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    4. Curso de Finanzas - Bonos_ Parte 3

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    BONOS: PARTE III

    PAGOS DE CUPÓN Y AMORTIZACIONES

    Los bonos tienen un valor nominal, asignado por el Capital pagado por el
    prestamista a la entidad que emite el bono. Este capital, lógicamente, va a ser
    devuelto al tenedor del bono. Este pago se realiza a través de amortizaciones,
    que a su vez le descuentan valor técnico al bono, ya que a cada amortización, este
    tiene menos capital. Sobre el capital, se calcula un porcentaje como pago de
    cupón. Los cupones son el premio al tenedor por prestarle plata a la entidad
    emisora.

    Hay distintos tipos de amortización. Los más comunes son:

    - Francesa o de cuota fija: se paga una cantidad fija de dinero por la suma
    entre cupones y amortización. La amortización es inicialmente muy baja
    pero va creciendo, para compensar que el cupón es cada vez más bajo
    (tengamos en cuenta que se reduce el capital, por ende también el cupón).
    - Italiana o de amortización fija: en este caso, solo la amortización es fija. Por
    ende, el capital se va reduciendo, el cupón también y la cuota también.
    Cobraremos más al principio y menos al final.
    - Bullet: la amortización se realiza al final del período, hasta entonces solo se
    pagan cupones.

    VALOR ACTUAL DE UNA INVERSIÓN

    En nuestra primera edición de Bonos, vimos cómo se calcula el Valor Técnico de


    un bono, que integra los intereses devengados en un determinado momento de
    tiempo. Pero el Valor Técnico no sirve para comparar el rendimiento de
    inversiones. Para definir opciones de inversión, se trabaja con el Valor Actual Neto
    o VAN.

    Para calcular el VAN, vamos a hacer una sumatoria entre los diferentes pagos, es
    decir, entre cada pago de cupón y cada amortización. Lo correcto es primero
    hacer un cashflow o flujo de caja, calculando cada pago (por efectuarse desde
    que nos hacemos con el activo) y su fecha. Luego, el VAN se calcula:

    𝑛
    𝑉𝑡
    𝑉𝐴𝑁 = ∑ 𝑡 − 𝐼0
    𝑡=0 (1+𝑟)

    Cuando agregamos “r” (la tasa de descuento), estamos transformando el


    rendimiento futuro en actual, considerando cuánto “perdemos” como costo de
    oportunidad por no tener ese dinero en mano en el primer período. “Vt” refiere a

    1
    cada pago del cashflow, “I0” es el valor del pago que hacemos para la inversión. El
    factor “t”, refiere al tiempo transcurrido entre la inversión y cada cobro.

    TASA INTERNA DE RETORNO Y PRECIO DE MERCADO

    Los bonos tienen un precio de mercado determinado por la oferta y demanda de


    este en el mercado secundario, o por la paridad determinada por la licitación en el
    primario, como vimos en la segunda edición.

    Para determinar el rendimiento de los bonos, se calcula la tasa interna de


    retorno, TIR, que es la tasa de descuento que haría que un bono tenga
    rentabilidad nula:

    𝑛
    𝐶𝑡
    𝑉𝐴𝑁 = ∑ 𝑡 − 𝑃𝑀 = 0
    𝑡=0 (1+𝑇𝐼𝑅)

    Como es un bono, reemplazamos “Vt” por “Ct”. Haciendo un despeje muy simple
    llegamos a:

    𝑛
    𝐶𝑡
    ∑ 𝑡 = 𝑃𝑀
    𝑡=0 (1+𝑇𝐼𝑅)

    Veremos entonces que a menor precio de mercado, mayor debe ser la tasa
    interna de retorno. Solemos suponer que a mayor tasa interna de retorno, mayor
    es la rentabilidad de un proyecto de inversión.

    DURATION Y DURATION MODIFICADA

    Dos bonos pueden tener un mismo vencimiento, fecha en la cual cancelan todo
    su capital y dejan de pagar amortizaciones, pero distinto cashflow. Ejemplo: un
    bono paga cupones trimestrales durante los dos primeros años, pero termina de
    amortizar dentro de cuatro, versus un bono que no paga cupones hasta pasados
    los dos primeros años de su emisión.

