Pas descompte (tous les chques sont considrs comme sur zone) -

Tableau 15 : Conditions dapplication de lescompte de chques hors zone. 2) Le crdit de caisse ( ou dcouvert ). Les conditions d'application sont bien connues : - le taux dintrt frappe strictement les soldes dbiteurs (1) ; - les agios sont perus trimestriellement terme chu ; - le dcouvert se traduit par un simple jeu dcriture et nentrane qu'un minimum de frais gnraux. Exceptionnellement les intrts dbiteurs peuvent tre compenss par la rmunration des soldes crditeurs au jour le jour. Par ailleurs, une entreprise qui a recours au dcouvert doit supporter, outre les agios imputables ce dernier, une commission dite du plus fort dcouvert du mois , et une commission de mouvement. 2.1 La commission du plus fort dcouvert du mois. Cette commission est de 1/20 %, soit 5 F pour 10 000 fr., et s'applique au plus grand solde dbiteur de chaque mois, mais n'est dbit en compte qu'en fin de trimestre. En d'autres termes, l'entreprise se voit dbite la fin de chaque trimestre de trois commissions du plus fort dcouvert, calcules chacune sur le montant du dcouvert le plus lev utilis chaque mois. Toutefois le montant total des commissions ne peut dpasser la moiti des intrts dbiteurs dus par l'entreprise . Beaucoup d'entreprises obtiennent qu'elle soit calcule de faon plus tolrante. Le tableau 16 indique les possibilits damnagement de cette commission du plus fort dcouvert du mois :
Clauses Assiette de la commission Plafonnement Standard Plus grand solde dbiteur de chaque mois Moiti des intrts dbiteurs Ngociable de faon courante Solde dbiteur moyen de chaque mois Quart des intrts dbiteurs Ngociable de faon exceptionnelle Pas de commission -

Tableau 16 : Conditions d'application de la commission du plus fort dcouvert du mois.

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(1) Cependant certaines banques appliquent le taux dintrt sur une priode qui inclut le jour qui prcde le premier jour de dcouvert, et le jour qui suit le dernier jour de dcouvert.

2.2 La commission de mouvement.

Ce n'est pas proprement parler une commission qui dcoule de l'utilisation du dcouvert comme la prcdente ; elle frappe normalement tous les mouvements dbiteurs du compte bancaire. Son taux est de 1/4 pour 1000, soit 2,5 fr. pour 10 000 fr., sur tout mouvement dbiteur. Sauf pour les entreprises du secteur distribution , ce taux n'est pas modifiable ; par contre les conditions d'application le sont. Les cas dexonration de cette commission sont nombreux, de plus en plus frquents et souvent automatiques. En outre, cette commission est compense par une rmunration symbolique des soldes crditeurs au taux de 1%, quelquefois 2%. Ce qui fait quenfin de compte, la commission de mouvement nest pas une charge considrable pour lentreprise. B - Les conditions de banque exprimes en jours : les jours de valeurs . La technique des jours de valeur cherche sa justification dans les dlais ncessaires la circulation des fonds lintrieur du systme bancaire. En fait, si cet argument a pu reflter une partie de la ralit une certaine poque, il perd toute sa porte l'heure actuelle, tant donn les mthodes modernes de circulation des fonds. Linterprtation des conditions bancaires exprimes en jours est rendue difficile par le langage technique employ qui varie d'ailleurs d'une banque l'autre. Pourtant une analyse srieuse s'impose si l'on veut viter des cots aussi importants qu'inutiles. 1 - Le contenu des clauses libelles en jours de valeur. Il est difficile de faire le recensement de toutes les clauses relatives aux jours de valeur. Cependant parmi les quelques dizaines que l'on peut rencontrer, quatre apparaissent fondamentales : a) L'heure de caisse. La journe bancaire se termine l'heure de caisse, gnralement aux environs de 11 heures. Cette coutume a son importance puisque toute opration effectue aprs l'heure de caisse est considre comme du lendemain et fait perdre un jour de valeur. L'heure de caisse standard est ngociable. Elle peut tre fixe n'importe quel moment de la journe, 13 h30 ou mme 19 h, selon la bonne volont du banquier. L'entreprise, videmment, a intrt obtenir l'heure de caisse la plus tardive possible. Ainsi, non seulement elle gagne un jour de valeur, mais en outre, elle a le temps de mettre jour ses prvisions de trsorerie et de prparer son action. b) La nature du jour. Les conditions de banque sont considrablement alourdies par les diffrentes sortes de jours que distingue le banquier :

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- le jour calendaire (ou franc), c'est dire de calendrier ; - le jour ouvrable (qui n'est ni un dimanche, ni un jour fri) ; - le jour ouvr ( jour o l'on travaille effectivement). Il faut donc pour chaque type dopration prter attention la nature du jour si l'on veut viter des erreurs coteuses. Par exemple, les dbits sont compts en jours calendaires et les crdits en jours ouvrables . On peut, cependant, ngocier une uniformisation de la nature de ces jours. c) La localisation de lopration bancaire. La distinction entre oprations sur caisse ( le tireur et le bnficiaire ont leur compte dans la mme agence d'une banque), sur zone et hors zone conditionne le nombre de jours de valeur applicable. Par exemple, pour les chques le banquier prend respectivement 1 jour, 2 jours et 5 jours ouvrables pour ces diffrentes catgories. L'entreprise, naturellement, a intrt ngocier un jour de valeur unique. d) Le nombre de jours de valeur. D'une manire gnrale le trsorier peut essayer d'obtenir un amnagement de toute clause exprime en jours de valeur. Le tableau 17 suivant donne titre indicatif pour des oprations bancaires frquentes, les conditions de jours standard, celles qui peuvent tre ngocies de faon courante et celles qui sont exceptionnelles.
Oprations
1) sur espces : Versement Retrait 2) sur chques, remises : Chque sur caisse Chque sur zone Chque hors zone Chque mis (rglement) Chque sans provision 3) sur effets : Effets domicilis Effets lencaissement Effets impays 4) virements Emis Reus

Clauses standard
J + 1 ouvrable J - 1 ouvrable J + 1 ouvrable J + 2 ouvrables J + 5 ouvrables J - 2 calendaires J - 5 calendaires

Clauses ngociables de Clauses ngociables de faon courante faon exceptionnelle

J + 1 ouvrable J - 1 ouvrable J + 4 calendaires J + 4 calendaires J + 4 calendaires J - 1 calendaire J + 1 calendaire J J + 2 calendaires J + 2 calendaires J + 2 calendaires -

Veille de lchance Echance + 4 ouvrables Veille chance J - 2 calendaires J + 1 ouvrable

Distinction entre effets sur zone et hors zone Echance J - 1 calendaire J + 1 calendaire

Echance Echance + 2 calendaires J -

Tableau 17 : Ngociation des jours de valeur.

Remarques : J dsigne la date dopration de lentreprise. J dsigne la date dopration de la banque (date de rception des espces, de lordre crit, etc. ) qui dpend de lheure de caisse. La valeur de J est videmment incontrlable. Ouvrable signifie jour ouvrable . Calendaire signifie jour calendaire

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2 - Le cot inutile des jours de valeur perdus. Avec un taux dintrt de 12,20%, un jour de gagn vaut environ 340 Fr. par million de francs. Gagner sur les jours de valeur, c'est gagner sur le cot du float. Soit une entreprise qui fait 200 millions de chiffre d'affaires, qui utilise le C.M.C.C., et dont la structure de recettes et de dpenses stablit comme suit : - Recettes : 150 millions par traites, 50 millions par chques hors zone ; - Dpenses : 100 millions par traites, 50 millions par chques et 50 millions par virements. Le tableau l8 montre que si l'entreprise s'en tient aux conditions de banque standard, ses frais financiers imputables aux seuls jours de valeur slvent dans lanne 391 000 Fr.
Oprations Traites remises lencaissement Remises chques hors zone Traites domicilies Chques mis Virement mis Total Montant (a) 150 50 100 50 50 400 millions de fr. Jours de valeur (b) 4 5 1 2 2 Besoin financer (a b = c ) 600 250 100 100 100 1 150 millions de fr / jour Frais financiers correspondants (c 340 fr.) 204 000 85 000 34 000 34 000 34 000 391 000

Tableau l8 : Calcul de l'effet des jours de valeur sur les frais financiers (sur un an).

L'entreprise a donc tout intrt dtecter et rduire les jours de valeur inutiles qui rsultent de lorganisation administrative et informatique mais aussi des conditions de banque. Rationaliser les procdures et ngocier les clauses bancaires sont les deux actions entreprendre pour atteindre cet objectif. C - Les condition de banque exprimes en francs : les frais de manipulation. Bien connu des entreprises les clauses bancaires libelles en francs sont peu nombreuses. Elles comprennent en particulier : - les frais de virement, - les droits fixes perus sur les effets de commerce remis l'escompte ou l'encaissement, - les frais d' acceptation des traites, - les frais fixes perus pour les effets impays ou rclams, - les frais de dpouillement de la caisse et de ramassage des fonds (pour les entreprises de distribution). L'impact de ces frais sur la rentabilit de la firme est loin d' tre ngligeable. Par exemple une entreprise qui tire 100 000 traites par an sur ses clients, paie ses banquiers en frais de manipulation seuls, 350 000 Fr., soit lquivalent en salaires et charges, de 10 employs (1).
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Le systme de la L.C.R. (lettre de change relev) est sans aucun doute la promesse d'un abaissement futur des cots fixes de manipulation (2) ; tout au moins si son utilisation se gnralise. Quoiqu'il en soit, en matire de frais de manipulation, comme ailleurs, l'entreprise doit sassurer que la rmunration ne dpasse pas le service rendu. Bilan toujours difficile faire tant donn le peu d'informations dont dispose les directeurs financiers dans ce domaine. D - Les conditions relatives aux services spciaux. Nous citerons les services spciaux les plus rpandus : 1 - La rmunration des comptes vue. L'aspect le plus intressant est la rmunration des soldes crditeurs d'un compte bloqu fictivement, associe une indexation du taux dintrt (celui du march montaire au jour le jour contre effets privs). 2 - Les crdits spot . Comme leur nom l'indique ce sont des crdits ponctuels gnralement de courte ou de trs courte dure, mais pouvant revtir un caractre rptitif (du 10 au 20 de chaque mois par exemple). Le taux des crdits spot est li, en principe, au taux du march montaire contre effets privs, et peut donc fluctuer assez fortement. 3 - Les crdits en devises. Il s'agit de petits prts libells en monnaie trangre que l'entreprise contracte pour les convertir aussitt en francs franais et les utiliser son gr tels quels. 4 - Les lock- boxes . Dans ce systme on demande aux clients denvoyer leurs moyens de rglement une boite postale. La banque dpouille le courrier adress l'entreprise et encaisse pour son compte les titres de paiement (chques et effets). Le systme du lock-box acclre les rentres de fonds de plusieurs jours. En outre on peut obtenir du banquier que les chques et les effets soient encaisss selon la condition sur zone .
(1) On mesure l'importance de ces chiffres, dans une priode de difficults conomiques comme la notre, ou les entreprises sont amenes pour conserver leur rentabilit licencier une partie de leur personnel. (2) Le systme de la L.C.R. permet le recouvrement d'une crance commerciale sans circulation matrielle du titre reprsentatif de cette dernire. Lchange des informations s'effectue sur support magntique, et leur traitement par voie informatique. Lobjet dun tel systme est de raliser de srieuses conomies de cots fixes.

5 - Les comptes fusionns.

La banque compense automatiquement les comptes vue d'une entreprise dans lensemble de ses succursales et agences, et dgage un seul solde agrg. Ce systme permet l'utilisation d'un compte par rubrique comptable importante, d'un
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compte par usine, par succursale ou par point de vente, d'un compte par place de compensation, etc. 6 - Les dates de valeur dsignes. Le systme de la date de valeur dsigne consiste fixer la date dexcution dans le pass : l'ordre est donc rtroactif et rsulte d'une dcision prise en avenir certain. Le trsorier couvre ainsi trs exactement ses besoins quil connat avec certitude puisquils sont passs . 7 - Lescompte en compte. Lescompte en compte ou escompte en valeur consiste donner au banquier toutes les traites au fur et mesure qu'elles reviennent de lacceptation ou sortent de facturation. Ces dernires ne sont pas escomptes mais conserves par la banque jusqu encaissement et constituent ainsi la garantie du dcouvert utilis par l'entreprise. A la fin du trimestre, les soldes dbiteurs tels qu'ils apparaissent dans le tableau des chelles dintrt, sont compts au cot de l'escompte et sont dispenss de la commission du 1/20, dans la mesure o ils sont couverts par les effets disposs. La fraction du dcouvert non couverte par ces effets supporte les conditions normales de ce type de crdit. 8 - Les pratiques de face face . Il est de plus en plus frquent que les entreprises fassent appel leur banquier pour organiser les rencontres avec d'ventuels prteurs. II - Le cots des services bancaires. Il faut que chaque banque soit rmunre selon la ralit des services quelle rend lentreprise dans sa gestion de trsorerie. Un bilan global des transactions entre lentreprise et chacun de ses banquiers est le moyen de sassurer que le solde est raisonnable pour les deux parties intresses. A - Loffre de lentreprise aux banquiers. Il existe deux faons de travailler avec les banques : - lentreprise traite avec chacune sparment, en tirant le meilleur parti de la concurrence ; - ou bien, lentreprise forme autour delle une sorte de club de banques respectant certaines normes, avec lesquelles elle labore de concert sa politique financire. La premire solution ne permet pas d'attendre beaucoup du systme bancaire, notamment en priode de difficults. Par contre, la seconde solution offre lentreprise un soutien plus efficace. Un pool bancaire doit s'entendre comme un petit groupe de banques connaissant bien l'entreprise et ses problmes qui sous lgide d'un chef de file ,
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propose en permanence une gamme de servies aussi large que possible. Dans la pratique, une firme travaille la fois avec un pool et avec des banques hors pool . D'ailleurs, lentre ou la sortie d'un partenaire est toujours possible selon les services quil peut ou ne peut plus rendre la socit. De mme, les parts relatives de chaque banque lintrieur du pool ne restent pas fixes une fois pour toutes, mais voluent pour la mme raison. L'affectation des oprations entre les banques du pool et hors pool peut s'effectuer selon deux systmes : - affectation chaque banque dun pourcentage des dpenses de l'entreprise ( mouvements de dbit ), ou, - affectation chaque banque d'un pourcentage des recettes de l'entreprise ( mouvements de crdit ). Du point de vue de la trsorerie ces deux systmes sont quivalents, car en fin de compte, les mouvements dbiteurs sont toujours gaux aux mouvements crditeurs, et rciproquement. Quelle que soit la mthode retenue, il reste encore dfinir la cl de rpartition des oprations entre les banques. A cet effet, le directeur financier doit, pour chaque banque, comparer les services rendus aux bnfices que retire la banque de ses relations avec l'entreprise. Selon la nature et le volume des mouvements les propositions de la banque seront naturellement diffrentes. Lentreprise mesurera d'autant mieux ce qu'elle doit attendre de ses banques quelle saura ce quelle leur offre. Par consquent la comparaison et la ngociation des conditions de banque passent ncessairement par lvaluation du bnfice que retire chaque banquier de ses activits avec lentreprise. Pour surveiller le niveau de rmunration de chaque banque, le directeur financier tablira un compte dexploitation . B - Le compte dexploitation mesure loffre de lentreprise ses banquiers. Ce compte dexploitation dtermine le solde des transactions entre l'entreprise et chacun de ses banquiers. Aprs avoir expos les grandes lignes gnrales de ltablissement d'un tel compte dexploitation, nous donnerons un exemple pratique. 1 - Etablissement thorique du compte dexploitation des transactions banquesentreprise. Ce compte stablit partir du journal de banque, des extraits de compte, des chelles dintrt trimestrielles et des conditions de banque thorique. a) Les oprations prliminaires sont au nombre de cinq : 1 - Inventaire et analyse des conditions existantes en vigueur. 2 Evaluation des mouvements raliss (ou raliser). 3 Dtermination du nombre des oprations donnant lieu effectivement des frais de manipulation supports par le banquier (traitement manuel ou automatis des oprations).
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4 Calcul du solde crditeur moyen pendant la priode considre (somme des soldes crditeurs divise par le nombre de jours de la priode). 5 L'inventaire de tous les frais pays au banquier pendant la mme priode (agios d'escompte commercial, agios sur billets financiers, intrts dbiteurs, commission de mouvements, etc.). b) L'tablissement du compte d'exploitation proprement dit. L'essentiel n'est pas d'arriver chiffrer le cot exact d'une opration (manipulation d'un chque, virement ou autres...), pas plus que d'valuer trs prcisment le cot moyen des ressources de la banque, mais de parvenir d'un commun accord un compromis raisonnable, permettant d'avoir une ide de la marge bnficiaire de la banque et d'en suivre l'volution future. Cette valuation peut tre faite en faisant seulement trois hypothses : - le cot d'une opration pour la banque (encaissement d'un chque, mission d'un virement,...) ; - le cot moyen du capital pour la banque (prix de revient d'un franc prt) ; - le taux dintrt moyen appliqu aux emplois de fonds (prix de vente moyen). A partir de ces hypothses la construction du compte dexploitation devient possible : - du cot des recettes de la banque, on regroupe tous les agios, frais divers fixes, ainsi que les revenus rsultant du float dgag par les jours de valeur et ceux correspondant au remploi des soldes crditeurs de l'entreprise ; - du cot des dpenses consenties par la banque, on trouve les frais de financement des crdits utiliss par l'entreprise (escompte, dcouvert, etc.) ainsi que les frais rsultant du traitement des oprations (encaissement de chque virement, etc.). Le solde total des transactions entre l'entreprise et chacun de ses banquiers indique le gain (ou la perte) que ces derniers en retirent. Ce rsultat est le point de dpart de la ngociation des conditions de banque. 2 - Etablissement pratique du compte d'exploitation des transactions banquesentreprises. Les rubriques prendre en compte sont regroupes dans le tableau 20 suivant :
Compte dexploitation BANQUE Z (milliers de francs) Dpenses Recettes
1Cot de nombre doprations : frais de manipulation :.................................................... 80 1Commissions et agios : - frais de manipulation :.................................. - escompte :.................................................... - intrts dbiteurs :....................................... - commission du plus fort dcouvert :........... 2Placement des soldes crditeurs 15 110 30 10 350

2Frais de financement (des dcouverts et autres mode de

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crdit) :..................................................................................... 3Intrts crditeurs verss :....................................................

10 110

3Gain sur float : - Versements :................................................. - Chques :...................................................... - Virements reus :.......................................... - Virements mis :........................................... - Billets ordre mis :.................................... - Divers :.........................................................

200 125 10 20 100 30

4Cots des services spciaux :............................................... Solde : Total dpenses :

500 300 1 000

Total recettes :

1 000

Ce compte dexploitation peut s'analyser selon deux critres : 1 La croissance du solde bnficiaire de la banque ne doit pas tre suprieure celle du bnfice que lentreprise tire de sont exploitation. Cela signifierait, en effet, qu'il y a un transfert de la profitabilit. 2 Le responsable financier doit, en outre, contrler le rapport du solde du compte d'exploitation au total des recettes de chaque banque (30 % dans lexemple). Une fois le compte dexploitation des transactions banques-entreprise tabli, l'entreprise peut surveiller la rmunration de ses banques en fonction des services rendus. C - Le contrle de la rmunration des banques. Le directeur financier peut tre amen vouloir diminuer le revenu des banquiers qui gagnent trop, eu gard aux prestations qu'ils fournissent lentreprise, et, inversement, il peut vouloir relever celui des banquiers qui ne gagnent pas assez et dont il attend un appui particulier. Certaines grandes entreprises ont mme envisag la suppression du recours au systme bancaire. Ainsi Ford a cr sa propre banque, la Financial Ford Corporation , qui lui vite toute dpendance vis vis du systme bancaire amricain. D'ailleurs, d'une manire gnrale, toutes les grandes entreprises internationales recherchent l'autarcie financire en crant leur propre rseau de banques pour des raisons videntes de commodit, dconomie et de scurit. L'entreprise, enfin, peut demander une rduction de leffet des clauses des conditions de banque qui ont le plus grand impact sur le solde du compte d'exploitation. Ayant conscience de ses possibilits, la firme est mme de tirer le maximum davantages de lutilisation du systme bancaire.

Section 3 : La prvision des flux de trsorerie.

La prvision des recettes et des dpenses vise dterminer les variations du solde bancaire et donc les besoins ou excdents financiers ventuels trs court terme. Cette prvision permet de tracer une courbe de trsorerie en date de valeur dfinissant ainsi les actions mener en fonction de l'objectif trsorerie zro . Le maintien d'un solde nul dans les diffrentes banques est le moyen de minimiser les frais financiers tout en garantissant la solvabilit de la firme. En pratique cette politique se dveloppe en deux tapes :
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- c'est, d'une part, l'laboration et la mise en place d'un systme d'analyse des encaissements et des dcaissements en date de valeur. Le trsorier dtermine ainsi l'importance et la dure des besoins financiers ventuels. Il s'assure, en outre, de la solvabilit de la firme ; - c'est, d'autre part, une action mene sur les procdures de rglement et de recouvrement, afin de rduire les besoins ou excdents de financement court terme. Le trsorier lisse la courbe de trsorerie , et amliore par le fait mme la rentabilit de l'entreprise. 1) Analyse des mouvements de trsorerie. Lentreprise doit tenir une fiche de suivi journalier par banque. Une fiche de suivi journalier est un tableau de situation en valeur qui regroupe pour les quelques jours venir l'volution prvue des recettes et des dpenses ventiles par mode de rglement. Connaissant parfaitement les mouvements de fonds, le trsorier est mme de prendre des dcisions de financement ou de placement optimales, mais aussi d'envisager des rformes de procdure remettant ainsi en cause le droulement spontan des oprations. Pour mettre en place un tel systme de suivi, il faut rsoudre trois problmes : - saisir systmatiquement linformation, - connatre la structure des encaissements et des dcaissements, - rduire les alas qui psent court terme sur les entres et sorties de fonds. I - Le trsorier doit organiser et amliorer la saisie systmatique de linformation. La qualit des prvisions dpend dans une large mesure de la qualit de la saisie de linformation. Les recettes recevoir et les dpenses engager dans les jours venir rsultent en grande majorit de dcisions antrieures. Ces dcisions sont gnralement connues de quelques uns dans lentreprise : le trsorier peut donc les connatre ; tout le problme est de linformer. Les responsables de l'entreprise dont les actions ou les dcisions se traduisent directement par des dcaissements ou des encaissements peuvent fournir une information relativement certaine. Le trsorier doit donc exiger de leur part la production d'tats prvisionnels des mouvements de fonds, ou bien, placer dans les principaux services un correspondant - trsorerier charg de recueillir l'information. Paralllement la comptabilit traditionnelle seront labors quelques documents particuliers la gestion de la trsorerie. Les mouvements de fonds peuvent donner lieu une prsentation en fonction de leur comportement (fixe ou variable), de leur priodicit ou de leur importance. Ils peuvent galement tre rcapituls par modalit de rglement, par dlai de rglement ou par lieu de paiement. De mme, il sera beaucoup plus efficace de les comptabiliser en date de valeur. Le systme ne peut fonctionner que si des normes ont t tablies pour caractriser chaque flux en fonction des critres danalyse le concernant. Ainsi les mouvements de liquidits seront rpartis en quatre classes : - les mouvements certains, dont la date de ralisation et le montant sont connus (par exemple le versement des salaires gnralement) ; - les mouvements incertains quant leur date, mais dont le montant est connu (par exemple les oprations par chques) ;

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- les mouvements incertains quant leur montant, mais dont la date est connue (le paiement de la T.V.A. par exemple) ; - les mouvements incertains quant leur date et leur montant, enfin (par exemple la cession dactif). Il conviendra alors de quantifier cette classification, et den dduire limplantation dun systme dinformation (1).
(1) Une tude statistique ralise par D. PUTZ ( Une modlisation de la gestion de la trsorerie op. cit. p. 96 et s.) a port sur le classement des 45 postes dpenses d'une entreprise. L'analyse a t faite en considrant comme fixe : - un montant qui ne varie que dans un intervalle dfini par plus ou moins 5% autour de la moyenne pendant l'exercice considr ; - une date qui se place dans un intervalle dfini par plus ou moins deux jours autour de la date moyenne. Cette tude parvient aux constatations suivantes (voir tableau ci-dessous) :
STRUCTURE DU FLUX DE DEPENSES

Date Montant Date fixe Date variable Total

Montant fixe 16% 0 16%

Montant variable 42% 42% 84%

Total 58% 42% 100%

Il est intressant de constater par exemple, que 60% environ des dcaissements ont une date fixe, et que 16 % ont un montant fixe. De tels renseignements permettent dlaborer un systme d'information efficace.

La mise en place de mthodes de traitement de l'information spcifiques la gestion de la trsorerie permet au trsorier de prendre des dcisions efficientes. En outre, il rend possible l'utilisation de mthodes statistiques de prvision. Cependant, un contrle de lefficacit du systme d'information ainsi conu est ncessaire. Les documents de contrle utiliss sont essentiellement des tableaux de comparaison entre les mouvements dentre et de sortie de fonds prvus et raliss ; documents tablis au jour le jour et en date de valeur. La courbe de trsorerie constitue le document de synthse du contrle de la trsorerie. Les carts constats entre prvisions et ralisations permettent dapprcier la qualit de chaque circuit et de chaque source dinformation. II - Connaissance de la structure des encaissements et des dcaissements. Llaboration de la courbe de trsorerie repose sur une connaissance parfaite de la structure des encaissements et des dcaissements de lentreprise. A - La structure des encaissements de la firme. La connaissance de la structure des encaissements nous fournit une premire srie de causes des variations du solde de trsorerie. Une technique relativement simple drive des processus markoviens (1), lanalyse par ge des crances , amliore sensiblement la qualit des prvisions en matire dencaissement (2). A un moment donn est encaiss un certain pourcentage de crances nes de ventes antrieures. Par exemple, lexamen de la

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source des encaissements enregistrs au cours des cinq dernires priodes nous permet de dresser le tableau suivant :

Lencaissement des ventes (3)

Priode laquelle la vente donnant lieu lencaissement sest produite 1 2 3 4 5 Priode au cours de laquelle se produit lencaissement 1 26 2 35 22 3 21 36 27 4 15 20 34 25 5 3 16 19 36 26

Dans chaque case figure le pourcentage du chiffre d'affaires ralis la priode i (numro de la ligne) et encaiss la priode j (numro de la colonne). Ainsi les encaissements de la priode 5 proviennent de :
(1) Voir par exemple : M. GIRAULT Processus alatoires , Dunod, 1965, 151 pages (en particulier le chapitre 4 Processus alatoires de Markov . (2) Voir S. LACRAMPE et G. CAUSSE, Mthodes de gestion de la trsorerie , op. cit. p. 107 et 108. (3) Exemple tir de l'ouvrage de S. LACRAMPE et G. CAUSSE, op. cit. p.108.

- 03 % du chiffre d'affaires au cours de la priode 1 ; - 16 % du chiffre d'affaires au cours de la priode 2 ; - 19 % 3; - 36 % 4; - 26 % 5.

A l'aide d'une masse d'information suffisamment importante recueillie dans le pass, il devient possible : - d'abord, de dterminer le pourcentage moyen du chiffre d'affaires d'une priode i, encaiss au cours d'une priode j ; - ensuite, de projeter ce rsultat dans le futur en estimant que ces pourcentages reprsentent valablement les parts probables du chiffre d'affaires d'une priode k venir qui seront encaisses au cours de chacune des priodes qui suivront k. Ainsi a-t-on pu tablir que, en moyenne, les encaissements conscutifs au chiffre d'affaires d'une priode n stalent de la faon suivante : - 25% se produisent au cours de la priode n ; - 35% n+1 ; - 20% n+2 ; - 15% n+3 ; - 4% n+4 ; - 1 % du chiffre d'affaires n'est jamais encaiss du fait de l'existence de crances irrcouvrables.

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En approfondissant l'analyse on peut naturellement parvenir attacher une distribution de probabilits la valeur du pourcentage du chiffre d'affaires encaiss au cours des priodes successives n, n+1, ..., n+4. B - La structure des dcaissements de la firme. Les charges fixes ne posent gnralement pas de problme particulier de prvision : elles sont connues avec certitude. Les charges variables, au contraire, sont difficiles valuer. Cependant grce la technique statistique de la corrlation , une amlioration sensible de la prvision des dcaissements est possible. Par dfinition les charges variables dpendent du niveau dactivit de la firme. Il existe donc un lien entre charges variables et chiffre d'affaires d'une mme priode que la corrlation permet de quantifier. La reprsentation graphique du phnomne se ralise trs classiquement sur un systme d'axes perpendiculaires, en portant sur l'un la catgorie de dpenses considre, observe mensuellement, et sur l'autre le chiffre d'affaires, galement mensuel, correspondant. Si les diffrents points se regroupent autour d'une droite, appele droite de rgression , il existe une corrlation entre les deux variables tudies et cette corrlation est linaire(1).
(1) Il se peut que les points se regroupent autour d'une courbe. Dans ce cas la relation est d'un type non linaire.

La mise en vidence d'une relation troite entre deux variables permet d'exprimer l'une de ces variables en fonction de l'autre. En consquence, si l'on connat lvolution de l'une on peut en prvoir lvolution de l'autre. Or les prvisions au niveau du chiffre d'affaires se rvlent assez prcises court terme. Donc, il devient possible d'estimer certaines dpenses(1) partir du chiffre d'affaires prvisionnel lorsqu'un lien significatif a pu tre tabli. Si ce calcul est toujours possible, certaines remarques simposent cependant. Tout dabord une telle analyse exige la collecte de sries statistiques importantes ; ce qui ne soulve pas gnralement de difficults. Ensuite, prcisons qu'il est indispensable de rviser priodiquement les coefficients utiliss qui perdent leur signification avec le temps. Enfin, une tude approfondie du cycle d'exploitation doit permettre dvaluer les dcalages temporels, s'ils existent, entre les variables, afin de dgager les liens les plus troits possibles (2). Ltude de la structure des entres et des sorties de fonds est encore insuffisante pour permettre au trsorier de tracer la courbe prvisionnelle de trsorerie en date de valeur. En effet, tant en ce qui concerne les recettes que les dpenses il existe des incertitudes indpendantes de l'organisation de l'entreprise, de son activit et de ses conditions de banque. Ces incertitudes sont lies au comportement des clients, des fournisseurs et d'une manire gnrale des tiers. Or, l'aide de mthodes statistiques classiques on peut rduire sensiblement les incertitudes que l'on rencontre dans ce domaine. III - La rduction de l'incertitude relative certains mouvements de fonds. Les incertitudes les plus souvent rencontres concernent la date de ralisation effective du mouvement. Ainsi on relve principalement les hsitations suivantes :

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- Du ct des recettes, l'entreprise connat le montant total des factures donnant lieu un paiement comptant mais ne sait pas ncessairement les dates auxquelles les clients vont rellement payer. De la mme faon elle ignore toujours ou presque les dates auxquelles vont rentrer les traites envoyes lacceptation ou les billets ordre mis par les clients. - Du ct des dpenses, c'est l'encaissement des chques par les cranciers qui est alatoire. Un chque mis aujourd'hui n'est encaiss par son bnficiaire que dans x jours. Quel que soit le type d'incertitude auquel le trsorier est confront, il trouvera toujours dans l'arsenal statistique la mthodologie adquate, soit classique, soit plus labore. Mais le responsable doit se demander s'il est important de connatre aujourdhui la date relle de la dpense ou de la recette venir.
(1) Charges de personnel ; impts, taxes et versements assimils ; autres charges externes, essentiellement. (2) Par exemple on peut se demander si le chiffre d'affaires de la priode i est en corrlation avec telle catgorie de dpenses de la priode i - 1, ou i -2 ...

A - Analyse de sensibilit. Il s'agit de savoir si la connaissance de la date de ralisation d'un engagement modifierait en quoi que ce soit la dcision que l'on doit prendre aujourd'hui. Une analyse de sensibilit permet de savoir si une dcision optimale est affecte par un intervalle d'incertitude relatif la valeur d'un paramtre du modle(1). Si la dcision optimale est sensible aux valeurs extrmes du paramtre il faudra approcher la valeur exacte du facteur alatoire. Dans tous les cas il convient de mettre en balance le cot d'obtention dinformations plus prcises et les bnfices ou conomies qu'on espre en retirer. Deux exemples caractristiques de nombreuses situations vcues par les trsoriers d'entreprise vont nous permettre d'illustrer ces propos. 1 - Analyse de sensibilit relative l'encaissement de chques mis. Cet exemple porte sur l'impact d'une incertitude quant la date dencaissement d'un chque mis sur la dcision dapprovisionner au moment opportun le compte bancaire. Ainsi une entreprise qui va ou qui vient dmettre un chque au profit d'un de ses cranciers a deux attitudes possibles : soit approvisionner son compte bancaire d'un montant gal la valeur du chque, soit attendre l'avis de dcouvert pour effectuer le transfert. Le cot de la premire solution peut s'exprimer simplement par une fonction de la forme y = a x. En effet, si le montant du chque est de 100 Fr. et le taux dintrt moyen sur le march de 10 % le cot dopportunit de l'encaisse oisive ainsi constitue est de :
C = 100 ( 1 + 0,10 ) ----------------------- x 360

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o x est le nombre de jours sparant lmission du chque de son encaissement (admettons que x varie de 0 30 jours). Le graphique suivant reprsente cette fonction :
10 8 6 Cot (Fr) 4 2 0 1 10 20 30 Nom bre de jours

Graphique : Variation du cot dopportunit de l'encaisse oisive.

(1) BERANEK W. La gestion du fonds de roulement , Dunod, I972, p. 49.

La seconde solution a un cot fixe que l'on peut chiffrer de la faon suivante : l'entreprise qui attend l'avis de dcouvert supporte par le jeu des dates de valeur et des dlais de 6 10 jours de frais de dcouvert (1). Si l'on prend une moyenne de 7 jours 14 % :
100 (1 + 0,07) Cot du dcouvert = ----------------------- 7 = 360 2,0 8 Fr.

Le graphique 23 met en balance cot dopportunit et cot du dcouvert rsultant d'une incertitude quant la date d'encaissement d'un chque mis. Immdiatement nous constatons la ncessit de faire le partage entre les chques encaisss dans les 7 jours venir et les autres. Ce qui implique une connaissance approximative des habitudes d'encaissement des chques par les cranciers de la firme.
10 8 6 Cots 4 2 0 1 7 10 20 Nombre de jours 30 Cot d'opportunit Cot du dcouvert

Graphique 23 : Comparaison des cots dopportunit et de dcouvert. La premire catgorie de chque commande l'approvisionnement concomitant du compte bancaire. Par contre, pour ceux remis l'encaissement au del d'une
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semaine il est moins coteux d'attendre le dcouvert. Si cette seconde catgorie est importante, le trsorier aura sans doute mme intrt pousser l'analyse plus loin. Dans l'exemple, s'il sait que le crancier encaissera le chque aux environs du vingtime jour, il peut pratiquement annuler le cot du dcouvert. Il peut consacrer au plus 2,08 Fr. dterminer la date exacte. Parvenu baisser les cots de dcouvert lis l'encaissement des chques aprs 7 jours dmission, il abordera alors le cas des chques de la premire catgorie. 2 - Analyse de sensibilit de larbitrage entre escompte et dcouvert. Linquitude qui rsulte de l'incertitude relative la date des rentres de fonds est justifie. En effet, le choix entre mode de financement - escompte ou dcouvert dpend de la rponse cette interrogation.
(1) Soit une remise de chque au jour J, avant l'heure de caisse : le compte concern sera dbit J-2, et mme J-5 (cas des chques sans provision) ; lintress sera prvenu le lendemain ; le transfert de fonds prendra un jour de plus auquel il faut ajouter un jour de valeur.

Soit, par exemple, une entreprise qui a un besoin de 100 Fr. sur 30 jours, et une traite en portefeuille d'un gal montant dont lchance est 30 jours. La source de financement est ici vidente. Cependant si l'entreprise attend par ailleurs le paiement d'une facture de 100 Fr. qui peut survenir dans 20 ou 30 jours, la solution n'est plus vidente. L'incertitude quant la date de paiement de la facture permet difficilement de prendre une dcision optimale. Si le paiement survient le 30, compte tenu d'un taux de dcouvert de 14 % et descompte de 12 %, il est plus avantageux pour l'entreprise de financer son besoin par l'escompte de la traite. Par contre, si le paiement de la facture intervient le 20 me jour, il est plus intressant de recourir au dcouvert ; en effet le taux rel de l'escompte monterait dans ce cas :
12% 30 360 ----------------- ------ = 17,9% 360 20

Il est donc souhaitable de rechercher des informations supplmentaires sur la date d'encaissement de la facture afin de prendre une dcision optimale. Le cot admissible est au plus d'environ 2 3 % du besoin financer. Ce n'est par consquent que lorsque l'analyse de sensibilit en rvle lutilit que l'on engage des tudes statistiques destines rduire lalatoire. B - Utilisation de l'analyse statistique classique. Quel que soit le type d'incertitude que l'on veut tudier la mthodologie est toujours la mme : on recherche un modle thorique de distribution qui permet de reprsenter le plus exactement possible un ensemble d'observations. Lorsque l'on a vrifi que le phnomne tudi suivait une loi de distribution thorique, on dispose alors d'un instrument efficace de prvision. 1 - L'ajustement d'une distribution observe une loi thorique.

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Nous nous proposons, titre d'exemple, de mettre en vidence la loi de distribution du dlai dencaissement des chques fournisseurs, mis par la socit X, et d'en tirer une rgle simple de prvision. On a relev le dlai d'encaissement des chques mis par la socit X durant une anne. Les rsultats suivants ont t obtenus :
Dlais dencaissement observs (jours ouvrables) -2 -1 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 23 24 25 26 Nombre de chques (frquence) 1 1 2 3 5 6 13 16 21 9 6 4 3 3 2 1 0 0 1 0 1 0 0 1 0 0 0 0 1

Tableau 24 : Distribution du dlai d'encaissement de 100 chques mis par la socit X, au cours d'une anne.

La forme de lhistogramme nous suggre une loi de distribution simple (voir graphique 24). Il pourrait s'agir d'une loi binomiale ou d'une loi normale : - soit B (100 ; 6 %) - soit N ( 6 ; 2,4 %) (1).
(1) Approximation normale de la loi binomiale.

25

20

15 Nom bre de chques 10 Frquences des rem ises

0 -2 0 2 4 6 8 10 12 14 16 18 20 22 24 26 28 30 Jours ouvrables

Graphique 24 : Histogramme de la distribution du dlai dencaissement des chques (Moyenne observe = 6,14).

Pour s'en rendre compte, il conviendrait dajuster la distribution observe la loi retenue, ou aux lois retenues, puis de tester les hypothses. Dans le cas ou le test est positif on en dduit que le dlai dencaissement des chques rsulte d'un trs grand nombre de causes indpendantes ; chacune de ces causes ayant un effet ngligeable devant l'ensemble. Les paramtres de la loi serviront la prvision. Ainsi la loi normale N (6 ; 2,4) indique qu'un chque mis a une probabilit de 0,70 dtre encaiss entre 3 et 9 jours aprs la date dmission. La construction de la courbe cumulative de la distribution complte cette information :

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100 90 80 70 60 Frquences cum ules 50 40 30 20 10 0 -2 0 2 4 6 8 10 12 14 16 18 20 22 24 26 28 30 Jours ouvrables 3 9

Graphique 25 : Courbe cumulative de la distribution du dlai d'encaissement des chques.

Nous en concluons par exemple que compte tenu des habitudes d'encaissement des chques de nos cranciers, il convient d'approvisionner notre compte bancaire le 3me jour qui suit lmission du chque, ou le 4me si l'on est dispos courir un plus grand risque de dcouvert. A partir du 9me jour si le chque n'a toujours pas t encaiss et compte tenu du cot de l'argent, il est peut tre prfrable de disposer des fonds pour une utilisation rentable et d'attendre le dcouvert (1). Si le test est ngatif, on possde malgr tout un certain nombre d'informations approches sur le comportement des bnficiaires des chques. Mais d'autre part et surtout, un tel rsultat nous invite rechercher si la distribution ne peut pas tre relie un ou plusieurs facteurs connus. 2 - Recherche d'une fonction explicative. On commence par faire linventaire du maximum de paramtres quantitatifs et qualitatifs susceptibles d'expliquer le phnomne considr. Ainsi, le dlai d'encaissement des chques mis par l'entreprise peut dpendre des facteurs suivants : localisation du bnficiaire, montant du chque, caractristiques du bnficiaire, date dmission, jour de la semaine de lmission (un lundi ou un vendredi), la banque de lentreprise, etc.

On trace alors avec prcision sur un graphique lvolution du dlai d'encaissement en fonction du facteur retenu - le montant du chque par exemple.

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Dlai d'encaissem ent (jours)

8 7 6 5 4 3 2 1 0 50 000 100 000 150 000 200 000

Montant du chque (Fr)

Graphique 26 : Dlais d'encaissement en fonction du montant du chque.

(1) Evidemment une telle analyse suppose une concentration des missions de chque sur un jour par mois.

Il reste ensuite ajuster cet ensemble de couples selon une fonction connue ; y = a x + b dans notre exemple. L encore nous parvenons une rgle simple de prvision. Si le graphique a l'aspect suivant :
Phnom ne tudi 10 9 8 7 6 5 4 3 2 1 0 0 20000 40000 60000 80000 100000 120000 140000 160000 180000 200000 Facteur considr

On peut considrer que le facteur retenu a une influence, mais qu'il reste un grand nombre de causes indpendantes ayant un effet ngligeable devant l'ensemble. Dans ces conditions il convient de distinguer deux (ou plusieurs, le cas chant) sous populations, et de procder l'ajustement des deux sous distributions observes une loi de probabilit. Reprenons un exemple concernant le mme phnomne : nous avons pu tablir l'histogramme du dlai d'encaissement des chques par les cranciers de la socit Z, en classant les chques en deux catgories selon leur montant. Les graphiques 27 et 28 prsentent cette analyse. Nous constatons que 50 % des chques d'un montant unitaire suprieur 100 000 Fr. sont prsents au bout de 6 jours, alors qu'il faut attendre 8 jours pour obtenir le mme pourcentage avec les chques d'un montant plus faible. En outre les caractristiques de dispersion sont diffrentes :
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- N (6 ; 2,2) pour les chques 100 000 Fr. - N (8,4 ; 2,7) pour les chques < 100 000 Fr. (1) Les prvisions relatives la prsentation des chques fournisseurs l'encaissement tiendront compte de ces rsultats (2).

(1) Approximation normale des lois binomiales : B (30 ; 0,2) pour les chques suprieurs 100 000 Fr. et B (70 ; 0,12) pour les chques infrieurs 100 000 Fr. (2) Une tude analogue aurait pu tre mene sur bien d'autres phnomnes relatifs aux entres et sorties de fonds. Par exemple les incidents de paiement (impays ou reports dchance) offrent un champ d'investigation intressant. Supposons que, disposant d'un volume suffisant d'observations, nous ayons pu tablir une relation entre le montant total des chques impays au cours d'une priode et le montant des chques reus par type de clientle (segmentation socioprofessionnelle). Nous sommes alors en mesure de dterminer le risque pris en acceptant le paiement par chque de tel type de client.
Nom bre ou pourcentage 18 16 14 12 10 8 6 4 2 0 -2 -1 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 Jours Distribution "a" des chques > 100 000 F Distribution "b" des chques < 100 000 F

( Distribution a : mode 5 jours ; moyenne 6 jours - Distribution b : mode 7 jours ; moyenne 8 jours )

Graphique 27 : Courbe de distribution du dlai dencaissement des chques.

Nom bre ou pourcentage

120 100 80 60 40 20 0 -2 -1 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17

Distribution "a" des chques > 100 000 F Distribution "b" des chques < 100 000 F

Jours

Graphique 28 : Courbes cumulatives.

