La responsabilidad de los

administradores como instrumento

de gobierno corporativo
Cándido Paz-AresOl
Catedrático de Derecho Mercantil
Universidad Autónoma de Madrid.

1. Introducción. del control en manos de uno o varios accionistas de

referencia con incentivos suficientes para vigilar al
1.1. La responsabilidad de los administradores en management; (v) el reposicionamiento de los
el debate sobre el gobierno corporativo. inversores institucionales como fuerzas proactivas en
Cualquier sistema de gobierno corporativo está los foros de accionistas; y, (vi) la implantación de un
compuesto por un conjunto heterogéneo de sistema efectivo de responsabilidad de los
instrumentos de salvaguardia y supervisión cuya administradores con una adecuada definición de sus
finalidad es alinear los incentivos de los insiders (el deberes fiduciarios.
equipo directivo y, en su caso, el grupo de control) y Los dos primeros instrumentos -consejos y
los intereses de los outsiders (los accionistas OPAs- acapararon la atención del movimiento de
minoritarios). Los que a renglón seguido se enumeran corporate governance durante su etapa inicial de
son seguramente los más importantes, aunque su desarrollo. Los dos siguientes -los contratos de
eficacia relativa depende del contexto institucional de incentivos y, sobre todo, los bloques de control- se
cada mercado: (i) la constitución de un consejo de incorporan a la agenda en un momento intermedio; es
administración con alta capacidad de supervisión de la cuando el movimiento sale de su órbita anglosajona
instancia ejecutiva de la compañía; (ii) el originaria y se generaliza al resto de los mercados, la
establecimiento de un sistema de OPAs y de mayoría de los cuales exhibe tasas elevadas de
mecanismos de lucha para la obtención de delegaciones concentración de propiedad. Los dos últimos -
de votos, que faciliten la competencia por el control; activismo de los fondos y deberes fiduciarios- son las
(iii) el diseño de sistemas de remuneración y contratos estrellas en el debate de última generación, aunque
de incentivos capaces de reconciliar los intereses de seguramente con protagonismos repartidos: el primero,
los managers y los intereses de los inversores; (iv) la en la escena anglosajona y el segundo, en el resto del
concentración parcial de la propiedad y la centralización mundo(2). Nadie debería sorprenderse por ello. En la

( 1) El presente texto ha sido publicado previamente en: RdS. Pamplona, 2003. pp. 67 y ss. y en: http://www.indret.com. Se
reproduce con autorización expresa del autor.
(2) Este planteamiento, no hace falta decirlo, es producto de una enorme simplificación. La participación de los inversores
r-- institucionales en las juntas generales constituye también una preocupación en los países no anglosajones. Sin ir más lejos,
(".1 en nuestro propio ámbito doméstico, ofrece una buena prueba de ello la refonna del régimen de las instituciones de inversión
(/)
colectiva que actualmente está tramitándose en las Cortes. La norma que interesa recordar está contenida en el apartado d)
~
·;:::: del artículo 46 del Proyecto de Ley 62/1000/40. de Instituciones de Inversión Colectiva (texto remitido al Senado por el
Q) Congreso de los Diputados), publicado en Boletín Oficial de las Cortes Generales. Senado, VII Legislatura. Serie 11. Proyectos

->
Q)
(/)
::J
de Ley (3-Vll-2003). p. 28, que dice así: "(e)n relación con los fondos gestionados, reglamentariamente se establecerán
aquellos supuestos en los que, en atención a la relevancia cuantitativa y al carácter estable de la participación del fondo en
el capital de una sociedad, la sociedad gestora estará obligada a ejercer todos los derechos inherentes a los valores integrados
en el fondo en beneficio exclusivo de los participes, especialmente el derecho de asistencia y voto en las Juntas Generales.
En todo caso, las sociedades gestoras deberán informar a los partícipes de su política en relación al ejercicio de los derechos
202 políticos inherentes a los valores que integren la cartera del fondo, justificando bien el no ejercicio del derecho de voto o bien
el sentido del mismo. Asimismo, deberán dejar constancia de dicha política en los documentos infonnativos que se determinen".
mayoría de los países, la concentración de capital complacencia con que fue acogida la reforma de 1989,
detennina, no sólo una menor eficacia disciplinar de motivada por el mayor rigor que introdujo respecto del
las OPAs y una menor confianza en la independencia régimen previgente, comienza, en efecto, a
de los consejos (normalmente muy mediatizados por resquebrajarse. Entre los tratadistas hay cada vez más
los accionistas de referencia), sino también una menor voces críticasm e incluso vemos a algunos líderes de
urgencia en llenar el "vacío de propiedad"' mediante la opinión lanzar proclamas sobre la necesidad de reparar
implicación de los inversores institucionales(3 1• El las "imperfecciones" de los artículos 127 y 133-135
énfasis se desplaza así hacia los mecanismos legales LSA1s1• Lo que no está tan claro, sin embargo, es el
de protección de los inversores y, específicamente, trazado que debe seguir la reforma, y no lo está -ésta es
hacia la cuestión de los deberes fiduciarios y la al menos la percepción de quien escribe- porque falta
responsabilidad de los administradores141 . Sobre ella una identificación precisa de la raíz del problema, una
quisiera centrar la atención en las páginas que siguen. visión articulada de los males que aquejan a la normativa
En el ámbito doméstico, el momento parece actual. Ésta es la primera incógnita a despejar.
especialmente apropiado. Hace escasos meses se Aun a riesgo de incurrir en simplificaciones
publicó el Informe Aldama, que dedica el grueso de excesivas, me atrevo a decir que buena parte de los
sus recomendaciones a esta materia. Y en la actualidad males, sino todos, traen causa de la voluntad de
se tramita en las Cortes el Proyecto de Ley de tratamiento unitario de la responsabilidad de los
Transparencia, uno de cuyos objetivos primordiales administradores que ha presidido la elaboración y la
es la reforma del régimen de responsabilidad de los interpretación de la normativa correspondiente en
administradores contenido en la Ley de Sociedades nuestra tradición jurídica. Mi conjetura, en efecto, es
Anónimas 151 (en adelante LSA). Con aquellos que aquella voluntad de unidad u homogeneidad es la
antecedentes y en este contexto, mi propósito es culpable tanto de los excesos como de los defectos de
delinear, aunque sea con trazos muy gruesos, un que adolece la legislación en vigor. Precisamente por
modelo de regulación de la responsabilidad de los ello, nuestro razonamiento arranca de la necesidad de
administradores apto para mejorar la calidad del diferenciar o diversificar el régimen de responsabilidad
sistema español de gobierno corporativo. Una vez en función de la distinta naturaleza de los deberes
armado el modelo, lo utilizaré como rasero para evaluar objeto de infracción. No pueden meterse dentro del
la normativa proyectada (ver infra acápites 4.1-4.3) y, mismo saco la regulación de los "actos de gestión
llegado el caso, como base o apoyo para formular indebida" y la regulación de los "actos de apropiación
propuestas alternativas (ver infra acápite 4.4)1 61. indebida", cuyas lógicas económicas -como veremos
enseguida- son muy distintas. Y esto nos obliga a
1.2. Hipótesis de partida: la necesidad de separar nítidamente la vertiente tecnológica (relativa a
diversificar del régimen de responsabilidad la producción de valor) y la vertiente deontológica
de los administradores. (relativa a la distribución de valor) en que se
Las iniciativas mencionadas son un indicio de que descompone toda la actividad de gobierno de una
la situación actual no es satisfactoria. La general empresa y, a partir de ahí, elevar a categoría la distinción

(3) Tomo la expresión del artículo: A Survey of Capitalism and Democracy. En: The Economist. Suplemento del número 8330.
28 de julio de 2003. pp. 8-14.
( 4) Es revelador en este sentido que el proyecto más ambicioso que se está llevando a cabo en la actualidad, dirigido por el
Profesor Florencio López de Silanes, bajo los auspicios del Banco Mundial y con la colaboración de la Organización
Internacional de Abogados Lcx Mundi, se centre precisamente sobre este punto.
(5) En todo caso, es de justicia reconocer que el Informe Olivencia dio un paso fundamental en esta dirección al llamar la
atención sobre la trascendencia de los deberes fiduciarios de los administradores y accionistas significativos dentro de nuestro
e
(J)
sistema de gobierno corporativo. Es cierto que sus indicaciones -confinadas, como estaban, dentro del ámbito de la
autorregulación-, han resultado insuficientes. Era necesaria una intervención legislativa que subsanase las notables
imperfecciones que presenta la Ley de Sociedades Anónimas en este punto. La Comisión Aldama se decidió finalmente a
-
(1)

<

-
(1)
""coger el toro por los cuernos'" y, por ello, dirigió sus recomendaciones al legislador, que -como hemos indicado- aceptó de ::::!.
inmediato el envite. ¡:u
(J)
( 6) Las ideas fundamentales de este estudio se presentaron en The Third Meeting o( the Latin American Corporal e Govemance
N
Roull(/tahle organizada por el Banco Mundial y celebradas en la Ciudad de México en abril de 2002. ..._¡
(7) Ver, por ejemplo: QUIJANO, J. La responsabilidad de los consejeros. En: YELASCO, G. Esteban (coordinador). El
gohiemo de las sociedades coti:::adas. Madrid, 1999. pp. 551-553. 203
( 8) Puede servir de muestra el editorial de Erpansión del 5 de agosto de 2000. p. 4.
Cándido Paz-Ares

entre el deber de cuidado y el deber de lealtad. El deber incentivos para el incumplimiento; (ii) en el plano de la
de cuidado -el deber de diligencia del "ordenado sustituibilidad de los mecanismos de gobierno; y, (iii)
empresario"- exige que los administradores inviertan en el plano de la incertidumbre sobre la valoración
una determinada cantidad de tiempo y esfuerzo y jurídica de la conducta de los administradores. A
desplieguen un cierto nivel de pericia en la gestión o continuación se examinan los factores relevantes en
supervisión de la empresa a fin de maximizar la cada plano.
producción de valor. El deber de lealtad -el deber de a) El primer factor a considerar viene dado por el
proceder como un "representante leal"- requiere que grado de alineamiento natural de los incentivos de los
los administradores antepongan los intereses de los administradores con los intereses de los
accionistas a los suyos propios al objeto de minimizar accionistas< 91 • Allí donde el alineamiento es mayor,
la redistribución del valor creado. Los administradores habrá menos probabilidad de incumplimiento y, por
quedan sujetos así a dos imperativos fundamentales: ende, estará justificada una política de indulgencia. Y
maximizar la producción de valor y minimizar la viceversa: allí donde el alineamiento es menor, se
redistribución de valor. incrementará la probabilidad de incumplimiento y
Partiendo de estas sencillas distinciones, de gran procederá aplicar una política de severidad. Pues bien,
relieve desde el punto de vista del gobierno corporativo, como fácilmente se comprende, la magnitud de esta
pero frecuentemente pasadas por alto en las variable es muy distinta en el ámbito de la deslealtad y
discusiones más convencionales, sale el criterio en el ámbito de la negligencia. El deber de lealtad obliga
directriz que, a nuestro juicio, debe de presidir el al administrador a no desviar valor de la esfera social a
tratamiento normativo de la materia. Dicho criterio la esfera personal y, por tanto, excluye por definición
puede formularse así: el régimen de responsabilidad de la posibilidad de cualquier forma de alineamiento
los administradores ha de configurarse de modo que natural de intereses. El incumplimiento sólo depara al
sea tan severo con las infracciones del deber de lealtad administrador beneficio (a mayor incumplimiento,
como indulgente con las infracciones del deber de mayor beneficio); no le impone ningún coste, pues es
diligencia. Nuestra propuesta se sustancia, en un juego meramente redistributivo (lo que se lleva una
definitiva, en una política de abstención con la parte lo pierde la otra); en definitiva, un juego de suma
negligencia y en una política de intervención con la cero. Las cosas se presentan de manera muy distinta
infidelidad. El Informe Aldama no ha hecho explícito en el terreno de la negligencia, y no tanto -o no sólo-
un modelo de regulación de esta índole, pero -como porque normalmente procura un beneficio menor (la
tendremos ocasión de comprobar- se orienta con omisión de la diligencia debida se traduce en un ahorro
suficiente claridad en esta línea. de atención y esfuerzo, no en la obtención de un
rendimiento patrimonial directd 10 1), cuanto porque el
1 .3. Justificación de la diversificación del propio administrador ha de pechar con una parte de
régimen de responsabilidad. sus costes (si la empresa va mal, acabará perdiendo su
Las razones que avalan o dan soporte a la fuente de ingresos; si no gestiona, pierde la
estrategia de severidad/indulgencia propuesta se oportunidad de mandar, etcétera). El juego es ahora
fundan en una evaluación comparativa de la de suma positiva y, en esa medida, ambas partes
responsabilidad por infracción de los deberes de lealtad pueden sacar provecho de la cooperación. Una y otra
y de la responsabilidad por infracción de los deberes tienen, en definitiva, un interés común en ver prosperar
de diligencia en tres planos: (i) en el plano de los los negocios< 111 •

(9) El ''alineamiento natural" a que nos referimos en el texto es el alineamiento oculto o subyacente, es decir, el alineamiento
r-- que existe con independencia de los mecanismos de enforcement de los contratos o -dicho de otra forma- que existiría en la
N hipótesis de que el incumplimiento contractual no tuviese ninguna sanción. sea ésta moral, social o jurídica. Precisamente
(/)
por ello, se define en función del interés que el propio deudor tenga en el cumplimiento. En un mundo sin sanciones, las
!9
·.:::: obligaciones sólo se cumplen si el deudor obtiene algún rendimiento de ello (para el desarrollo de estas ideas y su inserción
Q) en la teoría de la contratación, me permito reenviar a: PAZ-ARES. Cándido. La lerminación de los contratos de distrihución.
> En: Revista de Derecho Mercantil. Número 223. 1997. pp. 7 y ss., especialmente las páginas 17 a 20) .
.......
Q) ( 10) Si el objetivo fuera éste, estaríamos ya en el campo de la actividad desleal.
(/) (11) Richard Posner lo ha explicado en términos inmejorables: "(t)he danger of mismanagement (negligence) is less serious than
::J
the danger that the managers will not deal fairly with thc shareholders (disloyalty). Mismanagemcnt is not in the managers'
self-interest; it is in fact very much contrary to their self-interest, as it will lead eventually to the bankruptcy of the firm
204 (and of the mangagers' future employmcnt prospects), as a result of the competition of bettcr managcd rivals. Although
managers thus havc a strong incentive to manage thc firm well or, if they are unable to manage it well themselvcs, to sell
 la responsabilidad de los administradores como instrumento de gobierno corporativo

b) El segundo factor a tener en cuenta a la hora de hallan básicamente en el menor grado de separación
ponderar el rigor del régimen de responsabilidad es el que presentan entre propiedad y gestión. El hecho de
grado de sustituibilidad de las reglas de que los administradores sean propietarios de una
responsabilidad como mecanismos de gobierno. Para porción significativa de la empresa les proporciona un
percatarnos de ello conviene recordar que entre las incentivo natural de enorme potencia para realizar sus
salvaguardias jurídicas (reglas de responsabilidad) y cometidos con los niveles de atención y esfuerzo
las salvaguardias de mercado (incentivos económicos) debidos.
existe una relación de sustituibilidad y que, por tanto, Las sociedades no disponen, en cambio, de
las partes tendrán menor interés en recurrir a las mecanismos alternativos a las reglas de
salvaguardias jurídicas -y a los costes que responsabilidad que resulten igualmente efectivos para
inevitablemente comportan- cuando el mercado provea prevenir las conductas desleales. En primer lugar,
gratuitamente otro tipo de salvaguardias. En porque los administradores, por la cuenta que les trae,
consecuencia, cuando la sociedad disponga de otros se guardan mucho de que no alcancen visibilidad 02 l.
mecanismos de gobierno suficientemente eficaces para El prototipo de la conducta desleal es la "transacción
alinear los incentivos de las partes y reducir los costes interesada", de la que el administrador extrae ventajas
de agencia estará indicada una política de indulgencia. excesivas y, siendo así, es natural que trate de
En caso contrario, cuando las fuerzas del mercado no disimularse o enmascararse -objetivamente (mediante
provean mecanismos alternativos de disciplina, estructuras complejas y operaciones dotadas de un
resultará aconsejable una política de severidad. propósito empresarial plausible) y subjetivamente
Analizando la cuestión bajo esta perspectiva, (mediante interposición de otras personas o
observamos nuevamente una diferencia sustancial entidades)-, para alejarlas del escrutinio público0 3l. Los
entre las conductas desleales y las conductas actos de negligencia, al menos en el ámbito de las
negligentes. Por lo general, las fuerzas del mercado decisiones de negocio, resultan mucho más visibles.
reducen la necesidad de acudir al sistema jurídico para En segundo lugar, porque las violaciones del deber de
constreñir la negligencia de los administradores. Esto lealtad suelen prodigarse en momentos terminales de
es particularmente cierto en el ámbito de las sociedades las relaciones de los administradores con la sociedad,
cotizadas por varias razones: (i) porque se hallan en y en esos momentos la disciplina que procuran las
constante necesidad de recurrir a los mercados para fuerzas del mercado está muy debilitada. El único
captar nuevos fondos, lo cual determina que los remedio eficaz contra las actividades de esta naturaleza
administradores queden sujetos a efectos -los llamados "pelotazos" en nuestra jerga financiera-
reputacionales muy intensos ("transacciones es la responsabilidad ante los tribunales. Y en tercer
repetidas"); (ii) porque reclaman de los administradores término, porque en el terreno del deber de lealtad, la
elevadas "inversiones específicas" -es decir, propiedad por parte de los administradores de una parte
inversiones que no pueden ser recuperadas ni sustancial del capital de la empresa no ayuda en
aprovechadas alternativamente en caso de revocación-, absoluto a prevenir el fraude; antes bien, lo facilita al
de las que surge una corriente de cuasirrentas que opera ofrecer un nuevo parapeto frente a la posibilidad de
como prenda o garantía del cumplimiento; y, (iii) porque revocación (quien no siente amenazada su posición de
viven bajo el escrutinio permanente de mercados preeminencia por poseer un paquete importante de
altamente eficientes desde el punto de vista informativo acciones, tiende a sentirse más seguro o arropado a la
(mercado bursátil, mercado del control, mercado de los hora de extraer ventajas personales con cargo a la
altos ejecutivos, etcétera). En las sociedades no sociedad y, por tanto, con cargo al patrimonio de los
cotizadas, los incentivos para actuar diligentemente se accionistas de la minoría) 04 l. El hecho contrastado de
e
(/)

( 12)
their offices to !hose who can, their incentive to deal fairly with shareholders (meaning maximizing the per-share value of
the corporation's stock) is weaker" (POSNER, R. A. Economic Analysis of Law. 5ta. edición. New York, 1998. p. 452).
Para el desarrollo de este punto ver: SCOTT, K. E. The Role of Preconceptions in Policy Analysis in Law. En: Cornell Law
-
CD

<
CD
~-
Review. Número 71. 1986. pp. 301-302. 5)
(/)
( 13) Son muy elocuentes los casos -todos ellos tomados de la jurisprudencia de los países de la Europa del Sur- con que ejemplifican
N
las prácticas de extracción de beneficios privados: JOHNSON, S. y otros. Tunnelling. En: American Economic Review. -..]

Número 90. 2000. pp. 22 y ss.

( 14) El lector curioso encontrará una excelente descripción literaria de este fenómeno en el libro de Brandeis (BRANDE1S, L. D. 205
El dinero de los demás. Traducida al español. Barcelona, 1994. pp. 42 y ss).
Cándido Paz-Ares

que la tasa de expropiacwn de los accionistas por deslealtad presentan también diferencias notables.
minoritarios sea mayor en los mercados con propiedad En principio, resulta intuitivamente evidente que las
concentrada que en los mercados con propiedad difusa conductas desleales apenas entrañan riesgo de error
corrobora esta hipótesis(l 51. para los administradores, puesto que es baja la
e) El tercer factor a tener en cuenta para determinar probabilidad: (i) de que el administrador se equivoque
el nivel óptimo de rigor del régimen de responsabilidad en el juicio; tratándose de operaciones que se
de los administradores es el grado de incertidumbre descualifican precisamente por la extracción excesiva
jurídica a que están sujetas sus decisiones. Éste es, de ventajas personales, todo el mundo sabe dónde
sin vacilación alguna, el factor decisivo. La están los límites; (ii) de que el juez yerre al valorar el
incertidumbre se produce cuando los administradores caso, pues, a diferencia de lo que ocurre con el juicio
no pueden anticipar con seguridad cuáles serán las de negligencia -que entraña una valoración técnico
consecuencias jurídicas de sus decisiones(l 61 • Las económica compleja-, el juicio de lealtad es de orden
causas que la provocan son las siguientes: (i) la moral o deontológico, y para ello están bien preparados
ambigüedad o genericidad del mandato legal (errores los jueces( 17 1; y, (iii) de que el administrador tenga
del juez en la determinación del nivel de corrección); dificultades de prueba, al menos si está establecido un
(ii) las dificultades de prueba (errores del juez en la protocolo o procedimiento formal homologado para la
verificación de un determinado nivel de corrección); y, aprobación de las transacciones potencialmente
(iii) las deficiencias cognitivas del propio agente (errores conflictivas. En cambio, las conductas negligentes
del administrador en la determinación del nivel de plantean serios problemas de error. Nos referimos
corrección). El nivel de incertidumbre determina el riesgo fundamentalmente a aquéllas que se adoptan en el
de error al que se ven sometidos los agentes (es decir, ámbito de la gestión empresarial. El riesgo procede de
el riesgo de incurrir en responsabilidad por actos que la escasa pericia de los jueces en este ámbito y de la
ellos no consideraron incorrectos cuando los acordaron inexistencia de una !ex artis consolidada que permita
o realizaron) y este riesgo, a su vez, origina el problema suplir la impericia con el recurso a expertos. Esto hace
de la overcompliance o "sobrecumplimiento" que que la probabilidad de que lleguen a equipararse o
económicamente puede ser muy relevante: quien confundirse los malos resultados económicos y las
anticipa la posibilidad de error del juez, extremará el faltas de diligencia sea considerablemente elevada(l 81.
celo adoptando precauciones por encima de las Los problemas con que se enfrentan los tribunales se
legalmente exigibles. La política de indulgencia estará, ven agravados, además, por lo que los estadísticos
pues, indicada cuando el riesgo de error sea relevante denominan "sesgo de selección" (puesto que la
y los costes del "sobrecumplimiento" elevados. La mayoría de los pleitos siguen a resultados pobres, los
política de severidad, cuando el riesgo de error sea tribunales tienden a asumir que son producto de
despreciable y los costes del "sobrecumplimiento" infracciones del deber de cuidado) y por lo que los
escasos. economistas de la conducta llaman "sesgo
Desde el punto de vista del riesgo de error, la retrospectivo", en virtud del cual, a toro pasado, una
responsabilidad por negligencia y la responsabilidad vez que se ha producido el "desastre", tendemos a

( 15) El lector interesado en profundizar en estas cuestiones dispone hoy de una bibliografía amplísima y, en el curso de estas
páginas, tendremos ocasión de aludir a algunas de las contribuciones más significativas. No obstante y con carácter general,
es preciso reenviar a los estudios pioneros de Shleifer y Vishny (SHLEIFER, A. y R. W. VISHNY. Large Shareholders and
Corporate Control. En: Journal of Political Economy. Número 94. 1986. pp. 461 y ss.; SHLEIFER, A. y R. W. VISHNY. A
r-- Survey of Corporate Governance. En: Journal oj" Finance. Número 52. 1997. pp. 737 y ss.; ver también: LA PORTA, R. y
N otros. Law and Finance. En: Journal of Political Economy. Número 106. 1998. pp. 1113 y ss.

-
(/)
( 16) Sobre el tema resulta inexcusable la referencia a: CALFEE, J. E. y R. CRASWELL. Some Effects oj" Uncertainty on
cu
·;:: Compliance with Legal Standards. En: Virginia Law Review. Número 70. 1984. pp. 965 y ss; se cita por la versión publicada
Q) en LEVMORE, S. (editor). Foundations of Tort Law. New York-Oxford, 1995. pp. 89 y ss.; ver también: SHAVELL, S.

->
Q)
(/)
::::¡
( 17)
Economic Analysis ofAccident Law. London, 1997. pp. 79 y ss.
DEMSETZ, H. A Commentm)' on Liability Rules and the Derivate Suit in Corporate Law. En: Cornell Law Review. Número
71. 1986. p. 356.
( 18) Para un análisis más detallado, ver: CHAPMAN, B. Corporate Tort Liability and the Problem of Overcompliance. En:
Southem Calij"ornia Law Review. Número 69. 1996. pp. 1679 y ss. El tratamiento tiene interés porque pone de relieve los
206 quebrantos que produce la overcompliance no sólo desde el punto de vista económico (eficiencia), sino también desde el
punto de vista moral Uusticia conmutativa).
 La responsabilidad de los administradores como instrumento de gobierno corporativo

pensar que ya sabíamos lo que iba a ocurrir. Este sesgo podría tener alternativamente para la sociedad. Pues
-como recordaba hace poco Manuel Conthe-, con bien, la intuición común nos indica que, por muy
frecuencia "transfonna en culpabilidad y negligencia riguroso que sea un régimen de responsabilidad por
lo que sólo fue infortunio"< 191• El incremento del riesgo infracción del deber de lealtad, difícilmente puede
de error genera costes para las empresas bajo una doble causar trastornos relevantes. Ciertamente puede retraer
perspectiva: de un lado, incrementa el coste del capital a los administradores de realizar algunas transacciones
gerencial y, de otro, incrementa el coste de gestión del vinculadas potencialmente beneficiosas para la
riesgo. compañía, pero este riesgo de lucro cesante ni es
Es manifiesto que si los administradores quedan importante (al menos a simple vista no parece que
expuestos a un riesgo que ellos no pueden controlar, pueda afectar de manera recurrente a las cuentas de
elevarán sus demandas retributivas. El coste, al final, explotación de las empresas) ni es inevitable (la
lo soportará la sociedad. Pero el coste no radica sólo experiencia enseña, en efecto, que pueden combinarse
en la escalada de la retribución; en muchas ocasiones, sin dificultad normas de responsabilidad rigurosas y
estará también en la imposibilidad de reclutar a procedimientos de dispensa)C 21 1. En cambio, el problema
administradores con talento debido precisamente a las se plantea con toda su crudeza en el terreno de la
dificultades de estructurar una retribución adecuada. responsabilidad por negligencia, donde el rigor de la
La literatura económica ha puesto de relieve los normativa aplicable es susceptible de introducir graves
obstáculos que existen para compensar a los directivos perturbaciones en la marcha de la empresa, y ello bajo
por riesgos de responsabilidad asociados a su trabajo dos aspectos estrechamente relacionados entre sí:
a causa de la enorme dificultad de vigilar y evaluar su "conservadurismo" en la gestión y "murallas de papel".
desempeño< 201 • El fenómeno del "conservadurismo", producto de la
Bajo la óptica de la gestión del riesgo, el problema aversión al riesgo, determina que los administradores
es aún mayor, dadas las diferentes actitudes frente al planifiquen las estrategias empresariales con un nivel
riesgo de accionistas y administradores. En términos de riesgo inferior al que convendría a los accionistas
generales, los administradores sufren más aversión al (no se olvide que éstos, en la medida en que tengan
riesgo que los accionistas puesto que buena parte de diversificadas sus carteras, son neutrales al riesgo). La
su capital humano es específico a la empresa (es decir, teoría contractual de la empresa ha puesto de relieve la
no puede ser empleado o reutilizado en otra ocupación gravedad de esta inercia conservadora, que empuja a
alternativa) y, consiguientemente, no puede ser los administradores a renunciar a proyectos de
diversificado. Esto no sucede -o no sucede tanto- con inversión altamente rentables (aunque tengan una gran
los accionistas y, mucho menos, con los accionistas varianza) y a promover proyectos de inversión poco
de las sociedades cotizadas, que pueden diversificar rentables (aunque sean aptos para diversificar los
sus carteras de inversión hasta llegar a ser neutrales al negocios y reducir el riesgo de empresa)< 221 . Pues bien,
riesgo. En esta situación, resulta altamente ineficiente el problema de una disciplina rigurosa es que, en lugar
cargar sobre las espaldas de los administradores un de mitigar este problema, ya de por sí grave, lo exacerba.
riesgo que pueden manejar mejor los accionistas. Los administradores estarán aún menos dispuestos a
Desde el punto de vista de los costes del emprender negocios arriesgados y se sentirán aún más
"sobrecumplimiento", las diferencias entre la inclinados a seguir estrategias de diversificación
negligencia y la deslealtad resultan asimismo críticas. ("conglomerados", "construcción de imperios",
El problema del "sobrecumplimiento" reside, como etcétera) de lo que lo estarían bajo un régimen de
hemos adelantado ya, en la prevención de conducta responsabilidad más benignd 221 . No hace falta decir
legítima que ocasiona y en el valor que dicha conducta que estos incentivos perversos no afectan sólo a los
e
en
(19)
(20)
txpansión. 31 de diciembre de 2002. p. 46.
Ver por ejemplo: DIAMOND, D. W. y R. E. VERRECCHIA. Optimal Managerial Contracts and Equilibrium Securities
Prices. En: Journal o{Finance. Número 37. 1982. pp. 275 y ss.
-
(1)

<
(1)
(21) Ver: infra acápite 2.2 e). ~-
(22) Como es natural, el accionista está interesado en diversificar riesgos. No obstante, prefiere hacerlo él (dentro de su cartera) S"
en
a que lo hagan los administradores (dentro de la empresa). N
(23) Hace un par de años Unilever demandó a Merrill Lynch, a quien había confiado la administración de su fondo de pensiones, ......¡
como consecuencia de las malas inversiones realizadas y de los escasos rendimientos del fondo. Merrill se defendía alegando
que no había garantizado ningún suelo. El asunto generó mucho revuelo en Inglaterra. Las predicciones de los gestores de 207
fondo para el futuro se volvieron así muy pesimistas: "the fear ( ... ) of being sued -concluía la noticia del Economist del 20
Cándido Paz-Ares

planes industriales. También afectan a la propia se ha mostrado ausente y hasta tolerante con las
organización interna de la empresa. Un régimen estricto llamadas "transacciones interesadas" y demás
de la responsabilidad por negligencia constituye una prácticas dudosas desde el punto de vista del deber de
rémora para la innovación o adopción de sistemas de lealtad. Apenas les ha prestado atención y, cuando lo
gestión, información y control que escapen a los ha hecho, ha sido con una gran dosis de ingenuidad< 27 >.
estándares establecidos< 24 l. La razón de ello -según hemos adelantado ya- está en
El riesgo de error y la aversión al riesgo provocan haber diseñado las reglas sobre responsabilidad de
también una forma de precaución altamente ineficiente. los administradores de manera unitaria y en haber
Me refiero al fenómeno de las "murallas de papel". Las tomado como paradigma -añadimos ahora- el problema
reglas de responsabilidad rigurosas conducen, en de la negligencia. Este modo de proceder ha
efecto, a rodear de barreras defensivas cualquier desembocado en dos gruesos errores: un error de
operación, a "amurallarla" con toda clase de papeles, defecto en el tratamiento de la deslealtad y un error de
dictámenes y opiniones de expertos (certificaciones exceso en el tratamiento de la negligencia. El error de
de auditores sobre la exactitud de estados financieros; exceso tiene que corregirse mediante una política de
opiniones de bancos de negocios sobre la valoración indulgencia, cuyas bases se examinan más adelante
de activos y proyectos; análisis de ingenieros sobre (ver infra acápites 3.1-3.5). El error de defecto, mediante
costes de producción; informes jurídicos de toda clase, una política de severidad.
etcétera)< 25 l. Es natural que sea así: cuando percibimos En el apartado anterior hemos resumido las
el riesgo de salir malparados, todos tendemos a razones que avalan esta política de rigor o severidad
cubrimos. Los efectos de este tipo de cautelas no son, en el campo de la lealtad, que se cifran básicamente en
sin embargo, inocuos. A menudo, provocan un estas tres circunstancias: (i) la existencia de fuertes
dispendio poco productivo de los recursos de la incentivos para la extracción de beneficios privados,
sociedad, tanto en términos de tiempo gerencial como que eleva la probabilidad de las conductas desleales;
de dinero de caja( 26 l. El perjudicado, a la postre, es el (ii) la insuficiencia de los mecanismos disciplinares o
propio accionista, cuyo interés pretende protegerse de enforcement que proveen las fuerzas del mercado
mediante el endurecimiento del régimen de para reducir las prácticas de self-dealing y, por tanto,
responsabilidad. la especial necesidad de los remedios legales; y, (iii) la
poca incertidumbre sobre el juicio de deslealtad, lo cual
2. Bases de la responsabilidad por deslealtad. determina que los costes asociados a los riesgos de
error y overcompliance sean escasos. A estas
2.1. Defensa de una política de severidad con observaciones fácilmente comprensibles desde el punto
las infracciones del deber de lealtad. de vista del sentido o la intuición común, hemos de
Es sabido que en los sistemas jurídicos añadir ahora la formidable evidencia empírica
continentales y, desde luego, en el nuestro, el legislador acumulada en los últimos años sobre el volumen que

de octubre de 2001 (página 81)-, will force more 'active' fund managers to mirror índices orto invest, with little
imagination, only in the biggest companies. Without the unconventional or contrarian bets that account for outperformance,
there will soon be little to distinguish active managers from the index-trackers" (sobre el problema, en general, ver:
KRAAKMAN, R. H., Corporate Liabi/ity Strategies and the Cost of Legal Controls. En: Ya/e Law Review. Número 93. 1984.
pp. 865 y ss.)
(23) Sobre este último aspecto resultan muy ilustrativas las observaciones de SPINDLER, G., Unternehmensorganisationsrecht
als Beitrag zur zivilrechtlichen Risikoregulierung. En: HART, D. (editor). Privarecht im 'Risikostaat ·. Baden-Baden, 1997.
t-
pp. 99-1 ol.
('.1 (24) Resulta curioso a este respecto el estudio de BOWERS, H. M. Fairness Opinions and the Business Judgment Rule. An

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Empírica/ lnvestigation of Target Firms' Use of Fairness Opinions. En: Northwestern University Law Review. Número 96.
2002. pp. 426 y SS.
(25) La asimetría entre la negligencia y la deslealtad es también aquí obvia: nonnalmente la intervención de terceros tiene en el

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primer caso una función de protección del agente (el administrador) y en el segundo -piénsese, por ejemplo, en la valoración
de un activo social que desea comprar un administrador- una función de protección del principal (accionista).
(26) Sirvan como botón de muestra las STS 16-Vl-1992 (Ar. 5315) y STS 30-1-1997 (Ar. 151). La ingenuidad -algunos hablan
de "deferencia" hacia los insiders- es un fenómeno generalizado en nuestras latitudes meridionales (es revelador al respecto
el análisis de la práctica judicial italiana de: ENRIQUES, L. Do Corporate Law Judges Matter? Sorne Evidence jí-om Mi/an.
208 En: European Business Organization Law Review. Número 3. 2002. pp. 765 y ss., especialmente las páginas 784 y
siguientes). El fenómeno se advierte incluso en Alemania, donde tampoco es excepcional el control jurisdiccional de la
 La responsabilidad de los administradores como instrumento de gobierno corporativo

puede llegar a adquirir la redistribución de valor cuando política que naturalmente no puede limitarse a
el sistema jurídico no dispone de remedios eficaces transplantar por las buenas normas y prácticas nacidas
para combatir las infracciones del deber de lealtad. Los en otros contextos institucionales y, muy
métodos ideados para calcular el volumen o la tasa de especialmente, en el ámbito anglosajón, sino que ha de
redistribución son muy variados. A mí me parece esforzarse por adaptarse al marco cultural e institucional
especialmente incisiva la que se basa en las diferencias al que va destinada. De lo que se trata, en última
estadísticas entre el valor privado de una compañía instancia, es de definir una política conforme con nuestra
(calculado en función del precio satisfecho en tradición jurídica capaz de incrementar la eficacia
transacciones privadas de cambio de control o en OPAs disuasoria de la responsabilidad por infracción del
parciales) y su valor público (calculado en función del deber de lealtad y, por tanto, capaz de rebajar aquel
precio de cotización que prevalece en la Bolsa una vez diferencial del 18.5 por ciento, ciertamente no
que se ha hecho pública la transacción de cambio de despreciable. Hemos de convenir que la consecución
control), pues dichas diferencias permiten conocer con de estos objetivos no depende sólo del legislador. El
bastante fiabilidad las estimaciones que hacen los law in books no se traduce inmediatamente en law in
mercados acerca del nivel medio de extracción de action; la eficiencia de una normativa dirigida a reducir
beneficios privados que registra un determinado país. el riesgo de expropiación requiere una compleja red de
En efecto, si la diferencia es pequeña, es porque los instituciones de apoyo: autoridades de supervisión,
mercados estiman que la "prima de control" se pagó jueces competentes, intermediarios reputacionales y,
por razones de eficiencia. En cambio, si es grande, es en general, una cultura de transparencia y honestidad
porque juzgan que la "prima de control" se pagó por con los accionistas minoritarios( 29l. Nada de esto puede
razones menos confesables y, en particular, porque el fabricarse de la noche para la mañana. Con todo, esta
adquirente opera en un marco institucional que le circunstancia no debe desalentamos. No es poco Jo
permite obtener de la compañía más valor del que le que puede hacer un law in books, sobre todo si está
corresponde por su participación en el capital. Pues diseñado en función de las deficiencias del sistema de
bien, las investigaciones más atendibles revelan que enforcement y enfocado hacia la creación en el largo
en nuestro entorno institucional (el "mundo latino") y, plazo de un marco institucional que favorezca el
en nuestro país en particular, el problema tiene una desarrollo de la cultura jurídica adecuada. Los
notable trascendencia. Un par de datos bastará para sociólogos del Derecho hablan de una función
hacemos cargo de su magnitud relativa. El diferencial promociona! del Derechd30l.
más bajo se registra en los países anglosajones Para articular esa política de severidad, he analizado
(aproximadamente un 2.5 por ciento); el más alto, en nuestra experiencia y he detectado la escasa efectividad
los países emergentes (con números superiores, a de las normas vigentes para prevenir los riesgos
veces, al 50 por ciento). El diferencial en España anda connaturales a las transacciones interesadas y, en
en tomo al 18.5 por cientd 28 l. Res ipsa loquitur. general, a las prácticas de extracción de beneficios
La cuestión que se presenta a renglón seguido privados. En mi opinión, las causas fundamentales de
consiste en determinar cómo puede articularse una la trivialidad o inoperatividad del deber de lealtad en
política de aquella naturaleza en nuestro Derecho, una nuestro sistema jurídico son cuatro: (i) insuficiencia en

deslealtad. Los estudios más recientes reconocen que el desarrollo de esta doctrina está aún en mantillas ("steht erst am
Anfang", dice ABELTSHAUSER, T. Leitungshaftung im Kapitalgesellschaftsrecht. Koln-Berlin-Bonn-München, 1998. p.
271.
(27) Para una presentación más detallada y el cálculo de los números españoles, ver: PAZ-ARES, Cándido. Por un derecho de
sociedades reflexivo. En: Expansión. 25 de mayo de 2002. p. 35. El estudio econométrico y empírico de base es de DYCK, e
en
A. y L. ZINGALES. Priva te Benefits of Control, de próxima publicación en el Journa/ of Finance, disponible entretanto en
http://gsbwww.uchicago.edu/fac/finance/papers. Los estudios sobre la diferencia de valor entre las acciones ordinarias y las
acciones sin voto abundan en la misma dirección (en la época más reciente ver: NENOVA, T. Value of Corporate Voting
Rights and Control Benefits: A Cross-Country Análisis. En: Journal of Financia! Economics. Número 68. 2003. pp. 325 y
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ss. Y éstas son sólo dos muestras de una literatura cada vez más abundante y apabullante. 5)
(28) Para un inventario completo ver: BLACK, B. The Legal and lnstitutional Preconditions for Strong Securities Markets. En:
en
N
UCLA Law Review. Número 48. 200 l. pp. 806-811. -..)

(29) Puede resultar interesante al respecto la experiencia japonesa: ver: KANDA, H. y C. J. MILHAUPT. Re-Examining Legal
s
Transplants: The Director Fiduciary Duty in Japanese Corporate Law (disponible en hj!Q:.Uwww.law.columbia.edu/law- 209
economicstudies ).
Cándido Paz-Ares

la tipificación de las conductas desleales; (ii)

insuficiencia en la identificación de los destinatarios De lo que se trata, una vez más, es
de los deberes de lealtad; (iii) insuficiencia de los cauces
previstos para extgtr la correspondiente de que el derecho no se interprete o
responsabilidad; y, (iv) insuficiencia en el volumen de fabrique de espaldas a la realidad
las sanciones aplicables. En los apartados que siguen organizativa de las grandes
examino cada una de estas insuficiencias y sugiero
empresas, sujetas a un creciente
algunas medidas para paliarlas.
proceso de descentralización y
2.2. Criterios para la tipificación de las diferenciación funcional
conductas desleales.
Nuestra legislación de sociedades se ha limitado
tradicionalmente a establecer un deber muy genérico o
abstracto de lealtad. Todo lo que dispone es que los indebidas facilitando el trabajo de todos los enforcers
administradores han de proceder como un y, especialmente, el de los jueces< 3' 1; (ii) ofrece pautas
representante leal (artículo 127.1 LSA in fine). Este para orientar la conducta de los administradores; (iii)
laconismo legislativo refleja también la tónica general suministra amparo a los operadores para resistir
del Derecho continental europeo. Es cierto que el presiones indebidas; y, (iv) contribuye a la creación de
amparo legal que proporciona la cláusula general de una cultura corporativa adecuada que en última
lealtad -e incluso el más genérico aún que ofrece la instancia es el aspecto crucial. En el desarrollo de esta
cláusula general de la buena fe en el derecho de las labor de especificación deberían tenerse en cuenta las
obligaciones- podría haber sido suficiente para que la siguientes indicaciones:
doctrina y la jurisprudencia hubieran creado con el paso a) La primera versa sobre la necesidad de
de los años un nutrido complejo de reglas claras y orientarse por los grupos de casos elaborados en las
orientativas sobre la materia. La experiencia indica, sin experiencias jurídicas con mayor veteranía en estas lides
embargo, que este resultado apenas se ha alcanzado. y que, en buena parte, han encontrado reflejo, primero,
No es momento éste de analizar por qué (en parte tiene en el capítulo del Informe Olivencia relativo a los
que ver con la escasa sofisticación de nuestro aparato deberes fiduciarios y ahora -con mayor énfasis aunque
judicial en cuestiones financieras; en parte, con su ciertamente con un lenguaje más natural que técnico-
cultura formalista y positivista, poco dada al desarrollo en el Informe Aldama. El catálogo debería articularse
del Derecho más allá de la superficie que delimitan sus en dos niveles. En el primero deberían especificarse las
textos; y en parte, con las escasas oportunidades que pautas generales de conducta, que básicamente se
ha tenido de enfrentarse a problemas de esta índole). traducen en estas cuatro obligaciones de los
Por todo ello, la primera medida a adoptar para reforzar administradores: (i) ejercitar las facultades de
la eficacia del deber de lealtad consiste en detallar las conformidad con los fines para que le fueron conferidas
principales obligaciones derivadas del principio general, (su contrapunto son los casos clásicos de "desviación
como sugería ya el Informe Olivencia. Es seguro que de poder" o "abuso de facultades"); (ii) guardar
con ello -éste es un punto que subraya con acierto el confidencialidad sobre la información a que hayan
Informe Aldama- la eficacia preventiva de la tenido acceso en el ejercicio del cargo; (iii) abstenerse
responsabilidad por deslealtad se elevará notablemente. de participar en las deliberaciones y decisiones en la
El sólo hecho de que las normas de comportamiento que puedan tener un interés personal de naturaleza
estén especificadas o concretadas: (i) incrementa la patrimonial (obviamente han de quedar fuera los
r-- observabilidad y verificabilidad de las conductas llamados conflictos posicionales o corporativos021); y,
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(31) Éste es un tema bien estudiado en el ámbito del análisis económico del rulemaking (ver por ejemplo: KAPLOW, L. y S.
SHAVELL. Accuracy in the Determination of Liability. En: Joumal of'Law & Economics. Número 37. 1994. pp. 3 y ss).
Q) Parece claro, por ejemplo, que la existencia expresa de una prohibición de competencia contenida en los estatutos sociales
en facilitó notablemente la condena de los administradores infieles en el caso resuelto por la STS 29-Vll-1994 (Ar. 6307).
::J ( 3 2) No tiene sentido, en efecto, que el administrador se vea impedido de votar sus acciones en la junta general en relación a
cuestiones tales como su nombramiento, su revocación, el ejercicio de la acción social de responsabilidad contra él u otras
210 cuestiones de análoga significación, como tampoco lo tiene prohibirle hacer uso en estas materias de las delegaciones de
voto que haya recibido, cuando vengan con instrucciones precisas, que tanto pueden ser directas como indirectas.
 La responsabilidad de los administradores como instrumento de gobierno corporativo

(iv) no ponerse en situaciones en las que pueda renovada de la extracción de beneficios privados. Y en
producirse una colisión o conflicto de intereses. El todo caso, las prohibiciones intermedias deberían
segundo nivel del catálogo debería reservarse estructurarse como meramente ejemplificativas,
precisamente para enumerar las prohibiciones derivadas dejando abierta siempre la puerta de la cláusula general
de esta última obligación de evitar conflictos de matriz del deber de lealtad. En suma, se trata de
intereses. La lista tendría que incluir, al menos, las compaginar la necesidad de un precepto de textura
siguientes prohibiciones (relativas) a cargo de los abierta, que deje espacio para el desarrollo judicial del
administradores: (i) la prohibición de realizar Derecho, con la necesidad de proporcionar al aplicador
operaciones vinculadas con la sociedad o su grupo de del Derecho un mapa que le permita orientarse dentro
sociedades(33l; (ii) la prohibición de explotar la posición de este proceloso y siempre cambiante mundd 35 l.
de administrador con fines privados (deberían b) La segunda indicación advierte sobre la
mencionarse aquí, como mínimo, la prohibición de uso necesidad de completar la definición de los supuestos a
de activos sociales, la prohibición de utilizar que antes se ha hecho referencia con la previsión de
información confidencial de la sociedad, la prohibición amplias cláusulas de asimilación que permitan neutralizar
de obtener ventajas de terceros ligadas a transacciones las estructuras de interposición y conexión de intereses
de la compañía); (iii) la prohibición de aprovechar y la ingeniería societaria que pueda idearse para eludirlas.
oportunidades de negocio de la sociedad o de su grupo; En este sentido, es manifiesto, por ejemplo, que deben
y, (iv) la prohibición de entrar en competencia con la equipararse a los administradores, no sólo sus allegados
sociedad o sociedades de su grupd 34 l. A estas reglas y las sociedades controladas por unos y otros, sino
generales habría que añadir otras particulares en ciertas también las entidades en que desempeñen funciones
materias especialmente "sensibles" (retribución de ejecutivas y/o tengan participaciones significativas. No
administradores, transacciones de cambio de control, es cuestión de entrar ahora en el pormenor. Lo que
adopción de medidas de blindaje, etcétera). El objetivo interesa subrayar es la necesidad de una configuración
sería asegurar la transparencia e imparcialidad en los abierta del círculo de "personas vinculadas". Junto con
correspondientes procesos de decisión. En todo caso, esta indicación, debería instruirse o, al menos insinuarse,
quedan fuera del marco estricto del régimen de al aplicador del Derecho para que proceda en este
responsabilidad de los administradores. intrincado territorio de conformidad con la técnica de la
La técnica a seguir en la elaboración del catálogo "contemplación económica" de la realidad desarrollada
es la propia de las cláusulas generales de alcance en el ámbito del Derecho fiscal. Se trata de remover los
intermedio, que permiten operar por grandes grupos o obstáculos de la cultura formalista y burocrática de la
constelaciones de casos. Hay que dejar un amplio judicatura y de reducir los incentivos de los insiders
margen de holgura a los jueces y aplicadores del para el empleo de "estructuras creativas" acomodadas a
Derecho para que puedan ubicar la tecnología siempre la letra de la ley, pero tal vez contrarías a su espírítu( 36 l.

(33) Las "operaciones vinculadas" constituyen el paradigma de Jos conflictos de interés. Aquí se parte de un concepto amplio de
"operación vinculada", que solamente requiere la concurrencia de estas tres circunstancias: (i) que exista una transacción
entre la compañía y otra parte; (ii) que exista una persona con capacidad de influencia en el proceso de decisión de la
compañia respecto de la transacción; y, (iii) que el interés personal de esa persona con capacidad de influencia en el
bienestar de la otra parte de la transacción o en ciertas consecuencias colaterales de la transacción sea típicamente más
grande que su interés en el bienestar de la compañia.
(34) Para un desarrollo apropiado de estas indicaciones desde el punto de vista del derecho continental, ver, por todos:
ABELTHAUSER, T. Leitungshaftung im Kapitalgese//schaftsrecht. Koln-Berlin-Bonn-München, 1998. pp. 335 y ss.
( 3 5) Este es el punto de vista que viene defendiéndose en la discusión inglesa actual sobre la codificación de los deberes de los
administradores (ver, por todos: LAW COMMJSSION ANO SCOTTISH LAW COMMISSION. Company Directors: Regulating
Conflicts of Interests and Formulating a Statement of Duties. London, 1999; y FERRAN, E. Company Reform in the UK. e
Ul
2000. p. 18; disponibles ambos en la página web del Ministerio de Comercio e Industria británico) y, desde luego, el que abona
nuestra propia experiencia en campos donde se planteaban problemas similares. En este sentido, hay que recordar el éxito
cosechado en la práctica por la Ley de Competencia Desleal, que en buena medida se debe a haber combinado cláusulas de
alcance intermedio orientativas con una cláusula general, capaz de recoger la fenomenología residual.
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(36) Éste es un punto fundamental. En buena medida -según se ha acreditado convincentemente-, la causa de que los sistemas 5i
(/)
jurídicos continentales -alemán, pero sobre todo francés, italiano y español- tengan menos eficacia a la hora de combatir la
N
apropiación de valor por medio de operaciones vinculadas realizadas con un propósito empresarial plausible se debe a -...)

condicionantes de esta índole en el trabajo de los jueces; ver: JOHNSON, S. y otros. Tunne//ing. En: American Economic
Review. Número 90. 2000. pp. 22 y ss. También resulta sumamente interesante para nosotros, dada la similitud de nuestra 211
cultura judicial con la italiana, el análisis empírico de la jurisprudencia milanesa en materias de deber de lealtad que nos ofrece:
Cándido Paz-Ares

Todo ello exige el recurso a reglas relativamente puede ser usado como base para definir sus
simples(3 7l. derechos"( 39 l. En otros términos -agregaría por mi parte-
e) La tercera indicación se dirige a recordar la ' el hecho de que el piso adquirido me haya salido muy
necesidad de consagrar el carácter imperativo del barato por estar situado en una zona con poca
régimen de responsabilidad derivado del deber de seguridad, no me priva de mi legítimo derecho a
lealtad. Debe impedirse que la regulación legal pueda quejarme el día en que soy víctima de un robo.
ser derogada o modificada en los estatutos de la El principio de imperatividad no ha de ser
sociedad o trivializada de cualquier otra forma. La idea incompatible, sin embargo, con un principio de
de que la libertad contractual no es dañina en este dispensabilidad ad hoc, en cuya virtud puedan ser
ámbito, porque permite estructurar formas alternativas autorizadas, caso por caso, las transacciones
de retribución de los managers y porque, en todo caso, interesadas que puedan presentarse. Por eso
Jos mercados descuentan eficientemente en el valor de hablábamos antes de prohibiciones "relativas". Es
la acción Jos flujos anticipados de "beneficios cierto que esta posibilidad incrementa las dificultades
privados" que puedan distraer los insiders(37l, no de enforcement del deber de lealtad, pero la solución
resulta en absoluto convincente. No es cuestión de draconiana contraria puede ser más costosa, en la
descender ahora al detalle de esta discusión, que nos medida en que pone trabas a muchas operaciones
llevaría muy lejos. A los efectos aquí perseguidos potencialmente productivas para la compañía. No puede
bastarán un par de observaciones. La primera versa olvidarse, en este sentido, que la contratación
sobre el "argumento de la retribución", cuyo propio relacionada o vinculada puede producir ganancias en
planteamiento resulta inadmisible. La licencia para términos de ahorros de costes de transacción (costes
extraer beneficios privados no puede verse o de información y de vigilancia). En todo caso, la
"comprenderse" como una cláusula de remuneración regulación de la dispensa ha de ser bien pensada al
del contrato de administración. Contradice nuestras objeto de lograr un derecho que sea relativamente fácil
intuiciones comunes y, en última instancia, conduce a de administrar y, a la vez, relativamente dificil de eludir.
dejar el contrato al capricho de una parte, lo cual pugna Tres son las reglas básicas a tomar en consideración:
con la idea misma de contrato (ver artículo 1256 CC). La (i) una regla de procedimiento, que asegure la
otra observación se refiere al "argumento del independencia del órgano que otorga la dispensa
descuento", falaz por confundir hechos y derechos. El respecto del administrador afectado; (ii) una regla de
profesor Robert Clark Jo ha diseccionado certeramente: equidad ofairness, que garantice que la transacción es
"Incluso aunque los accionistas como categoría equitativa y se hace en condiciones de mercado; y, (iii)
tengan una idea exacta acerca del volumen agregado una regla de transparencia en los términos que veremos
de beneficios privados que extraen los managers y más adelante (ver infra acápite 2.4.b ).
anticipen que ese nivel de expropiación se mantendrá, La regla fundamental es, naturalmente, la regla de
sus previsiones o expectativas difícilmente pueden procedimiento. La experiencia comparada ofrece un
justificar la expropiación. Después de todo, los amplio abanico de fórmulas y enseña que hay muchas
accionistas también tienen previsiones y expectativas posibilidades de diseño! 40l. Por nuestra parte, después
sobre lo que son sus derechos. (Y) las previsiones y de repasar los distintos modelos y fieles a la máxima
expectativas acerca de lo que realmente les ocurre no que invita a no multiplicar la complejidad, nos

ENRIQUES, L. Do Corporate Law Judges Matter? Sorne Evidence .from Milan. En: European Business Organization Law
Review. Número 3. 2002. pp. 765 y ss., especialmente las páginas 792 y siguientes. (Ver, también: ENRIQUES, L. Off the
Books, but on the Record: Evidence fi'om Ita/y on the Relevance o.f Judges to the Quality o.f Corporate Law. En: MILHAUPT,
¡-.
C.J. (editor). Global Markets, Domestic lnstitutions: Corporate Law and Governance in a New Era of Cross-Border Deals.
N New York, 2003. pp. 181 y ss).