    Por eso mismo, en finanzas, se utiliza la duration. La duration parte de la fórmula


    del precio de mercado que vimos arriba, pero le agrega el factor tiempo:

    𝑛 𝑛
    𝐶𝑡*𝑡 𝐶𝑡*𝑡
    ∑ 𝑡 ∑ 𝑡
    𝑡=0 (1+𝑇𝐼𝑅) 𝑡=0 (1+𝑇𝐼𝑅)
    𝐷 = 𝑛 = 𝑃𝑀
    𝐶𝑡
    ∑ 𝑡
    𝑡=0 (1+𝑇𝐼𝑅)

    2
    Veamos que mientras mayor sea el factor “t” en el que un bono paga cupón o
    amortización, mayor será la duration, siempre ponderado por el valor de cada
    pago.

    Habíamos dicho que mientras menor sea el precio de un bono, mayor será su
    rendimiento interno, por pagar cupones fijos según el nominal pero requerir
    menor inversión inicial. Pues bien, también vimos que la TIR es una estimación
    numérica de la rentabilidad, en tanto sugiere cuál es el máximo descuento que se
    le puede aplicar a un proyecto para que este siga siendo rentable. Gracias a esas
    dos propiedades, para un activo financiero de renta fija se puede construir una
    curva que relaciona para cada precio su TIR. Algo así como esto:

    La duration modificada, se obtiene a través de la derivación de la curva de


    rendimientos del bono para un precio dado. Lo que mide es la sensibilidad del
    precio del bono a cambios en su TIR, y viceversa: si cae el precio de un bono qué
    tanto menos puede rendir.

    3
    CURVA DE RENDIMIENTOS

    Tomando bonos de un mismo tipo (ejemplo: tasa fija en dólares, hard dollar,
    todos los AL y GD en nuestro país), se pueden ordenar por duration y su
    rendimiento, para llegar a la curva de rendimientos:

    Fuente: Rava Bursátil

    En este caso, los bonos argentinos a plazos más cortos aparentan tener el riesgo
    de una reestructuración más agresiva, lo que hace que sus precios sean más bajos
    y su TIR más alta. Es una estrategia más arriesgada (nos arriesgamos a una quita
    más fuerte), pero con rendimientos más altos.

    ESTRATEGIAS DE INVERSIÓN

    Vamos a ver tres estrategias que son frecuentemente utilizadas por los inversores.

    Laddering: hace referencia a la compra de bonos con fechas de vencimiento


    escalonadas, creando así un flujo constante de ingresos y además predecible, lo
    cual reduce el riesgo de depender de un solo bono o de unos pocos para obtener
    ingresos.

    A medida que vence cada bono, los inversores tienen la opción de reinvertir las
    ganancias o utilizar los fondos para otros fines, esto les proporciona liquidez y les

    4
    permite adaptarse a las necesidades u oportunidades financieras cambiantes.
    Esta característica hace que la estrategia Laddering (escalera de bonos) sea
    particularmente atractiva para inversores reacios al riesgo que buscan un enfoque
    conservador para la inversión en bonos.

    Bullet: consiste en concentrar la inversión de tus bonos en un vencimiento


    particular, es decir, que todos tengan la misma fecha de vencimiento. En lugar de
    escalonar las fechas de vencimiento a lo largo del tiempo, todos los bonos en una
    cartera "Bullet" están programados para vencer en o alrededor de una fecha
    específica. El objetivo principal de esta estrategia es maximizar el rendimiento en
    un período específico.

    La principal ventaja es que es predecible y fácil de gestionar, ya que uno como


    inversor concentra sus esfuerzos en una única fecha o período corto de tiempo. Lo
    que hay que tener en cuenta a la hora de adoptar esta estrategia es que aumenta
    el riesgo de exposición a fluctuaciones de las tasas de interés cerca de la fecha de
    vencimiento, además, cuando todos los bonos vencen al mismo tiempo, hay un
    mayor riesgo de tener que reinvertir a tasas menos favorables si las condiciones
    del mercado cambian.

    Barbell: se trata de concentrar la inversión en los vencimientos a corto plazo y a


    largo plazo de la curva de tipos de interés, evitando los bonos de vencimiento
    medio. El objetivo es equilibrar los riesgos y beneficios de los bonos a corto y largo
    plazo. Los bonos a corto plazo proporcionan liquidez y menor riesgo, mientras que
    los bonos a largo plazo generalmente ofrecen rendimientos más altos. Un aspecto
    importante a tener en cuenta de esta estrategia es que requiere una atención
    más activa que las demás ya que estás invirtiendo en bonos de corto plazo
    regularmente(que encima puede implicar mayores costos de transacción), por
    otro lado, si las tasas de interés suben, el valor de los bonos de largo plazo puede
    disminuir significativamente.

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