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Cependant il peut arriver que ces recherches n'aboutissent pas : aucune loi thorique ne s'ajuste la distribution observe, aucun facteur relev n'explique le phnomne. Dans ce cas l'emploi de techniques statistiques plus sophistiques peut se rvler utile et riche d'enseignement (1).
(1) Il existe une dernire technique statistique classique dont nous n'avons pas parl : la rgression multiple. La population observe est dcrite suivant trois variables ou plus (voir par exemple CALOT G. Cours de statistique descriptive , Dunod, I965, p. 342 et s.). Cette technique n'offre pas de commentaire particulier : c'est une gnralisation de la rgression simple. Nous ne prsenterons pas d'exemple, car cette dmarche est assez lourde mettre en oeuvre. Cependant nous soulignerons ses deux faiblesses : elle suppose une relation linaire entre la variable explique et les variables explicatives, et, une additivit entre variables explicatives.

C - Utilisation de techniques d'investigation labores.

L'utilisation de techniques d'investigation sophistiques n'a dintrt, et donc ne doit tre poursuivie que si deux impratifs sont sauvegards : - d'abord, il faut que le cot de l'information supplmentaire soit acceptable ; - ensuite, il faut dboucher sur des rgles de prvision simples d'application . Deux techniques sont susceptibles dans ce domaine de fournir une aide la dcision : - l'analyse multidimensionnelle ; - la thorie des jeux. 1 - L'apport de l'analyse multidimensionnelle. L'analyse multidimensionnelle et multicritre(1) se propose de dterminer une structure unique par agrgation de structures non rductibles et non agrgeables avec les quatre oprations traditionnelles . L'analyse des donnes permet donc d'expliquer un phnomne en recensant et hirarchisant les facteurs qui lui ont donn naissance partir d'un grand nombre dinformations. Ainsi peuvent tre tudis des phnomnes complexes lis au comportement des clients et des fournisseurs. En particulier : - A quelles dates les factures donnant lieu paiement comptant vont-elles tre effectivement payes par les clients. - A quelles dates vont rentrer les traites envoyes l'acceptation ou les billets ordre mis par les clients. - Quel est le dlai entre la commande ferme et la rception de la facture envoye par le fournisseur, surtout si elle est payable comptant. Le recensement des causes possibles est affaire dexprience dans le domaine considr. Par exemple, pour expliquer le dlai de paiement des factures payables au comptant, les paramtres pourraient tre les suivants : * les caractristiques du client (particulier, entreprise, Etat, etc.), * la localisation du client (en France, ltranger, etc.) * le montant de la facture,
100

* la situation conomique conjoncturelle, * lpoque de lanne, * le moment du mois, etc. Les variables retenues sont aussi bien qualitatives que quantitatives. L'estimation de lintensit des liaisons entre phnomne et causes, ainsi que de la hirarchie entre les causes possibles recenses implique l'emploi de techniques statistiques puissantes. Quel que soit le programme de structuration des donnes, on a toujours recours pour agrger les structures de dpart :
(1) Voir sur ce point GUIGOU (J-L) Analyse des donnes et choix critres multiples , Dunod, I974, 207 pages.

un principe de partition ( regroupement ou sparation ), des mesures (ressemblances ou diffrences), une relation dquivalence, des techniques de regroupement ou de sparation.

La structure unique qui en rsulte a un caractre trs contingent puisqu'elle dpend de ces quatre tapes successives. Aussi, peut-on construire son propre programme d'analyse des donnes. La S.E.M.A. en propose deux directement applicables ces problmes de trsorerie : ELISEE II et ESOPE. a) Le programme ELISEE (Explication des liaisons et des Interactions par Segmentation d'un Ensemble Exprimental). Elise permet de rsoudre les problmes poss par des phnomnes qualitatifs que l'on sait seulement dfinis par un critre . En pratique l'explication d'un phnomne utilisera une segmentation arborescente de la population propose au traitement, par une succession de dichotomies slectives . Ces dichotomies seront choisies de telle faon qu'elles maximisent lhtrognit mesure par une distance intergroupes et minimisent lhtrognit mesure par une distance intra-groupe. b) Le programme ESOPE (Estimation Statistique Optimale par limination). Le programme Esope permet de dceler les liaisons ventuelles qui existent entre les variables explicatives d'un phnomne et d'estimer leur influence. Une fois identifi l'ensemble des variables quantitatives et qualitatives dcrivant le phnomne, il convient de dfinir les relations de cause effet qui sont susceptibles d'exister entre ces variables et dindiquer le sens de ces liaisons. On trace alors un graphe des liaisons consoles . Par exemple :
Epoque de la commande Dlai de paiement au comptant des clients Situation conomique

Caractristiques du client

Montant de la facture

Localisation du client

101

Chaque sommet de ce graphe reprsente une variable du phnomne et un arc orient entre deux sommets indique la possibilit de prsence d'une relation de cause effet, ainsi que son sens. On distingue trois types de sommets : - les sommets qui n'ont pas de prcdents, - les sommets qui n'ont pas de suivants, - les autres sommets. Une variable sera explicative si le sommet correspondant sur le graphe n'a pas de prcdent, et une variable sera explique si le sommet correspondant sur le graphe n'a pas de suivant. A partir de ce graphe, on extrait plusieurs faisceaux d'influence caractriss par une variable explique et un ensemble de variables explicatives. Le programme d'analyse statistique ESOPE est l'outil permettant d'expliquer ces faisceaux d'influence (1). En matire d'aide la dcision, la thorie des jeux peut galement apporter une solution ds lors qu'on se trouve en prsence de multicritres non agrgeables, et souvent qualitatifs. 2 - L'apport de la thorie des jeux. Face un vnement incertain, le dcideur peut tre amen rechercher le meilleur parti possible prendre. Il cherchera faire le meilleur pari possible en vue de cet vnement (date de rception d'une certaine recette, ou d'engagement d'une certaine dpense ; augmentation ou rduction de crdit, etc.) La thorie des jeux donne la possibilit de formuler ces problmes de comportement (2). Un jeu de stratgie est un ensemble de rgles qui dfinissent les modalits du jeu et la sanction, perte ou gain. A tour de rle les participants, appels joueurs , prennent une dcision en respectant les rgles tablies. Les possibilits de choix sont appeles stratgies pures . Les joueurs s'efforcent de dterminer un plan d'action par combinaison de stratgies pures selon une distribution de frquences prciser. Ces combinaisons sont des stratgies mixtes . Evidemment, chaque joueur recherchera la stratgie optimale , cest--dire celle qui lui est le plus favorable. Deux types de jeux sont utilisables dans notre domaine : - les jeux contre la nature, - les jeux volonts antagonistes. a) Les jeux contre la nature. Le dcideur n'a en face de lui aucune volont contraire (ou conciliante), mais des ventualits possibles. Par exemple un trsorier doit payer une facture de 100 Fr. S'il la paie le 10 du mois un escompte de caisse de 2 % lui est accord. Jusqu'au 20 du mois, il ne subit aucun cot supplmentaire. Enfin, il peut encore s'en acquitter jusqu'au 30 moyennant le paiement d'une majoration pour frais de 3 %. Pour honorer cette facture, il compte sur le paiement par lAdministration d'une dette qu'elle a envers l'entreprise. Ce recouvrement peut intervenir le 10, le 20 ou le 30 du mois. Si le trsorier se trompe dans sa prise de dcision, il subira le cot d'un dcouvert bancaire. La nature est reprsente ici par lAdministration. Trois ventualits sont possibles :
102

- e1 : lAdministration a pay sa dette le 10 - e2 : 20 - e3 : 30

(1) A condition que la variable explique soit quantitative. Si elle est qualitative il faut employer une mthode de segmentation du type mthode de Belson. (2)Voir par exemple CULLMANN (G.) Recherche oprationnelle, thorie et pratique, Masson et C,I970, chap.IV.

Le comptiteur est le trsorier qui peut prendre une des trois dcisions suivantes : - d1 : payer le 10 ; - d2 : payer le 20 ; - d3 : payer le 30 . Le rsultat du jeu est dtermin par un couple (di,ej) , dcision - ventualit. La matrice de dcision regroupe tous les rsultats possibles, gains (nombres positifs) et pertes (nombres ngatifs). Ainsi, la dcision d1 prise en prsence de lventualit e1 entrane un gain de 2 ; en prsence de e2, le gain est nul ( le cot de 10 jours de dcouvert plus les frais compensent l'escompte de caisse) ; en prsence de e3, la perte est de 4. d2 en prsence de e1 entrane une perte de 1 (10 jours de manque gagner sur l'argent vers par l'Administration et non utilis) (1) ; en prsence de e2, le gain est nul ; en prsence de e3, la perte est de 2 ; d3 en prsence de e1 entrane une perte de 2 (20 jours de manque gagner) ; en prsence de e2, la perte est de 1 ; en prsence de e3, la perte est de 3 (majoration pour frais). On peut dresser une matrice d'ordre trois, dterminant le jeu : Nature d1 d2 d3 Trsorier
TABLEAU 25 : Matrice de dcision.

e1 +2 -1 -2

e2 0 0 -1

e3 -4 -2 -3

La dcision optimale varie en fonction de la psychologie du trsorier: - s'il est optimiste et part du principe que tout lui russit, il retiendra le rsultat le plus lev attach chacune de ses dcisions, et choisira ensuite la dcision qui correspond au maximum. - s'il est prudent , et part du principe que la nature lui oppose toujours la solution la plus dfavorable (2), il retiendra le rsultat le plus faible attach chacune de ses dcisions, et choisira la dcision correspondant au maximum. Dans notre exemple :
TRESORIER OPTIMISTE TRESORIER PRUDENT

2 0 -1

-4 -2 -3

103

choix : d1 (le trsorier paiera le 10)

choix : d2 ( le trsorier paiera le 20)

(1) On suppose qu'il n'y a pas d'autre emploi possible avant le mois suivant. (2) Appel aussi critre de WALD.

Cette analyse peut tre probabilise. On peut considrer les ventualits comme quiprobables et choisir la dcision laquelle est attache lesprance mathmatique maximale (critre de LAPLACE). Au contraire on peut attribuer aux ventualits une gamme de coefficients de vraisemblance, cest--dire une distribution subjective de probabilits, et choisir la dcision correspondant lesprance mathmatique maximale. Ces diffrents critres peuvent conduire des dcisions totalement diffrentes (1) : d'o l'importance du choix raisonn des hypothses de travail. b) Les jeux volonts antagonistes. Le dcideur a cette fois en face de lui un ou plusieurs autres dcideurs. Leurs volonts peuvent dlibrment s'opposer. Nous dvelopperons un exemple trs simple afin de ne pas alourdir notre expos. Une entreprise connat de srieuses difficults de trsorerie provenant d'un investissement mal contrl en capital circulant, notamment en crdit-clients . Son banquier lui fait remarquer que la seule faon de se tirer provisoirement d'affaire et dviter le dpt du bilan est de rduire dans les trois mois venir de moiti le volume des crdits la clientle. A cette date le banquier diminuera son concours car bien que l'affaire soit rentable il ne veut pas assumer le risque de commanditaire dont il n'a pas jouer le rle. L'entreprise a trois possibilits qui quivalentes sur le plan de la rduction du poste crdit-clients , auront des impacts trs diffrents sur le cash-flow. L'entreprise peut soit supprimer les dlais de paiement accords ses dix plus gros clients soit rduire ces dlais de 90 30 jours pour les 40 premiers, soit encore, rduire la dure au crdit de 90 60 jours tous ses clients. La clientle peut ragir de trois manires : - ne plus s'approvisionner auprs de l'entreprise considre, - rduire plus ou moins son approvisionnement, - accepter la rduction du crdit. Aprs enqute auprs de la clientle et calcul de la distribution de probabilit de la baisse du cash-flow pour chaque solution le responsable de la trsorerie est en mesure de dresser l'arbre de dcision suivant :

104

(1) Il est galement possible d'utiliser le critre de SAVAGE du minimax-regret ( Optimalty criteria for decision making under ignorance , 1951).

r11 (0,2)

- 200 - 100 - 50

r12 (0,7) r13 (0,1) d1 - 115 r21 (0,4) d2 - 108 r22 (0,3) r23 (0,3) d3 - 120 r31 (0,2) r32 (0,8)

- 150 - 100 - 60 - 200 - 100

Dcision du trsorier

Raction des clients

Graphique 29 : Arbre de dcision.

LEGENDE : - DECISIONS : d1 (supprimer les dlais de paiement accords aux dix plus gros clients) ; d2 (rduire les dlais de paiement accords aux 40 premiers clients de p 30 jours) ; d3 (rduire les dlais de 90 60 jours tous les clients). - REACTIONS : r11 rduction du cash- flow de 200 avec une probabilit de 0,2 ; etc. La solution est immdiate, le trsorier choisira la solution d2, celle qui minimise la baisse du cash-flow.

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* *

L'analyse des mouvements de trsorerie passe donc par une meilleure saisie de l'information, un inventaire systmatique des alas qui psent sur les encaissements et les dcaissements, et, grce ltablissement de rgles simples de prvision permet de dterminer la courbe de trsorerie en date de valeur. Le lissage de la courbe de trsorerie autorise, alors, une baisse supplmentaire des frais financiers, donc une augmentation de la rentabilit tout en amliorant le degr de solvabilit de la firme. 2) Le lissage de la courbe de trsorerie. La mthode vidente consiste raccourcir les dlais d'encaissement et allonger les dlais de rglement (1) - sans aller jusqu ternir la rputation de l'entreprise. Par consquent, chaque entreprise doit se livrer une tude approfondie de son organisation financire qui doit porter sur les procdures d'encaissement et de rglement. I - L'acclration des encaissements. Un certain nombre de mthodes ont t utiliss au cours des dernires annes pour raccourcir les dlais d'encaissement et augmenter les liquidits disponibles. A - La rationalisation des procdures de facturation et de recouvrement. On rencontre souvent des entreprises dont les crances sur les clients sont suprieures leurs immobilisations nettes. Mais alors que les oprations d'investissements sont ralises avec minutie, des dlais de paiement sont consentis sans le moindre calcul de rentabilit. Or, si la dure des crdits accords la clientle est difficile voire impossible rduire, du moins les entreprises doivent-elles restreindre au minimum les dlais dus une mauvaise organisation. Cette action doit se situer deux niveaux : - l'organisation du crdit-client, - l'organisation du service crdit-client. 1 - Lorganisation du crdit-client. L'entreprise doit mesurer le risque pris en accordant des facilits de paiement pour tre en mesure de se protger. Elle doit en outre s'efforcer dacclrer le recouvrement des fonds. Elle doit enfin organiser un contrle du crdit-client. a) La mesure du risque crdit- client . Lvaluation du risque pris avec chaque client s'effectue soit grce l'aide d'organismes extrieurs spcialiss, soit partir de publications. Ces organismes extrieurs sont de trois types :
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(1) C . VAN HORNE (J.C.): Gestion et politique financire , Dunod, I973, tome 2 p. 24 .

- des socits de services spcialises dans la mesure du risque (par exemple DUN and BRADSTREET aux Etats-Unis, ou la COFACE en France) ; - les banques du client (bien qu'elles n'aient pas toujours intrt signaler les faiblesses de leur client afin dviter le dpt du bilan) et la Banque de France ; - les associations professionnelles, et les Chambres de Commerce. Les analyses partir de publications de bilans peuvent galement se rvler intressantes (Fiches DAFSA ; Compte-rendu des Assembles Gnrales ; Greffes des tribunaux de commerce en France; journaux officiels en Belgique), surtout si l'on dispose de normes professionnelles, telles que celles publies par la Centrale des bilans de la Banque de France. b) La rduction des dlais administratifs de recouvrement. L'objectif est de raccourcir le dlai qui scoule entre la vente et le moment ou l'entreprise rcupre les fonds. Tout retard est coteux : les frais sont gaux au produit du montant des factures par le cot du capital, pendant les jours d'attente. Toutes les tapes de l'acte de vente doivent tre considres, notamment deux : 1- La rduction des dlais de remise l'encaissement Il est frquent de constater que parfois plus d'un mois scoule entre la remise d'un chque par un client et le dbit de son compte. Pour raccourcir ce dlai il convient d'implanter une procdure de slection du courrier-rglement ds son arrive afin de pouvoir le cas chant remettre les titres de paiement la banque le jour mme. On pourra aller jusqu envoyer un coursier - mme par avion - chercher un chque lorsque le montant en vaudra la peine. D'une manire gnrale il faut viter les transferts de titres de montant important par le circuit postal. Les pertes de courrier sont relativement rares mais elles existent. Ajoutons que la rduction des dlais de remise l'encaissement implique une diminution concomitante du temps d'enregistrement comptable. 2 - La rduction des dlais d'encaissement. Elle ne peut rsulter que d'une ngociation banque-entreprise, et repose sur des techniques mises au point aux Etats-Unis et peu rpandues en France : * Le systme Pouch loose : Les titres de paiement sont regroups par localit de paiement et envoys par courrier arien dans ces villes respectives. A leur arrive ces titres sont immdiatement remis la Chambre de compensation. Les avis de crdit correspondants sont expdis par les voies normales la succursale locale de la banque de l'entreprise. Cette procdure permet de gagner jusqu trois jours lorsqu'on est proche dun week-end. * Le systme Area concentration : Une entreprise qui a un nombre important de centres de distribution a intrt les regrouper en zones stratgiques de recouvrement. Les clients d'une zone dtermine sont invits envoyer leurs
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paiements au centre de recouvrement de cette zone qui se charge de les dposer la banque locale de l'entreprise. Le recouvrement des fonds est acclr puisque les titres reus dans chaque zone sont gnralement tirs sur les banques de la rgion. Les fonds excdentaires sont virs des banques locales une banque de centralisation. * Le systme lock-box : C'est un perfectionnement du systme prcdent. On demande aux clients d'envoyer leurs rglements non un centre de recouvrement, mais une boite postale. Chaque banque rgionale relve les titres plusieurs fois par jour et crdite le compte de la socit. Les chques sont envoys aux banques sur lesquelles ils sont tirs. En mme temps l'entreprise reoit un avis de crdit et une reproduction de tous les documents. Ce systme acclre les rentres de fonds de plusieurs jours et libre l'entreprise des travaux de manipulation des chques. 3 - Le contrle du crdit-client. Le contrle du crdit-client est une activit que l'on ne peut dissocier en pratique des oprations de recouvrement des crances. La balance-client est le document essentiel. Etablie pour chaque client elle permet de contrler l'importance du crdit accord, et de s'assurer que le plafond n'est pas dpass. L' chancier des crances-clients , quant lui, reprend chaque crance d'un client et en permet son contrle. Ce document rvle les retards ventuels par rapport la date de paiement. Un systme de relances automatiques doit tre organis afin de lutter contre ces retards. Au-del d'un certain dlai, ou d'un certain montant de dette le trsorier enverra des relances individualises, au besoin mme il tlphonera au dbiteur retardataire. 2 - Lorganisation du service crdit-client . Une entreprise a toujours avantage, quelle que soit sa taille, organiser un service spcifique crdit-client . Commerciaux et financiers partagent ensemble la responsabilit de cette activit. C'est ensemble qu'ils doivent tablir les plafonds de crdit par client et par mode de rglement. Ainsi, d'une part le service commercial peut rationaliser sa stratgie commerciale, et d'autre part la direction financire peut valuer avec prcision l'investissement dans ce type de besoin en fonds de roulement. Ce dernier point est souligner : une procdure de demande d'investissement devrait tre organise dans le cas d'une modification des modalits de rglement avec un client. B - La centralisation de la gestion des liquidits. Complmentaire des techniques visant rationaliser les procdures de facturation et de recouvrement, la centralisation de la gestion de la trsorerie de l'entreprise apparat comme une ncessit. En effet, accorder l'autonomie financire chaque unit gographique ou productive entrane la multiplication des encaisses oisives, des fonds en transfert et des cots administratifs et financiers. La dcentralisation dans ce domaine conduit par allongement des circuits et des dlais au gaspillage. Le directeur financier de la General Electric fait remarquer(1) que si la gestion des liquidits tait dcentralise dans sa socit qui regroupe 173 centres utilisant 1400 comptes repartis dans 460 banques, 200 millions de dollars supplmentaires seraient ncessaires.
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C'est pour cette raison que les grandes entreprises ont adopt un systme de gestion de la trsorerie trs centralis(2). Un compte bancaire central est aliment journellement par les virements de toutes les recettes encaisses le jour prcdent par les diffrents comptes des centres secondaires (usines, succursales, dpts etc.), mme s'ils disposent d'une autonomie de gestion. Le compte bancaire de chaque centre se trouve ainsi ramen en permanence zro(3). Pour rgler les dpenses locales, les comptes des centres secondaires sont leur tour aliments au centime prs en fonction de besoins prcis et sur autorisation de paiement donne par le sige. Ainsi la General Electric n'utilise pas plus de fonds dans ses transactions (de 80 100 millions de dollars) en 1969 qu'en I945, bien que son chiffre d'affaires ait t multipli par six. La centralisation de la gestion des liquidits permet galement de retarder les dates de paiement effectif. Avant d'aborder ce second point, il convient de dcrire rapidement une dernire mthode destine raccourcir les dlais. Certaines entreprises ont des contacts tlphoniques quotidiens avec leurs banquiers. Elles peuvent ainsi connaissant leur position ou ayant reu ou donn telle information orienter leur action. On rencontre l'heure actuelle de nombreux cas o existe une liaison permanente entre l'ordinateur de l'entreprise et ceux de ses banques - la tlmatique. A tout moment peut donc tre obtenu un relev dtaill des oprations qui ont pu modifier la position de trsorerie. Cette procdure est d'autant plus utile que les comptes bancaires sont nombreux. Ce systme permet donc de supprimer le dlai s'coulant entre le moment o une opration d'encaissement (ou de dcaissement) est effectue la banque et sa notification l'entreprise. II - Le ralentissement raisonn du rglement des dettes. Il ne sagit pas de retarder systmatiquement le paiement des dettes au risque dentacher la rputation de la firme, mais de fixer les dates dchances de manire opportune. A - La fixation rationnelle des dates dchance. On admet gnralement que les recettes et les dpenses sont ingalement reparties dans le temps. Mais rarement le hasard permet de compenser au moment voulu les sorties de fonds par les entres de fonds. Toute entreprise connat des priodes de trsorerie ngative que l'on comble dans le meilleur des cas par du crdit bancaire.
(1) JONES (R.H.): Face to face with cash management : How one company does it , Financial Executive, sept. I969, p. 37-39. (2) BOWERS (R.L.): Managing the company's cash , Management Accounting, sept. I971, p. 22-26. (3) ANDREWS (C.R.) : Banking the zero way , Management accounting, sept. I971, p. 31-34.

Ces difficults de trsorerie dues au manque de synchronisation entre les recettes et les dpenses sont accentues du fait de la concentration des chances sur une dure trs brve, trs souvent en fin de mois. Ainsi, si la date dchance retenue pour rgler les fournisseurs concide avec la date de paiement des salaires

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et de la T.V.A., le dsquilibre de la trsorerie sera d'autant plus prononc (1). Deux entreprises de mme nature et de mme volume dactivit qui rglent imprativement salaires et T.V.A. en fin de mois auront des besoins de fonds tout fait diffrents selon que lchance des fournisseurs se situe pour l'une le 30, et pour l'autre le 10. Pour attnuer ces fluctuations en besoin de liquidit, le trsorier doit donc taler les paiements effectuer. En d'autres termes, il doit : - choisir comme date de rglement des dpenses dont il a la matrise dexcution, une date loigne de celle des sorties impratives de fonds (salaires, T.V.A., impts, etc.), - et, rpartir les chances des rglements fournisseurs en fonction du mouvement des rentres de fonds. Les dates de rglement des fournisseurs doivent donc tre fixes compte tenu des autres dpenses et des recettes. Afin de rentabiliser au maximum les liquidits disponibles, les dettes doivent tre honores leur date dchance, ni avant ni aprs. Se pose alors la question de savoir si l'on a intrt payer plus tt pour profiter d'un escompte de caisse. Il est difficile de donner une rponse de porte gnrale, les pratiques (2) variant beaucoup selon les diverses branches dactivits et les situations. Cependant nous pouvons dcrire la dmarche de l'analyse suivre, partir d'un exemple concret . Supposons qu'un escompte de 2 % soit accord si le paiement est effectu dans les 10 jours suivant la facturation dfaut de quoi le montant intgral est d sous 30 jours. Le cot de la renonciation l'escompte de caisse est de :
0,02 360 ------- ----0,98 20 = 36 %

Par consquent si l'on renonce lescompte, il faut que l'emploi alternatif des fonds correspondant au montant de la dette soit rmunr un taux suprieur 36 % l'an pendant la dure du crdit onreux (20 jours dans l'exemple) (3). Il reste choisir l'instrument de paiement.
(1) Les habitudes commerciales en France conduisent, on le sait, concentrer les rglements la fin du mois ( cf. lexpression : X jours fin de mois ). (2) C'est--dire le taux de l'escompte, la dure de la priode d'escompte, et la dure de la priode de crdit. (3) Cet exemple permet galement de se rendre compte que dans le cas ou l'entreprise n'a pas l'argent ncessaire pour profiter de l'escompte de caisse, elle a intrt emprunter pour payer sa dette si le crdit peut tre obtenu un taux infrieur 36 %.

B - Le choix de linstrument de paiement.

L'instrument de paiement retenu doit possder trois qualits pour la firme dbitrice :

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- permettre d'abord, ltalement des paiements, cest--dire dviter les sorties ponctuelles et importantes de liquidits, toujours coteuses ; - permettre ensuite, de limiter la formation d'encours flottants ( float ), galement coteux ; - permettre enfin, de supprimer le gaspillage que constituent les encaisses oisives.

Chapitre 3 : Trsorerie et politique financire de la firme.

La rentabilit est le gage de la solvabilit terme. Autrement dit les choix financiers fondamentaux - les investissements et leur financement - conditionnent la liquidit de lentreprise. Section 1 : Les conditions de la liquidit de lentreprise.
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Si tout le personnel responsable de lentreprise doit tre conscient des implications de son activit sur la situation de trsorerie de la firme, il appartient la Direction Gnrale de : - favoriser la formation du flux de liquidits et contrler son affectation ; - entretenir le potentiel de reconstruction des liquidits de la firme. 1 - La gestion du flux de liquidits. Le flux de liquidits qui transite par l'entreprise dtermine la puissance de manoeuvre de la firme condition toutefois que l'entrepreneur en contrle la formation et l'affectation. I - Le contrle de la formation du flux de liquidit. Ce contrle repose sur la connaissance des conditions de formation du flux ainsi que sur la connaissance des effets de l'investissement sur le flux de liquidits. A - Les conditions de formation du flux de liquidits. L'investissement est la source des revenus de la firme. Or les dcisions d'investissement sont conditionnes par : - l'importance des fonds engags dans le cycle d'exploitation ; - les modifications de la liquidit de la firme. 1 - L'importance des fonds engags dans le cycle d'exploitation. L'entreprise dispose ds sa cration d'une masse de capitaux pour financer les valeurs immobilises et les valeurs de roulement ncessaires son fonctionnement. La part des fonds affects en permanence au cycle d'exploitation durant toute la vie de la firme limite ses possibilits futures d'investissement et donc son revenu venir. Cette action s'exerce par le biais des deux moyens que possde toute affaire pour se procurer des disponibilits montaires : - l'autofinancement, d'une part, - le financement tranger, d'autre part. a) La limitation de la formation de lpargne, cest--dire de la capacit d'autofinancement. Toutes choses gales par ailleurs (capacit de production non utilise plein, et, demande suffisante pour absorber la production), le cash-flow d'une priode est limit par le volume du capital circulant que l'entreprise peut immobiliser. En effet, cette contrainte de trsorerie conditionne l'importance du chiffre d'affaires donc du rsultat d'exploitation et des possibilits d'autofinancement de la priode venir. Par consquent, l'investissement s'en trouve rduit d'autant (1). Si par exemple
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l'entreprise ne peut affecter que 150 au financement du capital circulant, C = 20 + 5x tant la fonction de production, la production maximale sera de 26 units, et, compte tenu de la fonction de revenu R = 10x, le cash-flow maximal autoris par le fonds de roulement disponible sera de :
CF = R - C = 10x - (20 + 5x) CF = 110 .

b) La limitation des possibilits du financement par appel des ressources extrieures. Gnralement les banquiers apprcient les entreprises qui ont un bon fonds de roulement, car d'une part elles doivent normalement avoir une trsorerie saine, et d'autre part ce sont celles qui rsistent le mieux ladversit. Nous avons vu qu'en ralit ce critre est trs imparfait et que le banquier demandera toujours la justification du remboursement de lventuel concours sollicit par la fourniture d'un plan d'investissement et d'un plan de trsorerie (2). Ainsi, les possibilits d'emprunt d'une entreprise dpendent de sa trsorerie prvisionnelle. Mais lvolution de la situation de trsorerie conditionne galement sa capacit d'endettement. 2 - Les modifications de la liquidit de la firme. Les dcisions d'investissement subissent l'influence des modifications dans la liquidit des entreprises. La crainte d'une crise de trsorerie, mme temporaire, peut souvent freiner l'investissement. En revanche, l'existence de liquidits importantes pourra conduire l'entrepreneur saisir toute occasion d'investir . a) L'effet dfavorable. L'effet dfavorable de cette relation a t mis en vidence dans les enqutes statistiques bisannuelles ralises par l'I.N.S.E.E. sur la situation des trsoreries dans l'industrie franaise (3). Les causes principales de dsquilibre des trsoreries sont la rigidit des prix de vente et surtout la hausse des charges d'exploitation.
(1) W. BERANEK, La gestion du fonds de roulement Dunod I972, Chapitre 2. (2) G. ANDRIEUX Comment un banquier apprcie-t-il la trsorerie d'une entreprise , Techniques Economiques n 41 Fvrier 1972, p. 9 12. (3) Situation de trsorerie dans lindustrie , enqute bisannuelle de l'I.N.S.E.E., in Informations Rapides, tendances de la conjoncture (publie rgulirement en fvrier-mars, et juillet-aot).

Il semblerait qu'il y ait une volution parallle entre les variations du pourcentage des entreprises qui estiment que leur trsorerie est devenue plus difficile et le nombre de celles qui ont retard leurs dpenses d'investissement (1). D'ailleurs le moyen essentiel utilis pour amliorer ltat des trsoreries est justement le ralentissement des dpenses en capital fixe (commandes d'investissement) et en capital circulant (achats, dpenses de production, frais de personnel). L'volution inverse est moins nette. Lenqute de lI.N.S.E.E. rvle par contre, l'existence d'un rapport de cause effet entre lamlioration des trsoreries et

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la diminution de l'endettement court terme. On peut d'ailleurs se demander dans quelle mesure cette diminution de l'endettement ne correspond pas une augmentation des fonds propres immobiliss en capital circulant. De toute faon l'influence favorable de l'apparition de liquidits sur la dcision d'investir est certaine. b) L'effet favorable. Le gonflement des liquidits provoque gnralement un rflexe d'investissement. Il se peut que la prsence de liquidits cre de toutes pices la dcision d'investir, ou permette la ralisation d'investissements jusque l diffrs. Des enqutes ont montr que bien souvent les investissements ntaient pas dcids selon un plan d'ensemble aprs une unique dcision, mais aprs une multitude de dcisions, prises au coup par coup, au fur et mesure de lapparition des liquidits. L'entrepreneur semble donc saisir toutes les opportunits possibles d'investissement, ds lors que sa situation de trsorerie volue favorablement (2). B - Les effets de l'investissement sur le flux de liquidits. Tout investissement est une source potentielle de revenus et de profits qui va gonfler le flux de liquidits la disposition de l'entreprise. 1 - Les effets de l'investissement sur le revenu de la firme. L'investissement augmente la capacit de production de la firme, et, toutes choses gales par ailleurs, sa production et son chiffre d'affaires.

(1) Voir enqute I.N.S.E.E. dj cite ; dans le rapport de Juillet I974 par exemple, on peut lire : les dcisions visant diffrer certains investissements se seraient sensiblement accrues ; et plus loin : les industriels n'attendent aucune amlioration de leur situation de trsorerie , pp. 6,8,10 et 11. (2) Enqutes effectues aux Etats-Unis : Georges KATONA et James MORGAN, The Quantitative study of factors determining business decisions , in Quaterly journal of economics, fvrier 1952. Enqutes effectues en Grande-Bretagne : James BATES, The financing of small business , SWEET et MAXWELL, Londres 1964, P.E. HART, Studies in profit, business saving and investment in the United Kingdom , 1920-1962, Alan et Unwin Londres, 1955.

Cette augmentation est moins que proportionnelle car il y a toujours une part de l'investissement qui est destine couvrir la dprciation de l'actif immobilis (1). Le modle profit-cot-volume , ou point-mort (2), dbouche sur l'effet de levier oprationnel qui fournit les fondements d'une politique d'investissement conue non seulement en fonction de limpratif de rentabilit, mais aussi en fonction de limpratif de liquidit. On peut affiner ltude en proposant un point-mort d'encaisse plus directement li la situation de trsorerie de l'entreprise. a) Effet de levier oprationnel et valeur du cash- flow. Supposons par exemple les trois situations suivantes :

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L'entreprise C entirement automatise a les cots fixes les plus levs. Grce cette automation les cots variables augmentent lentement. Limportance des frais gnraux fait que l'entreprise C atteint le point-mort un niveau dactivit plus lev que les entreprises A et B.

Chiffre d'affaires 250 et cots 200 150 100 50 0 0 20 40 60 80 100 120 Quantits produites Point-mort Chiffre d'affaires Charges totales Cots fixes

Graphique : Seuil de rentabilit de lentreprise A.

Chiffre d'affaires 250 et cots 200 150 100 50 0 0 20 40 60 80 100 120 Quantits vendues Point-mort Chiffre d'affaires Charges totales Cots fixes

Graphique : Seuil de rentabilit de lentreprise B.

(1) E.D. DOMAR, Essays in the theory of economic growth , Oxford University Press, I957. (2) Voir par exemple R. TELLER : Le point-mort probabilis comme outil de gestion , Banque, Janvier I975.
Chiffre d'affaires et cots 250 200 150 100 50 0 0 20 40 60 80 100 120 Quantits vendues Points-mort Chiffre d'affaires Charges totales Cots fixes

Graphique : Seuil de rentabilit de lentreprise C.

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Cependant, une fois le point-mort atteint l'entreprise voit son cash-flow augmenter plus vite que ceux des deux autres entreprises. b) Point-mort d'encaisse et risque dinsolvabilit. Tous les cots fixes d'une entreprise ne correspondent pas des sorties de caisse ; de mme qu'une part du revenu peut rester un certain temps sous forme de crdit-clients. Ainsi, les frais d'amortissement ne sont pas des sorties de caisses. Le graphique 51 suivant montre par exemple que si sur le montant total des cots fixes, 30 000, reprsentent les dotations aux amortissements le point-mort d'encaisse se situe un niveau de production de 12 500 units.
250 Chiffre d'affaires Recettes Cots Dpenses Chiffre d'affaires Charges totales Cots fixes totaux Cots fixes "dcaissables" Charges totales "dcaissables" 150 Point-mort 100

200

50 Point-mort 0 0 20 40 60 80 100 120 Quantits produites

Graphique 51 : Le point - mort dencaisse. Le point-mort d'encaisse ne remplace pas un budget de trsorerie mais permet dapprcier les risques dinsolvabilit ns de l'exploitation. Ainsi, une entreprise qui aurait un volume de cots fixes tel qu'elle subirait des pertes en priode de faible activit mais raliserait des bnfices importants en priode de forte activit peut tre solvable en priode de pertes si les sorties fixes de caisse sont assez faibles pour lui permettre de franchir le point-mort d'encaisse. Par consquent, lvaluation du risque dinsolvabilit par le point-mort d'encaisse indique une entreprise les conditions pour parvenir des bnfices plus importants (et donc un cash-flow suprieur), en s'automatisant et en augmentant ainsi son effet de levier d'exploitation sans courir le danger d'une crise de trsorerie. 2 - L'influence de linvestissement sur le flux de liquidits par le biais de lamortissement. L'amortissement constitue un moyen privilgi de financer l'expansion de l'entreprise (1). Plus prcisment il est la principale des deux sources de l'autofinancement, la seconde tant les profits non distribus. Tout investissement nouveau va contribuer grossir le flux de liquidits la disposition de l'entreprise par le biais des dotations supplmentaires aux amortissements.

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La thorie du Reliquat permanent montre que le flux de liquidits qui rsulte de la pratique des amortissements reprsente un montant bien suprieur aux besoins de renouvellement. Par consquent tout investissement nouveau augmentera les possibilits d'autofinancement brut et d'autofinancement net de l'entreprise (2). a) Amortissement fiscal et flux de liquidits. L'amortissement est un lment du flux de liquidits dfinitivement hors impt (3), et peut donc tre utilis au financement des investissements. Or, on peut montrer que la pratique de l'amortissement permet l'entreprise de disposer d'une masse montaire suprieure aux besoins de remplacement du capital technique. Soit un investissement de prix P, amortissable en 10 ans de faon linaire, et de valeur rsiduelle nulle la fin de la dixime anne. Si les recettes sont suffisantes, la masse montaire disponible sera de :
P/10 pendant le deuxime exercice, 2P/10 pendant le troisime, etc., 9/10 pendant le dixime.

Ces fonds pourront tre utiliss pour tout emploi en capital fixe ou circulant. Tout se passe comme si l'entreprise pouvait s'emprunter elle-mme une somme gale :
P/10 pendant 9 ans + P/10 pendant 8 ans + etc. + P/10 pendant 1 an.

En dehors de toute considration d'actualisation, la masse montaire la disposition de la firme pendant les 10 ans sera de :
P/10 + 2P/10 + 3P/10 + ... + 9P/10 = 4,5P.

(1) D. Vitry, Amortissement et autofinancement , Economie Applique, archives de l'I.S.E.A. tome XXI - I968 n 3 - 4, p. 735 et s. (2) Etudes et conjoncture : Le problme de l'Amortissement Industriel , Juin I955 p. 564. (3) Fontaneau P. : Un outil de lconomie fiscale, le flux de liquidits libres dimpt , Fiscalit Europenne, Revue n 2, I973, pp. 3 et s.

Autrement dit, le mcanisme de l'amortissement permet la firme de disposer d'un flux de liquidits total de 4,5 P, valeur bien suprieure au montant de l'investissement P. En outre, non seulement l'amortissement alimente le flux de liquidits, mais il dgage un reliquat permanent, cest--dire un bnfice dfinitif d'amortissement . b) La thorie du Reliquat permanent . S'il est possible d'assurer le renouvellement du capital technique avec une partie R du fonds d'amortissement F, sur un cycle d'investissement suffisamment long N, la diffrence F - R, ou excdent du fonds d'amortissement sur les besoins de renouvellement, est disponible pour n'importe quel emploi. Cette diffrence S = F - R constitue un reliquat permanent , c'est--dire un bnfice dfinitif d'amortissement puisqu'il est inutile aux dpenses de renouvellement prsents et venir. Pour
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mettre en vidence l'existence de ce reliquat permanent supposons qu'une entreprise ait m lments d'actifs amortissables de prix P1, P2, P3, ... Pm. L'ge des quipements lpoque j est not : A1j, A2j, ... Amj. Le fonds d'amortissement de lanne j soit Fj est gal la somme des amortissements linaires de chaque lment d'actif amortissable de lpoque 1 lpoque j soit :
Fj =
m

Aij Pi / Ai

i=1

Si pour simplifier on considre le cas d'une entreprise stationnaire, toutes les Ai annes, la machine i en service aura le mme ge. Soit n le plus petit commun multiple des dures de vie des quipements (PPCM de A1, A2, Ai,..., Am). Toutes les n annes le capital technique aura la mme structure dge . Dans ces conditions :
Fj = Fn+j

Autrement dit, on peut limiter la dure de l'observation sur un cycle de n annes. Dans ces conditions est-il possible d'assurer le renouvellement des quipements avec un fonds d'amortissement R infrieur au fonds total F ? Soit Rj les valeurs successives de ce fonds. En admettant que les diverses oprations d'amortissement et de remplacement s'effectuent toujours en fin d'exercice, il vient :
Aj - Dj = Fj - Fi-1 Aj - Dj = Rj - Rj-1

o Aj est la dotation aux amortissements de lanne j, et Dj le montant des achats de renouvellement de l'exercice j. Sur le cycle de n annes, on a :
n

j =1

( Aj -Dj ) = ( Fj - Fj-1 ) = Fn - Fo = 0
j =1

cest--dire sur l'ensemble du cycle de n annes, le total des dpenses de renouvellement est gal au total des annuits d'amortissement. Or les relations prcdentes montrent que la diffrence entre le fonds d'amortissement total Fj et le fonds Rj est constante au cours du temps, ce que l'on peut crire :
Fj - Rj = Fo - Ro = Cte

Le fonds de renouvellement R sera infrieur en moyenne au fonds d'amortissement F si le remplacement est possible au dbut du cycle avec un fonds Ro, tel que Ro < Fo. Si Fk est la valeur minimum du fonds d'amortissement, il vient :
Fk < Fo - Ro

Donc si la valeur minimum du fonds d'amortissement Fk au cours du cycle n est positive, il sera possible d'assurer le renouvellement du capital technique avec une partie R du fonds d'amortissement F : le reliquat permanent. Un reliquat permanent n'apparat donc que si la valeur minimum Fk des fonds d'amortissement
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aprs remplacement n'est jamais nulle. On dmontre que cette valeur est nulle lorsque toutes les immobilisations sont renouveles en mme temps. Autrement dit un reliquat permanent existe des que les quipements ne sont pas renouvels en mme temps, cest--dire dans la quasi-totalit des cas. Lorsque l'entreprise est en expansion on dmontre de la mme faon l'existence d'un bnfice dfinitif d'amortissement (1). Ce mcanisme se trouve renforc par deux facteurs : - les modalits de l'amortissement : en particulier la pratique d'un amortissement acclr entrane un accroissement des fonds disponibles ; - lconomie d'impt d l'amortissement : on sait que l'amortissement fiscal rduit le bnfice assujetti annuellement l'impt d'une somme gale au montant de la dotation. Sur l'ensemble de la dure d'amortissement, la rduction ainsi opre reprsente la valeur initiale du bien, et, par suite, l'impt conomis est gal au produit de cette valeur initiale par le taux d'imposition. Mais pour avoir une ide exacte de lconomie ralise on doit introduire le facteur temps. Ainsi, en actualisant la suite des conomies annuelles, lconomie totale pour un taux d'impt donn sera d'autant plus grande que la dure d'amortissement sera courte, et, pour une dure donne, que les premires annuits seront leves . Cependant cette analyse ne tient pas compte du progrs technique et surtout de l'inflation. En effet, le renouvellement des quipements ne se fait pas l'identique, mais des cots plus levs. Une partie du reliquat permanent devient donc indisponible et sert en fait maintenir intact le capital technique. Cette remarque nenlve rien la valeur explicative du reliquat permanent. L'investissement agit galement sur le flux de liquidits par le biais du bnfice qu'il engendre.
(1) Etudes et conjoncture, Juin I965, pp. 560 et s.

3 - L'influence de l'investissement sur le flux de liquidits par le biais du bnfice ralis. Dans certaines conditions les dpenses d'investissement peuvent entraner une hausse tendancielle du flux de liquidits. En outre, il faut tenir compte de lventuelle amlioration de rentabilit de la firme provenant d'un investissement. a) La hausse tendancielle du flux de liquidits. Dans certaines conditions les dpenses d'investissement peuvent entraner une hausse tendancielle du flux de liquidits. Admettons qu'il faille augmenter chaque anne l'investissement dans une proportion fixe pour faire progresser la production au mme rythme. On peut dmontrer que si l'investissement est rentable la charge de l'autofinancement rapport la production diminue de manire constante d'un exercice sur l'autre. Ce qui signifie que la croissance du flux de liquidits disponible est accompagne d'une hausse plus que proportionnelle de la partie qui correspond au bnfice non encore affect. Soit le modle numrique ciaprs (1) :

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Modle d'expansion
Annes Production annuelle 100 000 106 000 112 360 119 101 126 247 133 822 141 852 150 363 159 384 168 947 Capital investi en dbut de priode 500 000 515 000 530 450 546 363 562 754 579 389 597 025 614 935 633 383 652 384 671 955 Investissement annuel 15 000 15 450 15 913 16 391 16 882 17 389 17 910 18 448 19 001 19 571 Intrt de lanne 20 000 20 600 21 218 21 854 22 510 23 185 23 881 24 597 25 335 26 095 Rapport la production de : linvestissement 15,000 14,575 14,162 13,762 13,372 12,992 12,625 12,268 11,921 11,584 lintrt 20,000 19,433 18,883 18,349 17,830 17,325 16,835 16,358 15,895 15,445

1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11

Taux dexpansion ............6% Taux dinvestissement .....3% Taux dintrt ...................4% Autrement dit, la charge de capital (investissement net et intrt) finance par autofinancement a un poids dcroissant par rapport au revenu de la firme. Par consquent, le cash-flow non affect au financement de cet investissement crot plus que proportionnellement au revenu. Le flux de liquidits disponible connat donc une hausse tendancielle. On peut gnraliser tout modle d'expansion rgulire.
(1) Jean DAYRE, L'autofinancement fait-il obstacle la baisse des prix , Revue d'Economie Politique nov. dec. I964, p.1367.