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Q)
(3 7) Una normativa excesivamente compleja y detallada eleva los costes de observancia por la dificultad que entraña para sus
destinatarios de encontrar en ella una guía fácil y rápida para sus decisiones y, adicionalmente, por la mayor facilidad que
brinda para descubrir agujeros a través de los cuales infiltrarse en busca de la inmunidad o impunidad (son sugestivas al

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respecto las páginas de: KAPLOW, L. A Model o( the Optimal Complexity o( Legal Rules. En: Journal of Lalt~ Economics
& Organization. Número ll. 1995. pp. 150 y ss).
(38) Éste es un punto de vista relativamente extendido en la literatura del Análisis Económico del Derecho (ver, por ejemplo:
EASTERBROOK, F. H. y D. R. FISCHEL. La estructura económica del derecho de las sociedades de capital. Traducida al
español. Madrid, 2002. pp. 137 y ss).
(39) CLARK, R. C. Corporate Law. Boston-Toronto, 1986. p. 186.
212
( 40) El lector interesado puede consultar con provecho el magnífico estudio de ENRIQUES, L. 11 conflitto di interessi nella
 la responsabilidad de los administradores como instrumento de gobierno corporativo

inclinamos a pensar que la competencia para impartir la sin ostentar la posición formal de administrador,
autorización debe ser atribuida a la Junta General, pero desempeñan en la sociedad un papel de índole similar.
sólo en los casos más graves (cuando tenga por objeto El Informe Aldama se pronuncia con especial
la dispensa de la obligación de no competencia o afecte contundencia sobre este punto. La extensión está más
a una transacción interesada cuyo importe exceda un justificada incluso que la propia norma matriz, referida
detern1inado porcentaje: por ejemplo, el 10 por ciento a los administradores, puesto que la mayor opacidad
del valor de los activos de la compañía). En el resto de de la actividad que desarrollan estas personas, que a
los casos, debe admitirse que la conceda el órgano de menudo actúan en la sombra o en la trastienda de los
administración u otra instancia de la sociedad formada órganos de decisión formales, determina una aún menor
única y exclusivamente por administradores eficacia disciplinar de los instrumentos de gobierno
independientes. Con todo, teniendo en cuenta la provistos por las fuerzas del mercado. La extensión
incipiente tradición de nuestro país en este campo y la debiera alcanzar, cuando menos, a los siguientes
estmctura de propiedad normalmente concentrada de gmpos: (i) a las personas físicas que representan a los
sus empresas, quizá no esté de más establecer alguna administradores personas jurídicas; (ii) probablemente
cautela adicional, como es, por ejemplo, la obligación también a los altos directivos de la sociedad, debiendo
de que las operaciones conflictivas sean informadas incluirse dentro de esta categoría solamente a quienes
previamente por los auditores externos de la compañía estén en la primera línea ejecutiva -dependan
o por un experto independiente o, al menos, por una directamente del Consejo de Administración- y
comisión de control del consejo (por ejemplo, el Comité dispongan de una elevada autonomía de decisión< 41 1;
de Auditoría o la Comisión de Retribuciones). (iii) a los "administradores de hecho", es decir, a
aquellas personas que en la realidad del tráfico
2.3. Extensión subjetiva de la responsabilidad desempeñan sin título o con un título nulo o extinguido
por infracción del deber de lealtad. las funciones propias de administrador; (iv) a los
La segunda pieza y, seguramente, la más decisiva "administradores ocultos", que podemos definir como
para instrumentar una política de severidad en materia aquellas personas bajo cuyas instrucciones están
de deslealtad, viene dada por la extensión del régimen acostumbrados a actuar los administradores de la
de responsabilidad a todas aquellas personas que, aun sociedad( 421 ; y, (v) a los accionistas de control.

gestione del/e societá per a~ioni: spunti teorici e projili comparatistici in vista de/le rijorma del diritto societario. En: Rivista
del/e societá . Número 45. 2000. pp. 509 y ss.
( 41) Ésta es la definición que se desprende del artículo 95. 11 LMV (dependencia directa del Consejo) y que, en su día, propusimos
para interpretar el artículo 89.3 LSA, a tenor del cual "se considerarán administradores no sólo a los miembros del Consejo
de Administración, sino a los directivos o personas con poder de representación de las sociedades infractoras" (ver: PAZ-
ARES, C. y F. VELASCO CABALLERO. Jnfi·acciones administrativas y autocar/era. Madrid, 1997. p. 34).
( 41) Las definiciones de administrador de hecho y administrador oculto ofrecidas en el texto y contenidas en el Informe Al dama
se inspiran en las previstas en las sects. 320 (3) y 741 de la Companies Act británica (para un análisis más detenido, ver el
estudio de Derecho comparado, enfocado desde la perspectiva continental, de: SCHULTHElSS, M. Die Hajiung des
'"Shadow Director'" einer englisclzer Kapitalgcsellchaji. Achen, 2000. pp. 66 y ss). En la práctica española más reciente, se
advierte un notable esfuerzo de los jueces por incorporar a nuestro acervo jurídico estas figuras, que carecen de tipificación
legal (ver, por ejemplo, STS 26-V-1998. Ar. 4004. 24-IX-2001. Ar. 7489). Con todo, debe advertirse que, propiamente
hablando, en nuestra experiencia doctrinal y jurisprudencia! sólo ha tomado carta de naturaleza la figura del "administrador
de hecho" (sea éste el que administra sin título o con titulo nulo o el que administra bajo la vestidura de un título no societario,
por ejemplo, de directivo o de apoderado general). No obstante, a ella ha de asimilarse, por imperativos de coherencia y de
racionalidad tcleológica, la figura del "administrador oculto". Dicho de otro modo, a falta de una más precisa definición
legislativa, la noción de "administrador de hecho" tiene que interpretarse en nuestro Derecho (a efectos, por ejemplo, de
aplicar los articulas 290, 294 y 295 CP, 95 1 LMV o 134 LSA en la versión que le ha dado el Proyecto de Ley de e
(/)
Transparencia) en su sentido más amplio, de forma que dentro de ella quepa también el "administrador oculto". Sería un
sinsentido no tratar del mismo modo a quien administra mediante decisiones que de hecho son eficaces y a quien administra
mediante instrucciones que de hecho son vinculantes. Autor e inductor merecen la misma consideración (así también:
GIRGADO PERANDONES, P. La responsabilidad de la sociedad matri~ y de los administradores de una empresa de
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grupo. Madrid, 2002. p. 1S 1; el lector que desee más información sobre el estado de la cuestión en nuestra doctrina y 5)
(/)
práctica hará bien en leer el cuidado estudio de: PERDICES, A. Significado actual de los administradores de hecho: los que
N
administran de hechor los que de hecho administran. En: Rn·ista de Derecho de Sociedades. Número 18. 2002. pp. 277 -.J
y ss.; ver también: DÍAZ GARAY, J. L. El administrador de hecho de las sociedades. Navarra, 2002. passim. pp. 182-185).
( 42) Somos conscientes de que la aplicación de la "extensión integral" a los altos directivos puede plantear algunas dudas. 213
Alternativamente cabria pensar en una "extensión parcial" análoga a la que seguidamente se discute en relación a los
Cándido Paz-Ares

Técnicamente, la extensión del reg1men de de orgánica ni supone el nacimiento a su cargo de un

responsabilidad de los administradores a las personas deber de determinar o supervisar la política de la empresa
indicadas bajo los números (i) a (iv) anteriores debe de con la diligencia de un ordenado empresario. El
construirse o articularse como una extensión integral. accionista de control es sólo dueño de sus acciones.
De lo que se trata es de que cualquiera de ellas quede Si no puede hacer uso de las prerrogativas que éstas le
asimilada a todos los efectos (relevantes en materia de confieren como mejor le acomode es porque la posición
responsabilidad) al administrador stricto sensu. La de supremacía que va unida al control le impone ciertas
razón que justifica en tales casos la extensión in totum cargas, que se traducen en un deber de lealtad
se comprende sin esfuerzo: si prácticamente actúan cualificado respecto del que pesa sobre el accionista
como administradores, normativamente deben común( 45 l. De ahí que hablemos de extensión parcial;
responder como administradores, tanto en el terreno parcial porque naturalmente no alcanza a los deberes
de la deslealtad como en el de la negligencia( 43 l. El caso de diligencia, ni siquiera a todos los deberes de lealtad
del accionista de control es un caso aparte. Sobre él a que está sujeto un administrador. Los deberes que
parecen oportunas un par de puntualizaciones procede imponer al accionista de control han de estar
adicionales. limitados o modulados: no pueden entrañar sacrificios
a) La primera es para señalar que la extensión de la desproporcionados; no pueden "funcionalizar"
disciplina de los administradores a los accionistas de enteramente sus derechos políticos al "interés social";
control no debe ser integral, sino parcial. O mejor dicho, en definitiva, deben ser compatibles con una razonable
debe ser integral, pero sólo en el caso de que consideración de sus intereses como propietario
efectivamente actúen como administradores, es decir, privado. No es fácil dibujar con precisión los contornos
cuando de manera duradera y consistente hagan uso de estas limitaciones o modulaciones ni, por tanto,
de sus prerrogativas y de su capacidad de influencia definir el contenido exacto de la extensión parcial.
para dirigir la política de la sociedad, resultando a tal Nuestra propuesta por ello es hacer uso de una
efecto indiferente que: (i) actúen directamente como remisión analógica general (lo que significa extender
administradores fácticos; (ii) que actúen indirectamente al accionista de control el deber genérico de lealtad
mediante instrucciones; o, (iii) que hagan una u otra sólo en la medida en que resulte compatible con su
cosa como sociedad matriz dentro de una estrategia de posición) y delimitar el alcance de la remisión directa
grupo cualificada por una dirección centralizada(44 l. Para especial a los deberes en caso de conflicto de interés
este viaje no se precisa, sin embargo, de ninguna inmediato (realización de operaciones vinculadas,
previsión legal especial. En cualquiera de los supuestos aprovechamiento de oportunidades de negocio
dichos, la extensión de responsabilidad al accionista corporativas; uso privado de información u otros
de control no se justifica por ser éste "accionista de activos sociales, deber de no competencia, salvo en el
control", sino por actuar como "administrador de caso de que operase en el sector antes de la toma de
hecho" o "administrador oculto". En el resto de los control, etcétera), los que hemos denominado deberes
casos, la extensión ha de ser, como decimos, meramente de segundo niveJ! 46 l. Circunscrita a este ámbito, la
parcial. Para comprenderlo, hemos de tener en cuenta extensión directa se justifica fácilmente. La posición
que el hecho de ser accionista mayoritario o de control de control determina un alto riesgo en las relaciones
no implica, por sí solo, la constitución entre él y la patrimoniales con la sociedad y la posición de
sociedad de esa relación que acostumbramos a calificar propietario no puede servir de escudo y, menos aún,

"accionistas de control". En todo caso, parece que la extensión a los altos ejecutivos del régimen de responsabilidad de los
r- administradores no procede cuando actúan en cumplimiento de instrucciones del Consejo, es decir, fuera de su ámbito de
N autonomía de decisión.
en (44) Ver: GIRGADO. Op. cit.: pp. 184 y ss.
~ (45) Ver: PAZ-ARES, C. La sociedad en general: caracteri=ación del contrato. En: URÍA, R. y A. MENÉNDEZ. Curso de
·;::
Q) Derecho Mercantil. Volumen l. Madrid, 1999. pp. 443-444.
>
-Q)

en
(46) En la práctica, será muchas veces dificil deslindar si un accionista de control está actuando como "administrador de hecho"
o "administrador oculto", en el sentido que hemos dado a estos términos en el texto, o como simple "accionista de control".
Muchos casos se ubicarán, por tanto, en la "zona gris", en la que no llega a ser administrador de fácto, pero desenvuelve una
::J actividad que excede la de mero accionista. La extensión al mero "accionista de control" de los deberes de lealtad se justifica
adicionalmente por estas razones de determinación y prueba, ya que con ella se asegura que en todo caso quedará sujeto a una
214 mayor disciplina en el sector de actividad -transacciones interesadas y prácticas afines- que resulta más preocupante desde
el punto de vista de los inversores.
 La responsabilidad de los administradores como instrumento de gobierno corporativo

de patente de corso para legitimar la extracción de de esa capacidad de influencia cuando ostenta una
beneficios privados o beneficios desproporcionados fracción igual o superior al 25 por ciento del capital con
a la participación en el capital. derecho de voto y no existe otra persona que directa o
No hace falta añadir que la propuesta que indirectamente, sola o concertada con otras, posea una
efectuamos no descubre el mediterráneo. La extensión fracción superior1481 . Estas presunciones se justifican
del régimen de responsabilidad por deslealtad a los al margen del derecho de grupos.
accionistas de control no constituye una rara avis e) La última precisión se dirige a subrayar algo
importada del otro lado del océano, sino un lugar que que el lector seguramente habrá intuido ya, y es que la
cada vez se hace más común dentro de nuestra escena extensión de la normativa de la deslealtad a los
jurídica continental 1471 . Tampoco es necesario insistir accionistas de control constituye una pieza clave de la
en la plena aplicabilidad de las previsiones sugeridas a estrategia de severidad que venimos pregonando,
los grupos de sociedades, aunque en su caso deban especialmente en nuestros mercados de capitales,
ser coordinadas con las normas que, excepcionalmente caracterizados por una elevada concentración de la
y con las debidas garantías para los accionistas propiedad accionarial. En su momento, advertimos de
externos (derechos de separación, derechos de canje, la formidable evidencia acumulada en los últimos años
derechos de compensación, etcétera), pudieran acerca del volumen que puede llegar a adquirir la
legitimar la gestión de sociedades subsidiarias con el redistribución de valor dentro de la compañía cuando
fin de maximizar el interés del grupo y, específicamente, el sistema jurídico no dispone de remedios eficaces
el interés de la holding. para combatir las infracciones del deber de lealtad.
b) Desde el punto de vista técnico y con el fin de Conjeturábamos allí que el nivel de redistribución en
lograr la debida seguridad jurídica, resulta aconsejable nuestro país podía ser elevado: recuérdese el
además que la ley establezca una definición expresa de "diferencial" dell8.5 por ciento (ver supra acá pite 2.1 ).
la figura del accionista de control. Las posibilidades Pues bien, éste es el instante de agregar que los
son variadas. No obstante, pienso que habría que beneficiarios de la mayor parte de esa redistribución
formularla ampliamente -como es habitual en nuestra de valor no son, propiamente hablando, los
legislación del mercado de valores (ver artículo 4 LMV "administradores", sino los "accionistas de control"< 491.
española)- de forma tal que incluyera a toda aquella La conclusión ofrece pocas dudas en la literatura
persona que directa o indirectamente, sola o en especializada y, en todo caso, aparece corroborado por
concierto con otras, disponga de la mayoría del capital las correlaciones no lineales entre el valor de la empresa
social con derecho de voto o que, dadas las y la tasa de concentración de la propiedad. Por ejemplo,
circunstancias, se halle en condiciones de ejercer una en España el valor de la acción crece hasta el porcentaje
influencia dominante sobre la sociedad (ver artículo de concentración del 30 por ciento, decrece en el tramo
87 .! LSA ). La definición debería acompañarse de una del 30-65 por ciento y luego vuelve a crecer en el tramo
presunción que facilite la administración de la norma, finaJI 50 1. La explicación de esta curva quebrada es
en cuya virtud pudiera estimarse -al menos en el ámbito perfectamente consistente con lo que suponemos. La
de las sociedades cotizadas- que una persona dispone acción vale más en los tramos bajo y alto porque es

( 4 7) La doctrina de los deberes de lealtad de los accionistas se afianza en Alemania a raíz de la famosa sentencia del Bundesgerichtshoff
en el caso Lynotype: Juristenzetung, 1989. pp. 443 y ss. (para una primera aproximación al estado de la cuestión ver:
SCHMIDT, K. Gesellschafisrecht. 4ta. Edición. K6ln-Berlin-Bonn-München, 2002. pp. 552 y ss. y 586 y ss.; en Italia,
aunque no se observa una línea doctrinal tan continua, hay signos también de que las cosas evolucionan en la misma dirección
(es de destacar a este respecto la sentencia número 1151, de la Corte de Cassazione de 26-X-1995, publicada en: Giuisprudenza
Commercia/e./996. Volumen 11. pp. 329 y ss., con un sustancioso comentario de P. G. Jaeger; en ella el deber de resarcimiento e
en
-
del accionista mayoritario por infracción del deber de lealtad se fundamenta en el principio general de la buena fe contractual (!)
consagrado en el artículo 1137 del Codice Civile); España tampoco se sustrae a esta tendencia, según hemos tenido ocasión
de exponer en otros lugares (ver, por ejemplo: PAZ-ARES, C. Uniones de Empresas y Grupos de Sociedades. En: URÍA, <
(!)

(48)
( 49)
R. y A. MENÉNDEZ. Curso de Derecho Mercantil. Volumen l. Madrid, 1999. pp. 1340-1344).
La regla se inspira en la section 1.10 de los Principies of Corporate Governance del American Law lnstitute.
Por un examen de los medios e instrumentos de extracción de beneficios privados -la denominada "tecnología de la
-
:::::!.
l ll
en
N
expropiación"-, ver el ya citado estudio de Johnson y otros (ver: supra nota 24); y GILSON, R. J. y J. N. GORDON, -..,J

Control/ing Control/ing Shareholdcrs. En: http://law.colombia.edu/center program/)aw _ economics.

(50) Ver: MIGUEL, A. y otros. Ownership Structure all{/ Firm Value: New Evidence ji-om the Spanish Corporate Governance
215
Srstem. 200 l. pp. 9-1 O. Disponible también en: http:I/'1-V_W_\V.~rn.com.
Cándido Paz-Ares

donde hay menos riesgo de extracción de beneficios exhiben nuestros sistemas jurídicos en este campo se
privados: en el tramo bajo, porque en él el control no deben en buena parte a la falta de oportunidades de
está aún consolidado; y, en el tramo alto, porque ahí la que han dispuesto los jueces para crear un stock de
extracción se hace fundamentalmente a costa de quien precedentes y orientaciones en materia de
controla, que tiene una elevada participación en el responsabilidad por violación del deber de lealtad.
capital. La acción, en cambio, vale menos en el tramo Consiguientemente, tanto desde el punto de vista de
intermedio; justo donde hay un accionista de control la eficacia disuasoria, como desde el punto de vista de
consolidado y donde hay mayores incentivos para la la necesidad de ir creando un capital jurisprudencia!
redistribución1511 . Adicionalmente, es de observar que que provea infonnaciónjurídica de calidad e impulse el
a medida que se eleva la tasa de concentración de la progreso del derecho en esta materia, parece oportuno
propiedad, se advierte un progresivo debilitamiento remover los obstáculos que hoy en día impiden o
del resto de las instancias de control (consejeros retardan la litigación 1541 • Esos obstáculos tienen su
independientes, comités del consejo, etcétera), lo cual origen fundamentalmente en tres circunstancias: (i) en
refuerza la necesidad de extender a los accionistas de las elevadas exigencias de legitimación para el ejercicio
control la nonnativa sobre infracción de los deberes de de la acción social de responsabilidad; (ii) en la opacidad
lealtad1521 • de las situaciones conflictivas; y (iii) en las dificultades
de prueba con que se enfrenta el accionista. A
2.4. Facilitación de la exigencia de continuación se ofrece una breve aproximación a cada
responsabilidad en materia de deber de una de ellas.
lealtad. a) La extrema dificultad con que se encuentran los
Si examinamos la experiencia jurisprudencia! de accionistas para hacer efectiva la responsabilidad de
nuestro país e incluso de otros vecinos en la escena los administradores deriva de los enojosos trámites y
europea, observamos una escasísima litigiosidad en de la elevada participación en el capital a que supeditan
materia de deber de lealtad. Los casos son contados nuestras leyes la legitimación para accionar
en los repertorios de jurisprudencia, los cuales, sin judicialmente. El accionista que quiera litigar tiene que
embargo, están llenos de acciones de impugnación de obtener primero una resolución de junta general
acuerdos sociales. Y esto debe ser motivo de denegando el ejercicio de la acción por la sociedad y,
preocupación, pues la restricción de casos judiciales en todo caso, ha de ostentar al menos -y nada menos-
mina la efectividad de cualquier regulación sustantiva que un 5 por ciento del capital (ver artículo 134 LSA).
que se adopte. Le resta eficacia preventiva, pero Tratándose de sociedades cotizadas, nos hallamos
también eficacia orientativa al impedir que la siempre o casi siempre ante barreras prácticamente
jurisprudencia vaya completando y adaptando las infranqueables. El prototipo del accionista minoritario
siempre insuficientes indicaciones legislativas 1531 • de esta clase de sociedades no posee jamás un paquete
Como he insinuado ya, la pobreza y debilidad que de ese porte. La credibilidad del sistema de

(51) En el fondo, lo que ocurre es que los incentivos para la redistribución son más intensos a medida en que son mayores los
derechos políticos y menores los derechos económicos, y el punto álgido de esta relación inversa puede estar en torno a un
porcentaje de participación en el capital del 35 por ciento (con un 35 por ciento de los votos es posible tener el 100 por
ciento del poder y, en, cambio, disponer sólo del 35 por ciento de los flujos de caja).
(52) Ver, por ejemplo: REYES RECIO, L. E. La estructura de propiedad y el Consejo de Administración como mecanismos de
gohiemo superrisores de las actuaciones directivas: una aplicación a las empresas no .financieras cotizadas en la Bolsa de
Madrid. Madrid, 2001. pp. I67 y ss.
(53) La inexistencia de cauces adecuados para la litigación civil determina, además, una gran presión para recurrir a la litigación
t'-
N penal (en nuestra experiencia reciente, hemos asistido a una notable expansión de este fenómeno, propiciado además por

-en
(1j
·;;::
Q)
la textura abierta de los tipos de los delitos societarios recogidos en el Código Penal). Una razón adicional para perfeccionar
el entramado de nuestra justicia civil en esta materia es, por ello, evitar la criminalización de las infracciones del deber de
lealtad, que puede ser poco productiva (ver: DEAKIN. S. Economic Ef{ccts o{" Criminal and Civil Sanctions in the Context

->
Q)
en
::::¡ (54)
o/ Compam· La\\". Research Note for the DTI Company Law Review, accesible en la página web del Ministerio de Comercio
e Industria británico; ARLEN, J. The Potentially PeJTerse Efj"ects of Crnporate Criminal Liahility. En: .foumal o{" Legal
Studies. Número 23. 1994. pp. R33 y ss).
Para el jurista resultan enormemente luminosas las reflexiones que vienen haciendo los economistas sobre estos aspectos:
ver, por ejemplo: PISTOR, K. y C. XU. Fiduciarv Dutr in Transitional Law .Jurisdictions. Lessons fi"Om the lncomplete Law
216 TheoJT. En: h!!!>:l/www.ssf!.LCom/abstracLi.et=1L!J4RO o h.!.!P://www.ecgi.org/wp; ver, también: KAMAR, E. Slwrelwlder
Litigation under Jndeterminatc Co1porate Law. En: Tlll! Unil·ersitv of" Chicago Law Review. Número 66. 1999. pp. RR7 y ss.
 La responsabilidad de los administradores como instrumento de gobierno corporativo

responsabilidad de los administradores hace Nuestra conjetura es qu~ una solución de esa naturaleza
imperativo, por tanto, un cambio en el escenario, y así pasa por ampliar la legitimación creando, al lado del
lo apunta el Informe Aldama cuando afirma que para cauce tradicional previsto en el artículo 134 LSA, uno
"incrementar la eficacia disuasoria de la responsabilidad nuevo que permita al accionista individual entablar la
por infracción del deber de lealtad" es necesario acción, pero acompañándolo de ciertas restricciones
"facilita[r] los procedimientos y requisitos de exigencia sustantivas y procesales, que minimicen el riesgo de
de esta responsabilidad por parte de los accionistas" pleitos innecesarios y perturbadores< 58 l. De los distintos
(ver apartado III.2.2 injine)< 55 l. modelos disponibles para estructurar esas restricciones
La reforma, no obstante, ha de acometerse con -por ejemplo, el de la Law Commission inglesa, el de
tiento, no vaya a ser que el remedio sea peor que la los Principies del American Law Institute, el del Informe
enfermedad. El dilema al que nos enfrentamos no es Preite en Italia, etcétera- nos parece especialmente
"todo o nada". Las "soluciones-esquina", como tantas atendible el que dibuja la propuesta recientemente
veces ocurre en la experiencia jurídica, no son óptimas. lanzada por la Comisión de Gobierno Corporativa
En particular, debe huirse de una fórmula a la americana, constituida por el gobierno alemán< 59 l.
que legitima a cualquier accionista (aunque sólo tenga En línea con ella, las restricciones sustantivas
una acción) para entablar la acción social de que sugerimos consisten en condicionar la legitimación
responsabilidad por cualquier causa (aunque sea por para el ejercicio de la acción de responsabilidad: (i) a la
infracción del deber de diligencia)< 56 l. Los riesgos de posesión por parte del accionista -o accionistas
una fórmula de este tipo son muy elevados desde el agrupados de que se trate- de un paquete de cierto
momento en que abre enteramente las puertas a la valor (por ejemplo, 50 ó 60.000 euros, en términos de
litigación frívola, infundada y directamente abusiva, cotización), pues el peligro de que la litigación obedezca
que tan perturbadora puede resultar para la vida social. a motivos poco confesables es inversamente
Hay que encontrar una solución intermedia y proporcional a la entidad de la inversión que necesita
ponderada que logre el debido trade-off entre los protegerse; (ii) a la continuidad de la participación en
costes derivados de la litigación estratégica y los la sociedad del accionista desde el momento en que se
beneficios derivados de la litigación justificada< 57l. realizó el acto lesivo o, al menos, tuvo él conocimiento

(55) Sorprendentemente, ésta no ha sido una preocupación de la doctrina, aunque no falten voces en la época más reciente que
expresen su inquietud con el status qua (ver: ALFARO, J. ¿Una reforma inútil del derecho de sociedades? En: Expansión.
3 de abril de 2003. p. 34.
(56) Es de advertir, en todo caso, que la evolución en Estados Unidos va claramente en el sentido de afinar los sistemas de
screening judicial para reducir el riesgo de las strike suits (ver el comentario preliminar a la sección séptima de: AMERICAN
LAW INSTITUTE. Principies ofCorporate Governance. Volumen 2. St. Paul, Minnesota, 1994. pp. 4-17).
(57) Éste es el ejercicio en que anda metido todo el mundo (el lector interesado en profundizar en esta discusión desde el punto
de vista económico y empírico, puede comenzar con el estudio de THOMPSON, R. B. y R. S. THOMAS. Shareholder
Litigation: Reexamining the Balance between Litigation Agency Costs and Management Agency Costs. 2003. En: http:l
/ssrn.com. passim, especialmente las páginas 23 y siguientes).
(58) Una solución alternativa o complementaria podría consistir en encomendar a la autoridad reguladora del mercado de valores
la legitimación para ejercitar acciones de responsabilidad en línea, por ejemplo, con la legitimación que tiene atribuida la
Comisión Nacional del Mercado de Valores para impugnar los acuerdos sociales de las compañías públicas. La solución ha
sido incorporada a la legislación australiana y, a juzgar por los datos que facilita Ramsay (RAMSAY, L. M. Directors' Duties
in Australia: Recen/ Developments and Enforcement Sigues. En: The Company Financia/ and lnsolvency Law Review.
Número 3. 1999. p. 278), ha funcionado con cierto éxito. En España ha sido incorporada al Anteproyecto de Código de
Sociedades Mercantiles aprobado por la Comisión General de Codificación y publicado por el Ministerio de Justicia, en
2002. En nuestra opinión, sin embargo, se trata claramente de una second best solution. Los incentivos de este tipo de
agencias para actuar son débiles (de hecho, de cuanto nos consta, nuestra CNMV nunca ha instado la impugnación de un e
en
acuerdo) y, con frecuencia, vulnerables a la presión política (para la discusión de esta medida ver: K. E. SCOTT. Corporate
Governance and East Asia. En: http://www.ssrn.com. 1999. p. 36).
(59) Ver: BAUMS, T. (editor). Bericht der Regierungskommission Corporate Governance: Untenehmensführung,
Unternehmenskontrolle, Modernisierung des Aktienrechts. K6ln, 2001. pp. 109-1 I4. Las ideas fundamentales contenidas
-
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en dicho informe habían sido avanzadas y justificadas previamente por el prof. Ulmer en un estudio de altísimo interés. Ver: pj
ULMER, P. Die Aktioniirsklilge als lnstrument zur Kontrol/e des Vorstands- und Aufsichratshandelns. En: Zeitschrift for das
en
N
gesamte Handels- und Wirtschaftsrecht (ZHR). Número 163. Número 1999. pp. 290 y ss. Las propuestas del Informe han -..)

sido fielmente recogidas en la reforma que actualmente se tramita en el Parlamento alemán, a través del cual se modifica
profundamente el § 47 Aktiengesetz (hasta ahora prácticamente igual a nuestro artículo 134 LSA) para dar cabida a la 217
denominada Aktionarsklage.
Cándido Paz-Ares

de la violación hasta el momento en que ejercita la accionistas puedan hacerse activos judicialmente en
acción; en caso contrario, gana fuerza la sospecha de el campo de la deslealtad es la remoción de la opacidad
que adquirió la acción con el único propósito de que tradicionalmente ha rodeado las operaciones que
interponer la demanda; y, (iii) a la fundamentación plantean un conflicto de interés. Hay que recordar en
jurídica de la acción de responsabilidad en la violación este sentido: (i) que la publicidad de dichas operaciones
de los deberes más relevantes de los administradores ofrece a los accionistas la información que
y, concretamente, en los deberes de lealtad; de no ser eventualmente pueden necesitar para litigar las
así, la probabilidad de un uso torcido de la legitimación violaciones del deber de lealtad; (ii) que el simple hecho
amplia es considerablemente más elevada< 60 l. Las de tener que hacerlas públicas impedirá, sin más, que
restricciones procesales que habría que introducir son se realicen algunas transacciones interesadas y
básicamente dos: (i) la previsión de un trámite judicial determinará que las que se realicen sean, en promedio,
de admisión de la demanda con audiencia de la más equitativas para los accionistas minoritarios; y,
sociedad, de manera que el Juez pueda rechazar in (iii) que, mediando una obligación de transparencia, si
limine aquellas pretensiones que no gocen de unfumus una transacción interesada se oculta y más tarde es
bonis iuris o en las que la sociedad demuestre que los descubierta, será mucho más fácil exigir
intereses perseguidos por los litigantes son responsabilidades.
espurios< 61 l; y, (ii) la prohibición de que el pleito pueda Los deberes de transparencia han de articularse
ser terminado mediante transacción sin la autorización de forma escalonada, de manera que la información
del Juez. Esta medida -como fácilmente se comprende- vaya diseminándose progresivamente. A tal efecto,
reduce de antemano el riesgo de que la ación se plantee parece que deberían imponerse las siguientes
con fines de extorsión<62 l. obligaciones: (i) una obligación al administrador de
b) La segunda pieza de nuestra propuesta consiste comunicar al Consejo de Administración la transacción
en establecer una obligación de transparencia integral interesada que él o una persona vinculada proyecte
sobre las transacciones relacionadas o vinculadas. Este realizar con la compañía; (ii) una obligación al Consejo
es un punto que subraya por doquier el Informe de comunicarla al auditor externo, al comité de auditoria
Aldama, y con toda razón. Ciertamente, los deberes de o de nombramientos y, en su caso, si reúne los requisitos
información tienen un alcance mucho más amplio que del "hecho relevante", al regulador y a los mercados;
el de facilitar la exigencia de responsabilidad. No y, (iii) una obligación al Consejo de consignar la
obstante, nos referimos a ellos en este contexto por información correspondiente, con el debido detalle, en
entender que una condición fundamental para que los la memoria anual, al objeto de que los accionistas reciban

(60) La experiencia norteamericana de la derivative suit ejercida por el accionista individual pone de relieve que sólo un
porcentaje muy pequeño de las acciones entabladas se fundamenta en infracción del deber de lealtad (casos de self-dea/ing),
lo cual puede interpretarse como indicio de que abunda la litigación meramente estratégica (ver: ROMANO R. The Shareholder
Derivative Suit: Litigation without Foundation? En: Journal of Law, Economics & Organization. Número 7. 1991. pp. 58-
60 y 84 ). La restricción que proponemos puede afinarse aún más para evitar la tentación de hacer pasar o "colar" cualquier
supuesta infracción de los deberes de los administradores -y, en particular, de los deberes de diligencia- a través de la cláusula
general de lealtad del artículo 127 LSA in fine. Se trataría simplemente de apretar la rosca de la restricción de forma que el
nuevo cauce de exigencia de responsabilidad sólo resultara accesible en los casos en que la acción se fundamente en una
violación de los deberes de lealtad recogidos en el catálogo de segundo nivel, donde se especifican las obligaciones derivadas
en casos de conflicto de interés directo (ver: supra acápite 2.3 ).
(61) Esta restricción podría compensarse con una regla especial de costas, que las pusiera siempre a cargo de la sociedad, aun en
la hipótesis de que la demanda fuera finalmente desestimada. La medida podría justificarse teniendo en cuenta: (i) que el
r-- ejercicio de la acción está llamado de antemano a beneficiar fundamentalmente a la sociedad, a cuyo patrimonio iría a parar
N la indemnización obtenida; (ii) que la consistencia de la demanda ha pasado un trámite sumario de revisión judicial, que

-
(/) minimiza el riesgo de pretensiones temerarias; y, (iii) que es conveniente ofrecer incentivos para que los accionistas se
<U
·;:: impliquen en el control de los órganos de administración con el consiguiente incremento de la funcionalidad del sistema
<1> societario y del mercado de capitales; ya se sabe que cuando una actividad tiene externalidades positivas, es apropiado

->
<1>
(/)
:::1
subvencionar al agente (ver sobre este punto, desde el punto de vista del derecho europeo, donde los abogados no pueden
cobrar contingency fees, las observaciones de Ulmer en: ZHR. Número 163. 1999. pp. 337-339).
(62) Al hilo de estas consideraciones, quizá no estuviera de más reflexionar también sobre la oportunidad de abrir la acción de
responsabilidad al arbitraje. La medida puede estar indicada en nuestro país, que carece de una judicatura especializada en
temas mercantiles y padece grandes dilaciones judiciales. Se trataría de ordenar o, en su caso, de permitir la incorporación
218 a los estatutos de la sociedad una cláusula arbitral ad libitum, de manera que el accionista pudiera elegir entre llevar el caso
a los tribunales o a arbitraje.
 La responsabilidad de los administradores como instrumento de gobierno corporativo

noticia suficiente sobre el "tráfico peligroso"< 63 l. La como una pieza más de la política de severidad que
comunicación podría estar seguida de la verificación defendemos, y ello no tanto con la finalidad de
por los auditores externos. El primer paso es que estos contrarrestar la posición informativamente asimétrica
fiscalicen si efectivamente se han reflejado en la memoria en que se encuentra el accionista cuanto de reflejar en
todas las operaciones autorizadas; el segundo, que la propia norma probatoria el carácter potencialmente
reporten a los accionistas sobre ellas; y el tercero, que peligroso de dichas transacciones y elevar así la
investiguen si se han realizado operaciones no eficacia preventiva de la responsabilidad< 65 l. Para
comunicadas ni autorizadas. Como sugiere el profesor alcanzar este objetivo, juzgamos oportuno formular una
Bernard Black "(!)os auditores externos de la sociedad regla expresa del siguiente o parecido tenor: "en caso
deberían revisar anualmente toda operación vinculada de duda acerca del cumplimiento del deber de lealtad,
que no sea insignificante y facilitar a los accionistas la carga de la prueba corresponde al administrador"( 66 l.
un informe identificando toda operación significativa
y confirmando que, según su leal saber y entender, 2.5. Reforzamiento del sistema de sanciones.
todas las operaciones que tengan que someterse a la La cuarta dimensión que ha de tenerse en cuenta
aprobación por los administradores no interesados de para articular el régimen jurídico del deber de lealtad es
la sociedad y por los accionistas no interesados de la la relativa al volumen o tamaño de la sanción. La política
sociedad, han sido aprobados de este modo. De ser de severidad que patrocinamos exige en este plano
posible, los auditores externos deberían informar agravar las sanciones civiles previstas en nuestras
además sobre si, a su juicio, las operaciones vinculadas leyes, que se limitan a establecer la obligación de reparar
no insignificantes se hicieron en términos equitativos los daños (ver artículo 133.1 LSA). La lógica de esta
y de mercado (on arms lengh terms ). A efectos prácticos, pieza se descubre con facilidad desde la óptica de la
un requisito así aseguraría que los auditores fueran teoría económica de las sanciones, que -en síntesis
consultados antes de la conclusión de la operación, extrema- se asienta sobre la relación inversa entre
para cerciorarse [los administradores] de que estuvieran probabilidad de detección y magnitud de la sanción, a
satisfechos con sus condiciones. Ello proporcionaría efectos de lograr la disuasión o prevención óptima.
un control adicional sobre el carácter equitativo de las Bajo esta perspectiva y partiendo de la premisa
operaciones"(64 l. indiscutible de que las contravenciones del deber de
e) El último mecanismo facilitador de la litigación lealtad se efectúan de ordinario de manera discreta y
que parece oportuno traer a colación es el relativo a la por medio de estructuras creativas dotadas de un
carga de la prueba. Más adelante tendremos ocasión propósito empresarial plausible, se comprende sin
de constatar la tendencia de nuestras tradiciones esfuerzo que el potencial preventivo de la amenaza de
jurídicas a invertir la carga de la prueba en el entero tener que abonar solamente los daños infligidos a la
ámbito de la responsabilidad de los administradores y sociedad puede ser demasiado pequeño, máxime si se
de razonar la conveniencia de ponerle coto en los litigios incorpora al cálculo la dificultad de probarlos y
por mismanagement o violación del deber de diligencia cuantificarlos. Por ello, con el fin de compensar la menor
(ver infra acápite 3.4). La tendencia, no obstante, debe probabilidad de detección de los casos de
ser mantenida -y aplaudida- en el ámbito de la deslealtad misapropiation, parece conveniente elevar el volumen

( 63) Contienen medidas en la misma línea el Testo Unico y la KontraG y, ya antes, una previsión prácticamente igual estaba
contenida en el artículo 10.3 de la propuesta modificada de Quinta Directiva. En nuestro país, la propuesta estaba implícita
en el Informe Olivencia (1998), 8.2 infine y ahora se incorpora al artículo 35 de la Ley 24/1988, del Mercado de Valores,
mediante la modificación contenida en el artículo 32 de la Ley Financiera. El texto de este precepto, sin embargo, es
manifiestamente mejorable. e
en
( 64) Ver: BLACK, B. y otros. Corporate Governance in K orea at the Millennium: Enhancing /nternational Competitiveness
(Final Report and Legal Reform Recommendations to the Ministry of'Justice of the Republic of K01·ea). En: Journal of
Corporation Law. 2001. p. 600.
(65) Para un análisis más detenido del fundamento económico de esta propuesta, ver: COOTER R. y B. J. FREEDMAN. The
-
CD

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CD
.....
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FiduciQ/)' Relationship: /ts Economic Character and Legal Consequences. En: New York University Law Review. Número P>
66. 1991. pp. l 055-1056 y l 069-l 071; ver también: HAY B. L. y K. E. SPIER Burdens of Proof in Civil Litigation: An en
N
Economic Perspective. En: Journal ofLegal Studies. Número 26. 1997. pp. 413 y ss. -..)

( 66) La regla propuesta reproduce casi ad pedem litterae el inciso final del artículo 77 de la LOPTV argentina, tal y como quedó
redactado a raíz de la reforma de 2001. La norma argentina, por su parte, replica en el ámbito de la deslealtad la norma 219
establecida con carácter general, incluyendo por ende los casos de negligencia, por el § 93 (2) de la Aktiengesetz alemana.
Cándido Paz-Ares

de la sanción (en su momento, comprobaremos que

esto no es necesario en los casos de mismanagement,
cuya probabilidad de detección es mucho más elevada:
ver infra apartado 3.1 ). Las posibilidades de que
disponemos para incrementar la magnitud de la sanción
en el campo del derecho privado -dejamos de lado el
examen de las sanciones penales, que han de
reservarse para los supuestos más graves- son
básicamente tres: (i) la restitución del enriquecimiento;
(ii) los daños punitivos; y, (iii) los remedios reales
generales.
a) La primera de las posibilidades mencionadas se
comprende intuitivamente como una exigencia de la
justicia conmutativa. Consiste simplemente en obligar
al administrador responsable no sólo a reparar el daño
causado, sino también a devolver el beneficio que le
ha procurado la violación de su deber de lealtad. De
este modo -sumando la restitución del lucro propio a la
indemnización del daño ajeno-, se logra, en efecto, el
fin deseado, que es elevar el precio de la deslealtad( 67l.
A decir verdad, resulta extraño que nuestra legislación
de sociedades anónimas y, en general, la de los
ordenamientos de nuestro entorno continental no
hayan reparado en esta exigencia, que dicta la intuición
común. El Informe Al dama lo ha expresado de manera que suficiente para extender el aparato sancionatorio
elocuente: de la doctrina del enriquecimiento injusto a las hipótesis
"( ... ) en los casos de violación de los deberes de que nos ocupan. Desde luego, la extensión se revela
lealtad se producen situaciones especialmente francamente hacedera en el Derecho español, como
frustrantes desde el punto de vista de los inversores y viene poniendo de relieve la doctrina especializada,
de la opinión pública cuando las medidas legales cuyos esfuerzos durante estos últimos años se han
adoptadas respecto del administrador infiel no dirigido a buscar las vías para obligar al administrador
consiguen la devolución de las cantidades con que se infiel a repatriar a la sociedad el beneficio que haya
han enriquecido ilícitamente. La Comisión entiende que podido conseguir mediante la violación de sus deberes
este tema excede del mandato recibido, pero no puede de lealtad. Desde el punto de vista jurídico-positivo, el
dejar de expresar su preocupación al respecto y su camino se ha encontrado a través de la aplicación
deseo de que esta situación sea tratada analógica a todas o casi todas las violaciones del deber
adecuadamente" (ver apartado Ill.2.2 in fine). de lealtad (operaciones vinculadas, oportunidades de
La explicación de la anomalía ha de buscarse, una negocios, insider trading, etcétera) de las reglas
vez más, en el diseño del entero régimen de contenidas en los artículos 1683 ce y 136 e de e, que
responsabilidad de los administradores sobre el modelo disponen la restitución del lucro en el caso de violación
o patrón de las faltas de negligencia. Con todo, a pesar por el socio de su obligación de no competencia, una
del clamoroso silencio legislativo, estimamos que en obligación que, como todo el mundo sabe, tiene su
r-- nuestros sistemas de Derecho privado hay base más norma matriz en el deber general de fidelidad( 68 l.
N

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co
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Q) ( 6 7) La lógica económica del disgorgement -o devolución del lucro- en los casos de violación del deber de lealtad ha sido estudiada

->
Q)
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::::¡
(68)
en estos términos por: COOTER y FREEDMAN. New York University Law Review. Número 66. 1991. pp. 1051 y ss.
Ver, para una primera aproximación: PAZ-ARES, Cándido. Comentario a los artículos 1665-1708. En: PAZ-ARES,
Cándido y otros (directores). Comentario del Código Civil. Tomo 11. Madrid, 1991, pp. 1420-1421; más detenida y
concienzudamente: PORTELLANO, P. El deber de fidelidad de los administradores de sociedades mercantiles y oportunidades
de negocios. Madrid, 1996. pp. 131 y ss.; con una orientación similar: LLEBOT, J. O. El sistema de la responsabilidad de
220 los administradores: doctrina y jurisprudencia. En: Revista de Derecho de Sociedades. Número 7. 1996. p. 70; en el
Derecho alemán, se reconoce también en algunos casos una Erstanttungsanspruch: (ver referencias en: ABELTSHAUSER,
 La responsabilidad de los administradores como instrumento de gobierno corporativo

b) Otra vía complementaria que podría explorarse conducta del administrador dentro de un rango
para lograr el objetivo buscado consiste en idear un relativamente estrecho (por ejemplo, entre 1'3 y 3 o
sistema de "multas privadas", que incremente de forma entre 1'5 y 5). La estrechez del rango se justifica porque,
perceptible y públicamente comunicable el volumen dentro del entero sistema sancionatorio que
de la sanción. Ésta es, en definitiva, la lógica de los proponemos, no debería quedar ya mucho espacio para
daños punitivos, a que recurren algunos sistemas el denominado error de enforcement negativo 00 l.
jurídicos para prevenir las infracciones del deber de No ignoro las resistencias que encontrará esta
fidelidad y, en general, los ilícitos dolosos< 68 l. Nuestra propuesta entre los juristas más celosos de nuestra
propuesta en este punto consiste en introducir una tradición jurídica. Los daños punitivos representan
previsión legal ad hoc para los casos de deslealtad. La para muchos la encamación de instituciones foráneas
norma debería contener tres indicaciones: (i) una, sobre imposibles de casar con los principios domésticos. No
su propia naturaleza, que -a nuestro modo de ver- obstante, pienso que este tipo de inquietudes no
debería ser meramente dispositiva o supletoria ("salvo tardarán en desvanecerse. De hecho, bien miradas las
disposición contraria de los estatutos"); (ii) otra, sobre cosas, enseguida advertimos que los daños punitivos
su supuesto de hecho, de modo que la aplicación de de que hablamos son menos incoherentes con nuestro
los daños punitivos quedara limitada a las infracciones sistema de derecho privado de lo que a primera vista
dolosas del deber de lealtad (dolus malus); y, (iii) una pudiera parecer. Recordaré a tal efecto la naturaleza
tercera, en fin, sobre su consecuencia jurídica, exquisitamente contractual de la responsabilidad de
encaminada a garantizar la previsibilidad de la sanción. los administradores y la evidencia incontestable de que,
A este último efecto, pensamos que el importe de los en el ámbito del contrato, nuestro derecho los admite
daños punitivos a satisfacer debería calcularse sin ambages ni reticencias, aunque sea bajo otro
mediante la multiplicación de la suma total obtenida en nombre, en los artículos 1152-1155 CC. Es indudable,
concepto de indemnización de daños y de devolución en efecto, que las sociedades pueden incorporar a sus
del lucro por un coeficiente determinado< 69 l. El estatutos cláusulas penales que garanticen el
coeficiente debería ser seleccionado por el juez en cumplimiento de los deberes de fidelidad. Nada tendría
función de la gravedad que en cada caso presentara la de extraño, por ello, que una empresa que sale a Bolsa

T. H. Leitungshaftung im Kapitalgesellschaftsrecht. K6ln-Berlín-Bonn-Munich, 1988. pp. 424-426). Como era de esperar,

esta solución viene propugnándose asimismo dentro de las propuestas legislativas para los países emergentes: "remedies for
transactions involving a conflict of interest should be specified in the law. The insider who acted while in a conflict of
interest situation, should be liable for losses suffered by the company, including lost profits that could have been obtained
by contracting on better terms with another party. In cases where it is difficult to prove loss to the company, but possible
to show profit to this insider or his family members, or affiliated persons, the insider should be liable up to the amount of
profit" (AVILOV y otros. General Principies of Company Law for Transation Economies. En: Journal of Corporation Law.
Número 24. 1999. p. 29).
(69) La lógica de esta clase de sanciones ha sido muy estudiada por el Análisis Económico del Derecho (entre la abundante
literatura, destacaríamos el análisis de: POLINSKY A. M. y S. SHAVELL. Punitive Damages: An Economic Analysis. En:
!larvard. Law. Review. Número 11. 1998. pp. 500 y ss).
(70) Hemos localizado una propuesta similar a la nuestra en el llamado Informe Preite. En él, sin embargo, para evitar problemas
probatorios (cuantificación del daño y relación de causalidad), se aboga por calcular el importe de los daños punitivos sobre
la base de parámetros distintos (un porcentaje de los beneficios obtenidos por la sociedad, un múltiplo de la retribución del
administrador, etcétera). Se trata, ciertamente, de una sugerencia interesante (ver: GUERRA MARTÍN, G. El Informe sobre
la sociedad abierta de la Asociación Disiano Preite: Un nuevo paso en el debate sobre el gobierno corporativo. En: Revista
de Derecho de Sociedades. Número 9. 1997. p. 552). Con todo, pensamos que la nuestra resulta más ajustada. El problema
derivado de la dificultad de cuantificar el daño o el lucro podría facilitarse atribuyendo expresamente al juez la facultad de
hacer una "liquidación equitativa".
( 71 ) Es de recordar que el recurso a la técnica de los daños punitivos está justificada allí donde es muy pequeña la probabilidad de
e
(/)
que los incumplidores sean efectivamente sancionados o -lo que es lo mismo- donde el error de enforcement negativo es muy
grande. Es cierto que esta probabilidad se reduce notablemente con la inversión de la carga de la prueba a que hemos hecho -
(1)

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-
referencia anteriormente y que la eficacia preventiva de la sanción ya se ha incrementado con la obligación de devolver el (1)
enriquecimiento (esto lleva a algunos a desaconsejar medidas punitivas en estos casos; ver por ejemplo: COOTER y :::::!.
FREEDMAN. New York University Law Review. Número 66. 1991. p. 1070). En nuestra opinión, sin embargo, estas O>
(/)
circunstancias seguramente aconsejan acortar el alcance de la pena privada e incluso establecerla con carácter meramente N
dispositivo, pero no eliminan enteramente su necesidad. No puede olvidarse que el demandado ha de probar la cuantía del ._¡

daño y del enriquecimiento (lo cual determinará que por lo general queden por debajo de los importes reales) y que, con todo,
sus incentivos para litigar son limitados (al fin y al cabo, las cantidades recaudadas no ingresan en su bolsillo, sino en las arcas 221
de la sociedad).
Cándido Paz-Ares

opte, con el fin de maximizar el precio de venta de las los administradores característico de nuestros sistemas
acciones, por ofrecer como bonding de sus jurídicos ha propiciado dos errores. Uno de defecto en
compromisos de lealtad el pago de una cláusula penal. el tratamiento de la deslealtad y otro de exceso en el
De hecho, tenemos noticia de algún caso en que ha tratamiento de la negligencia. Hasta el momento hemos
ocurrido algo de esto. Y siendo ello así, ¿qué sentido intentado combatir el error de defecto estableciendo
tiene oponer reparos a que lo haga la ley completando las bases para articular una política de severidad. A
un contrato que los inversores no están en condiciones partir de ahora trataremos de corregir el error de exceso
de completar? El hecho, además, de que la norma que trazando las coordenadas de una política de
introduce los daños punitivos sea meramente indulgencia. Las razones que justifican esta apuesta
dispositiva, como postulamos, refuerza la idea de que por la indulgencia o benignidad en el diseño del régimen
estamos en el ámbito de la contratación y debilita la jurídico de la responsabilidad por mismanagement se
fuerza de la objeción cultural o del transplante(7 2l. reconducen a tres circunstancias examinadas en la
e) No hace falta decir, que al lado las sanciones primera parte de este estudio: (i) la existencia de un
propias del sistema de responsabilidad a que se ha aludido cierto alineamiento natural de los incentivos de los
en los apartados anteriores, subsisten los remedios reales administradores y los intereses de los accionistas en
que procedan en cada caso: (i) acciones de impugnación, este ámbito, lo cual permite presumir que las conductas
dirigidas a obtener la anulación de un acuerdo del Consejo negligentes representan para la compañía sólo un
o, en su caso, de la Junta General que contradiga los riesgo moderado; (ii) la existencia de mecanismos
deberes de lealtad de los administradores o accionistas disciplinares o de enforcement alternativos provistos
de referencia (normalmente habrá de instrumentarse a por las fuerzas del mercado, que determinan que no
través de la infracción del "interés social"); (ii) acciones haya una especial necesidad de contar con instrumentos
de nulidad, encaminadas a obtener la anulación de legales de protección; y, (iii) la existencia de una enorme
concretas operaciones que hayan sido realizadas incertidumbre sobre el juicio de negligencia, de la cual
contraviniendo las reglas derivadas del deber de lealtad; se derivan notables costes para la sociedad (escalada
y, (iii) acciones de cesación y remoción, cuya finalidad es de las retribuciones, dificultades en el reclutamiento
obtener del Juez una resolución que ordene el cese de de consejeros de calidad; excesiva precauciones en el
actividades prohibidas por el deber de lealtad -por ejemplo, proceso decisorio; estrategias industriales
una actividad competitiva- o la remoción de los efectos conservadoras, etcétera) (ver supra acápite 1.3).
causados por ellas. La tarea que hemos de acometer ahora consiste
precisamente en explorar cómo puede articularse e
3. Bases para el tratamiento de la negligencia. introducirse aquella política de indulgencia en los
intersticios de nuestro sistema jurídico. Hemos
3.1. En favor de una política de indulgencia con apuntado que una política de esta índole se justifica
las infracciones del deber de diligencia. por la necesidad de corregir los excesos de la doctrina
Al comienzo de la exposición decíamos que el tradicional sobre la responsabilidad por negligencia
enfoque unitario del régimen de responsabilidad de de los administradores. Las dimensiones en que

( 72) La naturaleza dispositiva de la norma nos proporciona la tranquilidad de saber que puede ser modificada si, en un determinado
caso, resulta ineficiente, lo cual es algo que ciertamente no se puede descartar. Alguien podría reponer que, para este viaje,
más valdría dejar las cosas como están. Al fin y al cabo, si efectivamente interesa a las partes una regla de este tipo, siempre
pueden introducirla en los estatutos a través de la correspondiente cláusula penal. La observación, sin embargo, no sería
convincente dada la asimetría que existe entre "poner" y "quitar" cláusulas estatutarias restrictivas o "agresivas" respecto
de los administradores. El origen de la asimetría no está sólo en el llamado "sesgo del status qua" sobre el que insiste la
r-- literatura conductista (ver por ejemplo: KOROBKlN, R. The Status Qua Bias and Contract Default Rules. En: Cornell Law
N Review. Número 83. 1998. pp. 608 y ss.), sino -y sobre todo- en el hecho de que en su introducción es decisiva la iniciativa

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de los administradores (que, en principio, ofrecerán más resistencia), mientras que para su supresión lo crucial es la
aceptación de los accionistas externos (en principio, más proclives a mantenerla) (para un mayor desarrollo de estas ideas,
ver: BEBCHUCK, L. A. Optimal Defaults for Corporate Law Evolution. En: Northwestern University Law Review. Número