Soient : Xn, la production de lanne n Yn, le capital investi au dbut de lanne n Zn, l'investissement net de lanne n i, le taux dintrt annuel k, le taux annuel de croissance de la production r, le taux annuel de croissance du capital investi On peut crire : - Production de lanne n, Xn = X1 (1 + k )n-1 Yn = Y1 (1 + r) n-1

- Capital investi au dbut de lanne n, - Investissement net de lanne n,

Zn - Yn+1 - yn = rY1 (1 + r)n-1

- Intrt du capital investi au dbut de lanne n, iYn = iY1 (1+r)n-1 - Charge de capital rapporte la production,

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* en investissement net, Zn / Xn = (rY1 / X1 ) (1+r)n-1 / (1+k)n-1 * en intrt du capital investi, iYn / Xn = (iY1 / X1 ) (1+r)n-1 / (1+k)n-1 - Rapport des deux charges: iYn / Zn = i / r = constante (1) Naturellement il faudra temprer ce rsultat en tenant compte de l'imposition des bnfices et de la distribution des dividendes qui peuvent le rendre moins intressant. Plus simplement, il faut galement tenir compte de lventuelle amlioration de rentabilit de la firme provenant d'un investissement. b) Lamlioration de la rentabilit est gnrateur de liquidits. Tout investissement doit amliorer la rentabilit de la firme et donc la liquidit terme. Le rapport ROI ( return on investment ) permet de dgager la cause des variations du flux de liquidits (2) :
(1) Si le taux de croissance de l'investissement excdait celui de la production le rsultat serait invers : les deux charges augmenteraient dans la mme proportion. (2) J.A. Griswold, How to lose money with cash , Financial Executive, August I966, p. 28 a 34. - D. Putz et G. de Le Hoye, Rentabilit et croissance du chiffre d'affaires autorise par un rsultat , Direction et Gestion n 2, I974, p. 17 22.

- modification de la marge bnficiaire, et

- vitesse de rotation des investissements. En effet, ce rapport scrit :

ROI = Bnfice ------------------------Chiffre d'affaires Chiffre d'affaires -------------------------------Investissement (Actif)

Remarquons enfin que la simple croissance du chiffre d'affaires peut tre bnfique dans la mesure o l'entreprise peut utiliser mme temporairement le surplus de liquidits provisoirement sa disposition. Ces phnomnes se manifestent quelle que soit la taille de l'entreprise. Mais dans un groupe de socits la distribution des dividendes vient en outre gonfler le flux des liquidits disponibles. c) L'autofinancement dans un groupe de socits. La distribution de dividendes est une source de liquidits au niveau d'un groupe. En effet l'autofinancement d'une socit mre ne rsulte pas uniquement de sa seule activit, mais galement des distributions de bnfices que ses filiales lui
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ont accordes. Dans un groupe de socits il y a donc une remonte des dividendes la fin de chaque exercice. Il peut tre intressant de gouverner les distributions de dividendes de faon ce que la somme voulue soit l'endroit voulu au moment voulu (1). Une fois form, le flux de liquidits se trouve immdiatement rinvesti dans divers emplois pour une dure plus ou moins longue. Toute mauvaise affectation se traduit par une baisse de la rentabilit mais aussi par des difficults de trsorerie plus ou moins brve chance. Il appartient donc l'entreprise de contrler cet investissement permanent du flux de liquidits . II - L'investissement permanent du flux de liquidits. La croissance de la firme n'est pas le fruit d'un comportement en deux temps : la dtermination du rsultat des oprations relatives aux flux puis l'utilisation de ce rsultat la croissance du capital pralable celle des flux. Elle est un objectif atteint par une somme oprations relatives aux flux et au capital simultanment (2). Dans cet esprit, il convient de substituer la notion statique et financire d'autofinancement, un concept dynamique et montaire : le cash-flow , ou flux de liquidits .
(1) Hesse J. : Finanzierungs-und liquidittszielsetzunge der Konzern-Unternehmung , Betriebswirtschaftliche Forschung und Praxis, mars I972 n 3 p. 162-173 (Objectifs de financement et de liquidit de l'entreprise de Consortium dans le cadre de sa politique de dtermination et d'emploi du bnfice). (2) A. Cotta, Thorie gnrale du capital, de la croissance et des fluctuations , Dunod I967, p. 34.

Une analyse en termes d'autofinancement est insuffisante car elle se matrialise sur le plan comptable au moment de larrt des comptes alors que l'accumulation des ressources est un fait quotidien. Le cash-flow est un concept mieux adapt puisqu'il traduit ce surplus des entres sur les sorties qui donne naissance au flux des liquidits la disposition de l'entreprise un moment donn (1). Du point de vue de la gestion de la firme, il parait essentiel de dcrire et de comprendre lvolution de la structure du flux de liquidits. A - La structure du flux de liquidits. Le flux de liquidits recouvre lintgralit des fonds dont peut disposer l'entreprise un instant donn pendant un temps plus ou moins long. Il est trs important pour la gestion des entreprises de diffrencier cette masse en fonction de sa dure de dtention. C'est ainsi qu'une partie du flux reste dfinitivement la disposition de l'entreprise. Elle est constitue par le bnfice net d'impt mis en rserve, les amortissements, les provisions renouvelables, et ventuellement les plus-values aprs impts. L'autre partie du flux de liquidits comprend des lments dont l'entreprise dispose temporairement. Ce sont d'abord les provisions non renouvelables dont le montant sera disponible pendant un certain temps. Ensuite, c'est la fraction des liquidits reprsentatives des impts et taxes de toute nature qui conserveront le caractre de disponibilits montaires jusqu' ce que ceux-ci soient rellement acquitts ou simplement verss l'Etat lorsque l'entreprise joue le rle de collecteur d'impt (2). Enfin, les charges payes avec un certain retard par la force des choses (fournisseurs, U.R.S.S.A.F, personnel essentiellement), et les produits
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perus d'avance (notamment avances clients) seront galement mais pour un temps gnralement plus court la disposition de l'entrepreneur. Remarquons au passage que les charges d'exploitation (frais gnraux, amortissements et provisions) parce qu'elles rduisent l'assiette fiscale, viennent augmenter par une conomie d'impt, les ressources de l'affaire. B - Les effets du flux de liquidits sur l'investissement. Le flux de liquidits se forme donc progressivement au cours de l'exercice, et, de son utilisation rsulte des consquences sur l'investissement en capital fixe et circulant. Ce flux contribue llargissement des valeurs de roulement, au dveloppement du volume d'affaires et l'augmentation du bnfice des socits ; en outre, il doit permettre de financer laccumulation du capital, source de toute croissance. La structure du flux dtermine son mode d'utilisation : spontan ou volontaire, permanent ou temporaire. Les consquences conomiques sur la formation du capital (fixe et circulant) sont diffrentes selon le couple retenu. 1 - L'utilisation spontane du flux de liquidits. Il existe donc au cours de l'exercice un investissement spontan des liquidits qui apparaissent. Cet emploi peut tre momentan ou dfinitif.
(1) R. TELLER, Amortissement fiscal et Croissance des Entreprises dans la C.E.E. , Edition F. Larcier I974, p. I08 et I09. (2) R. Ducos, Fiscalit et stratgie de l'entreprise , Direction, Juin I969 p. 659.

a) Emploi temporaire du flux de liquidits.

Au cours du cycle d'exploitation peut se constituer une plus-value montaire liquide momentane. Celle-ci reprsente lexcdent des ventes encaisses sur les achats et les frais dj pays. Ces plus-values internes momentanes sont constitues pour partie de bnfices futurs et pour partie de dettes court terme et peuvent contribuer au financement de l'entreprise. Elles constituent dans ce cas un moyen interne de financement court terme qui permet une augmentation temporaire du capital circulant donc de l'activit et du bnfice. Il peut s'agir par exemple d'un accroissement du crdit la clientle, d'un investissement de publicit ou de recherche, ou encore de gonflement de stock. Cet investissement des liquidits semble presque automatique. Il est en tout cas involontaire, l'entrepreneur n'a pas conscience d'avoir fait un choix. Toutes choses gales par ailleurs, ce mcanisme est susceptible dentraner un accroissement du volume d'activit selon un processus comparable celui des intrts composs. On peut, en suivant cette ide, construire un modle qui rend compte de l'investissement spontan et temporaire en capital circulant dclench par le flux de liquidits. Il s'agit en somme de dcrire le processus d'autofinancement spontan court terme et trs court terme. Si l'on raisonne sur une priodicit mensuelle, et si : - a reprsente le flux de liquidits au dbut du mois, - i l'accroissement mensuel du flux de liquidits, - A le flux la fin du mois aprs utilisation des disponibilits,
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aprs n remplois du flux celui-ci sera gal :

An = a (1+i)n

Ainsi pour un flux initial a = 100, un accroissement mensuel de liquidits i = 6% et une rutilisation permanente pendant 12 mois ; la fin du 12me mois le flux mensuel slvera : A12 = 100 (1 + 0,06)12 = 201,12 (1). Cette croissance du capital circulant lie par nature une augmentation du volume des affaires atteint rapidement un seuil : la contrainte de capacit de production. Pour franchir ce seuil, il convient par consquent de dvelopper la capacit de production de la firme, ce qui implique l'acquisition de matriel, d'immeubles, etc., cest--dire un investissement d'expansion (ou au moins de maintien) en capital fixe.

(1) Il est vident que le taux d'accroissement des liquidits choisi tant fort et la priode de renouvellement de l'emploi brve, l'effet de multiplication se trouve amplifi. Un taux d'accroissement du flux plus faible et une priodicit plus longue entraneraient un effet de multiplication de moindre importance.

b) Emploi permanent du flux de liquidits. L'investissement spontan court terme des liquidits semble alors avoir dclench un mcanisme de croissance de la firme qu'elle subit. Une partie du flux de liquidits constamment renouvele ( provisions, dettes fournisseurs, ... ) ou dfinitivement la disposition de l'entreprise (amortissements, rserves) peut reprsenter un excdent permanent de liquidits par rapport ses besoins courants de renouvellement du capital fixe et d'exploitation. Cette ide reprsente une simple extension de la thorie du Reliquat permanent que l'on a par ailleurs prsente. Il existerait un bnfice dfinitif de liquidits puisque totalement inutile aux dpenses de maintien en capital fixe et circulant prsent et venir. Cet excdent permanent peut donc trs bien financer d'autres investissements d'expansion, ou l'actif de roulement, ou mme encore des prises de participation. En essayant d'introduire une rationalit dans ltude de l'emploi spontan du flux de liquidits, on parvient largir la zone d'incertitude qui spare ce type d'emploi de l'utilisation volontaire et calcule du cash-flow. 2 - L'utilisation volontaire et calcule du flux de liquidits. D'une manire gnrale, on peut dire qu'il existe une possibilit de financement chaque fois qu'un dcalage se produit entre le moment o l'entreprise conserve les fonds provenant d'encaissements ncessaires une dpense et la date o celle-ci est effectivement rgle (1). Mais seule la conservation des bnfices qui seront mis en rserve en fin d'exercice augmente les capitaux sa disposition de faon permanente. Les autres moyens d'autofinancement ne prsentent pas les mmes avantages ; la firme ne peut en disposer que temporairement. Dans le cas o ceux-ci sont utiliss comme moyen permanent de financement, il faudra envisager une consolidation si les bnfices futurs ne peuvent rtablir la trsorerie son niveau
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ncessaire. En effet, l'entreprise peut employer de tels capitaux durant le laps de temps qui scoule entre la formation des liquidits et la date des rglements effectifs. Mais, elle risque une crise de trsorerie si les disponibilits ne sont pas reconstitues temps (par exemple pour distribuer les dividendes prvus). L'utilisation de ces ressources permet simplement de retarder une augmentation de capital ou le recours de nouveaux emprunts, ces derniers devant tre relays en toute hypothse par l'accumulation de rserves au cours des prochains exercices (2). Dtourner le flux de liquidits de son objectif normal pour financer l'expansion est possible dans la mesure o le responsable de l'affaire est sr de trouver ultrieurement de nouveaux capitaux, ou bien s'il a eu la prcaution et la possibilit de s'assurer de la rversibilit des immobilisations ralises. Ceci semble relativement possible sans cot prohibitif uniquement pour le capital circulant ; toute opration prmature sur le capital fixe, en dehors de la pratique normale de l'amortissement, peut mettre en cause la capacit productive de la firme et partant son existence mme.
(1) M. Jamin, Les problmes de financement des investissements productifs , Lexpert - comptable de demain n 3 Mars I972 p.6. (2) De ce point de vue, on peut considrer l'emprunt comme une avance sur bnfices futurs, garantis dans la mesure du possible par une prvision de rentabilit du capital investi.

Par contre cette pratique sera spontanment adopte en priode dinstabilit montaire car c'est le seul moyen efficace pour sauvegarder le pouvoir d'achat de ces fonds. Mais cette action ne peut tre mene sans danger. Par consquent, avant d'entreprendre, ou surtout de se laisser entraner l'investissement spontan du flux de liquidits, il faudra contrler l'emploi de ces capitaux. Lorsque la situation de trsorerie a t large pendant une certaine priode (capital suprieur aux besoins, autofinancement spontan abondant, fonds d'amortissements et provisions importants) on constate souvent une augmentation anormale des divers postes de l'actif, ou en d'autres termes, une immobilisation trop grande en capital fixe et circulant. Si l'entreprise est bien gre tout excdent de trsorerie doit tre employ au fur et mesure de sa formation dans des emplois rversibles, sauf naturellement en ce qui concerne la partie permanente du flux de liquidit, (dfinitivement acquise ou renouvelable), mais lexprience montre, et nous avons dj expliqu le mcanisme que l'utilisation du flux se fait spontanment, entranant souvent un certain laisser-aller dans la gestion et le contrle du patrimoine. Il faut donc rechercher l'utilisation optimale du flux de liquidits qui doit contribuer la croissance de l'entreprise sans compromettre sa solvabilit ; linsolvabilit pouvant conduire la perte de contrle ou la faillite. Une fois encore cette utilisation peut tre temporaire ou permanente selon la structure du flux de liquidits. a) Emploi temporaire du flux de liquidits. La partie du flux de liquidits disponible court terme peut tre employe rationnellement dans des oprations de gestion courante (achats de marchandises, dpenses de production) dans des oprations de prcaution (placements trs court terme, portefeuille de titres, stockage de prcaution), et mme dans des oprations
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spculatives (bourse, stockage spculatif, spculation sur le change). L'emploi momentan des fonds disponibles peut donc revtir trois formes : transaction, prcaution, spculation. ) Emploi temporaire de transaction : le recyclage de la trsorerie. La trsorerie provenant des ventes d'une priode peut permettre de financer une partie de la production de la mme priode. Si par exemple, une fraction w du chiffre d'affaires est rgle au comptant, et si cette trsorerie peut tre recycle pour financer la fabrication de la priode, la valeur optimale de la production augmentera. Ainsi, on peut noter le volume de la trsorerie qui peut tre recycle par : w p x , ou p est le prix de vente du produit et x la quantit vendue. Si x = a - bp est la fonction de demande, nous pouvons crire le volume de la trsorerie recyclable : -w x ( x - a ) ---------------b En ajoutant cette quantit la trsorerie initiale, T, nous pouvons couvrir un certain niveau du cot total de la production exprim par exemple par la fonction : C = c x + d x + F Soit : T + [ - w x ( x - a ) / b ] = c x + d x + F. Autrement dit la trsorerie totale disponible gale le total des cots C. D'o : _________________________ y (w a / b - d ) (w a / b - d ) + 4 (c + w/b) (T - F) x = ---------------------------------------------------------------------2 ( c + w /b ) dont la solution la plus forte est suprieure : _______ - d d - 4 c F -------------------2c ) Emploi temporaire de prcaution. Il se manifeste essentiellement sous trois formes : - Placements rmunrateurs trs court terme (par exemple, bons de caisse bancaires 1 mois dchance et rmunrs au taux de 12%) . - Portefeuille de valeurs mobilires de placement. - Stockage de prcaution, contre pnurie ou hausse de prix. ) Emploi temporaire de spculation.

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Cet emploi n'est pas rejeter sous prtexte qu'il scarte de l'objectif de l'entreprise. Il est un fait, et donc doit tre tudi. Les formes sont varies : spculation boursire, sur les changes, les taux dintrt, les matires premires, etc. L'entrepreneur se comporte comme un joueur qui engage un pari ; le perdre peut mettre en pril son affaire. b) Emploi permanent ou dfinitif du flux de liquidits. L'investissement permanent des liquidits peut tre prvu par un plan d'ensemble. Dans ce cas le flux de fonds peut trs bien financer des investissements de renouvellement et d'expansion en capital fixe et circulant, ou mme financer des prises de participation. ) Le financement des investissements en capital fixe et circulant. La partie du flux de liquidits dfinitivement disponible (car acquise ou renouvelable) se compose de trois lments qui seront utiliss de manire diffrente : conservation et rinvestissement des bnfices ; utilisation immdiate du fonds d'amortissement ; utilisation immdiate des provisions renouvelables. 1 ) Conservation et rinvestissement des bnfices : L'immobilisation du bnfice se ralise progressivement au cours de sa formation. A la fin de l'exercice il se trouve investi dans l'actif de faon indistincte. Son immobilisation provoque une tendance sa rtention. En outre, la loi qui prvoit que ce sont les actionnaires qui dcident s'il y a lieu de pratiquer l'amortissement, est souvent transgresse. Les conseils d'administration ralisent bien souvent l'autofinancement l'insu de leurs mandants par la cration de rserves occultes. 2) Utilisation immdiate du fonds d'amortissement : Les amortissements sont destins permettre le remplacement des immobilisations. L'entreprise qui a besoin de capitaux pour financer ses investissements d'expansion peut les dtourner de leur objet normal et les utiliser. On dmontre que le fonds de renouvellement peut financer la politique d'investissement sans que l'exploitation de la firme n'en soit gne (1). Deux mcanismes d'autofinancement de l'investissement d'expansion ont t mis en vidence : - d'une part, l'effet cumulatif d'autofinancement par amortissement (ou effet Lohmann-Rchti ) ; - d'autre part, l'effet multiplicateur d'amortissement (ou effet Horwat-De Wolff ). Bien que la liaison ne soit pas mcanique, ces deux effets rvlent que le rinvestissement immdiat du fonds d'amortissement est facteur de croissance pour l'entreprise puisqu'il engendre une extension de sa capacit de production (2). 3) Utilisation immdiate des provisions renouvelables : Les entreprises constituent des provisions pour conserver des fonds afin de faire face des charges exceptionnelles dont le montant et la date de rglement sont encore incertains. Dans la mesure o une entreprise un volant permanent de provisions, elle dispose d'une somme stable d'autofinancement. En outre, comme
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dans le cas de lamortissement, les provisions, jusqu'au moment de leur utilisation spcifique conforme leur destination prvue, peuvent tre utilises au financement gnral de l'entreprise (3). ) Les prises de participation. A ct de sa fonction de production l'entreprise a de plus en plus une fonction financire. Les statistiques indiquent que la croissance des firmes s'accompagne d'une multiplication des participations rciproques. Ce phnomne de concentration financire est l'origine de l'apparition des groupes d'entreprises (1).
(1) P. Grably, Evaluation et cycle d'emploi du fonds de renouvellement , L'Expert-Comptable de demain n 10, I973, p. 22 27. (2) R. Teller, op. cit. p. 192 et suivantes. (3) Il faudrait sans doute ajouter un quatrime lment : la plus-value sur cession qui est une ressource dfinitive au moment de sa cration ; elle peut donc tre utilise pour financer un emploi permanent (en capital fixe ou circulant). La plus-value sur titres est la limite d'un comportement spculatif.

Par exemple, la Thomson-Brandt devient de plus en plus une socit holding. En effet, dans le total de ses immobilisations, les participations qui reprsentaient au 31 Dcembre 1964, 40,4% reprsentent au 31 Dcembre I971, 70% de lensemble. Deux motifs poussent les chefs d'entreprise accrotre leurs prises de participation :

- affermir leurs positions concurrentielle et financire, - investir leurs surplus de liquidits ( non utilis pour financer la croissance interne, le flux de liquidits peut promouvoir la croissance externe). La connaissance des mcanismes d'affectation du flux spontane et volontaire en permet un contrle efficace. Ce contrle est la condition ncessaire au maintien du potentiel de reconstitution des liquidits de la firme. 2) La gestion du potentiel de reconstitution des liquidits de la firme. L'objectif poursuivi est le maintien ou l'amlioration du potentiel de reconstitution des liquidits de l'entreprise. L'entrepreneur doit contrler lvolution de la structure du patrimoine de son entreprise. Nous allons tudier l'influence de la composition du patrimoine et de ses variations sur la liquidit de la firme. Successivement nous considrerons : - la structure de l'actif et la liquidit de la firme ; - la structure du passif et la liquidit de la firme. I - Structure de l'actif et liquidit de la firme. La structure de l'actif rsulte des immobilisations de fonds ralises au cours du temps par l'entreprise. Certaines de ces immobilisations sont dfinitives, d'autres au contraire sont provisoires. Tout le problme de la liquidit repose sur le contrle de ces deux types d'immobilisation et sur leur financement spcifique. Pour saisir les effets de l'investissement sur la trsorerie, il convient donc de distinguer l'actif
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permanent de l'actif transitoire. Le graphique 45 permet de comprendre d'emble le rapport existant entre la distinction actif permanent et actif transitoire d'une part, et la distinction classique capital fixe et capital circulant d'autre part. A terme la distinction perd de son intrt puisque tout capital fixe se rintgre progressivement par le biais de l'amortissement au capital circulant. Le capital fixe peut donc tre considr comme un simple dtour productif. Etant donn le caractre stable de ce type d'investissement le problme du financement est relativement simple rsoudre : la dure de la couverture financire doit tre gale la dure de vie de l'investissement ralis . Le problme
(1) Voir Jean Biabaut, Les liaisons financires dans les groupes de socits , Mtra, srie spciale n 13- I969 - 164 pages. Annuaire des liaisons financires D.A.F.S.A. : Les liaisons financires des entreprises franaises . Egalement : La gestion des groupes de socits S.E.M.A. (Applications Mathmatiques) Juin 1971.

pos par le financement du capital circulant est plus complexe. En effet comme le montre le graphique prcdant, le capital circulant se compose d'une partie permanente et d'une partie transitoire. Cette variabilit dans le volume des valeurs de roulement constitue le fond du problme de la trsorerie. Le choix du financement de l'investissement en capital circulant est un des aspects majeurs de la politique financire de l'entreprise. A - Politique de trsorerie et politique dinvestissement.

Toute politique d'investissement doit prendre en compte les exigences de la politique de trsorerie. 1 - Lambigut et les limites de la conception classique. Du point de vue de la gestion des entreprises, un investissement se caractrise par l'change d'une dpense prsente contre lesprance de profits futurs. Il se traduit par la ncessit d'immobiliser des fonds et ainsi daccrotre l'illiquidit du patrimoine social. Dans ces conditions toute dpense doit tre considre comme un investissement puisqu'elle est effectue dans l'attente d'un avantage futur probable. a) Les limites de la distinction entre dpenses dinvestissement et dpenses d'exploitation. Certaines dpenses classes en charges de l'exercice selon les rgles fiscales sont en fait considres par l'entrepreneur ou le financier comme de vritables investissements. C'est le cas par exemple pour les dpenses de recherche, de publicit ou de formation. Elles sont en effet considres comme productives, c'est--dire source de revenus. Cette ambigut n'est que comptable. En effet, la distinction entre investissement et dpenses d'exploitation est purement arbitraire. Le langage comptable rserve le terme d'investissement aux dpenses en immobilisations , celles qui constituent le capital productif , celles qui sont amortissables. Cette conception est critiquable sur deux points :

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- d'abord, toutes les immobilisations au sens comptable ne sont pas amortissables (terrains, fonds de commerce...) et /ou le sont dans certaines conditions dfinies par la lgislation fiscale. - ensuite, toutes les dpenses comptabilises en charge peuvent tre considres comme un investissement. En effet, constamment renouveles au cours des cycles d'exploitation qui se suivent et se chevauchent, ces dpenses peuvent tre tenues pour de vritables immobilisations ralises dans l'espoir d'un bnfice futur. Aussi longtemps qu'elles ne sont pas dfinitivement rcupres par le biais des recettes des ventes, elles peuvent tre considres comme une immobilisation productive de fonds. Cette ambigut se retrouve dans la notion de fonds de roulement , capitaux permanents disponibles pour financer l'investissement en capital circulant. b) Les limites de la notion de fonds de roulement. Une partie des valeurs de roulement doit tre finance de la mme faon que les immobilisations, par des fonds disponibles long terme. Comme on le sait, en effet, d'une part la fabrication des produits, la ralisation des ventes, ltablissement et lencaissement des factures ncessitent des dlais qui excdent le plus souvent la dure des crdits obtenus des fournisseurs, et d'autre part il est indispensable d'entretenir un stock-outil d'une certaine importance. Pour couvrir ces dlais et ce stock-outil il est ncessaire d'utiliser des capitaux permanents. Et afin de bien rendre compte du rle jou par ces capitaux, on les dsigne sous le nom de fonds de roulement ; le mot fonds voquant l'ide de permanence, celui de roulement rappelant sa destination : le financement des valeurs de roulement. Afin de prserver l'entreprise de tout risque dinsolvabilit, il est essentiel dvaluer avec la plus grande exactitude le montant du fonds de roulement ncessaire. Or les responsables se rfrent des rgles de calcul purement empiriques qui peuvent par leur manque de prcision et de fiabilit, compromettre dangereusement lquilibre financier de l'entreprise. Pratiquement pour apprcier la liquidit d'une firme on rapproche le fonds de roulement du chiffre d'affaires et de la valeur des stocks. On considre qu'un fonds de roulement acceptable doit reprsenter un trois mois de chiffre d'affaires et couvrir une partie plus ou moins importante des stocks (1). Les auteurs eux-mmes se sont longtemps rapports aux usages sans parvenir donner ce concept un contenu objectif, un mode de calcul prcis, une utilit fiable (2). Il fallut attendre les travaux du Comit d'Etudes du Financement des Entreprises pour voir apparatre une approche satisfaisante de la notion de fonds de roulement normatif. En rsum, ce n'est pas d'un stock-outil que l'entreprise doit disposer mais d'un fonds de roulement outil. Il existe une masse marginale de valeur de roulement dont le financement ressort du crdit long terme. Le dfaut de cette analyse est de laisser supposer que le financement du capital circulant est titre principal de l'ordre du court terme et titre secondaire, pour les besoins en fonds de roulement, du long terme. En d'autres termes l'existence d'un investissement en actif circulant n'est pas mise clairement en vidence. Ceci explique notamment que les banquiers n'aient pas russi imaginer un financement spcifique ce type d'investissement. Or lexprience montre que les
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difficults de trsorerie que connaissent les entreprises viennent d'un financement inadapt du capital circulant.
(1) Gelinier O. : Fonctions et tches de direction gnrale op. cit. p. 90. (2) En ce sens, Depallens (G) Gestion financire de lEntreprise Sirey 3me dition I967, pp. 142 et sq. (en particulier p. 161) et Conso (P) Gestion financire de l'Entreprise Dunod I967, p.53. (2) Voir Le fonds de roulement, instrument indispensable d'une bonne gestion , travaux du Comit d'Etudes du C.E.F.E., collection du Livre Rouge de l'Ordre des Experts-Comptables, I968. (3) Voir le Rapport Mayoux , septembre 1979.

Enfin, il faut ajouter que la thorie du fonds de roulement n'est pas satisfaisante pour rendre compte du cas particulier des entreprises qui ont un fonds de roulement ngatif. On soutient que lactivit de l'entreprise au lieu de crer un besoin de financement dgage des ressources d'actif circulant qui peuvent tre utilises comme moyen de financement. Cette remarque n'est pas dcisive car toute exploitation bnficiaire dgage des ressources. Par contre la dure pendant laquelle la firme peut disposer de ces fonds conditionne les possibilits de leur utilisation. Les limites du fonds de roulement en tant qu'indicateur de solvabilit de l'entreprise ainsi qu'en tant quexpression d'un besoin de financement permanent proviennent d'une approche contestable des notions d'investissement ou immobilisation de fonds d'une part, et de capitaux permanents ou fonds stables la disposition de l'entreprise d'autre part. Le fonds de roulement dans cette optique est considr comme une marge de manoeuvre destine se garantir de l'imprcision et de limprvision dans le financement de l'entreprise. Les habitudes bancaires ont retard lvolution du problme. c) Les pratiques bancaires et le problme de la liquidit. Pour le banquier l'entreprise a deux types de besoins financiers bien spcifiques qui correspondent deux solutions diffrentes de financement : - les besoins dquipement ou d' investissement dont le financement doit tre assur par des ressources long terme ; - les besoins de trsorerie ou de fonctionnement, dont le financement relve du crdit court terme. Le rle du banquier est ambigu cet gard ; du moins apparat-il aux entrepreneurs comme tel. En effet, les banques de dpts acceptent volontiers de complter provisoirement le fonds de roulement de leurs clients. Mais elles se refusent naturellement jouer le rle de commanditaire dont elles n'ont pas les moyens. Cette attitude n'est pas bien comprise par les entrepreneurs qui ne conoivent ni le financement du capital circulant comme un investissement, ni le concours des banques comme une aide temporaire. Le crdit bancaire qui soulage la trsorerie de l'entreprise est constitu d'une suite de concours de trs courte dure. Mais les banques renouvellent assez libralement leurs facilits, si bien qu'une entreprise peut bnficier d'une suite de crdits qui se prolonge pendant des
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annes. Chaque opration prise sparment trouve son dnouement dans un dlai relativement court. En ralit la rptition de ces concours constitue un financement permanent qui prsente deux inconvnients majeurs : - d'une part, c'est un financement trs cher qui gonfle les frais financiers ; - d'autre part, c'est un financement incertain la merci d'un changement de la politique de crdit des Pouvoirs Publics. Ainsi en matire d'escompte le chevauchement des chances fait apparatre un encours permanent bien que les diffrents titres qui le composent soient appels tre encaisss en principe au plus tard dans les quatre-vingt-dix jours suivants. Il en est de mme pour les obligations cautionnes. L'encaissement rgulier de ces effets escompts et le paiement des obligations cautionnes permettent au banquier de suivre de prs le dnouement normal de ses engagements et l'incitent les renouveler. L'entreprise prend vite l'habitude de ce type de facilits qui la dispense de faire l'effort dtoffer davantage le fonds de roulement dont elle dispose. Elle perd de vue son cot et son caractre instable. Le problme est le mme quoique plus dlicat, lorsqu'il s'agit d'avances ou de dcouverts car les oprations qui les ncessitent ne peuvent pas toujours tre individualises avec certitude. Le banquier se contentera dans ce cas d'interruptions priodiques de son aide. Ces crdits qui sont en fait conus comme des moyens de dpannage et partant comme des ressources exceptionnelles et provisoires deviennent progressivement pour l'entrepreneur un lment normal et stable de financement. En ralit l'attitude du banquier repose sur une contradiction. Il reste trs attach l'existence d'un fonds de roulement positif gage de solvabilit de l'entreprise. Pourtant il ne reconnat pas au capital circulant le caractre d'investissement et par consquent ne propose aucun mode de financement . Parmi les ressources que l'on trouve sur le march financier et celles que l'on peut obtenir sur le march montaire, il n'existe aucune formule permettant de financer de manire satisfaisante linvestissement en capital circulant. Quelle que soit l'orientation donne l'investissement (capital fixe ou circulant) l'immobilisation de fonds qui en dcoule affecte le degr de liquidit du patrimoine et par consquent le risque dinsolvabilit. Nous allons montrer dans quelle mesure la contrainte de liquidit conditionne ou doit conditionner le choix des investissements en capital fixe et en capital circulant. Nous conservons cette distinction car si tous deux reprsentent bien une immobilisation productive de fonds leur mode de ralisation et dvolution est diffrent. 2 - La liquidit de la firme et le choix des investissements en capital fixe. Un certain nombre de paramtres de l'acte d'investissement influe sur la liquidit du capital fixe. Ces paramtres devront donc tre pris en considration lors d'une part, de la dfinition des critres de choix, et d'autre part, du calcul du cashflow attendu. Enfin, ds qu'un investissement ancien compromet plus ou moins brve chance la solvabilit de la firme - c'est--dire en fait lorsque sa rentabilit disparat - une procdure rapide de cession doit tre prvue. a) Les variables de l'investissement qui peuvent influer sur la liquidit de l'entreprise.
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On peut classer ces variables en deux catgories selon qu'elles se rattachent l'aspect immobilisation de fonds ou l'aspect source de fonds de l'investissement. ) Les variables relatives l'immobilisation de fonds : Quatre facteurs accentuent limmobilisation de fonds en capital fixe : - la dure de vie de l'investissement dtermine les conditions d'amortissement et par consquent la dure plus ou moins longue d'immobilisation de capitaux ; - l'intensit capitalistique de l'investissement fixe la valeur plus ou moins forte de l'immobilisation des fonds ; - les frais financiers du projet d'investissement peuvent modifier la liquidit de la firme ; - les possibilits de rversibilit de l'investissement sont souvent limites. ) Les variables relatives la source de fonds. Quatre paramtres influent sur le cash-flow de l'investissement : - la rentabilit attendue qui est un gage de liquidit terme ; - l'importance du risque assum : par exemple, les investissements autonomes sont plus risqus que les investissements induits ; - les possibilits d'amortissement fiscal (le fisc autorise dans certains cas la pratique de l'amortissement acclr) ; - le fait que l'investissement soit encore productif (ou ne le soit plus) aprs amortissement complet. b) Les critres de choix des investissements. La plupart des critres de choix des investissements traduisent une proccupation dominante de rentabilit de la part de l'investisseur. La place faite aux critres exprimant le souci de conserver une certaine liquidit est restreinte malgr les contraintes financires qui psent sur la dcision d'investir. Le critre de dcision qui rpond cet objectif est celui du dlai de rcupration (Pay back period). Il repose sur le calcul de la priode ncessaire pour rcuprer la dpense initiale soit en ralisant une conomie soit en dgageant un bnfice. En prsence de plusieurs opportunits d'investissement classes selon leur rentabilit attendue, on choisira le projet qui optimise le couple rentabilit-liquidit. Pour mieux rpondre au souci de liquidit on peut amliorer ce critre sur trois points : - Tenir compte de la valeur vnale du bien investi la fin de chaque exercice que l'on ajoute au cumul des rsultats bruts - c'est--dire que l'on envisage les possibilits de dsinvestissement (ou de rcupration anticipe des fonds) eu gard l'incertitude qui entache le processus de prise de dcision. - Introduire l'coulement du temps par la technique de l'actualisation dans le calcul du dlai de rcupration. Il existe en effet un phnomne de dprciation du futur : dprciation objective (inflation) et dprciation subjective (prfrence psychologique pour le prsent).

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- Inclure le risque, cest--dire la possibilit de variations imprvues du cash-flow par rapport la valeur espre (par le calcul des probabilits et notamment l'analyse bayesienne) (1).
(1) Voir TELLER R. Le contrle de gestion en avenir incertain , Dunod, 1976, 166 pages.

Ce dernier point mrite un examen particulier. c) L'incertitude du cash- flow attendu.

Les flux de liquidits ne sont pas connus avec certitude mais sont des variables alatoires ; au lieu d'une srie de flux de liquidits nous pouvons dfinir une distribution de probabilit plusieurs variables de ces flux. ) Calcul de la distribution de probabilit du cash-flow d'un projet. Pour calculer la distribution de probabilit on part des estimations probabilises des recettes et dpenses attaches au projet. L'exactitude des rsultats repose entirement sur la validit de ces prvisions. A partir de chaque srie de flux de liquidits ainsi obtenue on calculera par exemple leur taux de rentabilit interne. Les diffrentes valeurs des taux et leur probabilit associe dterminent le risque du projet comme le montre le graphique suivant :

Probabilit

Taux de rentabilit Graphique 46 : Le risque dun projet dinvestissement Le risque du projet modifie le risque global assum par lentreprise. ) Risque associ au projet et risque associ lentreprise. Le risque associ l'entreprise ne varie pas en proportion directe du risque associ un projet et peut mme varier en sens inverse. En combinant deux projets dont les cash-flows sont des variables alatoires on obtient une distribution de probabilit unique. Les fluctuations des cash-flows d'un projet peuvent tre compenses par celles d'un autre projet (1).

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(1) Ce principe rgit la gestion des assurances et les techniques de diversification des portefeuilles. Sur ce dernier point voir JACQUILLAT (B) : Les modles dvaluation et de slection des valeurs mobilires , Analyse financire, n 11.

Le fait d'ajouter un projet dont la valeur actuelle nette a la mme variabilit que les activits prsentes de la firme et qui est parfaitement corrle avec la valeur actuelle nette de la socit, ne modifie pas le risque. Si par contre, la corrlation est nulle : lindpendance entre les deux distributions provoque un effet de diversification et le risque diminue. Si la corrlation est ngative, enfin, l'effet de diversification est encore plus fort, et le risque plus rduit. C'est le cas o un investissement donne de bons rsultats lorsque la situation du secteur de l'entreprise est mdiocre, et rciproquement. On adoptera un tel projet mme si sa valeur espre est ngative (1). Un investissement qui augmenterait le risque de l'entreprise doit tre abandonn . d) Politique de dsinvestissement et liquidit.

On devrait abandonner un investissement quand sa valeur d'abandon dpasse la valeur actuelle des cash-flows futurs encore attendus de ce projet. En employant la mthode du taux de rendement interne, le dsinvestissement est entrepris lorsque le taux de rendement interne qui galise la valeur actuelle des cash-flows futurs et la valeur nette de cession (sous forme de recettes ou dconomies) est infrieur au cot du capital (2). Il pourra en rsulter une double amlioration : moins de fonds immobiliss inutilement, donc une situation de trsorerie plus saine et une rentabilit accrue, donc un flux de liquidits renforc terme. La politique d'investissement d'une entreprise doit se plier cette exigence : viter le surquipement, le surstockage, etc. L'objectif est de rduire les fonds ncessaires l'exploitation afin de favoriser lvolution de la situation de trsorerie. Cependant, les dcisions d'investissements sont souvent irrversibles. Toutes ces remarques sont galement transposables en matire de choix des investissements en capital circulant. Cependant, le problme est plus difficile analyser tant donn la variabilit du volume du capital circulant au cours de l'exercice. 3 - La liquidit de la firme et le choix des investissements en capital circulant. Toute dpense est investissement puisqu'elle conditionne le fonctionnement de l'entreprise. Les investissements reprsentent donc la masse des capitaux engags dans l'activit de la firme, durablement ou non. Dans ces conditions nous devons reconsidrer la distinction capital fixe - capital circulant , puis analyser l'volution du capital circulant au cours du temps. Nous pourrons alors en tirer des enseignements sur le plan de la structure et de la gestion du passif de la firme, eu gard au problme de la liquidit.
(1) La souscription dune police dassurance contre lincendie est un exemple de projet dont la valeur espre est ngative, et ngativement corrle avec les pertes potentielles. (2) Robichek et Van Horne, Abandonnent value and capital budgeting , The Journal of Finance decembre 1967, pp. 577-589.
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a) La distinction entre le capital fixe et le capital circulant reconsidre. 1 Tout l'actif est circulant. Le critre essentiel de distinction capital fixe - capital circulant est la comparaison entre la dure du cycle d'exploitation et la dure de la dpense. Il existe deux faons de rcuprer une dpense : - sur un seul cycle d'exploitation, le comptable parle alors de charge ; - sur plusieurs cycles d'exploitation, dans ce cas, il emploie le terme d'investissement . La pratique comptable a par commodit substitu la notion d'exercice la notion de cycle d'exploitation. L'exercice comme on le sait, peut tre plus ou moins long que le cycle dexploitation. La charge devient donc une dpense amortie sur un exercice, l'investissement une dpense rcupre sur plusieurs exercices par le mcanisme de l'amortissement fiscal. Ainsi tous les postes de l'actif circulent , mais avec des vitesses de rotation trs diffrentes. Cependant cette constatation n'est pas suffisante pour rsoudre le problme de la liquidit. Le point important est de savoir si la dpense recouvre sera renouvele. Une dpense indfiniment reconduite est une immobilisation de fonds. 2 Tout l'actif est fixe. Effectivement les mmes charges se retrouvent de cycle dexploitation en cycle dexploitation. C'est cette permanence qui nous amne reconnatre dans le capital circulant un vritable investissement. Pour simplifier l'analyse nous considrerons d'abord le cas d'une entreprise stationnaire dont l'activit n'est soumise aucun mouvement saisonnier. Puis nous considrerons le cas d'une entreprise en croissance dont l'activit fluctue au cours du temps. ) Le cas de l'entreprise stationnaire l'activit stable. On admettra aisment que dans cette situation le capital circulant est un investissement. Les dpenses salariales, en matires premires, administratives et autres se rptent d'un cycle d'exploitation un autre cycle de manire continue et indfinie. En outre, tant donn que les cycles ne se succdent pas dans le temps mais se chevauchent les uns les autres, tout moment l'entrepreneur aura une masse de fonds immobilise en valeurs de roulement. Considrons par exemple une dpense en timbres-poste : imaginons que l'entrepreneur conserve en permanence pour les besoins administratifs un carnet de vingt timbres 2,80 francs. Tous les jours et aussi longtemps que durera lactivit de l'entreprise 56 Francs seront gels sous cette forme. Pour la comptabilit cette dpense est une charge que l'on retrouvera l'actif dans les frais pays d'avance . Tandis que du point de vue conomique c'est un investissement puisqu'il s'agit d'une opration qui a pour objet de transformer une somme d'argent en un (ou plusieurs) lment destin tre utilis en permanence (ou pendant un temps relativement long) par l'entreprise. L'utilisation de timbres-poste par l'entreprise ayant

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un rle non ngligeable sur le plan de son efficacit nous retrouvons galement le deuxime trait classique de l'investissement : la rentabilit. Au terme de cette premire srie de considrations nous pouvons affirmer que l'extension du caractre dinvestissement l'ensemble de l'actif, nous permet de dgager une rgle de gestion relative la liquidit de la firme. Une condition ncessaire (mais non suffisante) pour que l'entreprise stationnaire se garantisse dventuelle crise de trsorerie est que son actif soit financ par des capitaux stables tels que fonds propres ou prts long et moyen termes. Il appartient la firme dans ce dernier cas de prvoir le remplacement progressif des emprunts raliss. ) Le cas d'une entreprise en croissance dont lactivit est saisonnire. Il est essentiel de connatre lvolution de la masse des capitaux circulants. Une grande partie de cette masse est stable parce que continuellement renouvele ; par contre une deuxime partie fluctue selon les mouvements saisonniers de lactivit. Deux mouvements se conjuguent : le trend de la croissance qui modifie la fois le capital circulant et le capital fixe et les fluctuations saisonnires et conjoncturelles qui affectent la masse des valeurs de roulement. b) Lvolution de la masse des capitaux circulants : La masse des capitaux circulants se dilate et se contracte sous l'effet de trois causes : le cycle d'exploitation et ses modifications ventuelles, les variations de la capacit de production et le niveau et les fluctuations de lactivit de la firme. 1) Le cycle d'exploitation. L'entreprise doit mobiliser en permanence des fonds suffisants pour acqurir des stocks et accorder du crdit ses clients dduction faite des ressources que lui apportera le crdit fournisseur. Pour valuer correctement les besoins d'investissement en capital circulant l'entreprise ne doit pas seulement valuer les fonds qui lui seront ncessaires pour acqurir les matires premires, les transformer, vendre les produits finis, accorder des crdits la clientle compte tenu des facilits de paiement qu'elle pourra obtenir des fournisseurs. Il lui faut aussi connatre la dure d'immobilisation de ces fonds. En d'autres termes, elle doit calculer les dlais moyens de rotation de ces diffrents lments c'est--dire la dure de son cycle d'exploitation. L'tude ralise par la Caisse Nationale des Marchs de l'Etat (1) permet dapprcier les besoins financiers stables prouvs par les firmes en fonction de la structure du cycle d'exploitation. Le tableau 30 rsume la disparit des situations, les secteurs pris en compte tant de natures fort diverses. Le cycle d'exploitation d'une firme dpend pour partie de son organisation interne sur laquelle elle peut agir (notamment les conditions de production), et pour partie de contraintes imposes par la nature du secteur (en particulier les conditions d'approvisionnement et dcoulement du produit). L'apprciation des besoins indispensables au financement du capital circulant passe par la connaissance de la structure et de la dure du cycle dexploitation de l'entreprise.
(1) C.N.M.E. Le cycle d'exploitation , op. cit.

Structure du cycle

Secteur

Dure du cycle

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dexploitation
Travaux publics Btiment Mcanique gnrale Industrie textile Construction mcanique Sucrerie, distillerie, boissons Prcision, horlogerie, optique Construction lectrique et lectronique Industries annexes des textiles Chimie Fonderie Industrie du verre Parachimie Mtallurgie Habillement Automobiles, cycles Conserverie Matriaux de construction Papier-carton Matires plastiques Industries alimentaires Industrie du lait

dexploitation (en jours de CAHT)

155 138 127 119 104 104 101 100 100 86 83 78 76 74 74 53 53 50 49 46 40 20

dlai de rotation des stocks dlai de recouvrement des crances dlai de rglement des dettes dure du cycle dexploitation

2) La capacit de production.

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Les variations de la capacit de production conditionnent galement lvolution de la masse des capitaux circulants. Linvestissement en capital fixe est fonction de la capacit de production que l'entreprise a choisi d'atteindre, compte tenu de la demande espre et des possibilits de financement disponibles. Toute dcision dinvestissement doit envisager les incidences de laugmentation du capital fixe sur les besoins en capital circulant. Dans la mesure o lon parvient mesurer lincidence dun projet dinvestissement sur le chiffre daffaires, il sera possible de prvoir le supplment de fonds de roulement net ncessaire la ralisation du projet envisag. 3) Lactivit de la firme influe sur la valeur des capitaux circulants. Peu d'entreprises chappent une variation saisonnire ou conjoncturelle de leur activit. Cela se traduit tantt par une trsorerie l'troit, tantt par une trsorerie plthorique. Seules les firmes connaissant de trs fortes variations annuelles dans leur activit peuvent bnficier d'un soutien bancaire efficace : les crdits de campagne. Les autres ont intrt tudier les variations de la masse des capitaux circulants pour grer au mieux leurs ressources financires et viter toute difficult de trsorerie. Apprhender les fluctuations du capital circulant, c'est connatre lvolution au cours du temps des lments qui la composent. Ces lments voluent selon le cas, soit en fonction de la saisonnalit de l'activit (mesure par les variations mensuelles du chiffre d'affaires), soit en fonction de la saisonnalit de lapprovisionnement (mesure par le rythme mensuel des achats). Il faut calculer l'indice saisonnier du chiffre d'affaires et celui des achats puis valuer leur incidence sur les diffrents composants du capital circulant. Ces indices peuvent tre calculs de la manire suivante : * Indice saisonnier du chiffre d'affaires :
CA du mois i x 12 ISCAi = -----------------------------CA annuel

* Indice saisonnier des achats :

achats du mois i x 12 ISAi = ---------------------------------achats annuels

On obtient ainsi deux sries de 12 indices mensuels dont on peut affiner la prcision en prenant la moyenne sur plusieurs exercices. L'analyse de leur impact sur le volume du capital circulant sera mene partir d'un exemple simple. Soit un commerant achetant pour revendre en ltat dans les conditions suivantes : - les clients : 30% paient au comptant, 40% 30 jours fin de mois, 30% 60 jours fin de mois. - les fournisseurs : 30% sont pays au comptant, 70% 90 jours fin de mois.
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-les chiffres prvisionnels des ventes et des achats pour les 12 mois venir, contenus dans le tableau 32 suivant, permettent de calculer les indices saisonniers ncessaires :
Mois Ventes Jan. Fv. Mars Avril Mai Juin Juil. Aot Sept. Oct. Nov. Dc. Total Moyenne 250 280 320 360 430 520 580 494 420 400 360 324 4738 394,83 0,63 0,71 0,81 0,91 1,09 1,32 1,47 1,25 1,06 1,02 0,91 0,82 12 200 200 250 300 600 600 350 300 200 200 200 200 3600 0, 67 0,67 0,83 1,00 2,00 2,00 1,16 1,00 0,67 0,67 0,67 12 1 300 1

(millions de f.)

(millions de f.)

ISCA Achats ISA

Tableau 32 : Ventes mensuelles et indices saisonniers du chiffre daffaires ( ISCA ) ; Achats mensuels et indices saisonniers des achats ( ISA ). - nous supposons que le capital circulant est compos de trois lments : crditclients, crdit-fournisseurs et stock de marchandises. ) Calculons lincidence de la variation saisonnire de lactivit sur le poste Crdit-clients ( tableau 33 ) :
Indice saisonnier des ventes 1,21 1,00 0,50 0,60 0,70 0,80 0,90 1,00 1,10 1,21 1,41 1,51 1,21 1,00 comptant 0,36 0,30 0,15 0,18 0,21 0,24 0,27 0,30 0,33 0,36 0,42 0,45 0,36 0,30 Rglements 30 j. 0,48 0,40 0,20 0,24 0,28 0,32 0,36 0,40 0,44 0,48 0,56 0,60 0,48 0,40 60 j. 0,36 0,30 0,15 0,18 0,21 0,24 0,27 0,30 0,33 0,36 0,42 0,45 0,36 0,30 Total encaissemen t 0,91 0,68 0,60 0,70 0,80 0,90 1,00 1,10 1,23 1,37 1,41 1,14 Solde clients Cumul

Mois nov. dc. Janv. fv. mars avril mai juin juillet aot sept. oct. nov. dc. janv. fv.

0,10 0,10 0,10 0,10 0,10 0,11 0,22 0,14 -

0,41 0,08 0,20 0,14 -

0,01 0,12 0,34 0,48 0,28 0,14 -

0,41 0,49 0,39 0,29 0,19 0,09 -

Tableau 33 : Incidence de lindice saisonnier du chiffre daffaires sur le solde clients . ) Calculons lincidence de la variation saisonnire lapprovisionnement sur le poste crdits-fournisseurs ( tableau 34 ) :
Mois Indice saisonnier des Rglements Total dcaissement s Solde fournisseurs Cumul

de

140

achats oct. nov. dc. janv. fv. mars avril mai juin juillet aot sept. oct. nov. dc. janv. fv. mars 0,38 0,19 0 0,76 0,76 0,95 1,14 2,28 2,28 1,33 1,14 0,76 0,38 0,19 0 comptant 0,11 0,06 0 0,23 0,23 0,28 0,34 0,68 0,68 0,40 0,34 0,23 0,11 0,06 90 j. 0,26 0,13 0 0,53 0,53 0,66 0,80 1,60 1,60 0,93 0,80 0,53 0,26 0,13 _0,49 0,36 0,28 0,87 1,21 1,34 1,20 1,94 1,84 1,04 0,86 0,53 0,80 1,08 0,66 0,67 0,53 0,27 0,40 0,67 0,27 1,07 0,94 0,13 0,27 0,67 1,34 1,61 2,68 3,62 3,75 2,95 1,87 1,21 0,54 0,01 -

Tableau 34 : Incidence de lindice saisonnier des actes sur le solde fournisseurs. 3 Calculons l'incidence des variations saisonnires de l'activit et de l'approvisionnement sur le stock de marchandises ( tableau 35) :
Mois Janvier Fvrier Mars Avril Mai Juin Juillet Aot Septembre Octobre Novembre Dcembre Achats du mois (1) 0,76 0,76 0,95 1,14 2,28 2,28 1,33 1,14 0,76 0,38 0,19 0 Ventes du mois (2) au p.a. = 80% 0,40 0,48 0,56 0,64 0,72 0,80 0,88 0,96 1,13 1,20 0,96 0,80 (1) - (2) 0,36 0,28 0,39 0,5 1,56 1,48 0,45 0,18 -0,37 -0,82 -0,77 -0,8 Stock dpart Cumul 0,36 0,64 1,03 1,53 3,09 4,57 5,02 5,2 4,83 4,01 3,24 2,44

Tableau 35 : Evolution de l'indice du solde stock. Les fluctuations du volume du stock rsultent des variations du flux des entres (les achats) et du flux des sorties (les ventes). Par consquent le solde stock peut tre obtenu dfaut d'inventaire permanent par le calcul suivant :
S = Stock de dpart (ventuellement) + Achats du mois - Ventes du mois exprimes au prix d'achat.

On suppose que la marge est de 20 % du prix de vente. Le tableau 36 rcapitule ces rsultats et donne lvolution prvisionnelle du capital circulant pour l'anne T.
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Solde Stocks Clients Fournisseurs Capital circulant

janv. 0,36 - 0,41 - 0,27 -0,32

fv. 0,64 - 0,49 - 0,67 -0,52

mars 1,03 - 0,39 - 1,34 - 0,7

avril 1,53 - 0,29 - 1,61 -0,37

mai 3,09 - 0,19 - 2,68 0,22

juin 4,57 - 0,09 - 3,62 0,86

juil. 5,02 0,01 - 3,75 1,28

aot 5,2 0,12 - 2,95 2,37

sept. 4,83 0,34 -1,87 3,3

oct. 4,01 0,48 - 1,21 3,28

nov. 3,24 0,28 - 0,54 2,98

dc. 2,44 0,14 - 0,01 2,57

Moyenne - 1,71 1,25

Tableau 36 : Evolution mensuelle prvisionnelle du capital circulant pour lanne T. Le graphique 48 reproduit les fluctuations de la masse du capital circulant au cours de l'exercice T.
3,5 3 2,5 2 1,5 1 0,5 0 Janvier -0,5 -1 Variations saisonnires du capital circulant ( en frs / fr de ca m ensuel) Capital circulant m oyen de l'exercice

Avril

Juillet

Octobre

Graphique 48 : Variations saisonnires du capital circulant . Cette prsentation du problme de l'investissement en capital circulant permet une double simulation : d'abord sur les composantes du capital circulant, ensuite sur le chiffre d'affaires prvisionnel mensuel. Ainsi peut-on dterminer le volume des fonds investir dans le capital circulant pour faire face l'expansion. Ensuite, compte tenu de ses possibilits financires propres, de celles des marchs montaire et financier, l'entreprise peut dterminer le rythme de croissance qu'elle peut assumer et le taux d'inflation qu'elle peut supporter. Enfin, cette mthode d'analyse de lvolution des capitaux circulants au cours du cycle d'exploitation fait apparatre : d'une part, le montant des capitaux permanents ncessaires, et, d'autre part, le montant et la dure des capitaux transitoires ncessaires. En effet, la partie fixe du capital circulant doit tre finance par des ressources stables ; la partie variable ncessite un financement adapt sa dure. B - Les effets de l'investissement sur le potentiel de reconstitution des liquidits.

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Quelle que soit l'orientation donne l'investissement ( capital fixe ou circulant ), l'immobilisation de fonds qui en dcoule affecte le degr de liquidit du patrimoine et par consquent le risque d'insolvabilit. 1 - Les effets de l'investissement sur le degr de liquidit du patrimoine de lentreprise. Les dcisions dinvestissement engagent l'avenir de l'entreprise. Elles engendrent non seulement des cots qui psent sur la liquidit de la firme, mais sont aussi souvent irrversibles. Ajoutons qu' cette occasion se forment des rserves ou au contraire des surestimations, latentes et occultes. a) Les cots induits de l'investissement. Le cot induit d'un investissement qui doit tre imput l'exploitation pendant une priode donne est le cot pour son utilisateur pendant cette priode . En effet, tout investissement nouveau dtermine une partie des dpenses d'exploitation futures. La comparaison cots-bnfices permet dvaluer la liquidit du projet. En outre, la ralisation d'un investissement entrane frquemment des dpenses d'investissement complmentaires. Lorsqu'on possde dj l'actif, ces considrations peuvent conduire dcider si on continue l'utiliser. b) Les dcisions d'investissement sont souvent irrversibles. On apprcie le degr dirrversibilit d'un investissement par la mobilit et la liquidit du capital fixe ou circulant qu'il a engendr . En outre, il faut tenir compte de l'importance relative du capital fixe et du capital circulant qui entrent dans la combinaison productive. On appelle mobilit d'un capital son aptitude passer d'un emploi un autre, et liquidit son aptitude se transformer en monnaie. Capitaux fixes et circulants ont une mobilit relative dans la mesure o ce n'est que sous certaines conditions qu'ils peuvent passer d'un emploi un autre (par exemple, transfert de main-d'oeuvre, raffectation d'une machine, nouvelle utilisation d'un stock de matire premire). Les capitaux fixes ont une certaine liquidit, puisque leur valeur est progressivement rcupre par le biais de l'amortissement. La liquidit des capitaux circulants dpend des conditions du march ( modification de la demande ) et du stade auquel ils sont parvenus dans le cycle d'exploitation ( matires premires, produits semi-ouvrs, produits finis, crances ). A chaque cycle d'exploitation les dpenses en capital circulant peuvent tre rcupres, alors que les dpenses en capital fixe ne le seront que progressivement sur plusieurs exercices. Cependant les capitaux circulants ne sont pas toujours plus liquides que les capitaux fixes. En effet, certains lments de l'actif circulant reclent des risques de moins-values : crances irrcouvrables, stocks dprcis ou invendables, ... que le systme des provisions ne couvre qu'imparfaitement. A la suite du progrs technique et du dveloppement de la production de masse, le capital fixe dans les entreprises devient de plus en plus important et de

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plus en plus coteux. Cette volution a pour consquence de rendre les adaptations des firmes plus difficiles : - l'importance des cots fixes ne leur permet plus de se plier aisment aux fluctuations du march, - l'indivisibilit des capitaux fixes due leur masse et leur illiquidit relative font qu'une erreur d'investissement conduit toujours des situations graves. La difficult de raliser tout ou partie de l'actif de manire satisfaisante, en dehors du cycle normal d'exploitation pose le problme du cot de l'illiquidit. Il peut tre de deux sortes : - le cot d'insolvabilit qui rsulte de limpossibilit de faire face aux engagements par suite d'une immobilisation trop importante de fonds, - le cot de dsinvestissement qui survient lors de la transformation immdiate d'une immobilisation en monnaie ; en cas de mauvais investissement, si l'entrepreneur a la chance de s'en apercevoir temps et la volont de le liquider, le prix de revente de cet actif sera trs souvent infrieur sa vritable valeur. De plus en plus le dsinvestissement relve d'une politique conomique de l'entrepreneur (1). L'objectif est de maintenir, ou de rduire le cas chant, l'actif l'indispensable : suppression des immobilisations non rentables ou non ncessaires, mais aussi des valeurs d'exploitation, ralisables et disponibles superflues. Cette politique amne une amlioration de la liquidit court terme et de la rentabilit (donc de la liquidit long terme). Le contrle de la liquidit du patrimoine doit enfin tenir compte de la formation de rserves latentes et occultes.
(1) Staby (L) Interdpendance du profit et de la croissance dans une entreprise Management France, Juillet I974, p.11 ; Cf. Politique de restructuration des groupes de socits : voir lexprience du groupe Schlumberger, Entreprise n 844, du 12/11/1971 ; galement celle de la C.G.E, Un groupe structur pour la croissance Entreprise n 852 du 7/1/1972 ; et encore celle de la S.G.B, La Runification de l'empire , Entreprise n 842 du 29/10/1971.

c) Rserves occultes et liquidits de la firme.

On se trouve en prsence d'une mise en rserve occulte lorsqu'il y a sousvaluation de l'actif. A l'heure actuelle la dprciation montaire conduit comptabiliser certains actifs ( immobilisations, stocks ) une valeur infrieure leur valeur relle. Il est vident que de telles rserves renforcent la situation financire de l'entreprise. Si des rserves occultes se trouvent dans les immobilisations elles augmentent la surface de l'entreprise mais namliorent pas le degr de liquidit de l'actif. Des ressources de trsorerie napparatront que lors de la ralisation de ces lments. Au contraire, si des rserves occultes touchent les stocks, elles accroissent la fois la surface de l'entreprise et le degr de liquidit de son actif. Outre la modification du degr de liquidit de l'actif, l'investissement s'accompagne d'un risque.
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2 - Les dcisions d'investissement contiennent un risque dinsolvabilit plus ou moins grand que doit assumer l'entrepreneur. Il existe une relation entre ltendue du risque et la liquidit de l'entreprise. Kalecki a, ce propos, dgag le principe du risque croissant qui peut constituer une limitation l'investissement. Selon ce principe le risque croit suivant une fonction linaire de l'investissement (1). En effet, l'augmentation de la masse des investissements par rapport aux capitaux propres entrane une diminution plus importante du revenu de l'entreprise en cas dchec de l'affaire. Ainsi, supposons qu'un entrepreneur ne dgage aucun bnfice de son entreprise. Si une partie du capital est dtenue sous forme d'obligations le revenu du capital sera tout de mme positif. Mais si tout le capital finance des immobilisations productives et des valeurs de roulement, le revenu sera nul. Enfin, s'il a fait appel des capitaux trangers il subira une perte nette (2). Pour l'entreprise, le risque rside dans la possibilit de variations imprvues du cash-flow qui peuvent conduire linsolvabilit. En d'autres termes le risque dinsolvabilit est d la possibilit qu'une suite de dficits imprvus dans les rentres puise les disponibilits et laisse l'entreprise dans limpossibilit de faire face ses chances. Tenir compte du risque c'est comparer les distributions de probabilits des cash-flows attendus des divers projets d'investissement considrs. Ainsi, deux projets d'investissement ayant la mme valeur actualise nette ou le mme taux de rendement interne ne sont pas ncessairement quivalents. En effet, les calculs de rentabilit ne reposent que sur les valeurs espres des cash-flows des projets.

(1) Kalecki M. The principle of increasing risk , Economica, Novembre I937. (2) La croissance d'une entreprise dpend donc du capital qu'elle a accumul : elle pourra entreprendre un nouvel investissement sans rencontrer non seulement l'obstacle d'un march des capitaux limits mais aussi du risque croissant (Kalecki, op. cit.p. 72).

Le graphique suivant indique les distributions de probabilits de cash-flows :

Probabilits

90 80 70 60 50 40 30 20 10 0 1er trim.

Projet A Projet B

3e trim .

E (x) Cash-flow s

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Graphique 49 : Distributions de probabilits des cash-flows annuels de deux investissements projets. Le projet A est l'investissement le plus risqu. La croissance de l'actif de l'entreprise peut par consquent entraner des difficults de trsorerie si elle n'est pas matrise. La mesure du risque doit tre intgre toute politique d'investissement. Au terme de cette analyse une vidence s'impose : le capital circulant est un investissement au mme titre que le capital fixe. Les rgles et les mthodes traditionnelles de choix des investissements s'appliquent de la mme faon dans les deux cas. L'entrepreneur peut et doit contrler et matriser le volume, la croissance et les fluctuations du capital circulant. Ce n'est que dans ces conditions qu'il pourra rsoudre le problme du choix du financement, en d'autres termes dterminer la structure optimale du passif de la firme. II - Structure du passif et liquidit de la firme. La dcision de financement dtermine le risque financier de la firme qui conduit, lui aussi, linsolvabilit. Lorsque l'entreprise accrot ses dettes les charges fixes augmentent et la probabilit de ne pouvoir y faire face augmente. Pour optimiser le financement de l'entreprise il faut rpondre une triple question : - Quelle doit tre la proportion du long et du court terme dans le capital de l'entreprise ? - Ce rapport tant fix, quel doit tre le rapport entre fonds propres et fonds emprunts ? - Enfin, quelle est la meilleure faon de financer les besoins court terme ? Ces questions ne sont pas indpendantes : les dettes court et long terme sont affectes de cots et de risques diffrents qui dterminent leur rapport dans la structure du capital. Autrement dit, pour trouver l'optimum global il faut rpondre simultanment aux trois questions. A - La proportion de long terme et de court terme dans le capital de l'entreprise. Cette proportion dpend de la dure des emplois en actifs. Les capitaux permanents doivent couvrir les immobilisations en capital fixe et la partie permanente du capital circulant. 1 - Le financement des emplois permanents. Nous avons montr l'existence de deux catgories d'emplois permanents : - les capitaux fixes, d'une part, - la part immobilise des capitaux circulants, d'autre part.
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Le choix du financement peut paratre alors simple : des capitaux permanents doivent financer les emplois permanents. La notion de capitaux permanents mrite, cependant, une prcision. En effet, il convient de relativiser le degr de stabilit qui oppose capitaux permanents et dettes court terme. Les concours long et moyen terme viennent tous un jour chance. Leur stabilit est donc provisoire. Toute politique de financement doit prvoir et prparer leur relais, notamment par autofinancement. En revanche, certains moyens de financement court terme peuvent tre considrs comme des concours financiers stables puisqu'ils sont constamment renouvels. C'est le cas des avances d'une socit mre ses filiales, et, dans certaines conditions, du crdit accord par les fournisseurs et du crdit bancaire. Il est certain que la stabilit de ces deux derniers types de crdit n'est assure que si l'entreprise garde sa place sur le march, ou si son niveau d'activit ne diminue pas par suite d'un ralentissement de la conjoncture. Il est par consquent prfrable de distinguer capitaux permanents et capitaux transitoires , plutt que d'utiliser la distinction comptable et bancaire long et court terme . Le caractre de permanent ou de transitoire se dfinit par rapport la dure du cycle d'exploitation. Ce raisonnement conduit analyser la stabilit des sources de fonds dont l'entreprise peut disposer, cest--dire leurs conditions d'attribution et de renouvellement. Cependant, si une bonne gestion de trsorerie exige un financement adapt des emplois permanents, cette condition ncessaire n'est pas suffisante. Les effets non contrls d'une variation de l'activit sur la masse des capitaux circulants transitoires peuvent entraner de srieuses difficults de trsorerie. 2 - Le financement du capital circulant. Autrement dit, un bon fonds de roulement - au sens de ensemble des fonds stables dont dispose l'entreprise pour assurer la couverture des emplois circulants permanents - ne met pas l'entreprise lcart de toute difficult de trsorerie. Une baisse ou une hausse de lactivit de la firme peut en effet rompre lquilibre de la trsorerie. a) Incidence de la rcession sur la trsorerie : le coup de blier . En cas de baisse de l'activit le ralentissement des commandes entrane d'abord une augmentation des stocks. Puis, pour viter de rduire sa production l'entreprise est tente d'accorder de plus longs dlais de rglement ses clients. Elle diminue ainsi d'autant plus la liquidit de son actif circulant : ses besoins financiers transitoires se sont soudainement accrus. Le retournement conjoncturel se poursuivant la firme est amene ralentir sa production et diminuer ses achats. Survient alors une baisse automatique du crdit fournisseurs. Cette conjonction conduit la firme de srieuses difficults de trsorerie : c'est le phnomne du coup de blier . Cette situation est due aux particularits du cycle d'exploitation non contrl et non matris qui en priode de ralentissement de l'activit provoquent un gonflement des besoins d'exploitation et une rduction concomitante et spontane des ressources d'exploitation. Le phnomne va d'ailleurs s'amplifier pour atteindre un maximum quelques mois aprs le dbut de la crise. Lquilibre ne se rtablira que lorsque la firme aura pu allger suffisamment ses stocks et rduire la masse des crdits clients.

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Toute entreprise doit donc anticiper les mouvements de son capital circulant conscutifs une rcession. La simulation de l'incidence d'une baisse attendue du chiffre d'affaires sur les composants du capital circulant permettra de matriser les variations naturellement dsynchronises des ressources et des moyens d'exploitation. La mme analyse est faire dans le cas d'une hausse de l'activit. b) Incidence de la croissance de lactivit sur la trsorerie. Une augmentation de la capacit de production ou mme simplement l'apparition d'un nouveau march, entrane obligatoirement le gonflement des besoins d'exploitation : stocks supplmentaires, crdits-clients nouveaux, accroissement des frais de personnel, etc. Si un financement correspondant et adapt n'a pas t prvu, l'entreprise connatra immanquablement une crise de trsorerie. Or les entreprises non sensibilises l'importance et la difficult du problme analysent gnralement la rentabilit de ce nouvel investissement en capital circulant sans chercher connatre les modifications qu'apportera cet investissement la situation de trsorerie. Elles confondent rentabilit et trsorerie . Imaginons par exemple une entreprise qui obtient une commande de 10 000 appareils facturs 16 Fr. Sa capacit de production est suffisante pour satisfaire cette nouvelle commande. Le prix de revient unitaire du produit est de 14 Fr. (matires premires 7 Fr., frais de personnel 5 Fr., frais divers 2 Fr.) ; soit une marge de 2 Fr. Le cycle d'exploitation dure 9 mois : les premires dpenses sont engages le 1er dcembre, la production dure du 1er janvier au 31 mai, les livraisons stalent du 1er fvrier au 30 Juin, les encaissements s'chelonnent d'avril aot. Le compte d'exploitation suivant rassemble les donnes :

Postes Dcembre Stock initial Matires premires 0 Produits finis 0 Achats Matires premires 70 000 Frais de personnel 5 000 Autres frais 0 Total charges 75 000 Stock final Matires premires 70 000 Produits finis 0 Ventes 0 Total produits 70 000 Bnfice mensuel - 5 000 Bnfice cumul - 5 000

Janvier 70 000 0 0 8 000 4 000 82 000 56 000 26 000 0 82 000 0 - 5 000

Fvrier 56 000 26 000 0 8 000 4 000 94 000 42 000 26 000 32 000 100 000 + 6 000 + 1 000

Mars 42 000 26 000 0 8 000 4 000 80 000 28 000 26 000 32 000 86 000 + 8 000 + 7 000

Avril 28 000 26 000 0 8 000 4 000 65 000 14 000 26 000 32 000 72 000 + 6 000 + 13 000

Mai 14 000 26 000 0 8 000 4 000 52 000 0 26 000 32 000 58 000 + 6000 + 19 000

Juin 0 26 000 0 5 000 0 31 000 0 0 32 000 32 000 + 1 000 + 20 000

Tableau 37 : Les comptes dexploitation mensuels. Ce tableau dcrit la rentabilit de lopration. Le bnfice se forme partir du mois de mars et se trouve entirement dgag ds la fin juin. Le budget de trsorerie, au contraire, analyse la liquidit de lopration (voir tableau 38 suivant ).

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Postes Dcembre Janvier Entres dargent Ventes Sortie dargent Achats de 70 000 marchandises Frais de personnel 5 000 8 000 Autres frais 4 000 Solde de trsorerie - 5 000 - 82 000 mensuel Solde de trsorerie - 5 000 - 87 000 cumul

Fvrier

Mars

Avril 32 000

Mai 32 000

Juin 32 000

Juillet 32 000

Aot 32 000

8 000 4 000 - 12 000 - 99 000

8 000 4 000 - 12 000 - 111 000

8 000 4 000 + 20 000 - 91 000

8 000 4 000 + 20 000 - 71 000

5 000 + 27 000 - 44 000 + 32 000 - 12 000 + 32 000 + 20 000

Tableau 38 : Les budgets de trsorerie mensuels. Si les premires rentres de fonds surviennent en avril, ce n'est qu'en aot que la trsorerie redevient positive. L'entreprise doit donc assurer le financement de 8 mois de besoins dont la valeur est exprime par le solde de trsorerie cumul . Nous constatons par consquent le gonflement des besoins d'exploitation sans l'apparition de moyens financiers correspondants. Le crdit fournisseur est pratiquement inexistant - 1 mois - face au dveloppement du crdit client et des frais de personnel. Autrement dit l'investissement sur quelques mois en stocks et crances sur la clientle se trouve sans financement. Le graphique 50 suivant illustre ce phnomne tout en mettant en vidence la diffrence entre les notions de liquidit et de rentabilit .
20000 0 Nove Dce Janvi Fvri Mars Avril m er -20000 br mbr er e e -40000 -60000 -80000 -100000 -120000

Mai

Juin Juill Aot et

Formation du bnfice Solde de trsorerie cumul

Graphique 50 : Trsorerie dexploitation et formation du bnfice. Deux problmes difficiles se posent donc l'entreprise : - le financement d'une telle opration, - le cot du financement. Le choix du financement ne doit pas compromettre la liquidit de l'affaire. Le cot du financement en diminue la rentabilit.

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Si le march est unique une source de fonds de la dure du cycle est ncessaire. En ce domaine les possibilits bancaires sont limites : escompte de traites, dcouvert mobilis avec garantie sur stock, essentiellement. Ce sont des crdits chers dont l'octroi est limit. Si le march se renouvelle d'une anne sur l'autre, l'entreprise peut esprer un crdit de campagne. Si, enfin, le march devient permanent, elle devra recourir un financement stable. Or les banques rpugnent financer des besoins en fonds de roulement. Elles n'offrent en tout cas aucun financement spcifique de ce type d'investissement (1). Quant l'impact du cot du financement sur la rentabilit, il serait dans l'exemple - en supposant le cot de la source de financement 12 % - de : dficit mensuel cumul, 520 000, par 1/12 de 12%, soit 0,50 Fr. par unit ; la marge s'abaisse donc 1,50 Fr., soit 9,37 % au lieu de 12,5 %. L'entrepreneur doit alors se demander si lopration est toujours intressante. A cet gard la structure du capital ( rapport entre fonds propres et fonds emprunts ) est dterminante.
(1) On peut simplifier le problme du financement du gonflement provisoire du capital circulant en modifiant les conditions d'immobilisation des fonds ; dans l'exemple : talement des achats, allongement du crdit-fournisseur, rduction du crdit-client, dans la mesure o cela est possible. De mme, le chevauchement des cycles d'exploitation de diffrents produits permet le financement des uns par les autres, ou plus exactement par la raffectation immdiate des fonds stables disponibles, cest-dire du fonds de roulement.

B - La structure du capital.

La proportion entre fonds propres et capitaux emprunts dpend de trois facteurs : - la capacit d'endettement de l'entreprise, - le cot du capital, - l'effet de levier financier. 1 - La capacit d'endettement. Plus les cash-flows futurs attendus sont importants et stables plus la capacit d'endettement de la firme est grande. En effet, le risque associ l'endettement est mesur par la capacit de la firme assurer la couverture des frais financiers par le cash-flow (1). Du point de vue de la gestion de la trsorerie, on peut donc calculer le montant d'un emprunt jusqu'auquel une entreprise peut s'engager sans dsquilibrer sa trsorerie (2). Supposons que cette entreprise prvoit la rmunration de ses capitaux propres par un intrt statutaire de 35 Fr. ; jusqu' quelle somme peut-elle emprunter sur 5 ans 16 % ? Les prvisions laissent envisager un cash-flow aprs impt de 250 Fr par an. Ce qui donne un autofinancement annuel de 250 - 35 = 215 Fr que l'on peut affecter au service de l'emprunt envisag. Ces 215 Fr doivent faire face au remboursement de l'emprunt que l'on cherche dterminer et au paiement de la moiti des intrts 16 %. Si x est la somme cherche (quivalente 215 8 % sur 5 ans) on a :
1 - ( 1 + 0,08 )-5 x = 215 --------------------0,08 150

Dans la pratique, naturellement, au lieu de rserver toute la trsorerie dgage au service de l'emprunt, on pourrait tous les ans en limiter l'affectation. 2 - Le cot du capital. Le cot du capital est le taux limite daffectation du capital aux projets dinvestissement. La prservation de la liquidit du patrimoine consistera donc rechercher jusqu quel taux dintrt une entreprise peut emprunter sans dsquilibrer sa trsorerie. Pour raliser ses projets dinvestissement supposons que cette entreprise ait besoin dun emprunt de 1 000 Fr. sur 5 ans. Le cash-flow annuel attendu est de 250 Fr. aprs impt. Dans ces conditions quel taux maximum la firme peut-elle le contracter ?
(1) G. Donaldson Corporate debt capacity Cambridge, Mass., Harvard University, I961 ; E. Salomon, Measuring a company's cost of capital Salomon ed. (2) C. Michaud La technique de lquivalence des capitaux applique l'obtention de l'quilibre de trsorerie . Banque, sept. 1972, p. 795 797.

Soit i / 2 ce taux, on a :
1 - ( 1 + i / 2 )-5 1 000 = 250 ------------------------i/2

do 3 - L'effet de levier financier.

i = 16%

L'effet de levier financier s'analyse de faon classique par la comparaison entre : - d'une part, la rentabilit des capitaux investis, que l'on peut exprimer par le ratio :
Rsultat brut d'exploitation avant frais financiers --------------------------------------------------------------Capitaux investis

- et, d'autre part, le cot des capitaux emprunts. Si le premier terme est suprieur au second, la firme a intrt emprunter car elle maximise ainsi la rentabilit de ses fonds propres tout en bnficiant de la dductibilit fiscale des intrts sur emprunts et en se protgeant des effets de lrosion montaire. Du point de vue de la liquidit du patrimoine on peut dfinir l'effet de levier financier comme l'utilisation de capitaux un cot fixe dans le but daccrotre le
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cash-flow. L'effet de levier est favorable si la firme dgage sur les actifs achets avec ces fonds un revenu suprieur au montant du cot fixe pay pour leur utilisation. Le choix de la structure du capital ne peut se faire sans considrer le maintien ou lamlioration du potentiel de reconstitution des liquidits du patrimoine. En effet, toute immobilisation de fonds est source d'illiquidit. Le financement court terme pose un problme similaire.

Section 2 : Le choix du mode de financement de la trsorerie.

Fonde sur une prvision trs court terme l'entrepreneur s'efforce de raliser une synchronisation aussi parfaite que possible des entres et des sorties de fonds. Mais cette synchronisation n'est jamais totale. La forme de la courbe de trsorerie suggre par consquent les dcisions prendre : financement et placement. En ce qui concerne le financement court terme, on recherchera parmi les possibilits de crdit celles qui s'adaptent le mieux aux besoins financer. Quant aux excdents de trsorerie, ils devront tre employs dans les placements les plus rmunrateurs tout en leur conservant une certaine disponibilit pour faire face aux besoins futurs. 1 - Les fonctions du crdit court terme. Les faits montrent une volution de la fonction du crdit court terme : les entreprises utilisent de plus en plus massivement le financement court terme (1). La part des dettes court terme sest accrue pour atteindre 54% du passif (2). Cette volution correspond certainement la fois un comportement financier des entreprises qui prfrent cette forme de financement et la politique de crdit des banques. Les entreprises peuvent sendetter court terme dans la mesure o un endettement court terme constamment renouvel quivaut une source permanente de financement. I - Les dettes court terme se composent de trois grandes masses : le crdit fournisseur, les autres crdits et les concours bancaires. 1 - Le crdit fournisseur. La part du crdit fournisseur dans les dettes court terme est remarquable. Il reprsente en moyenne 30% de ce type dengagements. Par ses modalits de fonctionnement le crdit fournisseur est plus proche des capitaux permanents que des dettes court terme puisque ce crdit est sans cesse renouvel. Cette forme de crdit complte et mme supple dans certains secteurs l'insuffisance des concours de longue dure. Un exemple typique cet gard nous est fourni par le comportement dans ce domaine des entreprises de distribution. En effet, les grandes
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surfaces bnficient gnralement d'un dlai de quatre-vingt-dix jours pour rgler leurs fournisseurs alors qu'elles sont payes au comptant par leurs clients. Elles disposent ainsi de ressources permanentes court terme pouvant financer leur croissance. 2 - Le poste autres cranciers . Il faut d'abord citer ladministration fiscale, les organismes de recouvrement des cotisations sociales et le personnel. Ces crdits rsultent de la nature des
(1) Voir Diman D. : Evolution des structures de bilan des entreprises industrielles entre 1961 et 1969 , Economie et Statistiques n 36 ; DAVID J-F et MADER F. : Le financement de 600 entreprises franaises entre 1966 et 1970 , Economie et Statistiques n 47, Juillet 1973, pp. 3-21 ; Le Roy J-P. et Keller C. : Les structures de bilan de socits franaises , Economie et Statistiques n 19, Janvier 1971, pp. 3-16. (2) La comparaison avec dautres pays industrialiss permet de penser que le pourcentage lev demprunts court terme que lon constate nest pas anormal : 67% des nouveaux emprunts sont court terme au Japon, et 65% aux Etats-Unis (Jeorger L. : Etude compare du financement dans six pays industrialiss , Archives de lI.S.E.A., 1968).

choses ; on imagine mal un paiement comptant et au jour le jour (1). Mais le poste autres cranciers comprend en outre les comptes courants crditeurs d'une socit mre vis--vis de ses filiales, et inversement. Ces avances reprsentent une part non ngligeable, dans certains cas, des concours court terme. Cette part s'accrotrait au rythme de la concentration financire dans la mesure o ces avances constituent une source de financement bon compte pour les filiales (2). On peut donc penser que par ce biais le mouvement de concentration financire contribue renforcer l'importance des dettes court terme. 3 - Le problme du crdit bancaire.

On peut raisonnablement fixer la part des crdits bancaires environ 20% de lensemble des dettes court terme. Il convient de distinguer deux types de crdits bancaires court terme qui nous semblent de nature diffrente ; d'une part les crdits bancaires d'exploitation , et d'autre part les crdits bancaires de dpannage : - les crdits d'exploitation, tels les diffrentes formes de crdits de campagne et l'exportation, ont pour mission d'pauler les capitaux stables de l'entreprise pendant une dure dtermine correspondant gnralement un cycle d'exploitation. Ce sont donc des avances sur les recettes venir destines combler le dcalage existant au sein du cycle d'exploitation entre l'engagement des dpenses et la perception du produit des ventes. Dans la mesure o ces crdits rsultent d'un contrat systme bancaire - entreprise ils bnficient d'une certaine stabilit. En effet, mobilisables auprs de la Banque de France pendant une dure de un an ils sont gnralement renouvels lchance sur prsentation d'un nouveau dossier. - Les crdits de dpannage, tels les dcouverts en compte courant et l'escompte d'effets commerciaux permettent de pallier un dficit momentan de trsorerie. Ce sont des facilits que l'on doit utiliser sur la garantie de rentres imminentes. En d'autres termes ils assurent la couverture d'une dsynchronisation ventuelle entre les flux de rentre et de sortie de fonds.
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Ce second type de crdits bancaires court terme est dlicat utiliser car immdiatement touch par toute mesure d'encadrement du crdit. Libralement accord par les banques dans les priodes de haute conjoncture il incite les entreprises commettre des imprudences : en finanant des dpenses d'exploitation - voire dquipement - l'aide de tels concours, l'entrepreneur affaiblit la structure financire de son affaire qui devient la merci d'un changement de politique de crdit. Les crdits de dpannage doivent donc tre employs avec le souci de pouvoir s'en passer trs rapidement. Pour cela il convient de limiter leur utilisation aux seuls besoins momentans poss par les chances.
(1) Il est possible dlargir ce type de crdits en obtenant le paiement diffr de la T.V.A. ou des droits de douane (obligations cautionnes). (2) Ltudes de Diman ( Evolution des structures de bilan... , op. cit. ) indique, en effet, qu' l'heure actuelle la concentration ne s'opre plus uniquement par diminution du nombre d'entreprises, mais de plus en plus par les liaisons financires au sein des groupes. Cette concentration financire se manifeste dans les bilans, d'une part par un accroissement relatif des actifs financiers par rapport aux actifs physiques, et d'autre part, par un accroissement relatif de l'endettement.

II - Lutilisation des crdits court terme.

Beaucoup dentreprises commettent deux erreurs dans leur plan de financement court terme : - d'une part, elles confondent sous l'expression de besoins de trsorerie les besoins d'exploitation qui rsultent de la dilatation du capital circulant, et les dficits de trsorerie provoqus par l'absence de synchronisation entre la perception des recettes et la ralisation des dpenses. -d'autre part, elles utilisent pour couvrir ces besoins les crdits bancaires leur disposition ne retenant pour leur choix que leur cot apparent. Ainsi les entreprises admettent que l'escompte est le moins cher de tous ; viendrait ensuite le crdit de campagne, et enfin seulement le dcouvert. 1 - L'ajustement des moyens aux besoins financiers court terme. Le cot de financement d'un besoin de trsorerie est minimum lorsqu'on sait ajuster les caractristiques de ce besoin (dure et importance) celles des crdits disponibles, dans le cadre de conditions de banque donnes. En d'autres termes, il s'agit, en face d'une courbe de trsorerie, de trouver la meilleure combinaison de modes de financement permettant de couvrir la surface des besoins au plus juste. Dans un premier temps, au vu de la courbe annuelle de trsorerie, on recherche les crdits d'exploitation ncessaires les plus appropris. Le choix est relativement limit dans la mesure o le type de crdit dont on peut disposer dpend de la nature du besoin satisfaire. Il en est ainsi pour l'option d'un crdit de campagne visant financer un cycle assez long marqu par des tendances saisonnires importantes. De la mme faon, mais pour financer une activit en relation avec le secteur public, on dcidera la souscription un crdit C.N.M.E. Le report de certains paiements fiscaux (T.V.A., droits de douane) sous la forme d'obligations cautionnes entre galement dans cette catgorie de concours. Enfin, les entreprises exportatrices ont la possibilit de bnficier de toute une

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gamme de moyens financiers trs adapts leurs problmes. Ainsi, le choix du financement du cycle d'exploitation ne peut se dissocier de la qualit du besoin. Le second temps du financement court terme est form par tous les besoins au jour le jour. Le type de dcision qui s'y rattache se limite un arbitrage entre l'escompte d'effets et le recours au dcouvert bancaire. 2 - Les solutions apportes au problme. Notre intention n'est pas de faire une analyse complte de toutes les contributions qui ont t apportes au problme du financement court terme. Nous signalerons les principales voies et en soulignerons les limites.