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96. 2002. pp. 320 y ss., disponible también en http://law.harvard.edu/programs/olin center/. Es cierto que los accionistas
sufren problemas de acción colectiva", que puede facilitar la derogación de la norma aun en casos en que no resulte
aconsejable, pero no lo es menos que la iniciativa de los insiders de introducir en los estatutos una cláusula de neutralización
está sujeta a un elevado riesgo de castigo "reputacional" y ofrece información muy valiosa a los inversores para calcular el
descuento que han de aplicar a los títulos de la compañía en cuestión. Tampoco puede olvidarse, en fin, que el derecho
222 dispositivo cumple una función socializadora y de fijación de estándares de calidad certificados, que pone a quienes se apartan
de él en la necesidad de ofrecer una justificación especial de sus conductas.
 La responsabilidad de los administradores como instrumento de gobierno corporativo

encontramos los excesos, similares a aquéllas en que administradores un colchón de seguridad que impida
antes encontrábamos los defectos, son que sus decisiones empresariales. y estratégicas
fundamentalmente las siguientes: (i) la relativa a la puedan ponerse en cuestión a la primera de cambio.
materia sujeta al control judicial de negligencia; (ii) la a) Cabría pensar que la vía más adecuada para
relativa al alcance subjetivo de la responsabilidad; (iii) alcanzar este objetivo consiste en rebajar el estándar
la relativa a los incentivos existentes para litigar; y, (iv) de diligencia exigible, para lo cual bastaría, en principio,
la relativa a las sanciones que corresponde imponer a con restablecer el llamado "privilegio romano", en cuya
los administradores que cometen faltas de diligencia. virtud los administradores sólo responden por culpa
No queremos decir con ello que abunden los casos grave. Esta es la solución adoptada para las sociedades
en los repertorios de jurisprudencia, aunque han crecido colectivas por nuestro Código de Comercio (artículo
considerablemente a partir del año 1989<7 3!. Lo que 144) y fue también la técnica seguida por la Ley de
queremos decir es que se ha extendido la sensación de Sociedades Anónimas de 1951, que exoneraba de
que los administradores están sometidos a un alto responsabilidad a los administradores que hubiesen
riesgo de responsabilidad, y de ello es quizás prueba actuado con culpa leve u ordinaria (artículo 79)(75) en
indiciaria la rápida expansión experimentada por el contra de la regla general sobre la diligencia exigible en
seguro de responsabilidad civil de consejeros y el cumplimiento de las obligaciones establecida en los
directivos en los últimos años< 74 l. La sensación de Códigos Civiles (ver artículo 1103 CC). Las razones en
peligro está vinculada ciertamente a la modernización su momento alegadas por la doctrina para justificar
e intemacionalización de nuestra economía, pero esta anomalía dentro del sistema -"la dificultad de
también a las señales de dureza lanzadas por el discernir si una operación dañosa obedece a
legislador a raíz de la reforma de la Ley de Sociedades negligencia o al riesgo empresarial y la dificultad de
Anónimas de 1989 (supresión de la franquicia por culpa reclutar administradores valiosos si se les expone a un
leve; consagración expresa de la responsabilidad riesgo de responsabilidad por faltas leves de
solidaria; reducción del diez al cinco por ciento del negligencia"< 76l- coinciden sustancialmente con las que
porcentaje de capital necesario para ejercitar la acción dan soporte a nuestra política de indulgencia. Sin
de responsabilidad; eliminación de la posibilidad de embargo, ello no quiere decir que la reducción de la
excluir la responsabilidad mediante autorización a diligencia exigible sea el cauce más adecuado para
ratificación por la junta del acto lesivo, etcétera). La avanzar en el objetivo que nos hemos marcadd 77 l. El
doctrina ha contribuido también a este proceso problema reside en su carácter "sobre-inclusivo". Al
favoreciendo una interpretación muy rigurosa de la operar sobre el módulo de diligencia, la rebaja se
normativa legal (extensión en vertical de la solidaridad, extiende a toda la actividad de los administradores y,
inversión de la carga de la prueba, definición estricta por tanto, también a la que queda fuera de la zona de
de los estándares de diligencia, de acuerdo con incertidumbre, como es por ejemplo la relativa al
patrones similares a las actividades profesionales, cumplimiento de los deberes específicamente
etcétera). establecidos por la ley y por los estatutos (por ejemplo,
convocar Junta, formular cuentas, informar a los
3.2. Discrecionalidad de las decisiones reguladores, etcétera). Y la verdad es que no hay razón
empresariales: un espacio de inmunidad. alguna para que la franquicia se extienda a estos
El primer objetivo que ha de proponerse una ámbitos, puesto que en ellos la actividad de los
política de indulgencia es proporcionar a los administradores no está sujeta a riesgos de error y

(73) Ofrece algunos datos interesantes en: ESTEBAN VELASCO, G. Algunas reflexiones sobre la responsabilidad de los
administradores frente a los socios y terceros. En: Revista de Derecho de Sociedades. Número 5. 1995. p. 49.
(74) Ver, en la literatura más reciente: CAMPINS, A. Seguro de responsabilidad civil de administradores y altos cargos. Working e
CJ)
paper de la UAM (en el archivo del autor), de próxima publicación en la Revista de Derecho Mercantil. pp. 2-5.
( 7 5) Recuérdese que dicho precepto sólo permitía proceder contra los administradores que hubiesen causado daño "por malicia,
abuso de facultades o negligencia grave".
(76) Ctf. GARRIGUES y R. URÍA. Comentario a la Ley de Sociedades Anónimas. 3ra. edición. Volumen l. Madrid, 1976. p. 164.
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La jurisprudencia captó igualmente el sentido del privilegio: "la calificación de culpa que el legislador ha establecido en el S'
CJ)
articulo 79 ( ... ) más que producto de una concreta técnica legislativa, es consecuencia de una inequívoca intención legislativa,
N
al objeto de evitar la resistencia a aceptar el cargo de administrador que se produciría sí la responsabilidad se extendiera a las -..J
faltas leves de diligencia" (STS 13-X-1986, Ar. 3849).
(77) Hay tratadistas muy autorizados que, sin embargo, la defienden, ver por ejemplo: MERTENS, H. J. Organhaftung. En: 223
FEDDERSEN, D. y otros (editores). Corporate Governance. Kiiln, 1996. p. 163.
Cándido Paz-Ares

sobrecumplimiento relevantes, que son cabalmente los por el Estado); y, (iii) el riesgo asociado al "sesgo de
que justifican la indulgencia. selección" está agravado en materia empresarial, pues
b) El camino a seguir consiste justamente en aislar las demandas de responsabilidad tienden a proliferar
aquella franja de actividad de los administradores en cuando ha habido malos resultados y, siendo así,
que la responsabilidad puede ser más costosa para la puede resultar difícil sustraerse a la tentación de
sociedad -la relativa a las decisiones empresariales, a concluir que el origen de los daños que han aparecido
las decisiones que afectan a la organización y al negocio ex post está en decisiones negligentes adoptadas ex-
de la compañía, que es donde la incertidumbre sobre el ante(79J.
juicio de negligencia es más elevada- y en proteger la La prensa nos informaba hace unos meses de que
discrecionalidad técnica de los administradores. Para un grupo de pequeños accionistas de un conocido
alcanzar este objetivo, es preciso garantizarles que sus banco de nuestro país ha promovido una acción de
decisiones empresariales no serán revisadas por los responsabilidad contra su Consejo de Administración
jueces desde el punto de vista de su corrección técnica por los daños causados por "las desastrosas
o adecuación al estándar de diligencia del ordenado inversiones efectuadas por el banco en Argentina",
empresario. Se trata, por consiguiente, de crear un que según datos aportados en la demanda han
espacio de inmunidad(7 8 J. La propuesta equivale a supuesto un perjuicio de 1.792 millones de euros para
incorporar a nuestros sistemas jurídicos la business la sociedadcso¡. Pido al lector que se pare un momento a
judgement rule, tempranamente desarrollada por la pensar en las dificultades que entrañaría administrar
jurisprudencia norteamericana. Las razones generales las compañías financieras e industriales en un país en
que justifican la sustracción de esta franja de actividad que proliferasen demandas de esta naturaleza. El riesgo
al escrutinio judicial son las mismas que abonan la de que al final acabase prevaleciendo un mal entendido
política de indulgencia; las particulares que hacen principio de prudencia, como ha sucedido en la célebre
preferible esta técnica de indulgencia a otras a pueden sentencia del Tribunal Supremo en el caso de la papelera
sintetizarse así: (i) no existe una !ex artis consolidada San José, que ha recurrido al principio de prudencia
que pueda servir de referencia para juzgar las contableC 81 l, no es despreciable. "El concepto de
decisiones empresariales; no existe y no sería bueno persona prudente -como se ha dicho con acierto- no es
que existiese toda vez que lo que se espera en este deseable en el ámbito de la dirección empresarial. Por
ámbito de decisión es la innovación y la asunción de razones de interés público, la innovación y la asunción
riesgos; (ii) los jueces están poco preparados para de riesgos deberían de ser alentadas" <82 l.
revisar la actividad desarrollada por los administradores La objeción de que en ocasiones se hace blanco
en el ámbito empresarial o de negocio y, en todo caso, esta propuesta es de orden cultural: se trataría, una vez
no parece sensato sustituir las decisiones gerenciales más, de la importación de un invento americano
por decisiones judiciales (una política judicial agresiva incompatible con nuestra tradición. La objeción, no
con los errores de gestión equivaldría a replicar los obstante, puede replicarse con facilidad apelando de
costes de la gestión e intervención de las empresas nuevo a las ineficiencias derivadas de "la dependencia

(78) Como precisa el Informe Aldama, "las exigencias derivadas del deber de diligencia -obtención de información, dedicación,
participación en la formación colegiada del criterio- no deberían eliminar el ámbito de discrecionalidad o competencia
técnica de las decisiones empresariales propias de la administración de la sociedad" (apartado lll.2.l in fine).
(79) Para una primera aproximación a estas cuestiones resulta inexcusable acudir, dentro de nuestra doctrina: LLEBOT, J. O. Los
deberes de los administradores de la sociedad anónima. Madrid, 1996. pp. 73-84. El lector interesado en la significación
económica de la regla del juicio empresarial puede consultar -me limito a mencionar, dentro una literatura muy vasta, un par
r--
N de trabajos recientemente traducidos a nuestra lengua: FLElSCHER, H. La Business Judgment Rule a la luz de la comparación
(/) jurídica y de la economía del derecho. En: Revista de Derecho Mercantil. Número 246. 2002. pp. 1727 ss.; y EASTERBROOK
~
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F. H. y D. R. FlSCHEL. La estructura económica del derecho de las sociedades de capital. Traducida al español. Madrid,
Q) 2002. pp. 119 y ss. No estará de más indicar, en fin, que la propuesta que efectuamos goza, además, del respaldo de la doctrina

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que más esfuerzo ha dedicado -y más reconocimiento ha obtenido- en materia de órganos sociales (ver: ESTEBAN
VELASCO, G. Una nueva manera de entender e impulsar la evolución del sistema de gobierno de las sociedades cotizadas.
En: ESTEBAN VELASCO, G. (coordinador). El gobierno de las sociedades cotizadas. Madrid, 1999. pp. 43-44).
(80) Ver por ejemplo: El Mundo. l de abril de 2002. p. 25.
(81) STS ll-5-1991 (Ar. 3637).
(82) SORENSEN, C. Discretion and lts Limits. An Analytical Framework for Understanding and Applying the Duty of Care to
224
Corporate Directors (and Others). En: Washington University Law Review. Número 66. 1988. p. 573, nota 66).
 la responsabilidad de los administradores como instrumento de gobierno corporativo

del contexto" o path dependence que subyace al de factores, la mayoría de los cuales no deberían
argumento de la incompatibilidad con la tradición. Pero imputarse directamente a la gestión de los
en este caso puede decirse más. Puede decirse que si administradores por ser ellos -sobre todo cuando son
la creación de una forma de inmunidad para los errores partícipes- los primeros interesados en el éxito
de gestión está justificada en alguna parte, ésa es económico. Ha de tenerse en cuenta que, en casi todas
justamente en nuestros países continentales, y ello: (i) las ocasiones, las decisiones que la sociedad requiere
porque nuestros jueces son menos sofisticados, están supone la asunción de riesgos que son, precisamente,
menos familiarizados con las interioridades de las los que justifican los beneficios"(ss¡.
operaciones mercantiles y financieras y, además, tienen e) La inmunidad de las decisiones empresariales
una tendencia más burocrática y formalista( 83 l; (ii) frente a la acción de responsabilidad no puede conducir,
porque los managers de nuestras compañías, al estar sin embargo, a la impunidad generalizada de los
bajo el ojo vigilante de los accionistas de control, administradores en el vasto territorio de la negligencia.
necesitan aún menos que en el ámbito anglosajón del El alcance de la inmunidad ha de quedar debidamente
escrutinio judicial (recuérdese que nuestros mercados acotado. La fenomenología de los actos de negligencia
de capitales presentan una estructura de propiedad puede reducirse a cinco grandes categorías de casos,
muy concentrada); y, (iii) porque lo último que que ordenamos en función de su gravedad creciente:
necesitan nuestras tradiciones son instituciones que (i) casos de deficiencia de juicio, caracterizados por
fomenten el conservadurismo y la inercia; nuestro valoraciones incorrectas y equivocaciones técnicas;
desafio es crear las condiciones más propicias para el (ii) casos de deficiencia informativa, en los que el
desarrollo de una cultura de riesgo e innovación. Tan reproche radica en no haberse informado
es así que, de vez en cuando, los miembros más adecuadamente( 86 l; (iii) casos de deficiencia
sensibles de nuestra judicatura se ven en la necesidad procedimental, que tienen lugar cuando no se siguen
de enmendar la plana a la doctrina que prevalece( 84 l. los protocolos establecidos para la adopción de
Una reciente sentencia de la Audiencia Provincial de decisiones y presentan una notable relevancia debido
Córdoba, a pesar de estar inserta en una zona de escaso a la creciente "procedimentalización" del Derecho de
desarrollo industrial, es particularmente elocuente. En sociedades; (iv) casos de deficiencia en la implicación,
ella se aboga por reconocer a los administradores: producidos por la actitud perezosa e indolente y, en
"Un cierto status privilegiado en lo que concierne general, por la escasa involucración del administrador
al régimen de responsabilidad imputable por su en las tareas que tiene encomendadas (en nuestra
actuación ogánica al frente de la sociedad, de modo práctica se habla de "consejeros de adorno" o
que no se llegue a poner en peligro la integridad de su "consejeros pasivos"); y, (v) casos de deficiencia de
patrimonio personal". De no compartirse esta opinión, imparcialidad, que se producen cuando los
agrega la Sala, "estaríamos convirtiendo la actividad administradores tienen algún interés personal en las
de los administradores en una profesión de alto riesgo decisiones (en rigor, aquí estamos ya a orillas o dentro
(... )El daño puede ser atribuible a una gran diversidad de la deslealtad}t 87 l. Pues bien, la inmunidad de que

(83) Son altamente ilustrativos al respecto los trabajos de Enriques sobre la judicatura italiana mencionados en la nota 22
anterior.
( 84) Y lo mismo sucede en otros países continentales de nuestro entorno. que avanzan rápidamente hacia la incorporación a sus
ordenamientos internos de la business judgment rule. En Italia destaca la sentencia de la Corte Cassazione de 12-XI-1965
(num. 2359); y en doctrina: BONELLI, F. La responsabilita degli amministratori. En: COLOMBO, G. E. y G.B. PORTALE
(directores). Trattato del/e societa per azioni. Volumen IV. Torino, 1991. pp. 361 y ss.; en Suiza, ver: GRASS. A. R.
Management-Entscheidungen vor dem Richta Schranken der richterliche Uherprüfbarkeit van Geschiiftsentsheiden in
aktienrechtlichen Verantwortlichkeitsprozessen. Schweizerische Zeitschrift für Wirtschaji. 2000. pp. 3 y ss. Incluso el país que e
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se mostraba más reacio -Alemania- ha acabado rindiéndose. El hito ha sido la decisión en el caso Arag del Tribunal Supremo
Alemán, al que siguió el celebre estudio del profesor Peter Ulmcr sugiriendo introducir dicha regla al § 93 Aktiengesetz. La
propuesta de Ulmer ha sido acogida fervorosamente por la Comisión designada por el Gobierno alemán para la reforma del
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gobierno corporativo (ver: BAUMS [editor]. Op. cit.; pp. 107-108).
(85) SAP Córdoba 27-1-1997. ARC 1997-1. p. 94.
( 86) Ciertamente, estos casos son en ocasiones muy difíciles de separar de los anteriores y, además, presentan dificultades a la
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hora de evaluar la causalidad (un fallo en la obtención de la información no significa que la decisión que la decisión dañosa -.J
no se habría adoptado).
( 8 7) La tipología o taxonomía expuesta ha sido elaborada por: WHINCOP. An Economic and Jurisprudential Genealogy o{ 225
Corporate Law. Aldershot, 200 l. pp. 87-91.
Cándido Paz-Ares

venimos hablando ha de limitarse, en nuestra opinión, justificación de ello no radica sólo en la natural
a la primera categoría de casos de negligencia y, aún inclinación a la deferencia con los compañeros o en el
así, con una excepción a la que enseguida aludiremos. que se ha denominado "riesgo de complot" -"hoy por
Ello significa que la sustracción de los actos de gestión ti, mañana por mí"< 89 l-, sino también en el hecho de que
empresarial al escrutinio judicial ha de quedar estas decisiones tienen a menudo un contenido tan
legalmente supeditada al cumplimiento de ciertas deontológico como estrictamente tecnológico. He aquí
condiciones previas y, en particular, a las siguientes: algunos ejemplos típicos de esta constelación de casos:
(i) a que los administradores hayan obtenido una fijación de retribuciones de otros administradores y
información razonable sobre la decisión; (ii) a que hayan ejecutivos; adopción de medidas defensivas en batallas
seguido los procedimientos formalmente establecidos por el control; aprobación de transacciones
para su adopción; y, (iii) sobre todo, a que no tengan vinculadas; greenmail o recompra de acciones propias
interés personal en cualquier consecuencia directa o a accionistas significativos; etcétera. Lo característico
colateral de la misma. No parece necesario detenerse de todos estos ellos es su condición de casos mixtos o
ahora sobre el alcance de estas condiciones< 88 l. No fronterizos, pues envuelven a la vez decisiones
obstante, resulta oportuna una puntualización técnica, empresariales (que no deben ser intervenidas) y
y es que el incumplimiento de cualquiera de ellas no posibles conflictos personales (que deben estar sujeto
debe determinar por sí mismo la responsabilidad de los a un escrutinio estricto). En relación con ellos puede
administradores, sino tan solo la ruptura de la hablarse de un tercer deber, que se hallaría a mitad de
inmunidad, con la consecuencia de que, a partir de camino entre el deber de diligencia y el deber de lealtad:
este momento, el Juez queda de nuevo investido de el deber de independencia. La elevación a categoría de
autoridad para entrar en el análisis de fondo de la este tertium genus es importante porque nos permitirá
decisión empresarial que ha causado el daño y, llegado disponer de un nuevo espacio de discusión y reflexión
el caso -es decir, acreditada su incompatibilidad con el dentro del cual tendremos que elaborar los criterios y
estándar de diligencia del ordenado empresario-, para desarrollar las prácticas que nos ayuden a de responder
imponer la responsabilidad por negligencia. a esta pregunta: ¿cómo debe actuar un administrador o
d) Para cerrar el tratamiento de esta materia es un consejo verdaderamente independiente? Desde el
conveniente hacer una nueva acotación al espacio de punto de vista de su tratamiento normativo, lo
inmunidad. La decisión empresarial o business judgment procedente es arbitrar un régimen de responsabilidad
abarca toda la actividad discrecional que desempeñan intermedio: no tan indulgente como el propio de la
los administradores para la realización de sus funciones responsabilidad por negligencia ni tan severo como el
de gestión, dirección y supervisión y, por tanto, incluye aplicable a la responsabilidad por deslealtad< 90 l.
también aquel sector de actividad en el cual los
administradores -normalmente los administradores 3.3. Moderación del alcance subjetivo de la
externos- están llamados a tomar decisiones de responsabilidad por negligencia.
supervisión que pueden plantear conflictos de interés La política de indulgencia que venimos
entre los altos directivos u otros administradores -o defendiendo aconseja también moderar el alcance
personas o entidades allegadas a ellos- y la compañía. subjetivo de la responsabilidad por negligencia de los
Pues bien, este tipo especial de decisiones deben administradores. De lo que se trata, una vez más, es de
exceptuarse del beneficio de la inmunidad. La que el derecho no se interprete o fabrique de espaldas

(88) Son las condiciones estándar de aplicabilidad de la business judgment rule: ver por todos: CLARK, Ch. Corporate Law.
Boston-Toronto, 1986. pp. 123 y ss.; y en nuestra literatura, LLEBOT. Los deberes de los administradores ... ; y GUERRA
t-
N MARTÍN, G. El gobierno de las sociedades cotizadas estadounidenses. Navarra, 2003. pp. 438 y ss.

-
en (89) Para una deliciosa descripción de esta tendencia a la "armoniosa cooperación". Ver: BRANDEIS. Op. cit.; p. 71.
C'Cl (90) Para un mayor desarrollo de estas ideas, ver: PALMITER, A. R. Reshaping the Corporate Fiduciary Model: A Director s
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Duty of Independence. En: Texas Law Review. Número 67. 1989. p. 1351, especialmente las páginas 1446 a 1448. Me

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parece que en una línea similar se orienta Black cuando propone un duty of special care (ver: BLACK, B. The Core Fiducimy
Duties of Outside Directors. En: Asia Business Law Review 2001. pp. 26-28, también disponible en http·Uwww ssrn com).
Quedan fuera de este ámbito las decisiones estratégicas de diversificación, sobre-inversión, sobre-expansión (empire buildings),
renuncia a emprender proyectos rentables, pero que entrañan riesgos para la conservación del empleo, etcétera. Aunque
ciertamente plantean intereses encontrados, pertenecen al núcleo de la business judgment rule. La forma de combatirlas es
creando cultura corporativa en torno al principio de maximización del valor de la empresa y adoptando estructuras de
226 incentivos aptos para neutralizar sus riesgos.
 la responsabilidad de los administradores como instrumento de gobierno corporativo

a la realidad organizativa de las grandes empresas, y consejeros delegados, directivos y empleados de la

sujetas a un creciente proceso de descentralización y sociedad, cuya competencia y credibilidad no ofrezcan
diferenciación funcional. En este ámbito quisiera realizar motivo razones para la duda< 93 1.
tres puntualizaciones muy breves, todas ellas a e) La última observación versa el carácter solidario
contracorriente de las opiniones que parecen prevalecer de la responsabilidad de los administradores que
en nuestra doctrina( 91 1: consagra nuestra legislación (artículo 133.3 LSA). Como
a) La primera tiene que ver con la "dualización" es sabido, la regla de la solidaridad es un precipitado
del consejo de administración, en el que conviven necesario del principio de colegialidad que rige el
consejeros internos (con funciones ejecutivas) y funcionamiento de los órganos de administración y, en
consejeros externos (con funciones de control), un esa medida, es formalmente irreprochable. Ahora bien,
proceso que, en última instancia, obedece a la es una regla que no puede aplicarse mecánicamente,
progresiva consolidación del llamado modelo de "tirando del compás" y "caiga quien caiga". Incluso
supervisión y al ocaso correlativo de Jos modelos dentro de su ámbito de aplicación propio -que es el del
tradicionales: el modelo gerencial, el modelo Consejo actuando como tal< 941 -, ha de modularse en
representativo y el modelo participativo. Esta atención al principio de división del trabajo, allí donde
circunstancia no significa, obviamente, que hayan de organizativamente está justificado. Una división del
separarse radicalmente las responsabilidades de uno y trabajo correctamente establecida debería operar, en
otro tipo de consejeros(911 • Pero es indiscutible que efecto, como "cortafuegos" de la responsabilidad, y
determina la necesidad de modular sus deberes de así viene entendiéndolo la doctrina más atenta< 95 1. Esto
diligencia en atención a su distinto papel en el consejo. significa que la responsabilidad de cada cual ha de
b) Es preciso asimismo sentar una regla de enjuiciarse atendiendo a su actuación individual cuando
confiabilidad en la información interna, en cuya virtud se le hubieran asignado funciones en forma personal
los administradores se vean libres de responsabilidad (imagínese, por ejemplo, el caso de un consejero
cuando adopten decisiones atendiendo a la independiente que ha sido reclutado en función de su
información, opiniones y prestaciones de comisiones especial capacitación contable). La matización que

(91) Un buen exponente de ellas lo encontramos en el trabajo de: QUIJANO, J. Op. cit.; pp. 578 y ss.
(92) Ver: PAZ-ARES, Cándido. La Ley, el mercado y el gobierno de las sociedades. En: lus et Veritas. Número 24. 2002. pp. 141-
142. La ventaja del sistema monista configurado de conformidad al modelo de supervisión radica precisamente en que separa
las funciones, pero no escinde las responsabilidades, y como fácilmente se advierte, la vía más efectiva para hacer efectivo
el control consiste en responsabilizar de la gestión al propio órgano de supervisión.
(93) La regla se inspira en la section 4.02 y 4.03 de los Principies of Corporate Governance del American Law Institute.
(94) No hace falta decir que, en atención justamente al principio de colegialidad que la justifica, la regla de la solidaridad sólo opera
horizontalmente y, en ningún caso, puede extenderse en vertical, a los órganos delegados (consejeros delegados y comisiones
ejecutivas). Si hacemos esta precisión es porque advertimos una peligrosa tendencia de rigor en nuestra doctrina más
reciente, cuyos resultados conducen a alargar la solidaridad entre órganos delegantes y órganos delegados, con la grave
consecuencia de imputar al órgano delegante al Consejo de administración- las faltas de los órganos delegados o, cuando
menos, la carga de la prueba de no haber actuado negligentemente (ver por ejemplo: ALONSO UREBA, A. Presupuestos de
la Responsabilidad Social de los Administradores de una Sociedad Anónima. En: Revista de Derecho Mercantil. Número
198. 1991. p. 100; QUIJANO. Op. cit.; pp. 578 y ss). Un planteamiento de esta naturaleza resulta no sólo insoportable
económicamente, sino también insostenible jurídicamente. Para enfocar debidamente esta cuestión ha de partirse de una
circunstancia indiscutible, y es que la delegación de facultades modifica el contenido de los deberes de los miembros del
órgano de administración: transfiere el deber de administrar y sólo retienen los deberes de designar, instruir y vigilar, lo que
ha dado en llamarse la "función general de supervisión" (Informe Olivencia. Apartado 11.1.1 ). Consiguientemente, el juicio
de diligencia debe proyectarse sobre los cometidos materiales de cada cual (ver: IGLESIAS PRADA, J. L. La Delegación de
Facultades en la Sociedad Anónima. Madrid, 1972. pp. 130-131; POLO, E. Los Administradores y el Consejo de e
(J)
Administración. En: URÍA y otros (directores). Comentario al Régimen Legal de las Sociedades Mercantiles. Volumen VI.
Madrid, 1992. pp. 465-467; QUIJANO, J. La Responsabilidad Civil de los Administradores en la Sociedad Anónima.
Valladolid, 1985. pp. 286-287; SÁNCHEZ CALERO, F. Supuestos de Responsabilidad de los Administradores en la
Sociedad Anónima. En: Estudios en Homenaje a J. Girón Tena. Madrid, 1991. pp. 928-930; y ESTEBAN VELASCO, E.
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G. Responsabilidad de los Administradores. En: Enciclopedia Jurídica Básica Civitas. Volumen !VER Madrid, 1995. p. ll>
(J)
5914). Para enjuiciar al órgano delegado, habrá que examinar si cumple diligentemente con su deber de gestionar; para
N
enjuiciar al órgano delegante, habrá que ver si cumple con diligencia sus deberes de supervisión. Por tanto, el hecho de que -.J
encontremos "en renuncio" al primero no autoriza por si sólo para descalificar la actuación del segundo. Cada palo debe
aguantar su juicio.
(95) Ver por ejemplo: RAISER, Th. Das Rechts der Kapitalgesellschaften. Munich, 1986. p. 71.
227
Cándido Paz-Ares

sugerimos se justifica porque ayuda a rebajar la en términos de desarrollo de la doctrina jurídica y de

incertidumbre, facilita el proceso de toma de decisiones incentivos para el cumplimiento diligente puede no
y, en última instancia, favorece el desarrollo de justificar el coste sustancial que entraña para los
organizaciones más eficientes. No obstante, ha de accionistas la litigación estratégica. La consigna, por
adoptarse con cautela al objeto de evitar el riesgo de tanto, ha de ser minimizar la litigación. Para ello
desintegración del Consejo y el peligro de que se utilice disponemos de algunas vías.
como treta o escaramuza para ponerse al abrigo de a) La primera consiste en mantener Jos requisitos
responsabilidades pasando la "patata caliente" al y quorums de legitimación tradicionales (ver artículo
prójimo. El principio de responsabilidad solidaria tiene 134 LSA). La única cuestión que podría meditarse es la
que aplicarse a rajatabla cuando los criterios de división relativa a la necesidad de ajustar la regla general que
del trabajo no estén adecuadamente formalizados o no condiciona el ejercicio de la acción de responsabilidad
obedezcan a razones fundadas y plausibles desde el por parte de la minoría a la posesión de un 5 por ciento
punto de vista organizativo. Aun así, imaginamos que del capital a las dimensiones de las sociedades
la consagración legislativa de una moderación de esta cotizadas. Quizá en este sector haya un poco de margen
naturaleza puede crear resquemores y toparse con para la disminución.
resistencias por parte de los que no están dispuestos a b) Otra forma indirecta de reducir la litigación
abdicar del dogma heredado de la solidaridad( 96 1. consiste en elevar los costes probatorios de Jos
potenciales demandantes y, a tal efecto, ha de valorarse
3.4. Necesidad de contener la litigación en la oportunidad de poner a su cargo la carga de la prueba.
materia de responsabilidad por negligencia. El criterio que ha acabado por prevalecer en nuestra
La política de indulgencia por la que venimos doctrina no se compadece, una vez más, con las
abogando parte de la presuposición de que, en el plano exigencias de una política de indulgencia y con la
de la negligencia, el nivel de litigación socialmente racionalidad económica que la soporta, y ello porque
óptimo debe ser muy bajo. Es cierto que cuando el impone a Jos administradores la carga de desvirtuar las
derecho es indeterminado, la litigación crea la acusaciones de negligencia de que hayan podido ser
oportunidad para que Jos jueces detallen el Derecho y, objeto. "Al actor -se afirma generalizadamente- le
de este modo, contribuyan a reducir la incertidumbre bastará con alegar el incumplimiento por el
jurídica y las ineficiencias que le son inherentes. En administrador de las obligaciones propias del cargo".
consecuencia, cabría argüir aquí, al igual que hemos El demandado ha de probar "la ausencia de culpa, es
argüido al tratar el problema de la deslealtad, que la decir, el empleo de los medios disponibles para impedir
litigación puede ser coste-efectiva y socialmente la ejecución de la medida dañosa"( 971 . Un planteamiento
deseable. En nuestra opinión, sin embargo, el de este tipo, seguramente propiciado por la
argumento resulta poco convincente en el ámbito de la generosidad con que nuestros tribunales invierten la
negligencia, y ello porque en este terreno - carga de la prueba en el ámbito de la responsabilidad
especialmente cuando están en juego decisiones extracontractual, pretende justificarse con la idea de la
empresariales o de negocio- la información que puedan disponibilidad y facilidad de la prueba( 981 y
proporcionar los jueces es de escaso valor y fundamentarse legalmente en el régimen de solidaridad
generalmente estará muy condicionada a los de los administradores, del que sólo puede escapar
antecedentes de hecho del caso. Nuestra sospecha quien pruebe que no ha participado en la adopción de
por ello es que los beneficios que pueden obtenerse la decisión (artículos 133.2 LSA)! 991 • El paradigma de

r-- (96) Consecuentemente con lo dicho, hemos de reseñar el buen camino iniciado en solitario por el Derecho argentino. Nos
N referimos a la reforma del artículo 274 de la Ley de Sociedades Comerciales operada por la Ley 22.903, en cuya virtud, y
en
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Q)
sin perjuicio de la regla general de solidaridad, "la imputación de responsabilidad se hará atendiendo a la actuación individual
cuando se hubieran asignado funciones en forma personal de acuerdo con lo establecido en el estatuto, el reglamento o
decisión asamblearia".

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Q)
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:J
(97) Ver por ejemplo: FERNÁNDEZ DE LA GÁNDARA. En: J y A GARRIGUES ABOGADOS. Responsabilidad de consejeros
v altos cargos de sociedades de capital. Madrid, 1996. p. 22; ALONSO UREBA. RDM 198. 1991.
(98) Ahora reconocida en el artículo 217.6 LEC (los administradores estarían típicamente más cerca de los medios de prueba que
la quienes ejercitan la acción de responsabilidad).
(99) Ver específicamente: GARCÍA VlLLAVERDE, R. Exoneración de la responsabilidad civil de los administradores de la
228 sociedad anónima por falta de culpa (artículo 133.2 LSA). En: Estudios homenaje a F Sánchez-Calero. Volumen 11.
Madrid, 2002. pp.l34l-l342.
 La responsabilidad de los administradores como instrumento de gobierno corporativo

esta posición es el Derecho alemán, cuyo § 93 II mediante la cual se aprobó el acto lesivo. No obstante,
Aktiengesetz expresamente previene que, en caso de de esta previsión no puede extraerse, como se hace a
duda, el onus probandi incumbe a los menudo, la conclusión de que el onus probandi esté
administradores(l 001 • En nuestra opinión, sin embargo, invertido en materia de responsabilidad de los
este criterio deber ser revisado de lege lata y, desde administradores. El precepto en cuestión tiene un
luego, rechazado de legeferendd 1011 • En efecto, si ante alcance mucho más limitado. Para apercibirnos de ello
cualquier daño experimentado por la sociedad a hemos de tener en cuenta que una cosa es la prueba de
consecuencia de una decisión de los administradores, la responsabilidad del órgano y otra, muy distinta, la
obligamos a éstos a demostrar que no han actuado prueba de la responsabilidad de sus miembros. Lo único
con culpa (culpabilidad) y que no han violado su deber que previene el artículo 133.2 LSA es que, una vez
de diligencia (antijuridicidad), estamos exacerbando el probada la responsabilidad del órgano, se presume la
problema de la overcompliance asociado a la responsabilidad de sus miembros. Pero de esta
incertidumbre en que deben adoptar sus decisiones presunción secundaria, justificada por la dificultad de
los administradores y propiciando el dispendio en verificar a posteriori las deliberaciones de un cuerpo
medidas de precaución anticipadas que puedan ayudar colegiado, no puede inferirse una presunción primaria.
a preconstituir la prueba ("murallas de papel", La carga de la prueba de la responsabilidad del órgano
etcétera)0° 21. El resultado nuevamente se revela ha de asignarse con arreglo a los principios generales
contraproducente para el interés social. Por ello, ya vistos, que necesariamente conducen a poner a
sugerimos reconducir la doctrina más consolidada a cargo del demandante la prueba de la culpa y de la
los cauces de la llamada Normentheorie, a tenor de la infracción de los deberes de diligencia de los
cual incumbe a cada parte la prueba de los presupuestos administradores demandadosl 104 1.
de aplicación de la norma que le resulta favorable. En el
fondo, nuestra propuesta es muy simple; únicamente 3.4. Remedios para paliar las sanciones
pide el restablecimiento efectivo de la norma general excesivas (y un alegato a favor de la
que en su momento recogía el venerable artículo 1214 libertad contractual).
CC: incumbir probatio qui dicit, non qui nega/ 103 1. El último plano sobre el que debe proyectarse el
e) Hay que señalar, en fin, que la propuesta que diseño de una política de indulgencia es el relativo a
efectuamos es perfectamente consistente con nuestro las sanciones. Desde el momento en que la sanción
derecho sustantivo en vigor y, en particular, con el consiste "simplemente" en la reparación del daño
artículo 133.2 LSA. Dicho precepto consagra el carácter causado, alguien podría objetar que la propia rúbrica
solidario de la responsabilidad de los miembros del de nuestro propio planteamiento deja al desnudo sus
Consejo de Administración y, a renglón seguido, errores, pues nunca puede haber en el importe del daño
ciertamente dispone que los consejeros sólo podrán causado un exceso de sanción. Quien así pensara
exonerarse de responsabilidad probando que no han estaría contemplando la cuestión desde la perspectiva
contribuido y que incluso se han opuesto a la decisión de la función compensatoria de la responsabilidad civil

( 100) "Die 13eweislastumkehr nach § 93 II 2 geht über den allgemeinen zivilrechtlichen Grundsatz hinaus, wonach der Shuldner die
Sorgfáltige Pflichtcrfüllung zu beweisen hat (vgl. ss 282, 285 BGB) und wir von den Gerichten extensiv verstanden"
(RAlSER. Recht der Kapitalgese/lschaften. pp. 113-114; moderadamente crítico también: GOETTE, W. Zur Verteilung der
Darlegungs- und Beweislast der objektiven Pjlichtwidrigkeit bei der Organhaflung. Zeitschriji fiir Gese/lschafstrecht. 1995.
pp. 648 y SS).
( 1O1) No pueden desconocerse, sin embargo, las tendencias opuestas de un importante sector de la doctrina (una vez más puede
servir como botón de muestra el análisis de: QUIJANO. Responsabilidad de los consejeros ... ; p. 589. muy influido, en este
punto, por el Informe Preite ).
e
(/)
( 102) Sobre la incidencia del régimen de la prueba en estos aspectos, ver: CALFEE, J. E. y R. CRASWELL. Deterrence and
Uncertain Legal Standard~. En: Journal al Law, Economics & Organiza/ion. Número 2. 1986. pp. 295 y ss.
( 103) La diferencia del tratamiento de la carga de la prueba en materia de negligencia y deslealtad (ver: supra acápite 2.4c) se
justifica, en última instancia, por los diferentes equilibrios que se producen en uno y otro ámbito entre los efectos productivos
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y los efectos distributivos de la litigación. En el ámbito de la deslealtad pesan los primeros sobre los segundos. En el ámbito ¡;
(/)
de la diligencia, los segundos sobre los primeros (ver, con referencia específica a la responsabilidad de los administradores: N
BERNARDO y otros. A Theory ol Legal Presumptions. En: Journal ol Law, Economics and Organization. Número 16. -.J
2000. pp. 1 y ss., especialmente las páginas 24 a 29).
( 104) Resultan muy atinadas a este respecto las observaciones de Esteban Ve lasco. (ESTEBAN VELASCO. Responsabilidad de los 229
administradores. En: Enciclopedia Jurídica Básica Civitas. Volumen IV. Madrid, 1995. pp. 5913-5914).
Cándido Paz-Ares

(cosa que tiene un carácter bastante quimérico debido abdicación continuada de sus deberes para con la
a la desproporción entre los daños posibles y los sociedad; etcétera. Como se ha adelantado ya, la
patrimonios disponibles) y no desde su función justificación fundamental de la limitación cuantitativa
preventiva, que es la que aquí se ha privilegiado en de la responsabilidad radica en la necesidad de reducir
consonancia con la naturaleza contractual de la la elevadísima aversión al riesgo que alternativamente
responsabilidad de los administradores< 105 >. Porque, en sufriría el administrador con las nocivas consecuencias
efecto, examinando la cuestión bajo esta óptica que ello puede tener para el interés de la sociedad(l 07 >.
enseguida se advierte que cuantificar la sanción en Pero hay que tener en cuenta, además, que la limitación
función del daño puede ser contraproducente para la es especialmente apropiada cuando la indeterminación
propia sociedad. Nuevamente hay que insistir en la del derecho es alta y la probabilidad de corrupción del
aversión al riesgo de los administradores y en el hecho agente es baja< 108 >; y esto es justamente lo que ocurre
de que esta aversión se agrava cuando están expuestos con el deber de diligencia: el derecho que lo gobierna
a perder grandes cantidades de dinero en relación a su es una de las piezas más genéricas o indeterminadas
fortuna personal. La aversión al riesgo puede resultar del sistema jurídico y los administradores que quedan
extraordinariamente costosa para la sociedad puesto sujetos a él son personas que de ordinario no tienen
que exacerba el problema de las políticas conservadoras incentivos para obrar negligentemente, pues actuar así
y del dispendio en cautelas dirigidas a minimizar el -según se ha recordado ya- no les reporta ningún
riesgo de responsabilidad. En las reflexiones que se rendimiento directo y, en cambio, les expone a notables
ofrecen a continuación se encuentran algunas sanciones reputacionales y de mercado (ver supra
soluciones de las que puede echarse mano para acápite 2.1 ). El atractivo de la regla de la limitación de la
contrarrestar el problema. responsabilidad reside, así pues, en su capacidad para
a) Nuestra principal sugerencia en este terreno establecer un compromiso razonable entre los intereses
iría orientada, en principio, a establecer una limitación de los accionistas (a que la responsabilidad surta algún
cuantitativa de la responsabilidad de los efecto preventivo sin crear incentivos fuertes para
administradores por negligencia en atención a un políticas conservadoras) y el interés de los
múltiplo del importe global de su retribución anual (por administradores (a tener certidumbre sobre el importe
ejemplo, 5 ó 10 anualidades)0° 6>. Naturalmente, la máximo de su responsabilidad y no quedar expuestos
limitación debería supeditarse a la satisfacción de ciertos al riesgo de tener que hacer desembolsos
requisitos elementales, tales como: (i) que la violación desproporcionados a su patrimonio, a su remuneración
del deber de cuidado no sea consciente o intencional; y a su dedicación). Ciertamente, cabría argüir que ese
(ii) que no implique un beneficio personal para el compromiso deja de ser necesario una vez que el riesgo
administrador; (iii) que no sea el resultado de una de responsabilidad se ha mitigado a través de la

( 1O5) Cuando hablo aquí de función preventiva, no lo hago en el sentido público de la expresión, sino en su sentido privado; en el
sentido de su función moduladora de los incentivos de las partes.
(1 06) Propuestas de este tipo se han lanzado en los más diversos foros de gobierno corporativo: (i) en el área continental, es
ilustrativa la discusión contenida en el Informe de la Comisión constituida por el Gobierno Alemán, aun cuando ciertamente,
amparada en la generalización del seguro de responsabilidad civil de consejeros y directivos, no da el paso final (ver: BAUMS,
Th. [editor]. Bericht der Regierungskommission Corporate Gobernance. Número 71. pp. 108-109); (ii) en el área anglosajona,
la realizada por el American Law lnstitute (Principies ofCorporate Governance. Section 7.19. Volumen 11. p. 238); y (iii)
en el área de las economías emergentes o en transición, la efectuada por el Grupo de Consultores Internacionales para la
reforma de la legislación societaria en Corea (he aquí los términos en que se formula la recomendación: "(a)rticles 399 and
t-- 401-402 of the Commercial Code should be amended to provide that the personal liability of an independent director will
N be limited, in the case on non-wilful breaches of duty non-involving personal benefit for the director or the director's
en
-ctl
·;::
<J.)
family, to a multiple [ ... ] of the director's total annual compensation from the company (including the value of non-cash
compensation") (BLACK y otros. Corporate Governance in Korea at the Millenium: Enhancing lnternational
Competitiveness. Final Report and Legal Reform Recommendations to the Ministry of Justice of the Republic of Korea. 15

->
<J.)
en
::J
de mayo de 2000. En: Journal of Corporation Law 2001. p. 563).
(1 07) Podrían citarse otros beneficios adicionales de la limitación de responsabilidad tales como: (i) la posibilidad de una mejor
aplicación judicial de los deberes de diligencia, pues los jueces son reacios a imponer indemnizaciones que se perciben como
enormes por infracciones cuyo reproche social no es elevado; (ii) la reducción de la litigación; (iii) la rebaja del coste del
seguro de responsabilidad civil; etcétera, pero entendemos que ninguna de ellas resulta especialmente relevante.
230 ( 108) El argumento ha sido desarrollado por: KRAAKMAN, R. H. The Economic Functions of Corporate Liability. En: HOPT, K.
J. y G. TEUBNER (editores). Corporate Governance and Directors' Liabilities. Berlín-New York. 1985. pp. 178 y ss.
 la responsabilidad de los administradores como instrumento de gobierno corporativo

business judgement rule y de las medidas que hemos fundamentales del Código Civil relativas a la
sugerido anteriormente para reducir el nivel de cuantificación de la responsabilidad por incumplimiento
litigación. No obstante, nosotros no vemos estas contractual. Nos referimos a la regla que establece la
iniciativas como sustitutivas, sino más bien como limitación de la responsabilidad a los daños previsibles
complementarias. Aunque la business judgement rule en el momento de contratar (artículo 1107 CC) y a la
debería servir como primera barrera de protección de que reconoce a los jueces la facultad de moderar la
los administradores, un administrador diligente que indemnización en los casos de infracción no dolosa de
satisface cumplidamente el estándar de cuidado debido los deberes contractuales de diligencia (artículo 1103
puede temer que el juez no perciba adecuadamente los CC). La regla de la moderación judicial habla por sí
hechos reales0° 9l. misma. La regla de la previsibilidad es algo más
Las objeciones que podrían dirigirse contra esta compleja. Para comprender por qué la he traído a
propuesta desde el punto de vista jurídico -(i) que no colación en este contexto es conveniente recordar que
cumple la función compensatoria que se espera de la una de sus aplicaciones más importantes -según han
responsabilidad; (ii) que resulta inequitativa para los mostrado los estudios más recientes- se produce en
accionistas; y (iii) que no es consistente con los aquellos casos en que desaparece o se desestructura
principios de nuestra tradición jurídica- son todas ellas completamente la relación entre prestación y
más aparentes que reales. La primera porque pasa por contraprestación. De acuerdo con ella, podría
alto que la responsabilidad de los administradores es sostenerse, en efecto, que, salvo prueba en contrario
responsabilidad contractual y que, en consecuencia, de la sociedad, el administrador no responde de los
no está sujeta a los imperativos propios de la resultados lesivos cuyo potencial dañoso sea
responsabilidad extracontractual, cuya función totalmente desproporcionado con los beneficios y
primordial es la compensación de las víctimas (por lo retribuciones que esperaba obtener de su puesto de
demás, en nuestro contexto, la compensación es menos trabajo( 1111 . Y así se demuestra quod eral
realizable y menos urgente)f 110l. La segunda porque no demonstradum: que en nuestro sistema de derecho
advierte que la limitación de la responsabilidad privado existen principios que podrían conducir a
propuesta, lejos de ser inequitativa para los accionistas, resultados similares a los que conduce la propuesta de
puede justificarse precisamente sobre la base de la limitación cuantitativa formulada.
equidad o justicia conmutativa, ya que la reparación b) En el apartado anterior he sugerido la
integral del daño implica de ordinario -especialmente conveniencia de establecer una limitación cuantitativa
en el caso de las sociedades cotizadas- el desembolso de la responsabilidad de los administradores. Ahora
de cantidades excesivas, en el sentido de que no he de precisar que, a mi modo de ver, la vía más
guardan proporción con la naturaleza de la ofensa, con apropiada para alcanzar este objetivo no consiste en
el grado de culpabilidad o con los beneficios codificar la limitación en una norma de ley, sino en
económicos que esperaba obtener el administrador por habilitar a los estatutos para que puedan modificar el
servir a la compañía. La tercera porque parte de una régimen legal de responsabilidad por negligencia sin
visión deformada del sistema de la responsabilidad otros límites que los generales( 112 l. De este modo se
contractual que ha cuajado en nuestra tradición jurídica. "matan varios pájaros de un tiro". Se abren las puertas
En efecto, frente a lo que a primera vista pudiera parecer, a las limitaciones cuantitativas, que son las más
nuestra propuesta cuadra perfectamente con las reglas interesantes en el ámbito de las sociedades cotizadas,

(1 09) En este sentido ver los comentarios a las recomendaciones citadas en la anterior nota 87 del American Law Institute
(Principies of Corporate Governance. Volumen 11. p. 240) y de la Comisión Gubernamental alemana (ver: BAUMS, Th.
[editor]. Bericht der Regierungskommission Corporate Governance. Número 71. p. 108). e:
(/)
( l lO) Bajo esta perspectiva, bastaría con invocar el artículo ll 02 CC a contrario para apercibirnos de la posibilidad de limitar
contractualmente -estatutariamente- la responsabilidad por negligencia. Este es el planteamiento de un sector minoritario
de la doctrina europea (ver, por ejemplo: MINERVINI, G. Gli amministratori di societa per azioni. Milano, 1956. pp. 358
y ss.), cuyas tesis no han prevalecido frente a la inercia institucional de la doctrina mayoritaria, a la que se alude un poco más
-
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::::!.
adelante (ver texto y nota 95). 5)
(/)
( 111) Este argumento ha sido adelantado en relación al caso similar de los auditores por PANTALEÓN, F. La responsabilidad de
N
los auditores: extensión, limitación, prescripción. Madrid, 1996. pp. 44-49. -.1
( 112) Las única cautelas que habría que adoptar son de tipo procedimental (quorums de votación reforzados, votaciones separadas
de los accionistas minoritarios sin representación en el Consejo, etcétera) al objeto de asegurar que las modificaciones 231
estatutaria son realmente consentidas por los outsiders.
Cándido Paz-Ares

y también a otras de diverso género, que permitirán fácil sacar adelante la propuesta(l 15 l. Me permitirá por
ajustar el tratamiento de esta materia a las distintas ello el lector que haga un hueco dentro de este trabajo
circunstancias y preferencias de cada compañía y a las para insertar un pequeño alegato o manifiesto a favor
distintos funciones de cada administrador (no es lo de la libertad contractual en el derecho de sociedades.
mismo, en este sentido, un administrador ejecutivo que A tal fin, y para no salirme del razonamiento que vengo
un administrador independiente)(IIJl. Y además se desarrollando, me valdré de la institución del seguro
mitiga el problema derivado de la asimetría entre de responsabilidad civil de administradores y
"quitar" y "poner", ya comentado en una página directivos, al que han recurrido masivamente nuestras
anterior, que puede propiciar una generalización sociedades cotizadas a raíz de la reforma de 1989, que
excesiva de las cláusulas de exoneración. En este según indicamos en su momento, agravó el régimen
aspecto, hay que recordar de nuevo que es más fácil legal de responsabilidad por negligencia(! 16 l. La
incorporar a los estatutos una cláusula de limitación cobertura de las pólizas más extendidas en nuestra
de la responsabilidad beneficiosa para los accionistas práctica comprende las indemnizaciones, sean a favor
que suprimir una perjudicial. La colaboración de los de la sociedad o de terceros, a cuyo pago resulten
administradores está asegurada en el primer caso, pero condenados los administradores, los gastos de defensa
no en el segundo, y esto es lo relevante para el diseño jurídica en que deban incurrir para hacer frente a las
del derecho, aun en el caso de que las cláusulas reclamaciones y las fianzas que tengan que depositar.
limitativas sólo sean perjudiciales en un porcentaje El riesgo asegurado se circunscribe, como era de
ínfimo de casos0 14 l. esperar, a la negligencia ("faltas de gestión"); queda
Con todo, soy consciente de que al hacer estas excluido el dolo (artículo 19 LCS) y -por extensión- la
afirmaciones toco hueso. En nuestra cultura jurídica deslealtad, lo que las propias pólizas suelen denominar
está tan interiorizado el paradigma institucional y la "actos realizados por los administradores con ánimo
consideración imperativa de las normas sobre doloso, fraudulento, o tratando de obtener una ventaja
responsabilidad de los administradores que no parece o beneficio patrimonial propios" (I 17 l.

( 113) He aquí algunos tipos de cláusulas limitativas que recojo de la práctica alemana de las sociedades de responsabilidad limitada,
que es la única en el entorno continental europeo donde no se les ha puesto la proa: (i) cláusulas de exoneración por culpa
leve; (ii) cláusulas en virtud de las cuales solamente puede exigirse la responsabilidad de los administradores en caso de
quiebra; (iii) cláusulas de reembolso, cuya finalidad es garantizar a los administradores la indemnidad frente a reclamaciones
de terceros por daños cometidos negligentemente en el ejercicio del cargo; (iv) cláusulas de defensa jurídica, que cubren los
gastos procesales y profesionales en que deban incurrir los administradores para defenderse de toda clase de reclamaciones;
(v) cláusulas de inversión de la carga de la prueba; etcétera (ver: SCHNEIDER. En: Scholz GmbH-Gesetz Kommentar. 8va.
edición. Volumen l. K6ln, 1993. § 43. Anm. 185. pp. 1675-1676).
(114) Sobre este punto hemos de reenviar de nuevo al lúcido análisis de: BEBCHUCK, L. A. Op. cit.; pp. 332 y ss.
( 1 15) No es momento de analizar ahora las razones aducidas para ello, que, en general, se reconducen a la supuesta incompatibilidad
de las cláusulas modificativas de la responsabilidad con los principios configuradores del tipo de la sociedad anónima o con
la naturaleza orgánica de la función administrativa. Una vez más planea el prejuicio del centralismo jurídico, que lleva a
pensar que la abolición del régimen de responsabilidad dejaría sin control a las sociedades (ver: QUIJANO, J. La responsabilidad
civil de los administradores de la sociedad anónima. Valladolid, 1985. pp. 141-142; SÁNCHEZ CALERO, F. Supuestos de
responsabilidad de los administradores en la Sociedad Anónima. Estudios en Homenaje a Girón Tena. Madrid, 1991. p.
924; ALONSO UREBA, A. Presupuestos de la Responsabilidad Social de los Administradores de una Sociedad Anónima.
En: Revista de Derecho Mercantil. Número 198. 1991. p. 656). Este punto de vista es enteramente compartido por la
jurisprudencia. Sirva como botón de muestra la STS 30-Xll-1997 (La Ley. Número 4491. 3-111-98. pp. 10-11), en la que
leemos: "(l)a responsabilidad de los administradores tiene su origen en una obligación ex lege y, por ello, un aspecto de
("-- institución de orden público o derecho necesario, que no puede soslayarse, mediante artificios estatutarios que directa o
N indirectamente tiendan a restringir el ejercicio de la acción social determinante de su declaración". De vez en cuando, sin
en embargo, se registra algún intento de apertura, a decir verdad todavía muy tímidos (ver por ejemplo: LLAVERO, M. Pactos
.....ces
·;:: sobre la responsabilidad civil de los administradores ¿puede exonerarse la responsabilidad civil de los administradores de
Q) una sociedad? En: Otrosi. Número 23. 2001. pp. 12 y ss).
.....Q)> ( 116) Para una defensa general de la libertad contractual me permito remitir a: PAZ-ARES, Cándido. ;,Cómo hacemos y cómo
entendemos el derecho de sociedades? En: PAZ-ARES, Cándido (coordinador). Tratando de la sociedad limitada. Madrid,
en ]997. pp. 159 y SS.
:::J ( 117) El lector interesado por el fenómeno en nuestra práctica y por el estado de la doctrina sobre esta modalidad asegurativa
puede consultar, en la literatura más reciente, la monografía de: RONCERO, A. El seguro de responsabilidad civil de
232 administradores de una sociedad anónima (sujetos, interés y riesgo). Navarra, 2002; y el ya citado trabajo de Campins.
(CAMPlNS, A. Op. cit.)
 La responsabilidad de los administradores como instrumento de gobierno corporativo

Lo que me propongo es mostrar que la rechazar autoseguro por la propia sociedad, que en
generalizada admisión en nuestra praxis societaria de eso consisten las limitaciones de responsabilidad( 120l.
esta singular modalidad asegurativa constituye una ¿Acaso cabe esperar que se comporte más
razón pragmática de primer orden para no oponer diligentemente quien no se ve bajo la amenaza de tener
reparos a las cláusulas estatutarias modificativas y que pagar una indemnización por estar asegurado que
adaptativas de la responsabilidad de los quien se halla en la misma situación por tener excluida
administradores por negligencia dentro, claro está, de estatutariamente su responsabilidad por culpa? Las
los límites admisibles en el Derecho General de los diferencias, como mucho, son cuantitativas, no
Contratos, que impiden la exoneración de la cualitativas021 ¡. Debo insistir por ello en que si la función
responsabilidad por dolo y -según algunos- por culpa preventiva de la responsabilidad de los administradores
grave (ver artículo 1102 CC)(IIRl. En efecto, siendo la fuese -como se postula- realmente imperativa, lo lógico
limitación estatutaria de responsabilidad sería rechazar el seguro. Esta es la conclusión -infeliz,
funcionalmente equivalente al seguro de pero coherente- en la que desemboca un sector de la
responsabilidad civil, no se acierta a comprender por doctrina comparada( 122 1.
qué se objeta una práctica y se bendice la otra. Ciertamente, algunos comentaristas o tratadistas
Naturalmente estoy a favor de admitir la posibilidad de se han percatado de la contradicción. La estrategia
asegurar la responsabilidad de los administradores, que urdida para superarla se basa en el pago del precio del
facilita la consecución de buena parte de los objetivos seguro, pero tampoco resulta convincente. Lo que se
de gobierno corporativo perseguidos con la política afirma ahora es que cuando es la sociedad la tomadora
de indulgencia( 119 l, y me congratulo de compartir este del seguro y, por tanto, la obligada a satisfacer el importe
punto de vista con la doctrina que prevalece. Lo que de las primas (como generalmente ocurre), el seguro de
me causa perplejidad es que esta misma doctrina, que responsabilidad civil no resulta admisible por
no opone resistencia al seguro ajeno, se obstine en contradecir la naturaleza imperativa del régimen legal

( 118) En la discusión general, nuestro criterio es favorable a la posibilidad de exonerar la responsabilidad por culpa grave (ver
PANTALEÓN. Op. cit.; pp. 51-52; ha de añadirse que la jurisprudencia ha comenzado también a revisar la vieja máxima
culpa lata dolo aequipratur (ver la interesantísima SAP Bilbao de 22- V-1987).
( 119) Ver con más detalle: CAMPINS, A. Op. cit.; pp. 5-9.
(120) Ilustra este punto de vista generalizado lturmendi, quien después de negar validez a las cláusulas estatutarias de limitación
(pp. 77-78) admite sin reserva alguna los seguros de responsabilidad civil (p. 90) e incluso propicia su contratación:
"recomendamos que preferentemente se lleve a cabo una política de aseguramiento de todos los miembros componentes de
órganos colegiados de administración". Esta situación está muy extendida también más allá de nuestras fronteras: ver por
ejemplo: MERTENS, H. J. En HACHNBURG/ULMER (editores). GmbH-Gesetz, Grosskommentar. 8va edición. Volumen
11. Berlín-New York, 1997. Anm. 89. p. 285; o la propia section 310 de la Companies Act británica, que declara imperativas
las reglas de responsabilidad, pero permite el seguro (también allí esta situación es fuente de perplejidades, ver: BAXTER, C.
Demystifying D & O lnsurance. En: Oxford Journal Legal Studies. Número 15. 1995. pp. 541-542).
( 121 ) El argumento no puede replicarse en el plano empírico aduciendo las propiedades de monitoring que cumplen las compañías
aseguradoras al gestionar su negocio (examen de las personas aseguradas, elevación de las primas en caso de aumento de la
siniestrabilidad, etcétera). Todos estos son aspectos económicamente indiscutibles (ver: HOLDERNESS, C. G. Liability
lnsurers as Corporations Monitors. En: lnternational Review of Law & Economics. Número 1O. 1990. pp. 115 y ss.;
SULLIVAN, N. O. lnsuring the Agents: The Role of Directors' and Officers' lnsurance in Corporate Governance. En: The
Joumal of Risk and lnsurance. Número 64. 1997. pp. 545 y ss.; SULLIVAN, N. O. The Demand Jor Directors' and Ojiccers'
lnsurance hy Large U.K. Companies. En: European Management Journal. Número 20. 2002. pp. 574 y ss.; etcétera), pero
jurídicamente poco relevantes. Si la responsabilidad de los administradores tuviera en verdad una función imperativamente
preventiva -como la tiene, por ejemplo, la responsabilidad administrativa o la responsabilidad penal por actos negligentes-
jurídicamente no sería admisible el seguro. ¿Acaso alguien piensa que cabría asegurar las multas de tráfico bajo el argumento
de que el seguro de automóvil constituye un elemento de supervisión eficaz de los conductores?
e
(/)
( 122) He aquí algunos testimonios: "geht man davon aus, dass eine Haftungsmildeung im Verhaltnis der Gesellschaft zum
Gescháftsführer unbedenklich ist, so bestehen auch keine gesellscaftrechtlichen Bedenken gegen eine entschprechende
1-laftpflichttversicherung durch die Gesellschaft oder gegen die Erstattung von Versicherungsbeitriigen" (SCHNEIDER, U. H.
llafiungsmilderung für Vorstandsmitglieder un Geschiiftsführer bei fehlerhafier Unternehmensleitung? En: Festschrifi für
-
(1)

<
(1)
~-
W. Werner zum 65. Geburstag [Handelsrecht und Wirtschaftsrecht in der Bakpraxis}. Berlín-New York, 1994. p. 1124; ¡¡;
(/)
TI-IÜMMEL, R. C. y M. SPARBERG. Haftungsrisiken der Vorstiinde, Gescbiijisjiire~; Aufsichtsriite und Beiriite sowie deren N
Versircherharkeit. Der Betrieh. 1995. p. 1O17; etcétera); "(s)o long as the law imposes on directors duties of good faith and -...J
due care, it should not permit them to evade !hose duties through the device of insurance purchased by the corporation"
(BISI-IOP, P. Sitting Ducks and Decoy Ducks: New Trend in the lndemnification of Corporate Directors and Officers. En: 233
Ya/e Law Journal. Número 77. 1968. pp. 1091 y ss.); etcétera.
Cándido Paz-Ares

de responsabilidad. Los reparos desaparecen, en paga la sociedad, el obstáculo puede eliminarse con el
cambio, cuando el tomador del seguro y el obligado al simple artificio de elevar la retribución de los
pago es el propio administrador asegurado. El siguiente administradores justamente por el valor de la prima. Se
fragmento del profesor Fernández de la Gándara ilustra revela así la trivialidad o futilidad de la exigencia de
bien esta posición: "el problema que se plantea en que se haga cargo del seguro el propio0 241 , una
materia de responsabilidad civil de los administradores, exigencia que, por otro lado, no es inocua. Lo único
en aquellos casos( ... ) en que es la propia sociedad la que conseguimos con ella es agravar el problema de la
tomadora del seguro, no es otro que verificar si a través selección adversa crónico de cualquier economía
de esta cobertura especial tiene lugar, de hecho, una asegurativa, puesto que en ese caso la decisión de
inadmisible exoneración o limitación preventiva de la asegurarse es menos agrupada y más individual. El
responsabilidad del deudor, lo que podría traducirse remedio es peor que la enfermedad.
en un estímulo indirecto para la eliminación o Es probable que más de uno, aun estando de
disminución de los parámetros de diligencia a que se acuerdo con la línea de nuestra crítica, no se sienta
halla sujeto ministerio legis. Se trata de una materia satisfecho con la conclusión a que conduce. Ese
particularmente delicada, al poner el juego los límites hipotético interlocutor quizá piense que el argumento
de la autonomía de la voluntad en un sector en que las esgrimido efectivamente prueba una contradicción en
normas que gobiernan la actividad de los el terreno de los principios, pero que en la vida del
administradores revisten la naturaleza de disposiciones derecho hay ocasiones en que es necesario arbitrar
de orden público" 11231 . compromisos pragmáticos. Es comprensible -añadiría
Ahora bien -me pregunto-, ¿qué import·ancia tiene tal vez mi interlocutor imaginario- que el legislador
quién pague la prima desde el punto de vista de la quiera mantener el régimen legal imperativo, pero que
función preventiva? ¿acaso el administrador está más consienta, como mal menor, el seguro de
incentivado a ser diligente si abona él la prima que si la responsabilidad, en aras a satisfacer una demanda
abona la sociedad? No parece que haya diferencias razonable de quien de otro modo no estaría dispuesto
sustanciales entre una y otra hipótesis. La objeción a poner su talento al servicio de las empresas (o lo
que formulo tal vez podría replicarse cambiando de prestaría sólo a un precio prohibitivo para ellas) o de
tercio y afirmando que, en realidad, la razón de ser de la quienes, como accionistas, tendrían que resignarse a
imperatividad del régimen de responsabilidad por políticas empresariales de bajo riesgo y a procesos de
negligencia no reside tanto en el medio -la función decisión de alto coste1 1251 . Hemos de admitir que un
preventiva- como en el fin -la protección de la sociedad- planteamiento de esta naturaleza tendría una cierta
, y que este segundo objetivo queda plenamente apariencia. La pregunta que formularíamos a renglón
salvaguardado cuando el seguro lo paga el seguido es la siguiente. Si el seguro de responsabilidad
administrador, pues al fin y al cabo la sociedad se ha de permitirse para rebajar el coste del capital humano
garantiza la indemnización de los daños que pueda o reducir los costes asociados a la aversión al riesgo
ocasionarle su gestión negligente. No sucedería lo de los administradores, ¿qué sucedería entonces en la
mismo en el caso de que la prima fuese pagada por la hipótesis de que, por una u otra razón coyuntural,
sociedad, pues entonces no sería el administrador, sino hubiese una crisis en la industria del seguro de
la propia sociedad quien estaría proveyendo la garantía. responsabilidad civil y se disparase el importe de las
El contrargumento, sin embargo, sería de una primas de tal manera que a la sociedad no le saliese a
ingenuidad proverbial. En efecto, si todo el problema cuenta asegurar a sus administradores? Y que no le
del seguro de responsabilidad civil reside en que lo salga a cuenta significa que el coste de la prima es más

r--
('-1

-
(/)
co (123) FERNÁNDEZ DE LA GÁNDARA. O p. cit.; p. 49; posturas similares se registran en otros países (ver por ejemplo:
· ¡: HABETHA, H. Direktorenhajiung und gesellschatsfinanzierte Haftpflichtversicherung. 1995. pp. 183 y ss.); incluso algún
Q) legislador ha previsto expresamente una prohibición del seguro de responsabilidad civil sólo para el caso en que sea tomado

->
Q)
(/)
::J
por la sociedad (ver: sect. 23 7 (3) de la Companies Act australiana).
( 124) Como se ha observado en relación a la norma australiana citada en la nota anterior, la restricción que introduce "is a futile
one since there is nothing to stop the company paying the premium in the guise of an increased salary" (BAXTER, C.
Demystijying D & O Insurance. En: Oxford Journa/ Legal Studies. Número 15. 1995. p. 541, nota 28).
(125) Esta parece ser la razón de la sect. 310 Companies Act inglesa que, no obstante declarar imperativo el régimen de la
234 responsabilidad de los administradores, permite que la sociedad contrate un seguro de responsabilidad civil para ellos (ver:
!bid.).
 la responsabilidad de los administradores como instrumento de gobierno corporativo

elevado para ella que el riesgo de tener que pechar con inadequate coverage. In addition, the percentage of
el siniestro( 125 l. En ese caso, habrá de convenirse que outside directors declined for the first time in two
sería oportuno permitir que la compañía pudiera decades"( 1281 •
autoasegurarse mediante la introducción de una La reacción frente a esta tendencia no se dejó
cláusula estatutaria de atenuación de la responsabilidad esperar. Los Estados reformaron sus leyes de
que hiciese factible el reclutamiento de los sociedades con el fin de limitar la exposición de los
administradores deseados y creíble el desarrollo por consejeros a riesgos de responsabilidad y ampliar sus
su parte de una estrategia empresarial alineada con las derechos a ser indemnizados por la sociedad. La reforma
preferencias de riesgo de los accionistas diversificados. más popular fue la del Estado de Delaware, que
¿Cuál debería ser entonces la respuesta de un desreguló totalmente en 1986 la responsabilidad por
ordenamiento sensato? Para mí es muy clara: tendría negligencia (en los dos años siguientes, le secundaron
que admitir las cláusulas limitativas porque subsisten otros 41 Estados de la Unión). La reforma permitió
las mismas razones pragmáticas que antes le habían modificar los estatutos de las sociedades para eliminar
llevado a admitir el seguro. Y si es así, ¿por qué no la responsabilidad de los consejeros por los daños
dejamos a las sociedades que elijan lo que mejor les negligentes y ello se hizo sin oposición de los
acomode, lo que les resulte más económico: asegurar accionistas y sin destrucción de valor. La evidencia
ellas directamente a los administradores (mediante empírica disponible así lo acredita: los precios del
modificaciones estatutarias del régimen de mercado no experimentaron ningún impacto negativo
responsabilidad) o asegurarse indirectamente cuando las sociedades anunciaron sus propósitos de
(mediante la contratación de un seguro)? La hipótesis reformar sus estatutos para rebajar el duty of care
que planteo no es, en absoluto, un ejercicio de cuando sus juntas generales adoptaron los
imaginación. Ha tenido lugar hace algunos años en correspondientes acuerdos(l 29 l. El lector sacará su
los Estados Unidos ( 1984-1986). La ola de fusiones y propia conclusión.
adquisiciones y el frenesí de operaciones de
reestructuración que sacudió aquel mercado durante 4. la reforma en marcha: problemas y soluciones
los ochenta generó una elevada tasa de litigiosidad,
que se saldó con un endurecimiento por parte de los 4.1. luces y sombras del Proyecto de ley de
tribunales de la aplicación de la normativa legal y, en Transparencia.
particular, de las exigencias de la business judgement Con el telón de fondo que nos proporciona el
rule(l 271 . Como consecuencia de ello sobrevino una modelo de regulación diferenciada o diversificada de
crisis sin parangón de la industria del seguro de la responsabilidad de los administradores delineado
responsabilidad civil. La situación ha sido descrita en las páginas anteriores, volvemos ahora la mirada al
así: proceso de reforma iniciado por el Proyecto de Ley de
"From 1984 through 1987, the market for directors' Transparencia, cuya importancia para el futuro de
and officers' liability insurance experienced extreme nuestro sistema de gobierno corporativo no es
dislocation -premiums skyrocketed, deductibles rose, necesario encarecer. Vaya por delante mi juicio
limits decreased, substantive coverage contracted, and favorable al Proyecto. Pienso que está bien orientado
many commercial carriers left the market. Press reports en sus líneas de fondo y que, en general, acierta a la
proliferated of individuals refusing to serve on boards hora de abordar la cuestión de la competencia para
because insurance had lapsed or because they feared organizar el gobierno de la sociedad (autorregulación)

e
(/)
( 126) Matemáticamente esto sucede cuando el importe de las primas es mayor que el coste del siniestro para la compañía
multiplicado por la probabilidad de que ocurra y corregido el producto por su coeficiente de aversión al riesgo.
( 12 7) El caso más significativo es, sin duda, Trans Union, donde se impuso responsabilidad a los consejeros por decidir rápidamente
una fusión, aunque el precio de valoración de la compañía que salía de la relación de canje era superior a su precio de mercado
-
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~-
(sobre él existe muchísima literatura crítica, ver por todos: FlSCHEL, D. R. The Business Judgment Rule and the Tras Union 5i
(/)
Case. En: The Business Lawyer. Número 40. 1985. pp. 1437 y ss.).
N
( 128) ROMANO, R. Corporate Governance in the Aftermath of the Insurance Crisis. En: Emory Law Journal. Número 39. 1990. -.1
p. 1155.
( 129) Ver: JANJIGlAN y P. J. BOLSTER. The Elimination of Director Liability and Stockholder Return: An Empirical Study. En: 235
Journal of Financia/ Research. Número 13. 1990. pp. 53 y ss.
Cándido Paz-Ares

y la cuestión de la información sobre dicho gobierno hemos sugerido en la tercera parte de este trabajo
(transparencia)(l 30 !. En cambio, me parece que no (abriendo camino a las limitaciones cuantitativas y al
resuelve satisfactoriamente la cuestión de la seguro de responsabilidad civil, modulando el deber
responsabilidad, que es la que aquí primordialmente de diligencia en función de las funciones efectivamente
interesa valorar 131 !. No quiero decir con ello que esté desempeñadas por cada administrador, restringiendo
descaminado. El hecho de haber centrado su atención el significado de la solidaridad, restablecimiento de las
en los conflictos de intereses y de haber subrayado la normas tradicionales sobre la carga de la prueba,
importancia del deber general de lealtad lo sitúa en la etcétera). Hay que reiterar que el sentido de estas
senda correcta y, desde luego, le hace acreedor de propuestas -por las la que paulatinamente va optando
nuestra simpatía. Lo que pretendo significar es que le el derecho comparado- no es de crear un reducto de
falta sistema desde el punto de vista de la política impunidad para los administradores, sino establecer
jurídica y rigor desde el punto de vista de la técnica un marco que facilite el alineamiento de sus planes
jurídica. Pienso por ello que la reforma podría ganar estratégicos con los intereses de los accionistas. Las
mucho si se completase materialmente y se depurase razones han sido expuestas anteriormente (ver supra
técnicamente en las próximas estaciones de su acápites 3.1-3.4). En el parágrafo final veremos como
tramitación parlamentaria. pueden implementarse estos objetivos (ver supra
La reforma necesita completarse sobre todo en el acápite 4.4)
ámbito de la responsabilidad por negligencia, que Pero además de ser completada materialmente en
apenas ha sido tocado por el Proyecto. En mi opinión, el ámbito de la negligencia, la reforma en curso debe
sería una lástima que no se aprovechara esta ocasión ser depurada técnicamente en el ámbito de deslealtad.
para relajar el tratamiento de la responsabilidad de los En el momento en el que entrego estas páginas a la
administradores por infracción de los deberes de imprenta, el texto disponible es el aprobado por la
diligencia declarando un espacio de inmunidad para Comisión de Economía y Hacienda del Congreso con
las decisiones empresariales y, en general, moderando competencia legislativa plena y publicado en el Boletín
el alcance de la responsabilidad en los términos que Oficial de las Cortes Generales (Congreso de los

( 130) Con todo, tengo que señalar que en algunas regulaciones particulares hay espacio para la mejora .. Destaco, en concreto, dos
excesos, que a mi modo de ver deberían ser corregidos: la amplitud de los deberes de abstención consagrados en el nuevo
artículo 114.1 LMV y la amplitud con que se configura el derecho de información en el artículo 112 LSA. La primera debe
repararse exceptuando de la prohibición de uso de la delegación de voto aquellos casos en que el administrador haya recibido
instrucciones precisas, sean directas (por ejemplo, "vote en contra de las propuestas no comprendidas en el orden del día")
o indirectas (por ejemplo, "vote siempre a favor de las propuestas del consejo"). La segunda ha de corregirse estableciendo
expresamente que el derecho de información no es atendido fuera de la Junta general (se corre el riesgo de que la información
se distribuya e manera asimétrica) y ni alcanza a materias no comprendidas en el orden del día (pues entonces se desnaturaliza
el sentido de la información para la junta). En la sociedad anónima -y, específicamente, en la sociedad cotizada- la
información ha de producirse centralizadamente y de forma estandarizada para todos los accionistas. Si esta información no
se produce adecuadamente, el remedio no puede arbitrarse a través del derecho de información individual (cuyo potencial de
perturbación para la sociedad y riesgo de distribución inequitativa son muy grandes). El remedio ha de buscarse mejorando
las obligaciones generales de transparencia.
( 13 l) En torno a estas tres cuestiones se articula el proyecto. Para entenderlo adecuadamente, me permitirá el lector que me
retrotraiga por unos instantes al Informe Aldama, que está en su origen como expresamente reconoce el preámbulo. La
apuesta fundamental del Informe Aldama, en cuya Comisión redactora tuve el honor de participar, es una apuesta por la
autorregulación de los órganos de gobierno de la sociedad anónima y, especialmente, del órgano de administración. Se sitúa
así en la senda abierta por el Informe Olivencia. La novedad es que esa apuesta se acompaña de dos garantías fundamentales.
r- En efecto, para evitar que la autorregulación pueda convertirse en pretexto o coartada para la autoprotección, el Informe
N Aldama reclama el concurso del legislador para asegurar la transparencia de las estructuras y prácticas de gobierno y para

-
(f)
conjurar los riesgos connaturales a las situaciones de conflicto de intereses. De esta manera, el equilibrio se articula sobre tres
CCl
·;:: principios: el principio de libertad (autorregulación), el principio de publicidad (transparencia) y el principio de lealtad
Q) (responsabilidad). El Proyecto de Ley de Transparencia se inspira en las mismas fuentes. Opta claramente por la autorregulación.

->
Q)
(f)
::::¡
Lo único que pide es -siguiendo las recomendaciones del Informe Aldama- que se formalice en determinados documentos
estándar: el reglamento del Consejo (artículo 113 LMV) y el reglamento de la Junta (artículo 115 LMV). Opta igualmente
por la transparencia, y en este sentido dispone la publicación de los pactos parasociales (artículo l !2 LMV); establece la
obligación de elaborar un Informe de gobierno corporativo, con información completa y explicando el grado de cumplimiento
del Código de Buen Gobierno bajo el principio comp/y or explain (artículo l !6 LMV) y previene la necesidad de tener
236 permanentemente a disposición del publico a través de la pagina web de la sociedad la información corporativa más
relevante (artículo 117 LMV). Sus opciones en materia de responsabilidad se discuten en el texto que sigue.
 La responsabilidad de los administradores como instrumento de gobierno corporativo

Diputados. VII Legislatura. Proyectos de Ley. 21 de fenomenología. En nuestra opinión, la técnica seguida
mayo de 2003. Número 137-7. pp. 51 y ss.). Las no es la más adecuada, toda vez que el deber de lealtad
observaciones críticas que siguen se dirigen a este tiene un alcance mucho más general. Por ello, a la hora
documento -cuyo contenido sigue muy de cerca los de definir su contenido, lo oportuno habría sido
artículos 121 a 127 de la Propuesta de Código de anteponer una cláusula general más expresiva que la
Sociedades Mercantiles (PCSM)( 1321- y versan sobre: recogida en la redacción tradicional del artículo 127
(i) las imperfecciones sustantivas en la especificación LSA, que fuera apta para albergar la fenomenología
de las obligaciones derivadas del deber general de residual. La especificación debería continuar con una
deslealtad; (ii) las insuficiencias en la extensión del enumeración de las grandes constelaciones de casos,
ámbito subjetivo del régimen de responsabilidad de de los cuales la relativa a las situaciones de conflicto
los administradores; (iii) la falta de previsión de medidas de interés directo no representa más que una, aunque
que favorezcan la exigencia de responsabilidad por ciertamente es la más relevante y significativa. En este
deslealtad y la efectividad de sus sanciones; y, (iv) la sentido, habría que mencionar, cuando menos, las
ambigüedad en la definición del interés social. En el prohibiciones que vertebran cada una de esas grandes
apartado siguiente me ocupo del primer punto. En el constelaciones, a saber: (i) la prohibición de ejercitar
subsiguiente, agrupo el tratamiento de los tres las facultades con fines distintos para aquéllos que
restantes. fueren conferidos; (ii) la prohibición de revelar las
informaciones a que haya tenido acceso el
4.2. Las imperfecciones en la especificación de administrador en el desempeño de su cargo, incluso
los deberes de lealtad acometida por el cuando haya cesado en él (en este aspecto, sería
Proyecto de Ley de Transparencia. oportuno reintegrar el contenido del artículo 127quater
El problema fundamental que presenta el Proyecto LSA, relativo al deber de secreto, dentro del precepto
reside, sin duda alguna, en la definición de las general sobre "los deberes de lealtad"); (iii) la
obligaciones derivadas del deber general de lealtad. prohibición de participar en la deliberación y votación
Las imperfecciones que advertimos se proyectan sobre de acuerdos en que pueda tener algún interés personal,
distintas dimensiones de la regulación propuesta y que no aparece perfilado con claridad (sería oportuno
consisten: (i) en la falta de claridad acerca del alcance extender esta prohibición a los supuestos en que el
general del deber de lealtad y de su relación con las administrador actúa como representante excluyendo,
obligaciones impuestas en los casos de conflicto de eso sí, aquéllos en que la representación se ejercita
interés, que son las específicamente contempladas por siguiendo instrucciones precisas del representado y a
el Proyecto; (ii) en la confusión entre obligaciones aquéllos otros en que el derecho de voto se ejercita en
derivadas del deber de lealtad de carácter instrumental relación a acuerdos que tengan por objeto su
y obligaciones de carácter sustantivo; (iii) en la designación o revocación como administrador, el
indeterminación de la naturaleza de las reglas aplicables ejercicio de acciones de responsabilidad contra él u
a los supuestos de conflicto de interés; y, (iv) en la otros de análogo significado)0 33 l; y (iv) la prohibición
inexacta delimitación de los grupos de casos que de entrar situaciones que pongan al administrador en
conforman la fenomenología de las situaciones de conflicto de interés con la sociedad( 134 l. El grueso de la
conflicto de interés. Seguidamente se tratan estos cuatro materia se concentra en esta última prohibición, que
puntos. merece algunas consideraciones adicionales.
a) El proyecto regula en un nuevo artículo 127ter b) Enlazamos así con la segunda observación. En
LSA los "deberes de lealtad". No obstante, dicho la determinación analítica de las obligaciones de
precepto sólo contempla los supuestos de conflicto evitación de las situaciones de conflicto de interés
de interés directo, dando a entender que el alcance del directo -lo que hemos denominado el "catálogo de e
deber de lealtad queda circunscrito a esta concreta segundo nivel"-, el Proyecto mezcla o, al menos, no (/)

-
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......
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( 13 2) Aprobada el pasado 16 de mayo de 2002 por la Sección de Derecho Mercantil de la Comisión General de Codificación y O>
(/)
publicada por el Ministerio de Justicia en octubre de 2002.
N
( 133) La precisión hecha en el texto obligaría a repensar el el nuevo artículo 114.1 LMV contenido en el Proyecto de Ley de --..]

Transparencia en la línea sugerida en la nota anterior. Cuando el administrador actúa como mero nuntius y no como
representante genuino la posibilidad de conflicto de interés está zanjada de raíz. 237
( 134) Ver: supra acápite 2.2 a).
Cándido Paz-Ares

delimita con suficiente nitidez las que podríamos obligaciones que se imponen al administrador son las
denominar obligaciones instrumentales y las de de comunicar al consejo la situación de conflicto de
obligaciones sustantivas. Las obligaciones interés y las de abstenerse de participar en la
instrumentales son básicamente las obligaciones de correspondiente deliberación (esto es al menos lo que
información y transparencia, las que tienen por objeto se deduce del tenor literal de la norma). Para reconducir
establecer a cargo del administrador el deber de este pequeño desbarajuste y racionalizar el tratamiento
comunicar al órgano de administración cualquier de la materia entendemos que es necesario determinar
situación de conflicto de interés a que pueda con claridad y homogeneidad la naturaleza las reglas
enfrentarse y otras circunstancias relevantes desde el correspondientes. A nuestro modo de ver, la
punto de vista del deber de lealtad (como son, por racionalización debería acometerse partiendo de un
ejemplo, las relativas al capital que ostenta en criterio general de prohibición relativa, de forma que,
sociedades con el mismo objeto social, en la propia en principio, ningún administrador pudiese: (i)
sociedad, etcétera). Estas obligaciones se hallan explotar oportunidades de negocio de la sociedad;
recogidas en los apartados 3 y 4 del artículo 127ter (ii) realizar con ella operaciones vinculadas; (iii) usar
LSA, pero aparecen confundidas con los deberes activos sociales, incluida la información confidencial
sustantivos. Las obligaciones sustantivas deberían y (iv) competir con la sociedad. La prohibición -he
separarse nítidamente y centrarse en cuatro puntos, aquí la razón de su relatividad- debería acompañarse
que ya han sido identificados a partir de la experiencia de un procedimiento de dispensa caso por caso, del
doctrinal y jurisprudencia! comparada; a saber: que no hay rastro en la regulación proyectada (éste
transacciones vinculadas, oportunidades de negocio, es probablemente su mayor handicap). La forma de
uso de activos sociales y obligación de no competencia articular el procedimiento y los principios a los que
(ver supra acápite 2.2.a). debe obedecer han sido tratados oportunamente, por
e) El tercer reproche que podemos dirigir a la lo que huelga reiterarlos aquí (ver supra acápite
disciplina contenida en el artículo 127ter se funda, como 2.2.c).
decíamos, en la indeterminación de la naturaleza de las d) También puede reprocharse al Proyecto una
reglas aplicables a las situaciones de conflicto de inexacta delimitación de los grupos de casos
interés. En algunos casos se contempla una prohibición característicos de las situaciones de conflicto de interés.
absoluta (así ocurre, por ejemplo, en el apartado 1 de Bajo este aspecto, el Proyecto peca tanto por exceso
dicho precepto, que de manera incondicionada impide como por defecto. Peca por exceso porque incluye
a los administradores "utilizar el nombre de la sociedad" algunos supuestos que no parece razonable prohibir.
o invocar su condición de tales "para la realización de Nos referimos fundamentalmente al contemplado en el
operaciones por cuenta propia o de personas apartado 1 del artículo 127ter, a tenor del cual "los
vinculadas")(l 35 >. En otros, se contempla una administradores no podrán utilizar el nombre de la
prohibición relativa (éste es el caso del apartado 2, en sociedad ni invocar su condición de administradores
el que se veda a los administradores explotar de la misma para la realización de operaciones por
oportunidades de negocio de la sociedad, a menos que cuenta propia o de personas a ellos vinculadas"< 138 >.
la sociedad hubiera desestimado dicha inversión u De esta norma, no se entiende bien la primera parte, y
operación sin mediar influencia del administrador, lo la segunda se revela a todas luces excesiva. No hay
cual constituye una determinación demasiado fluida o ninguna razón, en efecto, que justifique prohibir a una
etérea del supuesto de hecho )036 >. En otros, en fin, no persona que haga pública su condición profesional e
se establecen propiamente prohibiciones, sino deberes incluso que la invoque para lograr una mayor
de otra índole. Señaladamente esto sucede con las credibilidad de su contraparte en determinadas
r- operaciones vinculadas, al parecer contempladas en el transacciones privadas039l. Lo que obviamente no
N
apartado 3 y con las actividades competitivas, previstas puede hacer es comprometer en ellas la garantía de la

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Q)
en el apartado 4°37). En uno y otro caso, las únicas sociedad ni, en general, explotar su posición de

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:::;¡
( 135)
( 13 6)
Ver: artículo 123 PCSM.
Ver: artículo 124 PCSM.
( 13 7) Ver: artículo 125 PCSM.
( 138) El tenor del precepto procede en buena parte del artículo 123 PCSM.
238 ( 139) Faltaría más que una persona no pudiese hacer referencia a su condición de consejero-delegado de una determinada empresa
para obtener un préstamo personal en un Banco o para lograr que el propietario de un piso se lo alquile.
 La responsabilidad de los administradores como instrumento de gobierno corporativo

administrador con fines privados (por ejemplo, por deslealtad y promover la efectividad de sus
obteniendo ventajas de terceros ligadas a transacciones sanciones; y, en fin, (iii) desaprovecha una ocasión
de la compañía), pero éstos son supuestos que debe histórica para deshacer la ambigüedad en la definición
encontrar acomodo en otras reglas. El Proyecto, como del interés social.
decíamos, peca también por defecto, según habrá a) En lo que hace al ámbito subjetivo del régimen
percibido el lector a la vista de lo expuesto. Me refiero, de responsabilidad de los administradores se detectan
en particular, a la ausencia de una prohibición de realizar algunas deficiencias que merecería la pena reparar.
operaciones vinculadas, de hacer uso de los activos Indudablemente, el Proyecto de Ley de Transparencia
sociales y de entrar en competencia con la sociedad. da un paso de gigante al extender la aplicación de la
Respecto de esta última, el apartado 4 más bien induce normativa a los altos directivos de la sociedad y a los
a pensar que el administrador está autorizado para administradores de hechoo 411 • El nuevo artículo 133.2
competir con la sociedad siempre y cuando informe de LSA es claro al respecto:
ello al consejo y consigne dicha circunstancia en la "El que ostente de hecho o de derecho cargos de
memoria0401 • La regla, así entendida, se compadece mal dirección o actúe como administrador de hecho, o en
con la prevista en el artículo 132 LSA actualmente nombre y representación de la sociedad, responderá
vigente y, desde luego, tiene poca justificación desde personalmente frente a la sociedad, frente a los
el punto de vista sustantivo. La mejor manera de accionistas y frente a los acreedores del daño que cause
subsanar estos defectos consiste en establece por actos contrarios a la ley o a los estatutos o por los
claramente las prohibiciones relativas a que aludíamos realizados incumpliendo los deberes que esta ley
en el apartado anterior. impone a quienes formalmente ostenten con arreglo a
e) El artículo 127ter se cierra con un catálogo de ésta la condición e administrador".
las personas y entidades que se consideran vinculadas La recomendación contenida en el Informe Al dama
a los administradores. En relación con él, que en (ver punto III.2.3) y, en línea con ella, la propuesta que
términos generales parece correctamente orientado, hemos avanzado anteriormente (ver supra acápite 2.3)
solamente formulamos dos observaciones técnicas. van más allá, toda vez que incluyen dentro del círculo
Una es que, en la medida de lo posible, sería preferible de destinatarios de la normativa no sólo a los altos
no establecer remisiones a cuerpos extraños a la propia directivos y a los administradores de hecho, sino
Ley de Sociedades Anónimas y, en particular, a la Ley también a los representantes de los administradores
del Mercado de Valores (téngase en cuenta que la personas jurídicas, a los administradores ocultos y a
disciplina que trata de reformarse es aplicable a todo los accionistas de control. Nuestra objeción no se dirige,
tipo de sociedades). La otra es que debería optarse por sin embargo, contra esta omisión. Aunque el Proyecto
una formulación más abierta y general que permitiese no define el concepto de "administrador de hecho", de
alcanzar dos objetivos a la vez: evitar agujeros por los su simple lectura se infiere que parte de un concepto
que puedan escaparse ciertas estructuras de amplio, dentro del cual han de tener cabida todas
interposición creativas y comprimir la normativa, de aquellas personas o entidades que, de Jacto, tienen
acuerdo con las reglas generales de codificación del capacidad para condicionar o dirigir la gestión de la
Derecho privado (ver supra acápite 2.2.b). sociedad y, señaladamente, los administradores ocultos
y los accionistas de control (cuando efectivamente
4.3. Otros aspectos manifiestamente mejorables determinan la política de la empresa). Nuestra objeción
del Proyecto de Ley de Transparencia. es más bien de técnica legislativa. En el estado actual
Como decía al comienzo de esta sección, el de evolución de la doctrina, disponemos de un
Proyecto de Ley también presenta otros flancos para instrumentario conceptual más refinado, que nos
la crítica, pues (i) se ha quedado corto en la extensión permite dibujar con mayor claridad y precisión el e
(J)
del ámbito subjetivo del régimen de responsabilidad perímetro de los sujetos responsables por infracción
de los administradores; (ii) no ha adoptado previsión
alguna para favorecer la exigencia de responsabilidad
de los deberes de diligencia y lealtad. Sería una pena
por ello que el reformador no se valiese de él para lograr
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íii
(J)
N
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( 140) En este punto el Anteproyecto difiere de lo previsto en los artículos 126.2 y 434 PCSM. 239
(141) Ver: artículo 128 PCSM.
Cándido Paz-Ares

sus propósitos con una franca mejora de la sido ya expuestas, por lo que no es necesario reiterarlas
previsibilidad y calculabilidad del Derecho(l 42 l. (ver supra acápites 2.4 y 2.5). En descargo del Proyecto,
b) Otro punto que se presta a la crítica es el relativo hay que reconocer que el Informe Aldama no ha
al procedimiento de exigencia de responsabilidad y al descendido a los detalles en este punto. No obstante,
sistema de las sanciones que proceden en caso de su recomendación general es muy clara. En los dos
infracción de los deberes de lealtad. Es cierto que el últimos párrafos de su apartado III.2.2 leemos:
Proyecto de Ley de Transparencia ha hecho algo en "La Comisión entiende que no sería eficaz la
esta dirección al incrementar las obligaciones de especificación de los deberes de lealtad si existieran
transparencia sobre operaciones vinculadas (artículo dificultades legales para exigir en la práctica la
114.2 LMV) y los deberes de comunicación sobre responsabilidad por infracción de tales deberes. Por
conflictos de intereses (artículo 127ter.3 LSA), que ello se considera que esta materia debería ser objeto de
deberían facilitar el conocimiento de las situaciones de intervención legislativa clarificadora para definir una
riesgo y, por tanto, favorecer un mayor control sobre política de rigor, conforme a nuestra tradición jurídica,
los administradores. Con todo, la defectuosa técnica capaz de incrementar la eficacia disuasoria de la
seguida amenaza con convertir las nuevas responsabilidad por infracción del deber de lealtad,
disposiciones en letra muerta. Sirva como botón de facilitando los procedimientos y requisitos de exigencia
muestra el nuevo artículo 114.2 LMVER En él se dispone de esta responsabilidad por parte de los accionistas.
que la memoria de la sociedad deberá informar sobre Finalmente, cabe destacar que en los casos de
las operaciones vinculadas (no vamos a detenemos violación de los deberes de lealtad se producen
ahora en las deficiencias en que incurre la definición situaciones especialmente frustrantes desde el punto
de este tipo de operaciones), pero inexplicablemente de vista de los inversores y de la opinión pública cuando
limita la obligación de disclosure a aquellas operaciones las medidas legales adoptadas respecto del
que "sean ajenas al tráfico ordinario de la sociedad o administrador infiel no consiguen la devolución de las
que no se realicen en condiciones de mercado"< 143 l. La cantidades con que se ha enriquecido ilícitamente. La
norma es ingenua (¿qué administrador o insider Comisión entiende que este tema excede del mandato
admitirá que ha realizado una operación con la sociedad recibido, pero no puede dejar de expresar su
en condiciones que no son de mercado?) y preocupación al respecto y su deseo de que esta
contradictoria (las operaciones vinculadas realizadas situación se trate adecuadamente".
en condiciones distintas de mercado deberían estar e) Finalmente, hemos de aludir al viejo problema
simplemente prohibidas y, en cambio, de la norma del interés social, cuyo significado, lejos de
parece deducirse que están permitidas, pues sólo es esclarecerse en el Proyecto, se enturbia aún más con
necesario informar sobre ellas en la memoria). La una definición enigmática y pleonástica. Al asunto le
obligación de transparencia debería alcanzar a todas dedica el reformador un nuevo precepto -el artículo
las operaciones vinculadas y a las condiciones de su 127 bis LSA-, del siguiente tenor: "(!)os administradores
realización. En este sentido, habría que coordinar el deberán cumplir los deberes impuestos por las leyes y
nuevo artículo 114.2 LMV con el artículo 32 LMV, los estatutos con fidelidad al interés social, entendido
recientemente introducido por la Ley Financiera. como interés de la sociedad". Como fácilmente se
Con todo, la mayor insuficiencia en este campo se aprecia, la norma contradice los cánones de la lógica:
advierte en la regulación de la legitimación para la equiparación del interés social y el interés de la
accionar, de la carga de la prueba y de las sanciones sociedad significa, en efecto, convertir lo definido en
por infracción del deber de lealtad, aspectos todos definición. Y también contradice los cánones de la
sobre los que el Proyecto guarda un clamoroso legislación: la equiparación del definiens y del
¡-. silencid 144 l. Nuestras propuestas en este punto han dejiniendum vacía el contenido normativo de la norma.
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( 142) Para un análisis crítico del progresivo recorte en la extensión subjetiva de la responsabilidad que ha experimentado el
Proyecto a lo largo de su tramitación parlamentaria, ver: SALVADOR, P. y otros. Derecho de daños y responsabilidad
ilimitada en las sociedades de capital. En: InDret. Número 3. 2003. pp. 25 y ss., disponible en http://www.indret.com.
( 143) La expresión proviene del artículo 432.1 PCSM.
( 144) Quizá ello se explique por el "continuismo" de su fuente principal de inspiración: ver artículos 130-131 PCSM (que persiste
240 -con una rectificación cuantitativa manifiestamente insuficiente- en la disciplina de las sociedades cotizadas: ver artículo
435 en relación al artículo 370 PCSM).
 la responsabilidad de los administradores como instrumento de gobierno corporativo

Me hago cargo de que, en muchas ocasiones, el recurso guíen por otros criterios: la inversión se desplazará
a fórmulas ambiguas se convierte en una necesidad siempre hacia aquellas que prometan más valor. La
política -es la única estrategia que permite presentar el segunda apela a consideraciones de practicabilidad, a
disenso como consenso. Quizá sea ésta una de esas las que debemos ser especialmente sensibles los
ocasiones. En cualquier caso, estimo que el legislador juristas. La formulación del interés social en términos
no debería arrojar tan pronto la toalla. Aunque no zanje de maximización del valor de la empresa proporciona al
definitivamente la cuestión, sería bueno que lanzase órgano de administración de la sociedad y a las
un mensaje coherente con la propia filosofia que inspira instancias ejecutivas sujetas a su supervisión una
la reforma, que necesariamente lleva a acoger la visión directriz neta y clara que facilita la adopción de
contractual del interés social (en la cual prima el interés decisiones y la evaluación de sus prestaciones. La
de los accionistas) y a rechazar la visión institucional alternativa institucional incrementa su discrecionalidad
(en la que aquél se identifica con una suerte de interés y mina su accountability. Es manifiesto, en este sentido,
autónomo de la empresa, en el que se conciliarían y que bajo la apelación a la necesidad de componer
sintetizarían los intereses no siempre convergentes de intereses, siempre resulta más fácil justificar cualquier
los distintos grupos que en ella participan: accionistas, decisión, incluso aquéllas adoptadas en beneficio de
trabajadores, proveedores, clientes, comunidad local, los propios ejecutivos. La tercera razón que justifica la
etcétera). En este sentido, abogamos por volver a la primacía del interés de los accionistas se funda en la
formula contenida en el proyecto originariamente necesidad de acomodar el diseño de la organización a
remitido por el Gobierno, en la que el interés social se los incentivos de las partes. Hay que tener en cuenta
hacía coincidir, conforme a la interpretación que siempre en este sentido que los accionistas perciben la renta
ha prevalecido en la doctrina y en la jurisprudencia, residual de la empresa y soportan su riesgo residual y,
con el "interés común de los accionistas" <145 l. La por tanto, el arreglo de sus intereses pasa
fórmula no necesita ser reformada, si acaso depurada, necesariamente por la previa satisfacción de lo
para que resulte más operativa a la hora de orientar la contractualmente prometido a los demás. Los
formación de cultura corporativa, de formular las accionistas son, desde este punto de vista, los titulares
directrices de actuación de los gestores y de establecer de las inversiones más vulnerables. Nada de lo anterior
los estándares para la evaluación o medición de sus quiere decir, sin embargo, que los administradores
rendimientos. Y en este punto, el reformador bien podría hayan de perseguir los intereses de los accionistas a
dejarse influir por el Infome Olivencia, que opta toda costa, desconsiderando o considerando
resueltamente por identificar el interés social con la insuficientemente los de otros miembros de la empresa
maximización del valor de la empresa a largo plazo< 146>. y de la comunidad en que se ubica. Todo lo contrario.
La prioridad de este criterio basado en la creación de Como certeramente señala el Informe Olivencia, "el
valor para el accionista es fácil de comprender desde el interés de los accionistas proporciona una guía de
punto de vista jurídico: la cláusula del interés social actuación que necesariamente habrá de desarrollarse
tiene por finalidad cubrir las lagunas del contrato del cumpliendo con las exigencias impuestas por el derecho
contrato de sociedad (es como la cláusula de la buena (por ejemplo, normas fiscales o medio-ambientales);
fe en el artículo 1258 CC) y, siendo así, ha de respetando de buena fe los contratos explícitos e
interpretarse tratando de imaginar lo que habrían implícitos concertados con otros stakeholders
pactado las partes, lo cual nos lleva evidentemente a (trabajadores, proveedores, acreedores, etcétera); y, en
fórmulas de maximización de sus intereses. Desde el general, observando aquellas exigencias éticas que
punto de vista económico o financiero, hay también razonablemente sean apropiadas para la responsable
varias razones que avalan el punto de vista contractual. conducción de los negocios". En otros términos:
La primera se funda en las propias exigencias de los cuando los intereses y riesgos son fijos -como ocurre e
(J)
mercados competitivos, en los que dificilmente pueden con los demás stakeholders-, su satisfacción se realiza
sobrevivir empresas o naciones con empresas que se cumplimentando las correspondientes obligaciones
-
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O)
(J)
(145) Ésta es también la fórmula utilizada por el artículo 122 PCSM.
N
( 146) El posicionamiento del informe Aldama sobre este punto es menos claro y. desde luego, tiende un puente hacía concepciones -...!
más institucionales (ver para la discusión: ESTEBAN VELASCO, G El gobierno de las sociedades cotizadas. La experiencia
española. En: Cuadernos de Derecho y Comercio. Número 35. 200!. pp. 84-87 [a pesar de la fecha en portada, el estudio 241
acaba de ser publicado y ha tenido la oportunidad de considerar el informe Al dama]).
Cándido Paz-Ares

legales y contractuales. En cambio, cuando son Artículo 133-1. Responsabilidad de los

residuales como sucede con los accionistas-, su administradores.
satisfacción se realiza bajo un imperativo de l. Los administradores están obligados a
maximización(l 47 l. indemnizar los daños causados a la sociedad por la
realización de actos y la adopción de acuerdos contrarios
4.4. Recapitulación: una propuesta alternativa a normas legales o estatutarias o incompatibles con los
de reforma de la Ley de Sociedades estándares generales de diligencia y lealtad previstos
Anónimas. en el artículo 127, siempre y cuando en su conducta
A modo de recapitulación, ofrecemos haya intervenido dolo o culpa.
seguidamente una propuesta articulada de modificación 2. La responsabilidad de los administradores
del régimen de responsabilidad de los administradores queda excluida cuando el acto dañoso haya sido
actualmente vigente. La propuesta plasma en preceptos realizado en ejecución de un acuerdo firme de la junta
legales el modelo de regulación diferenciada o general< 150 l. Sin embargo, dicha exclusión de
diversificada defendido a lo largo de estas páginas. El responsabilidad no será de aplicación cuando el
objetivo es proporcionar un texto de contraste que propio administrador, actuando en contra de sus
facilite el debate público sobre la materia y que, en su deberes, haya contribuido [decisivamente] a la
caso, pueda servir de orientación para paliar las adopción del acuerdo o haya dejado transcurrir el
insuficiencias y deficiencias que hemos detectado en plazo para su impugnación< 151 l.
el Proyecto de Ley de Transparencia. La propuesta se 3. La prueba de la ilicitud de la conducta del
ajusta a la sistemática de la Ley de Sociedades administrador, del daño y de la relación de causalidad
Anónimas. entre aquélla y éste incumbe a quien la alega. La ilicitud
de la conducta permite presumir la culpabilidad(l 52 l.
Artículo 127. Deberes de diligencia y lealtad de
los administradores. Artículo 133-2. Contenido del deber de diligencia.
l. Los administradores desempeñarán su cargo l. La diligencia debida por el administrador a la
con la diligencia de un ordenado empresario y la lealtad sociedad le obliga a aplicar a sus actividades de
de un buen representante0 48 l. supervisión, dirección y gestión el tiempo, esfuerzo y
2. Salvo disposición contraria de los estatutos, el pericia que razonablemente cabe esperar de un
objetivo que debe presidir la actuación de los empresario que ocupe una posición similar a la suya(ISJ).
administradores de la sociedad es la creación de valor 2. El deber de diligencia del administrador que no
en beneficio de los accionistas< 149l. tenga delegadas facultades ejecutivas se modulará

(147) Para más referencias en esta línea me permito remitir a: PAZ-ARES, Cándido. La ley, el mercado ... ; pp. 139-141.
(148) Modifica levemente el texto del artículo 127.1 LSA con el fin de dejar adecuadamente reflejada en su tenor literal la
"hipótesis de diversificación" del régimen de responsabilidad de los administradores que hemos expuesto a lo largo de este
trabajo (ver en especial: supra acápite 1.2).
(149) La norma sobre confidencialidad contenida en el artículo 127.2 LSA vigente se lleva al artículo 133-5 de nuestra propuesta.
En lugar de crear un artículo nuevo, como hace el Proyecto de Ley de Transparencia tras la huella del PCSM, el hueco se
aprovecha para definir el concepto de "interés social" en los términos vistos en su momento (ver: supra acápite 4.3 e).
Sistemáticamente parece más correcto, pues de este modo se completa la definición de los estándares de conducta contenida
en el apartado anterior con la determinación de un objetivo para la empresa. Una solución alternativa a nuestra propuesta
de redacción del artículo 127.2 LSA, que está igualmente en sintonía con nuestro razonamiento y, sin embargo, puede
encontrar menos resistencias en la doctrina que prevalece, consistiría en recuperar la fórmula utilizada por el Proyecto de
Ley de Transparencia en la versión originariamente remitida por el Gobierno a las Cortes en su artículo 127bis LSA: "(l)os
¡-. administradores deberán cumplir los deberes impuestos por las leyes y los estatutos con fidelidad al interés social, entendido
N como interés común de los accionistas" (ver también artículo 122 PCSM).

-
(/)
( 150) La propuesta, inspirada en el § 93 IV 1 Aktiengesetz, significa abolir la nonna contenida en el artículo 133.3 LSA vigente
cu y persistente en el artículo 128.2 PCSM, de dificilísima justificación.
·;::
Q) ( 151) Estas dos excepciones se basan en la experiencia doctrinal y jurisprudencia! alemana (ver por todos: HÜFFER U. Aktiengesetz.