Tous les modles proposs peuvent se regrouper autour de trois techniques utilises : - Le classement rationnel des crdits en fonction de leurs cots (1) ; - La programmation linaire (2) ; - La thorie du contrle optimal (3). Les dmarches proposes peuvent sduire par leur logique : on recherche la combinaison des sources de fonds disponibles qui minimise les frais financiers. Mais la grande faiblesse de cette prsentation rside dans le fait que l'on fait abstraction de la nature des besoins financer. Or, on ne peut financer n'importe quel besoin avec n'importe quel crdit. Quel que soit le problme de financement, et bien que le projet scrte le remboursement du crdit demand, la solution retenue ne peut tre dissocie de l'ensemble des besoins financiers. En d'autres termes, on ne peut comparer des sources de financement qui ne sont pas comparables. On ne peut comparer valablement le C.M.C.C. et le crdit de prfinancement, les avances sur crances nes et le crdit de caisse mobilisable... Chaque concours ne doit et ne peut gnralement intervenir que dans des situations bien particulires. Ajoutons que le dcouvert comme l'escompte ne peuvent tre mis sur le mme plan que les autres crdits court terme. De par leurs caractristiques ils constituent des moyens de dpannage efficaces et ncessaires pour couvrir les dficits de trsorerie provoqus par le manque de synchronisation entre les flux de rentres et de sorties de fonds. Disons enfin, que la ncessit d'utiliser tous les crdits mme les plus chers pour un montant minimal, ne nous apparat pas vidente. L encore, il s'agit de connatre avant tout la nature des besoins financiers court terme satisfaire, et de solliciter ensuite les crdits les mieux adapts. Ils reviendront toujours moins chers. D'ailleurs, toute demande de concours bancaire doit justifier non seulement de l'importance et de la dure des besoins satisfaire, mais galement de leurs caractres particuliers. Le banquier veut ainsi s'assurer de ladquation besoins moyens.
(1) Jourdan (A). La gestion de la trsorerie dans l'entreprise , Hommes et Techniques n 355, Mai 1974, pp.356-376. (2) Charnes (A), Cooper (V) et Miller (M.H.) : Applications of linear programming to financial budgeting and the costing of funds , Journal of Business, Vol. 32 n 1, Janvier 1959, pp. 20 46
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( repris dans Solomon E., The management of corporate capital , The free press of Glencoe, New-York 1959. Mao (J.C.T) Application of linear prograrmming to short-term financing decision The Engineering Economist, Vol. 13 n 4, pp. 221 241. Orgler (Y.E.) An unequal period model for cash-management decisions , Management Science, Vol. 16, n 2 Oct. 1969. Robichek (A.A.), Teichroew (D) et Jones (J.M.) : Optimal short term financing decision , Management Science, Vol. 12, n 1 Sept. 1965, pp. 1-36. (repris dans Robichchek et Myers : La prparation des dcisions financires , chapitre 7 Le choix du financement court terme , Dunod 1972). Voir galement Beranek (W) : Analysis for financial decisions Richard D. Irwrin, Inc., 1970, 5me Edition, chapitres XIII et XIV. Zisswiller (R.) Choix des moyens de financement court terme d'une entreprise , Revue Gestion, numro spcial, Janvier 1967, ou dans : (Girault et Zisswiller : Finances modernes , tome 1, 1974, pp. 147-175. Chatelperron (A. de) : Une aide au choix des moyens de financement , Le Management, novembre 1972, pp. 52-59. (3) Rageau Guy : Gestion de la trsorerie - une approche dynamique par la thorie de contrle optimal , mmoire D.E.S., Dijon, 1971, 160 pages. G.D. Eppen and E.F. Fama : Solutions for cash-balance and simple dynamic-portfolio problems , The Journal of Business, Jan.1968, pp. 94-112. G.T. Ghellink and G.D. Eppen : Linear programming solutions for separable markovian decision problems , Management Science, jan. 1967, pp. 371-364.

2 - La dtermination de la combinaison optimale des crdits de dpannage. Il s'agit, face une courbe de trsorerie donne, de trouver la meilleure combinaison de modes de financement permettant de couvrir au plus juste la surface des besoins quotidiens. La dcision se limite un arbitrage entre l'escompte d'effets et le recours au dcouvert bancaire. Le choix ne peut s'effectuer sur la simple comparaison de leurs taux dintrt qui ne reprsentent que leurs cots apparents. Les taux rels des crdits varient en fonction du nombre de jours pendant lesquels ils sont utiliss, et des conditions de banque (intrts prcompts, jour de banque, commission de compte, valeur de crdit et de dbit en compte, ...). Le problme est double : - arbitrer, d'abord, entre l'escompte et le dcouvert ; - dterminer, ensuite, la meilleure combinaison des effets remettre l'escompte. I - L'arbitrage entre l'escompte et le dcouvert. Nous envisagerons les deux situations possibles : - un dficit constant couvrir ; - une suite de dficits financer sur une priode donne. A - Le financement d'un dficit de trsorerie constant. La courbe de trsorerie a la forme suivante :

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20 15 10 5 0 -5 -10 -15 -20 Dficit 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 Jours

Solde de trsorerie

Il existe un seuil en de duquel le dcouvert est toujours plus avantageux que l'escompte. La valeur de ce seuil dpend des taux dintrt de ces crdits, et des conditions de banque. Soit : L = la longueur des besoins rels financer, e = le taux de l'escompte, d = le taux du dcouvert, b = l'amplitude du dficit, x = l'inconnue du problme, cest--dire le nombre de jours maximum de surcouverture tolrable. L'escompte est quivalent au dcouvert lorsque lgalit suivante est satisfaite :
bdL --------- + 360 1 --------2 000 b = be -------- (L + x + 2) 360

La constante 2 qui figure dans les parenthses du second membre provient du fait qu'il y a deux jours de valeur. Plus prcisment nous supposons quil n'y a qu'un jour de banque, et que le compte de l'entreprise n'est crdit qu'au lendemain du jour de remise du bordereau d'escompte, jour du dbut des besoins (1). Cette galit signifie que la dure du papier utilis pour la mobilisation ne doit en aucun cas dpasser de x jours la dure des besoins rels. On peut facilement exprimer x en fonction de L :
d 360 x = ( ----- - 1 ) L - 2 + ---------e 2 000 e

et pour d = 13 % et e = 12 % par exemple, on a :

x = 0, 083 L - 0,50

Ce qui veut dire concrtement :

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- D'abord, que la longueur du papier prsent l'escompte ne doit en aucun cas dpasser de x = 0,083 L - 0,50 la longueur des besoins rels (en d'autres termes, de 8 % de la dure des besoins moins une demi-journe). Ainsi pour un besoin de trsorerie de 30 jours, le trsorier doit rester en dcouvert plutt que de remettre des traites dont lchance est plus de :
30 + ( 0,083 x 30 ) - 0,50 = 32 jours

La marge de surcouverture dont jouit le trsorier est donc seulement de 2 jours dans ce cas.
(1) Par consquent pour ne pas subir un jour de dcouvert, l'entreprise doit remettre les effets l'escompte la veille des besoins, d'o un jour de plus dcompter pour calculer les agios. Ce qui fait au total 2 jours de plus pour un besoin L donn.

- Ensuite, que compte tenu des dix jours calendaires retenus par les banques pour le calcul des intrts d'escompte, il ne faut en aucun cas escompter des effets commerciaux pour tout besoin de trsorerie dont la dure relle est infrieure huit jours quelle que soit l'amplitude du besoin, mme si celui-ci supporte la commission du plus fort dcouvert ( en pratique, d'ailleurs, on viendra buter contre le plafond du dcouvert). En effet, on a :
L + 2 10 jours

(selon les conditions de banque de l'escompte), d'o :

0,13 L 1 ---------- + -------360 2000 = 0,12 -------360 10

L = 7,84 jours

Ainsi si on finance par exemple 5 jours de dficit par de l'escompte : - le taux de l'escompte sera dans le meilleur des cas - traite 8 jours au plus, remise la veille du dbut des besoins (1) - de :
0,12 360 --------- 10 -------- = 360 5 24 % lan,

- le taux du dcouvert sera, au contraire, au pire (commission du plus fort dcouvert atteignant son plafond fix la moiti des intrts dbiteurs) de :
13 % + 6,5 % = 19,5 % l'an.

Pour 1 seul jour de besoin le taux dintrt de l'escompte monterait 120% l'an ! - Enfin, disons que la modification des taux dintrt et des conditions de banque fait sensiblement varier les rsultats. Lvolution des taux ces dernires annes a rduit l'cart entre le dcouvert et l'escompte : 1,05 % dcart sur des taux de l'ordre de 7 8 % est videmment bien plus consquent que 0,45 % des taux de 12 % 13 %. C'est ainsi que la surcouverture des besoins est passe de 14,3 % plus une demi-journe en 1972 (2) 3,68 % moins une demi-journe en 1975 (3) ; la dure maximale du besoin de trsorerie devant tre couverte par du dcouvert est passe de 6 jours 8 jours entre les mmes dates.
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Par consquent dans ces conditions d'volution, l'utilisation du crdit de mobilisation des crances commerciales est plus difficile et moins favorable que le dcouvert (4). La sensibilit de la solution aux changements des conditions de banque est assez forte. Dans notre exemple, nous avons retenu des clauses moyennes mais les rgles d'application de l'escompte commercial sont variables.
(1) ... et six jour au moins. (2) En 1972 le taux dintrt du dcouvert tait gnralement de 8 % et celui de l'escompte de 7 %. (3) En mai 1975, le taux dintrt du dcouvert tait gnralement de 12,65 %, et celui de l'escompte de 12,20 %. (4) Cependant les possibilits d'utilisation du dcouvert, comme de tout crdit, sont limites. En outre, le banquier peut exiger l'emploi de l'escompte avant tout recours un autre type de crdit.

B - Le financement dun dficit variable sur une priode donne.

Nous allons montrer que le financement optimal est rechercher dans une combinaison de l'escompte et du dcouvert. Cette mthode repose sur la comparaison des dures de besoins d'amplitude donne constante que peuvent respectivement financer l'escompte et le dcouvert pour un cot quivalent. Supposons que la courbe prvisionnelle de trsorerie d'une socit volue de la faon suivante dans les jours venir (1) :

2 1 0 -1 -2 -3 -4 -5 -6 Dficits (million de fr.) Solde de trsorerie 2 4 6 8 10 12 14 16 18 20 22 24 26 28 30 32 Excdents (millions de Jours

Graphique 35 : Besoins de trsorerie dans le mois venir. C'est au total, 28 jours de dficit qu'il convient de financer au moindre cot. Compte tenu des taux dintrt respectifs de l'escompte et du dcouvert (par exemple e = 12 % et d = 13 % ), des conditions de leur utilisation et pour une amplitude donne constante des besoins, l'escompte financera une priode lgrement plus longue que ne le ferait le dcouvert. En d'autres termes : puisque d > e et que l'on peut crire :
ld = Le

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o l est la dure finance par le dcouvert d'un besoin de trsorerie d'amplitude donne, et o L est la dure finance par l'escompte du mme besoin de trsorerie ;

(1) Cette priode est relativement courte pour deux raisons : - A partir de 30 jours de dficits permanents, il est fort probable que la cause ne soit pas rechercher dans un manque de synchronisation entre les entres et les sorties de fonds mais dans un mauvais financement du capital circulant - La mthode de calcul que nous allons dvelopper suppose d'excellentes prvisions que l'on ne peut gure obtenir au del d'un mois.

on a :

e l = L -----------d et l < L.

(1)

En tenant compte des conditions de banque, lgalit devient :

l d 1 [ ---------- + --------- ] du besoin = 360 2000 e ( L + 2 ) ---------360 du besoin

Soit :
e 360 l = ( L + 2 ) ---- - ----------d 2000 d

Ainsi, pour une amplitude donne constante de besoins, dans l'exemple, 28 jours couverts par l'escompte ne reprsentent que :
0,12 360 l = ( 28 + 2 ) ------- - --------------------0,13 2000 ( 0,13 )

l = 26,30 jours Donc au-del du 26me jour l'utilisation de l'escompte sera moins onreux. Il reste dterminer l'amplitude de la valeur financer par l'escompte. Il suffit pour cela d'ordonner les dficits par importance croissante et de lire sur le graphique la valeur de l'ordonne correspondant l'abscisse l, dtermine par la courbe de trsorerie ordonne. Le graphique 36 prsente la courbe de trsorerie ordonne de l'exemple tudi.
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(1) Cest--dire : e Nombre de jours dcouvert = Nombre de jours d'escompte ------d pour un mme besoin d'amplitude donne constante.
2 27 1 0 1 -1 -2 -3 -4 -5 -6 Dficits ( million de fr.) Solde de trsorerie Financem ent par l'escom pte 3 5 7 9 11 13 15 17 19 21 23 25 27 29 31 26 Jours

Graphique 36 : Courbe de trsorerie ordonne. A partir de 27 jours de dficit l'escompte est plus intressant que le dcouvert, et l'amplitude est de 1 million de fr..Nous pouvons vrifier ce rsultat par le calcul : - Combinaison optimale : * Cot de l'escompte
1 000 000 12 ( 28 + 2 ) ------------------------------------- = 10 000 Fr. 36 000

* Cot du dcouvert
65 000 000 0,13 -------------------------- = 23 472 Fr. 360

* Commission du plus fort dcouvert

1 4 500 000 ----------2 000 = 2 250 Fr.

* Cot total : 35 722 Fr.

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- Combinaisons non-optimales : * Pour 1 500 000 d'escompte le cot total est de 35 777 Fr. * Pour aucun recours l'escompte ( tout en dcouvert ) le cot total est de 30 333 Fr. Par consquent, l'utilisation de l'escompte pour 1 000 000 de francs sur 28 jours et du dcouvert pour le complment des besoins optimise notre choix de financement. Cependant, nous ne sommes parvenus qu' un optimum partiel. En effet, nous pouvons ritrer cette dmarche pour la dure rsiduelle des besoins, l, et ainsi de suite jusqu'au moment o le dcouvert sera dfinitivement suprieur l'escompte compte tenu de la longueur et de l'amplitude des besoins couvrir (1). En poursuivant notre exemple, la nouvelle valeur de L est de 27 jours, comme le montre le graphique 37 suivant :
2 1 0 -1 -2 -3 -4 -5 -6 Dficits 27 Solde de trsorerie Financem ent initial 2 4 6 8 10 12 14 16 18 20 22 24 26 28 30 32 jours Solde 28

Graphique 37 : Dtermination de la nouvelle dure des besoins L. D'o :

0,12 360 l = ( 27+ 2 ) ------------- - -----------------0,13 2000 ( 0,13 )

l = 25,38 jours. Au del du 25me jour de dficit l'utilisation de l'escompte sera moins onreux. L'amplitude du besoin financer par l'escompte se dtermine l'aide du graphique 37 prcdent (courbe de trsorerie ordonne), comme dans le premier cas. Nous constatons que l'on doit utiliser l'escompte pour financer 1/2 million de francs supplmentaire de besoins de trsorerie, mais sur 27 jours cette fois.

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Les deux graphiques suivants rsument la situation : le financement optimal rside donc dans l'utilisation de l'escompte pour couvrir 1 1/2 millions de fr. de besoins de trsorerie (1 million sur 28 jours et 1/2 million sur 27 jours) ; le complment sera couvert par le recours au dcouvert. (1) Comte tenu galement des conditions de banque. Est-on parvenu l'optimum global ? La courbe de trsorerie prsente par le graphique 38 suivant indique que la longueur totale des besoins L est encore de 27 jours. D'o : l = 25,38 jours.
2 1 0 2 -1 -2 -3 -4 -5 -6 Dficits 27 Solde de trsorerie Financement 1 Financement 2 4 6 8 10 12 14 16 18 20 22 24 26 28 30 32 28 Jours

Graphique 38 : Utilisation de l'escompte et du dcouvert. Or cette fois le nombre de jours de dficit n'est plus que de 25. Par consquent le dcouvert reviendra moins cher que l'escompte. La courbe de trsorerie ordonne (graphique 39 suivant) confirme ce rsultat : pour 26 jours la valeur de l'abscisse reste, naturellement, inchange.
2 1 0 2 -1 -2 -3 -4 -5 -6 Dficits ordonns (millions ds francs) 26 4 6 8 10 12 14 16 18 20 22 24 26 28 30 32 Solde de trsorerie Financem ent 1 Financem ent 2 jours 27

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Graphique 39 : Courbe de trsorerie ordonne. Un obstacle, cependant, subsiste : l'entreprise possde-t-elle dans son portefeuille d'effets les traites suffisantes en quantit et en qualit pour assurer la couverture optimale des besoins dans les conditions que nous venons de dfinir ? II - La dtermination de la meilleure combinaison des effets remettre l'escompte. Le problme revient dterminer combien il faut escompter au jour j d'effets de valeur nominale v et de dure d, pour financer un certain dficit de trsorerie au cot minimum, sachant qu' chaque date j le nombre d'effets de type v et d est limit. Ce problme devient rapidement insoluble lorsque le nombre d'effets dpasse quelques dizaines. La S.E.M.A. pour aider les entreprises amliorer leur financement court terme a mis au point un programme dont l'exploitation fournit un tableau des possibilits de combinaison d'effets prsenter l'escompte (1). Ce programme, le programme PHRYN (2), sert en effet tablir ces tables d'escomptes , par un recensement de tous les cas possibles et par le calcul des cots correspondants. Ces tables donnent pour chaque date calendaire et suivant les besoins de trsorerie cette date, l'ordre des papiers escompter et le moment o il faut s'arrter d'utiliser l'escompte. Ainsi on dfinit pour chaque jour le montant et la dure des effets escompter. Ces rsultats sont calculs sur mesure pour chaque entreprise. Par une simple lecture des tables, l'entrepreneur est mme de dterminer le financement le moins coteux de ses besoins de trsorerie. Il suffit de trier les papiers en consquence et de les prsenter l'escompte pour tre sr d'avoir rduit les agios au strict minimum. Le principe du programme PHRYN repose sur l'inventaire systmatique de toutes les combinaisons d'effets, avec recours complmentaire au dcouvert le cas chant, permettant de combler un dficit de trsorerie de dure donne et lorsqu'on se place une certaine date calendaire. Imaginons, par exemple, que dans une entreprise les traites ont des chances tous les 5 jours ( les 5, 10, 15, 20, 25 et 30 du mois) ; les combinaisons peuvent tre classes en deux groupes : 1 - Le premier groupe correspond aux combinaisons de base. Ce sont les combinaisons d'effets lorsqu'on se place aux 5, 10, 15, 20, 25 et 30 du mois. A ces dates les effets disponibles en portefeuille ont une dure gale 5 jours ou tout multiple de 5 jours (3). On se donne alors successivement des longueurs de dficit diffrentes en partant de n jours (4) ; par exemple 8, 9, 10, etc. Pour chacun de ces dficits sont classs les effets ou les combinaisons d'effets (suite d'effets) susceptibles de les financer. Ainsi pour financer un dficit de 27 jours, on croise les effets de diffrentes valeurs nominales avec leurs diffrentes dures. Par exemple un effet de 25 jours plus un dcouvert de 2 jours ; ou un effet de 10 jours plus un autre de 15 jours dix jours plus tard plus un dcouvert de 2 jours; ou un effet de 20 jours plus un dcouvert de 7 jours ; etc.
(1) Voir Nguyen D. La gestion de la trsorerie , op. cit.
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(2) Ecrit en fortran pour l'ordinateur C.D.C. 6600 de la S.E.M.A. (3) Il est fort probable que les effets cinq jours soient dj remis l'encaissement. (4) n jours reprsentent le seuil au dessous duquel le dcouvert est meilleur. Pour des taux e = 12 % et d = 13 %, nous l'avons vu, n gale 8 jours.

2 - Le second groupe correspond aux combinaisons d'effets disponibles toute autre date : les 1, 2, 3, 4... du mois. Ces combinaisons sont de deux types : - soit des combinaisons simples, cest--dire par exemple un effet de 29 jours pour combler un dficit de 29 jours ; ou un effet de 24 jours plus 5 jours de dcouvert pour combler le mme dficit. - soit des combinaisons mixtes : c'est--dire une combinaison simple plus une combinaison de base. Quel que soit l'effet choisi remettre l'escompte celui-ci a son chance ncessairement au 5, 10, 15, 20, 25 ou 30 du mois. Par consquent pour le reste du dficit on est ramen une combinaison de base. Par exemple, si on se place au 2 d'un mois quelconque on dispose dun portefeuille d'effets dont les dures peuvent tre de 3, 8, 13 jours etc. Combler un dficit de 27 jours consiste donc choisir : - soit des effets de 28 jours (combinaison simple) ; - soit des effets de 23 jours (combinaison simple) ; - soit des effets de 13 jours (nous amenant ainsi au 15 du mois ; cette date le choix ne peut soprer que sur des effets de 5, 10 ou 15 jours), combinaison mixte ; - soit des effets de 3 jours (nous amenant ainsi au 10 du mois ; cette date le choix ne peut s'oprer que sur des effets de 5, 10, 15, ou 20 jours, combinaison de base), donc combinaison mixte ; etc. Le classement des combinaisons mixtes consiste donc raccrocher des combinaisons simples aux combinaisons de base. Le programme PHRYN tablit et value par avance la quasi totalit des cas possibles. Ce sont ces rsultats, classement et cot des combinaisons d'effets prsenter l'escompte, qui sont consigns dans des tables d'escompte . Leur simple lecture donne le choix optimum de financement. Ces tables sont reconstruites chaque fois que les conditions de banque changent. 3) Le placement des excdents de trsorerie. Les auteurs intgrent gnralement la politique de placement des excdents de trsorerie dans leurs modles de choix du financement court terne (1) : pendant les priodes ou les entres sont plus fortes que les sorties, l'entreprise dispose, le cas chant, des excdents de la priode prcdente et les prte court terme.

(1) Voir Robichek, Teichroew, and Jones Optimal short term financing decision , op. cit. ; Zisswiller R. Choix des moyens de financement court terme op. cit. ; Chatelperron Une aide au
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choix des moyens de financement ; Rageau : Une approche dynamique par la thorie du contrle optimal - Gestion de la Trsorerie , op. cit..

Les intrts perus viennent en dduction des frais financiers, mais la rentabilit maximale du placement n'est pas recherche tout prix : un excdent de trsorerie n'est pas systmatiquement plac l o il rapporterait le plus, mais l o il conserve un degr de disponibilit suffisant pour pouvoir tre rutilis pour financer les dficits futurs. Au contraire, nous avons dissoci le problme du placement du problme du financement. Car si le placement des excdents ne peut tre entrepris sans connaissance de leur nature, il n'est pas une proccupation concomitante au financement. I - La nature des excdents de trsorerie. Les excdents de trsorerie n'ont pas tous la mme origine. L'analyse que l'on peut en faire calque celle des besoins de trsorerie. En effet, l'apparition de liquidits peut rsulter de deux phnomnes : - soit tre le rsultat du manque de synchronisation entre les recettes et les dpenses ; - soit tre la consquence d'un surfinancement de l'activit. A - Les excdents, rsultat du manque de synchronisation entre les recettes et les dpenses. Compte tenu d'une courbe de trsorerie donne, rsoudre le problme du placement des fonds disponibles consiste fixer le niveau zro de l'encaisse. Raisonnons sur le graphique 40 suivant qui retrace lvolution de la caisse en fonction du temps.
4 3 2 1 M 0 -1 M* -2 -3 -4 M -5 1 3 5 7 9 11 13 15 17 19 21 23 25 27 29 31 33 Jours Encaisse Niveau Zro M' Niveau Zro M* Niveau de l'encaisse (millions de francs)

Graphique 40 : Evolution de lencaisse.

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Le problme est de choisir le niveau zro : par exemple M ou M'. En effet, depuis la suppression de la rmunration des soldes crditeurs il n'existe pratiquement aucun placement srieux infrieur au mois la disposition des entreprises. Seuls les groupes disposant d'une compagnie financire ont accs au march montaire o les placements peuvent se faire 1 ou 2 jours. Interdiction est faite actuellement aux entreprises daccder directement au march montaire. Restent alors possibles des placements d'une dure gale ou suprieure au mois que ce soient d'ailleurs des placements dure fixe (compte bloqu, bon du trsor, etc.) ou des placements dure variable (caisse dpargne,...) ou encore l'anticipation des paiements aux fournisseurs. Ce type de placements constant sur une certaine dure relve en fin ce compte le niveau zro de l'encaisse par rapport la courbe de trsorerie. Ainsi dans lexemple cit, si le niveau zro de l'encaisse est fix en M, lentreprise ne paiera pas dintrts dbiteurs la banque. Par contre, si le niveau est fix en M, elle paiera des intrts dbiteurs de l'ordre de (voir graphique 40) :
0,13 1 ( 62 millions de fr. --------- ) + ( 5 millions de fr. ------------ ) 360 2 000

soit : 24 888,8 Francs. Mais en contrepartie, elle percevra un intrt sur le volume des fonds placs M-M (5 millions de fr. dans l'exemple), de l'ordre de (1) :
0,06 5 millions de fr. ----------- 30 jours 360

soit : 24 999 francs. Le bnfice net serait donc de : 24 999 - 24 888,8 = 110,2 francs. D'une manire gnrale pour que lopration ait un intrt, il faut que :
(b d) B --------------- + ------------360 2000 < a n -------------360 tj

o : b est le volume du dcouvert sur la priode, d est le taux du dcouvert, B est le plus fort dcouvert du mois, a est le volume du placement, n est le taux intrt rapport par le placement considr, tj est la dure de la priode en nombre de jours.

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(1) On suppose une rmunration de 6 % en compte bloqu sur un mois.

Le niveau M ne correspond sans doute pas loptimum situation qui maximise les gains. Mais il peut tre facilement repr. Pour cela nous procderons par approximations successives. Le tableau 29 suivant regroupe les choix possibles (1) fonctions de la courbe de trsorerie (cf. graphique 40 ) :
Solutions Dcouvert total Plus fort dcouvert du mois Placement sur 30 jours A 62 5 5 B 36 4 4 C 18 3 3 D 9 2 2 E 2 1 1 F 0 0 0

Tableau 29 : Combinaisons possibles entre dficits de trsorerie et placements.

Les gains que lon peut esprer pour chaque solution sont :
Solutions A B C D E F Cots du dcouvert 22 388,8 13 000 6 500 3 250 722,2 0 Cots commission 2 500 2 000 1 500 1 000 500 361,1 0 Gain placement 24 999 19 998 15 000 9 999 4 998 0 Gain net total 110,2 4 998 7 000 5 749 3 914,7 0

C'est par consquent la solution C qui est optimale, M* sur le graphique. La relation tablie :
(b d) ------------360 + B r ----------- < a ---------- tj 2 000 360

permet de fixer le niveau d'une des deux variables - a ou b - connaissant lautre ; ainsi :
bd a > -----------r tj 360 B + -------------------r tj 2 000 ( )

a r tj 360 B b < ------------------ - ---------------d 2 000 d

( )

( ) indique le placement minimum qui doit tre ralis sur la priode pour que compte tenu d'un volume de dcouvert donn sur cette priode, lopration ait un intrt ; ( ) donne le volume maximum de dcouvert acceptable sur la priode pour que compte tenu des possibilits de placement sur la priode, lopration ait un intrt.

(1) Pour simplifier nous supposerons que les placements ne peuvent se faire que par tranches de 1 millions de francs.

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Lorsque le niveau zro de l'encaisse a t dtermin de faon optimale, sans contrainte, ou avec contrainte sur a et / ou sur b, il convient de vrifier si le choix du financement des dficits de trsorerie est galement le meilleur. Pour cela on doit se reporter la courbe ordonne de trsorerie ( voir graphique 41). Celle-ci permet, nous l'avons vu (1) de dterminer la combinaison optimale escompte-dcouvert . Dans l'exemple, la courbe ordonne de trsorerie confirme que l'utilisation du dcouvert seul s'imposait puisque le nombre de jours de dficit n'est pas suprieur 28 que l'on choisisse le niveau M, ou a fortiori le niveau M* (2). Dans le cas o l'on est amen utiliser conjointement l'escompte et le dcouvert le principe de rsolution du problme ne change pas.

Solde

4 3 2 1 0 -1 1 3 5 7 9 11 13 15 17 19 21 23 25 27 29 31 Jours

M*

-2 -3 -4 Solde de trsorerie Niveau Zro M* Niveau Zro M'

M'

-5

Graphique 41 : Courbe de trsorerie ordonne Au cot du dcouvert s'ajoute celui de lescompte. Les calculs sont cependant plus longs. Le volume des calculs imposs par les simulations successives et les ritrations, exigera trs vite une automatisation de la procdure de recherche de l'optimum. B - Les excdents, rsultat d' un surfinancement de l'activit. Les besoins en capital circulant varient au cours du temps, notamment en fonction du rythme de lactivit de l'entreprise. Comme peut exister un cart ngatif entre les ressources et les besoins d'exploitation, peut apparatre un cart positif. Le plan de trsorerie mensuel met en vidence ces fonds disponibles pendant un ou plusieurs mois (3).
(1) Vide supra p. 164.
0,12 0,13 360 2 000 ( 0,13 )

(2) ( 30 + 2 ) ------------- - ----------------------- = 28 (3) Ce plan de trsorerie mensuel est en ralit un tableau qui prsente lvolution sur une anne des besoins en capital circulant. C'est en d'autres termes un plan de trsorerie tabli en termes de besoins et de ressources (et non de dpenses et de recettes).

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A un moment donn et pour une certaine dure, l'entreprise met en jeu des ressources ( fonds propres ou emprunts ) plus importantes que ses besoins d'exploitation ( besoins en capital circulant ). Ces excdents peuvent tre provisoires ou dfinitifs. a) Les excdents provisoires. Ils rsultent d'un surfinancement saisonnier ou conjoncturel de l'activit. Le graphique 42 suivant prsente une telle situation :

Ressources disponibles (millions de francs) 5 4,5 4 3,5 3 2,5 2 1,5 1 0,5 0 Janvier m ois Avril Juillet Octobre 1er placem ent 2m e placem ent 3m e placem ent 4m e placem ent 5m e placem ent

Graphique 42 : Placement des disponibilits rsultant d'un surfinancement saisonnier de l'activit. On peut ainsi choisir quels montants placer et pour quelles dures. b) Les excdents dfinitifs. Ils peuvent avoir trois origines distinctes : - soit, une accumulation rapide de capital due un cash-flow important ; - soit, un autofinancement suprieur aux besoins ; - soit, encore, une rgression de l'activit qui laisse des fonds inemploys. Dans les deux premires situations les fonds disponibles peuvent tre utiliss n'importe quel emploi. Dans le troisime cas, par contre, ils doivent tre utiliss au remboursement des fonds emprunts. Le graphique 43 donne une reprsentation de lvolution de l'encaisse lors de la constitution d'un excdent dfinitif et de son placement.

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Niveau de l'encaisse 10 8 6 4 2 0 0 -2 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 Mois Volume de placement Dcision de placement Solde de trsorerie (avant placement) Solde de trsorerie (aprs placement) Volume de placement

Graphique 43 : Exemple de rsorption d'un excdent dfinitif de trsorerie.

II - Les possibilits de placement. Les possibilits de placement diffrent selon la nature de lexcdent. Deux constatations s'imposent d'emble : - d'une part, les statistiques rvlent la trs faible importance du compte Valeurs mobilires de placement dans l'actif des firmes (1). - d'autre part, des tudes ont montres l'importance de l'accroissement relatif des actifs financiers des entreprises(2). Le jeu du placement-retrait ne semble donc pas intresser les entrepreneurs plus proccups sans doute, par la recherche de concours court terme que de placements temporaires rmunrateurs. Par contre, les entreprises dotes d'un certain pouvoir financier dveloppent cot de leur activit industrielle ou commerciale, une activit financire. Cette activit se traduit par la multiplication des liaisons financires interentreprises, des prises de participation, et par l'apparition d'une concentration financire des socits (formation de groupes de socits, et de holding). A - Le placement des excdents ayant pour origine le manque de synchronisation des flux. Les fonds sont disponibles sur de trs courtes dures. Les entreprises n'ont pas directement accs au march montaire ; seuls les groupes qui disposent d'une compagnie financire peuvent y effectuer des placements (d'un seul jour mme).

(1) Ce poste reprsente environ 7% des valeurs ralisables et disponibles pour l'ensemble des entreprises passibles de limpt sur les socits, et 6 % pour les socits anonymes. (2) Voir Diman (D): Evolution des structures de bilan des entreprises industrielles , op. cit. p. 37.

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Les prts entre maison-mre et filiales sont couramment pratiqus. Les excdents momentans des unes compensent les dficits provisoires des autres. Les avantages substantiels que les firmes retirent de cette quasi-autarcie financire (indpendance, souplesse, rapidit, cot,...), renforcent la tendance la concentration financire, tant au niveau national qu'international. La pratique du face face constitue encore un moyen de placement des excdents trs court terme de trsorerie : une banque se transforme en intermdiaire en mettant en relation les entreprises qui ont besoin dargent avec celles qui en disposent. Ce type de placement est trs rmunrateur car les taux dintrt sont trs levs (1). Existent enfin, certaines possibilits de rmunration des soldes crditeurs, disponibles bien entendu pour des priodes plus courtes que le mois. Il existe, en fait, deux procdures de rmunration des comptes : celle ou le solde disponible est bloqu explicitement dans un compte distinct, et celle ou le solde est bloqu fictivement. Dans le cas classique de la rmunration en compte bloqu les priodes de blocage sont librement ngocies : cinq jours, une semaine, dix jours, deux semaines, etc. Linconvnient de cette technique est double : taux fixe, lenteur dans le transfert des fonds. Aussi a-t-on dvelopp la seconde formule : blocage fictif taux index sur celui du marche montaire au jour le jour contre effets privs. Il convient de remarquer que l'ensemble de ces possibilits de placement trs court terme ne sont la porte presque exclusivement que des grosses socits. B - Le placement des surfinancement de lactivit. excdents ayant pour origine un

a) Lexcdent est provisoire. La technique la plus simple et la porte de toute entreprise est le compte bloqu en banque. Les taux de rmunration sont de l'ordre de 10% ; dans certaines conditions ils ont pu atteindre 14%. Bien souvent, d'ailleurs, le taux se ngocie entre la banque et l'entreprise. Les achats de bons du Trsor ne prsentent l'heure actuelle que trs peu dintrt pour les entreprises. Leur faible rendement et leur rigidit en font un placement de dernier recours. Le poste Bons du Trsor d'ailleurs une importance ngligeable dans les bilans.

(1) La banque intervient aussi titre de caution de l' emprunteur pour rduire les risques du prteur ; elle peroit une commission sur l'opration. Cette pratique du face face , nous le prcisons, constitue une opration clandestine de crdit, difficile reprer car les entreprises n' ont pas de liens particuliers entre elles, et qui enfreint les rgles de lencadrement du crdit.

Les oprations boursires sont gnralement risques et alatoires. Cependant il est possible d'effectuer des placements en bourse, rmunrateurs et
172

pourtant dnus de risque (1). Beaucoup d'entreprises, en effet, placent leurs excdents de trsorerie sur le march des reports en bourse, quand les conditions de rmunration de ce march sont suffisamment attrayantes. La procdure est simple : l'entreprise prte pour une dure dtermine (minimum 1 mois) un certain volume de capitaux des oprateurs en bourse qui ne peuvent ou ne veulent pour la dure considre lever leur position. Tout se passe comme si l'entreprise avait un compte bloqu la Bourse de Paris. Le contrat qui lie le prteur l'emprunteur est fait de telle sorte que le prteur ne court aucun risque. Il existe une autre procdure de placement boursier plus complexe mais tout aussi exempte de risque et souvent plus rmunratrice : le march des options en bourse. b) L'excdent est dfinitif. Les statistiques rvlent que la concentration des entreprises s'opre de plus en plus par la multiplication des liaisons financires au sein de groupes (2). Cette concentration se manifeste dans les bilans par un accroissement relatif des actifs financiers. Pour les financer, les entreprises ont thoriquement le choix entre le recours aux actionnaires, l'autofinancement et l'endettement. On constate, d'une part une forte croissance de l'autofinancement malgr d'importantes distributions de dividendes, et d'autre part une augmentation de l'endettement qui rsulte semble-t-il de la diminution du recours aux actionnaires au profit du recours au groupe. A partir d'un certain degr de concentration l'activit financire de l'entreprise se manifeste par la cration de filiales. Ainsi apparaissent des holdings, chefs de file de groupes. Dans un deuxime temps, l'augmentation de la part des actifs financiers saccompagne d'une diminution de l'endettement : l'entreprise disposant d'une forte capacit financire voit son endettement se rduire.

(1) Marquili (J.R.) : Placez sans risques vos excdents de trsorerie , Hommes et Techniques, juin juillet 1973, pp. 524-526. (2) Diman (D.) Evolution des structures de bilan.... op. cit. pp. 29 et 37.

CHAPITRE 4 : La gestion de la trsorerie et la variation du pouvoir dachat de la monnaie.

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Les flux de liquidits ont pour support la monnaie. Son pouvoir dachat est sujet variation dans le temps (inflation) et dans lespace (change). Toute politique de trsorerie qui nintgrerait pas les distorsions que provoquent les fluctuations du pouvoir dachat de la monnaie ne pourrait prtendre assurer la scurit de la firme. Ce phnomne altre, en effet, la valeur et la structure du flux de liquidits dune part, et, la valeur et la structure du patrimoine de lentreprise dautre part. Ces fluctuations peuvent se reprer dans le temps et dans lespace. Aussi, tudieronsnous : - Les effets de linflation sur la trsorerie de lentreprise, et, - La gestion du risque de change. Section 1 : Les effets de linflation sur la trsorerie des entreprises Lors de llaboration de la politique financire les responsables ne peuvent ignorer les effets de linflation sur la liquidit de la firme. La perte du pouvoir dachat de la monnaie altre la situation de trsorerie deux niveaux : dabord linflation perturbe la formation du flux de liquidits, ensuite linflation affecte le potentiel de reconstitution des liquidits. Par consquent nous tudierons : - les effets de lrosion montaire sur le flux de liquidits de lentreprise ; - les effets de lrosion montaire sur le potentiel de reconstitution des liquidits. 1) Les effets de lrosion montaire sur le flux de liquidits de lentreprise. Linflation modifie lexpression montaire des flux de liquidits qui circulent au sein de lentreprise. Une entreprise dont le volume de lactivit demeure stable connat : - dune part, une baisse du pouvoir dachat de son revenu, et, - dautre part, une rduction de la partie dfinitivement acquise de son revenu. I - L'inflation altre le pouvoir d'achat du revenu de la firme. Pour un mme niveau d'activit, la comptabilit enregistre des valeurs diffrentes du simple fait de la baisse du pouvoir d'achat de la monnaie. Les effets mcaniques de l'inflation sur le pouvoir d'achat du revenu se traduisent par une baisse de la valeur ajoute. L'ampleur du phnomne dpend la fois de la vitesse de rotation et de la mthode de valorisation des valeurs d'exploitation (1). A - Les effets mcaniques de l'inflation sur la valeur ajoute. L'inflation dforme le compte de production.

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1 - La dformation du compte de production. Lorsqu'elle a transfr en aval la hausse des prix qu'elle a subie en amont, l'entreprise a lillusion de ne pas avoir t affecte par cette modification des prix. En ralit il n'en est rien comme le prouve l'exemple suivant. 1) Rpercussion mcanique apparente de la hausse des prix. Considrons le cas simplifi d'une entreprise de distribution dont le cycle d'exploitation consiste acheter 200 units pour les revendre avant de passer au cycle suivant. Supposons, en outre, qu'il n'y ait qu'un cycle par priode et que cette entreprise ait un niveau d'activit constant. Admettons enfin, qu'elle pratique un taux de marge sur achat de 50 %. Dans ces conditions et en l'absence de hausse des prix, le compte de production arrt juste aprs l'approvisionnement - point de dpart du nouveau cycle - s'crie : SITUATION 1 Stock initial Achats Valeur ajoute 200 F 200 F 100 F Stock final Ventes 200 F 300 F

Par contre, dans une situation de hausse gnrale, des prix de 12 % par priode et en supposant que la firme ait une attitude passive face l'inflation, le mme compte devient : SITUATION 2 (avant la fin de la priode, l'entreprise achte nouveau 200 units, qui lui cotent cette fois 200 x 1,12 = 224 F) Stock initial Achats Valeur ajoute 200 F 224 F 100 F Stock final Ventes 224 F 300 F

Apparemment, par consquent, l'inflation n'a pas eu d'effet sur le revenu de la firme. En ralit, il est clair que son pouvoir d'achat a diminu, sans que la comptabilit ne puisse en rendre compte.
(1) Ordre des Experts - Comptables Linflation et lentreprise , 1976 - XXIe Congrs national - 407 pages.

2) La baisse de la valeur ajoute. En effet, dans la situation avec une inflation de 12 %, le niveau des prix est de 100 au dbut de la priode et de 112 la fin ; ce qui correspond un prix moyen de 106 sur la priode. Autrement dit, dans la situation 2 les flux sont valus 6 % audessus de ce qu'ils sont. En redressant cette survaluation le compte de production devient :

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SITUATION 2 corrige - Expression du stock initial en francs moyens de la priode t - 1 : 200 / 1,06 = 188,7 F - Expression des ventes de la priode t ( taux de marge sur achat de 50 % ), en francs moyens : 1,50 x 188,7 = 283 F ou 300 F / 1,06 = 283 F - Expression des achats de la priode t, en francs moyens : 188,7 1,12 = 212 F ou 224 / 1,06 = 212 F d'o : Stock initial Achats Valeur ajoute 188,7 212 94,3 Stock final Ventes 212 283

C'est bien une baisse relle de la valeur ajoute qui apparat. 2 - Les mcanismes de la dformation du compte de production. Linflation affecte le revenu de lentreprise selon trois modalits : 1) Laccroissement nominal des stocks gonfle artificiellement la valeur ajoute : Une part importante de la valeur ajoute est constitue par une croissance purement fictive des stocks :
Production vendue = consommations intermdiaires (hors variation de stock) + Valeur ajoute
SITUATION 1 :

Variation de stock = 0
SITUATION 2 :

Augmentation fictive du stock dduire = 24 ou 23,3 (aprs correction). Ce montant est purement nominal puisquil ne correspond ni une augmentation relle des stocks, ni une encaisse effective de lentreprise. Dune situation lautre la composition de la valeur ajoute sest modifie. 2) La baisse du pouvoir dachat des recettes dexploitation.

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Les achats et les ventes correspondantes ne seffectuent pas au mme moment : elles constituent les extrmes du cycle dexploitation. Dans un contexte inflationniste ce dcalage engendre une modification du pouvoir dachat du flux. Ainsi, en revendant 300 ce que lon a achet 200, avec un retard moyen gal un demi - cycle dexploitation, la perte inflationniste est de (aprs correction) : 188,7 1,55 0,06 = 17 F = 283 (0,12 / 2) Et, dune faon gnrale V ( 1 + i )1/q-1 ou, de manire approche : V ( i / 2q ) o V reprsente les ventes, i le taux de hausse des prix, q le nombre de cycles par priode.

ou encore :

3) La rduction de la masse des liquidits de manoeuvre . Lapparition dune hausse des prix entrane une diminution de la diffrence vente - achats :
SITUATION 1 :

300 - 200 = 100 F

SITUATION 2 :

- avant correction : 300 - 224 = 76 F - aprs correction : 283 - 212 = 71 F Cette baisse des recettes nettes se traduit par des difficults couvrir les affectations de la valeur ajoute. Et, mme si lentreprise rpercute les hausses de prix quelle constate au cours de son cycle dexploitation, le surplus dgag sera encore insuffisant pour faire face la hausse des prix dapprovisionnement du cycle suivant. En effet : - Recettes (y compris la rpercussion de la dprciation montaire) : 283 + 17 = 300 F -Valeur ajoute (y compris la rpercussion de la dprciation montaire) : 94,3 + 5,7 = 100 F - Reste donc 200 F pour acheter les 200 units ncessaires au prochain cycle dexploitation. Or leur prix total est maintenant de 212 F. Un dficit de 12 F apparat donc. Ainsi, lrosion montaire provoque bien une contraction de la masse des liquidits de manoeuvre.
177

Ces trois remarques expliquent la baisse de la valeur ajoute. Lcart constat sur la valeur ajoute : 100 ( situation 1 ) - 94,3 ( situation 2 corrige ) = 5,7 F, se dcompose comme suit : - Variation nominale des stocks ( remarque 1 ) = +23,3 F ; - Perte du pouvoir dachat du flux ( remarque 2) = -17 F ; - Supplment pour hausse des cots dapprovisionnement ( remarque 3 ) = -12 F. soit, au total = -5,7 F. Par consquent, en priode inflationniste la valeur ajoute varie sous linfluence de trois facteurs. Lampleur du phnomne dpend la fois de la vitesse de rotation et de la mthode de valorisation des stocks. B - Le rle privilgi des valeurs dexploitation dans la transmission des effets mcaniques de linflation sur la valeur ajoute. Limportance de ce rle sapprhende au travers du rythme de rotation du stock, ainsi que de son valuation. 1 - Linfluence du rythme de rotation des stocks. La hausse des prix dapprovisionnement est fonction de la place des achats dans le cycle dexploitation et de celui-ci dans lexercice. Dans lexemple donn ils sont effectus en une seule fois en fin de priode. Limpact serait diffrent si les oprations dachats taient plus tales dans le temps. Supposons, par exemple, que la priode soit couverte par quatre cycles dexploitation. A la fin de chaque cycle, la commande est de 50 units. Sans hausse des prix le compte de clture de fin dexercice serait le suivant : Stoch initial 50 F Stock final 50 F Achats ( 4 50 ) 200 F Ventes 300 F Valeur ajoute 100 F Avec hausse des prix, ce compte devient (aprs correction de la mauvaise valuation des flux) : Stock initial Achats Valeur ajoute
50 / (1,12)1/2 = 47,24 F 50 / (1,12)1/4 +50 +50(1,12)1/4 + 50(1,12)1/2 = 202,96 F 98,64 F

Stock final Ventes

50(1,12)1/2 = 52,92 F 1,5 [ 50 / (1,12)1/2 + 50 / (1,12)1/4 + 50 + 50(1,12)1/4 ] = 295,92 F

Lcart sur la valeur ajoute de 100 - 98,64 = 1,36 se dcompose en : - Variation nominale des stocks : 52,92 - 47,24 = + 5,68 - Perte de pouvoir dachat : 295,92 - 300 = - 4,08
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- Hausse des cots dapprovisionnement : 200 - 202,96 = - 2,96 Laugmentation de la frquence des approvisionnements affaiblit donc limpact de linflation sur le revenu de la firme. 2 - Linfluence de lvaluation des stocks. Nous avons suppos le cas dune entreprise passive devant linflation. On peut, loppos, envisager le cas dune firme qui module son prix de vente en fonction de lrosion montaire subie (contrats indexs, catalogue priodiquement remis jour, etc.) - ce qui supprime la perte du pouvoir dachat constate - et mme qui anticipe la hausse des prix dapprovisionnement. Autrement dit, le comportement de lentrepreneur tend redresser les dformations dues linflation. Par contre, un phnomne apparat toujours avec la perte du pouvoir dachat de la monnaie : cest lapprciation automatique des valeurs dexploitation. Mme si la croissance effective de lactivit de la firme est nulle le gonflement nominal des stocks augmente fictivement la valeur ajoute de lentreprise. A cet gard, les mthodes de valorisation des stocks ne sont pas neutres. La question est dautant plus grave que les entreprises sont tenues denregistrer comme des bnfices les plus-values nominales sur leurs stocks. Pour apprcier les distorsions que provoquent sur le bnfice de la firme les systmes classiques dvaluation comptable des stocks en priode dinflation, nous commencerons par: lvaluation des stocks au prix du march corrige par lrosion montaire . 1) Lvaluation du stock au prix du march corrige de lrosion montaire. La correction ne seffectue que dans un second temps. a) Evaluation au prix du march sans correction. Imaginons que le stock dune entreprise augmente en volume rgulirement avec le temps de 4,08 % par an et dont le prix unitaire saccrot galement de faon rgulire de 8,33 % par an (1).
(1) Ces taux sont les taux annuels quivalents des taux daugmentation continus de 4 % et 8 %.