->
Q)
(/)
:::::¡
4ta. edición. Manchen, 1999. S 93, 26. p. 444). Aunque desde un punto de vista sistemático pudiera parecer más oportuno
incluir este apartado en el artículo 133-4, el hecho de que contenga una previsión general, válida tanto para la responsabilidad
por negligencia como para la responsabilidad por deslealtad, aconseja introducirlo en este precepto más general.
(152) Ver: supra 12 e).
(153) El sentido de esta norma es quebrar la unidad del estándar del "ordenado empresario" establecido en el artículo 127 (y
242 reproducido en el artículo 121 PCSM) y diversificarlo por referencia a las distintas posiciones que puede ocupar el administrador,
a las distintas formas de organización del órgano administrativo e incluso incluso a los distintos tipos de empresas.
 la responsabilidad de los administradores como instrumento de gobierno corporativo

principalmente en función de las actividades de Artículo 133-3. Discreción del administrador en el

supervisión y decisión estratégica que corresponden ámbito empresarial.
al consejo de administración. l. En el ámbito de decisión sujeto a la
[En esta posición, incumben al administrador, discrecionalidad empresarial, el estándar de diligencia
cuando menos, las siguientes obligaciones: (a) de un ordenado empresario se reputará necesariamente
informarse y preparar adecuadamente las reuniones del cumplimentado cuando el administrador haya actuado:
consejo de administración y de los órganos delegados (a) sin interés personal en el asunto; (b) con información
a que pertenezca; (b) asistir a las reuniones de los suficiente; y (e) en el marco de un procedimiento de
órganos de que forme parte y participar activamente decisión adecuado0 56 l.
en las deliberaciones a fin de que su criterio contribuya 2. La prueba de la infracción del deber de diligencia
efectivamente a la formación de la voluntad social; (e) en el ámbito a que se refiere el apartado anterior
investigar cualquier irregularidad en la gestión de la requerirá acreditar que el administrador no ha actuado
compañía de la que haya podido tener noticia y vigilar de conformidad con alguna de las exigencias
cualquier situación de riesgo; (d) instar a las personas establecidas en el apartado anterior y, adicionalmente,
con capacidad de convocatoria para que promuevan que el contenido de la decisión no se adecua al estándar
una reunión extraordinaria del consejo de de diligencia de un ordenado empresario.
administración o incluyan en el orden del día de la 3. A efectos de lo previsto en el apartado primero,
primera que haya de celebrarse los extremos que hayan no se reputarán incluidas dentro del ámbito del ámbito
identificado en su pesquisa; y (e) realizar cualquier de discrecionalidad empresarial aquellas decisiones que
cometido específico que le encomiende el consejo y se afecten personalmente a otros administradores y
halle razonablemente comprendido dentro de su personas vinculadas en el sentido del apartado quinto
compromiso de dedicación]0 54 l. del artículo 133-5 y, en particular, aquéllas que tengan
3. El deber de diligencia del administrador que por objeto autorizar las operaciones previstas en
tenga delegadas facultades ejecutivas se modulará, apartado segundo del artículo 133-60 57l.
además, en función de la actividad gestión,
considerando la envergadura de las tareas que le hayan Artículo 133-4. Modificación y extinción de la
sido asignadas y el compromiso de dedicación asumido. responsabilidad por negligencia.
4. Los administradores no incurrirán en l. El régimen legal de la responsabilidad derivada
responsabilidad por desempeñar sus funciones de la infracción del deber de diligencia puede ser
confiando en la información, opiniones y prestaciones modificada en los estatutos de conformidad con las
de comisiones y administradores delegados, directivos reglas generales sobre la responsabilidad
y empleados de la sociedad y expertos externos, cuya contractual058 l. No obstante, no podrá acordarse una
competencia y credibilidad no ofrezcan un motivo limitación [cuantitativa o cualitativa] de la
razonable para la duda0 55 l. responsabilidad de los administradores si media la

( 154) Dado el carácter elemental del listado de obligaciones incluido en este párrafo y recordado en el Informe Al dama, puede
prescindirse de él sin mayor inconveniente. No obstante, puede tener un cierto valor orientativo.
(155) Ver: supra acápite 3.3 b). e
en
( 15 6) La norma propuesta se trata de introducir en nuestro derecho la business judgement rule, (para su justificación ver: supra
acápite 3.2). Técnicamente, podría articularse de acuerdo con la fórmula sugerida por el prof. Ulmer, aunque en ella echo de
menos una condición fundamental de aplicación de la business judgment rule, a saber: la ausencia de conflicto de interés. La
formula en cuestión, ideada para ser incluida en el § 93 Aktiengesetz, reza así: "(e )in e Pflichtverletzung liegt nicht vor, wenn
-
CD
<
CD
~.
der Schaden durch unternehmerisches Handeln im interesse der Gesellschaft auf der Grundlage angemessener Informationen 5)
verursacht wurde, aun wenn dieses Handeln sich aufgrund spiiterer Entwicklungen oder Erkenntnisse als ftir die Gesellschaft en
N
nachteilig erweist" (ULMER P. Die Aktioniirsklage als Jnstrument zur Kontro/le des Vorstands- unad Aufsichtsratshandelns. ..._¡
En: ZHR. Número 163 . 1999. p. 299).
(157) Ver: supra acápite 3.2 e).
243
(158) Ver: supra acápite 3.5.
Cándido Paz-Ares

oposición de accionistas que representen una fracción oportunidades de negocio de la sociedad; y (d) competir
igual o superior al veinticinco [treinta y tres] por ciento con la sociedad< 1621 •
del capital social presente o representado en la 4. El administrador deberá informar con prontitud
junta(l 591 • a la sociedad de cualquier operación o transacción a
2. Salvo disposición contraria de los estatutos, la que pueda ser aplicable el presente artículo. La
sociedad podrá contratar un seguro de responsabilidad comunicación deberá dirigirse al órgano de
civil para sus administradores< 160 1. administración< 1631 •
5. Las disposiciones contenidas en el presente
Artículo 133-5. Contenido del deber de lealtad del artículo serán de aplicación con independencia de que
administrador. el beneficiario de los actos o actividades prohibidas
l. El deber de lealtad obliga al administrador a sea el propio administrador o una persona a él
obrar de buena fe en el mejor interés de la sociedad y a vinculada. A estos efectos, se considerarán personas
desempeñar sus funciones con la honestidad y vinculadas: (a) los miembros próximos de su familia
escrupulosidad que cabe esperar de un representante [definir grados]; (b) las sociedades en las que uno u
que gestiona recursos ajenos. otros posean, directa o indirectamente, participaciones
2. En particular, el administrador tiene la obligación significativas; y (e) los terceros [directa o
de: (a) no ejercitar sus facultades con fines distintos indirectamente] vinculados con el administrador o
de aquéllos para lo que le han sido concedidas; (b) respecto de los cuales éste tenga contraídas
guardar secreto sobre las informaciones a que haya obligaciones que puedan entrar en conflicto con sus
tenido acceso en el desempeño de su cargo, incluso deberes para con la sociedad(l 641.
cuando haya cesado en él; (e) no participar en la
deliberación y votación de acuerdos en que pueda tener Artículo 133-6. Inmodificabilidad de la
algún interés personal [excluidos aquéllos en que responsabilidad por deslealtad.
intervenga como representante siguiendo l. El régimen legal de la responsabilidad derivada
instrucciones precisas del representado o que tengan de la infracción del deber de lealtad es imperativo. [Los
por objeto su designación o revocación como estatutos solamente podrán agravarlo ](1 65 1.
administrador, el ejercicio de acciones de 2. No obstante lo dispuesto en el apartado anterior,
responsabilidad contra él u otros de análogo la sociedad podrá autorizar la realización por parte de
significado]; y (d) no ponerse, sin el consentimiento un administrador o de una persona vinculada en el
de la sociedad otorgado en los términos previstos en sentido del apartado quinto del artículo anterior de
el artículo siguiente, en una situación en que sus determinadas transacciones con la sociedad, el uso de
intereses personales puedan entrar en conflicto con ciertos activos sociales, el aprovechamiento de una
sus deberes para con la sociedad(l 61 1. concreta oportunidad de negocios o la actividad
3. El deber de evitar situaciones de conflicto de competitiva.
interés a que se refiere el último inciso del apartado 3. La autorización deberá ser acordada por !ajunta
anterior obliga al administrador a abstenerse de: (a) general cuando tenga por objeto la dispensa de la
realizar transacciones con la sociedad, excepto que se obligación de no competencia o afecte a una
trate de operaciones ordinarias, de limitada cuantía y transacción por valor superior al diez por cien de los
hechas en condiciones corrientes; (b) hacer uso de los activos sociales. En los demás casos, la autorización
activos sociales, incluida la información confidencial, de la junta podrá sustituirse por la autorización de otro
con fines privados; (e) aprovecharse de las órgano o instancia de la sociedad, siempre y cuando

r--
N ( 159) Alternativamente, podría estructurarse la norma haciendo uso de la técnica de la votación separada. En ese caso, las
en
-cu
·;::
Q)
modificaciones del régimen legal de responsabilidad deberían ser aprobadas por la mayoría de la junta y por la mayoría de los
accionistas que no estuviesen representados en el consejo o vinculados a los administradores. No obstante, a pesar de ser
valorativamente más coherente, presenta dificultades para su implementación práctica, y por esta razón, finalmente, nos

->
Q)
en
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ha parecido más oportuno un sistema de quorums ultracualificados.
( 160) Ver: supra 13 b).
( 161) Ver: supra acápite 2.2.
( 162) Ver: supra acápite 2.2 a).
( 163) Ver: supra acápite 2.4 b ).
244 ( 164) Ver: supra acápite 2.2 b ).
( 165) Ver: supra acápite 2.2 e).
 La responsabilidad de los administradores como instrumento de gobierno corporativo

esta previsión se incorpore a los estatutos y en ellos del órgano de administración que realizó el acto o
se regule un procedimiento que garantice: (a) la adoptó el acuerdo lesivo, menos los que prueben que,
independencia de los miembros del órgano respecto no habiendo intervenido en su adopción y ejecución,
del administrador afectado; (b) la inocuidad de la desconocían su existencia o, conociéndola, hicieron
operación para el patrimonio social o, en su caso, su todo lo conveniente para evitar el daño [o, al menos, se
realización en condiciones de mercado; y (e) la opusieron expresamente a aquél]I 17 li.
transparencia del proceso. A estos últimos efectos, los [2. Sin perjuicio de lo dispuesto en el apartado
estatutos deberán prever, al menos, la obligación de anterior, la imputación de responsabilidad se hará
consignar todas las transacciones autorizadas en la atendiendo a la actuación individual y a las funciones
memoria anual de la sociedad y de informar de ellas a específicamente encomendadas a cada uno de los
los auditoresi 166 l. miembros del órgano]0 72 l.

Artículo 133-7. Alcance de la responsabilidad por Artículo 133-9. Legitimación para el ejercicio de la
deslealtad. acción social de responsabilidad.
l. La infracción del deber de lealtad determinará la l. La acción de responsabilidad contra los
obligación del administrador de indemnizar el daño administradores se entablará por la sociedad, previo
causado y de devolver a la sociedad el lucro acuerdo de la junta general de accionistas, que puede
obtenidoi 167 l. ser adoptado aunque no conste en el orden del día.
2. Si hubiese intervenido dolo en su conducta, el Los estatutos no podrán establecer una mayaría
administrador, salvo disposición contraria de los distinta de la prevista en el artículo 93 para la adopción
estatutos, deberá abonar a la sociedad una cantidad de este acuerdo 073 l.
adicional por el importe que resulte de multiplicar la El acuerdo de promover la acción o, en su caso y
cantidad obtenida en aplicación del apartado anterior cuando proceda, de transigir determinará el cese de los
por un coeficiente mínimo de uno con tres décimas [o administradores afectados< 174 l.
uno y medio] y máximo de tres [o cinco]. El juez 2. Los accionistas que representen una fracción
determinará el coeficiente que proceda en función de igual o superior al cinco por cien [tres por cien] del
la gravedad de la conducta0 6Rl_ capital podrán solicitar la convocatoria de la junta
3. No obstante lo previsto en el artículo 133-3, en general para que ésta decida sobre el ejercicio de la
caso de duda acerca del cumplimiento del deber de acción social de responsabilidad y también entablar
lealtad, la carga de la prueba corresponde al conjuntamente la acción de responsabilidad en defensa
administradorl 169 l. del interés social en los siguientes supuestos: (a)
4. El ejercicio de la acción de responsabilidad no cuando los administradores no hubiesen convocado
obsta el ejercicio de las acciones de impugnación, de !ajunta general solicitada a tal fin en el plazo de un mes
cesación, de remoción y, en su caso, de anulación de contado desde la fecha de notificación de la solicitud;
los actos y contratos celebrados por los (b) cuando la sociedad no hubiese ejercitado la acción
administradores con violación de su deber de en el plazo de un mes contado desde la fecha de
lealtad(l 70 l. adopción del acuerdo; y (e) cuando el acuerdo hubiera
sido contrario a la exigencia de responsabilidad. En el
Artículo 133-8. Responsabilidad solidaria de los supuesto de la letra (b ), la legitimación para entablar la
administradores. acción no estará subordinada a la posesión del cinco
l. Responderán solidariamente todos los miembros por cien del capitaJl 175 l.

( 166) Ver: supra acápite 2.2 e) y 7 b ).

( 167) Ver: supra acápite 2.5 a). Al objeto de facilitar la cuantificación del daño y del lucro y remover las diifucltades probatorias,
e
Ul
podría considerarse la incorporación al precepto de una cláusula adicional del siguiente tenor: "(a) la vista de las circunstancias
probadas, el juez podrá practicar una liquidación equitativa del daño y del lucro".
( 168) Ver: supra acápite 2.5 b).
-
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( 169) Ver: supra acápite 2.4 e).
( 170) Ver: supra acápite 2.5 e).
( l 71) Reproduce sustancialmente el texto del artículo 133.2 LSA vigente.
-
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~-
ro
Ul
N
( 172) Ver: supra acápite 3.1 e). -...)

( 173) Reproduce el artículo 134.1 LSA vigente.

( 174) Reproduce el artículo 134.2 11 LSA vigente. 245
( l 7 5) Mejora técnicamente, pero no modifica sustancialmente el artículo 134.4 LSA vigente.
Cándido Paz-Ares

3. No obstante lo previsto en los apartados A efectos de lo previsto en el párrafo anterior, se

anteriores, la acción social de responsabilidad basada reputará administrador de hecho la persona que en la
en la infracción de los deberes de lealtad previstos en realidad del tráfico desempeñe sin título, con un título
el apartado tercero del artículo 133-5 y/o de las reglas nulo o extinguido o con otro título las funciones propias
de autorización recogidas en el artículo 133-6 podrá ser de administrador; y administrador oculto, la persona
ejercitada por cualquier accionista que dispusiera en el bajo cuyas instrucciones estén acostumbrados a actuar
momento de realizarse el acto lesivo y continúe los administradores de la sociedad(l 79 l.
disponiendo en el momento de interposición de la 2. El accionista o socio de control está sujeto al
demanda de una participación en la sociedad cuyo deber de lealtad en la medida en que resulte compatible
porcentaje exceda del uno por ciento de su capital o con una razonable consideración de sus legítimos
cuyo valor bursátil rebase los 60.000 Euros. intereses privados y, en esa medida, responderá frente
El inicio del proceso estará condicionado a un la sociedad en los términos previstos en los artículos
trámite de admisión de la demanda en el que el juez anteriores. En todo caso, le serán de aplicación plena
competente, oída la sociedad, debe verificar la las normas sobre conflicto de intereses previstas en el
existencia de indicios racionales de la infracción apartado tercero del artículo 133-5 y concordantes con
denunciada. El auto que resuelva el trámite de admisión la salvedad relativa a la obligación de no competencia,
es recurrible(l 76 l. a la cual no quedará sometido en aquellos casos en
Una vez admitida a trámite la demanda, cualquier que practicase la actividad competitiva con anterioridad
transacción que ponga fin al proceso deberá ser a la toma del control de la sociedad< 180l.
autorizada por el juez. El juez resolverá según su A tal fin, tendrá la consideración de accionista o
prudente arbitrio en función de la adecuación del socio de control la persona que, directa o
contenido de la transacción a los hechos y argumentos indirectamente, sola o en concierto con otras, disponga
acreditados en el procesd 177 l. de la mayoria del capital social con derecho de voto o
4. Los acreedores de la sociedad podrán ejercitar la que, por cualesquiera otros medios, pueda ejercer una
acción social de responsabilidad contra los administradores influencia dominante sobre la sociedad. En particular,
cuando no haya sido ejercitada por la sociedad o sus se presumirá que una persona dispone de esta
accionistas, siempre que el patrimonio social resulte capacidad de influencia cuando ostente una fracción
insuficiente para la satisfacción de sus créditos(l 78 l. igual o superior al veinticinco por cien [treinta por cien]
del capital con derecho de voto y no exista otra persona
Artículo 134. Extensión del régimen de que, directa o indirectamente, sola o concertada con
responsabilidad de los administradores. otras, posea una fracción superiori 181 l.
l. Los deberes de diligencia y lealtad y el régimen
de régimen de responsabilidad de los administradores Artículo 135. Acción individual de
establecidos en los artículos anteriores serán de responsabilidad< 182 l.
aplicación también a las persona físicas que representen Lo dispuesto en los artículos anteriores no obsta el
a los administradores personas jurídicas, a los más altos ejercicio de las acciones de responsabilidad que puedan
directivos de la sociedad, a los administradores de corresponder a socios y terceros por actos de los
hecho y a los administradores ocultos. administradores que lesionen directamente sus intereses~

r--
N (176) Cabría agregar, de acuerdo con la sugerencia contenida en la nota 39 anterior, la siguiente regla sobre costas: "(e)n el caso
en
-co
·;:::
Q)
de que la demanda fuere desestimada, la sociedad deberá hacerse cargo de las costas, salvo que en el curso del proceso el Juez
haya comprobado que el demandante actúo temerariamente. El Juez apreciará temeridad cuando la acción se funde en hechos
inexactos y el accionista conociera la inexactitud o la desconociera a causa de negligencia grave. En el caso de que la demanda

->
Q)
en
::::¡
no sea admitida a trámite, las costas del juicio de admisión se distribuirán con arreglo a las reglas generales".
( 177) Ver: supra acápite 2.4 a).
( 178) Reproduce el artículo 134.5 LSA vigente.
( 179) Ver: supra acápite 2.3.
( 180) Ver: supra acápite 2.3 a) y b).
246 (181) Ver: supra acápite 2.3 e).
(182) Reproduce el artículo 135 LSA actualmente vigente.
696 Congreso Iberoamericano de Derecho Societario y de la Empresa

LA RESPONSABILIDAD DE LOS ADMINISTRADORES DE

LA SOCIEDAD ANÓNIMA
Jesús Quijano González (*)

INDICE: I.- Introducción: ignificado de la cuestión. II.- Caracterización de

la responsabilidad. III.- Los presupuestos Constitutivos de la responsabilidad: 1 .-
La cláusula general y sus elementos. 2.- Responsabilidad y organización de la ad-
ministración societaria. IV.- Las acciones para exigir la responsabilidad: La ac-
ción social. 2.- La acción individual. V.- Conclusión. VI.- Selección bibliográfica.

SIGNIFICADO DE LA CUESTIÓN
Las diversas cuestiones relacionadas con la administración de las sociedades
anónimas han ido adquiriendo especial importancia en el proceso general de
modernización del Tal relacio-
nada con la constatación de que en el seno del órgano administrativo se ha
producido una concentración de poder de decisión que debe ser regulada y
controlada. Esa es la razón de que algunos viejos temas (la estructura del órgano
administrativo, el estatuto jurídico de los administradores, el ámbito del poder de
representación con el que vinculan el patrimonio social, las relaciones con otros
órganos sociales y con terceros, etc.) hayan sido objeto de tratamiento legislativo
con una nueva perspectiva abandonando el terreno de la disponibilidad estatutaria
en beneficio de un mayor rigor frecuentemente vinculado a una técnica de
"nonnativización" imperativa. Se trata de una tendencia tan conveniente
justificada, fruto de uno de los permanentes objetivos del Derecho de Sociedades
como es al búsqueda de un equilibrio adecuado entre el poder y el control, que
permita redefinir tanto la legitimidad como los límites de ejercicio.
Es precisamente en ese contexto donde cobra un particular relieve la
problemática de la responsabilidad de los administradores la sociedad
como uno de los aspectos que integran su estatuto jurídico.

(*) Catedrático de Derecho Mercantil, Valladolid. España.

V Congreso Argentino de Derecho Societario,

I Congreso Iberoamericano de Derecho Societario y de la Empresa
(Huerta Grande, Córdoba, 1992)
 V Congreso de Derecho Societario 697

Los administradores asumen en la sociedad anónima moderna una posición

de carácter autónomo, claramente alejada de la relación contractual de
mandatario con que se definía en dogmática clásica para expresar un status
de subordinación respecto la asamblea. Tal posición orgánica está integrada por
un haz de facultades y obligaciones que pueden reconducirse a la más genérica de
administrar el patrimonio colectivo en beneficio del interés social. Para eso
adoptan decisiones internas de gestión y para eso representan a la sociedad,
haciendo valer su voluntad como voluntad de la persona jurídica administrada.
El régimen de responsabilidad aparece así como reacción jurídica que busca
a posteriori la reintegración del patrimonio social injustamente perjudicado por la
mala gestión (ilegal, antiestaturia o negligente), a través del mecanismo
pero actúa también a priori como límite que fija marco lícito de
la gestión del interés social. Desde esta doble el régimen de respon-
sabilidad constituye una pieza decisiva del control de la que lejos de
permanecer invariable, debe adaptarse a las nuevas condiciones en que se ejerce
el poder de decisión en las sociedades anónimas.
Eso supone que debe existir un régimen generaltipode responsabilidad de
administradores que defina con claridad, y con el rigor adecuado, los
supuestos de hecho que desencadenan la obligación de indemnizar el patrimonio
perjudicado, como instrumentos y acciones que facilitan su exigibilidad y las
circunstancias la excluyen. Este régimen responsabilidad que es, por su
propia naturaleza, una variante de la responsabilidad civil general, debe aparecer
nítidamente diferenciado de otras categorías cuyos presupuestos son distintos: así
la responsabilidad penal, que exige una delimitación específica de los tipos
delictivos atribuibles a los administradores; la responsabilidad por infracciones
administrativas o relacionadas con la legislación laboral,fiscal,financiera,del
mercado de valores, con la que se pretende sancionar a los administradores como
directores de la empresa social; la responsabilidad que consiste en imputar a
administradores sociales frente a acreedores de la sociedad por incumpli-
miento de tasadas y no mdemnizar daño el patrimonio
la responsabilidad que puede afectar a los administradores, pero en otra condición
concurrente, la de socio único, socio mayoritario que abusa del poder de
decisión como tal, "insider" que utiliza ilícitamente información privilegiada, etc.,
o, en fin, responsabilidad conectada a de la sociedad que
alcanzan a los administradores por distintas vías.
uno de estos ámbitos debe tener su propio tratamiento, sin perjuicio de
que todos ellos, conjuntamente, an a integrar el complejo catálogo de
mecanismos de control de la dirección en las modernas sociedades anónimas.
Conviene, por fin, indicar que ese régimen general, calificado ya como ré-
gimen tipo de responsabilidad de administradores, debe, a su vez, tener capacidad
suficiente para entrar en juego en situaciones distintas en que puede encontrarse
V Congreso Argentino de Derecho Societario,
I Congreso Iberoamericano de Derecho Societario y de la Empresa
(Huerta Grande, Córdoba, 1992)
698 Congreso Iberoamericano de Derecho Societario y de la Empresa

la sociedad anónima. la forma en que se organice la administración, el tamaño

de la propia sociedad, su carácter abierto o cerrado, su composición la
actividad a que se dedique en virtud del objeto social definido, y, muy particular-
mente, la actuación independiente o integrada en alguna de las modalidades de
grupo de sociedades, son circunstancias capaces de requerir una especial conside-
ración a la hora de valorar la aplicación del régimen de responsabilidad tipo.
En los estrechos márgenes de esta comunicación no sería factible una
exposición completa de tan variada y compleja materia. Se impone optar por una
descripción de lo que es el tramo básico, esto es, el régimen general tipo de
responsabilidad de administradores.
A estefin,parece oportuno proponer algunos aspectos fundamentales de
caracterización de ese régimen para pasar luego a un análisis de su
estructura, diferenciando los presupuestos constitutivos que delimitan la "existen-
cia" de responsabilidad y los instrumentos o acciones para la "exigen-
cia" de la responsabilidad.
A uno de estos aspectos se dedica un apartado de la comunicación, que
se completa con una conclusión final y una relación de selección bibliográfica
sobre el ya que esta aportación reviste un carácter eminentemente personal
y descriptivo más que de un trabajo doctrinal o investigación.
CARACTERIZACIÓN DE LA RESPONSABILIDAD
El régimen de responsabilidad delimitado como objeto de este trabajo es la
traslación, al ámbito propio de actuación de los del régimen gene-
ral la responsabilidad civil que pretende un daño producido
culpa. En este sentido la responsabilidad de es
ordinaria o Común, sin perjuicio de la presencia de elementos especiales (la valo-
ración de la diligencia, la extensión en la legitimación para ejercer acciones, etc.)
que la hacen másrigurosa.Ha de haberse producido un deterioro patrimonial
(daño emergente, lucro cesante) causalmente conectado a una acción ilícita de los
administradores. Estos responden del cumplimiento una obligación de medios,
consistente en desempeñar el cargo con una diligencia que progresivamente ha ido
incorporando criterios de profesionalidad en su valoración. Pero estas tendencias
de agravamiento del régimen ordinario adecuadas al grado de poder de decisión y
de información disponible para adoptar las decisiones que concentran adminis-
tradores, no deben implicar en forma alguna una responsabilidad objetiva o ilimi-
tada que haga recaer sobre los administradores sin más el resultado negativo del
ejercicio, o que les imputefrentea los acreedores de sociedad las deudas de ésta.
Tal planteamiento, además de incongruente la posición jurídica los adminis-
tradores, que son gestores del patrimonio social y no socios ilimitadamente respon-
sables, tendría efectos disuasorios y negativos sobre profesionales componentes de
la gestión societaria a quienes colocaría frente a unriesgodesproporcionado.
V Congreso Argentino de Derecho Societario,
I Congreso Iberoamericano de Derecho Societario y de la Empresa
(Huerta Grande, Córdoba, 1992)
 V Congreso de Derecho Societario 699

Desde otro punto de vista, la responsabilidad los adnunistradores conserva

"lato sensu" elementos propios de la responsabilidad contractual conectada a una
afirmación concreta de obligaciones preexistentes relacionadas con la conserva-
ción de la integridad del patrimonio social, en perspectiva dinámica, y con la
salvaguardia del interés social. Tal caracterización tiene una utilidad significativa
a efectos de integrar elementos de su disciplina jurídica, debe hacer olvidar
que aspectos importantes de esa responsabilidad han ido quedando excluidos de la
disponibilidad Contractual para pasar a conformar un régimen legal progresiva-
mente imperativo, bien de manifiesto modernas legislaciones que
han "especializado" ese régimen introduciendo piezas no relacionadas técnica-
mente con una responsabilidad contractual (presunciones, inversión de la carga de
prueba, solidaridad y exoneración, régimen de acciones, etc.).
Es obvio igualmente que esta referencia a la contractualidad, aun con
singularidades, no aparece fuera del campo de la responsabilidad que lós adminis-
tradores contraen frente a la sociedad, o frente a otros legitimados por extensión
(socios, acreedores sociales). Más allá de esos límites, el administrador, como
cualquier persona, está afectado por el deber genérico de no dañar a otro cuya
infracción desencadena responsabilidad extracontractual.
Porfin,la disciplina de la responsabilidad de los cada vez
más integrada por normas imperativas, debe entenderse excluida de la disponibi-
lidad estatutaria. La cuestión merecería un análisis casuístico que permitiera
aplicar tal criterio ajustadamente en cada supuesto. Pero la regla general debe ser
su ubicación en el terreno del "ius cogens" o derecho necesario, precisamente
porque es el resultado buscado el mencionado proceso de legalización este
tipo de responsabilidad que quedaría seguramente diluido si su contenido pudiera
ser modificado estatutariamente.
Esta caracterización inicial y básica permite pasar a un somero examen de
la estructura del régimen de responsabilidad, en la que integraré en la medida
necesaria aspectos del Derecho español recientemente reformado y de
otros Ordenamientos cercanos cuya mención resulte interés.
UI.- LOS PRESUPUESTOS CONSTITUTIVOS LA
RESPONSABILIDAD
Calificada la responsabilidad de los administradores como responsabilidad
civil, su existencia depende de la concurrencia comprobada de un conjunto de ele-
mentos típicos que, normalmente, integran una general. La gran
de ordenamientos optan por esta técnica de delimitación abstracta a otras
posibilidades, como sería la enumeración casuística de supuestos concretos, lo que
parece lógico si se üene en cuenta el tipo de responsabilidad de que se trata (por
ejemplo, los fundadores de la sociedad son responsables de ciertos aspectos - rea-
lidad de las aportaciones, veracidad de las menciones de la escritura, etc. - pero a
V Congreso Argentino de Derecho Societario,
I Congreso Iberoamericano de Derecho Societario y de la Empresa
(Huerta Grande, Córdoba, 1992)
700 Congreso Iberoamericano de Derecho Societario y de la Empresa

éstos se pide un resultado concreto y no un comportamiento genérico).

No obstante, la clausula general de responsabilidad debe ser adaptada a las
diversas formas de organización de la administración societaria (órgano colegiado,
delegación, reparto de funciones, etc.) que, por implicar fórmulas específicas de
ejercicio del poder de decisión o procedimientos distintos de adoptar y atribuir las
decisiones eventualmente perjudiciales, tienen efectos sobre la exigencia de
responsabilidad. Conviene, por ello, referirse brevemente a ambos aspectos por
separado.
i.- La clausula general y sus elementos
Los administradores son responsables cuando su actuación ilícita y culpable
causa daño en el patrimomo social. Tal responsabilidad la contraen frente a la
sociedad que, como titular del patrimonio perjudicado es la persona preferente-
mente legitimada para ejercer la denominada acción social, sin perjuicio de que
también puedan ejercitarla con ciertas condiciones otros legitimados subsidiarios
(socios y acreedores) que están también interesados en la reconstitución del
patrimomo social.
Es necesario, pues, que se haya producido un daño en el patrimonio social
y que tal daño derive precisamente de un acto ilícito de los administradores. Esta
fórmula, con mayor o menor grado de precisión en su contenido, aparece como
clausula general de responsabilidad en los ordenamientos europeos más significa-
tivos . Así, el art. 244 Ley francesa de de establece que "los
administradores serán responsables individual y solidariamente, según los casos,
frente a la sociedad o frente á terceros, infracciones a las disposiciones legales
o reglamentarias aplicables a las sociedades anónimas, por las violaciones de los
estatutos y por las faltas cometidas en su gestión"; el art. 2392 del Códice Civile
italiano indica que administradores deberán cumplir deberes que les im-
pone la ley y el acto constitutivo, la diligencia del mandatario, y serán solida-
riamente responsables frente a la sociedad de los daños la inobservanci
de tales deberes....."; y par. 93 de la Ley alemana de 1965, señala que "los
Miembros de la Dirección que mfrinjan sus están obligados solida-
riamente a indemnizar a la sociedad los daños que se produzcan", tras haberles
impuesto el deber de emplear la diligencia de un gestor ordenado y minucioso.
Esta es también la tendencia de definición de la responsabilidad prevista en
proyectos de la Comunidad Europea (art. 14 del Proyecto de Quinta Directiva y 77
del Proyecto de Reglamento de Sociedad Anónima Europea).
Y ésta es también la orientación que ha el Derecho español
reformado a través de la fórmula incorporada al art. 133 del Texto Refundido de
de Sociedades Anónimas, de "Los administradores responderán frente
a la sociedad, frente los accionistas y frente a los acreedores sociales del daño que

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causen por actos contrarios a la ley o a los estatutos o por los realizados sin la
diligencia que deben desempeñar cargo". Esta diligencia, según art.
es la de "un ordenado empresario y un representante leal".
Con esta fórmula ha quedado superado el texto anterior, el art. 79 de la Ley
de 1951 tan justamente criticado, en el que se hacía a los administradores
responsables del daño causado con "malicia, abuso de facultades o negligencia
grave". Se ha sustituido, pues, una enumeración de supuestos de culpa, tan confusa
como por una referencia a las fuentes de ilicitud lo antijurídico)
de los actos de administración: la ley , los estatutos de la sociedad y el deber de
desempeñar el cargo con diligencia profesional exigida. ello habría añadir
que los acuerdos válidos de la Asamblea de socios y, en su caso, los del propio
órgano administrativo, son también fuente de obligaciones, en tanto generan deber
de ejecución y, eventualmente, responsabilidad por incumplimiento.
Por los demás, la problemática concreta de cada elemento integrante de la
claúsula general ser resuelta conforme a la común de
civil con las oportunas adaptaciones. Así, la extensión del daño y su
evaluación, las cuestiones del nexo causal, la estimación de causas excluyentes de
culpa, etc., y, muy en particular, las reglas de distribución de la carga de la prueba,
donde tal vez fuera deseable alguna norma especial de inversión, dada la desigual
posición e información de las partes intervinientes, que hiciera recaer sobre los
administradores una cuota mayor de esa carga probatoria.
2.- Responsabilidad y organización de la administración societaria
La claúsula general brevemente examinada tiene en los diversos
ordenamientos una orientación marcadamente genérica, pues cumple la de
decidir cuándo responsabilidad en cualquier caso, con independencia de a
quién le resulta atribuida tal responsabilidad, cómo le debe ser exigida o cómo
puede quedar exonerado de tal atribución. Estos aspectos necesitan una regulación
específica que tenga en cuenta la opción que haya hecho la sociedad
en cuestión para estructurar su administración, que es tanto decir el sistema
o procedimiento de adopción de decisiones de gestión que, a los efectos aquí con-
siderados, resultaron perjudiciales responsabilidad. Es obvio
que si la admimstración está encomendada a una sola persona úni-
co) presencia de los elementos integrados en laclaúsula (daño, acto ilíci-
to, relación de causalidad) es suficiente para que la responsabilidad sea declarada
y la indemnización exigible. Pero si hay varios administradores, a su vez pue-
den ejercer la función admmistrativa conjunta o separadamente, es necesario aún
determinar cómo les resulta atribuida la responsabilidad en cada caso. Esta cone-
xión entre organización de la administración y atribución de la responsabilidad
resulta decisiva para definir el sujeto pasivo a quién podrá ser exigida la indem-
nización, una vez comprobada la presencia de los elementos constitutivos citados.
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Pues bien, de entre los diversos supuestos organizativos que cabe diferen-
ciar, el que plantea cuestiones de mayor interés es sin duda el de la atribución de
la función de administrar la sociedad a una pluralidad de personas de manera
conjunta, que forman un órgano colegiado (e Consejo de Administración en la
terminología española) sometido a una técnica o procedimiento especial en la
formación de su voluntad (adopción de acuerdos).
Es este supuesto el más frecuente la práctica societaria comparada y el que
es tomado en consideración en los ordenamientos para establecer reglas de
atribución de responsabilidad.
El principio general debe ser que la decisión o acuerdo del órgano colegiado
que produce el daño patrimonial es atribuible a todos sus miembros y todos, por
tanto, asumen la responsabilidad solidariamente frente a la sociedad y, su caso,
frente a los demás legitimados (socios o acreedores).
Todos los miembros del órgano de quedan, pues, afectados
por la legitimación pasiva en la acción de responsabilidad en virtud de una
presunción implícita de participación de todos en el acuerdo colectivo perjudicial.
Este vínculo de la colegialidad en la adopción del acuerdo causación del daño
conjunto es la base para la atribución y exigencia de la responsabilidad solidaria
frente al titular del patrimonio perjudicado.
Ahora bien, la presunción de culpa colectiva es una presunción -
tibie: los administradores que no tengan culpa en la producción del daño han de
tener la posibilidad legal de demostrar su no participación en el acuerdo o su
conducta activa contra él para escapar a los efectos de la presunción y quedar así
exonerados de la responsabilidad solidaria.
Este juego "colegialidad - solidaridad - exoneración" es sin duda el núcleo
donde se concentran las cuestiones principales de la exigencia de responsabilidad
y donde hay que resolver la inagotable casuística que se puede plantear en la
práctica de la adnñnistración societaria: ¿bastará el voto contrario al acuerdo?,
¿será necesaria una actitud más comprometida?, ¿qué efecto tendría la ausencia de
la sesión en que se adoptó el acuerdo?, etc., etc. Junto a ello hay que considerar tam-
bién que con frecuencia en seno del órgano administrativo colegiado se procede
a una ulterior estructuración de las funciones a través técnicas de delegación en
varios o en alguno de sus miembros, de especialización y reparto de tareas, de divi-
sión de atribuciones, etc. Todas estas situaciones plantean igualmente una cuestión
de efectos sobre el funcionamiento colegiado y, en consecuencia, sobre la respon-
sabilidad solidaria: por ejemplo, si se ha procedido a delegar funciones o a distri-
buirlas, ¿quedan exonerados los administradores no delegados o en cuyo ámbito
ha producido la actuación perjudicial, que dejan ser solidariamen-
te responsables?.
Con frecuencia en ordenamientos se ha optado por una fórmula amplia
que, afirmando la responsabilidad solidaria como principio, establece algunos
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 V Congreso de Derecho Societario 703

criterios en orden a materializar la prueba que conduce a la exoneración.

En los casos francés (art. 244) y alemán (par. 93) la referencia es escasa
debido a la especialidad del respectivo modelo administrativo. En los proyectos
comunitarios ya citados la fórmula es notablemente genérica (responsabilidad
solidaria e ilimitada de cada miembro del órgano salvo prueba de que la falta no
es imputable personalmente, que deja un amplio margen a la valoración
judicial en cada caso concreto).
En el Derecho italiano, sin duda por el interés que allí ha suscitado la dele-
gación de funciones dentro del Consejo, hay elementos particulares: según el art.
2392, la responsabilidad solidaria cede si se trata de atribuciones propias del Co-
mité Ejecutivo o de uno o más administradores, pero en todo caso un deber de
vigilar la marcha general la gestión y de oponerse los lesivos conocidos.
caso español, tras la reciente reforma, ciertamente peculiar. Queriendo
mencionar todas las circunstancias ha resultado una fórmula demasiado compleja,
y seguro su interpretación, que transcribo literalmente: "Respon-
derán solidariamente todos los miembros del órgano de administración que realizó,
el acto o adoptó el acuerdo lesivo, menos los que prueben que, no habiendo inter-
venido en su adopción y ejecución, desconocían su existenciao
ron todo conveniente para evitar el daño o, al menos, se opusieron expresamente
a aquél". A ello se añade el principio de exoneración derivada de la interven-
ción de otro órgano. (Junta General) adoptando, autorizando o ratificando el acto
o acuerdo lesivo (art. 133). Un esquema, en conjunto, merecedor de comentario
detallado para establecer su alcance en la casuística imposible de abordar aquí.
IV.- LAS ACCIONES PARA EXIGIR LA RESPONSABILIDAD
Vistos aspectos relativos a la existencia y atribución de responsabilidad,
el otro temaprincipal es el referido su exigibilidad a través las correspondientes
acciones. La estructura de esta cuestión debe partir de una distinción fundamental
relacionada el patrimonio que resulta perjudicado por la actuación de los
administradores, pues de ahí las consecuencias de régimen jurídico
aplicable en cada caso. Para obtener la reparación del daño producido en el
patrimonio social la denominada "acción social" cuyo titular es la propia
sociedad, sin perjuicio de que quepa admitir el ejercicio de la acción por otros
interesados en mismo objetivo (socios o acreedores de la sociedad).
Por otro lado, cualquier persona, sea un socio .o un tercero, dispone de su
propia "acción individual" para conseguir la reparación del perjuicio directo
el administrador haya podido causar en su patrimonio personal. Pero ésta es una
manifestación aquí de la acción general de daños y perjuicios, mientras que es la
otra acción, la acción social, la propiamente societaria que plantea cuestiones
especiales de régimen Por ello interesa referirse a ellas separadamente.

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1.- La acción social

ha quedado señalado, es la acción que dispone la sociedad para
conseguir la mdemnización del daño producido en el patrimonio social por los
administradores. La sociedad, como titular de este patrimonio, es también titular
inmediata de esta acción y legitimada preferente para ejercitarla. Así es reconocido
en el conjunto de los ordenamientos que exigen un acuerdo e la Asamblea como
presupuesto básico para el ejercicio de la acción por la sociedad (arts. 2393 del
a
Código italiano, 4 y concordantes de Ley alemana, art. implícitamente
de Ley francesa, art. 15 del Proyecto de Quinta etc.). Ley española,
en el art. 134, regula la disciplina de esta acción social, exigiendo igualmente un
acuerdo previo de la Junta General. Tal acuerdo puede ser adoptado aunque no
conste el asunto en el orden del día. Por lo demás, la adopción del acuerdo, que
produce la destitución de los administradores afectados, no puede dificultarse
exigiendo una mayoría distinta a la ordinaria en los estatutos de la sociedad: éstos
pueden exigir con carácter general una mayoría cualificada, pero no pueden
elevarla singularizadamente para este acuerdo. La Junta General, también como
titular de la acción, puede asimismo transigir o renunciar a su ejercicio después de
haberlo acordado, pero el 5 por del capital social tiene ahora un derecho reto
que impediría adoptar tales decisiones.
La sociedad puede encomendar el ejercicio de la acción, esto es, la ejecución
del acuerdo de la Junta General, a mandatarios pues es obvio que no
debe funcionar en este caso la representación ordinaria en juicio que corresponde
a los propios administradores Pero nada impide que la Junta proceda
en el momento a nombrar nuevos administradores que ejerciten la acción, sobre
todo si, como establece la española, los afectados quedado destituidos.
El interés en la reintegración del patrimonio social no es exclusivo de la
propia sociedad: también los socios y los acreedores sociales lo tienen en tanto que
el estado del patrimonio social determina respectivamente el valor de sus acciones
y la garantía de sus créditos . De ahí que resulte lógico reconocerles una legitimación,
si bien subsidiaria, para ejercer la acción social si la sociedad no lo hace. Se trata
de aplicar aquí la técnica para facilitar compensación del daño indi-
recto producido a socios o acreedores a través del patrimonio social. Pero parece
también ni socios ni acreedores ejercen una acción propia, una acción
de la sociedad contra los administradores responsables, con las consecuencias que
esta apreciación pueda tener en materia de excepciones, relación procesal, etc., y
sin perjuicio de algunas medidas convenientes para proteger este legitimación deri-
vada que en muchos casos será el verdadero mecanismo de reintegración patrimo-
nial.
Sin embargo, en los distintos ordenamientos no hay un tratamiento homo-

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 V Congreso de Derecho Societario 705

esta legitimación extensa. el Derecho italiano el alemán contem-

plan la posibilidad de que los socios ejerciten la acción social; pueden instar a la
Asamblea a que adopte el acuerdo de ejercerla, no pueden ejercer la ellos. Por
contra, en el Derechofrancésesta legitimación de los socios, sea
o en grupo, está facilitada al máximo. es también la tendencia de los proyectos
comunitarios. Laley española ha ampliado incluso laposibilidad que ya reconocía
la ley anterior: ahoralos socios, siempre que representen el 5% del capital, pueden
solicitar la convocatoria de la Junta General para que ésta decida sobre el ejercicio
de la acción, pero además pueden entablar la acción ellos mismos conjuntamente
administradores no convocan la Junta o si la sociedad no la entabla el plazo
de un mes tras haberlo acordado o si el acuerdo fue contrario a la exigencia de
responsabilidad. En cualquier caso, precepto legal (art. deja claro que
este ejercicio de la acción por los socios se hace en defensa del interés social: los
socios no reclaman para sí la parte del daño patrimonial correspondiente a sus
acciones; reclaman para la sociedad la íntegra indemnización patrimonio
social, con lo que queda reparado la vez el daño mdirecto a sus Por eso
también, las costas y gastos del proceso deben ser por cuenta de la sociedad.
En el caso de los acreedores, el reconocimiento legislativo es más
aunque varía el alcance, supuestos, requisitos, etc., de (art. 2394
a
del Código italiano, 93,5 de la ley alemana, etc.). Nada impediría, por otro lado,
llegar a tal reconocimiento desde la acción subrogatoria ordinaria, aún a falta de
expresa mención legal. En general, suele estimarse el ejercicio por parte de los
acreedores de la sociedad de la acción social de responsabilidad frente a los
administradores es procedente el patrimonio social es insuficiente para sati sfacer
sus créditos, los que remite sobre todo a supuestos en los que la
legitimación debe recaer en los órganos de representación de los acreedores.
La (art. se refiere expresamente a la legitimación de
los acreedores, condicionándola a un requisito de pasividad de los legitimados
preferentes ("cuando no haya sido ejercitado por la sociedad o sus accionistas") y
al citado requisito objetivo.("siempre que el patrimonio social resulte insuficiente
para la satisfacción de sus créditos"). También aquí, los acreedores reclaman para
reintegrar el patrimonio social y no para cobrar de los administradores directamen-
te el crédito qúe la sociedad no puede satisfacerles.
2.- La acción individual
Junto a la acción social examinada, existe esta llamada, por contraposición,
acción individual. Es el instrumento de que dispone cualquier persona, socio o
tercero, para reclamar indemnización por daños derivados de actos de los adminis-
tradores que lesionen directamente sus intereses. Se trata, pues, de daño directo,
esto es, no el daño indirecto derivado de la lesión del patrimonio social. La acción

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individual no es una acción de la sociedad, sino del particular directamente

perjudicado en su patrimonio por los administradores. Esta acción, en consecuen-
cia, se mueve fuera del Derecho de es más bien una manifestación de
la acción general de daños que cualquier persona, en virtud del Derecho Común,
tiene para reclamar indemnización contra quien le cause un perjuicio interviniendo
culpa o negligencia. De hecho, en aquellos ordenamientos donde no está expresa-
mente prevista (caso del alemán) su procedencia se admite sobre esa base.
Donde sí lo (art. 244 de Ley francesa, 2395 del Código italiano o 135
de la Ley española), el texto correspondiente tiene buen cuidado en precisar que
estas acciones individuales están al margen de la acción social y son utilizables
frente a los daños o lesiones patrimoniales directas y personales.
Es el caso del socio que se ve perjudicado porque los administradores le
impiden ejercer alguno de sus derechos, o del tercero que es impulsado, por
ejemplo, a adquirir acciones de la sociedad a un precio exagerado a causa un
balance falso, etc.
La cuestión principal que, a mi juicio, plantea el ejercicio de esta acción es
la de determinar que relación se establece entre los administradores y la propia
sociedad frente al tercero perjudicado, sea un socio, sea un tercero propiamente
dicho. Porque de los principios generales también deriva que la sociedad, en tanto
es civilmente responsable de la actuación de sus adminis-
tradores o representantes frente a terceros, cuando tal actuación se produce en el
ámbito las atribuciones orgánicas. Y, en efecto, la responsabilidad e la sociedad
debe ser sin perjuicio del derecho de repetición que a ella corresponda
frente a sus administradores. .
Lo que seguramente significa norma expresa existente en esos
ordenamientos es que la responsabilidad de los administradores se añade solida-
riamente a de la sociedad frente al tercero perjudicado, como de garantía
para una mejor protección de los intereses de éste.
Por los demás, el régimen jurídico de esta acción individual en sus distintos
aspectos (legitimación, prueba, excepciones, prescripción, etc.) habrá de extraerse
la disciplinadel derecho común de daños, particularmente el ámbito res-
ponsabilidad extracontractual, pues es ahí donde tiene su encaje más aproximado.
CONCLUSIONES
En el estrecho margen de esta comunicación se han pretendido poner de
manifiesto las cuestiones principales que plantea la responsabilidad de los admi-
nistradores de la sociedad anónima, de manera que sirvan de un eventual
debate posterior, que todas ellas están necesitadas una mayor
Su mera enunciación revela que estamos ante uno de los temas más
trascendentales del moderno Derecho de Sociedades que debe ser abordado con

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 V Congreso de Derecho Societario 707

este triple objetivo que propongo como deseable:

- en primer lugar, una delimitación adecuada los presupuestos o requisitos
que desencadenan la responsabilidad a partir del daño causado ilícitamente en el
patrimonio social. Resulta útil a tal fin la elaboración de una "cláusula General"
lo más objetiva posible, que integre un deber de desempeñar el cargo con una
diligencia concebida sobre parámetros de profesionalidad y lealtad exigibles los
administradores.
en segundo una correcta referencia la atribución de responsabilidad,
particularmente en los casos de pluralidad de administradores miembros de un
órgano colegiado. Debe combinarse entonces con equilibrio un principio de
basado en presunción de participación en acto o acuerdo
perjudicial, y un mecanismo claro de exoneración a cargo del que
tenga en cuenta las posibilidades legales de ordenar la estructura interna de
funcionamiento, en particular una práctica estatutaria tan extendida en las socie-
dades como es la delegación, así como los efectos de decisiones de otros órganos
principalmente) sobre los actos de administración.
- en tercer lugar, una reglamentación ponderada las disponibles
para exigir judicialmente la responsabilidad, que tenga en cuenta la existencia de
diversos intereses a la reintegración del patrimonio social con eficacia sobre
legitimación para el ejercicio de la acción
Es justamente la confluencia esta triple perspectiva lo contribuir
a que el régimen de responsabilidad cumpla la función de mecanismo de control
una instancia de poder como el caso los administradores sociedad
anónima, puede alcanzar un grado de influencia tanto
dentro de la sociedad como en otros ámbitos.
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 Apuntes sobre el capital
social de las sociedades
anónimas en la nueva
Ley General de
Sociedades
Julio Salas Sánchez
Abogado. Profesor de derecho mercantil
de la Pontificia Universidad Católica del Perú
Miembro de la Comisión Reformadora
de la Ley General de Sociedades.

1 Introducción. Las funciones del capital obtención de ganancias, que constituye la

social. motivación principal de la inversión que hacen los
socios. Consecuentemente, desde este punto de
Siendo la sociedad anónima, por esencia, una vista sólo tiene importancia la acumulación
sociedad de capitales, el "capital social" es un económica de los recursos aportados por los socios
aspecto central de la misma, si no el más a la sociedad cuya contrapartida se refleja en la
importante. Por esa razón, conviene efectuar una cuenta capital social.
breve revisión de los principios que configuran el Esta forma de apreciar el concepto del capital
capital social, así como de las medidas legales es correcta pero, sin embargo, parcial y por ello
adoptadas para su defensa, tanto en la doctrina insuficiente. El capital en la sociedad anónima no
como en la nueva Ley General de Sociedades 0 l, en es solamente el conjunto de bienes aportados por
adelante LGS. los socios. De manera primordial y absolutamente
Para la doctrina más reconocida, el "capital insoslayable, el capital tiene un contenido jurídico
social" tiene una doble connotación: económica y que va más allá de la mera apreciación patrimonial
jurídica. La primera considera que el capital se señalada.
integra con las aportaciones que los socios efectúan Respecto de su contenido jurídico se puede
para que la sociedad desarrolle los negocios y identificar una doble función del capital social: la
['-..
.......
(/)
operaciones que constituyen su objeto social; no es función de garantía, junto a la cual está la función
<U concebible una sociedad anónima sin capital y si
+->
·;;:: organizativa de las distintas relaciones jurídicas que
éste no existe la sociedad no podrá realizar las
~ se crean entre la sociedad y sus socios y las que se
+-> operaciones y los negocios para los que fue creada,
Q) originan entre los mismos socios.
(/)
::J impidiéndose con ello que cumpla la finalidad de En cuanto a la función de garantía, según

134 (!) La Ley General de Sociedades, Ley No.26887, ha sido promulgada el S de diciembre de 1997, publicada en el diario oficial El Peruano el 9 de
diciembre del mismo año, ha entrado en vigencia el 1 de enero de 1998.
 Manuel de la Cámara, el capital social "expresa la connotación económica y jurídica, no es entonces
cifra a que debe ascender como mínimo el una mera expresión sino un concepto jurídico y
patrimonio social líquido que los socios se económico, con un contenido real que se sostiene
comprometen a mantener en el sentido de que no en principios o postulados esenciales que el
podrán retirar cantidad alguna de ese patrimonio legislador recoge. De otro lado, para asegurar que
ni en concepto de beneficios ni en ningún otro el capital cumpla las funciones que se le reconocen,
(salvo en la hipótesis, justamente, de reducción de el legislador establece determinadas medidas legales
capital, siempre que se cumplan los requisitos que para su defensa. Este conjunto de normas hace del
al efecto señala la ley). El capital social así entendido capital social un instituto de la mayor importancia
expresa, pues, un concepto jurídico -en tanto juega al interior de la sociedad anónima, tal como lo
como cifra de retención- y contable -es la primera recoge y reconoce la LGS y se analiza a
partida del pasivo del balance-< 2l". El mismo autor continuación.
concluye que, siendo la primera función del capital
social la de servir de garantía a los acreedores,"( ... )
2 La doctrina y los principios
cuando se habla de la función garantizadora del
configuradores del capital social. Las
capital social se está hablando de las medidas que
medidas para su defensa.
la ley adopta para que los socios no puedan
disminuir esa cobertura patrimonial o sólo puedan El profesor Uría comentando la Ley de
hacerlo cumpliendo determinados y severos Sociedades Anónimas de España de 199Q<4 l, señala
requisitos(3l". que la ordenación legal del capital descansa sobre
En cuanto a la función organizativa, el capital los siguientes postulados o principios:
sirve de pauta ineludible para las distintas relaciones a) Principio de la determinación, consistente
jurídicas que existen al interior de la sociedad, entre en que el capital social debe estar expresamente
la sociedad y sus accionistas así como entre éstos: señalado en el estatuto social, con indicación de su
la misma condición de socio derivada y reconocida importe, del número de acciones en que estuviera
como consecuencia del aporte; determinados dividido, el valor nominal de las mismas, su clase o
derechos de los accionistas sólo pueden ser ejercidos serie, si existieran varias, y si están representadas
respecto de la sociedad, con la tenencia de una por títulos, nominativos o al portador<sJ, o por
proporción accionaria señalada por la ley o por el medio de anotaciones en cuenta.
estatuto; la participación de los accionistas en los b) Principio de la integridad o de la suscripción
resultados de la sociedad se establece, tanto respecto íntegra, consistente en que el capital debe estar
de la sociedad como entre los propios accionistas, íntegramente suscrito por los socios, es decir, que
de acuerdo con la proporción que ellos tienen en el todas las acciones estén asumidas o suscritas en
capital social; la mayor o menor participación firme por personas con capacidad de obligarse.
accionaria tiene directa relación con el mayor o Según el autor que se cita, esta exigencia"( ... ) ha
menor poder o importancia del accionista al venido a prohibir en la práctica las llamadas
interior de la sociedad, en las juntas de accionistas, acciones en cartera ( ... )<6l''.
e(/)
en la elección de los integrantes del directorio, etc. e) Principio del desembolso mínimo, en base
([)
El capital social así considerado en su doble al cual se requiere que el capital, además de suscrito, .-+

(§
......
;=t.•
Q)
(2) DE LA CAMARA, Manuel. El capital social en la sociedad anónima, su aumento y disminución. Consejo General del Notariado. Madrid, 1996. (/)
pp.13-14.
(3) DE LA CAMARA, Manuel. Op.cit.; p.15.
(4) GARRIGUES, Joaquín y URIA, Rodrigo. Comentario a la Ley de Sociedades Anónimas. 3a.ed. Tomo l. Madrid: Aguirre, 1976. pp.222-224.
(5) Opción inexistente en el Perú, desde 1968. 135
(6) GARRIGUES, Joaquín y URJA, Rodrigo. Op.cit.; p.223.
Julio Salas

sea desembolsado en, por lo menos, la cantidad propia configuración, es la consideración conjunta
mínima exigida por la ley. En España y en el Perú el de los mismos la que permite entender la razón de
desembolso mínimo exigido fue -y sigue siendo- la importancia de la figura del capital social, su real
una cuarta parte del valor nominal de cada una de contenido jurídico y, finalmente, su doble función:
sus acciones, fundado en la necesidad que la garantizadora y organizativa.
sociedad inicie sus actividades con un mínimo de
fondos inmediatamente disponibles.
3 La incorporación de los principios
d) Principio de la estabilidad, por el cual la cifra
configuradores del capital de la socie-
del capital no puede ser alterada, aumentándola o
dad anónima a la Ley General de
reduciéndola, sin el previo cumplimiento de los
sociedades de 1998.
requisitos legalmente establecidos.
e) Principio de la realidad que, como mínima Dichos principios y medidas de defensa del
defensa de los acreedores sociales, evita la creación capital social fueron incorporados en la Ley
de sociedades con capitales ficticios y requiere que No.16123, Ley de Sociedades Mercantiles, cuya
el capital se integre "con aportaciones de los socios" denominación fue cambiada en 1984 por la de Ley
y declara nula la "creación de acciones que no General de Sociedades< 8 l, en aplicación del Decreto
respondan a una efectiva aportación patrimonial a Legislativo No.311. Como se sabe, la Ley No.16123
la sociedad". La adopción de este principio, según tuvo como principal antecedente a la Ley de
Uría, puso coto a la corruptela de las mal llamadas Sociedades Anónimas de España de 1951, de
"acciones liberadas", entregadas a sus titulares sin manera que no extraña que se aplicaran en nuestro
recibir de ellos contraprestación patrimonial país no sólo la letra de la ley española, sino también
alguna< 7l. los criterios que la informaron.
Para la protección del capital social, Uría señala Se trata ahora de analizar si tales principios han
que el legislador español ha incluido diversas sido incorporados en la LGS. No obstante que en
normas que constituyen medidas de defensa, tales esta ley se nota un evidente apartamiento de la letra
como la obligación de revisar la valorización y de los criterios de la ley española, la nueva LGS
asignada a las aportaciones no dinerarias, la continúa considerando como institución básica de
prohibición de emitir acciones bajo la par, la reserva la sociedad anónima al capital social, debido a su
legal, la facultad de los acreedores de oponerse a la enorme transcendencia, tal como es reconocido por
reducción del capital, la prohibición de distribuir la doctrina jurídica más generalizada y la legislación
utilidades que no sean las real y efectivamente comparada.
obtenidas, la prohibición a la sociedad de adquirir El principio de la determinación se encuentra
sus propias acciones con cargo al capital si no es expresamente incorporado en la LGS:
para amortizarlas, previo acuerdo de reducción de a) En el inciso 3 del artículo 54 -relativo al
capital, entre otras. contenido del pacto social- que requiere que dicho
Los diversos principios que informan al capital documento contenga obligatoriamente la
['-..
social y las medidas que se adoptan para su defensa referencia al monto del capital y las acciones en
......
(f)
no deben considerarse de manera aislada e que se divide< 9 l;
m
+-' independiente. Si bien cada uno de ellos tiene su b) En los incisos 5 y 6 del artículo 55 -que se
·;;::
§;
+-' (7) El mismo autor incluye corno principio ordenador del capital social al que denomina "principio del capital mínimo" que no se analiza en
Q)
este trabajo, en la medida que no es exigido por la LGS; no obstante, a modo de excepción, dicho principio resultaría aplicable a sociedades
(f)
::J anónimas nacionales para las que la legislación exige un capital mínimo, como los bancos, compañías de seguros, etc.
(8) El cambio obedeció a que el texto de la Ley de Sociedades de 1985 incluyó a las sociedades civiles, reguladas por el Código Civil de 1936. Este
último fue derogado por el Código Civil promulgado en 1984, que no regulaba este tipo de sociedades.
136 (9) Esta expresión"( ... ) en que se divide( ... )" puede ser equívoca, aun cuando responde a un uso, de alguna manera, generalizado. El capital,
corno una unidad, no es divisible; el capital está representado por un determinado número de acciones.
 Apuntes sobre el capital social de las sociedades anónimas

refieren al contenido obligatorio del estatuto- que registra! permitan el acceso a esa información de
exigen la indicación del monto del capital, el modo irrestricto y con la certeza que brinda el
número de acciones en que está dividido el capital, registro.
el valor nominal de cada una de ellas y el monto También se adopta el principio bajo comentario
pagado por cada acción suscrita; cuando en defensa de los derechos de los accionistas. No
corresponda, las clases de acciones en que está sólo porque -como se ha señalado al inicio- el
dividido el capital, el número de acciones de cada capital crea una serie de relaciones jurídicas entre
clase, las características, derechos especiales o la sociedad y sus accionistas y entre éstos, a partir
preferencias que se establezcan a su favor. de las cuales surgen derechos y obligaciones, sino
e) En los artículos 201 y 215( 10) que disponen porque el capital social formalmente declarado en
que el aumento y la reducción del capital se el pacto social, en el estatuto y en toda modificación
acuerdan cumpliendo los requisitos para la que se haga de él, limita la actuación de la
modificación del estatuto, constan en escritura administración social, de manera que ésta no puede
pública y se inscriben en el registro. dejar de considerarlo, sin afectar los derechos que
¿Cuál es la razón del principio de la se reconocen a los accionistas y la integridad
determinación? Básicamente y de manera conjunta patrimonial de la sociedad misma.
con los demás principios, se persigue la defensa de
los terceros y de los propios accionistas, mediante
el conocimiento de la cifra del capital, expresada
en documentos de carácter público. El capital es
uno de los elementos que permiten conocer la
solvencia patrimonial de la sociedad, no el único
pero sí uno de ellos y muy importante.
Objetivamente, el capital indica la cifra aportada
por los socios y el monto por el cual ellos responden.
Objetivamente también señala cuál es la "cifra de
retención" por debajo de la cual queda suprimida
la posibilidad de distribuir utilidades, es decir,
constituye el límite para que se puedan distribuir
beneficios, sin llegarse a una devolución encubierta
del capital. Entonces, los terceros que se relacionan
o contratan con la sociedad tienen que conocer el
monto del capital aportado por los socios.
Para cumplir esa finalidad, la ley exige que el
monto del capital quede expresado, "determinado",
en documentos formales, solemnes, públicos y por
eso requiere que, obligatoriamente, conste en la El principio de la suscripción íntegra, así como
e
escritura pública que contenga el pacto social, el el principio del desembolso mínimo, se encuentran (/)
([)
estatuto y las modificaciones de la cifra del capital igualmente reconocidos en la LGS. El artículo 52 r-t-

social; a su vez, exige también que tal escritura se exige que "para que se constituya la sociedad es (\5
-...
;::::¡::
inscriba en el Registro Público de Personas necesario que tenga su capital suscrito totalmente Q.)
(/)
Jurídicas, de manera que la publicidad y la fe y cada acción suscrita pagada por lo menos en una

(lO) Que, por su parte, se sustentan en el artículo S de la LGS que obliga a que cualquier modificación del estatuto -en el que obviamente se 137
incluye el capital social- se formalice mediante escritura pública y se inscriba en el registro.
Julio Salas

cuarta parte. Igual regla rige para los aumentos de tenencia de un determinado número de acciones o
capital que se acuerden0 1l". proporción accionaria.
La suscripción íntegra o completa del capital La sociedad, por su lado, queda obligada a la
social -en realidad y en sentido estricto, de las contraprestación respectiva: el reconocimiento de
acciones que lo representan- es, sin duda, uno de los derechos de accionista del suscriptor, así como
los sustentos básicos del capital. La suscripción es la emisión de las acciones correspondientes,
el acto jurídico por el cual una determinada persona representándolas en las formas legalmente
se obliga, pura e incondicionalmente, frente a la previstas: certificados de acciones, anotaciones en
sociedad a efectuar aportes dinerarios o no cuenta o en cualquier otra forma permitida por la
dinerarios, con destino al capital social, bien sea en ley. No debe confundirse, sin embargo, la obligación
el acto constitutivo -adquiriendo con dicho acto de la sociedad de reconocer tal condición del
jurídico la condición de accionista- o en el aumento suscriptor ni los derechos adquiridos por el
del capital( 12l. accionista con la suscripción y pago de las acciones,
Según Enrique Elías "suscribir una acción es el con el documento que la representa. El último
acto por el cual una persona manifiesta la voluntad párrafo del artículo 84 de la LGS establece que: "Los
de ser el titular de la misma, asumiendo los derechos derechos que corresponden a las acciones emitidas
y obligaciones que se deriven de tal titularidad y, son independientes de si ellas se encuentran
concretamente, la obligación de aportar a la representadas por certificados provisionales o
sociedad el valor convenido por la acción en la definitivos, anotaciones en cuenta o en cualquier
forma y condiciones establecidas0 3 l". otra forma permitida por la ley': Sobre el particular,
La suscripción configura el nacimiento de Dría afirma "los derechos que la acción transmite
diversas obligaciones y derechos: de una parte, el nacen con independencia del título que los
suscriptor se obliga en términos inequívocos e incorpora; pueden existir, y el supuesto es frecuente,
incondicionales a cancelar una determinada sin que el título material exista. Por eso éste no tiene
prestación, destinada a integrar la cuenta capital función constitutiva. Mas una vez que el título se
social, materializada en la asunción de una crea, los derechos del socio se incorporan a él de
obligación dineraria o no, de naturaleza crediticia, modo inseparable y juntos corren las mismas
legalmente exigible, que representará para él la vicisitudes (... ) las relaciones del accionista con la
adquisición de un determinado número de acciones sociedad, los derechos sociales o corporativos, no
y, con ello, los derechos de accionista que la ley o el están definidos y delimitados exclusivamente por
estatuto atribuyen con carácter mínimo a los los términos literales de la acción. Esta es un
accionistas y determinados otros derechos, también documento necesario y suficiente para el ejercicio
señalados por la ley, por el estatuto o por los de los derechos de socio, pero no es, en cambio, un
convenios de accionistas a que se refiere el artículo título completo, precisamente porque el contenido
8 de la LGS debidamente comunicados a la de esos derechos no resulta de la acción, sino de los
sociedad 04 l, condicionados en su ejercicio a la estatutos y puede variar cuando éstos se modifican

( 11) Con dicha redacción se supera la imprecisión de la LGS derogada, relativa a si la cuarta parte podría atribuirse a la integridad del capital
suscrito o a cada acción en particular; la imprecisión fue superada en el Reglamento de las Inscripciones del Registro Mercantil, aprobado
por la Sala Plena de la Corte Suprema ell5 de mayo de 1969, no obstante lo cual era necesario que quedara contenida en la propia Ley de
Sociedades. La misma norma llena otro vacío de la ley derogada, al precisar que el requisito de suscribir la integridad de las acciones y pagar
cada una de ellas en, por lo menos, una cuarta parte es también exigible en los casos de aumento de capital.
( 12) En el aumento, el suscriptor o bien adquiere la condición de accionista o, teniéndola, se obliga a suscribir y pagar las nuevas acciones que se
le ofrecen para mantener o incrementar su situación política y económica; puede, inclusive, ver reducida su participación cuando sólo
suscribe parte y no la totalidad de las nuevas acciones a las que tiene derecho.
(13) ELÍAS LAROZA, Enrique. Ley General de Sociedades Comentada. Fascículo 2 (artículos Nos.SO al 106). Trujillo: Normas Legales, 1998.
pp.118-119.
138 ( 14) En adelante, para los efectos de este trabajo, la expresión "convenios de accionistas" debe entenderse referida a los convenios entre socios o
entre éstos y terceros, debidamente comunicados a la sociedad, expresamente previstos en el artículo 8 de la LGS.
 Apuntes sobre el capital social de las sociedades anónimas

sin necesidad de alterar los términos de aquélla. Con recursos a las cajas sociales, sin necesidad de
esto queda notoriamente disminuida la literalidad observar los rigurosos requisitos de la reforma
peculiar de los títulos valores y se transparenta estatutaria. Pero se ha creído que estas ventajas eran
fácilmente el carácter de título causal de las menores que los inconvenientes de semejante
acciones, siendo este carácter especialmente visible práctica, derivados quizá de la costumbre de llevar
a través de la facultad que tiene la sociedad de exigir al pasivo del balance la totalidad del capital
a los tenedores de las acciones los dividendos escriturado para dar mayor sensación de poderío
pasivos no satisfechos por los anteriores tenedores económico, aunque ese capital no esté suscrito,
del título 05 l". llevando al activo la contrapartida de las acciones
De otro lado, cuando la suscripción no conlleva en cartera, las cuales se manejan como si realmente
el pago total de las acciones suscritas, nace para la constituyeran un activo real. Por ello ha parecido
sociedad un derecho de crédito frente al accionista. prudente la supresión de las acciones en cartera,
Al respecto, Emilio Beltrán afirma: "Este crédito se compensando su desaparición con la implantación
encuentra especialmente tutelado por la Ley de del llamado 'capital autorizado', que cumple
Sociedades Anónimas, ya que una de las análogos fines que el capital en cartera, sin crear
preocupaciones fundamentales del legislador de ninguna oscuridad en cuanto a la situación
1951 es la de proteger el capital social como cifra económica de la sociedad, ni dar ocasión a
de garantía de los acreedores sociales. En defensa manipulaciones que a veces adolecen de falta de
de ese principio, la ley establece un enérgico sistema pulcritud<' 7l".
de tutela de la integridad del capital social, que es, La supresión de las acciones en cartera se decide
indirectamente, un sistema de defensa de los luego de contrastar la necesidad o conveniencia de
acreedores, los cuales tienen en el desembolso total "( ... ) acentuar la solidez patrimonial y la garantía
de las acciones previamente suscritas una garantía para terceros, frente a la idea de potenciar la agilidad
mínima indispensablé 16l". en la captación de recursos patrimoniales0 8l':
El principio de la suscripción íntegra, según Cuando se hace referencia a las acciones en
Uría, tuvo el efecto y la finalidad específica de cartera, deben comprenderse tanto a aquellas que
prohibir la práctica de las denominadas acciones la sociedad se reserva para su posterior colocación
en cartera consistente en conservar sin suscribir un (en el acto constitutivo o en un aumento de capital
cierto número de las acciones integrantes del capital posterior) como a las acciones emitidas y en
social, tanto en el momento fundacional como en circulación que la sociedad adquiere en el mercado.
los ulteriores aumentos del mismo, dejando al Así se indicó en la exposición efectuada por el
arbitrio de los administradores la elección del doctor Enrique Normand Sparks, presidente de la
momento propicio para entregarlas a la suscripción Comisión Redactora del Anteproyecto de la nueva
de los socios o de terceros. Ley General de Sociedades, ante la Comisión
La Exposición de Motivos de la Ley de Revisora del Congreso de la República: "El proyecto
Sociedades Anónimas de España de 1951, precisó también recoge las acciones en cartera y lo hace en
que: "El sistema de las acciones en cartera permite dos niveles. Este es un aporte interesante, va a poder
e(/)
ciertamente a los administradores una gran haber acciones en cartera por emisión, es decir, la
([)
libertad de movimientos para atraer nuevos sociedad va a poder reservarse, de un aumento de ..-+

(§
.......
;::::¡::
Q)
( 15) GARRIGUES, Joaquín y URJA, Rodrigo. Op.cit.; pp.391-392. (/)
( 16) BELTRAN SANCHEZ, Emilio. Los dividendos pasivos. Madrid: Civitas, 1988. p.!?.
( 17) GARR!GUES, Joaquín, y URJA Rodrigo. Op.cit; p.!S.
(18) GARCIA VILLAVERDE, Rafael. Algunos temas en torno al régimen del capital social en el proyecto de estatuto para una sociedad anónima
europea. En: Estudios y textos de Derecho de sociedades de la Comunidad Económica Europea. Director José Girón Tena. Madrid: Facultad de 139
Derecho de la Universidad Complutense de Madrid, 1978. pp.!34-135.
Julio Salas

capital o en el acto constitutivo, un paquete de con o sin derecho a voto. La finalidad económica
acciones para mantenerlo en cartera o va a poder de las acciones en cartera es la de permitir un
mantener en cartera acciones que adquiera en el financiamiento rápido de la sociedad. En este
mercado. Los mecanismos societarios exigen contexto, nada impide que las nuevas acciones se
muchas veces, hoy en día, que las grandes emitan inclusive sin derecho a voto; con estas
sociedades tengan acciones en cartera, bien sea para últimas se conservará la relación de poder existente
evitar caídas bruscas de la bolsa, bien sea para dar al interior de la sociedad.
incentivos o bonos a sus funcionarios o e) En tanto no sean emitidas -es decir, después
trabajadores. Esta figura, que es institución común que hayan sido totalmente suscritas y pagadas en
en las legislaciones más avanzadas del derecho por lo menos el mínimo legal- no pueden llevarse
societario, no era posible de manera amplia en el a la cuenta capital del balance; tampoco generan
Perú". derechos de ninguna naturaleza.
Respecto de las primeras, es decir las acciones Esta característica permite eliminar el riesgo que
en cartera "por emisión': la LGS ha considerado que, señalan tanto Uría como la Exposición de Motivos
con un adecuado tratamiento que impida que se de la Ley española de sociedades de 1951 y la de
produzcan los riesgos que encierran esos títulos, 1990: crear una "mayor (y falsa) sensación de
ellas constituyen un mecanismo que puede poderío económico" (paréntesis nuestro) al
contribuir eficazmente a la financiación de la declararse, en el pasivo, un capital no suscrito y, en
sociedad. Al igual que otras figuras que fueron el activo, una masa de bienes inexistentes desde que
inicialmente proscritas en las legislaciones de aun no se ha efectuado una efectiva aportación al
principio de siglo (como la adquisición de acciones capital; asimismo, al señalarse que ellas no generan
de propia emisión), la práctica de las acciones en derechos en tanto no sean emitidas, se elimina el
cartera es ahora admitida y está expresamente riesgo de su utilización indebida por los
consagrada en nuestra legislación, tanto respecto administradores sociales sea al interior de la propia
de las acciones en cartera "por emisión" (artículo sociedad (por ejemplo, presentándolas para el
98) como de las acciones en circulación adquiridas cómputo del quórum en una junta de accionistas)
por la emisora (artículo 104). o, externamente, usándolas para alterar
En este sentido, los artículos 98 y 99 de la LGS artificialmente el precio de las acciones en el
regulan las llamadas acciones en cartera por mercado.
emisión, con las siguientes características: d) Las accwnes en cartera no pueden
a) Su creación0 9l puede verificarse tanto en el representar más del veinte por ciento del número
acto constitutivo como por acto posterior, previo total de las acciones emitidas. Si bien todo límite es
acuerdo de aumento de capital, actos en los que se arbitrario, la LGS ha considerado prudente que -
establecen también los plazos y condiciones de su dada la finalidad de permitir la obtención de un
emisión. rápido financiamiento de la sociedad, a criterio de
b) Las acciones en cartera pueden ser acciones los administradores- es suficiente admitir hasta un

( 19) Es de destacar la muy importante precisión contenida en la LGS al incorporar la figura de la "creación" de las acciones. Las legislaciones, de
manera usual, ignoran que existe un momento en el tiempo en el que las acciones existen sin haber sido suscritas ni pagadas: el período que
transcurre entre el momento del pacto de constitución social o del acuerdo del órgano social competente de aumentar el capital y aquél en
que esos títulos son efectivamente suscritos por personas con capacidad para obligarse y pagados en la proporción correspondiente. El acto
jurídico de creación de las acciones no conlleva necesariamente ni en forma inmediata su suscripción ni su desembolso; de hecho, transcurre
un período en el que las acciones existen -pues es indudable que el órgano social competente las ha creado y son ofrecidas a suscripción, a
través del acto jurídico de la oferta- sin que aun hayan sido suscritas ni pagadas; la sociedad no puede, de otro lado, expresarlas en el balance
ni, menos, en la cuenta capital social. Esas acciones "creadas" tienen, entonces, un contenido jurídico evidente, desde que pueden ser materia
de una oferta, pero no generan los efectos jurídicos que tiene una acción emitida, sino hasta que son suscritas y pagadas. En consecuencia,
140 resulta pertinente que se les reconozca su categoría jurídica, tal como lo hace el artículo 83 de la LGS. Véase al respecto, para mayor detalle,
el comentario que hace ELÍAS LAROZA, Enrique. Op.cit.; pp.l69-171.
 Apuntes sobre el capital social de las sociedades anónimas

20% de las acciones en circulación como acciones medidas fundamentales para la defensa del
en cartera. principio de la integridad del capital social: la
Obsérvese que la LGS se refiere al "número total suspensión de los derechos que tales acciones
de las acciones emitidas", de manera que en el atribuyen mientras se mantienen en cartera,
cómputo tienen que incluirse tanto las acciones con disposición similar al caso de las acciones creadas
derecho a voto como aquéllas privadas de ese y mantenidas sin suscripción ni pago, a las que nos
derecho. hemos referido anteriormente; la de no ser
e) Los accionistas gozan del derecho preferente computables para el quórum y mayorías en las
para suscribir las acciones en cartera, en los juntas y, como medida de información y
términos del artículo 99. No obstante, debe tenerse transparencia, la obligación de reflejarlas en una
en cuenta que el plazo para el ejercicio del derecho "cuenta especial" del balance.
de suscripción preferente es corto en comparación Conjuntamente con la suscripción, la ley exige
con el que normalmente se concede para los casos el pago de cuando menos la cuarta parte del valor
de otras emisiones de nuevas acciones; ello obedece nominal de cada acción suscrita; naturalmente, el
a la conveniencia de permitir que la sociedad cuente acto constitutivo o el acuerdo de aumento de capital
con un mecanismo rápido para obtener la pueden exigir, libremente, un pago de proporción
financiación que requiera. No opera el derecho de mayor, e incluso de la totalidad, pero nunca inferior
suscripción preferente en los casos previstos en el a la cuarta parte del valor nominal de cada acción.
artículo 259 de la LGS, es decir cuando la sociedad Suscripción íntegra y pago -cuando menos en el
anónima abierta adopta el acuerdo de excluir del mínimo- son preceptos que se tienen que cumplir
derecho de suscripción preferente a determinadas de manera conjunta; es posible que ellos estén
emisiones de acciones. separados en el tiempo, pero mientras no haya pago
De otro lado, la adquisición por la sociedad de de por lo menos el mínimo (sea el establecido por
sus propias acciones (operación que ha evolucionado la junta, el estatutario si lo hubiere, el convenio de
desde la prohibición absoluta a un principio general accionistas o, en cualquier caso, cuando menos, el
de prohibición, con excepciones legalmente legal), no puede considerarse cumplida la
admitidas) se encuentra regulada en el artículo 104 prestación a cargo del suscriptor, ni surge para la
de la LGS. Se admite que la adquisición sin sociedad la obligación de efectuar la
necesidad de amortizarlas, se haga con cargo a contraprestación del caso consistente, como se ha
beneficios y reservas libres en dos casos específicos: señalado, en la emisión de las acciones y el
a) Para evitar un daño grave, supuesto en el reconocimiento de la calidad de accionista.
cual deberán ser vendidas en un plazo no mayor de Conviene precisar en este punto que la acepción
dos años, lo que supone que en ese lapso se "pago" tiene que entenderse en el sentido de
mantendrán en cartera; y, "entrega" a la sociedad: entrega del aporte dinerario
b) Previo acuerdo de la junta general para mediante el depósito en una cuenta abierta a
mantenerlas en cartera por el mismo plazo de dos nombre de la sociedad; entrega de los aportes no
años y por un monto no mayor al diez por ciento dinerarios, mediante la traslación efectiva y real de
e(/)
del capital suscrito. los bienes que se aportan del suscriptor a la
(])
Adicionalmente, la sociedad puede adquirir sus sociedad. No importa el momento de la .-+

propias acciones sin necesidad de amortizarlas, transferencia de la propiedad, pues éste puede cB
.....
;::¡.:
cuando la adquisición se haga a título gratuito. ocurrir, incluso, antes de su entrega sin que ello ru
(/)

El último párrafo del artículo 104 incluye otras llegue a configurar el aporte. Señala Manuel de la

141
Julio salas

Cámara: "El principio del desembolso efectivo del aporte radica no solamente en la necesidad del
capital social, o de las acciones que se emiten en cumplimiento de la obligación legalmente
contrapartida de la aportación no dineraria, exige asumida, sino en el imperativo que la sociedad
que ésta se entregue realmente y aunque baste que tenga los recursos suficientes para el desarrollo de
la entrega se refiera a la posesión mediata no cabe las actividades para las que fue -o pretende ser-
la equiparación cuando el aportante no posee ni constituida. A su vez, la razón de la exigencia del
de una forma ni de otra y para recuperar la cosa y desembolso parcial al momento de la suscripción
poder entregarla precisa ejercitar las acciones (en la cuantía establecida en el pacto social, en el
pertinentes. Tampoco cabe, en nuestra opinión, que estatuto, en el acuerdo de la junta, en el convenio
la entrega se aplace para un momento posterior al de accionistas y, cuando menos, en el mínimo
otorgamiento, salvo que la entrega de lo aportado señalado en la ley) reside en la necesidad que la
pueda verificarse por partes y se haya convenido el sociedad cuente con recursos en cuantía por lo
aplazamiento del 75 por 100 de la aportación (el menos indispensable para el inicio de sus
25 por 100 debe entregarse de inmediato )< 20l". operaciones sociales; con el pago parcial el
Este es el sentido del régimen establecido por compromiso del suscriptor tiene un contenido
nuestra LGS en sus artículos 25 y, especialmente, real, materializado en la entrega de, al menos, una
29, en los cuales se adopta un régimen particular parte del total comprometido.
para las sociedades, distinto al régimen civil
conforme al cual la transferencia de la propiedad
(tradición, acuerdo de cosa y precio o vía La prohibición de emitir acciones
transferencia documental, según sea el caso) bajo la par es una figura que se
transfiere también el riesgo; puede haberse incorpora a la nueva legislación
producido la traslación jurídica de la propiedad de marcando así un cambio
los bienes que se aportan, pero si no hay "entrega" drástico, y una importante
de los mismos, no hay cumplimiento de la innovación, con relación a la
prestación a cargo del suscriptor y, por tanto, no anterior legislación
hay aporte, ni la sociedad asume riesgo respecto de
esos bienes. Ello explica, como se ha señalado, que La LGS incorpora igualmente el denominado
el artículo 23 requiera que el aporte dinerario esté principio de la integridad o de la efectividad de los
depositado en una cuenta "a nombre de la aportes al establecer en el artículo 51 que "( ... )No
sociedad"; que el artículo 25 establezca la se admite el aporte de servicios en la sociedad
presunción de la entrega de los inmuebles anónima" yen el artículo 74 que"( ... )En la sociedad
aportados al momentos de otorgarse la escritura anónima sólo pueden ser objeto de aporte los
en la que conste el aporte; que el mismo artículo bienes o derechos susceptibles de valoración
exija que la entrega de los muebles aportados quede económica" (resaltados nuestros). Estas dos
completada en esa misma oportunidad y que, normas no tienen precedente en la LGS derogada,
finalmente, el artículo 29 precise que: "El riesgo del pero ambas eran uniformemente admitidas.
bien aportado en propiedad es de cargo de la Respecto de los bienes o derechos que pueden
sociedad desde que se verifica su entrega" (resaltado ser materia del aporte, el profesor Manuel de la
nuestro). Cámara< 21 l presenta las distintas concepciones
La razón de la exigencia del pago total del doctrinarias formuladas sobre el tema: de una parte,

( 20) DE LA CÁMARA, Manuel. Op.cit.; p.90. Es especialmente interesante revisar el comentario que hace este autor sobre la tradición instrumental
en un caso de maquinarias y equipos acordados aportar pero que, físicamente ubicados en otro país y sujetos a aprobaciones gubernamentales
142 de exportación e importación, no fueron considerados por el Registro Mercantil español como parte del capital en la constitución social.
(21) !bid.; pp.S0-51.
 Apuntes sobre el capital social de las sociedades anónimas

sostiene, la doctrina tradicional sólo consideraba integrado por elementos del activo susceptibles de
como tales "los bienes susceptibles de ejecución valoración económica ( ... ). No se habla (en el
forzosa", en congruencia con la idea de que los artículo 36 de esa ley) de 'elementos del activo' sino
acreedores sólo pueden satisfacer sus créditos con de 'bienes o derechos patrimoniales'. Aunque la
los bienes que integran el patrimonio de la sociedad palabra 'bienes' no tiene en nuestro ordenamiento
y en contrapartida al principio de la responsabilidad una significación precisa( ... ) tal vez el legislador al
limitada de los socios respecto de las deudas contraponer 'bienes' a 'derechos patrimoniales' ha
sociales. querido diferenciar las cosas propiamente dichas
De otro lado, señala el mismo autor, se (objetos corporales) a los derechos considerados
encuentra "otra postura que otorga un papel como bienes inmateriales( 22l".
predominante a la función dinámica o productiva En el mismo sentido se pronuncia Ignacio
del capital social", conforme a la cual lo que Lojendio quien al referirse al carácter esencial de la
verdaderamente importa es que la sociedad cuente aportación a una sociedad anónima señala que la
con recursos suficientes y apropiados para el regla general del artículo 36 español "aclara bien
cumplimiento del objeto social lo que, en definitiva, poco pues obliga a preguntarse a continuación qué
también repercutirá en beneficio de la garantía con bienes son susceptibles de valoración económica.
la que deben contar los acreedores; en este sentido, El término 'bien' se puede entender en sentido
es susceptible de aportación "todo activo amplio como cualquier realidad susceptible de
económicamente apto para el cumplimiento del fin utilidad e interés que puede incluir toda actividad
social", concepción a partir de la cual pueden ser que suponga colaboración al fin común (... ) o como
objeto de aportación los secretos industriales, el cualquier elemento de riqueza, corporal o
know-how, la tecnología, las técnicas de marketing incorporal, susceptible de apropiación ( ... ). Son
y aun el mismo uso, a los cuales dedica un valorables las prestaciones de servicios,
exhaustivo análisis en la obra señalada. expresamente excluidas, ( ... ) y, en general, las de
La doctrina española no se encuentra, al parecer, hacer o no hacer, así como los derechos
satisfecha con el resultado de la adecuación de su inmateriales, las relaciones de hecho, el fondo de
legislación sobre sociedades anónimas a las comercio, la simple garantía o responsabilidad, etc.
directivas de la Comunidad Económica Europea, que serían las aportaciones que presentarían dudas
hoy Unión Europea. El artículo 36 de la Ley de acerca de su admisibilidad a los efectos de integrar
Sociedades Anónimas de España sólo admite el el capital", para terminar afirmando que
aporte de "bienes o derechos susceptibles de "( ... )Queda, pues, abierta la duda acerca de cuál es
valoración económica" y rechaza el aporte "del el criterio para considerar a un bien como
trabajo y los servicios". De una parte, Manuel De la patrimonial y valorable económicamente. Se trata
Cámara señala que: "Nuestra ley no es sobre este de una cuestión trascendental pues enlaza con la
punto todo lo precisa que fuera de desear. Por una igualmente abierta polémica sobre la función que
parte no exige, como hacía el proyecto de segunda cumple el patrimonio social, como garantía de
directiva, que los bienes aportados sean ejecutables, terceros, de un lado, y como patrimonio de
e(/')
pero, por otra, tampoco se acomoda fielmente a lo explotación de otro( 23l".
(D
que ahora dispone el artículo 7 de la definitiva Si bien la expresión "susceptibles de valoración .-+

directiva -que tampoco es un modelo de precisión- económica" puede generar dudas, en la medida que ct5
-.
;:::¡:
según el cual el capital suscrito sólo podrá estar todo bien o derecho es susceptible de valoración Q)
(/')

(22) !bid.; p.52.

(23) LO)ENDIO OSBORNE, Ignacio. Aportaciones Sociales. En: Comentario al régimen legal de las sociedades mercantiles. Dirigido por Rodrigo 143
Uría, Aurelio Menéndez y Manuel Olivencia. Madrid: Civitas, 1994. p.30.
Julio Salas

económica, consideramos que, en nuestro país, el susceptibles de valorización económica- cuando,

ámbito de los bienes y derechos que pueden ser como señala Lojendio, "se trata de prestaciones de
materia de aporte al capital de la sociedad anónima servicios que no son coercibles" y cuyo
se encuentra suficientemente delimitado, de una incumplimiento sólo se resuelve en una acción
parte, al excluirse a los servicios y, de la otra, al indemnizatoria pero no en la acción tendiente al
considerarse como "bienes susceptibles de cumplimiento de la obligación asumida por el
valoración económica" aquellos bienes "inmuebles supuesto aportante. En concordancia con la idea
y muebles" a los que se refieren los artículos 885 y de que debe ser posible la exigencia anticipada del
886 del Código Civil. En cuanto a los "derechos", pago de los aportes para que ellos puedan ser
especial referencia se hace al inciso 6 del artículo admitidos como tales, la LGS declara que "cuando
886 conforme al cual son muebles "los derechos las necesidades de la liquidación de la sociedad
patrimoniales de autor, de inventor, de patentes, declarada nula así lo exijan, quedan sin efecto todos
nombre, marcas y otros similares': los plazos para los aportes y los socios estarán
Respecto de la exclusión de los servicios como obligados a cumplirlos de inmediato" (artículo 36,
aportes del capital, resulta suficientemente último párrafo). Normas de sentido similar se
explicativa -al menos para los efectos de este encuentran en el inciso 7 del artículo 416, referido
artículo-la sustentación que hace Ignacio Lojendio a las funciones de los liquidadores y en el artículo
cuando se refiere al artículo citado de la Ley de 425, referido a la obligación de aportar en las
Sociedades Anónimas española y que resume sociedades irregulares.
adecuadamente, en nuestra opinión, la posición En este mismo orden de ideas, el aporte de
uniforme de la doctrina: "La propia naturaleza de servicios, trabajo o industria en tanto que
las aportaciones de industria da idea de la razón futurosl 25 l, impediría cumplir con las normas
por la que se las excluye de las aportaciones de básicas del aporte de bienes no dinerarios
capital aunque sean susceptibles de ser valoradas incorporadas en las "reglas aplicables a todas las
económicamente. Téngase en cuenta que se trata sociedades" de nuestra LGS. Así, tendría que
de prestaciones que se van a efectuar de una manera objetarse un capital integrado con el aporte de
continuada en el futuro y que consisten en una servicios, trabajo o industria cuando tales aportes
actividad -o en una pasividad- personal. Es posible no son "entregados" a la sociedad, como exige el
aplazar una aportación, dineraria o no, y es también artículo 25 y del cual, incluso, puede deducirse la
posible aportar un crédito que puede tener por imposibilidad de aportarlos -con destino y efectos
objeto dinero o bienes. Pero no cabe aportar un en el capital social- aun en las sociedades
crédito de servicios, aunque sea susceptible de ser personalistas.
evaluado, porque el compromiso de prestarlos no En este mismo sentido, cabe preguntarse cuál
sirve como garantía para los acreedores. Y la ley sería la razón para admitir los aportes de servicios,
quiere que en cualquier momento el patrimonio industria o trabajo a cambio de la entrega de
social cumpla esa función de garantíal 24l". acciones representativas del capital social, cuando
Uno de los argumentos decisivos para la no la propia LGS regula las denominadas "prestaciones
aceptación como aportes de los servicios, de la accesorias" y las "obligaciones adicionales". La
industria o del trabajo es su imposibilidad de incorporación de estas figuras jurídicas responde a
exigirlos de manera anticipada -como sí es posible la intención evidente del legislador de preservar la
hacerlo con los aportes de bienes o derechos integridad y la realidad o efectividad del capital

(24) LOJENDIO, Ignacio. Op.cit.; pp.38-39.

(25) Parece haber consenso en que no se trata de un "aporte de servicios': el aporte que se hace respecto de servicios prestados anteriormente a la
144 sociedad -o para su constitución-, en la medida que habría que calificar este aporte, propiamente, como el "aporte de un crédito contra la
sociedad", independientemente de que ese crédito se haya generado en la prestación de un servicio personal.
 Apuntes sobre el capital social de las sociedades anónimas

social. contraprestación (aporte) alguna de los accionistas

Con relación al principio de la realidad, la LGS que las recibirán. Admitir la posición de la
establece en su artículo 51 que"( ... ) el capital( ... ) distribución de utilidades y de su inmediato aporte
se integra por aportes de los accionistas ( ... )" y es, de un lado, admitir que tales recursos tendrán
agrega "No se admite el aporte de servicios en la un nuevo propietario (el accionista), que éste podría
sociedad anónima'' a los que nos hemos referido ejercer respecto de su propiedad actos distintos al
anteriormente y a cuyo comentario nos remitimos. del inmediato aporte y, finalmente, significaría abrir
Tal principio erradicó las llamadas acciones la posibilidad de que un tercero pretenda ejercer
"liberadas", es decir aquéllas emitidas por la acciones sobre esos recursos que han ingresado al
sociedad sin haber recibido aporte alguno de los patrimonio del accionista (tales como medidas
accionistas. La razón estriba en que las acciones cautelares o de cobranza).
liberadas contribuían, simplemente, a la creación Este principio nos lleva, de otro lado, a señalar
de capitales ficticios, pues no habían sido algunas consideraciones sobre las acciones que se
antecedidas del aporte patrimonial requerido para emiten por debajo de la par. El artículo 103 de la
la emisión de las acciones. No debe confundirse Ley de Sociedades derogada declaraba que "no
estas acciones con aquéllas que, comúnmente, podrá emitirse acciones por suma inferior a su valor
reciben igual denominación y que tienen su origen nominal': es decir acciones que se entregaban a los
en la capitalización de utilidades, reservas o aportantes por su valor nominal, no obstante que
beneficios; en éstas -igual que en las otras- no hay el aporte recibido de ellos por la sociedad no
formalmente el ingreso de nuevos recursos al alcanzaba a cubrirlo.
patrimonio social; sin embargo, en las acciones La intención del legislador era evidente: evitar
que se emiten como consecuencia de tales la creación de capitales ficticios, es decir aquéllos
capitalizaciones, los recursos están en el patrimonio en los cuales no existe una perfecta adecuación
social en general y en el patrimonio neto en entre el capital real y efectivamente recibido por la
particular y provienen de los resultados positivos sociedad (como consecuencia del aporte realizado
de las operaciones sociales, en tanto que las otras por los socios) y el capital social reflejado en el
acciones liberadas no tienen dicho respaldo, ni balance y representado por las acciones en
ningún otro( 26 l. Algunos autores han considerado circulación. Los riesgos que entrañaban las acciones
que en la capitalización hay un acto previo de en cartera (como la creación de una falsa sensación
distribución a favor de los accionistas y, sin solución de solvencia económica) resultaban igualmente
de continuidad, un acto de aporte por los socios existentes en las acciones que se emitían por debajo
beneficiarios de esas mismas utilidades; tal de la par.
consideración que no compartimos, genera una No obstante, la emisión de acciones bajo la par
discusión jurídica absolutamente innecesaria, en con los mecanismos apropiados para evitar los
la medida que es uniformemente admitida la riesgos señalados, constituye una operación que
transferencia contable de una cuenta del permite el acceso al mercado de capitales a
patrimonio neto (la de las utilidades, reservas o sociedades que, por ejemplo, han sufrido pérdidas
beneficios) a otra cuenta del mismo patrimonio y que de otra manera no podrían hacerlo.
neto, la cuenta capital social, con el efecto de tener El principio de la estabilidad, es decir la
que emitirse nuevas acciones o incrementar el valor exigencia de que se cumplan las solemnidades
nominal de las existentes, sin necesidad de requerir expresamente establecidas por la ley para que el

(26) No se incluye en el comentario anterior, la capitalización de la denominada "reexpresión del capital social" que, aunque origina la emisión
de nuevas acciones o el aumento del valor nominal de las antiguas sin requerir desembolso alguno a los accionistas, no constituyen ningún 145
beneficio -en su acepción más genérica- para la sociedad, sino una mera actualización de cifras por efecto de la inflación.
Julio Salas

capital sea modificado, ya sea aumentándolo o patrimonio real en la sociedad, en garantía de los
reduciéndolo, está contenido en los artículos 201 y créditos de los acreedores. Es por esta razón que,
215 de la LGS, y consisten en el acuerdo de la junta por ejemplo, el capital sólo puede ser aumentado
general, en el otorgamiento de la escritura pública cuando se cumplan todas las formalidades
y en su inscripción registra!. legalmente exigidas para considerar efectivamente
Ambas disposiciones tienen que ser realizado el aporte de los socios, que dichos aportes
consideradas como de carácter imperativo, de sean en bienes o derechos susceptibles de valoración
manera que respecto de ellas no cabe pacto en económica y no en trabajo, servicios o industria. A
contrario. Sólo a manera de excepción legalmente su vez, la reducción del capital mediante la
establecida, debe citarse el artículo 205 de la LGS, devolución de aportes a los accionistas sólo puede
sobre la modificación automática del capital que verificarse después de la publicación de los avisos y
debe hacerse "( ... ) por mandato de la ley ( ... )", el transcurso del plazo establecidos por la LGS, con
excepción que opera tanto para aumentar como la finalidad que los acreedores puedan hacer uso
para reducir el capital, aun cuando por su ubicación del derecho de oposición que la ley les concede.
física en la LGS podría pensarse que sólo se refiere
a los casos de aumento de capital. El artículo citado
4 Las medidas legales de defensa del
se refiere en dos oportunidades a la "modificación"
capital social en la nueva Ley General
de la cifra del capital, expresión que es comprensiva
de sociedades.
tanto del supuesto del aumento como de la
reducción del capital. Como se señaló anteriormente, la anterior LGS
De otro lado, conviene también precisar que la incluyó diversas normas que constituían medidas
capitalización de la denominada "reexpresión del legales de defensa del capital social, tales como la
capital social", a que se refiere el Decreto Legislativo obligación de revisar la valorización asignada a las
No.797, no se encuentra comprendida en el aportaciones no dinerarias, la prohibición de emitir
supuesto de la modificación automática del capital acciones bajo la par, la reserva legal, la facultad de
y del valor nominal de las acciones, desde que el los acreedores de oponerse a la reducción del
referido decreto no contiene mandato imperativo capital, la prohibición de distribuir utilidades que
alguno para que se capitalice tal reexpresión. De no sean las real y efectivamente obtenidas, la
manera que si falta el supuesto legalmente prohibición a la sociedad de adquirir sus propias
establecido por el artículo 205-"( ... )por mandato acciones con cargo al capital si no es para
de la ley( ... )"- no puede procederse a la amortizarlas, previo acuerdo de reducción de
modificación automática de la cifra del capital capital, entre otras. Analicemos cada una de ellas
social, basada en dicha disposición. para determinar si siguen siendo consideradas
El principio que se comenta tiene su como tales en la nueva normativa y si se han
fundamento en la condición de sociedad de incorporado otras medidas de defensa.
capitales que tiene la sociedad anónima y en el La obligación de revisar la valorización
hecho que el capital es una "cifra de retención" que asignada a las aportaciones no dinerarias se
no puede ser aumentada o disminuida a voluntad mantiene en el artículo 76 de la nueva LGS. En la
de los socios sin el previo cumplimiento de los anterior ley, el régimen estaba, básicamente,
requisitos legalmente establecidos, en la medida que contenido en los artículos 98 para la constitución
constituye el monto mínimo del patrimonio que social y 214 para el aumento de capital.
los socios se comprometen a mantener como El nuevo régimen mantiene la obligación -con

146
 Apuntes sobre el capital social de las sociedades anónimas

la consecuente responsabilidad- del directorio de cuando se cancela su valor de colocación". Sobre

efectuar la "revisión" de la valorización asignada a este particular, nos remitimos a lo expresado en este
los aportes no dinerarios efectuados tanto en la mismo trabajo, en el comentario al principio de la
constitución social como en los aumentos de suscripción íntegra de las acciones.
capital, en el mismo plazo de la ley anterior. La reserva legal está también incorporada en la
Una precisión que interesa destacar es la LGS. Su artículo 229 incluye importantes
exigencia de que el acuerdo se adopte con el voto precisiones respecto de la ley anterior:
de "la mayoría de los directores". Dada la finalidad a) Se sustituye la expresión "utilidad líquida'' por
de la norma (evitar la creación de un capital ficticio la de "utilidad distribuible", concepto más apropiado
en la sociedad), la importancia en la debida que el de la ley anterior. La utilidad líquida no
integración del capital social y su trascendencia representa necesariamente la utilidad distribuible; de
frente a los acreedores y terceros que se relacionen hecho, la utilidad líquida puede no ser distribuible
con la sociedad, deberá entenderse que la norma se en caso que existan pérdidas no resarcidas. En su
refiere a la mayoría de los miembros del directorio, sentido más genérico, podría entenderse que utilidad
o si se quiere, de la mayoría de su número legal; no líquida es el saldo en caja o en bancos, de modo que,
se refiere a la mayoría de los directores asistentes. desde esta perspectiva, tampoco es apropiado utilizar
También importa destacar, en cuanto al dicha acepción, en la medida que ella puede -por
aumento del capital social, que la norma establece razón, precisamente, de liquidez- ser inferior a
que el plazo de 60 días se computa desde "el pago" aquella que puede ser distribuida.
del aumento; respecto del concepto "pago" de los El Diccionario de la Lengua Españold 271 señala
aportes nos remitimos a lo señalado anteriormente, que "líquido": "Aplícase al saldo o residuo de cuantía
de manera que el plazo se computa desde la fecha cierta que resulta de la comparación del cargo con
de la entrega efectiva a la sociedad, entrega que, la data"; por "cargo" se entiende: "7. En las cuentas,
conforme al artículo 25 de la LGS, se reputa conjunto de cantidades de las que se debe dar
efectuada al otorgarse la escritura pública en la que satisfacción. 8. Pago que se hace o debe hacerse con
conste el aporte, si se trata de inmuebles, y debe dinero de una cuenta, y apuntamiento que de él se
quedar completada en la misma oportunidad, si se hace". "Data" es según el diccionario: "3. Com.(zsJ
trata de muebles. Partida o partidas que en una cuenta componen el
La prohibición de emitir acciones bajo la par descargo de lo recibido". Es útil referir que el
es una figura que se incorpora a la nueva legislación diccionario define como "liquidez" a la "3. Com.
marcando así un cambio drástico, y una importante Relación entre el conjunto de dinero en caja y bienes
innovación, con relación a la anterior legislación. fácilmente convertibles en dinero, y el total del
El artículo 103 de esta última señalaba que "( ... )No activo, de un banco u otra entidad". El análisis de
podrá emitirse acciones por suma inferior a su valor las diversas acepciones citadas, lleva a la conclusión
nominal", en tanto que el artículo 85 de la LGS que "utilidad líquida" es una expresión que no se
vigente -referido al "importe a pagarse por las condice con aquella base que se quiere tener para
acciones" dispone en sus dos últimos párrafos: "Si el cálculo de la reserva legal.
e
el valor de colocación de la acción es inferior a su De otro lado, el diccionario no define U>
(!)
valor nominal, la diferencia se refleja como pérdida "distribuible" pero si "distribuir" considerando .-+

de colocación. Las acciones colocadas por monto como primera acepción: "Dividir una cosa entre (§
......
;=t.•
inferior a su valor nominal se consideran para todo varios, designando lo que a cada uno corresponde, m
U>
efecto íntegramente pagadas a su valor nominal según voluntad, conveniencia, regla o derecho". Para

(27) Diccionario de la Lengua Española. 2la.ed. Real Academia Española. 147

(28) Abreviatura de "comercial': según el propio diccionario.
Julio Salas

los efectos que nos interesan, la utilidad es la "cosa" convenio de accionistas, atribuyendo un mayor
que se divide, lo que presupone que es una cosa monto que el necesario para llegar al límite legal-
susceptible de ser dividida; pero ella tiene que ser tendrá la condición de una reserva "voluntaria" para
distribuida entre varios bajo el criterio de "lo que a la cobertura de pérdidas, pero no de "reserva legal".
cada uno corresponde" por voluntad, conveniencia, Como quiera que el exceso también puede
regla o derecho, de manera que si de la "utilidad" generarse como consecuencia de una reducción del
determinada en las cuentas, aun quedan capital, el mismo quedará excluido de la condición
obligaciones por atender( 29l distintas a la obligación de reserva legal.
o pasivo que la sociedad tiene frente a los e) La precisión anterior tiene importancia en
accionistas, no estamos frente a la utilidad la medida que los párrafos segundo y tercero del
"distribuible" a los accionistas "por razón de artículo 229 establecen una prelación para la
voluntad, conveniencia, regla o derecho", por la cobertura de las pérdidas: primero se imputan las
sencilla razón de que, entonces, no les corresponde utilidades o las reservas de libre disposición y, en
la integridad de esa masa. segundo lugar, la reserva legal. Luego, si bajo la
La utilidad distribuible es, entonces, aquella partida contable reserva legal se consigna un monto
utilidad que, luego de todas las detracciones que excede al fijado por la LGS (quinta parte del
establecidas legal, estatutariamente o por acuerdo capital), el exceso no tiene que, obligatoriamente,
de la junta o por los convenios de accionistas, puede ser aplicado a la cobertura de las pérdidas. Lo será,
ser designada (como señala el diccionario), en todo caso, bajo la consideración de "reserva de
asignada, finalmente distribuida, en efectivo o en libre disposición" conforme al segundo párrafo del
especie, entre los socios, con dos únicas excepciones: artículo 229 de la LGS, pero no en tanto que reserva
la reserva legal y la participación en las utilidades legal.
acordadas como retribución al directorio. d) Se admite la posibilidad de capitalizar la
De esta manera, el legislador ha querido ser reserva legal. En la ley anterior esta alternativa no
preciso en establecer cuál es la "utilidad" que sirve estaba expresamente señalada aunque no parecía
de punto de referencia para distintos supuestos: la existir impedimento para la capitalización. Si la
utilidad "obtenida" (artículo 40, primer párrafo) es reserva legal, como medida de defensa del capital,
la que se aplica a la cobertura de las pérdidas pretende -igual que la ley anterior- otorgar una
existentes pero no es, todavía, la utilidad mayor garantía o respaldo a los acreedores sociales,
"distribuible"; a ésta se llega luego de deducir el no tiene mayor importancia que el respectivo
impuesto a la renta, la reserva legal y la participación importe esté registrado en la cuenta capital social
del directorio, en ese orden. El saldo que quede o en la reserva legal, pues el recurso era igualmente
podrá ser distribuido entre los socios. indisponible para los socios. Naturalmente, debe
Todas estas aplicaciones de la utilidad obtenida estimarse vedada la alternativa de capitalizar la
tienen un límite natural: el monto de la misma, pues reserva legal con posterior reducción de capital,
en caso contrario se estarían distribuyendo como un artificio para la distribución indirecta de
utilidades inexistentes, ficticias, afectándose así el utilidades.
principio de integridad y realidad del capital social. Los derogados artículos 20 y 259 de la ley
b) Una vez llegado al20o/o del capital, el exceso anterior, referidos a los principios que regulan la
no tiene "la condición de reserva legal". Dicho distribución de utilidades, están incorporados de
exceso -si se produjera como consecuencia de un los artículos 39, 40 y 230 de la LGS, respecto de los
acuerdo de la junta, de una norma estatutaria o del cuales deben hacerse los siguientes señalamientos,

148
(29) Por ejemplo la participación sobre utilidades del directorio.
 Apuntes sobre el capital social de las sociedades anónimas

con cargo a mayor análisis en oportunidad sólo puede hacerse en mérito de los estados
posterior: financieros preparados al cierre de un período
a) La precisión, con respecto a la ley anterior, determinado o la fecha de corte en circunstancias
de que el pacto social o el estatuto (y también en especiales que acuerde el directorio( ... )" (resaltado
nuestra opinión, los convenios entre accionistas) nuestro).
pueden "( ... ) fijar otras proporciones o formas El texto del artículo 40 contenido en el proyecto
distintas de distribución de-los beneficios", a la de LGS presentado por la Comisión Reformadora
señalada en el artículo 39 (en proporción a sus fue el siguiente "La distribución de utilidades sólo
aportes al capital). puede hacerse en mérito del balance anual o parcial
b) La eliminación de la exigencia de que los que las demuestre( ... )" (resaltado nuestro).
dividendos se distribuyan en función "al tiempo de En los debates producidos en 1997 en el
su integración al capital", aun cuando se permite Congreso de la República, esto es, después de la
que una imposición de esa naturaleza pueda ser presentación del proyecto de la Comisión
dispuesta por el estatuto, el acuerdo de la junta Reformadora, se sugirió a la Comisión Revisora el
general (o, agregamos, el convenio entre cambio de la expresión "balance y cuenta de
accionistas). La LGS declara con absoluta claridad ganancias y pérdidas" por la de "estados
que: "Todas las acciones de la sociedad, aun cuando financieros", en todo el texto legal, cambio
no se encuentren totalmente pagadas tienen el consagrado finalmente en la Cuarta Disposición
mismo derecho al dividendo, independientemente Final de la LGS conforme a la cual: "Para efectos de
de la oportunidad en que hayan sido emitidas o la presente ley se entenderá por estados financieros:
pagadas, salvo ( ... ) ". el balance general y el estado de ganancias y
e) La consagración legislativa del dividendo a pérdidas".
cuenta, que si bien había sido incorporado en el Al margen de las razones que tuvieron los
artículo 10 del Decreto Legislativo No.757, Ley proponentes del cambio -con las cuales no estamos
Marco para el Crecimiento de la Inversión Privada, de acuerdo- debe señalarse que el mismo fue hecho
requería quedar contenido en la legislación sin el suficiente cuidado y ha originado, u originará,
societaria misma. una confusión en cuanto a la aplicación correcta
d) Respecto del dividendo a cuenta, se excluye del primer párrafo del artículo 40 de la LGS.
de responsabilidad al directorio, cuando la De manera técnica y precisa (como lo hacía el
distribución de tal dividendo se haya acordado sin artículo 20 de la LGS derogada), las utilidades sólo
contar con la "opinión favorable" de dicho órgano pueden distribuirse "a mérito del balance que
de administración. Producido el supuesto, los efectivamente las arroje" y no "a mérito de los
directores de la sociedad no quedarán obligados a estados financieros".
reembolsar, de manera solidaria, las utilidades que Es en el balance donde, finalmente, se puede
hubiesen pagado, como lo establece el penúltimo apreciar si las utilidades que aparecen en la cuenta
párrafo del artículo 40 de la LGS. de ganancias y pérdidas son o no distribuibles,
e) Finalmente, se admite la posibilidad de que, porque en el balance, y no en la cuenta de ganancias
e(/)
válidamente, se delegue en el directorio la facultad y pérdidas, se registran las pérdidas de ejercicios
(])
de acordar el reparto de dividendos a cuenta. anteriores y es en el balance -y no en la cuenta de .-+

Es pertinente efectuar un comentario y una ganancias y pérdidas- donde se puede apreciar si el (§

......
;::¡.:
precisión sobre el primer párrafo del artículo 40 de patrimonio neto es inferior al capital pagado, ru
(/)
la LGS según el cual: "La distribución de utilidades requisito indispensable para proceder a la

149
Julio Salas

distribución de las utilidades, como expresamente cuando su crédito esté sujeto a condición o a plazo;
lo exige el inciso 1 del artículo 230 de la LGS. En b) Que, de existir más de una oposición, las que
otras palabras, no toda utilidad que aparezca en la se formulen deben acumularse ante el juez que
cuenta de ganancias y pérdidas puede ser conoció la primera oposición;
libremente distribuida, porque para serlo es e) La posibilidad de que el juez disponga las
absolutamente indispensable saber si existen medidas cautelares correspondientes;
pérdidas registradas en el balance; si existen, las d) La posibilidad de que se pueda ejecutar la
utilidades del ejercicio tienen obligatoriamente que reducción del capital cuando se presente una fianza
aplicarse a la cobertura de pérdidas. Así lo establece solidaria a favor de la sociedad por el importe de la
el segundo párrafo del artículo 229 de la LGS. totalidad de la deuda hasta que caduque la
Entonces, cuando en el primer párrafo del pretensión de exigir su cumplimiento.
artículo 40 se cambia la expresión "en mérito del El tratamiento legislativo de la "adquisición por
balance" por la de "en mérito de los estados la sociedad de sus propias acciones" ha sido incluido
financieros", se está abriendo la posibilidad de que en el artículo 104 de la nueva LGS, con
se acuerde distribuir las utilidades que aparecen en modificaciones que pretenden regular de manera
la cuenta de ganancias y pérdidas, obviando más eficiente y clara esta modalidad de autocartera.
considerar si en el balance existen pérdidas que Nos remitimos al comentario que sobre el
deben ser necesariamente compensadas con esas particular hemos hecho en las páginas anteriores.
utilidades o si el patrimonio neto es inferior al La valuación de los aportes no dinerarios y su
capital pagado. correspondiente revisión tiene en la LGS un
Se podrá argumentar que a esta misma tratamiento más detallado y completo,
conclusión se llega aplicando el artículo 229 antes mencionándose sólo a modo de ejemplo:
citado, pero es innegable que antes que tener a) La exigencia del "informe de valorización",
que construir una interpretación jurídica que en la ley anterior sólo se exigía para los casos
probablemente impecable, hubiera sido mejor, de constitución por suscripción sucesiva y que
mucho más sencillo y claro mantener los términos ahora es requisito para cualquiera de las dos
exactos del artículo 40 del proyecto presentado por modalidades de constitución;
la Comisión de Reforma que, dicho sea de paso, b) Las precisiones respecto de los bienes que
se limitó a reproducir el texto de la ley anterior, se pueden aportar( 30l;
pues así lo aconsejaban años de experiencia e) La modalidad de aportación de bloques
durante los cuales no se presentaron dudas o patrimoniales y su saneamiento (en el artículo 28).
problemas en su aplicación, como los que, a no En el tema de los dividendos pasivos merece
dudarlo en nuestra opinión, presentará el primer destacarse que frente al exiguo tratamiento de la LGS
párrafo del artículo 40 de la LGS. anterior, que se limitaba a imponer la respectiva
La facultad de los acreedores de oponerse a una obligación de pago y a sancionar al accionista moroso
reducción de capital, está igualmente prevista en con la suspensión de su derecho de voto, la nueva
el artículo 219 de la LGS, con un mejor tratamiento LGS contiene importantes precisiones que, sin duda,
legislativo respecto del anterior. Así, y aun cuando tienen por finalidad la defensa de la integridad y
el análisis exhaustivo del tratamiento queda para realidad del capital social. Así:
un trabajo posterior, cabe destacar entre los a) Se establece la mora automática del
cambios: accionista moroso, cuando haya transcurrido el
a) Que los acreedores pueden oponerse aun plazo señalado por el pacto social o por el acuerdo