En valuant ce stock chaque anne le 31 dcembre au prix du march et en partant dun stock de 10 000 units au prix unitaire de 100 F, on peut dresser le tableau dvolution de la valeur thorique de ce stock, par exemple sur 10 ans :
ANNEES 0 1 2 3 4 10 Evolution en Quantit 10000 10408 10833 11275 11735 14918 Prix du march dune unit au 31/12 (francs) 100,00 108,33 117,35 127,12 137,71 222,55 Valeur du stock au prix courant au 31/12 (francs) 1 000 000 1 127 499 1 271 252 1 433 278 1 616 027 3 320 000

Tableau 39 : Evaluation thorique du stock au prix du march, sur 10 ans.

179

b) Correction de lrosion montaire. Si l on suppose une hausse gnrale des prix, t, de 9,42 % (1), on peut corriger de lrosion montaire la variation de valeur du stock entre le 31 dcembre de lanne n-1 et le 31 dcembre de lanne n. Pour cela, on fait la diffrence entre la valeur du stock au 31 dcembre n, et la valeur du stock au 31 dcembre n-1 multiplie par un coefficient correcteur dinflation, (1 + t ) = 1,0942. Ainsi , pour lanne 1 la variation corrige est : 1 127 499 - (1 000 000 1,0942) = 33 299 ( au lieu de 127 499 ! ). Le tableau suivant donne les rsultats obtenus : ANNEES 0 1 2 3 4 5 10 Valeur du stock au prix courant (prix du march) au 31/12 1 000 1 127 1271 1 433 1 616 1 822 3 320 Variation nominale 127 144 162 183 206 375 Variation corrige de linflation 33 38 42 48 54 98 Unit : milliers de francs

Tableau 40 : Variation du stock corrig de lrosion montaire, sur 10 ans. Ce tableau fournit une rfrence thorique utile pour mesurer quelle que soit la mthode de valorisation des stocks applique, la diffrence entre le variation nominale et la variation relle des valeurs dexploitation. Ainsi, entre lvaluation au prix du march sans correction et lvaluation au prix du march avec correction, le rapport :
(1) 9,42 % est le taux annuel quivalent au taux continu de 9 %.

variation stock nominal -------------------------------------------variation corrige de linflation

soit, 127 / 33 pour la premire anne, 144 / 38 pour la deuxime anne, etc., ce qui donne environ 3,8, montre quen labsence de correction la variation du stock est chiffre presque 4 fois au-dessus de sa valeur relle dans lexemple choisi.
2)

Les distorsions provoques par les mthodes classiques dvaluation des stocks en priode drosion montaire. Nous comparons les performances des trois principales mthodes : - cot moyen pondr (C.M.P), - F.I.F.O, - L.I.F.O.

180

Pour des commodits de calcul supposons que lexploitation ait la structure suivante au cours dun exercice :

LIFO (0,2 mois) 1 mois 2 3 4 5

C.M.P (5,1 mois) 6 7 8

FIFO (8,8 mois) 9 10 11 12

Cycle dexploitation Prix du march au 31/12 n-1 100 F.

0,4

2 mois 35/100

2,35

2,35

2,2

Prix du march au 31/12 n 108,33 F.

Comme le montre ce schma, lexercice est couvert par 5,1 cycles. Dans ces conditions, et compte tenu du chevauchement particulier des cycles sur lexercice, les prix de valorisation du stock en fin danne sont respectivement pour chaque mthode et pour la premire anne seulement (les cycles se dplacent lgrement dune anne sur lautre, ce dont il faudra tenir compte dans les valorisations ultrieures de fin dexercice) : - prix moyen de valorisation FIFO : 100F x e0,08 x (8,8 12) = 106,07 Frs - prix moyen de valorisation LIFO : 100F x e0,08 x (0,2 12) = 100,15 Frs. - prix moyen de valorisation C.M.P : 100F x e0,08 x (5,1 12) = 103,47 Frs. Les rsultats sont donns dans le tableau suivant :
ANNEES 0 1 2 3 9 10 VALEUR DU STOCK FIFO 1 000 1 104 1 246 1 404 2 886 3 254 LIFO 1 000 1 042 1 086 1 144 1 648 1 773 C.M.P 1 000 1 077 1 206 1 358 2 790 3 145 VARIATION DU STOCK FIFO 104 142 158 368 LIFO 42 44 58 125 C.M.P 77 129 152 356

Unit : milliers de francs. Tableau 41 : Valeur et variation du stock selon diffrentes mthodes de valorisation. Ce tableau permet de tirer les enseignements qui suivent :

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a) La mthode FIFO donne une valeur du stock assez voisine de celle du prix du march (sans correction). Le rapport :
Valeur FIFO --------------------------Valeur nominale prix du march 1 104 = ---------- = 0,98 1 127

En effet, le prix de valorisation FIFO ne se situe qu 3,2 mois de la fin de lanne. La variation nominale du stock est de :
Variation FIFO 104 142 158 = = 3,15 et Variation relle 33 38 42 368 ... 3,75 98

b) La mthode LIFO donne une valeur du stock trs infrieure au prix du march :
Valeur LIFO 1 042 = = Valeur nominale du march 1 127 0,92

pour lanne 1 ; 0,85 pour lanne 2 ; 0,80 pour lanne 3 ; etc. ; 0,53 pour lanne 10. Il se stabiliserait la valeur : Taux de variation physique du stock ----------------------------------------------------------------Taux de variation en franc courant du stock soit : au bout de trente ans. Par contre, la variation nominale du stock se situe ds la premire anne :
Variation LIFO 42 ---------------------------- = ---------- = 1,27 Variation relle 33

0,04 = 0,3333 0,04 + 0,08

Le systme LIFO compense donc dans une bonne mesure labsence de rvaluation (1). c) La mthode du cot moyen pondr fournit des rsultats proches de ceux de la mthode FIFO.

182

La valeur du stock se stabilise autour de 0,95 de la valeur nominale de rfrence (prix du march). La variation nominale du stock, quant elle, se situe vers 3,50 fois la variation relle partir de la deuxime anne. Le tableau 42 rcapitule ces observations : RATIO
Prix du march avec correction Prix du march sans correction Mthode FIFO Mthode LIFO Mthode C.M.P

Valeur considre ----------------------------Valeur du march

1 1 0,98 de 0,92 0,53 (limite 0,33 - 30 ans) 0,95

Variation nominale du stock -------------------------------------Variation relle du stock

1 3,8 3,75 1,27 3,50

Tableau 42 : Comparaison des diffrentes mthodes dvaluation des stocks. Les mthodes dvaluation des stocks peuvent donc se classer en deux catgories : - dune part, celles qui fournissent une valeur correcte du stock, mais qui surestiment trs fortement sa variation (F.I.F.O., C.M.P), avec les consquences que lon sait sur la valeur ajoute (2) ;
(1) Remarquons que la surestimation de stock - 0,27 - est due ce que la hausse des prix est dans lexemple, suprieure la hausse du prix spcifique du produit en stock (en supposant une hausse gnrale des prix de 8,33 % par an, le rsultat est de 0,96). (2) Linflation peut mme conduire une augmentation apparente de la valeur du stock alors que celleci est en diminution.

- dautre part, la mthode L.I.F.O. qui mesure de faon prcise la variation relle de la valeur du stock (1), mais qui sous-estime considrablement sa valeur finale.

Mais lentreprise nest pas sans raction face ces effets mcaniques : elle adapte son comportement en anticipant la situation inflationniste. La qualit de la gestion de la trsorerie apparat alors comme tant lorigine de lvolution positive ou ngative de la valeur ajoute. Toute entreprise qui constate une augmentation de son prix de revient tend en reporter le poids sur sa clientle (2). Un tel transfert peut se justifier quand il sagit de cots externes ( approvisionnement... ) dont lentreprise se contente de rpercuter la hausse (3). Par contre, la rpercussion des cots internes (cots ajouts) ne semble jamais totalement justifie. Cette attitude dvoile plutt une gestion qui ne parvient pas dgager des progrs de productivit capables de compenser cette aggravation des charges (4). La rpercussion trop tardive des hausses de cots externes peut provoquer une baisse de la valeur ajoute, toutes choses gales par ailleurs. En effet, la hausse de prix sectorielle ne suffit pas protger la valeur ajoute contre lrosion montaire. La neutralisation nest ralise que lorsque lapprciation sur stocks vient exactement compenser le retard des effets de la hausse de prix sectorielle sur ceux de la baisse du pouvoir dachat de la monnaie. Cependant, lentreprise se laisse souvent tenter par des profits danticipation (5). Limpact de linflation amliore la valeur ajoute lorsque lentrepreneur calcule son prix de vente, non en fonction des cots de production subis, mais en fonction
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des cots de remplacement. Autrement dit, si nous nous rfrons au graphique 54 ci-dessous, ds le temps T1 il incorpore dans son prix de vente P1 les cots de remplacement quil prvoit tre ceux de la priode T2. Au temps T0 le prix se situe au niveau P et la hausse se dvelopperait au rythme PP1. Mais au temps T1, lentrepreneur constate une hausse PP1 qui sest droule depuis T0, et il prvoit quen T2, les prix slveront au niveau P2. A la suite dune raction psychologique, il incorpore immdiatement cette hausse son prix de vente actuel, de sorte que la hausse des prix prend un rythme acclr PP1 et quelle se poursuivrait ainsi si de nouvelles ractions ne venaient lamplifier selon le rythme PP2 PP3, etc. vritablement explosif.

(1) Tout au moins si lindice spcifique du prix du produit ne scarte pas trop de lindice gnral dinflation. (2) Dans la mesure o cette rpercussion est possible (prix non bloqus, demande lastique, concurrence faible). (3) Cette solution de facilit est nanmoins le signe dune gestion qui renonce amliorer ses cots dapprovisionnement. (4) Do lide de la taxe conjoncturelle (Voir sur ce point : Robin J.-P. La taxe conjoncturelle fera-t-elle des miracles ? , Entreprise, 984, pp. 64 et 35 ; et Une anne nouvelle de lutte contre linflation : le prlvement conjoncturel , Entreprise, 10 janvier 1975) (5) Ce phnomne danticipation est facilit lorsquune forte demande nest susceptible dtre satisfaite que par une offre inlastique.

Prix P4

P3 P4

P2 P3 P1

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P2 P1 P0
Temps

T0

T1

T2

T3

T4

Graphique 54 : Hausse explosive des prix.

( par suite de lincorporation dans les prix prsents du cot de remplacement)

A ct de distorsions au niveau du pouvoir dachat du revenu linflation rduit les possibilits dautofinancement. II - Linflation rduit la partie dfinitivement acquise du revenu. Cette altration se manifeste : - dune part, au cours de la formation de la marge brute dautofinancement, - et, dautre part, au moment de laffectation de lautofinancement. A -Laltration de la formation de la capacit dautofinancement. Linflation entrane laugmentation de la masse salariale, des impts et taxes dexploitation et des frais financiers. 1 - Laugmentation des frais de personnel. Lvolution des salaires rsulte de la superposition de hausses rpondant la volont de compenser lrosion montaire et au dsir damliorer la situation des salaris. Trs souvent les conventions collectives prvoient non seulement une indexation automatique la hausse gnrale des prix, mais galement une certaine progression du pouvoir dachat sans rfrence aux variations effectives de productivit du secteur. La fixation des rmunrations et leurs augmentations dpendent en fait, des rapports de force des partenaires sociaux en prsence. En outre, ces augmentations salariales conduisent au relvement des barmes des charges sociales. 2 - La progression des impts et taxes dexploitation. La tarification proportionnelle de nombreux impts indirects pays par les entreprises pse sur la formation de la capacit dautofinancement. Leur composition est complexe. Ils comprennent principalement des contributions lies lactivit de la firme ( taxe sur les salaires... ), ou fondes sur une rpartition des charges ( taxe professionnelle ). Lexemple le plus significatif est celui de la tarification proportionnelle taux progressif de la taxe sur les salaires, dont le taux passe de 4,25 % 8,50 % pour la fraction de rmunrations annuelles comprises entre 30 000 et 60 000 F, puis 13,60 % pour la fraction qui excde 60 000 F. Ainsi, le gonflement de la masse salariale, induit par linflation, engendre un alourdissement du prlvement fiscal. Au contraire, la tarification proportionnelle taux unique, qui est le plus souvent la rgle ( taxe dapprentissage, formation professionnelle continue ) ne fait que transmettre les pousses inflationnistes. Enfin, signalons que la nouvelle

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taxe professionnelle de laveu mme du Ministre de lEconomie et des Finances conduit un net alourdissement des impositions des grandes entreprises (1). 3 - Llvation des charges financires. Ce phnomne a une double origine : - dune part, linflation accrot les besoins financiers de la firme et donc son endettement, - dautre part, la hausse des taux dintrt accompagne la hausse des prix. Les frais financiers ont considrablement augment : les intrts verss par les socits prives reprsentaient en 1972 quelque 38 % de leur pargne brute contre 30 % en 1969 (2).

(1) Bien entendu, les grandes entreprises sefforcent de rpercuter ces charges dans leur prix. (2) Etude de lA.G.R.E.F. parue dans Les Echos du 2 avril 1974. Cependant lentreprise emprunteuse connat dans le mme temps un gain dinflation en capital , dans la mesure o le remboursement seffectue en monnaie dvalorise, ainsi quun gain dinflation fiscal puisque les intrts reprsentent des charges dductibles. Nanmoins, lorsque la poursuite des activits exige que lon remplace les emprunts venus chance par dautres, les nouvelles charges peuvent annuler et mme dpasser les avantages attachs au dnouement des anciens engagements du fait de limportance et des conditions des nouveaux.

B - Les distorsions au moment de l affectation d lautofinancement. Notre analyse portera sur les trois composantes du cash-flow brut : - les amortissements, - limpt sur les socits, - le rsultat dexploitation.

1 - Le calcul des amortissements en priode dinflation. Il convient tout dabord de rappeler que les immobilisations sont comptabilises leur cot dacquisition. Ainsi, lannuit damortissement qui est incluse dans le prix de revient des produits fabriqus est calcule sur une valeur dachat exprime, du fait de la perte de valeur de la monnaie, en un nombre dunits montaires dautant plus faible que llment amortissable est plus ancien. La dotation aux amortissements augmente donc moins vite en monnaie courante que la valeur des stocks et que le prix de vente des produits fabriqus sur lesquels se rpercute immdiatement la dprciation montaire. De ce point de vue, le bnfice est donc survalu, ce qui conduit payer des impts et distribuer des bnfices purement nominaux. Dans le mme temps, la dotation aux amortissements savre insuffisante pour reconstituer (et plus forte raison pour amliorer) loutil de production de la firme. Celle-ci sappauvrit. Par consquent, plus le taux dinflation est lev plus le calcul de lamortissement qui commande la fois le renouvellement de la capacit de production et le prlvement fiscal perd de sa signification. Aprs avoir mesur lincidence de linflation sur les dotations aux amortissements nous analyserons limpact de linflation sur lautofinancement par amortissement. 1) Incidence de linflation sur les dotations aux amortissements.
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Nous distinguerons le cas de lamortissement linaire et celui de lamortissement dgressif. a) Lamortissement est linaire. La sous-valuation de lamortissement est fonction : - de la loi damortissement, - du taux de hausse des prix, - de la croissance du potentiel productif. La dotation aux amortissements Dt constitue chaque priode slve pour un investissement de valeur nominale It (1) : Dt = I t n n tant la dure de vie de limmobilisation.
(1) Echard J.-F. : Politiques financires de lentreprise et gestion du risque , PUF 1974, 176 pages, pp. 22 -23.

Linvestissement crot un taux c par priode, soit : It = It - 1 (1 + c)

Si lon suppose que les immobilisations engendres par linvestissement ont une mme dure de vie et la mme loi damortissement, la dotation globale damortissement sera au temps t de :

Dt =

i= n-1

It - i n

It n

1 - (1 + c)-n c

---------------- = -------------- -----------------------

i=0

Si lon suppose, en outre, que lrosion montaire se dveloppe au rythme de e, la valeur nominale de l investissement devient : It = It-1 (1 + c) (1 + e) qui scrit plus simplement (1) : It = It-1 (1 + c + e) Le taux drosion montaire sajoute donc au taux de croissance rel de linvestissement. Posons c + e = x ; alors : It 1 - (1 + x)-n Dt = ----- x ---------------------n x

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Cette relation montre que la part de la dotation aux amortissements dans linvestissement diminue avec le taux drosion montaire ainsi dailleurs quavec la dure de vie comptable de limmobilisation. Dans le cas dun amortissement linaire effectu sur 10 ans, on obtient les rsultats rsums dans les deux tableaux suivants :
Taux de hausse des prix e % 4 6 8 Taux de croissance rel c % 0
18,9 26,4 32,9

2
18 25,2 31,5

4
17,2 24,2 30,3

6
16,5 23,2 29,1

Tableau 43 : Evaluation en pourcentage de la sous-estimation des dotations aux amortissements rsultant de lrosion montaire.

(1) Le produit du taux de croissance par le taux dinflation peut se ngliger devant lun de ces taux.

Et, en prenant un taux de croissance franc constant de 4 %, on illustrera par le second tableau, lincidence de la dure de vie de limmobilisation :
Taux de hausse des prix (%) 4 6 8 Dure de vie comptable (anne) 5 10,3 14,8 19 10 17,2 24,2 30,3 15 23 31,5 38,7 20 28 37,3 45

Tableau 44 : Sous-valuation (en pourcentage) des dotations aux amortissements rsultant de linflation en fonction de la dure de vie de linvestissement. Ces rsultats incitent donc choisir des actifs dure de vie courte. b) Lamortissement est dgressif. Lors du passage de lamortissement linaire un amortissement dgressif, la dotation aux amortissements augmente, et ce, dautant plus que la croissance est forte. Lexpression des dotations aux amortissements devient dans ce cas (1) :
Dt = It[f/(nx+f) [1-(1- f/n ) ( 1/(1+x) )q-1] + 1(n -x+1)( 1 - f/n ) q-1 [( 1 /(1+x) )q-1 - ( 1/(1+x) )n]/x]

La complexit de cette relation est due ce qu une certaine date q lamortissement dgressif devenant infrieur lamortissement linaire est abandonn au profit de ce dernier (2) : q = n (1-1/f) +1 f est un coefficient fiscal fonction de la dure normale dutilisation et peut prendre les valeurs 1,5 ; 2 ; 2,5.

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A titre dexemple, le tableau suivant donne pour un taux de croissance franc constant de 6% et dans le cas dune dure de vie de 10 ans les sous-estimations respectives des deux modes damortissement : Hausse des Prix Amortissement (%) linaire 4 16.5 6 23.2 8 29.1 Amortissement dgressif 4 11 16

Tableau 45 : Sous-estimation des dotations aux amortissements pour un taux de croissance rel de 6% et une dure de vie du capital de 10 ans.
(1) Pour la dmonstration de cette relation voir : Contrat I.S.E.A Ministre de Finances, 1967-1970, Investissement et financement des entreprises . Note concernant la fiscalit, Janvier 1970. (2) Le premier terme de lexpression correspond la partie dgressive et le second la partie linaire.

Le point de compensation est atteint lorsque le taux de croissance rel est approximativement le double de celui de la hausse des prix. 2) Incidence de linflation sur lautofinancement par amortissement.

Le principe de leffet Lohmann-Rchti est que les dotations relatives un quipement ne sont pas thsaurises, mais immdiatement rinvesties dans lentreprise (1). Ce fonds damortissement lorsquil est immdiatement rinvesti peut autofinancer linvestissement dexpansion dans des proportions allant de 5 82% pour un amortissement linaire condition que les prix soient stables. En effet, linflation augmente le cot de remplacement de linvestissement ralis n annes auparavant : Rt > It-m Autrement dit, la part du remplacement dans la dotation aux amortissements de la mme anne Rt /Dt augmente ; et en mme temps la part disponible pour le financement de lexpansion 1 - (Rt /Dt ) diminue. On peut calculer la valeur du taux dinflation i qui annule toute possibilit dautofinancement par amortissement de linvestissement dexpansion. Ce taux est celui qui galise le cot de remplacement lamortissement de la mme anne. Notons ic ce taux dinflation critique. Si le taux dinflation i est infrieur au taux dinflation critique, ic, lentreprise conserve une marge dautofinancement par amortissement. Dans le cas contraire les fonds damortissement sont insuffisants pour assurer le remplacement de lquipement (2). Nous considrons successivement le cas de lamortissement linaire puis le cas de lamortissement acclr. a) Le taux dinflation critique dans le cas dun amortissement linaire. Dans ce cas ic est tel que Rt = Dt ou 1 - Rt /Dt = 0 (3).

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En labsence de hausse de prix le remplacement Rt = It-n, soit Rt = It (1+c)-n. Avec un taux dinflation i, le remplacement devient : Rt = It-n (1+i)n , soit = It [(1+i)n / (1+c)n ] Le taux dinflation critique est le taux pour lequel :

(1) Voir Goffin R. : Lautofinancement des entreprises, Sirey, pp. 107 109. Teller R. Amortissement fiscal et croissance des Entreprises dans la C.E.E., op. cit. p 153. (2) Dans ce cas la firme risque de ne pas pouvoir maintenir intact son potentiel productif si elle ne dispose pas par ailleurs dautres sources de financement moins que lon largisse lassiette de lamortissement en autorisant par exemple une rvaluation des bilans ou lamortissement sur le cot de remplacement. (3) Domar, Depreciation, replacement et growth, Economic Journal, mars 1953, pp. 109 et s. Rt It [(1+i)n / (1+c)n ]

------ = ---------------------------Dt It [(1-(1+c)-n ) / nc] = nc [(1+i)n/ (1+c)n-1 ] = 1 Le tableau suivant prsente quelques rsultats :
c 3% 5% 7% 10 % n 5 ans 1,25 % 1,90 % 2,60 % 4,10 % 10 ans 1,35 % 2,50 % 3,30 % 4,90 % 20 ans 1,55 % 2,55 % 3,70 % 5,30 % 30 ans 1,60 % 2,75 % 3,90 % 5, 85 %

Tableau 46 : Evaluation du taux dinflation critique en fonction de c et de n. Ainsi par exemple un taux dinflation de 2,5% annule toute possibilit dautofinancement par amortissement de linvestissement dexpansion lorsque la dure de vie des quipements est de 10 ans et pour un taux de croissance de 5%. Le taux dinflation critique est donc une fonction croissante de la dynamique de la firme. Autrement dit, plus lexpansion de la firme est forte plus ses facults dautofinancement sont importantes. A contrario, linflation peut entraner dans les entreprises croissance faible ou nulle une vritable ponction du capital productif. Linsuffisance du fonds damortissement conduit affecter dautres sources de fonds plus ou moins bien adaptes au financement du capital productif. Cest la liquidit mme de la firme qui est atteinte dans ses mcanismes les plus profonds. Lacclration de lamortissement tempre sensiblement ces remarques. b) Le taux dinflation critique dans le cas dun amortissement acclr. Supposons une acclration de lamortissement telle quun bien dont la dure de vie est m est amorti sur une priode n ; avec n < m. La part du remplacement dans lamortissement acclr scrit (1) :

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Rt cn -------- = -----------------------Dt (1+c)n - (1+c)m-n et avec linflation : Rt Dt c n (1+i)m (1+c)m - (1+c)m-n

-------- = -------------------------

(1) DOMAR Depreciation, replacement et growth, ibid.

Les rsultats sont les suivants :

m = 10 ans Taux dinflation critique Taux dinflation critique Amortissement acclr Amortissement linaire 3% 2.20 1.35 5% 3.50 2.50 7% 4.50 3.30 10% 7.50 4.50

m = 20 ans Taux dinflation critique Taux dinflation critique Amortissement acclr Amortissement linaire 2.30 1.55 2.80 2.53 5.20 3.70 8.50 5.30

Tableau 47 : Evaluation du taux dinflation critique dans le cas dun amortissement acclr en fonction de c et de m. Lamortissement acclr fait reculer le taux dinflation critique denviron 60% et par consquent peut remdier dans une certaine mesure aux difficults financires lies linflation. 2 - Limpt sur les socits en priode dinflation. Lrosion montaire a un double effet : - elle accrot la valeur relle du revenu imposable , - elle accrot la valeur relle des impts. Pour attnuer ces effets lAdministration fiscale a pris quelques mesures exceptionnelles. 1) Lrosion montaire accrot la valeur relle du revenu imposable. Le rsultat brut dexploitation en valeur nominale est gal au rsultat brut dexploitation en valeur relle pondre par la hausse des prix : Bt = B*t (1+i) o : Bt est le rsultat brut dexploitation de la priode t ; B*t reprsente sa valeur relle ; i le taux dinflation. B*t = Bt / (1+i)
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La valeur relle du revenu imposable peut scrire : R*t = Rt / (1+i) = o : R*t est la valeur relle du revenu imposable ; eD t le flux dintrt de la dette pour la priode t ; At les amortissements. Drivons cette expression par rapport i : d R*t / di = ( eDt + At ) / (1+i)2 > 0 Par consquent, lrosion montaire entrane laugmentation de la valeur relle du revenu imposable quel que soit le montant dendettement et le volume damortissement. 2) Lrosion montaire accrot la valeur relle des impts sur les socits. Limpt sur les bnfices des socits peut scrire : tx Rt = tx (Bt - eDt - At ) o tx est le taux dimposition des bnfices et les autres symboles ont la mme signification que prcdemment. En effectuant des calculs identiques aux prcdents il ressort que la valeur relle des impts sur les socits crot toujours avec le taux dinflation. 3) Les correctifs fiscaux pour pallier linflation. Ils sont au nombre de deux : - lamortissement dgressif , - certaines provisions caractre fiscal. a) Lamortissement dgressif. Lamortissement dgressif nest quun cas particulier de lacclration de lamortissement. Sur le plan de la trsorerie lamortissement dgressif attnue sensiblement les effets de linflation. Comme nous lavons dj fait observer cette attnuation est dautant plus forte que lentreprise est en croissance. b) Les provisions caractre fiscal. Ce sont essentiellement les Rserves de renouvellement des stocks, les Provisions pour fluctuation des cours et les Provisions pour hausse des prix constitues pour limiter les effets de lrosion montaire. B*t - eDt / (1+i) - At / (1+i)

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En vue de remdier aux distorsions introduites par la dprciation montaire, les entreprises souhaiteraient llargissement de ces mesures correctives. Le projet de loi de finances pour 1977 a t, de ce point de vue, une dception. Deux avantages taient en effet attendus : exonration des plus-values purement nominales et augmentation des bases damortissement. Or ni lun ni lautre nont t retenus. Il semblerait quune rvaluation des immobilisations, partir des coefficients lgaux, dgage une nouvelle base amortissable de lordre de 90 180 milliards de francs. En retenant lhypothse dune dure moyenne damortissement de 10 ans, les charges annuelles dductibles ce titre par les entreprises augmenteraient de 9 18 milliards ; ce qui priverait le Trsor de 4.5 9 milliards de francs dimpts sur les socits par an pendant 10 ans. 3 - La distribution de dividendes en priode dinflation. Des tudes empiriques ont montr quun accroissement des bnfices au cours dune priode devait tre accompagn dune augmentation de la masse des dividendes (1) . En outre, les actionnaires sont sensibles la perte du pouvoir dachat de leur revenu. Autrement dit la firme est tente de payer des dividendes plus importants sur des bnfices en partie fictifs. Encore une fois elle altre sa substance mme. Par voie de consquence la valeur relle de lautofinancement, par mise en rserve dune partie des bnfices dcrot en gnral avec le taux drosion montaire. Au total, linflation rduit donc la partie dfinitivement acquise du revenu en augmentant la valeur des dboursements. Mais linflation nagit pas seulement sur le flux de liquidits lui-mme, elle affecte galement le potentiel de reconstitution des liquidits. 2) Les effets de lrosion montaire sur le potentiel de reconstitution des liquidits. Linflation altre progressivement les facults de reconstitution des liquidits de la firme. On constate en effet : - une diminution des performances relles des investissements ; - une augmentation des besoins en fonds de roulement ; - lapparition dun besoin nouveau de financement externe. I - Inflation et performance des investissements. Linflation entrane : - dune part, la hausse des cots dquipement ; - et, dautre part, la ralisation dinvestissements faible rentabilit. A - Laugmentation du cot des biens dquipement.

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La variation du prix dun bien dquipement rsulte de la combinaison de trois mouvements : - la hausse gnrale du niveau des prix ; - une modification des prix relatifs ; - la progression de prix lie lamlioration de la qualit du bien.
(1) LINTNER (J.) : Distribution of Incomes of Corporations among Dividends, Retained earnings and taxes, American Economic Review, mai 1956, pp. 97 - II3.

Le prix de vente du produit doit permettre de couvrir le renouvellement lidentique des quipements utiliss. Au contraire, on doit admettre que la hausse de prix relative lamlioration de la qualit peut tre couverte par un financement externe. En effet, le gain de productivit ralis compensera cette nouvelle charge. Quoiquil en soit, cette hausse ncessite une immobilisation plus importante de fonds qui pse sur la trsorerie de la firme. 1 - Erosion montaire et choix des investissements. Nous avons vu que lrosion montaire a pour effet daccrotre la valeur relle du revenu imposable. Autrement dit, linflation provoque laccroissement apparent de la rentabilit en valeur relle des fonds propres de lentreprise. En effet : R*t Wt = ------Ft

o :

Wt reprsente la rentabilit des fonds propres au cours de la priode t ; R*t le revenu imposable de la priode t ; Ft les fonds propres. Si lon appelle r, le taux nominal de rentabilit de lactif Et le revenu brut dexploitation scrit : Bt = B*t (1 + i) = r*(1 + i) Et o r* est le taux rel de rentabilit de lactif. Lquation du bilan Et = Ft + Dt nous permet dexprimer le revenu imposable en fonction des composants du passif du bilan : Rt = r* (1 + i) Et - eDt - At Rt = r* (1 + i) Ft + Dt [ r* (1 + i) - e ] - At do : R*t e Dt 1 At Wt = -------- = r* + (r* ------- ) ----- - ------- ------Ft 1+i Ft 1+i Ft Par consquent, la rentabilit relle des fonds propres est dautant plus leve que dune part le taux drosion montaire et la part dendettement sont levs, et
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que dautre part, le taux dintrt et le volume de lamortissement sont faibles. Dans ces conditions lrosion montaire peut inflchir la politique dinvestissement vers des emplois peu rentables. La liquidit terme de la firme se trouve alors affaiblie. Ainsi une entreprise qui effectuerait un investissement dont le taux de rentabilit, r, serait infrieur au taux dintrt pay sur la dette, e, connatrait une baisse de la rentabilit de ses fonds propres. Mais en situation inflationniste lrosion montaire masque ce phnomne, et dautant plus largement que le rapport dettes sur capitaux propres est lev. En dautres termes, la baisse du pouvoir dachat de la monnaie fait apparatre des taux de rentabilit relle leve des capitaux propres, bien quen fait, des investissements peu rentables financs par des dettes soient raliss. Les responsables sont donc amens raliser de mauvaises affectations de leurs ressources qui peuvent compromettre plus ou mois brve chance la liquidit de la firme. II - Inflation et besoins en fonds de roulement. La dprciation montaire tend provoquer une expansion de la masse du capital circulant. A - Les mcanismes daccroissement des besoins en fonds de roulement. Nous considrerons les trois principales composantes du cycle dexploitation : - les valeurs dexploitation, - les crances clients, - le passif dexploitation (essentiellement le crdit fournisseur). En outre, certaines rgles fiscales amplifient le phnomne. 1 - La hausse de la valeur nominale des valeurs dexploitation. A activit relle constante linflation gonfle le stock-outil dune faon purement nominale. A cet effet mcanique se superposent des phnomnes de comportement. 1) Besoin financier supplmentaire provoqu par laccroissement nominal des stocks. Les stocks interviennent dans les rsultats dun exercice pour leur variation entre le dbut et la fin ; soit : o S = St - St - 1 St = stock final St - 1 = stock initial. La variation rvalue des stocks scrit : it it - 1 S = St (1 + -----) - St - 1 (1 + it ) (1 + --------) rt rt - 1 o it est taux dinflation de la priode,
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rt est la rotation moyenne du stock pendant la priode. Le besoin financier supplmentaire est donc : = S - S 2) La politique de stockage en priode inflationniste. Si lentrepreneur prvoit une accentuation de la hausse des prix, il sera tent de pratiquer une politique de sur-stockage, tant en ce qui concerne les matires premires que les produits finis. Ainsi peuvent apparatre de nouveaux besoins financiers. 2 - Laugmentation des crances clients. De la mme manire on pourrait montrer que: it it - 1 CLt = CLt (1 + ------ ) - CLt - 1 (1 + it) (1 + ------ ) nt nt - 1 Pour une activit constante et si les conditions de crdit restent les mmes les crances clients augmentent proportionnellement la hausse des prix. Cependant, laugmentation de ce besoin sera souvent plus que proportionnelle la dprciation montaire car le plafond descompte de lentreprise ne sajuste quavec retard : en effet, si la masse des effets recevoir augmente la part immdiatement mobilisable reste fixe en valeur nominale pendant un certain temps. 3 - Le comportement du passif induit par lexploitation. Toutes choses gales par ailleurs, les dettes dexploitation gonflent proportionnellement la hausse des prix. L encore, il est possible dcrire que : F0t = F0t - F0t -1 et, it it - 1 F0t = F0t (1 + -----) - F0t - 1 (1 + it) (1 + -------) nt nt - 1 Le financement supplmentaire induit par linflation est : = F0t - F0t Mais en outre, trois effets de comportement viennent compliquer le problme : -Dabord, on trouve au niveau des comptes fournisseurs les consquences de la politique de stockage en priode dinflation. -Ensuite, une situation inflationniste encourage les fournisseurs raccourcir leurs dlais de paiement. -Enfin, et loppos, plus lrosion montaire est forte et moins il est avantageux de payer comptant mme pour bnficier dun escompte.

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La rsultante de ces effets de comportement est videmment difficile prciser hors dun cas concret. Mme si lon nglige les effets de comportement les besoins en fonds de roulement augmentent gnralement plus vite que la hausse gnrale des prix. Le schma suivant illustre cette ide :
Stocks 60 Clients 40 Besoins 50 Fournisseurs 50 Valeur de Remplacement Effets non
Indice des prix : 100

{
{

Stocks 66 ( + 10% ) +4 Clients 44 ( 10% ) +6

Indice des prix : 110

Besoins 65 ( + 30% ) Fournisseurs 55 ( + 10% )

Escomptables

Le renouvellement du stock ncessite un investissement supplmentaire de 4 ; le plafond descompte laisse 6 deffets non escomptables. Les besoins en fonds de roulement saccroissent de 30% pour une hausse gnrale des prix de 10%. Lexemple suivant va nous permettre dapprofondir le problme. B - Mesure pratique de la croissance des besoins en fonds de roulement. Dans une entreprise les donnes permettant de calculer les besoins en fonds de roulement sont les suivants : Achats de lanne : 36 000 F soit 100 F par jour, Frais de fabrication : 18 000 F soit 50 F par jour, Frais de stockage des produits finis : 7 200 F soit 20 F par jour, Dure de stockage des matires premires : 30 Jours, Dure de fabrication : 15 jours, Dure de stockage des produits finis : 15 jours, Dlai de paiement clients : 60 jours, Dlai de paiement fournisseurs : 45 jours

Le besoin en fonds de roulement qui ncessite par consquent une immobilisation de capitaux est de : - Immobilisation affrente, * aux matires premires : *aux frais de fabrication : *aux frais de stockage : 120 jours 90 jours 75 jours TOTAL : soit soit soit 12 000 F 4 500 F 1 500 F ------------18 000 F

- Financement partiel par crdit fournisseur : 45 jours soit 4 500 F Besoins en Fonds de Roulement : 13 500 Supposons une augmentation des prix de : -20% pour les matires premires ; -12% pour les salaires qui constituent la quasi-totalit des frais de fabrication et de stockage.
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Limpact sur les besoins en fonds de roulement est le suivant : -Immobilisation supplmentaire au titre : *des matires premires : 20% de 12 000 F = 2 400 F *frais de fabrication : 12% de 4 500 F = 540 F *frais de stockage : 12% de 1 500 F = 180 F Total : 3 120 F -A dduire au titre des crdits fournisseur : 20% de 4 500 F = 900 F

Augmentation des besoins en fonds de roulement due linflation : 2 200 F Afin de limiter lampleur de ce mouvement de hausse le chefs dentreprise est donc conduit agir sur les deux principales variables du capital circulant : - le volume des diffrentes composantes des besoins en fonds de roulement ; - et, les dlais dcoulement. Autrement dit, cest loccasion pour lentreprise damliorer sa gestion des stocks, son cycle de fabrication et de rviser ses rapports avec sa clientle. Cependant, une telle politique se heurte trois types dobstacles : -lamenuisement du volume des stocks, le raccourcissement des dlais de paiement accords la clientle accroissent le risque conomique, - des cots supplmentaires peuvent rsulter de la rorganisation de la production et des procdures administratives, - enfin, linflation accentue les rapports de force interentreprises : selon les circonstances la firme subit plus ou moins, ou au contraire impose plus ou moins, les conditions de paiement. Les modifications du besoin en fonds de roulement entranent lapparition dun besoin nouveau de financement externe. III - Lapparition dun besoin nouveau de financement externe . Linflation, nous venons de le voir, pse sur les besoins en fonds de roulement. En outre, elle affecte la croissance du fonds de roulement. Lquilibre financier de la firme ne pourra donc tre maintenu quau prix dun appel supplmentaire aux capitaux trangers. A - Linflation affecte la reconstitution du fonds de roulement. En effet, linflation nagit pas de la mme faon sur les diffrentes composantes du tableau demplois et de ressources. Le schma suivant met en vidence ces distorsions : EMPLOIS Postes voluant proportionnellement la hausse des prix Acquisitions dimmobilisations. RESSOURCES Cession dimmobilisation Autofinancement Postes dont lvolution nest pas lie uniquement et 198 directement la hausse gnrale des prix.

Solde : Augmentation Variation du des dettes fonds de long terme roulement. Ainsi, en priode dinflation laccroissement du fonds de roulement est infrieur ce quil serait en priode de stabilit des prix. Un besoin supplmentaire de financement externe apparat donc. Or, il nest pas certain que lentreprise trouve un complment de ressources extrieures terme pour couvrir ce besoin. Cest alors lendettement court terme qui prend le relais entranant une fragilisation de la structure financire de la firme. B - La dtrioration des structures financires sous leffet de linflation. Le tableau suivant montre une nette dtrioration du bilan des entreprises franaises. Entre 1961 et 1969 la part dans les bilans, du fonds de roulement net (capitaux permanents moins immobilisation) a presque diminu de moiti (10.9% contre 20.6%) au profit des dettes court terme. En 1974, la situation sest encore aggrave. ACTIF 1961
36.5% Immobilisations 63.5% Actifs Circulants

1969
39.2% 60.8%

1974
34% 66%

PASSIF
57.1% Capitaux Permanents 20.6% 42.9% Dettes Court terme. 50.1% 10.9% 49.9% 44%
10%

56%

(zone grise : fonds de roulement) Source : Statistiques et Etudes Financires. Cest donc par le crdit court terme (fournisseurs et banques) que les entreprises alimentent de plus en plus leurs besoins en fonds de roulement. Lquilibre du bilan sest donc ralis au dtriment de la trsorerie. Cette dtrioration est accentue par deux faits : - dune part, les prteurs long terme lient, en gnral, loctroi dun prt un programme dinvestissement et refusent de financer des besoins en fonds de roulement ; - dautre part, les modalits de paiement de limpt entranent le versement davances au Trsor qui reprsentent de vritables immobilisations de fonds
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( T.V.A., provisions pour congs pays, et dans une certaine mesure acomptes dimpt sur les socits ). De nombreuses entreprises atteignent ainsi un taux dendettement critique. Il ne faudrait pas cependant donner trop dimportance au rapport entre les capitaux propres et les dettes. Il est certain que la structure de beaucoup dentreprises est rendue fragile par linsuffisance de leurs fonds propres compars leur endettement. Et mme si lon peut avancer juste titre que les capitaux propres rels sont sousvalus une rvaluation des actifs namliorerait ni la capacit dendettement ni la trsorerie de la firme. Comme nous lavons vu, cette capacit dendettement est avant tout lie la solvabilit future de lentreprise. Ainsi une rvision des bilans na de sens que si elle permet sur une longue priode une autre affectation du cashflow. Or, il ne semble pas que lon puisse augmenter la part de lautofinancement sans rduire dans limmdiat le prlvement fiscal. Section 2 : La gestion du risque de change. Le systme montaire international connat depuis quelques annes une dgradation progressive. Les conditions dans lesquelles sexerce lactivit internationale des firmes ont ainsi subi une modification fondamentale. La gestion du risque de change constitue dsormais pour les entreprises qui y sont exposes, un lment capital de leur politique de trsorerie. Jusquen 1968, en effet, le rapport entre le franc et les autres monnaies tait en principe stable. Certes, ce rgime des taux de change fixes nexcluait ni de petites variations de cours autour de la parit ni des modifications de cette dernire. Mais les premires restaient limites entre des marges assez troites et ne pouvaient donc avoir que de faibles incidences sur les contrats commerciaux. Quant aux secondes, elles restaient relativement exceptionnelles. Les accords de BrettonWoods prvoyaient, en effet, que les cours du change de chaque monnaie devaient tre contenus par lintervention de chaque Banque Centrale sur son march des changes dans des limites troites dnommes marges de fluctuation, dfinies de part et dautre dun cours officiel appel parit. Par suite de certaines dcisions gouvernementales, un nombre de plus en plus important de banques centrales a renonc intervenir pour maintenir le cours de leur monnaie dans les limites de fluctuations autorises par les accords montaires internationaux. Ainsi, en raison de la multiplication des monnaies en tat de flottement, cest--dire des monnaies dont les Banques Centrales ont cess de garantir le maintien du cours, lincertitude sur les taux de change est devenue une donne fondamentale de la gestion internationale de la trsorerie. Ce flottement, consquence de la dsorganisation du systme montaire international, sest traduit par des mouvements erratiques des cours sur le march des changes : chaque monnaie sapprciant ou se dprciant dun jour lautre souvent dans des proportions importantes. Une entreprise dont les actifs sont libells dans plusieurs monnaies ou dont lactivit lui assure des entres et des sorties de fonds en devises se trouve ainsi place dans un milieu particulirement mouvant. Les effets de cette instabilit se manifestent au niveau de la trsorerie.