150
(30) Véase el comentario anterior sobre la prohibición de aportes de servicios así como de los bienes susceptibles de valoración económica.
 Apuntes sobre el capital social de las sociedades anónimas

de la junta de accionistas (artículo 78) o, agregamos, al dividendo, lo aplica a la cobertura del saldo no
el convenio entre accionistas; cancelado del capital suscrito.
b) Se mantiene la suspensión del derecho de Todo este conjunto de disposiciones tiene la
voto, pero se precisa que la suspensión queda evidente finalidad de preservar la integridad del
limitada a las acciones respecto de las cuales hay capital social que, como se ha afirmado
un saldo por pagar con plazo vencido, excluyéndose reiteradamente, constituye el respaldo de los
así a las acciones que el mismo accionista hubiera créditos de los acreedores sociales.
cancelado (primer párrafo del artículo 79); Una medida que persigue esa misma finalidad
e) Las acciones con dividendo pasivo a cargo es la contenida en el artículo 85, cuarto párrafo, de
de un accionista moroso no son computables para la LGS, que dispone que la colocación de acciones
establecer el quórum ni las mayorías de las juntas por debajo de su valor nominal constituye una
de accionistas (segundo párrafo del mismo pérdida de colocación. Sobre el particular, véase el
artículo), a diferencia de la LGS anterior, cuyo comentario respectivo en las páginas anteriores de
artículo sólo impedía que se computaran para este mismo trabajo.
establecer la mayoría en las votaciones, siendo Muestra de la evidente preocupación de la LGS
computables para establecer el quórum. de proteger la integridad del capital social,
d) La sanción al accionista moroso no queda impidiendo la realización de aquellas operaciones
en la suspensión del derecho de voto, sino que se que, directa o indirectamente, puedan afectarlo o,
extiende al ejercicio del derecho de preferencia para peor aun, convertirlo en capital ficticio es la
la suscripción de nuevas acciones así como para la contenida en el artículo 105, referido al control
adquisición de obligaciones convertibles en indirecto de acciones. Cuando los recursos sociales
acciones, sanción inexistente en el régimen anterior. se aplican a la adquisición de acciones de otra
La norma contenida en la parte final del segundo sociedad que es controlada por ella misma, o para
párrafo del artículo 79 de la LGS se reitera en el lograr dicho control, hay una doble infracción: la
segundo párrafo del artículo 207 que, además, utilización de los recursos sociales a un fin distinto
precisa que las acciones del accionista moroso" ( ... ) al que constituye el objeto social-lo que es indebido
no se computarán para establecer la prorrata de en sí mismo, al punto que constituye una
participación en el derecho de preferencia': responsabilidad expresamente prevista para el
e) El tercer párrafo del artículo 79, precisa, en gerente en el inciso 6 del artículo 190 de la LGS- y,
cuanto a la participación en la distribución de además, se les aplica a una finalidad ilícita pues se
dividendos, que el socio moroso tiene derecho a afecta el capital o parte de él-que pertenece a todos
ellos, pero los mismos se aplican -sea que los socios y es un pasivo de la sociedad frente a ellos-
correspondan a las acciones íntegra o parcialmente en beneficio individual del grupo controlador. La
pagadas< 3 Il_ a la amortización de los gastos, intereses LGS sanciona tal operación estableciendo que
moratorias y al dividendo pasivo, en ese orden; si "( ... )Las acciones de propiedad de una sociedad
el dividendo se paga en especie o en acciones de que es controlada por la sociedad emisora de tales
propia emisión, la sociedad procederá a su venta acciones no dan a su titular derecho de voto ni se
e
por el proceso de remate en ejecución forzada, computan para formar quórum': Las operaciones Ul
([)
aplicando el producto de la misma a los fines en cuestión afectan al capital en tanto que éste deja r-+

anteriores. De esta manera, el legislador preserva de ser la base sobre la cual se computan el quórum Ci5
--..
;::::¡:
el principio del desembolso del capital, en la medida y la mayoría en una junta de accionistas; esta Q.)
Ul
que, en lugar de privar al accionista de su derecho adquisición de acciones propias se compara con la

(31) Las acciones parcialmente pagadas tienen el mismo derecho al dividendo que el que corresponde a las acciones totalmente pagadas. Véase el 151
inciso 2 del artículo 230 de la LGS.
Julio Salas

prevista en el artículo 104, respecto de las cuales se las cuales se otorga a un accionista determinadas
procede a la suspensión de los derechos de facilidades crediticias que deberán ser materia de
accionista, así como a impedir que ellas sean devolución por quien las recibió anticipadamente,
computadas para el quórum y las mayorías en una de manera que están expresamente incluidas en la
junta. Según Enrique Elías "( ... ) existen métodos prohibición de "otorgar préstamos" que la LGS
indirectos para lograr que, con los recursos de la contiene de manera inequívoca.
propia sociedad, se adquieran acciones emitidas por De otro lado, la LGS amplía, con respecto a la
ella y que, violando las disposiciones legales sobre ley anterior, el ámbito de prohibiciones para
suspensión de derechos, dichas acciones terminen comprender las operaciones de" ( ... ) otorgamiento
asistiendo a las juntas generales y votando por los de garantías, con la garantía de sus propias acciones
directores y accionistas que conforman el grupo ( ... )"que permitan o faciliten la adquisición de
dominante en la sociedadr 32l". Dicho autor, citando acciones propias, operaciones indirectas a través de
a otros doctrinarios, no duda en señalar que la las cuales se podría realizar aquello que la ley
motivación del grupo dominante al recurrir a estas prohibe de manera directa. Se trata en este caso de
operaciones es, simplemente, un delito. operaciones en las que la sociedad recibe del
También debe considerarse en el conjunto de accionistar 33l sus propias acciones en garantía, como
medidas legales de defensa del capital a la contenida contragarantía de las que, a su vez, ha otorgado a
en el artículo 106 de la LGS que establece que en terceros para que éstos faciliten al accionista el
ningún caso la sociedad podrá otorgar préstamos acceso a créditos que le permiten adquirir acciones.
o prestar garantías con la garantía de sus propias Hasta este punto, la LGS ha comprendido en la
acciones ni para la adquisición de éstas. La LGS prohibición, de manera expresa, a las operaciones
anterior se limitaba a establecer la prohibición de de préstamo al propio accionista, con la garantía
que la sociedad realizara operaciones de préstamo de las propias acciones; asimismo, quedan incluidas
u otorgara anticipos, con la garantía de sus propias las operaciones en las cuales la sociedad otorga
accwnes. garantías a favor de terceros para que éstos presten
La finalidad de la norma es evitar que -en el dinero al accionista, de manera que éste pueda
caso de incumplimiento de sus obligaciones por el adquirir las acciones que ella misma emite.
accionista-la sociedad tenga que acudir al proceso No obstante y aun cuando la LGS no las señala
de remate de las acciones y, eventualmente, se las expresamente, deben entenderse igualmente
adjudique convirtiéndose en accionista de sí misma incluidas aquellas operaciones en las que la sociedad
y devuelva al accionista (de manera disimulada y presta dinero a terceros u otros accionistas para que
sin cumplir los requisitos solemnes que la LGS éstos deriven los fondos recibidos a un accionista,
establece para la reducción de capital) el capital de manera que éste pueda adquirir las acciones por
social que es garantía de los acreedores. A fin de ella emitidas. En general y atendiendo a la finalidad
evitar la más remota posibilidad que el capital social de la norma, toda operación de préstamo o de
se torne ilíquido, la LGS establece las prohibiciones otorgamiento de garantías, cuya finalidad directa
contenidas en el artículo bajo comentario. o indirecta sea la de permitir la adquisición de
La nueva ley, de una parte, elimina la expresión acciones propias, debe estimarse incluida en la
"otorgamiento de anticipos", sin que de ello se prohibición, aun cuando la operación esté
pueda deducir que éstos quedan permitidos por el respaldada o no con la garantía de las acciones
nuevo texto legal. Los anticipos son operaciones en emitidas por la misma sociedad.

(32) ELÍAS LAROZA, Enrique. Op.cit.; p.217.

152 (33) O de cualquier otro accionista: la LGS no limita la prohibición a que la garantía de las propias acciones sea otorgada por el propio accionista
o por otros accionistas.
 Apuntes sobre el capital social de las sociedades anónimas

La LGS innova cuando con la expresión" ( ... ) ni operación.

para la adquisición de éstas ( ... )" impide que la Los apuntes anteriores no pretenden ser los
sociedad realice operaciones de préstamo al únicos que sugiere la figura del capital social ni las
accionista o preste garantías a terceros aun cuando medidas legales adoptadas para su defensa, ni
tales operaciones no cuenten con la garantía de las tampoco, intentan agotar el análisis y la discusión
propias acciones. La LGS prohibe de esta manera de los mismos. Sólo buscan señalar la permanente
que los recursos disponibles y que deben destinarse preocupación del legislador de la Ley General de
a las operaciones propias de la sociedad, en dinero Sociedades por resaltar y mantener la institución
o mediante activos que pueden afectarse en garantía del capital social como una figura central en la
a favor de terceros, puedan ser destinados a facilitar normativa sobre sociedades anónimas, buscando
al accionista la adquisición de las propias acciones, acentuar la solidez de los principios que lo
aun cuando éstas o las demás que pudiera tener el informan, no sólo a través de su enunciado sino,
mismo accionista, u otros accionistas, no sean también, incluyendo las medidas que considera más
otorgadas en garantía del cumplimiento de tal apropiadas para su defensa. ~

153
Algunas consideraciones acerca
de la disposición de autocartera
en la Ley General de Sociedades(*)
Daniel Abramovich Ackerman
Abogado. Miembro de la Asociación Civil IUS ET VE RITAS.

1 Introducción. hayan tenido desde su origen tal condición (autocartera

originaria), o los casos en los que por acontecimientos
Si bien no se trata de un cambio radical con relación posteriores a la emisión de la acciones, éstas adquirieron
a la anterior Ley General de Sociedades, la actual Ley la condición de autocartera (autocartera derivada).
General de Sociedades (aprobada por Ley No. 26887, Sobre la base de los tipos de autocartera
en adelante la "LGS") contiene varias innovaciones y contemplados en la LGS y teniendo en consideración
trata de manera más detallada algunos temas que la regulación sobre el derecho de suscripción preferente
anteriormente no tenían una regulación muy precisa. en caso de emisión de nuevas acciones, pasaremos a
No obstante, el tema que nos ocupa, que se refiere desarrollar el tema principal de este artículo, sobre el
al tratamiento de la disposición de la autocartera, se que concluiremos que en el caso que una sociedad
encuentra regulado de una manera poco precisa por la anónima decida disponer de su autocartera, deberá
LGS, lo que permite que se puedan desarrollar distintas concederse necesariamente a los accionistas de la
interpretaciones, algunas de las cuales en nuestra sociedad un derecho preferente para la adquisición de
opinión pueden derivar en situaciones injustas y dicha autocartera.
contrarias a derecho. Finalmente, y por ser un tema muy relacionado con
En la primera parte de este trabajo nos referiremos nuestra posición, pasaremos a desarrollar brevemente
al concepto de la autocartera en la sociedad anónima, los medios impugnatorios que existen de acuerdo a la
deteniéndonos en particular en describir los tipos de LGS para cuestionar una disposición de autocartera
autocartera regulados por la LGS. Así, para los efectos realizada sin haberse concedido a los accionistas de la
de este artículo haremos una doble distinción con sociedad derecho de preferencia para su adquisición.
respecto a los tipos de autocartera contemplados en la Si bien este es un tema accesorio al principal,
LGS. Por un lado nos referiremos a la autocartera consideramos necesario tocarlo teniendo en cuenta la
directa o indirecta, en función a si las acciones confusa regulación que tiene nuestra LGS con respecto
conformantes de la autocartera están dentro del a la impugnación de acuerdos societarios en general.
patrimonio de la propia sociedad emisora (autocartera
directa) o si éstas son parte conformante del patrimonio 2 Formas de Autocartera en la LGS. e
en
de una sociedad dominada por la sociedad emisora de
las acciones correspondientes (autocartera indirecta). 2.1 Autocartera directa e indirecta.
-
CD
<
Por otro lado, distinguiremos a la autocartera en
función al hecho que las acciones correspondientes
En principio podría pensarse, de un análisis
meramente lingüístico del término, que la autocartera
-
CD
:l.
PJ
en
N
w

(*) Queremos agradecer especialmente al Dr. Cándido Paz-Ares por sus invalorablcs comentarios y sugerencias, que han sido de gran
ayuda para el desarrollo de varios de los temas tratados en este trabajo. 83
Daniel Abrar

se da únicamente cuando la sociedad emisora de las la ley no lo hace, si es que la norma señala únicamente
acciones es la titular de acciones representativas de su que "quedan en suspenso los derechos
capital social. Es cierto que ésta es tal vez la forma correspondientes a las mismas", no hay que distinguir
más común y tradicional de autocartera; sin embargo, entre derechos políticos y económicos; (ii) en el caso
por sus efectos existen otros supuestos, como lo que del artículo 105 de la LGS (que regula la que hemos
nosotros denominamos autocartera indirecta, que denominado autocartera indirecta) la norma señala
pueden ser considerados (nuestra legislación lo hace) únicamente que las acciones conformantes de dicha
como autocartera. autocartera indirecta no tienen derecho de voto ni se
computan para establecer los quórum correspondientes,
2.1.1 La autocartera directa. no señalándose nada con respecto a los derechos
Ya se ha señalado anteriormente que una de las económicos de tales acciones. Ello constituye una
formas de autocartera se da cuando es la propia regulación distinta a la optada en el artículo 104; en
sociedad la titular de acciones representativas del consecuencia y por interpretación sistemática de los
capital social de ella misma. artículos 104 y 105 de la LGS, debe concluirse
No es objeto de este trabajo explicar todos los nuevamente que en el caso del artículo 1041a exclusión
supuestos en los que la sociedad puede adquirir las de derecho comprende tanto los políticos como los
también denominadas acciones de propia emisión ni económicos, puesto que en caso contrario se hubiese
los requisitos para que proceda la adquisición; éstos hecho una precisión similar a la efectuada en el artículo
se encuentran detallados en forma bastante precisa en 105; y (iii) porque de acuerdo a lo que para nosotros
el artículo 104 de la LGS. Únicamente haremos es la racionalidad del último párrafo del artículo 104
referencia a alguno o algunos de estos elementos de la LGS (según lo que pasamos a desarrollar en los
cuando pensemos que sea relevante con relación al párrafos siguientes) no tendría ningún sentido que estas
tema de la disposición de la autocartera así adquirida, acciones gocen de derechos económicos.
que es el tema de este trabajo. Ya hemos señalado cuál es la regulación legal
Pero sí resulta relevante hacer mención a la con respecto a los derechos políticos y económicos
consecuencia que trae para la sociedad el mantener correspondientes a las acciones conformantes de la
dentro de su patrimonio las acciones de propia emisión autocartera directa; ahora veamos cuál es la
adquiridas siguiendo los requisitos contemplados en racionalidad de esta regulación.
el artículo 104 de la LGS. Al respecto, el último párrafo Recordando de manera rápida cuál es la
del artículo 104 de la LGSOlestablece que las acciones condición patrimonial de una acción en poder de un
de propia emisión adquiridas por la sociedad carecen accionista cualquiera (que no sea la propia sociedad
tanto de derechos políticos como económicos en tanto ni una persona jurídica controlada por ésta), podemos
sean mantenidas por ésta dentro de su patrimonio, no señalar de manera simplista que toda acción es una
teniendo efectos para el cómputo de los quórum y parte alícuota del capital y que, por tanto, desde el
mayorías necesarios para la adopción de acuerdos. Si punto de vista contable forma parte del patrimonio de
bien la LGS no lo señala de manera expresa, debe la sociedad (ya que el capital social es una cuenta más
entenderse que la suspensión de los derechos dentro del patrimonio de la sociedad). Como
correspondientes a las acciones conformantes de la contrapartida, toda acción con estas características
autocartera directa, alcanza tanto a los derechos tiene su reflejo en el activo de la sociedad, ya sea en la
e<")
políticos como a los económicos. Llegamos a esta cuenta caja, bancos (si es que la acción fue pagada
N conclusión por las siguientes consideraciones: (i) la mediante aportes dinerarios) o en otra cuenta del activo

-
(/)
ctS LGS no realiza ninguna distinción en cuanto a qué si es que fue pagada mediante aportes no dinerarios
·;::
Q) derechos quedan suspendidos, por lo que en aplicación (según el caso, la contrapartida podría consistir en una

->
Q)
(/)
::::¡
del principio según el cual no hay que distinguir donde partida de la cuenta "inmuebles, maquinarias y

( 1) "Artículo 104.- ( ... ) Mientras las acciones a que se refiere este artículo se encuentren en poder de la sociedad, quedan en suspenso los
derechos correspondientes a las mismas. Dichas acciones no tendrán efectos para el cómputo de quórums y mayorías y su valor debe
84 ser ret1ejado en una cuenta especial del balance''.
 Algunas consideraciones acerca de la disposición de autocartera

equipos", "inversión en valores" o en alguna otra ser éstas de propiedad de la sociedad, en el fondo
cuenta no dineraria); e incluso si existen dividendos pertenecen a todos sus accionistas, que son los titulares
pasivos (que consiste en la diferencia entre el capital finales del patrimonio social. En consecuencia, en caso
suscrito y el capital pagado a cargo de alguno o algunos de ser necesario tomar una decisión con respecto a quién
de los accionistas), la contrapartida podría consistir representará y en qué sentido deberán votar las acciones
en una cuenta por cobrar a accionistas por la existencia conforman tes de la autocartera directa en junta general
de esta acreencia. de accionistas, quien tomaría esa decisión deberá ser ya
No es nuestra intención (ni estamos en sea la propia junta general de accionistas o el directorio.
capacidad de hacerlo) realizar un análisis exhaustivo Evidentemente, ese solo hecho puede generar una
de la naturaleza contable de la suscripción y el pago contradicción difícil de salvar, puesto que en esa junta
de acciones. No obstante, hemos hecho esta breve general de accionistas (en caso que sea ése el órgano
descripción con la finalidad de pretender explicar que social encargado de adoptar la decisión) deberá estar
en un caso normal de tenencia de acciones (que han previamente determinado qué acciones son las que
sido suscritas y pagadas por un tercero), la sociedad tienen derecho a acudir. No obstante, dejando de lado
experimenta un incremento patrimonial que tiene una ese problema (que se parece un poco al dilema del
contrapartida directa en el activo. "huevo y la gallina"), evidentemente quien tomaría esa
A diferencia de esta situación que es la más decisión en el órgano que corresponda será el grupo
común, en el caso de adquisición por la sociedad de controlador de la empresa, lo que implicaría darle a ese
sus propias acciones, conforme al artículo 104 de la grupo mayoritario la posibilidad de controlar un número
LGS pueden verificarse dos situaciones: (i) que la acciones mayor del que realmente posee. En algunos
sociedad proceda a la adquisición de las acciones para supuestos, principalmente en los que requieren de
su amortización (eliminación) que no es el caso quórum y mayorías calificados, la consecuencia puede
relevante para este trabajo; o (ii) que luego de la ser especialmente grave en perjuicio de los accionistas
adquisición la sociedad permanezca como propietaria minoritarios, ya que podría darse el caso que mediante
de las acciones adquiridas. el control de la autocartera directa dicho grupo de
Lo relevante para los efectos de este trabajo, es accionistas esté en capacidad de adoptar acuerdos que
el supuesto en el que la sociedad termine siendo de otra forma no podrían haber sido aprobados.
accionista de sí misma (autocartera directa). En tal En lo que respecta a los derechos económicos,
supuesto, esas acciones habrán tenido que ser pagadas nuevamente resulta perfectamente lógico que las
por la propia sociedad (con las limitaciones y acciones conformantes de la autocartera directa
condiciones del artículo l 04 de la LGS) carezcan de este tipo de derechos. Tomando como
necesariamente con cargo al patrimonio social ejemplo el derecho al dividendo, que es el más
(utilidades o reservas libres). Esta situación determina, elemental de los derechos económicos, nuevamente
a diferencia de lo que ocurre en el supuesto normal en resulta lógico llegar a esa conclusión. Como ya hemos
el que es un tercero el accionista de la sociedad, que si mencionado, las acciones conformantes de la
bien seguirán existiendo nominalmente las acciones autocartera directa, al final de cuentas pertenecen a
adquiridas, la sociedad habrá sufrido, como todos los accionistas; en consecuencia mucho más
consecuencia de su adquisición, un detrimento razonable es concederle directamente a los accionistas
patrimonial, puesto que tales acciones habrán sido los dividendos que corresponderían a tales acciones,
adquiridas, por mandato del artículo 104 de la LGS, que conceder dichos dividendos a la propia sociedad.
exclusivamente con cargo a cuentas patrimoniales. Esto se logra de una manera muy sencilla; e
Ul
De acuerdo con estas características, nos parece
interesante analizar (dejando de lado la letra de la LGS,
estableciendo (lo que ocurre por aplicación del artículo
104 de la LGS) que tales acciones no tienen derechos -
(1)

<
(1)
::::::!.
que es clara al respecto) por qué resulta lógico que las económicos, lo que en términos reales equivale a
acciones conformantes de la autocartera directa no repartir directamente dichos dividendos entre los
S"
Ul
N
gocen de derechos políticos ni económicos. accionistas de la sociedad. VJ

En nuestra opinión, resulta lógico que tales Como se verá más adelante, el análisis de las
acciones no cuenten con derechos políticos porque al características de la autocartera directa realizado hasta el 85
Daniel Abramovich

momento, tiene una relación directa con nuestra posición y que, como veremos a continuación, podía derivar en
con respecto al procedimiento que debe seguirse en caso situaciones claramente abusivas por parte de las
de su disposición. Para estos efectos, nos interesa resaltar mayorías.
las siguientes características de estas acciones: Tratando de explicar en otras palabras lo que
a) Se trata de una situación anómala. Tanto así de una primera lectura puede parecer algo complicado,
que la propia LGS señala que la adquisición por la podemos decir que lo que regula el citado artículo 105
sociedad de acciones de propia emisión puede es la situación en la cual parte de las acciones
realizarse sólo en determinadas circunstancias y representativas del capital social de una sociedad ("X"
cumpliendo con ciertos requisitos. S.A.) pertenecen a otra sociedad ("Y" S.A.) de la cual
b) El adquirir y mantener acciones de propia la primera sociedad ("X" S.A.) es accionista
emisión importa un detrimento patrimonial para la mayoritario (de las acciones suscritas con derecho a
sociedad, puesto que dicha adquisición debe ser voto) o tiene la facultad de nombrar a la mayoría de
realizada necesariamente con cargo a cuentas los miembros del directorio de la sociedad dominada
patrimoniales (beneficios o reservas libres). ("Y" S.A.).
e) El hecho que las acciones adquiridas por la Pero, como ya lo señaláramos al analizar la
sociedad no sean amortizadas tiene como consecuencia autocartera directa, en el caso de la autocartera
directa el incremento de los derechos políticos y indirecta se produce un cambio de regulación
económicos correspondientes a las demás acciones, importante con relación a la regulación de ésta: la
puesto que como se ha visto las acciones así adquiridas norma priva a las correspondientes acciones
carecen de derechos políticos y económicos mientras únicamente del derecho de concurrencia y voto (ni
estén en poder de la sociedad. Dicho de otra manera, siquiera los demás derechos políticos, como pueden
luego de efectuada la adquisición, el universo de ser los de información o impugnación), pero de manera
acciones sobre el cual se computan los derechos consciente no las priva de derechos económicos.
políticos y económicos disminuye, lo que tiene como Veamos a continuación cuál es en nuestra opinión la
lógico efecto que el resto de acciones adquiera un racionalidad de un tratamiento distinto para la
mayor peso real. autocartera indirecta, con respecto al contemplado en
el artículo 104 para el caso de la autocartera directa.
2.1.2 La autocartera indirecta. La racionalidad de la privación del derecho de
A diferencia del tema de la autocartera directa voto a la autocartera indirecta tiene el mismo sustento
que se encontraba regulado, aunque con menor que para el caso de la autocartera directa. Si estas
precisión, en la anterior Ley General de Sociedades, acciones tuviesen derecho al voto, se entiende que
constituye una novedad la regulación de la autocartera serían los accionistas mayoritarios de la sociedad
indirecta por parte de la LGS, o como lo denomina el dominante (o el órgano de administración competente,
título del artículo 105 de la LGS( 2!, el control indirecto según sea el caso) quienes decidirán cómo deben votar
de acciones. esas acciones en la junta general de accionistas de la
De esta manera, el artículo 105 llena un sociedad dominada(3J. Volviendo al ejemplo, los
importante vacío que contenía la legislación anterior accionistas mayoritarios de "X" S.A. son quienes

(2) "Artículo 105.- Las acciones de propiedad de una sociedad que es controlada por la sociedad emisora de tales acciones no dan a su
C")
titular derecho de voto ni se computan para formar quórum. Se entiende por sociedad controlada aquella en la que, directa o
N indirectamente, la propiedad de más del cincuenta por ciento de acciones con derecho a voto o el derecho a elegir a la mayoría de los

-
(/) miembros del directorio corresponda a la sociedad emisora de las acciones".
ro (3) La condición particular de la autocartera indirecta es reconocida de manera general por URÍA, Rodrigo; MENÉNDEZ, Aurelio y
·;::
Q) GARCÍA DE ENTERRÍA. Javier. Curso de Derecho Mercalllil (varios autores). Civitas: Madrid, 1999. p. 847. quienes señalan que:

->
Q)
(/)
::J
"( ... )los negocios de una sociedad sobre sus propias acciones son equiparados con los negocios que pueda efectuar una sociedad filial
sobre las acciones de la sociedad matriz o sociedad dominante( ... ). Al margen de que en caso contrario una sociedad podría servirse
de sus sociedades filiales para llevar a cabo los negocios que legalmente no puede realizar por sí misma, la profunda dependencia
económica y organizativa que caracteriza a las distintas sociedades pertenecientes a un grupo (en el sentido de que todas integran una
misma empresa) determina que las operaciones realizadas por las filiales sobre las acciones de la sociedad dominante susciten
funcionalmente los mismos riesgos que las efectuadas por la propia sociedad emisora, desde la doble perspectiva de la integridad del
86 capital y de la correcta formación de la voluntad social".
 Algunas consideraciones acerca de la disposición de autocartera

designarán a su representante en "Y" S.A., quien tendrá de las características de la autocartera indirecta tiene
a su vez la facultad de nombrar al representante de una relación estrecha con nuestra posición respecto del
dicha sociedad en la junta general de accionistas de procedimiento que debe seguirse en caso de su
"X" S.A. En consecuencia, nuevamente nos disposición. Para estos efectos, nos interesa resaltar
encontraríamos ante la situación que los accionistas las siguientes características de la autocartera indirecta:
mayoritarios de "X" S.A. (a través de "Y" S.A., a) Las acciones conformantes de la autocartera
sociedad que controlan y que al mismo tiempo es indirecta están privadas únicamente de los derechos
accionista de "X" S.A.) controlarían un mayor número de asistencia y voto en la sociedad controladora.
de acciones representativas del capital social de "X" b) El hecho que las acciones conformantes de
S.A. de las que realmente son propietarios. Las la autocartera indirecta no tengan derecho a voto,
consecuencias nocivas de esta situación ya fueron genera de manera directa el incremento de los derechos
explicadas al tratar el tema de la autocartera directa. de voto correspondientes a las demás acciones de la
Por estas consideraciones es que opinamos que sociedad, puesto que se ve disminuido el número de
con muy buen criterio la LGS ha excluido de manera acciones con derecho efectivo al voto.
expresa a estas acciones del derecho de voto, puesto
que en caso de presentarse situaciones abusivas con la 2.2 Autocartera originaria y autocartera
anterior norma, hubiese sido necesario tener que acudir derivada.
a procesos de impugnación de acuerdos societarios A pesar de que si seguimos el orden de la LGS
basados en el abuso del derecho u otros se trata en primer lugar el tema de la autocartera
consideraciones, sin ninguna certeza con respecto a originaria y sólo luego el tema de la adquisición por
cuál hubiese sido la postura del juzgador. las sociedad de sus propias acciones (autocartera
Pero con los derechos económicos la situación directa), hemos preferido seguir el orden inverso
es otra; ya hemos visto que el artículo 105 no priva a porque nos parece más apropiado para realizar la
las acciones conformantes de la autocartera indirecta distinción entre las diferentes aproximaciones que
de derechos económicos. La respuesta a esta regulación realizamos al definir la autocartera (directa/indirecta
nos parece clara, y es que las acciones de propiedad la y originaria/derivada).
sociedad controlada ("Y" S.A. en nuestro ejemplo) no Pero antes de entrar a realizar de lleno el análisis
pertenecen únicamente a la sociedad controladora ("X" de la autocartera originaria y derivada, nos parece útil
S.A.), y por tanto no sería lógico, sino más bien recordar brevemente la distinción entre los conceptos
confiscatorio, que se prive de derechos económicos a de creación y emisión de acciones, que no estaban tan
los accionistas de la sociedad controlada ("Y" S.A.) claramente definidos en nuestra legislación hasta la
que no tienen (en principio) relación alguna con el dación de la LGS.
accionista controlador ("X" S.A.). De acuerdo con el artículo 83 de la LGSr4 >, la
En este punto tal vez convenga hacer una creación de acciones viene a ser en términos sencillos
precisión adicional, y es que la sociedad controladora el momento en el cual se adopta el acuerdo de constituir
no sólo tendrá intacto su derecho al cobro de los una sociedad con un determinado capital social, o bien
dividendos que pueda repartir la sociedad controlada, se acuerda aumentar el capital social de una sociedad
sino a todos los derechos económicos en general, como existente.
lo son el derecho de suscripción preferente, así como la Para los efectos de este trabajo nos interesa
posibilidad de transferir ese derecho (aunque en este simplemente distinguir el acto de creación de acciones
caso, por motivos obvios, se aplicarán las mismas reglas del de su emisión. Se podría decir que la creación viene e
en
que para la disposición de la autocartera directa).
Al igual que lo señalado para el caso de la
a ser algo así como un acto declarativo, mientras que
la emisión es propiamente el nacimiento. Siguiendo
-
<D
<
<D
....
autocartera directa, más adelante se verá que el análisis este principio, el artículo 84 de la LGS( 5l, distinguiendo ;:::;.:
O>
en
N
w
(4) "Artículo 83.- Las acciones se crean en el pacto social o posteriormente por acuerdo de !ajunta general( ... )...
(5) "Artículo 84.-Las acciones sólo se emiten una vez que han sido suscritas y pagadas en por lo menos el veinticinco por ciento de su
valor nominal ( ... )... 87
Daniel Abramovich

justamente entre estos dos momentos, aclara que sólo cartera por el artículo 98 de la LGS01. Si se lee con
pueden emitirse acciones una vez que hayan sido atención la referida norma, se puede apreciar con
íntegramente suscritas y pagadas cada una en por lo claridad que si bien se las califica como acciones, estas
menos un veinticinco por ciento de su valor nominal. acciones en cartera se diferencian de las acciones
Ahora bien, en qué se diferencian la suscripción "tradicionales" en, al menos, lo siguiente: (i) son
y pago. Sin pretender ser exhaustivos en la definición, acciones que han sido creadas, pero aún no suscritas
la suscripción viene a ser la obligación que asume el ni pagadas; (ii) justamente por no haber sido suscritas
accionista de pagar el íntegro del importe ni pagadas están pendientes de emisión; (iii) las
correspondiente (que muchas veces coincide con el acciones conformantes de la autocartera originaria no
valor nominal, pero que tal como lo establece el artículo forman parte del capital social hasta que no sean
85 de la LGS< 6l puede tratarse de un importe superior- emitidas; (iv) carecen tanto de derechos políticos como
acciones con prima- o inferior -acciones bajo la par- económicos en tanto sean mantenidas en cartera.
al valor nominal) a un determinado número de acciones De las características mencionadas con relación
creadas conforme al artículo 83 de la LGS. Por su parte, a la autocartera originaria, se puede concluir que se trata
el pago (sin entrar a analizar el tema del pago en de una suerte de acciones de segunda clase, puesto que
efectivo o en especie que no resulta relevante para el carecen de todo tipo de derechos en tanto no sean
caso) consiste en el cumplimiento de la obligación emitidas. Es por ello que resulta indispensable referimos
asumida (suscripción) que debe ser completada, tal a la forma como estas acciones adquieren plenos
como lo establece el artículo 84 de la LGS, pagando al derechos, que es a través de su suscripción y pago.
menos el veinticinco por ciento del valor de colocación Al respecto, y ya se trata de una regulación que
de cada acción. tiene relación directa con nuestra posición relativa a
la disposición de autocartera, el artículo 99 de la LGS< 8 J
2.2.1 Autocartera originaria. establece que los accionistas de la sociedad tienen un
Como ya hemos visto en forma rápida, la derecho preferente para la suscripción de dichas
autocartera originaria se da cuando las acciones han acciones, pero pudiendo ejercitar este derecho
tenido desde su creación u origen la condición de únicamente dentro del plazo máximo de cinco días
autocartera. No obstante ello, y por eso hicimos la útiles contados a partir de la fecha en que la sociedad
distinción entre las etapas de creación y suscripción anuncie la colocación de tales acciones en cartera.
de la acción, lo que nosotros hemos optado por Es sencillo notar que la regulación para la
denominar autocartera originaria es un supuesto muy suscripción de estas acciones es distinta a la aplicable
particular y que tiene una regulación específica por de manera regular en casos de aumentos de capital por
parte de la LGS. nuevos aportes. En efecto, según la regulación
En efecto, lo que nosotros llamamos autocartera aplicable de manera general a los casos de aumento de
originaria adquiere la denominación de acciones en capital (artículos 201 al 214 de la LGS) el plazo para

(6) "Artículo 85.- El importe a pagarse por las acciones se establece en la escritura pública de constitución o por la junta general que
acuerde el aumento de capital. La suma que se obtenga en la colocación de acciones sobre su valor nominal es una prima de capital.
Los términos y condiciones del pago de la prima y la aplicación de la misma están sujetos a lo que establezca la ley, escritura pública
de constitución o el acuerdo de la junta general. Si el valor de colocación de la acción es inferior a su valor nominal, la diferencia se
refleja como una pérdida de colocación. Las acciones colocadas por un monto inferior a su valor nominal se consideran para todo
("")
efecto íntegramente pagadas a su valor nominal cuando se cancele su valor de colocación".
N (7) "Artículo 98.- En el pacto social o por acuerdo de aumento de capital, la sociedad puede crear acciones, con o sin derecho a voto, las
en
-
cu
·;::
Q)
>
que se mantienen en cartera. Las acciones en cartera. en tanto no sean emitidas. no pueden llevarse a la cuenta capital del balance.
Sólo son emitidas por la sociedad cuando sean suscritas y pagadas en por lo menos un veinticinco por ciento del valor nominal de
cada una. La escritura pública de constitución o el acuerdo de aumento de capital establecen también los plazos y condiciones de su
emisión. Los derechos inherentes a las acciones en cartera sólo se generan cuando se emiten. Cuando se hubiera encargado la
(¡) colocación de estas acciones a un tercero, se requerirá, además. que éste comunique su emisión a la sociedad. Las acciones en cartera
en creadas conforme al presente artículo no podrán representar más del veinte por ciento del número total de las acciones emitidas".
::J (8) "Artículo 99.- Salvo el caso previsto en el artículo 259 los accionistas gozan del derecho preferente para suscribir las acciones en
cartera. Cuando acuerde su emisión la sociedad entrega a los accionistas que corresponda certificados de suscripción preferente. El
ejercicio del derecho de suscripción preferente, en este caso. se realiza dentro de un plazo máximo de cinco días útiles contados a
88 partir de la fecha en que la sociedad anuncie la colocación de acciones en cartera".
 Algunas consideraciones acerca de la disposición de autocartera

la suscripción del aumento de capital acordado se El caso de la autocartera derivada es bastante

realiza al menos en dos ruedas, siendo el plazo mínimo distinto y corresponde a los casos más típicos de
de la primera de ellas (salvo acuerdo unánime adoptado autocartera. Se da cuando la sociedad adquiere, con
por la totalidad de acciones suscritas con derecho a posterioridad a su emisión, acciones representativas
voto) de diez días. de su capital social. Justamente la llamamos autocartera
Como se puede apreciar, la LGS trata de manera derivada porque en algún momento luego de su emisión
distinta dos supuestos que podría pensarse deberían pertenecieron a alguien distinto a la sociedad, y sólo
ser tratados de una misma forma. Para nosotros la luego de haber formado parte del capital social fueron
diferencia del tratamiento radica en la finalidad de cada adquiridas posteriormente por la propia sociedad. Aquí
uno de los aumentos de capital. En el caso general, lo ya no decimos solamente que las acciones se
más común es que se realice un aumento de capital encuentran dentro de la sociedad, sino que son de su
con la idea que sean los propios accionistas quienes propiedad. Pero se trata de un derecho de propiedad
suscriban el aumento de capital correspondiente; bastante limitado.
mientras que en el caso regulado en los artículos 98 y En efecto, si revisamos lo señalado con relación
99 de la LGS, lo que estaría mas bien detrás es a la autocartera directa e indirecta, podemos ver que si
permitirle a la sociedad recoger aportes de manera bien en ambos casos se puede decir que la sociedad es
rápida incluso si los accionistas no están en capacidad accionista de sí misma, esta propiedad confiere
de dotar a la sociedad de los recursos necesarios. Es derechos restringidos: en el caso de la autocartera
por eso que, si bien la LGS mantiene el principio básico directa las acciones carecen tanto de derechos políticos
del derecho de suscripción preferente regulado en el como económicos; mientras que en el caso de la
artículo 207( 91 , para hacer efectivo de manera más veloz autocartera indirecta las acciones carecen del derecho
el aumento de capital el plazo concedido es de asistencia y voto.
sustancialmente menor al previsto de manera general Sobre este punto queremos recordar una sola
para los aumentos de capital (artículo 208 de la LGS). consecuencia ya señalada al ver el tema de la
En resumen, la autocartera originaria es una autocartera directa e indirecta, y se refiere al hecho
forma muy especial de autocartera, porque, que en tanto exista autocartera derivada quedan en
propiamente, las acciones creadas no son propiedad suspenso los derechos políticos y/o económicos
de la sociedad sino que únicamente permanecen dentro correspondientes a dichas acciones (dependiendo de
de la sociedad y, como ya se ha visto, carecen de todo si estamos ante un caso de autocartera directa o
tipo de derechos. Simplificando el tema, se podría
decir que son básicamente un instrumento que permite
completar de manera veloz la obtención de recursos
por parte de la sociedad a través de un aumento de (. .. )ante los vacíos regulatorios
capital. existentes, consideramos que lo
más apropiado y protector de los
2.2.2 Autocartera derivada. derechos de los accionistas (... ) es
La autocartera derivada tiene una relación
que en casos de disposición de
directa con la clasificación que hicimos de autocartera
directa/indirecta. En efecto, ya hemos visto que la autocartera la junta general de
autocartera originaria es un caso muy especial, en el accionistas apruebe
e
que dentro de la sociedad se encuentran acciones que del proceso en
aún no han sido suscritas ni pagadas.
-
CD
<
CD
~.
(9) "Artículo 207.- En el aumento de capital por nuevos aportes. los accionistas tienen derecho preferencial para suscribir, a prorrata de 5)
su participación accionaria, las acciones que se creen. Este derecho es transferible en la forma establecida en la presente ley. No en
N
pueden ejercer este derecho los accionistas que se encuentren en mora en el pago de los dividendos pasivos, y sus acciones no se VJ
computarán para establecer la prorrata de participación en el derecho de preferencia. No existe derecho de suscripción preferente en
el aumento de capital por conversión de obligaciones en acciones, en los casos de los artículos 103 y 259 ni en los casos de reorganización
de sociedades establecidos en la presente ley". 89
Daniel Abramovich

indirecta), lo que supone un incremento efectivo de participación porcentual en la sociedad, en caso que
los derechos correspondientes a las otras acciones, se trate de aumentos de capital por nuevos aportes.
obviamente en beneficio de sus titulares. Como resulta natural, este derecho es concedido
únicamente en los casos de aumentos de capital por
3 Disposición de la autocartera. nuevos aportes, puesto que en los supuestos de
aumentos de capital por capitalización de créditos o
En los puntos siguientes desarrollaremos a fondo por reorganización societaria, sería matemáticamente
nuestra posición con respecto a la regulación de la LGS imposible conceder este derecho a los accionistas y al
con relación a la disposición de autocartera. No mismo tiempo llevar a cabo el acuerdo de aumento de
obstante, dentro de este mismo acápite trataremos de capital correspondiente.
manera general temas vinculados al principal, como Pero el derecho de suscripción preferente está
lo son el derecho de suscripción preferente y la relación tan arraigado en nuestra legislación societaria que no
de este derecho con respecto a la disposición de está contemplado únicamente donde por naturaleza
autocartera. corresponde (en el título correspondiente a los
No es objeto de este trabajo discutir acerca de la aumentos de capital), sino que también está establecido
conveniencia o no de la existencia del derecho de como un derecho esencial de todo accionista. En efecto,
suscripción preferente, que puede prestarse a diversas este derecho se encuentra contemplado también en la
opiniones. Lo único que pretendemos es, partiendo de regulación específica de las acciones, siendo el derecho
la constatación de su existencia, vincular este derecho de suscripción preferente esencial tanto a las acciones
con la disposición de la autocartera. con derecho a voto como a las acciones sin derecho a
voto, a las que hacen referencia, respectivamente, los
3.1 Racionalidad del derecho de artículos 95< 10Jy 96(IIJ de la LGS.
suscripción preferente. En los referidos artículos 95 y 96 se regula de
No todas las legislaciones societarias regulan manera bastante detallada (especialmente en el caso
el derecho de suscripción preferente en casos de de las acciones sin derecho a voto) el derecho que tiene
aumento de capital. No obstante nuestra LGS, todo accionista a mantener su participación porcentual
recogiendo la tradición continental europea, regula de en el capital social, regulándose inclusive el supuesto
manera general (aunque veremos que con una en el cual de manera no tan directa (es decir, mediante
excepción) la existencia del derecho de suscripción la suscripción de obligaciones u otros títulos
preferente en caso de aumentos de capital por nuevos convertibles o con derecho a ser convertidos en
aportes. acciones) se podría lograr el ingreso de terceros sin
El derecho de suscripción preferente antes permitirle a los actuales accionistas mantener su
propiamente dicho se encuentra contemplado en el participación en el capital social. No obstante, y este
artículo 207 de la LGS, que no hace otra cosa que es un tema que será tratado más adelante, si bien la
permitirle a los accionistas de una sociedad anónima regulación no nos parece muy desarrollada para el caso
realizar los aportes necesarios para mantener su de la autocartera, el derecho a mantener el porcentaje

(JO) "Artículo 95.- La acción con derecho a voto confiere a su titular la calidad de accionista y le atribuye, cuando menos, los siguientes
derechos:( ... ) 4. Ser preferido, con las excepciones y en la forma prevista en esta ley, para: a) La suscripción de acciones en caso de
aumento del capital social y en los demás casos de colocación de acciones; y b) La suscripción de obligaciones u otros títulos
(')
N convertibles o con derecho a ser convertidos en acciones( ... )".
en
-
(JI) "Artículo 96.- La acción sin derecho a voto confiere a su titular la calidad de accionista y le atribuye, cuando menos, los siguientes
co derechos:( ... ) 5. En caso de aumento de capital: a) A suscribir acciones con derecho a voto a prorrata de su participación en el capital,
·;::
(])
en el caso de que !ajunta general acuerde aumentar el capital únicamente mediante la creación de acciones con derecho a voto. b) A

->
( ])
en
::J
suscribir acciones con derecho a voto de manera proporcional y en el número necesario para mantener su participación en el capital,
en el caso que !ajunta acuerde que el aumento incluye la creación de acciones sin derecho a voto, pero en un número insuficiente para
que los titulares de estas acciones conserven su participación en el capital. e) A suscribir acciones sin derecho a voto a prorrata de su
participación en el capital en los casos de aumento de capital en los que el acuerdo de la junta general no se limite a la creación de
acciones con derecho a voto o en los casos en que se acuerde aumentar el capital únicamente mediante la creación de acciones sin
derecho a voto. d) A suscribir obligaciones u otros títulos convertibles o con derecho a ser convertidos en acciones, aplicándose las
90 reglas de los literales anteriores según corresponda a la respectiva emisión de las obligaciones o títulos convertibles".
 Algunas consideraciones acerca de la disposición de autocartera

de participación en el capital social se encuentra más resulta razonable que se le conceda el derecho de
protegido en el caso de las acciones con derecho a voto, suscripción, mas aún cuando la suscripción no es otra
que en el de las acciones que carecen de ese derecho. cosa que asumir una nueva deuda u obligación,
Dicho todo esto, sólo queda llegar una consistente en pagar el importe correspondiente a las
conclusión bastante obvia por cierto, y es que la nuevas acciones suscritas. En consecuencia, esta
racionalidad final del derecho de suscripción preferente excepción no es más que un castigo al accionista
no es otra que la de permitir a todo accionista mantener incumplidor, y al mismo tiempo un medio de
en todo momento su participación porcentual en casos protección de la sociedad ante un posible
de aumento de capital (salvo, ya se ha señalado, los incumplimiento adicional.
supuestos de excepción contemplados en el artículo b) Como ya lo señaláramos anteriormente, la
207 de la LGS). excepción aplicable al caso de la capitalización de
obligaciones, más que propiamente una excepción es
3.1.1 Excepciones al derecho de suscripción un remedio inevitable para que sea posible llevar a
preferente. cabo este tipo de operación. En efecto, si es que las
A continuación vamos a analizar brevemente obligaciones son de titularidad de terceros (o incluso
las excepciones al principio general del derecho de de algunos o todos los accionistas pero en este último
suscripción preferente regulado por el artículo 207 de caso en proporción distinta a su participación en el
la LGS, para ver por qué, en nuestra opinión, esas capital social), sería matemáticamente imposible
excepciones no violentan dicho principio. conceder derecho de preferencia a los accionistas,
De acuerdo con el referido artículo 207 las puesto que el ingreso de terceros como accionistas de
excepciones al ejercicio del derecho de suscripción la sociedad naturalmente trae como consecuencia que
preferente en caso de aumento de capital por nuevos se vea reducida la participación porcentual del resto
aportes se dan: (a) para los accionistas que se de accionistas.
encuentran en mora en el pago de los dividendos e) Si bien el artículo 207 considera como una
pasivos; (b) en caso de aumento de capital por excepción la opción para suscribir acciones regulada
conversión de obligaciones en acciones; (e) en el caso en el artículo 103 de la LGS, consideramos que no se
del artículo 103 de la LGS(l 2i, referido a la opción para trata propiamente de una excepción, sino de una
suscribir acciones; y (d) en el caso del artículo 259 de consecuencia natural de lo que se daría en todo caso
la LGSU'l, relativo al aumento de capital sin derecho de renuncia al derecho de suscripción preferente.
de suscripción preferente, para el caso de las sociedades En efecto, si se lee el referido artículo 103 se
anónimas abiertas. Veamos brevemente cada uno de puede observar que el acuerdo debe ser adoptado con
estos supuestos. el voto favorable de la totalidad de acciones suscritas
a) La excepción para el caso de accionistas en con derecho a voto. Por tanto, no se trataría
mora es bastante clara. Esta situación se da cuando un propiamente de una excepción, sino de una renuncia
accionista no ha satisfecho los dividendos pasivos (que al ejercicio de este derecho. No obstante en este punto
son una deuda en favor de la sociedad) a su cargo en la cabe realizar dos comentarios adicionales: (i) resulta
forma acordada por la sociedad. En consecuencia, si discutible que para la adopción de un acuerdo de este
es que aún tiene una deuda exigible a su cargo, no tipo no se exija el consentimiento de los titulares de

(12) "Artículo 103.- Cuando lo establezca la escritura pública de constitución o lo acuerde la junta general con el voto favorable de
accionistas que representen la totalidad de las acciones suscritas con derecho a voto, la sociedad puede otorgar a terceros o a ciertos e
UJ
accionistas la opción de suscribir nuevas acciones en determinados plazos, términos y condiciones. El plazo de la opción no excede
de dos años. Salvo que los términos de la opción así lo establezcan, su otorgamiento no impide que durante su vigencia la sociedad
acuerde aumentos de capital, la creación de acciones en cartera o la emisión de obligaciones convertibles en acciones".
( 13) "Artículo 259.- En el aumento de capital por nuevos aportes a la sociedad anónima abierta se podrá establecer que los accionistas no
-
CD
<
CD
.....
;:::¡:
tienen derecho preferente para suscribir las acciones que se creen siempre que se cumplan los siguientes requisitos: l. Que el acuerdo Ol
haya sido adoptado en la forma y con el quórum que corresponda, conforme a lo establecido en el artículo 257 y que además cuente UJ
N
con el voto de no menos del cuarenta por ciento de las acciones suscritas con derecho de voto; y, 2. Que el aumento no esté destinado, w
directa o indirectamente, a mejorar la posición accionaria de alguno de los accionistas. Excepcionalmente, se podrá adoptar el acuerdo
con un número de votos menor al indicado en el inciso l. anterior, siempre que las acciones a crearse vayan a ser objeto de oferta
pública". 91
Daniel Abramovich

acciones sin derecho a voto, puesto que en la práctica 3.2 Relación de disposición de autocartera
por esta vía podrían ver reducida su participación en con el derecho de suscripción
el capital social; y (ii) la renuncia al derecho de preferente.
suscripción preferente que se da al adoptar el acuerdo Ya se ha visto que el principal objetivo del
de opción para suscribir acciones sí puede terminar derecho de suscripción preferente regulado en la
afectando a accionistas con derecho a voto, puesto que LGS (que se logra en gran medida), es el permitir a
al momento de hacerse efectivo el aumento de capital los accionistas de la sociedad mantener su
como consecuencia del ejercicio de la opción participación accionaría en la sociedad.
concedida, podría haber variado la estructura Dependiendo del tipo de acciones que se emitan
accionaría de la sociedad, aunque lo más común es como consecuencia de un aumento de capital con
que el adquirente realice el estudio necesario para derecho de suscripción preferente, Jos titulares de
conocer esta circunstancia. acciones sin derecho a voto tendrán siempre el
d) El caso del artículo 259 es una completa derecho de mantener su participación económica y,
novedad en nuestra legislación y responde a la eventualmente el adquirir participación política (si
inclusión con la LGS del tipo especial de sociedad es que el aumento de capital se realiza mediante la
anónima denominado sociedad anónima abierta. Salvo emisión únicamente de acciones con derecho a voto
algunos casos de excepción (ver definición del artículo o de acciones sin derecho a voto pero en un número
249 de la LGS), la sociedad anónima abierta es una insuficiente para que los titulares de este tipo de
sociedad concebida para que cotice sus acciones en la acciones mantengan su participación en el capital
bolsa de valores. Por esta característica, en muchos social); mientras que los titulares de acciones con
casos las sociedades anónimas abiertas tienen un derecho a voto siempre tendrán el derecho, al menos,
accionariado muy difundido en el que ningún grupo de mantener su participación económica en el capital
accionario ejerce un verdadero control sobre la social aunque eventualmente disminuyendo su peso
empresa. Teniendo esto en cuenta es que la LGS ha político si es que existen acciones sin derecho a voto
considerado conveniente dar a esta forma especial de y por las condiciones del aumento de capital los
sociedad anónima la posibilidad de realizar aumentos titulares de dichas acciones terminasen suscribiendo
de capital sin conceder a los accionistas el derecho de acciones con derecho a voto.
suscripción preferente. En otras palabras, se privilegia Pero el caso de un aumento de capital no es el
el desarrollo de la sociedad sobre el derecho de los único del que pueda derivarse una disminución de los
accionistas a mantener su cuota de control. derechos políticos y/o económicos de los actuales
Nos parece que un aumento de capital con estas accionistas. Al analizar el caso de los artículos 104 y
características puede obedecer principalmente a dos 105 de la LGS se ha podido observar que la existencia
situaciones: (i) cuando el derecho a suscribir las nuevas de autocartera (ya sea directa o indirecta) tiene un
acciones se da a una o más personas en particular, y es efecto directo sobre la participación porcentual de los
allí que por mandato del primer numeral del artículo accionistas. En el caso de la autocartera indirecta ese
259 se exige una mayoría calificada para la adopción efecto se da únicamente con respecto al derecho de
del acuerdo correspondiente. Pensamos que se exige voto, mientras que en el caso de la autocartera directa
esa mayoría calificada justamente por el hecho que el efecto se da tanto con relación a los derechos
hay un beneficiario concreto, como puede ser el caso políticos como a los económicos.
de la suscripción del aumento de capital por otra En consecuencia, el derecho de suscripción
""N empresa del rubro, con la finalidad de realizar algún preferente tiene una relación directa con la disposición

-
en
ro
·;::
(!)
tipo de alianza por una vía distinta a una reorganización
empresarial; (ii) simplemente por necesidad de obtener
de la autocartera, puesto que si no existiera una
regulación que nos permitiese aplicar la misma lógica

->
( !)
en
::l
fondos en el mercado, y justamente porque una
operación de este tipo no puede beneficiar a nadie en
del derecho de suscripción preferente para la
disposición de autocartera, llegaríamos a una situación
particular es que el artículo 259 elimina la necesidad en la cual, por una vía indirecta, se podría lograr lo
de que un acuerdo de esta naturaleza sea adoptado con que justamente busca impedir nuestra regulación sobre
92 un quórum calificado. derecho de suscripción preferente.
 Algunas consideraciones acerca de la disposición de autocartera

3.3 Regulación de la disposición de Siguiendo la regulación de los artículos 104 y

autocartera. 105 de la LGS puede concluirse que en caso de
En los puntos siguientes veremos en detalle la transferencia a un tercero que no sea una empresa
regulación para la disposición de autocartera de la LGS, controlada por "Z", de las 200 acciones actualmente
de cuyo análisis concluiremos (como se señalara en la de propiedad de "Z", ello implicará de manera
introducción de este trabajo) que se aplica el mismo inmediata la recuperación de los derechos económicos
principio que para el caso de aumentos de capital sin y políticos correspondientes a esas 200 acciones.
exclusión del derecho de suscripción preferente, Evidentemente, si es que las acciones son transferidas
aunque su aplicación resulte discutible para las a un tercero, dicha transferencia traerá como
acciones sin derecho a voto. consecuencia la disminución de los derechos
Se ha visto que la disposición de la a utoe artera correspondientes a las acciones restantes.
originaria a la que se refiere el artículo 98 de la LGS De esta manera, y asumiendo que sea
tiene una regulación específica en el artículo 99, por transferida la totalidad de la autocartera directa, en el
lo que nos referiremos únicamente a los supuestos de ejemplo planteado "A" pasaría de una participación
la autocartera directa derivada y a la autocartera efectiva del 25% a una del 20%, mientras que "B"
indirecta. pasaría de una participación del 75% a una del 60%.
Por otro lado, el adquirente de las acciones que eran
3.3.1 Disposición de autocartera directa de propiedad de "Z" (que en términos efectivos no tenía
derivada. participación alguna en el capital social), pasaría a tener
Con la intención de que el análisis sea lo más una participación en el 20% de las acciones y de los
claro posible, a continuación presentamos un caso derechos políticos y económicos correspondientes en
básico de una sociedad anónima "Z" con las siguientes el capital de "X".
características: Antes de entrar de lleno a la regulación aplicable
Capital: 1,000 en caso de disposición de autocartera, conviene analizar
Accionistas: "A": 200 (20%) qué ocurriría en caso de no aplicarse a este supuesto la
"8": 600 (60%) misma lógica que para el caso del derecho de suscripción
"Z": 200 (20%) preferente. El peligro es claro, podría darse el caso que
De acuerdo con lo dispuesto en el último el accionista mayoritario (en nuestro ejemplo "B")
párrafo del artículo 104 de la LGS, las acciones decida por mayoría que las acciones conformantes de
representativas del capital social de "Z" de titularidad la autocartera sean vendidas a ella misma o, si es que se
de la propia "Z" se encuentran suspendidas en sus quiere hacer una operación más sutil, a un allegado
derechos, tanto políticos como económicos. Como formalmente no vinculado. De un análisis ni siquiera
consecuencia de ello, la propia norma aclara que dichas técnicamente legal del tema, nos parece que claramente
acciones no tendrán efecto alguno para el cómputo del se trataría de una situación abusiva e incluso injusta; no
quórum y mayoría correspondientes. En consecuencia, obstante, de no existir una regulación que nos permita
para el establecimiento de la participación real de los tratar a todos los accionistas por igual (por lo menos a
accionistas en el capital de "Z" se excluyen del cálculo los titulares de acciones con derecho a voto) el tema
las acciones de propiedad de dicha sociedad. podría ser abordado únicamente por la vía de: (a) la
De acuerdo a lo anterior, las acciones respecto aplicación de normas por analogía; (b) como un caso
de las cuales se puede ejercer derechos políticos y de abuso de derecho lo que, si bien resulta posible, es
económicos en "Z" serían únicamente 800, quedando más complicado e inseguro que aplicar directamente una e
en
en consecuencia la siguiente participación efectiva en
el capital social de "Z":
norma legal; o (e) violación del principio de paridad de
trato entre accionistas. Veamos cada uno de estos
-
(1)

<
(1)
- Accionistas: "A": 200 (25%) supuestos. ""'
;::¡;
O>
"B": 600 (75%) a) De acuerdo al artículo IV del Título en
N
"Z": 200 (0%) Preliminar del Código Civil 041 está prohibida la w

(14) "Artículo IV.- La ley que establece excepciones o restringe derecho no se aplica por analogía··. 93
Daniel Abramovich

aplicación analógica de normas legales únicamente en En este punto resulta útil indicar a título
caso de normas que establezcan excepciones o ilustrativo (ya que a diferencia de la LGS, la Ley de
restrinjan derechos. En este caso (y sin perjuicio del Sociedades Anónimas española no contiene una norma
análisis que se realizará más adelante) en nuestra expresa que contemple el derecho de preferencia en
opinión resulta perfectamente posible aplicar por caso de transferencia de autocartera) que, aunque la
analogía, al caso de la disposición de autocartera, los doctrina española no es pacífica al respecto, autores
principios (analogía iuris) y/o las normas (analogía como García Villaverde(I 5J al analizar la legislación
legis) sobre derecho de suscripción preferente, puesto societaria española reconoce con carácter general a
que de modo alguno los principios y normas sobre favor de los accionistas un derecho de adquisición
derecho de suscripción preferente se refieren al preferente de las acciones conformantes de la
establecimiento de excepciones o a la restricción de autocartera, similar al contemplado por dicha ley para
derechos sino, por el contrario, establecen un principio los casos de aumento de capital.
aplicable de manera general a los casos de aumento de b) Nuevamente, si no existiese la regulación
capital por nuevos aportes. que vamos a detallar a continuación, también se podría
Y por qué señalamos que la disposición de sustentar (si es que existe arbitrariedad en el acuerdo),
autocartera directa es un caso analógico al de un que se da un ejercicio abusivo de un derecho, situación
aumento de capital por nuevos aportes. Por los contraria a lo dispuesto por el artículo Il del Título
siguientes motivos: (i) al igual que en el caso de un Preliminar del Código Civil 06 >, ya que vía un acuerdo
aumento de capital por nuevos aportes, en el cual la de junta general de accionistas se estaría violentando
empresa recibirá nuevos recursos, en el caso de la el derecho que tiene todo accionista a mantener su
colocación de acciones conformantes de la autocartera participación porcentual en el capital social lo que
esto traerá como consecuencia el ingreso de nuevos inclusive podría darse en beneficio de uno o más
recursos para la sociedad, lo que desde el punto de accionistas o de terceros.
vista patrimonial tiene un efecto prácticamente idéntico e) Sin perjuicio de las normas concretas que
para la sociedad que un aumento de capital por nuevos resultan aplicables en el caso de nuestra LGS, en el
aportes; (ii) lo que busca el derecho de suscripción derecho societario existe el principio fundamental de la
preferente es que los accionistas tengan el derecho de paridad de trato entre accionistas, lo que en el caso
mantener su participación en el capital social. Si es concreto implica que incluso en el supuesto que no
que no se concede el derecho de preferencia a los existiese derecho de preferencia para la colocación de
accionistas para que adquieran la autocartera se estaría las acciones conforman tes de la autocartera (derecho que
abriendo la posibilidad de que, en un caso como veremos sí se da en la LGS), si es que la sociedad
prácticamente idéntico al de un aumento de capital, se decidiese transferir tales acciones, en ningún caso podría
prive a los accionistas de la sociedad del derecho a hacerlo para beneficiar, directa o indirectamente, a un
mantener su participación en el capital social. accionista o grupo de accionistas(I 7J(Js>.