200

Le risque de change affecte : -dune part, le pouvoir dachat des flux de liquidits; -et, dautre part, le potentiel de reconstitution des liquidits de la firme. Grer le risque de change, cest donc pour le trsorier, rechercher une protection contre la dtrioration de la liquidit de la firme que peuvent provoquer les oprations de change. 1) Risque de change et de pouvoir dachat du flux de liquidits. Une entreprise qui conclut un contrat avec ltranger se trouve soumise en raison de la variation des cours de change, une incertitude sur le produit exact de ses ventes ou sur le cot exact de ses achats, du fait de lexistence dun dlai entre le moment o le prix est fix par le contrat et le moment o intervient le rglement. Lala porte sur le pouvoir dachat recevoir ou cder. Connatre sa position de change (1) sur les flux montaires de lentreprise, ainsi quliminer les risques de pertes en pouvoir dachat constituent pour le trsorier les deux aspects de la politique internationale de la gestion du flux de liquidits. I - La position de change sur les flux montaires. Des tudes rcentes ont mis en vidence quune position de change sur flux montaires ne pouvait tre dtermine sans la prise en considration du rapport monnaie de facturation - monnaie de financement (2). A -Monnaie de facturation et monnaie de financement. La thse classique consiste soutenir quune opration dimportation ou dexportation facture en monnaie de rfrence (3) met lentreprise concerne labri de tout risque de change, celui-ci tant rejet sur le cocontractant tranger. Ainsi, par exemple, pour une entreprise franaise dont la monnaie de rfrence est le franc toute crance ou toute dette libelle en francs ne supporte aucun risque de change. Ce principe est exact dans certaines conditions de financement de lopration : en loccurrence, il faut que la monnaie de financement soit du franc.
(1) Prissert : La gestion du risque de change par les entreprises Banque, octobre 1973, pp. 851-860. (2) Prissert, Massiera, Teller Monnaie de facturation, monnaie de financement et risque de change , Banque, mai 1976, pp. 519-534. (3) La monnaie nationale gnralement.

Mais ce principe masque deux possibilits :

- dune part, une opration facture en devises trangres nest pas ncessairement gnratrice dun risque de change : le choix de la monnaie de financement peut en effet, et dans certaines conditions l encore, compenser le risque. - dautre part, une ventuelle perte au change peut tre plus que compense par lconomie rsultant de la diffrence des taux dintrt sur la monnaie de rfrence et sur la devise utilises en alternative pour financer lopration. 1 - Les combinaisons possibles entre monnaie de facturation et monnaie de financement.

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Le tableau 48 suivant rsume toutes les combinaisons possibles : lentreprise a toujours le choix entre deux options de financement. IMPORTATION A. Payable en devises FINANCEMENT en francs - Emprunt de francs banque, achat de devises paiement comptant fournisseur. - Cot : celui de lemprunt francs. - Risque : nul. - Emprunt de francs paiement comptant. - Cot : emprunt en francs. - Risque : nul. FINANCEMENT en devises - Crdit fournisseur, ou - Emprunt de devises la banque et paiement comptant. - Cot : celui de lemprunt en devises. - Risque : positif ( court en devises ). - Emprunt en devises et vente de devises au comptant et paiement comptant au fournisseur. - Cot : emprunt en devises. - Risque : positif ( court en devises). FINANCEMENT en devises - Emprunt de devises. - Cot : de lemprunt en devises. - Risque : nul.

la et au en et

B. Payable en francs

EXPORTATION A. Payable en devises

B. Payable en francs

FINANCEMENT en francs - Emprunt de francs et achat de devises. - Cot : de lemprunt en francs. - Risque : positif ( long en devises). - Emprunt de francs. - Cot : emprunt en francs. - Risque : nul.

- Emprunt de devises et vente de devises au comptant. - Cot : emprunt de devises. - Risque : positif ( court en devises).

Tableau 48 : Les combinaisons possibles entre monnaie de facturation et monnaie de financement (cas dune entreprise franaise). a) Limportation. Le dlai de financement stend de la date dexigibilit du rglement la date de rception des recettes venir de la vente des marchandises avec ou sans transformation. On constate que le financement en francs nentrane aucun risque de change. Ceci sexplique par le fait que le pouvoir dachat engag en dbut dopration et rcupr en fin dopration est exprim dans la mme monnaie. Ce qui nest pas le cas lorsque le financement est effectu en devises : les variations du change peuvent provoquer une altration du pouvoir dachat du flux montaire entre le moment o limportation est finance en devises et le moment o lon devra rembourser cette dette laide des francs reus de la vente des matires importes transformes ou non. b) Lexportation.

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Le dlai de financement stend de la date dengagement des dpenses dachat et des frais de fabrication, la date du paiement effectif de la part du client tranger. On remarque que le risque de change disparat lorsque le financement est ralis dans la monnaie de facturation. En effet, le pouvoir dachat engag est rcupr dans le mme devise. En dautres termes, il ny a pas de risque de change lorsque lexportation est libelle dans la rmunration des facteurs de production. Dailleurs de plus en plus, les contrats internationaux tendent tre rdigs dans la devise du pays o a t fabriqu le produit objet de lchange. Par exemple, les exportations franaises tendent tre libelles en francs franais, les exportations allemandes en deutsche mark, etc. Pour les mmes raisons, les entreprises multinationales cherchent effectuer leurs ventes dans les devises requises pour rmunrer les facteurs de production utiliss. c) Elimination du risque de change entre cocontractants. Le tableau 48 montre quil existe des situations sans risque de change pour les cocontractants. Il en est ainsi lorsque : - un exportateur franais qui finance son opration en francs et libelle sa facture en francs vend un importateur amricain qui paiera par consquent en devises (francs) mais se financera en dollars (achat de devises et paiement comptant au fournisseur) ; - ou bien, un exportateur franais se finance et libelle sa facture en devises (dollars), et vend un importateur amricain qui se finance et paie en dollars comptant. Bien videmment ces deux cas rpondent des conditions bien restrictives de ngociation. En particulier et principalement labsence de dlais de paiement. 2 - Diffrentiel dintrt sur devises et risque de change. Cependant, il est parfaitement rationnel pour lentrepreneur de prendre un risque de perte au change si celui-ci est plus que compens par une conomie de cot sur la diffrence des taux dintrt demprunt des monnaies considres. Le choix est alors dict par la comparaison des couples cot assur et risque de perte (ou possibilit de gain) . Par exemple, si lon considre une exportation ralise par une entreprise franaise, payable en devises un an (le taux dintrt sur le franc tant de 8% et sur le dollar de 10%) : si lexportateur se finance en francs, il accepte un risque de change sur le dollar mais bnficie dun diffrentiel dintrt de 2% ; si, par contre, il se finance en dollars il paiera 2% de plus mais vitera le risque de change. Si cependant le dollar n'est pas une monnaie perspectives faibles (susceptible de se dprcier), le trsorier aura alors intrt se financer en francs 8 % et esprer un ventuel gain sur la hausse attendue du dollar par rapport au franc. Cette dernire situation est malgr tout fort improbable car en rgle gnrale une monnaie perspectives faibles a un taux d'emprunt lev et inversement. Ainsi les taux d'intrt ont toutes les chances d'tre dans notre exemple de 10 % pour le franc et 8 % pour le dollar. L'exportateur est alors amen choisir, soit un financement en francs avec un cot supplmentaire de 2 %, mais une esprance de gain sur le dollar, soit un financement en dollars de 2 % moins cher, mais sans esprance de gain (1). L'alternative est comparable pour l'importateur.

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Compte tenu du rapport monnaie de facturation - monnaie de financement , il est possible d'valuer la position de change d'une entreprise sur flux montaires. B - Evaluation de la position de change sur flux montaires. L'exposition d'une entreprise dans une monnaie dtermine est gale au solde des crances et des dettes court terme exprimes en cette monnaie (2). Le calcul de l'exposition a un double intrt : - apprcier l'ampleur des pertes (ou des gains) possibles en pouvoir d'achat d'un flux montaire ; - tablir une gestion optimale du risque de change. Lorsque les crances et les dettes en devises d'une entreprise sont quivalentes, les gains et les pertes en pouvoir d'achat se compensent quel que soit le sens de la variation du cours de la devise. Par contre si elle est crancire en devises elle fera un gain de change en cas de variation du cours de la devise dans le sens d'une apprciation (ou d'une rvaluation), et une perte de change en cas de dprciation de la devises (ou de sa dvaluation). De la mme faon, si elle est dbitrice en devises elle fera un gain en cas de dprciation (ou de dvaluation) de la devise et une perte en cas d'apprciation ( ou de rvaluation).
(1) Le choix optimal dpend de la confrontation du diffrentiel d'intrt la variable alatoire cours de la devise . Un modle de dcision a t labor par Prissert, Massiera et Teller (cf. Monnaie de financement, ... op. cit.), dont l'originalit rside d'une part dans l'utilisation des techniques bayesiennes, et d'autre part dans la prise en compte de fluctuations atypiques des taux de change. (2) Les engagements moyen et long terme doivent tre exclus du calcul en raison d'une part de l'incertitude quant au montant rel de la perte future, et, d'autre part, du fait que ces ventuelles pertes ne seront supportes qu'au cours des exercices futurs.

Par consquent pour quune entreprise soit l'abri du risque de change sur flux montaire, il faut et il suffit que ses crances et ses dettes en devises soient gales. Mais, la protection ne sera complte que si cette galit est vrifie pour chaque devise, puisque les risques sont diffrents selon la devise considre, et pour chaque chance, puisque dettes et crances nont pas le mme terme. Dans ces conditions valuer le risque de change sur une position consiste prvoir lampleur et le sens des variations de change de la devise pendant la priode qui spare la naissance de lengagement donn ou reu et son dnouement. Il appartient aux services financiers de lentreprise de mettre sur pied un systme de prvision de lvolution des taux de change reposant sur lanalyse de renseignements fournis par des sources internes (services de recherche et dtude conomique), ou externes (experts, consultants, banques...) (1). Une mthode utilise pour intgrer en un instrument unique de gestion la masse des informations recueillies de diverses sources consiste affecter chaque monnaie un coefficient de risque qui inclue une mesure de la variation de change probable et du dlai dans lequel cette variation est susceptible de se produire (2). Par exemple sur la livre sterling le tableau de rfrence se prsentera de la faon suivante :

204

- 1- Variation probable du cours du change : baisse de 10 % - 2 - Probabilit pour que la variation se produise dans un dlai : - dun mois : 5 % - de trois mois : 20 % - 3 - Coefficient de risque sue le sterling : - un mois (105) / 100 = 0,5 % - trois mois (1020) / 100 = 2 % Ces coefficients permettent dtablir un ordre de priorit adopter pour la couverture des positions en diverses monnaies et le degr durgence de la couverture ventuelle sur chaque monnaie. En outre, ce systme permet de comparer le cot de la couverture et limportance du risque. Ainsi dans lexemple, un risque de 2 % sur le sterling 3 mois ne devra pas tre couvert immdiatement si le cot de la couverture est suprieur 2 % par an (3). Lassiette du risque montaire pour toutes les devises utilises se dtermine pratiquement par ltablissement dune balance montaire consolide . Cette technique mise au point pour des groupes internationaux est tout fait adapte au cas dentreprises nationales ds lors quelles manipulent plusieurs devises. La balance montaire a, en effet, pour objectif de dcrire la position future du groupe ou de lentreprise, dans toutes les monnaies considres. Elle est ralise partir des
(1) Bedoret J. Comment rduire les risques de change , Dunod, pp.72-79. (2) Prissert La gestion du risque de change par les entreprises , Banque, octobre 1973, p.857. (3) Cependant, lvolution du rapport cot de couverture-probabilit de risque peut tre dfavorable.

prvisions dentres et de sorties de fonds pour chaque devise quelle que soit leur origine financire ou commerciale. Sagissant dune firme multinationale, les balances montaires de toutes les filiales seront consolides au niveau de la maison mre. Le tableau 49 suivant est un exemple de balance montaire. La position nette est tablie pour chaque monnaie et permet ainsi dvaluer lassiette du risque. Elle correspond aux soldes dfavorables des devises incertaines (crditeurs dans le cas dune dprciation de la devise, dbiteurs dans le cas dune apprciation). Zone $ Zone C.E.E. $ U.S.A. $ CANADA D.M. F.B. Fl. holl. Lire sterling Premier mois recevoir A S G payer A S Solde total S F.F. Deuxime mois etc. ........... ... ...

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Sixime mois recevoir A S G payer A S Solde total S F.F.

Total des six mois

recevoir A S G payer A S Solde total S F.F. A : avec clause de change

S : Sans clause de change

G : garanti par ltat (C.O.F.A.C.E)

Tableau 49 : Exemple dune balance montaire 6 mois. Ce premier tableau pourra tre complt par un second (cf. tableau 50) indiquant la position des diffrentes devises en fonction de la nature des crances et des dettes : - crances et dettes certaines, avec ou sans clause de change ; - crances et dettes modifiables (cest--dire dont le contrat ou la facturation sont en cours ou rengociables), avec ou sans clause de change ; - crances et dettes incertaines (cest--dire prvues mais non enregistres), avec ou sans clause de change ; - redevances, royalties ; - crances dont le risque montaire est assur par lEtat (par la C.O.F.A.C.E pour la France). La priodicit de la tenue de ces tableaux pourra tre mensuelle, bimensuelle, ou hebdomadaire si la situation lexige. Zone $ Zone C.E.E. ........ $ USA $ Canada DM FB Florin Lire sterling ... ... Crances et dettes certaines recevoir A S payer A S Solde Crances et dettes modifiables recevoir A S payer A S
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Solde Crances et dettes incertaines recevoir A S payer A S Solde Redevances, royalties recevoir payer Solde Recettes garanties par lEtat Total gnral recevoir A S G payer A S Solde total Solde S Tableau 50 : Prvision de la situation des devises par nature de crances et dettes pour le mois X. II - La couverture du risque de change sur flux montaires. Changer lexposition dune entreprise dans une monnaie donne implique donc soit une modification des crances en cette monnaie soit une modification des dettes, de faon transformer naturellement ou artificiellement la position de change indsirable en un solde neutre. Lentreprise nationale pourra recourir un certain nombre de techniques. Lentreprise internationale dispose en outre dautres possibilits. A - Le cas de lentreprise nationale. Chaque mthode comporte ses avantages et ses inconvnients. 1- Le choix de la monnaie de facturation. Les contrats avec ltranger peuvent librement tre libells en monnaie nationale ou en devises trangres. Il incombe aux entreprises de dterminer ce point dans leurs ngociations avec leur fournisseur ou leur client. A cet gard, trois facteurs sont prendre en considration : - la monnaie nationale de lentreprise ; - la monnaie de financement de lopration ; - lvolution probable du cours des devises. Si lon prend le cas dune entreprise franaise la faon la plus simple de supprimer le risque de change consiste obtenir de son client ou de son fournisseur que le contrat soit libell en francs, pour un financement en francs. Mais si
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lentreprise franaise se trouve ainsi dcharge du risque de change, celui-ci devra tre ventuellement support par le client ou le fournisseur qui se trouve dbiteur ou crancier en une monnaie qui nest pas sa monnaie nationale. Toutefois dans certains cas, il sera impossible pour lentreprise franaise dobtenir que le contrat soit libell en francs. En effet, sa position commerciale pourra ne pas tre assez forte dans la ngociation pour amener le partenaire renoncer lavantage que peut constituer pour lui le fait davoir sa dette ou sa crance rdige en monnaie nationale. Ou bien sil renonce cet avantage il demandera en compensation dautres avantages, ce qui modifiera lquilibre du contrat : le profit de lexportateur ou de limportateur franais se trouvera alors rduit dautant. Dans dautres cas, les habitudes commerciales imposent une devise autre que la monnaie nationale (1). Par consquent, contracter en monnaie nationale est une scurit dont le cot peut tre important et qui peut mme empcher le dveloppement des transactions. Contracter en devises peut tre, au contraire, un moyen de prendre place plus facilement sur les marchs trangers. Mais ceci suppose une couverture du risque de change par dautres moyens. Cest ainsi que lon pourra choisir une autre monnaie de facturation que les monnaies nationales des cocontractants.
(1) Cest frquemment le cas pour le dollar, monnaie de paiement internationale.

Pour une entreprise donne les ventes devront tre factures dans une monnaie forte ; les achats, au contraire, dans une devise faible. Mais l encore la concurrence limite fortement la porte dune telle politique. Par contre, on peut imaginer quune entreprise multinationale facture ses ventes dans une devise faible pour des raisons de march en prvoyant une compensation de ses pertes par ailleurs. 2 - La clause de change. Cette seconde mthode de protection est quivalente la premire. Pour une entreprise franaise, par exemple, il revient au mme de libeller le contrat en francs ou dy insrer une clause de rvision de prix pour variation des cours de change. 3 - Le leads and lags (ou termaillages ) (1). Il faut agir sur les dlais de paiement relatifs aux dettes ou aux crances commerciales, dune part en acclrant le rglement des crances commerciales libelles en devises menaces et le paiement de dettes contractes en devises fortes, et dautre part en sefforant de diffrer le rapatriement davoirs en devises fortes ou le remboursement de crdits (commerciaux ou financiers) en devises faibles. Pour cela lentreprise usera des pratiques suivantes : - Modification du calendrier des achats et des ventes ltranger ; - Modification du calendrier des paiements en devises pour les importations, et du calendrier des recettes en devises pour les exportations (ou de leur conversion en monnaie nationale) ; - Modification dans la vente ou lachat de devises au comptant ou terme, provenant de la couverture du risque de change dans les transactions internationales.
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4 - Spot exchange , ou opration de couverture au comptant. Ce procd consiste, dans le cas dune dprciation attendue, diminuer le solde crditeur par une augmentation artificielle des dettes. Par exemple, une entreprise exportatrice franaise a une crance sur un importateur anglais en Livres, payable 3 mois. Si lexportateur craint une baisse de la livre il peut se couvrir en empruntant actuellement une somme quivalente remboursable 3 mois quil convertit immdiatement en francs. Lventuelle dprciation de la devise ne le concerne plus. En effet, lchance il remboursera son emprunt avec les livres reues de limportateur anglais. Les fonds obtenus de la transformation des livres en francs pourront servir au financement de lopration dexportation ou bien toute autre opration, voire un placement. 5 - La couverture terme. La ralisation doprations de change terme est le principal procd que les entreprises peuvent utiliser pour se couvrir contre le risque de change.
(1) Voir EINZIG P. Leads and lags Mac Millan, 1968.

Un contrat de change terme est un contrat conclu entre une entreprise et une banque selon lequel la banque sengage pour une chance future dtermine : - soit acheter lentreprise des devises que celle-ci doit recevoir de ltranger (on parlera selon la terminologie habituelle, du point de vue de lentreprise, dune vente de devises terme ) ; - soit mettre la disposition de lentreprise des devises destines rgler une dette ltranger (on parlera, d achat de devises terme ). Llment essentiel du contrat est que le cours de la devise est fix au moment de sa conclusion. Cest ce cours que seffectuera le rglement au jour de lchance convenue. Cette technique assure intgralement la couverture du risque de change. En effet, le prix des devises recevoir o payer est dtermin ds la conclusion du contrat, eu gard aux variations ventuelles de leur cours venir. Ou bien ce cours est acceptable, au regard de lopration commerciale couvrir ou bien il ne lest pas ; au- del de ce choix on entre dans le domaine de la spculation. 6 - Lassurance contre les risques de change. La plupart des pays industrialiss ont cr en rponse aux perturbations montaires internationales, des organismes spcialiss qui assurent dans certaines conditions les entreprises contre les risques de change. En France, la C.O.F.A.C.E. (Compagnie franaise dassurance pour le commerce extrieur) dlivre actuellement trois types de garantie de change. Deux dentre elles couvrent lexportateur contre certains risques de change qui affectent les contrats dexportation dune part, et les contrats dimportation lis lexcution dun contrat dexportation dautre part. La garantie de change sur rapatriements couvre la perte subie par lexportateur en cas de baisse du cours de la devise du contrat. La Garantie de change sur transferts de devises destination de ltranger couvre la perte subie par lexportateur en cas de hausse du cours de la devise dans laquelle est libell un contrat dachat de fournitures ou de prestations trangres ncessaires lexcution de son contrat dexportation.
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B - Le cas de lentreprise multinationale. Les entreprises qui possdent des filiales ou des succursales ltranger sont exposes plus que tout autre au risque de change. Cependant, les possibilits de protection qui rsultent de leur organisation sont beaucoup plus tendues et beaucoup plus nombreuses que pour les entreprises nationales . Rduire les fonds en cours de transit et mettre en place une politique de hedging (1) constituent pour lentreprise internationale les moyens de sauvegarder le pouvoir dachat de ses flux de liquidits. 1 - La rduction des fonds encours de transit. Il sagit pour lentreprise multinationale dviter les alas du change plus que dconomiser sur les charges financires. La perte au change est, en effet, plus immdiatement perue par le responsable financier que le cot du float .
(1) Littralement endiguement ; couverture contre le risque de change par des techniques compensant lexposition.

Ainsi en 1967 la socit Eastman Kodak estime avoir perdue 8,7 millions de dollars la suite de la dvaluation de la livre sterling, la socit I.T.T. 3,2 et la socit Firestone 6,5 (1). Afin de rduire les risques de change sur leurs flux de monnaie les entreprises multinationales ont rationalis leur rseau de transfert de fonds. Tout le systme vise rduire le temps, limportance et le nombre des transferts. Les techniques sont les suivantes : 1) Le transfert tlgraphique (ou tlex). Cette technique rduit le temps de transfert de parfois plusieurs semaines 1 jour. De plus la scurit du taux de change est assure puisque le taux de conversion est fix au moment de lenvoi du tlex (2). Cependant, compte tenu de son cot lev le paiement par cble doit tre rserv des sommes importantes. On calculera le point mort partir duquel il est plus avantageux pour une firme dutiliser ce mode de transfert. 2) Le netting . Le netting est la compensation multilatrale des positions dbitrices et crditrices rciproques des units dune firme multinationale par lintermdiaire dun centre de contrle. 3) La refacturation. La socit de refacturation du groupe centralise les paiements internes et externes au groupe et les refacture dans la devise la plus avantageuse. 4) Le pooling . Le pooling des trsoreries est la mise en commun des disponibilits des units du groupe. Cette concentration de la gestion des liquidits permet au trsorier doptimiser lemploi des fonds disponibles dans chaque devise : changes interfiliales, prts de couverture, etc., mais aussi placement sur le march international de largent.
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2 - La pratique du Hedging . Une politique efficace de protection ne peut tre conue hors dune organisation et dune gestion financire centralise. Les centres de dcision priphriques nont pas les moyens dapprcier la position de change de groupe. Lunicit de la monnaie de rfrence, la consolidation des dettes et des crances internes au groupe, la politique de hedging, plaident en faveur dune centralisation de la dcision financire. Le trsorier international (organe excutif) et le bureau financier international (organe dlibrant) mnent la politique financire, la politique de trsorerie et de hedging des groupes internationaux.
(1) Lietaer B. Financial management of foreign exchange , MIT Press 1971, 167 pages. (2) Sur les dlais de transferts classiques des moyens de paiement voir Peyrelevade, Entreprises multinationales et marchs montaires internationaux , Revue dEconomie Politique, nov.-dc.1972, pp. 1198 -1215.

Lentreprise internationale utilise, bien sr, les techniques dont disposent les entreprises nationales pour modifier leur exposition au risque de change : couverture au comptant, terme, termaillages, etc. Mais les alternatives sont plus nombreuses et plus efficaces. En effet :

- lentreprise internationale peut modifier son exposition par lintermdiaire du rseau montaire de ses filiales ; - la ncessaire collaboration dune ou plusieurs banques internationales renforce les possibilits des multinationales en matire de protection ; - leur internationalisme rduit considrablement la porte des rglementations nationales sur le change. 1) Lutilisation des flux montaires inter-filiales. Ainsi, par exemple, les socits multinationales jouent sur les dlais de paiement des ventes internes au groupe ( leads and lags ). 2) Le concours des banques internationales. La couverture de change par la technique du swap , par exemple, ne peut tre facilement utilise que par une multinationale (prsence de filiales commerciales ltranger) avec le concours dune banque internationale (succursale ltranger). Le swap est une opration de change li qui consiste en un achat et une vente simultans dune mme devise, lune des oprations se faisant au comptant lautre terme (1). 3) Les limites de la rglementation des changes. Les rglementations nationales du march des changes peuvent paratre assez contraignantes. En fait, leur manque duniformit et de rigueur pour tous les pays ne leur permettent pas de faire chec aux oprations de hedging des socits multinationales. En jouant sur la multiplicit et lenchevtrement de leurs dettes et de leurs crances en diverses devises dans diffrents pays, ces entreprises couvrent leur change en procdant soit des ventes ou des achats de devises terme ou au comptant, soit des emprunts ou des prts en devises.
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Les firmes multinationales utilisent galement le hedging pour protger la liquidit de leur patrimoine. 2 ) Risque de change et potentiel de reconstitution des liquidits. Les variations du cours des monnaies peuvent affecter le flux des revenus futurs que le capital de lentreprise serait capable de gnrer. Elles sont la cause, en effet, de distorsions au niveau des composants du patrimoine.

(1) Brooke et Remmers La stratgie de lentreprise multinationale , Sirey 1973, pp. 316 et s.

Trois situations sont possibles :

- la situation dune entreprise nationale qui effectue couramment ou occasionnellement des transactions avec ltranger. Son bilan porte les traces de ces oprations. - la situation dune entreprise qui exploite ltranger des succursales commerciales ou industrielles. A son bilan, apparaissent alors des immobilisations, des amortissements, des provisions constitus ltranger et convertis en monnaie de rfrence. - la situation dune entreprise possdant des filiales ou des participations au del des frontires. Son bilan consolid regroupe galement des lments patrimoniaux trangers traduits dans la monnaie de la maison-mre. Lobligation de comptabiliser la valeur des actifs nets des filiales trangres dans la devise des socits mres risque dentraner, en cas de changement de parit, des pertes comptables au niveau du patrimoine consolid . Lessentiel est donc de prserver de la perte de change la situation nette et les bnfices. La premire mesure de protection - pratiquement la seule pour une entreprise nationale - consiste inflchir lorientation des oprations commerciales et financires de telle sorte que se trouve minimis, au moindre cot, le risque de change futur sur patrimoine. En fin de compte, seules les positions courtes (ressources exposes suprieures aux emplois exposs) en monnaies susceptibles de sapprcier et les positions longues (emplois exposs suprieurs aux ressources exposes) en monnaies susceptibles de se dprcier doivent faire lobjet dune couverture. La position de change sur patrimoine tant constitue de la somme algbrique dun certain nombre dlments de lactif et du passif, couvrir sa position revient : - soit, en cas de position initiale courte, daccrotre les lments actifs ou rduire les lments passifs. - soit, en cas de position initiale longue, de rduire les lments actifs ou accrotre les lments passifs.

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Remarquons que ces variations dactif ou de passif doivent trouver une contrepartie. En effet, une entreprise qui augmente son passif ou diminue son actif doit utiliser les ressources nouvelles ainsi dgages ; linverse, une entreprise qui accrot son actif ou rduit son passif doit trouver les ressources ncessaires ces oprations. Comme dans le cas des flux montaires la gestion du risque de change comporte deux aspects : - le calcul de lexposition, dune part, - la couverture du risque, dautre part. I - Lexposition du patrimoine au risque de change. Les bilans des filiales tant rdigs dans une monnaie autre que la monnaie de rfrence du groupe, toute variation de parit aura des consquences sur le couple valeur de la filiale-flux de revenus futurs . Tout investissement dans un pays monnaie faible est susceptible de perdre de sa valeur pour linvestisseur et dengendrer un cash- flow au pouvoir dachat samenuisant en monnaie de rfrence. A - Lassiette du risque de change sur patrimoine. Lassiette relle du risque de change dune firme multinationale ne peut tre dtermine qu partir du bilan consolid de lensemble du groupe par rapport une monnaie de rfrence. Cette monnaie de rfrence est celle de la maison mre, cest--dire celle dans laquelle est constitu le capital de la socit et sont distribus les dividendes. Le problme rsoudre est celui du choix dun taux de conversion des sommes exprimes en devises au bilan et au compte dexploitation. Le choix ne peut en fin de compte que sexercer entre deux taux : - le taux de change historique, cest--dire, le taux de change au jour o lopration a pris naissance. Ce taux conserve la valeur donne au moment o la fraction dactif ou de passif est apparue au bilan. Il rejette soit en fin de cycle dexploitation soit au moment de la ralisation dfinitive de lopration, la plus-value ou la moins-value pouvant survenir des fluctuations montaires. - le taux de change au jour du bilan, cest--dire au cours du jour . Ce taux fait apparatre immdiatement les plus-values ou moins-values affrentes aux fluctuations montaires. Chaque utilisateur choisit, chaque spcialiste conseille le taux quil pense tre le meilleur dans son cas en fonction de critres plus ou moins logiques dans le cadre dune dmarche plus ou moins sophistique (1). Les pertes (ou les gains) de change sur patrimoine qui peuvent rsulter dun changement de parits des monnaies au cours dun exercice reprsentent une diminution (ou une augmentation) de pouvoir dachat dune monnaie par rapport une autre. Ainsi, la filiale pourra acheter moins (ou plus) de monnaie de rfrence avec les devises dont elle dispose ; elle devra emprunter plus ou moins sa maison-mre pour procder ses investissements. Les solutions au choix du taux de change ont toutefois leurs avantages et leurs inconvnients. Nous donnerons quelques indications sur ce qui se fait ltranger avant daborder le cas de la France.
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1 - A ltranger : La mthode la plus gnrale consiste classer les postes du bilan des succursales et filiales en lments montaires et en lments non montaires.
(1) Les rglementations nationales imposent parfois (cas de la France) le processus suivre. Aux Etats-Unis, la consolidation fiscale et la consolidation en vue de linformation des actionnaires sont diffrentes.

Les lments montaires sont convertis au taux de change en vigueur la clture du bilan, les lments non montaires au taux de change correspondant la date o llment actif ou passif a t enregistr. Cette distinction repose sur lhypothse que les actifs non montaires ne sont pas affects par les modifications du taux de change du fait quil existerait une variation compensatoire du niveau des prix dans le pays o la filiale exerce son activit (1). Le capital reprsentatif de linvestissement de la maison-mre (y compris lautofinancement accumul) est converti au taux de change historique. Bien que couramment employe cette mthode nest pas homogne dans son principe. Elle ne tient pas compte, en particulier, de la variation respective du pouvoir dachat des monnaies, dune part, et, elle conduit comparer des grandeurs ( investissement et cash-flow essentiellement ) exprimes en pouvoir dachat diffrent, dautre part. a) Au Royaume-Uni, il nexiste pas de norme de traduction des comptes libells en monnaie trangre. Gnralement les immobilisations et les amortissements sont traduits au taux historique alors que les autres actifs et passifs sont en principe convertis au taux du jour du bilan. Le manque de logique de cette mthode fait que : - lorsquil y a acquisition dimmobilisations avec recours lemprunt, le taux historique conserve une valeur stable limmobilisation alors que le taux du jour fait varier le montant de lemprunt ; - le taux historique propre chaque acquisition dimmobilisation doit tre conserv pour tous les amortissements y affrents ; faute de quoi le total de lamortissement risquerait dtre suprieur la valeur dachat. b) Aux Etats-Unis, les mthodes utilises ne sont pas diffrentes dans leur principe. Elles demandent galement lutilisation de deux taux de change distincts. Ce sont : - la mthode financire , propose par HEPWORTH (2), - la mthode circulant-non circulant , recommande par lA.I.C.P.A. (3) ; Dans la mthode financire (ou montaire ) la valeur des actifs non financiers est traduite au taux de change historique. Les actifs financiers et toutes les dettes sont convertis au cours du jour. La traduction des dettes moyen et long terme au taux de change en vigueur au moment de ltablissement du bilan peut tre critique en raison de lincertitude quant au montant rel de la perte (ou du gain) sur ces dettes et quant leur date de ralisation.
(1) Si lon doit se garder de soutenir que le taux dinflation diffrentiel est toujours strictement gal la dprciation de la monnaie locale par rapport la monnaie de rfrence, on doit admettre que :
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- Sous le rgime des parits fixes, la disparit entre les niveaux de prix de deux pays est le plus souvent un bon indicateur de lvolution des cours de change entre les monnaies de ces deux pays ; - Sous le rgime des taux de change flottants, les cours de change des monnaies voluent galement dans le sens de la disparit des niveaux des prix, mais avec une ampleur souvent sans mesure avec ces carts. (2) Shwayder (K.R.) : Accounting for exchange rate fluctuations , The Accounting Review, oct 1972, pp. 747-760. (3) American Institute of Certified Public Accountants.

Dans la mthode circulant-non circulant tous les actifs et les passifs court terme sont traduits au taux actuel ; les immobilisations et les dettes long terme, quant elles, le sont au taux historique. La principale difficult se situe cette fois dans la comptabilisation des stocks : en tant quactifs rels ils peuvent connatre une augmentation en valeur nominale en cas dinflation et se trouver par consquent fortement sous-valus une fois convertis. 2 - La rglementation franaise. La rglementation franaise a trois sources : le Plan comptable gnral, la jurisprudence et le droit fiscal (1). Cette rglementation apparat assez complexe, parfois incertaine ou confuse, souvent htrogne sinon contradictoire ; elle ne semble pas, en tout cas, apporter de solution satisfaisante aux problmes poss par limpact des fluctuations montaires sur le patrimoine de lentreprise. 2.1 Les sources de la rglementation franaise. a) La position du Plan comptable gnral. Les dispositions suivre sont les suivantes : - Le cas des immobilisations . Le Plan comptable prconise la conversion des immobilisations situes ltranger au taux de change historique. En labsence de rvaluation systmatique des bilans cette solution est la moins mauvaise puisquelle permet de conserver en cas de dvaluations successives de la monnaie dun pays tranger, une valeur acceptable aux immobilisations. En effet, en raison de lincertitude quant la perte effective ralise dans lavenir sur ces lments immobiliss et des phnomnes montaires qui accompagnent les mutations de taux de change, les immobilisations corporelles ou incorporelles ne sont pas normalement incluses dans la position de change. - Le cas des prts et emprunts plus dun an . Comme les immobilisations les prts et les emprunts en devises trangres sont comptabiliss pour leur valeur au cours du jour de lopration. Toutefois, en cas de baisse des cours sil sagit demprunts, lentreprise constitue en fin dexercice une provision dont le montant est gal la diffrence entre la valeur comptable des lments en cause, dune part, et la valeur rsultant de lapplication du cours du jour de linventaire, dautre part, ou vice versa. Mais cette faon de faire ne rend pas compte de la vritable nature juridique du contrat. Leur montant devrait tre ajust chaque variation montaire. Cependant, on peut se demander si cette procdure permettrait dapprocher effectivement la ralit conomique. En effet, non seulement la position de change est incertaine, mais surtout, compte tenu du fait quune modification de parit est gnralement accompagne par des phnomnes dinflation ou de dflation relatives, il est fort probable que le gain ou la perte de
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change se trouvent compenss terme par un accroissement ou une diminution nominale du cash-flow.
(1) Voir BOLZINGER (R.) : Incidences comptables des changements de parits montaires , Revue franaise de comptabilit, octobre 1974, pp 361-370

- Le cas des Titres de participation et valeurs mobilires de placement .

Lvaluation en francs de la valeur des titres libells en monnaie trangre et cots seulement ltranger est faite au cours du change aux dates considres. Le taux de change au cours du jour fait donc apparatre immdiatement la position de change de cet lment du patrimoine. Cette dmarche se surajoute aux rgles gnrales de constitution des provisions pour dprciation et de noncomptabilisation des plus-values ventuelles latentes. - Le cas des stocks . La valeur en devises trangres de stocks dtenus ltranger est convertie en francs en fin dexercice, un cours gal pour chaque nature de marchandises, matires et produits en stock, la moyenne pondre des cours pratiqus la date dachat ou dentre en magasin des lments considrs. Lorsque ce procd prsentera de trop grandes difficults, lentreprise pourra utiliser le cours moyen de lexercice considr. Des provisions pour dprciation sont constitues si la valeur au jour de linventaire, compte tenu du cours du change au dit jour est infrieure la valeur dentre en compte. Les stocks sont ainsi valus au taux de change historique corrig des pertes sur changes ventuelles. Outre sa complexit pour valuer un stock important cette mthode ne tient pas compte des plus ou moins-values pouvant survenir entre la date dachat (ou dentre en stock) et la date de paiement de la marchandise. Cependant, la moinsvalue a pu tre couverte si les produits ont t imports. De plus, cette rglementation nenvisage pas limpact de linflation sur la valeur nominale des stocks. Les limites de cette comptabilisation sexpliquent par la double nature des stocks, la fois actifs circulants et actifs rels. Comme tout actif circulant ils sont destins une liquidation rapide et ont, de ce fait, le caractre dactifs montaires directement soumis au risque de change. Mais comme tout actif rel ils peuvent tre soumis, dun autre ct, la rgle de laugmentation en valeur nominale. On a propos, cet gard, de btir le critre de distinction sur le coefficient moyen de rotation des stocks de la firme (1). Les difficults dvaluation viennent une fois encore des distorsions provoques par linflation. - Comptes de tiers et comptes financiers (valeurs ralisables court terme ou disponibles, lexception des valeurs mobilires de placement ; dettes court terme). Les avoirs, crances et dettes en monnaies trangres sont valus daprs le dernier cours officiel connu la date du bilan. Les plus-values ou les moins-values rsultant de cette valuation sont portes au compte diffrence de change . Lapplication du cours du jour va lencontre de la jurisprudence de la Cour de Cassation. Remarquons, enfin, que le Plan comptable gnral ne dit rien sur la conversion des comptes de gestion et de rsultat (2).
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(1) Prissert, la gestion du risque de change par les entreprises , op. cit. p. 854. (2) Le rsultat se trouve automatiquement modifi du fait de lenregistrement de la plus ou moins value sur la crance.

b) La position de la jurisprudence de la Cour de Cassation.

Dans un arrt du 11 Juillet 1930, la Cour de Cassation a eu connatre dun problme de change. Il en ressort quune plus-value de change ne peut tre constate ou distribue que si elle a t effectivement ralise. c) La position fiscale. Le Conseil dEtat a depuis longtemps dcid que les crances et les dettes en monnaies trangres devaient tre rvalues la clture de chaque exercice, donc traduites au cours du jour. Cette rgle sapplique sans que lon distingue entre crances et dettes court, moyen et long terme. La diffrence de change ainsi dgage, perte ou profit, doit tre prise en compte pour la dtermination du rsultat fiscal (1). Or, il ne semble pas logique dinclure les dettes moyen et long terme dans la position de change (2). Pourtant, les entreprises soucieuses dtre totalement labri dun redressement fiscal doivent tablir leur rsultat fiscal conformment la jurisprudence du Conseil dEtat. Dautre part, il faut signaler les dispositions du dcret du 11 Septembre 1967 qui permet aux socits franaises agres par le Ministre des Finances de retenir lensemble de leurs rsultats tant franais qutrangers pour dterminer lassiette de limpt. Deux options sont possibles : le rgime du bnfice mondial et le rgime du bnfice consolid. Les rgles relatives aux taux de change sont fixes par les articles 106 et 107 de lannexe II du Code Gnral des Impts. Il est stipul que tous les postes du bilan et du compte dexploitation des succursales ou filiales trangres sont convertis au cours du jour la date de clture des comptes, lexception des valeurs immobilises. Il semble cependant, que le Conseil dEtat ait admis la possibilit de rvaluer lgalement le prix dun actif immobilis situ ltranger et de calculer les amortissements sur la nouvelle valeur (3). La rglementation fiscale admet donc implicitement que les difficults de conversion sont lies au diffrentiel dinflation. Lensemble de cette rglementation est non seulement contradictoire mais aussi dapplication difficile et inadapte la conjoncture actuelle. 2.2 Les limites de la rglementation franaise. a) Les conflits de rglementation. La premire contradiction surgit entre le Plan comptable et la jurisprudence qui semble attache la conception de lopration ralise . Il conviendrait en fait de distinguer entre les changements de parits montaires stables que sont les dvaluations et les rvaluations, et les variations provisoires rsultant dune simple fluctuation des cours des monnaies.

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(1) C.E. 28.12.1933 n 24034 24037; 8.7.1935, n 26294 ; 23.5.1938, n 59119 ; 7.11.1956, n 20639 ; 21.1.1959, n 38556, B.O.C.D. 1959-II-888 ; 3.11.1971, n 80157, B.O. 4 C-6-72. (2) Vide supra (3) C.E. 28.6.1961, n33.758 - B.O.C.D. 1961.11.1747.

Dans le premier cas, une constatation immdiate de la variation du pouvoir dachat de la monnaie considre simpose afin de parvenir une meilleure valuation du patrimoine ; dans le second cas, le principe de prudence voudrait que lon se protge (systme des provisions) seulement si le changement des parits aggrave le passif ou rduit lactif. La deuxime contradiction nat de la confrontation des rgles fiscales et juridiques. Pour le fisc toutes les valeurs trangres du patrimoine, exception faite dans une certaine mesure des immobilisations, doivent tre converties au cours du jour. Les diffrences constates, positives ou ngatives, figureront au compte de rsultat (1). Or, la Cour de Cassation considre comme bnfice thorique ne devant pas apparatre au bilan toute plus-value de change non liquide la date de clture des comptes. Un troisime conflit plus grave encore peut survenir des diffrences de rglementation fiscale juridique et comptable dans le domaine de lvaluation des crances et de leur provision. Ainsi par exemple, au bilan dune entreprise A au 31 dcembre 1970 on trouve une crance moyen terme sur ltranger, convertie en francs franais au taux historique de 1 500 000 F. Compte tenu dun risque srieux dirrcouvrabilit, cette crance est provisionne raison de 80 % de son montant, soit 1 200 000 F. La valeur nette de cette crance est donc de 300 000 F. Au 31 dcembre 1971 cette mme crance se retrouve inchange au bilan. Les risques dirrcouvrabilit nont pas disparus. Mais une rvaluation de la devise fait passer la valeur de la crance en francs franais 2 000 000 F. La provision slve alors 1 600 000 F et la valeur nette 400 000 F. Pour la Cour de Cassation et le Plan comptable, lvaluation de la crance et de la provision ne doit pas tre modifie. Pour le fisc au contraire, la crance doit tre exprime au cours du jour. Par consquent si lentreprise suit le Plan comptable et opte pour la non-comptabilisation de la plus-value, elle encourt un redressement fiscal de 500 000 F, et non pas de 100 000 F car laugmentation de la provision pour dprciation nayant pas t comptabilise et ne figurant donc pas sur ltat fiscal des provisions ne sera pas considre comme fiscalement dductible. b) Les difficults techniques dapplication. Elles surgissent en plusieurs occasions. - La conversion du compte dexploitation. Lorsque la variation de parit montaire intervient en cours dexercice on prconise gnralement de distinguer dans le compte dexploitation tabli en monnaie locale, les oprations antrieures la variation de parit et celles postrieures cette variation. Le rsultat qui apparat est diffrent de celui donn par la traduction au cours du jour, comme le montre le tableau ci-aprs :

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(1) A lexception des diffrences de change apparaissant sur le rglement terme du prix dachat dune immobilisation (cette diffrence est ajoute ou retranche la valeur de limmobilisation - C.E. 1947 Req. n 74506 7 S.S.).
POSTES Compte exploitation succursale en monnaie locale 10 000 7 000 1 000 2 000 dont antrieur au changement de parit 7 000 5 000 700 1 300 dont postrieur au changement de parit 3 000 2 000 300 700 1 taux de 2 taux de conversion conversion Conversion 1 tranche 7 000 5 000 700 1 300 Conversion 2 tranche 6 000 4 000 600 1 400 Intgration dans la comptabilit globale 13 000 9 000 1 300 2 700

Ventes Achats Amortissements Rsultats

1 1 1 1

2 2 2 2

Tableau 53 : Conversion du compte dexploitation laide de deux taux de change. Pourtant, le rsultat effectivement ralis distribuable et imposable est celui converti au cours du jour, soit 4 000. En fait, la diffrence constate devrait tre porte dans la situation nette (et non en rsultat). - La conversion de la dotation aux amortissements. Lexemple suivant illustrera les difficults rencontres dans ce domaine du fait de lutilisation de deux taux de change diffrents. Soit une immobilisation achete ltranger pour 100 000 en monnaie locale et amortissable en cinq ans. Au dbut de la troisime anne dutilisation, la parit officielle de change passe de 2 1. Les consquences de ce changement de parit sont rsumes dans le tableau suivant :
Exercices Exercice Exercice Exercice Exercice Exercice Totaux acquis. 2 3 4 5 Taux de conversion 2 2 1 1 1 Prix de revient en monnaie trangre 100 000 Prix de revient aprs conversion 200 000 Amortissement en monnaie trangre 20 000 20 000 20 000 20 000 20 000 100 000 Amortissement aprs conversion 40 000 40 000 20 000 20 000 20 000 140 000

Tableau 54 : Conversion de la dotation aux amortissements. On constate qu la fin de la cinquime anne limmobilisation figurera dans le bilan pour une valeur de 60 000 alors quelle est totalement amortie dans les comptes de la succursale. Pour pallier cet inconvnient il est ncessaire de conserver le taux historique correspondant chaque immobilisation pour traduire les amortissements affrents. Cependant, si les variations de parit sont frquentes la comptabilisation des dotations aux amortissements devient vite difficile matriser. En outre le cash-flow de la succursale exprim en monnaie de rfrence est mal valu. En effet, cette mthode fait apparatre une diffrence entre le rsultat ainsi dgag, au taux historique, et la conversion directe au taux du jour du rsultat apparu au compte dexploitation de la filiale. Cet cart affecte la situation nette de la firme et non son bnfice comptable.

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- La conversion des immobilisations achetes crdit ou avec un emprunt. Les immobilisations, nous lavons vu, sont converties gnralement au taux historique alors que pour les dettes la jurisprudence du Conseil dEtat impose le cours du jour. On aboutit alors une valuation inexacte de la situation nette de lentreprise. Ainsi par exemple, si une succursale ltranger fait lacquisition dune immobilisation dune valeur de 500 000 (monnaie locale) en empruntant la totalit de la somme et que le taux de change passe de 1 2 le bilan se prsentera ainsi : 1) Avant changement de parit : Immobilisation Emprunts Monnaie locale 500 000 500 000 Aprs conversion 500 000 500 000

2) Aprs changement de parit :

Immobilisation Emprunts Perte traduction 500 000 sur 500 000 500 000 1 000 000 500 000

Cette perte altre la surface financire de laffaire et non le rsultat de lexercice, bien que leffet du diffrentiel dinflation puisse rtablir lquilibre. c) Linadaptation de la rglementation la conjoncture actuelle. Une chronique de la Revue fiduciaire comptable (1) montre linadaptation la conjoncture prsente des rgles dvaluation applicables aux crances et dettes en monnaies trangres. Les dispositions de normalisation comptable avaient t dfinies, en effet, une poque de parits fixes reposant sur les accords de Bretton Woods. Or la conjoncture actuelle se caractrise par des fluctuations montaires brutales et de grande amplitude. La solution propose rejoint celle adopte pour les titres de participation dont la valeur nest plus troitement lie au cours de bourse : lestimation des crances et des dettes quelle quen soit lchance ne devrait plus tre strictement dtermine partir des taux de change. B - Les tentatives actuelles dvaluation du patrimoine tranger de la firme. On constate donc que lon aboutit des anomalies et des difficults techniques chaque fois que pour convertir les comptes dun mme exercice on utilise deux taux de conversion. Lutilisation de deux taux de conversion est en effet impose pour pallier les difficults cres par linflation. Le taux historique conserve, nous lavons vu, une valeur acceptable aux actifs non-montaires.
(1) Revue fiduciaire comptable, janv. 1977, pp. 3, 4, 6 et 7.

En ralit, ou bien la valeur de lactif non-montaire en monnaie locale na pas vari et la traduction au taux historique na pas sa raison dtre ; ou bien sa valeur a
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augment et pour traduire ce phnomne il faut rvaluer llment considr. Le taux de change historique permet, certes, une rvaluation de bilan - partielle dailleurs - mais conduit manipuler des comptes exprims dans une unit montaire htrogne. La mme monnaie soumise aux effets de linflation na pas le mme poids deux poques diffrentes. Pour pouvoir valuer les performances dune entreprise au cours dune priode inflationniste il faut homogniser lunit montaire. La conversion de change se fera alors au cours du jour, supprimant ainsi toutes les difficults qui rsultent de la coexistence de deux taux. Le respect de ce principe temporel impose donc le processus de traduction suivant (1) : - dabord tous les postes qui reprsentent bien lunit montaire trangre sa valeur dchange au dernier jour de lexercice doivent tre convertis au taux de change en vigueur la mme date ; - ensuite tous les postes qui ont t comptabiliss en fonction dune unit montaire dont le pouvoir dachat nest plus identique celui de la date de clture du bilan, doivent tre convertis en tenant compte de ce changement. Celui-ci est mesur par lvolution du rapport des monnaies considres entre le moment de lopration et la fin de lexercice. Ces principes semblent orienter lheure actuelle tant la recherche thorique que les pratiques de certaines socits. 1 - Lorientation des pratiques actuelles des entreprises. Nous considrerons deux tendances : 1) La mthode utilise par la Socit Philips (2) . Philips convertit le patrimoine de ses succursales et filiales en deux temps : a) Les comptes sont redresss afin dliminer les distorsions (surestimations ou sous-estimations) causes par linflation. b) Ils sont traduits en florins au cours du jour. Le rsultat recherch est davoir des comptes exprims dans une unit commune quelle que soit la localisation des filiales. La liquidit du patrimoine est ainsi trs exactement value et partant peut tre protge plus efficacement. En effet, cette mthode permet non seulement de prsenter aux actionnaires et aux banquiers une image relle de lentreprise mais aussi de fournir aux dirigeants les moyens dun contrle interne.

(1) Lorensen (L) : The temporal principle of translation , The journal of accountancy, aot 1972, p. 48-54. (2) Bodinat et Klein La gestion financire internationale , op. cit. tome 2, pp. 173-174.

2) La mthode de lactif net .

Cette mthode a t dveloppe dun point de vue thorique par ZENOFF et ZWICK (1). Elle consiste ajuster tous les postes du bilan de la filiale pour tenir
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compte de linflation montaire du pays considr puis convertir lensemble au taux de change en vigueur en fin dexercice, lexception cependant, du capital reprsentatif de linvestissement de la maison-mre. En pratique, certaines socits franaises ont adopt une dmarche semblable, sans que lon puisse prtendre, toutefois, quelle ft inspire par les auteurs amricains mentionns. Ces entreprises renoncent la contraction comptable pour leurs succursales trangres et conservent lactif de leur bilan leur compte de liaison avec chaque succursale. Chaque compte de liaison englobe normalement les capitaux investis par le sige dans la succursale augments des bnfices et diminus des pertes que cette dernire a raliss. Ce compte est exprim dans la monnaie de rfrence et reprsente les capitaux investis ltranger. En dautres termes, il correspond lactif net de la succursale valu au taux historique cest--dire au cours du change en vigueur lors du transfert des fonds. Lorsque lactif net de la succursale exprim au cours du jour, se rvle infrieur au compte de liaison, une provision pour dprciation est constitue dun montant gal la diffrence constate (2). Dautres socits utilisent le mme procd de comptabilisation mais valuent leur compte de liaison au montant de lactif net de la succursale traduit au cours du jour. Cette valorisation plus logique du point de vue conomique peut avoir linconvnient de faire apparatre des profits non raliss. 2 - Lorientation des rflexions thoriques. Les auteurs parviennent des conclusions de mme tendance que celles des praticiens : rejet de lutilisation dun double taux de change, rvaluation systmatique et permanente des bilans utilisation dun taux de change moyen plutt que du dernier cours en vigueur. Ainsi par exemple, K.R. SHWAYDER propose une mthode dvaluation du patrimoine tranger dune firme qui sapparente celle de lactif net (3). Cette mthode comporte trois tapes successives : - ajuster les actifs nets non montaires de la filiale pour tenir compte de la variation des prix dans le pays tranger (4) ; - convertir les actifs nets de la filiale au taux de change en vigueur en fin dexercice ; le capital reprsentant linvestissement de la maison-mre est quant lui converti au taux de change historique ; - ajuster les comptes de la maison-mre en considrant linvestissement dans la filiale comme un actif montaire.
(1) Zenoff et Zwick : International Financial Management (Prentice Hall, Inc. 1969), Chap. 13 Managerial Accounting for Operations Abroad , pp. 485-523. (2) Cette faon de procder est acceptable du point de vue comptable, car les capitaux investis ltranger reprsentent bien une valeur immobilise. Sur le plan fiscal, il suffira de rapprocher le compte de liaison de la traduction de lactif net au cours du jour. (3) Shwayder (K.R) Accounting for exchange rate fluctuations , The accounting review, octobre 1972, p.747-760. (4) Par actifs nets il faut entendre pour chaque classe de comptes la diffrence entre actif et passif.

Bilan de la succursale (avant contraction) ou de la filiale (avant consolidation)

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Ecart de rvaluation

Immobilisations

Capital

Valeur du capital (reprsentatif de linvestissement) exprime en monnaie de rfrence la date de linvestissement.

Stocks

Dettes L.T.

Valeur de linvestissement en monnaie de rfrence la date de clture des comptes.

Ralisable et Disponible

Dettes C.T.

1 rvaluation, 2 traduction au cours du jour (sauf le capital), 3 ajustement de la valeur du capital en tenant compte de la variation du pouvoir dachat de la monnaie de rfrence. Schma 7 : Evaluation dun investissement ltranger. En ajustant les comptes de manire les exprimer non pas dans une monnaie considre diffrentes poques mais dans un numraire homogne, le taux de change historique na plus sa raison dtre. Les oprations de contraction de succursales ou de consolidation de filiales exigent, alors, lemploi du seul taux actuel de change. La conversion montaire ne devient plus quune simple translation en monnaie de rfrence de la valeur du patrimoine tranger. C - Le calcul du risque de change sur patrimoine. Ayant ainsi valu de manire aussi exacte que possible la valeur actuelle du patrimoine tranger on peut calculer son exposition au risque de change. Le bilan global du groupe ventil selon les diffrentes monnaies en cause est le document de dpart de ce calcul. La mthode classique dvaluation du risque de change sur patrimoine semble critiquable bien des gards. La mthode propose par SHWAYDER permet certainement une protection plus efficace du potentiel de reconstitution des liquidits. 1 - La mthode classique dvaluation du risque de change sur patrimoine. Cette mthode repose sur la notion de perte de change plus que sur celle de position de change . En outre, elle privilgie les lments montaires court terme et confond dans une mme analyse les risques sur flux et les risques sur patrimoine. En effet, cest ignorer limpact des fluctuations du pouvoir dachat relatif
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des monnaies sur le potentiel daptitude du patrimoine tranger de la firme reconstituer des liquidits au cours des priodes futures. Cette mthode ne tient pas compte, en particulier, des possibilits de compensation des pertes des aux modifications de parit, par les mouvements dinflation ou de dflation relative : elle carte de la position de change tous les actifs non montaires qui sapprcient automatiquement en monnaie locale. En principe, elle carte galement les prts et les emprunts long terme en raison de lincertitude sur le montant rel de la perte future. On observera, cependant, qu la date considre, la dette ou la crance de lentreprise est bien celle convertie au cours du jour. Cette mthode utilise donc deux taux de conversion : le taux historique et le cours du jour. Nous savons les difficults entranes par cette dualit. Sans lexistence de mouvements de prix tous les postes du bilan - sauf videmment les capitaux propres - seraient atteints de la mme manire par un changement de parit. Il ny aurait plus ce niveau de choix faire entre les lments de patrimoine exposs et les autres. Or cest prcisment ce problme de choix qui donne la dmarche traditionnelle son caractre hautement subjectif. Cet aspect est dailleurs accentu par le fait que seuls sont pris en compte, les lments du patrimoine source probable de flux court terme (stocks, ralisable et disponible, dettes court terme). Ce raisonnement substitue au problme de lexposition du patrimoine celui de lexposition du flux montaire venir trs court terme. Il semblerait plus raliste et plus efficace sur le plan de la politique de couverture de mesurer trs exactement les variations dilliquidit du patrimoine des au phnomne du change. On pourrait objecter que les modifications de valeur du patrimoine naffectent que la surface financire de lentreprise et ninfluencent nullement sa trsorerie. En ralit, limpact dune dvaluation, par exemple, sur le pouvoir dachat des bnfices transfrer amne dj revoir cette opinion. De mme les possibilits de rapprovisionnement ou dachat de biens dquipement ltranger de la filiale se trouvent rduites. Mais de plus et surtout, la couverture du risque de change sur patrimoine tranger pose la maison-mre de rels problmes de trsorerie. On se souvient, en effet, du principe fondamental de couverture, valable quel que soit le risque de change encouru. Or, une firme qui sendette ou rduit ses avoirs en une monnaie doit utiliser les ressources dgages ; galement, une entreprise qui augmente ses actifs ou diminue son endettement doit trouver les ressources ncessaires. Le risque de change existe tant lgard de la situation nette qu lgard du cash-flow de la firme. Mais si lon est amen inclure dans la position de change une partie des immobilisations dont la reconstitution doit faire lobjet court terme dune importation de matriel dun pays monnaie forte, lvaluation du risque sera fausse par leffet de linflation. En effet si les actifs non montaires ne sont pas corrigs pour linflation, traduire au cours du jour conduit sous-valuer fortement leur valeur. Il en est de mme pour les stocks. Ainsi des stocks comptabiliss leur valeur historique et acquis depuis assez longtemps vont se trouver grandement sous-valus en monnaie locale. Les convertir tels quels au taux de change courant revient rpercuter cette sous-valuation dans la devise de rfrence. L encore, lvaluation du risque de change se trouve altre. En outre, il semble inopportun dexclure de la position de change sur patrimoine les dettes long terme. A la date de la constatation de limportance du risque, le passif sest alourdi, ou au contraire allg, dune certaine valeur ; la capacit dautofinancement du groupe est amoindrie ou augmente par le phnomne du change (1). Cest donc en fin de compte,
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lensemble du patrimoine et le jeu rciproque des diffrentiels dinflation et des variations des taux de change qui doivent tre pris en considration lors de la mesure de lexposition du patrimoine tranger dune firme au risque de change. 2 - La mthode de Shwayder : le calcul mathmatique du risque de change encouru (2). Soit : n = actif non montaire de la filiale avant conversion, m = actif montaire de la filiale avant conversion. f1 = taux de change en dbut dexercice, f2 = taux de change en fin dexercice, P1 = niveau des prix trangers en dbut dexercice, P2 = niveau des prix trangers en fin dexercice. Le risque de gain ou de perte, I est alors gal : I = [ (n (P2 / P1) f1) - nf1 ] + [ (P2 / P1) n (f2 -f1) + m (f2 -f1) ] - impact de linflation dans le pays de la succursale Si I = 0, nous pouvons crire : - impact de la variation des taux de change

0 = n (P2 / P1) f1 - nf1 + (P2 / P1 ) nf2 - (P2 / P1 ) nf1 + m (f2 -f1) et n (P2 / P1 ) f1 - nf1 = - (P2 / P1 ) nf2 + (P2 / P1 ) nf1 - m (f2 -f1) do : - nf1 = - (P2 /P1 ) nf2 - m (f2 -f1) - nf1 + (P2 / P1 ) nf2 = -m (f2 -f1) n ( -f1 + (P2/ P1 ) f2) = -m (f2 -f1) soit : - (n / m) = (f2 -f1) / (-f1 + (P2 /P1 ) f2) - (n / m) = (f2-f1) / (P2/P1 f2-f1) Condition pour que le risque soit nul.

(1) Un retournement ventuel de la tendance des cours de change est naturellement possible. Mais il naffectera quultrieurement la liquidit du patrimoine. (2) Shwayder Accounting for exchange rate fluctuations , op. cit.

Il existe trois possibilits :

1 Le dnominateur de lquation prcdente, (P2 /P1 )( f2 -f1 ) = 0, alors : - (n / m ) = Ce qui signifie quil ny a aucun risque de gain ou de perte lorsque lactif net montaire de la filiale est gal zro. 2 Le deuxime membre est infrieur zro :

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Il est dans ce cas ncessaire que les actifs nets montaires soient compenss, dans une certaine proportion, par des actifs non montaires pour que le risque soit nul. 3 Le deuxime membre est suprieur zro : Cette fois il faut que les actifs non montaires soient compenss, dans une certaine proportion, par une dette montaire pour quilibrer le risque. Pour tenir compte de la variation du pouvoir dachat de la monnaie de rfrence il faut complter lquation ci-dessus. On obtient la relation : E = I - (I+M) [(L2/L1) - 1] ; dans laquelle :

E = cart sur change, compte tenu de la variation du pouvoir dachat de la monnaie de la maison-mre ; I = investissement tranger de la maison-mre en dbut dexercice, soit ( n + m) f1 ; M = lactif net de la maison-mre, investissement tranger exclu ; L1 = niveau des prix dans le pays de la maison-mre en dbut dexercice ; L2 = niveau des prix dans le pays de la maison-mre en fin dexercice. En reportant la premire galit, il vient : E = n [ (P2 /P1 ) f2 - (L2 /L1 ) f1 ] + m (f2 - L2/L1 f1) - M (L2 /L1 - 1) Pour que E = 0, il faut que leffet des trois facteurs sannule. Ainsi les trois catgories d actifs M, m et n, pourront tre ajusts pour contrler ou vrifier linfluence des variables P2 /P1, L2 /L1, f1 et f2. La principale faiblesse de cette mthode est quelle ne prend en considration que le changement du niveau gnral des prix aussi bien en pays tranger que dans le pays de la maison-mre et non le changement des niveaux de prix particuliers correspondant aux catgories dactifs concernes. Or, lincidence de linflation est extrmement variable suivant les postes. En outre, le taux de change courant peut ne pas tre reprsentatif de la valeur respective de deux monnaies (1).
(1) Les mouvements de fonds court terme faussent la valeur idale du taux de change courant, celle qui galiserait le pouvoir dachat de deux monnaies.

Prendre le cours du jour pour effectuer une conversion peut donc conduire des rsultats discutables. Cependant, cette mthode ouvre la voie vers une mesure de lappauvrissement ou de lenrichissement du patrimoine dune firme internationale dus au seul jeu des mouvements de parits. Autrement dit, elle permet de saisir les changements du potentiel de liquidit de lensemble des biens sociaux. En effet une perte de substance, par exemple, quivaut une immobilisation dfinitive de fonds qui ne participeront plus au flux de trsorerie. Un enrichissement, au contraire, gonfle brve chance, le cash-flow de la firme. La subjectivit, dautre part, de la mthode classique nexiste plus si ce nest dans la prvision des mouvements de prix et de change venir. Enfin, cette mthode montre comment peuvent soprer dventuelles compensations entre les diffrents lments du patrimoine de la firme (montaires et non-montaires, nationaux et trangers) par le jeu des variations du pouvoir dachat des monnaies concernes et de leur parit. La modification de
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lexposition du patrimoine au risque de change devient alors vidente. Lentreprise internationale agira sur la structure du bilan de ses filiales et mme sur celle de ses propres comptes. Lorientation des transferts de fonds et des investissements sera linstrument de cette action. II - La couverture du risque de change sur patrimoine. La mthode traditionnelle se contente de couvrir le flux de revenus trs court terme que le capital tranger de la firme est susceptible de dgager. Lapproche du risque de change sur patrimoine propose par Shwayder implique une couverture beaucoup plus globale certainement plus raliste et plus objective. A - La mthode traditionnelle de couverture du risque de change sur patrimoine. Aprs la slection des lments passifs ou actifs constitutifs de la position, la situation peut tre de deux sortes : - Lactif expos est suprieur au passif expos : la position est dite longue . Toute dvaluation ou dprciation de la monnaie locale entrane une perte ; une rvaluation, au contraire, a des effets bnfiques. - Lactif expos est infrieur au passif expos : la position est dite courte . Toute rvaluation ou apprciation de la monnaie locale entrane une perte ; une dvaluation, au contraire est source de gain. Bien entendu, seules les positions courtes en monnaies susceptibles de sapprcier et les positions longues en monnaies susceptibles de se dprcier font lobjet dune couverture. Faire disparatre le risque de change consistera donc : - soit, accrotre les lments actifs ou rduire les lments passifs (position initiale courte) - soit, rduire les lments actifs ou accrotre les lments passifs (position initiale longue). Ces variations dactif ou de passif doivent avoir une contrepartie. Pour que la couverture soit efficace il faut naturellement que la contrepartie sinvestisse ou soit trouve dans la monnaie de rfrence (ou une monnaie forte), ou bien alors dans des emplois ou des ressources en la monnaie de position mais considrs par lentreprise comme non constitutifs de la position de change. Le tableau 55 suivant rsume ces donnes :
POSITION LONGUE Actif expos > Passif expos RISQUE = DEVALUATION EROSION DE LA POSITION - Endettement (passif expos) - Contraction actif expos EMPLOI DES RESSOURCES DEGAGEES - exprim en monnaie de rfrence (ou forte) : * prts aux tiers, filiales, socits mres... * remboursements anticips POSITION COURTE Actif expos < Passif expos RISQUE = REEVALUATION EROSION DE LA POSITION - Contraction passif expos - Accroissement actif expos ORIGINE DES RESSOURCES UTILES - exprim en monnaie de rfrence (ou forte) : *prts ou avances en devises... - exprim en monnaie de position :

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- exprim en monnaie de position (investissement en actif non expos)

* augmentation de capital * endettement long terme non expos

Tableau 55 : Dmarche classique de couverture du patrimoine. Observons enfin que des considrations fiscales de cot et de prsentation des bilans peuvent inciter les firmes sous-couvrir ou sur-couvrir telle position en telle monnaie (1). Le choix des moyens de couverture mettre en oeuvre est conditionn par les rglementations nationales du change des pays dimplantation ainsi que par le cot compar de ces moyens. Le cot de la couverture est gal la somme algbrique des revenus tirs des emplois, des cots des ressources dgages et des frais opratoires directs. Il est videmment primordial que le cot de cette couverture ne dpasse pas limportance financire du risque encouru. En fait, cette mthode est critiquable quatre points de vue : - Elle est dabord subjective. Cette subjectivit rside dans le choix des postes couvrir. Inclure (mthode des actifs financiers nets), ou exclure (mthode des actifs liquides nets) les dettes moyen et long terme de la position de change par exemple, peut conduire une politique de protection diamtralement oppose. De plus, si lon nintgre pas normalement dans le calcul du risque de change les immobilisations et les amortissements cest bien parce quen labsence de rvaluation du bilan, ces postes sont traduits leur taux de change historique. Aussi semble-t-il dautant plus contestable lorsque parfois le responsable financier est amen le faire - dailleurs partiellement - dutiliser le cours du jour pour valuer le risque encouru.

(1) Par exemple, pour des raisons videntes dconomie, un groupe peut considrer comme compense une position longue dans une monnaie faible par une position courte dgale valeur dans une autre monnaie faible.

- Elle conduit, ensuite, un comportement spculatif. En effet, la manipulation de la position de change se traduit en fin de compte, par une transaction sur le march des changes entre la monnaie de position et la monnaie de rfrence (ou une autre monnaie forte) (1). La technique de la spculation pure est strictement identique. - Cette mthode de couverture est, en outre, partielle. Seuls sont pris en considration les postes susceptibles dengendrer un flux montaire trs court terme. Pourtant, ces postes ne sont en ralit, pas plus menacs que les autres : en effet, les flux venir quils soient court terme ou non ne sont exposs que dans la mesure o lentreprise doit en recevoir ou en rgler le montant dans une monnaie trangre. Ce qui est loin dtre le cas pour lensemble des flux montaires qui aboutissent ou qui partent dune filiale. La couverture des flux contre le risque de change est rgler par dautres moyens.

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- En dautres termes, quatrime critique, cette mthode est htrogne. Elle confond couverture des flux de fonds exposs et couverture du patrimoine tranger dune socit. A ce niveau, il sagit bien de protger lactif net et le bnfice de la succursale ou de la filiale, situe au-del des frontires nationales, contre le risque engendr par les variations des parits des monnaies. Du point de vue de la trsorerie, en effet, lactif net ou plus exactement la structure de lensemble du patrimoine dtermine la valeur du potentiel de reconstitution des liquidits, et, le bnfice ou plus exactement le cash-flow mesure la capacit dautofinancement de lentreprise locale pour le groupe tout entier. A cet gard, la mthode de couverture totale du patrimoine que lon peut tirer de la technique mme imparfaite dvaluation du risque de change de Shwayder semble plus satisfaisante. B - La mthode de couverture totale du patrimoine. Contrairement aux mthodes traditionnelles cest lensemble du patrimoine du groupe qui est pris en considration : - M, lactif net de la maison-mre, investissement tranger exclu ; - n, lactif non-montaire de la filiale ; - m, lactif montaire net de la filiale (non compris la valeur du capital). Nous rappelons que leffet des trois facteurs : variation des prix nationaux, variation du niveau des prix trangers, et variation du taux de change sur le patrimoine du groupe est gal : E =n [ (P2 /P1) f2 - ( l2 / l1 ) f1 ] + m [ f2 - ( l2 / l1 ) f1 ] - M [ ( l2 / l1 ) - 1].

(1) Sauf dans le cas o il y a remploi en actifs exprims en monnaie locale non inclus dans la position, et, dans celui o les ressources sont exprimes en monnaie de position.

Pour que le risque de change disparaisse il faut jouer sur la valeur respective de n, m, et M, compte tenu des variations attendues de Pi, li et fi (1). Les firmes utiliseront donc des moyens de couverture beaucoup plus gnraux que ceux prcdemment dcrits. Cest au sein des politiques de transfert de fonds et dinvestissement que les instruments de protection contre les risques de change sur patrimoine seront mis en oeuvre. 1 - Politique de transfert de fonds et risque de change sur patrimoine. Il sagit de mettre en vidence la variable risque de change en tant que composante de la politique de transfert de fonds (2). Le tableau 56 qui donne les relations entre modes de transfert et variables de transfert montre la place de la variable risque de change dans lensemble. La politique de transfert de fonds est en fin de compte, une politique de localisation des fonds, cest--dire des actifs du groupe international. Or cette localisation nest pas discrtionnaire : le problme est justement de dterminer le sens, le mode et le volume de transfert. Cette dtermination est conditionne par lensemble des variables numres par le tableau suivant. La variable risque de change ne peut donc tre valablement prise en compte isolment. Pour comparer
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limpact de ces variables sur la localisation du patrimoine tranger dune firme, Bodinat et Klein proposent lutilisation dune sorte d talon spatial (3). Cet indicateur consiste en une note attribue chaque variable pour chaque pays. Lchelle de la notation est tablie partir dun pays de rfrence - par exemple le pays de la maison-mre. Le pays de rfrence aura la note zro et les notes des autres pays seront calcules par comparaison.
Variables Capital de financement Rendement placement ou rinvestissement Douane Fiscalit Change Risque administratif Risque politique Modes Souscription du capital 2 2 0 0 1 1 1 Prt 2 2 0 0 2 2 1 Remb de Prt 0 0 0 0 1 1 1 Dividende 1 1 0 0 1 2 1 Swap indirect 2 2 0 0 2 2 2 Compen- Paiement Redesation de service vances 2 2 0 0 2 2 2 1 1 0 2 1 2 1 1 1 0 2 1 2 1 Prix de transfert 2 2 2 2 2 2 2 Intrt 1 1 0 2 1 2

Tableau 56 : Relation entre les variables de transfert et les modes de transfert. (Lgende : 0 = aucune relation, 1 = incidence faible, 2 = incidence importante). Source : Bodinat et Klein, Gestion internationale des transferts de fonds, p. 171.
(1) Lintgration des stocks dans n ou dans m, leur exclusion ou non de M, peut donner lieu des controverses en raison de leur double caractre dactifs circulants et dactifs rels. A cet gard le critre de classement retenir pourrait reposer sur le coefficient moyen de rotation des stocks de lentreprise. (2) En outre, les transferts de fonds dpendent encore des risques politiques et administratifs, du cot du capital, du cot de transfert, de la fiscalit, de la douane, et de la rentabilit du placement (Voir Bodinat et Klein : La gestion internationale des transferts de fonds , Hommes et techniques, n 328, fv. 1972 pp. 158-176 ; et La mesure du risque dans les implantations ltranger , Hommes et techniques, n 324, oct. 1971, pp. 754-765. (3) Bodinat et Klein : Gestion financire internationale , op. cit. tome 2, p. 132.

La note donne est fonction de la rponse la question : Que devient telle unit montaire de rfrence localise dans tel pays plutt que dans le pays de la maison-mre ? - Pour la variable risque de change la question prcise est : Que devient le pouvoir dachat de telle unit montaire de rfrence localise dans tel pays plutt que dans le pays de rfrence ? . Ainsi, pour rpondre cette interrogation on pourra affecter chaque monnaie un coefficient de risque tel celui dj considr, incluant la fois une mesure de limportance probable de la variation de change dans un sens ou dans lautre et une prvision quant au dlai dans lequel cette variation est susceptible de se produire. En outre, les possibilits de transfert seront values compte tenu des contraintes qui sexercent sur les mouvements de fonds internationaux (1). De ce point de vue les formes de transfert peuvent tre classes en trois catgories : - le prix de transfert, - les transferts avant profit ; - les transferts aprs profit (2). Si le groupe est compos de n filiales, il y aura n couples de limites, (x,y) : - xj reprsentant la sortie de fonds maximum pour la filiale j ; - yj reprsentant lentre de fonds maximum pour cette mme filiale.

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A partir de l, on peut dfinir deux politiques de transfert possibles (3). Par ordre de sophistication croissante : - la politique de gestion par exception , - la politique doptimisation . Le choix dune mthode dpend de limportance des activits internationales de la firme ainsi que du niveau et des moyens de sa gestion. 1) La politique de gestion par exception : Cette politique consiste agir lorsque deux situations bien dfinies se prsentent :
(1) Elles peuvent tre lgales, administratives, matrielles et financires. (2) Les transferts avant profit : paiement de service, redevances, intrts ; les transferts aprs profit : souscription du capital, prt et remboursement de prt, dividende, swap indirect, compensation. (3) Lietaer, dune part ( Financial Management of Foreign Exchange , M.I.T. Press, 1971, 167 pages), et, Robbins et Stobaugh, dautre part ( Money in the Multinational Enterprise , A Study in Financial Policy, Basic Book, New-York 1973) utilisent des mthodes de programmation linaire et dynamique pour rsoudre ce problme. La technique de la simulation utilise par Bodinat et Klein semble prfrable pour deux raisons : - dune part, cause de la complexit des interdpendances et du caractre trs alatoire de la plupart des variables cls, - dautre part, du fait des possibilits dadaptation de ces trois politiques tous les types dentreprise en fonction du niveau de sa gestion. En effet, thoriquement irrprochables ces modles sont dune porte oprationnelle trs limite.

- soit que lune des variables dans un pays prend une valeur aberrante par rapport aux autres variables ; - soit qu lintrieur dun groupe de pays trs homognes, lune des variables prend une valeur un peu diffrente des autres variables de mme nature des autres pays.

En dautres termes, la dcision du transfert intervient lorsquil y a une divergence temporelle des variables dun mme pays ou bien lorsquil y a une divergence spatiale dune mme variable lintrieur dun groupe de pays de mme dveloppement conomique. En cas de divergence en matire de risque de change, par exemple, le groupe utilisera toutes les formes de transfert permettant de modifier lexposition (1). 2) La politique doptimisation : Le principe de cette politique est le suivant : chaque pays reoit une note unique obtenue en combinant les notes quil a eues pour chacune des variables (2). Mais cette combinaison pose deux problmes : a) Dune part, deux variables ne jouent que lors de lutilisation de certains modes de transfert. Ainsi, la fiscalit ne touche que les modes de transfert avant profit et les droits de douane natteignent que le prix de transfert. Le tableau 57 suivant indique le jeu des variables en fonction du mode de transfert :
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Variables DOUANE Modes de Transfert Prix du transfert Transferts avant profit Transferts aprs profit

FISCALITE

Autres VARIABLES

1re note 2me note 3me note

Tableau 57 : Les variables de transfert et les modes de transfert. Cest donc en fait, trois notes quil est ncessaire de calculer : - une note agrgeant les notes du pays pour toutes les variables de transfert et valable pour le mode prix de transfert ; - une note combinant toutes les variables sauf les droits de douane, valable pour les modes de transfert avant profit ; - une note synthtisant toutes les variables sauf douane et fiscalit, valable pour les modes de transfert aprs profit .
(1) Sous rserve du cot de lopration. (2) Le cas chant au lieu de se cumuler certains carts pourront sattnuer ou disparatre. Par exemple, le risque de change pourra se trouver compens par le cot de financement.

b) Dautre part, la combinaison de ces notes ne peut tre une simple addition. Il faut tenir compte de limpact rel des variables sur les fonds dtenus par la filiale. Ainsi, par exemple, une augmentation des droits de douane de 100 namputera le cash-flow de la filiale que de 60, si la fiscalit ( I.S.) est de 40 %. Il faudra considrer galement le poids particulier de certaines variables. Si le risque politique est extrmement lev, par exemple, les autres variables perdent leur intrt alors que risque de change et inflation, ou risque de change et fiscalit, etc. pourront se compenser. Remarquons, enfin, que le cot de transfert a une place particulire dans tout plan de transfert. Un transfert nest, bien videmment, avantageux que si le cot de transfert est infrieur au gain de transfert (1). La combinaison des notes propres chaque variable est le point dlicat de la politique doptimisation de transfert propose par Bodinat et Klein. Dailleurs les auteurs ne fournissent aucun mode de calcul prcis (2). Nanmoins leur analyse dmontre clairement quau niveau dune politique optimale de transfert de fonds (ou de localisation des fonds), la variable risque de change ne peut tre traite isolment. Les transferts subissent, en effet, de faon quasi-simultane le jeu complexe dun ensemble de variables nationales et internationales. La politique dinvestissement semble, au contraire, permettre une prise en compte successive de chacun des risques. 2 - Politique dinvestissement et risque de change sur patrimoine.

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Le risque de change est prsent toutes les tapes qui jalonnent la politique dinvestissement international dune firme. Pour comparer des projets dinvestissement dans diffrents pays, les cash-flows en monnaie locale devront tre convertis en monnaie de rfrence (ou en une devise forte). Cette conversion suppose une prvision des fluctuations de change long terme (3). En outre, tous les transferts lis au financement de linvestissement issus de la maison-mre ou dautres filiales subiront le risque de change : politique de transfert de fonds et politique dinvestissement se rejoignent sur ce point. Mais en ce qui concerne la protection du potentiel de reconstitution des liquidits du patrimoine contre le risque de change, lessentiel est dintgrer toute politique dinvestissement des considrations de proportions optimales entre actif net montaire et actif net non-montaire par filiale trangre et globalement.

(1) Chaque mode de transfert a un cot propre fonction de lorigine et de la destination des fonds mais aussi du volume des fonds transfrs. (2) Voir Bodinat et Klein, La gestion internationale des transferts de fonds , op. cit. pp. 174-175 ; Gestion financire internationale , op. cit. tome 2, pp. 140 et s. (3) Bien que difficile, cette prvision peut bnficier des indications fournies par lvolution passe. Linflation galopante qui rgne dans les pays dAmrique du Sud, par exemple, permet de supposer la permanence du phnomne dans les annes venir. De mme, ltude approfondie des conomies occidentales indique, de faon sommaire mais intressante, la tenue des monnaies (dollar, livre, DM etc.) les unes par rapport aux autres.

Nous avons vu, en effet, les interactions entre : taux dinflation dans les pays des filiales, taux dinflation dans le pays de maison-mre, taux de change entre les monnaies considres, structure du patrimoine des filiales et structure du patrimoine de la maison-mre. Cest vers un perfectionnement de cette analyse que les recherches doivent se diriger.

* *

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La gestion du risque de change est un lment permanent de la gestion financire et plus particulirement de la gestion de la trsorerie. Protger le pouvoir dachat des flux de liquidits, conserver le potentiel de liquidit du patrimoine sont en effet, deux aspects fondamentaux de la gestion de la trsorerie. La position de change tant au niveau des flux montaires quau niveau du patrimoine doit tre tenue et surveille en permanence dans le cadre plus vaste des politiques de transfert de fonds et dinvestissement international. La direction financire ne doit pas sen proccuper seulement en priode de crise mais doit tre en mesure de ragir toute apparition effective du risque.

Conclusion Lorsqu'une entreprise est capable de prvoir avec certitude ses chances de manire les faire correspondre exactement ses prvisions d'encaissements la gestion de la trsorerie peut tre optimale. En effet, les cots pourront tre rduit au minimum puisqu'elle n'aura pas besoin de dtenir des actifs liquides de faible rendement - lencaisse -, ni de disposer de moyens de financement long terme excdant ceux qui lui sont indispensables - le fonds de roulement. Toutefois, les prvisions sont dans la ralit, incertaines. En associant aux prvisions de trsorerie une probabilit, les responsables peuvent estimer le risque dinsolvabilit technique et en dduire une marge de scurit. Cette marge de scurit se compose d'un volant de liquidits et d'un fonds de roulement positif. La valeur du fonds de roulement et le niveau de l'encaisse sont interdpendants. Une entreprise qui finance en totalit ses actifs circulants nets des dettes d'exploitation par des capitaux long terme aura moins besoin de liquidits que si elle les avait financs avec du crdit court terme. Le choix des moyens de financement des actifs circulants et la part des actifs liquides maintenir sont troitement lis. Ainsi, selon la conception classique le volume des fonds permanents affects au financement de l'actif circulant conditionne la liquidit de l'entreprise : le fonds de roulement est l'expression de cette liquidit. Or, plus l'immobilisation de fonds est importante et moins l'affaire est rentable, toutes choses gales par ailleurs. De mme, plus l'encaisse dtenue est forte et plus la scurit de l'entreprise est garantie mais le rendement des actifs en est affaibli dautant. L'objectif du responsable financier est donc de dfinir un quilibre entre liquidit et rentabilit. De mme pour accrotre sa marge de scurit une entreprise ne peut quaugmenter la proportion de son encaisse, ou allonger la dure de son
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endettement. Ces deux actions affectent la rentabilit de lentreprise. Cette conception traditionnelle aboutit au niveau de la gestion de la trsorerie rechercher un quilibre optimum gage de solvabilit. Equilibre financier, d'une part, entre les emplois et les ressources dont le fonds de roulement est le critre essentiel d'analyse. Equilibre montaire, d'autre part, entre les flux d'entre et de sortie de liquidits dont l'encaisse est la garantie. En fait, le problme de la gestion de la trsorerie se pose en d'autres termes. Contrairement l'opinion courante l'objectif de rentabilit ne s'oppose pas au maintien de la liquidit. Loptimum rside dans lamlioration conjointe de la scurit et du profit, ce qui reprsente le contenu mme de la politique de trsorerie. La politique de trsorerie concilie les contraintes de scurit et de rentabilit en minimisant le volume de l'actif montaire. Une entreprise dont l'encaisse fluctue en permanence lgrement autour de zro indique, toutes choses gales par ailleurs, que les responsables : - matrisent les flux de liquidits, - raffectent efficacement le cash-flow dans des emplois rentables, - apprcient au plus juste leurs besoins de financement, - ngocient au mieux leurs conditions de banque. Nous avons montre que sans disparatre totalement l'incertitude relative aux encaissements et aux dcaissements peut tre srieusement rduite et ne justifie plus, en tout tat de cause, la dtention d'un matelas de liquidits. La connaissance du comportement des flux montaires qui transitent par l'entreprise, cest--dire des variations du solde bancaire, est avant tout un problme d'information. La recherche de cette information est la porte de toutes les firmes. Les crdits bancaires de dpannage viennent ventuellement pour une faible part et un temps trs court, corriger les erreurs de prvision relatives la synchronisation des entres et des sorties de fonds. L'utilisation rationnelle de ces concours ncessite une attention toute particulire de faon les adapter aux besoins, compte tenu des conditions de banque. La politique de trsorerie, en outre, confirme que la rentabilit est le gage de la liquidit terme. Lquilibre de la trsorerie est instable. Lactivit de l'entreprise remet quotidiennement en question sa solvabilit. Telle petite entreprise qui embauche un cadre trop cher compromettra sa liquidit. Telle autre entreprise moyenne dposera son bilan pour avoir accept un contrat trop ambitieux, eu gard ses possibilits. Telle grande firme sera absorbe pour avoir exagr le recours au crdit fournisseur. Lchance est quotidienne. Nous avons tent de montrer que la matrise de cette situation passe non seulement par le contrle des variations du solde bancaire mais aussi par la surveillance des faits gnrateurs des flux montaires : - l'investissement et son financement,

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- la formation et l'affectation du flux de liquidits, - le contrle de la variation de la valeur de la monnaie. Nous retrouvons par consquent les objectifs de la fonction financire : assurer la collecte des ressources ncessaires au fonctionnement et au dveloppement de la firme, contrler l'affectation des fonds et dfinir une politique de rsultats (1). Mais la littrature conomique donn la place essentielle au critre de rentabilit dans la politique financire. La solvabilit napparat que comme un sous-problme que l'on tente de rsoudre sparment (2). Or, nous avons vu que la recherche et le maintien de la liquidit du patrimoine est en ralit l'objectif prioritaire qui englobe celui de rentabilit. Cette vidence ne devient vritable contrainte que dans les priodes de raret et de chert de l'argent. Ainsi, toutes les proccupations financires qui dcoulent elles-mmes de la vie de l'entreprise se rattachent la ncessaire liquidit . Limpratif de rentabilit a pour origine le cot de dtention des capitaux. Tout emploi, quel qu'en soit la nature, fixe ou circulant, implique une immobilisation de fonds, propres ou emprunts, pour une dure plus ou moins longue. Or toute immobilisation de fonds entrane des cots : cots explicites chaque fois que l'entreprise doit assurer la rmunration des apporteurs de capitaux et cots dopportunit correspondants au produit que l'entreprise aurait pu tirer de l'emploi alternatif. Lactivit d'entreprise n'a donc de signification que si elle dgage de ses emplois des ressources suffisantes pour couvrir ses cots. Autrement dit, la rentabilit est la condition de la liquidit de l'entreprise. Rentabilit et liquidit varient dans le mme sens. La dtention de liquidits importantes, pas plus quun fonds de roulement positif, n'est une garantie de scurit. Etre solvable signifie contrler dans tous ses aspects lvolution de la situation financire et se traduit par une maximisation simultane de la rentabilit. Ainsi la gestion optimale de la trsorerie des entreprises nous amne faire la synthse de tous les problmes financiers qui se posent la firme. Cette vision globale de lactivit financire conduit une approche systme de la trsorerie.

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1) E. SOLOMON : Thorie de la gestion financire, op. cit. 2) ROBICHEK et MYERS : La prparation des dcisions financiers , Dunod 1969.

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