(15) GARCÍA VILLAVERDE, Rafael. Adquisición y aceptación en garallfía por la sociedad de las propias acciones. En: Derecho de
sociedades anónimas. Tomo 11. Capital y acciones, Volumen 2. Civitas: Madrid, 1994. pp. 1373- 1374.
(16) "Artículo 11.- La ley no ampara el ejercicio ni la omisión abusivos de un derecho. Al demandar indemnización u otra pretensión, el
interesado puede solicitar las medidas cautelares apropiadas para evitar o suprimir provisionalmente el abuso".
( 17) En este punto es útil tener en cuenta lo que señala PAZ-ARES, quien al referirse a la adquisición de acciones de propia emisión
M
señala: "La igualdad de trato ha de entenderse aquí como un aseguramiento de igualdad de oportunidades y como comportamiento
N neutral de los administradores. En esto reside la clave. Si las acciones cotizan en Bolsa, tal igualdad de chances se garantizará

-
(/) mediante la adquisición en el mercado bursátil. Si los títulos no cotizan, deberá arbitrarse un procedimiento igualmente neutral: una
ro
·;:: subasta debidamente convocada o, Jo que es más fácil, una oferta de adquisición a todos los accionistas. ( ... )La infracción de esta
Q) exigencia dará lugar, como es natural, a la responsabilidad de los administradores frente a los accionistas que se sientan agraviados y

->
Q)
(/)
::::¡
perjudicados y, en casos extraordinarios de fraude, a la nulidad del negocio". Ver PAZ-ARES, Cándido. Negocios sobre las propias
acciones. En: La reforma del Derecho espmiol de sociedades de capital. Civitas: Madrid, 1987. pp. 520-521.
(18) Sobre este mismo tema, Velasco San Pedro, si bien se refiere a la realidad y legislación españolas (que no contiene una disposición
similar al literal a) del numera14 del artículo 95 de nuestra LGS, como se verá a continuación), que son algo distintas de las peruanas,
opina con respecto a la venta de las acciones conforman tes de la autocartera que: "( ... )por simetría a lo que se mantuvo en relación
con la realización de la adquisición, considero que no puede hablarse de un único procedimiento adecuado. sino de varios. En
94
concreto, de todos aquellos que permitan una igualdad de oportunidades para todos los socios, en relación con la adquisición de las
 Algunas consideraciones acerca de la disposición de autocartera

Afortunadamente, la LGS tiene una regulación colocación secundaria contenida en el libro

que da a los accionistas (por lo menos a los titulares Terminología Bursátil( 20 l, editado por la Comisión
de acciones con derecho a voto) la posibilidad de Nacional Supervisora de Empresas y Valores -
mantener su porcentaje efectivo en la sociedad en caso CONASEV-, en el que sobre dicho término se señala
de disposición de autocartera. En efecto, en el literal "Se denomina así, a la colocación que tiene por objeto
a) del numeral 4 del artículo 95 de la LGS0 91 se vender acciones que pertenecen a los accionistas
establece expresamente que toda acción con derecho actuales y por la cual los nuevos adquirentes, serán
a voto le atribuye al accionista el derecho de ser dueños de ellas en plan sustituto de los primeros o
preferido para la suscripción de acciones en caso de anteriores poseedores". La transferencia de la
aumento de capital social y en los demás casos de autocartera directa es justamente un supuesto de
colocación de acciones. colocación secundaria de acciones, puesto que lo que
La primera parte de la norma bajo análisis no se transfiere son acciones que han sido previamente
reviste mayores dudas, puesto que se refiere al derecho emitidas, por lo que nos parece que la definición
de suscripción preferente, que está regulado de forma transcrita es bastante útil.
bastante amplia en la LGS. Pero la segunda parte del Aquí también hay que tener presente que el
literal a) del numeral4 del artículo 95 de la LGS sí resulta término colocación es utilizado en los artículos 98 y 99
relevante con respecto a la disposición de autocartera. de la LGS, que se refieren a la autocartera originaria.
Sin entrar por el momento a analizar qué Naturalmente éste es uno de los supuestos a los que se
significa el término colocación de acciones, un primer refiere el literal a) del numeral 4 del artículo 95 de la
aspecto a resaltar es que para la LGS el derecho que LGS; pero, básicamente por dos razones lógicas, no
tienen los titulares de acciones con derecho a voto en puede interpretarse que sea el único caso: (i) la norma
los casos de colocación de acciones es distinto y bajo análisis señala "y en los demás casos de colocación
adicional al existente en los casos de aumento de de acciones"; si existiese un solo caso adicional (el de
capital. Ello resulta claro de un simple análisis la autocartera originaria a que se refieren los artículos
lingüístico de la norma, puesto que se señala que este 98 y 99) no se hubiese utilizado el plural "los demás";
derecho existe para los casos de aumento de capital y (ii) en la sistemática de la LGS, cuando existe un caso
los demás casos de colocación de acciones. Como particular de referencia o de excepción, normalmente
resulta obvio, sólo tiene sentido el uso de la conjunción se cita cuál es el supuesto al que se alude( 21 1.
copulativa y si es que se quiere dar a entender que el Con lo anterior, creemos que debe llegarse a la
derecho de preferencia en los demás casos de conclusión que, en aplicación directa de lo dispuesto
colocación de acciones es independiente del derecho en el literal a) del numeral 4 del artículo 95 de la LGS,
que existe en casos de aumento de capital (que también en caso que la sociedad decida transferir de alguna
es un supuesto de colocación de acciones). manera las acciones conformantes de su autocartera
Ahora falta definir qué se entiende por directa, los titulares de acciones con derecho a voto
colocación de acciones, por más que de manera tendrán un derecho preferente para su adquisición.
coloquial, en términos comerciales, se entiende que la El problema es que la LGS no detalla de manera
colocación consiste en la transferencia o venta de un precisa cómo ha de procederse en los demás casos de
bien. Ya en lo jurídico, si bien no es una definición colocación de acciones, por lo que nuevamente habrá
muy técnica, nos parece útil citar la definición de que recurrir a los métodos de interpretación aceptados

e
en
acciones, o que, por implicar una atribución a terceros no relacionados con socios, suponga un favorecimiento directo o indirecto de
ninguno de ellos. Aunque el ofrecimiento público a todos los accionistas para que puedan adquirir las acciones en proporción a sus
participaciones, es seguramente la mejor forma posible de garantizar aquí la igualdad de trato, el principio de paridad de tratamiento
de los accionistas no creo que sea fundamento suficiente para exigir esta conducta a la sociedad. al existir otros procedimientos
-
(1)

<
(1)
::::::!.
alternativos igualmente igualitarios. Este sería el caso, por ejemplo, de la subasta entre accionistas y/o extraños". Ver: VELASCO S
en
SAN PEDRO. Luis Antonio. Acciones propias e igualdad de los accionistas. Cuestiones de Derecho de Sociedades y de Mercado de
N
Valores En: Rel'ista de Derecho de Sociedades. Madrid: Aranzadi, 1994. p. 49. VJ
(19) Queremos agradecer en este punto a Fernando Urbina, quien nos proporcionó valiosas ideas para la interpretación de esta norma.
(20) COMISIÓN NACIONAL SUPERVISORA DE EMPRESAS Y VALORES. Terminología Bursátil. Lima. 1994. p. 28.
(21) A manera ilustrativa. pueden revisarse los artículos 56, 82, 131,207,256,257.363,385, entre otros. 95
Daniel Abramovich

para cubrir el vacío legal. El único supuesto que sí de manera analógica para la disposición de la
tiene una cierta regulación específica es la colocación autocartera directa derivada las normas sobre derecho
de la autocartera originaria, a la que se refieren los de suscripción preferente contempladas en los artículos
artículos 98 y 99 de la LGS. Sin embargo, el artículo 207 y siguientes de la LGS; básicamente por dos
99 se limita a establecer un plazo máximo para el motivos: (i) ya se ha explicado que la colocación de
ejercicio del derecho de suscripción preferente, sin acciones conformantes de la autocartera directa tiene
detallar temas tales como la forma como debe un efecto prácticamente idéntico, tanto para la sociedad
anunciarse la colocación o la existencia de una o más como para los accionistas, al de un aumento de capital
ruedas para el ejercicio del derecho de suscripción, por nuevos aportes, por lo que resulta perfectamente
aspectos que sí están desarrollados con bastante detalle lógico utilizar estas normas para el caso analizado; (ii)
en los artículos 207 y siguientes de la LGS para el si bien las acciones a ser suscritas en un aumento de
caso de aumentos de capital por nuevos aportes. capital por nuevos aportes no necesariamente son
Ahora bien, la falta de regulación específica no suscritas en el mismo acto de su creación (aunque ésta
debe ser de modo alguno un hecho que permita vulnerar es una situación común en el caso de juntas universales)
el derecho contemplado en el literal a) del numeral 4 se entiende que la suscripción y pago es una
del artículo 95 de la LGS. Ante la falta de regulación consecuencia casi inmediata del acuerdo de aumento
detallada consideramos que lo más adecuado es la de capital, situación que también se producirá (por lo
aplicación analógica de otras normas (analogía legis) o menos en lo que al pago se refiere) en caso que la
principios (analogía iuris) de la LGS que regulen casos sociedad decida transferir las acciones conformantes
de colocación de acciones. En lo que respecta a la de su autocartera directa; ello no se da en el caso de
analogía le gis, existe la alternativa de utilizar de manera las acciones en cartera originaria, ya que por su
analógica la regulación sobre derecho de suscripción naturaleza sirven para realizar un aumento de capital
preferente desarrollada en los artículos 207 y siguientes en un futuro no tan inmediato.
de la LGS, u optar por utilizar la regulación del artículo No obstante, aunque resulta posible utilizar
99 referida a la colocación de autocartera originaria. analógicamente las reglas sobre derecho de suscripción
La utilización analógica del artículo 99 la preferente contempladas en los artículos 207 y
descartamos por las siguientes consideraciones: (i) ya siguientes de la LGS, debe admitirse que en
se ha señalado que el supuesto de la autocartera determinadas circunstancias los plazos contemplados
originaria está mas bien pensado para los casos en los por la LGS podrían resultar excesivos. Ante esta
que se requiera obtener del mercado de manera veloz circunstancia, no vemos inconveniente para que se
nuevos recursos, y es por ello que se otorga un plazo adopte un mecanismo distinto, siempre y cuando
tan sólo de cinco días para el ejercicio del derecho de garantice de manera razonable que los accionistas
suscripción preferente; sin embargo, éste no nos parece puedan ejercer adecuadamente el derecho a adquirir
que es el caso de la disposición de la autocartera directa las acciones conformantes de la autocartera.
derivada, puesto que este tipo de autocartera Por lo señalado en los párrafos anteriores, y ante
normalmente tiene su origen en la adquisición de los vacíos regulatorios existentes, consideramos que
acciones de propia emisión con la finalidad de evitar lo más apropiado y protector de los derechos de los
un daño grave, no constituyendo de manera primordial accionistas y, particularmente de los accionistas
una forma de financiamiento; (ii) el artículo 99 se minoritarios, es que en casos de disposición de
refiere de manera general al procedimiento aplicable autocartera la junta general de accionistas apruebe de
para la colocación de acciones creadas pero aún no manera expresa el procedimiento a seguir para su
suscritas ni pagadas (que es el tipo de acciones regulado colocación. Si es que se recurre a la analogía le gis, el
en el artículo 98), cuando la autocartera directa está procedimiento deberá ser prácticamente idéntico al
constituida por acciones suscritas y pagadas, (iii) mal regulado por la LGS para el ejercicio del derecho de
podría utilizarse de manera analógica una norma con suscripción preferente en caso de aumentos de capital
vacíos, como lo es el artículo 99 de la LGS. por nuevos aportes; mientras que en caso se recurra a
Es por ello que, en lo que a la analogía le gis se la analogía iuris (que en algunos casos podrá ser lo
96 refiere, nos parece mucho más lógico y acertado utilizar más aconsejable), deberá cuidarse que el
 Algunas consideraciones acerca de la disposición de autocartera

procedimiento elegido permita que los accionistas de este hecho, los accionistas titulares de acciones con
ejerzan de manera razonable el derecho que les concede derecho a voto verían disminuidos sus derechos
el literal a) del numeral 4 del artículo 95 de la LGS. políticos en la sociedad. Tal vez sea por este motivo
Aquí tal vez valga la pena hacer un comentario que el legislador, de manera intencional, no incluyó
adicional, y se refiere al hecho de por qué conceder a en el artículo 96 de la LGS el derecho de las acciones
los accionistas la posibilidad de mantener el porcentaje sin derecho a voto a ser preferidas en los demás casos
que alcanzaron luego de la adquisición de acciones de colocación de acciones.
propias por parte de la sociedad. La primera razón, Para nosotros, si bien es discutible desde el
estrictamente legal, nos parece contundente: el literal punto de vista de justicia si es que las acciones sin
a) del numeral4 del artículo 95 de la LGS es una norma derecho a voto deben ser preferidas en caso de
imperativa y de aplicación inmediata; en consecuencia, colocación de autocartera directa, nos parece que esta
con independencia de qué porcentaje tenían los posición es de difícil sustento. En efecto, si analizamos
accionistas de la sociedad con anterioridad al de manera sistemática los artículos 95 y 96 podríamos
surgimiento de la autocartera directa, éstos tendrán en llegar a la conclusión de que se quiso hacer una
todo momento el derecho de ser preferidos en caso de distinción expresa entre acciones con y sin derecho a
su colocación. Por otro lado, y no menos importante, voto y que, en consecuencia, las acciones sin derecho
está la consideración de justicia de no permitir que los a voto no tienen derecho a ser preferidas en los casos
accionistas mayoritarios decidan quién va a ser un de colocación de acciones distintos a los regulados en
nuevo accionista de la sociedad (ya hemos visto que los artículos 99 y 207 y siguientes de la LGS.
incluso más que de un nuevo accionista se podría tratar No obstante, es una situación que se presta a
del incremento de la participación de uno o más de los discusión, e incluso podría traer más de un problema
actuales accionistas), sin que al menos se dé a los de interpretación; pudiéndose argumentar que el no
actuales accionistas la posibilidad de adquirir las otorgamiento de preferencia a las acciones sin derecho
acciones necesarias, ya sea para mantener su porcentaje a voto en la colocación de acciones con derecho a voto
o para impedir el ingreso de terceros a la sociedad. conformantes de la autocartera, vulnera el derecho de
Por lo señalado en los párrafos anteriores, para propiedad de los titulares de acciones sin derecho a
nosotros la situación es bastante clara en el caso de las
acciones con derecho a voto; sin embargo, la situación
se complica para el caso de las acciones sin derecho a
voto. En efecto, el derecho de preferencia en los demás
casos de colocación de acciones se encuentra
contemplado únicamente en el artículo 95 de la LGS,
que se refiere a las acciones con derecho a voto, no
señalando nada al respecto el artículo 96, que es el
que se refiere a las acciones sin derecho a voto.
En principio, y siguiendo la misma lógica
utilizada para el caso de las acciones con derecho a
voto, podríamos llegar a la conclusión que incluso sin
una regulación expresa, como sí existe en el caso de las
acciones con derecho a voto, deberíamos aplicar por
analogía para las acciones sin derecho a voto las normas e
(/)

del derecho de suscripción preferente aplicables en caso

de aumento de capital por nuevos aportes. No obstante,
-
(1)

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.,
(1)
en este caso para nosotros la situación no es tan clara, ;::::¡:
O>
puesto que si aplicáramos esta regla no solamente (/)
N
estaríamos dándole a las acciones sin derecho a voto w
el derecho de mantener su participación en el capital
social sino que, al mismo tiempo y como consecuencia 97
Daniel Abramovich

voto. Pero este es un tema constitucional en el que, otra fórmula alternativa, teniendo en consideración
por prudencia y por falta de una posición clara, justamente que las acciones sin derecho a voto tienen
preferimos no ingresar. un interés meramente económico y no de control. Nos
Sin embargo, y para evitar cualquier posible referimos a la regla que utiliza el artículo 159 de la
atropello (aunque tal vez no desde el punto de vista Ley de Sociedades Anónimas española< 22 l para el caso
estrictamente legal, pero sí de equidad) en contra de de aumentos de capital con exclusión del derecho de
los titulares de acciones sin derecho a voto, suscripción preferente. En efecto, el referido artículo
consideramos que lo más apropiado (obviamente en 159 establece la necesidad de que las nuevas acciones
un escenario ideal de equidad, que muchas veces no sean emitidas, al menos, por su valor patrimonial, lo
se da en las sociedades de capital) sería que la junta que evitaría un detrimento patrimonial para las
general de accionistas adopte las medidas necesarias acciones sin derecho a voto en caso que no se les
para que los titulares de acciones sin derecho a voto concediese un derecho preferente para la adquisición
tengan en todo caso el derecho a mantener su de las acciones conformantes de la autocartera. A la
participación porcentual en el capital de la sociedad. luz de la letra de los artículos 95 y 96 de la LGS, y
En los casos de juntas universales en las que haya teniendo en consideración la naturaleza de las acciones
consenso entre los asistentes, ello se podría lograr sin derecho a voto, ésta tal vez nos parece la alternativa
mediante la renuncia de los accionistas a ejercer el más apropiada, aunque como es obvio (y ya lo
derecho de preferencia en la medida necesaria para esbozamos anteriormente) esto no impide que algún
que los titulares de acciones sin derecho a voto titular de acciones sin derecho a voto inicie alguna
mantengan su participación porcentual en el capital, acción tendiente a lograr que se le otorgue el derecho
aunque ello implicaría al mismo tiempo la disminución a ser preferido directamente para la adquisición de las
proporcional del derecho de voto de los titulares de acciones conformantes de la autocartera.
acciones con derecho a voto.
Nos parece que no tiene mucho sentido analizar 3.3.2 Disposición de autocartera indirecta.
todos los posibles supuestos que se pueden presentar, Antes de entrar al análisis de este tema,
pero en todo caso siempre queda una alternativa viable: debemos señalar que de una primera impresión se
en lugar de colocar directamente las acciones podría llegar a la conclusión que el tema de la
conformantes de la autocartera, se podría acordar la disposición de la autocartera indirecta corresponde
amortización de las acciones correspondientes (con únicamente a la sociedad controlada, puesto que la
reducción de capital) y, al mismo tiempo, un aumento transferencia de autocartera indirecta debe ser
de capital por nuevos aportes, en el que se aplicarían acordada por la sociedad controlada y no por la
las reglas contenidas en los artículos 95, 96 y 207 y controladora. No obstante, sustentaremos por qué
siguientes de la LGS, que permitirán tanto a los titulares nos parece que esa impresión no es correcta. Antes
de acciones con derecho a voto como a los titulares de de sustentar nuestra posición, presentemos el caso
acciones sin derecho a voto mantener su proporción de la empresa "X" sobre el cual analizaremos el tema
en el capital social. En tal supuesto, el aumento de de la disposición de la autocartera indirecta:
capital podría darse mediante la emisión combinada Capital: 1,000
de acciones con y sin derecho a voto, en las Accionistas: "A": 200 (20%)
proporciones que corresponda. "B": 600 (60%)
(V)
No obstante (y volviendo a la premisa que el "Y": 200 (20%) -asumiendo
N legislador puede haber hecho una distinción intencional que "Y" es una sociedad

-
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cu entre los artículos 95 y 96 de la LGS), cabría utilizar controlada por "X"-
· ;::
Q)

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Q)
(/)
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(22) "Artículo 159.- l. En lo casos en que el interés de la sociedad así lo exija. la Junta General, al decidir el aumento del capitaL podrá
acordar la supresión total o parcial del derecho de suscripción preferente. Para la validez de este acuerdo( ... ) será imprescindible:( ... )
e) Que el valor nominal de las acciones a emitir. más, en su caso, el importe de la prima de emisión, se corresponda con el valor real
que resulte del informe de los auditores de cuentas de la sociedad. No obstante, en el supuesto de sociedades cotizadas, la Junta de
Accionistas podrá acordar la emisión de nuevas acciones a cualquier precio. siempre que sea superior al valor neto patrimonial de
98 éstas, pudiendo limitarse a establecer el procedimiento para su determinación".
 Algunas consideraciones acerca de la disposición de autocartera

De acuerdo con esta composición accionaría, ejemplo, "Y"), por cuando jurídicamente la propiedad
si seguimos la regulación del artículo 105 de la LGS de las acciones conforman tes de la autocartera indirecta
el efecto práctico en "X" es que, si bien el capital social corresponde a "Y".
es de 1,000, por mandato de dicho artículo, las acciones Ahora bien, si ello es así, por qué tiene sentido
de propiedad indirecta de "X" (es decir, las acciones analizar el tema de la disposición de la autocartera
de titularidad de "Y") no se computan para el indirecta. Para comenzar, debemos señalar que la
establecimiento del quórum y las mayorías propia LGS reconoce que no se trata de una empresa
correspondientes en "X". En consecuencia, para el independiente, puesto que en caso contrario no hubiese
establecimiento de la participación real de los tenido sentido que la LGS regule de manera especial a
accionistas en el capital de "X" se excluyen del cálculo la autocartera indirecta, como lo hace en el artículo
las acciones de propiedad indirecta de "X" (es decir, 105 de la LGS. Y justamente porque no se trata de una
las de propiedad de "Y"). empresa independiente es que la LGS priva de los
De acuerdo a lo anterior, las acciones respecto derechos de asistencia y voto a las acciones
de las cuales se puede ejercer el derecho de asistencia conformantes de la autocartera indirecta. Esta lógica
y voto en "X" serían únicamente 800, quedando en es reconocida por Paz-Ares< 23 l, quien al tratar el tema
consecuencia la siguiente participación efectiva: de la adquisición de acciones de la matriz por parte de
Accionistas: "A": 200 (25%) una sociedad filial, señala que en ese caso la
"B": 600 (75%) autorización, en lugar de proceder de la junta general
"Y": 200 (0%) de la propia sociedad filial, debe proceder de la junta
Como se puede observar, la venta por parte de general de la sociedad matriz.
"Y" de las acciones conformantes de la autocartera Comencemos por el caso (aunque menos
indirecta de "X" (las 200 acciones de propiedad de frecuente) más sencillo de analizar, y es el supuesto
"Y") implicará que se vea incrementado el número de en el cual la sociedad dominada accionista de la
acciones representativas del capital social de "X" sobre dominante (en el ejemplo "Y") es una subsidiaria 100%
las cuales se puede ejercer los derechos de asistencia de propiedad de la sociedad dominante (en el ejemplo,
y voto, viéndose reducida en consecuencia la "X"). Si bien esta situación es poco frecuente se puede
participación porcentual de los demás accionistas de dar, al menos en las siguientes circunstancias: (i)
"X" (para el ejemplo, "A" y "B"). cuando por mandato legal "Y" es una empresa
Así, en el ejemplo planteado con motivo de la autorizada para tener un solo accionista; (ii) cuando
venta de la autocartera indirecta por parte de "Y", "A" transitoriamente la sociedad cuenta con un solo socio,
pasaría de una participación efectiva del 25% a una conforme lo prevé el artículo 4 de la LGS< 24 J. En este
del 20%, mientras que "B" pasaría de una participación supuesto, si bien se trata formalmente de dos
efectiva del 75% a una del 60%. Por otro lado, el sociedades distintas, queda claro que en términos reales
adquirente de las acciones de propiedad de "Y" (que la sociedad dominada no es otra cosa que un activo
en términos efectivos no tenían participación alguna más de la sociedad dominante, por lo que en caso de
en el capital social de "X" para efectos de asistencia y transferencia de acciones representativas del capital
voto), pasaría a tener una participación en el 20% de social de "X", "Y" deberá actuar de la misma forma
las acciones y de los derechos políticos y económicos que señaláramos para el caso de la venta de la
correspondientes en el capital de "X". autocartera directa.
Se puede apreciar entonces, que lo que Pero el caso más común e interesante de
analizar es el supuesto en el que, por ejemplo, "X" sea e
corresponde analizar en este caso no es un acto que CJ)

corresponda adoptar a la sociedad dominante (en el

ejemplo, "X") sino a la sociedad dominada (en el
propietario únicamente del 60% de las acciones
suscritas con derecho a voto representativas del capital
-.,
CD
<
CD
;:::¡.:
Pl
CJ)
N
(23) PAZ-ARES, Cándido. Op. Cit.; pp. 518-519. (.;.}
(24) "Artículo 4.- La sociedad se constituye cuando menos por dos socios, que pueden ser personas naturales o jurídicas. Si la sociedad
pierde la pluralidad mínima de socios y ella no se reconstituye en un plazo de seis meses, se disuelve de pleno derecho al término de
ese plazo. No es exigible la pluralidad de socios cuando el único socio es el Estado o en otros casos señalados expresamente por ley".
99
Daniel Abramovich

social de "Y", y hubiese nombrado a la mayoría de los En consecuencia, y teniendo en consideración

miembros del directorio de dicha sociedad. Como ya que la sociedad dominante está en capacidad de acordar
lo señalamos, de un primer análisis podría pensarse (por su condición de accionista mayoritario de la
que "Y" puede disponer de las acciones representativas sociedad dominada) la forma en que será transferida
del capital social de "X" en la forma que mejor lo la autocartera indirecta, dicha sociedad deberá votar
considere; sin embargo, por las razones que pasamos (y su voto es determinante) porque la venta de las
a exponer en los párrafos siguientes opinamos que en acciones correspondientes se realice en favor de los
este supuesto también se debe conceder un derecho accionistas titulares de acciones con derecho a voto
preferente de adquisición, bajo ciertas condiciones, a de "X" en proporción a su tenencia accionaría. Claro
los titulares de acciones suscritas con derecho a voto está que la venta deberá acordarse a condiciones de
representativas del capital social de la sociedad mercado, puesto que en caso contrario se generaría un
dominante ("X"). perjuicio patrimonial para "Y" y, por tanto, los
Como primer argumento pensemos que en caso accionistas minoritarios de dicha sociedad estarán en
no se concediese este derecho, se podría dar la misma posición de impugnar el acuerdo correspondiente,
situación abusiva señalada al analizar el tema de la conforme se señala más adelante.
transferencia de la autocartera directa. Nos explicamos: Éste no es un tema que esté regulado de manera
"X" es una sociedad dominada por su accionista precisa por la LGS, pero para nosotros su relevancia
mayoritario ("B"), quien tendrá la facultad de nombrar es clara, puesto que en caso contrario la LGS no tendría
al representante de "X" en "Y" y, por tanto, de un artículo como el 105 (que regula la situación de la
determinar el sentido de los acuerdos societarios en tenencia indirecta de acciones), siendo por tanto
"Y". De ello resulta sencillo concluir que sería perfectamente posible suplir vía analogía los vacíos o
perfectamente posible que "B", haciendo uso del lagunas existentes( 25 l. A este respecto, resulta aplicable
control que está en capacidad de ejercer sobre "Y" lo que ya señalamos con respecto a la disposición de
acuerde la transferencia de las acciones conformantes autocartera directa.
de la autocartera indirecta (las 200 acciones
representativas del capital social de "X" que son de 3.3.3 El caso particular de la sociedad anónima
propiedad de "Y") en favor del mismo "B" o de alguna abierta.
persona vinculada. La consecuencia ya ha sido Creemos que el caso de la sociedad anónima
explicada en varias oportunidades; de esta manera el abierta merece un comentario aparte y breve, que se
accionista mayoritario de "X" lograría incrementar su refiere a la excepción contemplada en el artículo 259
participación en dicha sociedad en desmedro de la de la LGS. Si bien sostenemos que lo desarrollado en
participación de los accionistas minoritarios. los puntos 3.3.1 y 3.3.2 anteriores resulta plenamente
Para nosotros esta situación claramente va en aplicable al caso de la sociedad anónima abierta, la
contra tanto del espíritu del artículo 95 de la LGS, que conclusión sería otra si es que la sociedad adopta el
busca darle a las acciones con derecho a voto la acuerdo de colocación de acciones conforme a las
posibilidad de mantener su participación en la reglas del artículo 259.
sociedad, como del espíritu general de la regulación Ya señalamos que en nuestra opinión la regulación
de la autocartera indirecta adoptada por la LGS, que del citado artículo 259 resultaba razonable teniendo
reconoce que no se da una situación de independencia en cuenta la naturaleza de este tipo de sociedad, así
efectiva entre sociedad dominante y dominada. como los requisitos exigidos para la adopción de un

(25) A este respecto, PAZ-ARES, Cándido. Op. Cit. pp. 611-612. Señala con respecto a las tenencias recíprocas y propias lo siguiente:
"Ciertamente, las participaciones recíprocas se nos presentan como un fenómeno híbrido, dentro del cual se realizan conjuntamente

-
Q)
en
:::J
los fenómenos de las participaciones unilaterales y de las acciones propias( ... ) las participaciones recíprocas se revelan tanto menos
peligrosas, cuanto menor sea su porcentaje respecto de la cifra de capital de las sociedades participadas (en esa medida se parecen a
las participaciones unilaterales): y, viceversa: tanto más peligrosas. cuanto mayores sean sus proporciones (en esa medida se asemejan
a las participaciones propias)( ... ). Precisamente por ello, cabe sentar las conclusiones siguientes: ( ... ) b) Que las participaciones
recíprocas grandes o de control (v.g.: del 51%), en la medida en que generan riesgos muy similares a las acciones propias( ... ). Ha de
estimarse, por consiguiente, que su no regulación da lugar a una auténtica laguna de regulación que, caso de no ser subsanada
100 legislativamente, no sólo puede, sino que debe ser cubierta por medio de la analogía /egis".
 Algunas consideraciones acerca de la disposición de autocartera

acuerdo de ese tipo. En ese entendido, creemos que Es por ello que nos ha parecido necesario tocar el
resultaría perfectamente coherente con ese principio tema de la impugnación de acuerdos societarios en
que no se aplique el derecho de preferencia en caso de casos de disposición de autocartera. Sin embargo, como
disposición de autocartera (ya sea directa o indirecta), veremos a continuación, este tema resulta complicado
siempre y cuando el acuerdo correspondiente se adopte por la existencia de una normativa societaria confusa
conforme al referido artículo 259 de la LGS. acerca de la aplicación de los medios impugnatorios
Con respecto a esta misma modalidad de regulados por la LGS.
sociedad anónima, nos parece relevante señalar que el A lo largo de este trabajo nos hemos centrado en el
hecho que una sociedad de este tipo, por mandato del tema de la disposición de autocartera en el caso de la
artículo 252 de la LGS 126 l, cotice sus acciones en bolsa, sociedad anónima, y es por ello que el análisis que
no es impedimento para que se conceda preferencia a efectuaremos en este acápite se referirá justamente a
los accionistas en caso de transferencia de autocartera. la impugnación de acuerdos para el caso de este tipo
En efecto, si bien conforme al numeral 2 del artículo de sociedad. Hay mucho que decir al respecto, lo que
254 de la LGSI 27 >y al artículo 3 de la Ley del Mercado ameritaría un trabajo independiente, así que trataremos
de Valores 12H> no pueden establecerse estatutariamente de enfocar esta problemática en los temas que puedan
restricciones a la libre transmisibilidad de acciones, tener relevancia directa con el tema de la disposición
no existe impedimento alguno para que la sociedad de autocartera.
anónima abierta (o una sociedad anónima regular que
cotice sus acciones en bolsa) proceda conforme al 4.1 Problemática general de las acciones
mandato del artículo 95 de la LGS a su transferencia de impugnación.
fuera de rueda de bolsa, conforme lo permite Como se sabe, las dos formas de cuestionar
expresamente el artículo 114 de la Ley del Mercado acuerdos de junta general de accionistas regulados en
de Valoresi 29 > y sus normas complementarias. la LGS, se refieren a las acciones de impugnación y
nulidad, reguladas de manera general, respectivamente,
4 Medios lmpugnatorios. en los artículos 139130 > y 150131 > de la LGS.
Veamos a continuación de manera general la
Ante una regulación no exenta de vacíos, no resulta aplicación de estas dos normas:
extraño que exista discusión con respecto las reglas a) El artículo 139 de la LGS exige que se
aplicables para la disposición de autocartera. Y una cumpla alguno de los siguientes requisitos para que
situación bastante común en el derecho societario se proceda la impugnación de un acuerdo de junta general
da justamente cuando por la existencia de vacíos o de accionistas: (i) que el contenido del acuerdo sea
imprecisiones, un grupo accionario (normalmente el contrario a la LGS; (ii) que el acuerdo se oponga al
mayoritario) pretenda sacar ventaja de esa situación. estatuto o al pacto social; o (iii) que lesione los intereses

(26) "Artículo 252.- La sociedad anónima abierta debe inscribir todas sus acciones en el Registro Público del Mercado de Valores( ... )".
Aunque mediante Ley No. 27303 (que modificó el artículo 252) fueron introducidas algunas excepciones a este principio general.
(27) "Artículo 254.- No son válidas las estipulaciones del pacto social o del estatuto de la sociedad anónima abierta que contengan: l.
Limitaciones a la libre transmisibilidad de las acciones; 2. Cualquier forma de restricción a la negociación de las acciones; o, 3. Un
derecho de preferencia a los accionistas o a la sociedad para adquirir acciones en caso de transferencia de éstas".
(28) "Artículo 3.- ( ... )Cualquier limitación a la libre transmisibilidad de los valores mobiliarios contenida en el estatuto o en el contrato
de emisión respectivo, carece de efectos jurídicos".
(29) "Artículo 114.- El valor materia de negociación en un mecanismo centralizado puede también ser transado fuera de él, de acuerdo a
las normas correspondientes, a menos que en las condiciones de la emisión o normas especiales aplicables se haya establecido que su e
Ul
negociación se circunscribe a un determinado mecanismo".
(30) "Artículo 139.- Pueden ser impugnados judicialmente los acuerdos de la junta general cuyo contenido sea contrario a esta ley, se
oponga al estatuto o al pacto social o lesione, en beneficio directo o indirecto de uno o varios accionistas, los intereses de la sociedad.
Los acuerdos que incurran en causal de anulabilidad prevista en la Ley o en el Código Civil, también serán impugnables en los plazos
-
CD
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CD
......
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y formas que señala la ley. No procede la impugnación cuando el acuerdo haya sido revocado, o sustituido por otro adoptado conforme !l>
Ul
a ley, al pacto social o al estatuto( ... )".
N
(31) "Artículo 150.- Procede acción de nulidad para invalidar los acuerdos de la junta contrarios a normas imperativas o que incurran en VJ
causales de nulidad previstas en esta ley o en el Código Civil. Cualquier persona que tenga legítimo interés puede interponer acción
de nulidad contra los acuerdos mencionados en el párrafo anterior, la que se sustanciará por el proceso de conocimiento. La acción de
101
nulidad prevista en este artículo caduca al año de la adopción del acuerdo respectivo".
Daniel Abramovich

de la sociedad en beneficio directo o indirecto de uno que ésta haya sido realizada, por ejemplo, a favor de
o varios accionistas. Veamos a continuación de manera un accionista de la sociedad o de una empresa
breve cada uno de estos requisitos: vinculada a dicho accionista, generándose así no sólo
(i)En este caso nos encontramos ya con una un perjuicio para la sociedad, sino también un beneficio
redacción que podría llevar a equívocos. Nótese que para el accionista o persona vinculada que adquiere
la norma no señala que es impugnable el acuerdo un bien pagando un precio claramente inferior al real.
contrario a la LGS, sino cuyo contenido sea contrario Adicionalmente, y como un requisito general
a la LGS. Siguiendo esta distinción, podríamos señalar, de la acción de impugnación, es necesario tener en
por ejemplo, que un acuerdo de aumento de capital cuenta, conforme a la regulación del artículo 139 y
acordado con el quórum y mayoría correspondientes, siguientes de la LGS, que un proceso de impugnación
pero que no fue materia de convocatoria no sería puede ser iniciado únicamente por un accionista de la
impugnable, puesto que el contenido mismo del sociedad. Por otro lado, debe tenerse presente que los
acuerdo (el aumento de capital) no es contrario a la plazos de caducidad para poder iniciar un proceso de
LGS, sino que se trataría de un punto tratado fuera de impugnación son relativamente cortos, conforme lo
agenda. establece el artículo 142 de la LGS( 321 •
En cambio, un acuerdo por el que se creen b) De acuerdo al artículo 150 de la LGS se
acciones con distinto valor nominal sí podría ser objeto puede solicitar la nulidad de un acuerdo de junta
de una acción de impugnación, ya que el contenido general de accionistas que: (i) sea contrario a normas
mismo del acuerdo sería contrario al artículo 82 de la imperativas; o (ii) incurra en causales de nulidad
LGS, que establece que todas las acciones deben tener previstas en la LGS o en el Código Civil. Veamos a
el mismo valor nominal. Aunque, como vamos a ver continuación de manera breve cada uno de estos
más adelante al tratar la acción de nulidad, un acuerdo requisitos:
de este tipo puede considerarse que va en contra de (i) El primer requisito consideramos que es
una norma imperativa, por lo que también podría ser bastante claro; cualquier acuerdo contrario a normas
atacado por medio de una acción de nulidad. imperativas puede ser objeto de una acción de nulidad.
(ii) Si el acuerdo correspondiente se opone al A manera de ejemplo, será nulo un acuerdo que fije en
pacto social o al estatuto el acuerdo también podrá ser dos el número de miembros de un directorio, cuando
atacado a través de una acción de impugnación, aunque el artículo 155 de la LGS establece que en ningún caso
en este caso nuevamente puede ocurrir que el pacto el número de directores será menor de tres. Pero, como
social o el estatuto recojan únicamente normas de ya se habrá podido observar, un acuerdo de este tipo
observancia obligatoria de acuerdo a la LGS, caso en también podría ser objeto de una acción de
el cual el acuerdo también podría ser cuestionado a impugnación por cuanto se opondría al estatuto social.
través de una acción de nulidad. Ante una situación de este tipo, pensamos que quien
(iii) Este es el supuesto que a nuestro parecer cuestione un acuerdo social de este tipo podrá optar
ofrece menos problemas, pero sobre el cual es por cualquiera de ambas acciones (impugnación o
conveniente realizar una precisión. Para que el acuerdo nulidad), pero ante una situación de no necesaria
sea impugnable no basta solamente que éste cause un aplicación uniforme de criterios por parte del Poder
perjuicio a la sociedad (como podría ser por ejemplo Judicial, la situación podría convertirse en bastante
la venta de un activo de la sociedad a un precio problemática.
evidentemente vil), sino que además resulta (ii) Sobre el segundo requisito preferimos no
r"'
N
indispensable que este perjuicio para la sociedad esté hacer mayor comentario en lo que se refiere a las

-
(/)
Cll aparejado de un beneficio directo o indirecto para uno causales de nulidad reguladas en el artículo 219 del
·;::
(!) o varios accionistas. Entonces, en el ejemplo planteado Código Civil; bastando con tener presente que se puede

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( !)
(/)
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se requerirá, además de la transferencia a precio vil, solicitar la nulidad de un acuerdo de junta general de

(32) "Artículo 142.- La impugnación a que se refiere el artículo 139 caduca a los dos meses de la fecha de adopción del acuerdo si el
accionista concurrió a la junta; a los tres meses si no concurrió; y tratándose de acuerdos inscribihlcs. dentro del mes siguiente a la
102 inscripción".
 Algunas consideraciones acerca de la disposición de autocartera

accionistas por alguna de las causales contempladas en varios accionistas. Es sencillo observar, que éstas son
el referido artículo 219. No obstante, la segunda causal causales típicas de impugnación (y por tanto reservadas
(referida a la existencia de otras causales de nulidad a los accionistas) conforme al artículo 139. Queda la
previstas en la LGS) sí resulta relevante y no exenta de alternativa de considerar que, por ser una norma
problemas, puesto que como se verá más adelante, otras especial, deben considerarse únicamente las causales
causales de nulidad previstas en la LGS pueden entran de nulidad reguladas en el artículo 150, pero esta
en conflicto con la regulación sobre impugnación de interpretación podría chocar con el propio texto del
acuerdos a la que se refiere el artículo 139. artículo 150, que de manera general remite a cualquier
Por último, debemos señalar que otras norma de la LGS que prevea causales de nulidad
diferencias importantes de la acción de nulidad con (incluido por supuesto el artículo 38).
respecto a la de impugnación son que puede ser En suma, consideramos que existe un evidente
interpuesta tanto por accionistas como por terceros error de sistemática jurídica, que ha generado la
afectados, y que tiene un plazo de caducidad de un posibilidad de que un mismo supuesto pueda ser
año, que es bastante superior al aplicable para la considerado como causal de impugnación y nulidad al
impugnación a la que se refiere el artículo 139 de la mismo tiempo, así como que tenga distintos plazos de
LGS. caducidad y distintos sujetos activos facultados para
Como se ha podido observar, la regulación de iniciar ambos tipos de acción. No quedará más, ante la
la impugnación de acuerdos no es lo clara que regulación de la LGS, que permitir que así sea, aunque
querríamos y, nuevamente, puede prestarse a distintas una vez más nos encontramos ante una situación que
interpretaciones y confusiones. Pero el problema no generará una gran inseguridad jurídica al momento de
termina aquí. Como elemento adicional de confusión, tener que decidir por qué tipo de acción optar.
tenemos al artículo 38 de la LGS(33J, que regula de
manera general la nulidad de acuerdos societarios. 4.2 cuestionamiento de un acuerdo de
Como aspecto preliminar debemos tener en disposición de autocartera directa.
cuenta dos elementos: (i) el artículo 38 se encuentra Como resulta lógico, los afectados directos en
dentro del Libro Primero de la LGS referido a las caso de que no se otorgue preferencia a los accionistas
Reglas aplicables a todas las sociedades, por lo que en caso de disposición por parte de la sociedad de las
resultaría de aplicación directa a la sociedad anónima; acciones de la autocartera serán los propios accionistas,
(ii) el artículo 150 establece de manera expresa que y presumiblemente los accionistas minoritarios.
procede acción de nulidad para invalidar, entre otros, Inclusive, podría presentarse un perjuicio adicional
los acuerdos que incurran en causales de nulidad para los accionistas en caso que las acciones
previstas en la LGS; consecuentemente cabría solicitar conformantes de la autocartera directa fuesen
la nulidad de un acuerdo de junta general por cualquiera colocadas por un valor inferior al valor patrimonial
de las causales contempladas en el artículo 38. del resto de las acciones, ya que esta situación
Creemos que no tiene sentido hacer un análisis produciría naturalmente que se vea reducido el valor
punto por punto, ya que la dualidad surge de una simple patrimonial de cada acción.
lectura de los artículos 38, 139 y 150. A manera de De acuerdo a lo anteriormente señalado, y
ejemplo cabe simplemente señalar que, por remisión teniendo en consideración lo indicado en el punto 4.1
del artículo 150 serán considerados también nulos: (i) podemos concluir que contra un acuerdo de disposición
los acuerdos contrarios al pacto social o al estatuto; de autocartera directa que no respete el derecho de
(ii) así como los que lesiones los intereses de la preferencia de los accionistas podrían iniciarse, según e
en
sociedad en beneficio directo o indirecto de uno o el caso, las siguientes acciones:
-
CD
<
CD
::!.
pj
(33) "Artículo 38.- Son nulos los acuerdos societarios adoptados con omisión de las formalidades de publicidad prescritas. contrarios a las en
N
leyes que interesan al orden público o a las buenas costumbres. a las estipulaciones del pacto social o del estatuto. o que lesionen los w
intereses de la sociedad en beneficio directo o indirecto de uno o varios socios. Son nulos los acuerdos adoptados por la sociedad en
conflicto con el pacto social o el estatuto, así cuenten con la mayoría necesaria, si previamente no se ha modificado el pacto social o
el estatuto con sujeción a las respectivas normas legales y estatutarias( ... )"'.
103
Daniel Abramovich

a) En cualquier caso una acción de nulidad, por 4.3 cuestionamiento de un acuerdo de

cuanto el acuerdo de disposición de autocartera sin disposición de autocartera indirecta.
conceder derecho de preferencia a los accionistas sería Se ha visto que la disposición de autocartera
contrario a una norma imperativa, como lo es el literal indirecta es un acuerdo que, desde el punto de vista
a) del numeral 4 del artículo 95 de la LGS. En sentido formal, corresponde adoptar a la sociedad dominada.
estricto, opinamos que este es el proceso jurídicamente Adicionalmente, es importante recordar que, a
más apropiado a seguir, ya que de acuerdo a nuestro diferencia de lo que ocurre en el caso de la autocartera
razonamiento no cabe duda de que un acuerdo como directa en el que la colocación de la autocartera es un
el planteado sería contrario a una norma imperativa. caso prácticamente idéntico al de un aumento de
b) Si es que el derecho de preferencia se capital, la transferencia de autocartera indirecta será
encuentra específicamente regulado en el pacto social para la sociedad dominada un acuerdo equivalente a
o en el estatuto cabría iniciar la acción de impugnación la disposición de un activo más. Se podrá intuir que
a la que se refiere el artículo 139 de la LGS, por tratarse. esta circunstancia incrementa considerablemente los
de un acuerdo contrario al pacto social o al estatuto. supuestos que se pueden presentar, puesto que en estas
Inclusive, podría señalarse que el contenido mismo del circunstancias es posible que el acuerdo de disposición
acuerdo es contrario a la LGS, con lo que por este no sea adoptado por la junta general de accionistas,
motivo cabría también utilizar el procedimiento de sino por el órgano de administración correspondiente
impugnación al que se refiere el artículo 139. e inclusive por un apoderado cualquiera.
Ahora bien, por qué optar por uno u otro
procedimiento; básicamente por consideraciones de 4.3.1 Acuerdo de disposición de autocartera
tiempo y de vía procedimental. En principio sería indirecta adoptado por la junta general de
conveniente ir por un proceso de impugnación, ya que accionistas de la sociedad dominada.
se sustancia a través de un proceso abreviado en lugar En este caso podrían presentarse básicamente
de uno de conocimiento, conforme lo establece el dos supuestos de infracción: (i) que el acuerdo no
artículo 143 134 ¡. No obstante, si es que han concluido reconozca a los accionistas el derecho de preferencia
los plazos de caducidad del proceso de impugnación para adquirir las acciones de la sociedad dominada: o
regulados en el artículo 143, podría resultar (ii) que, cumpliendo con concederse el derecho de
conveniente acudir al proceso de nulidad al que se preferencia. las acciones sean transferidas a un precio
refiere el artículo 150 de la LGS, ya que tiene un plazo vil. Veamos a continuación cada uno de estos
de caducidad mayor. supuestos:
No obstante todo lo anterior, lamentablemente (i) En caso de no haber sido concedido el
debemos señalar que, justamente por la falta de claridad derecho de preferencia, los afectados serían los
de nuestras normas societarias sobre impugnación de accionistas de la sociedad dominante, es decir, personas
acuerdos (que en algunas circunstancias nos que no tienen la condición de accionistas de la sociedad
permitirían ir ya sea por un proceso de impugnación que adoptó el acuerdo. Siendo ello así, queda rechazada
propiamente dicho o por un proceso de nulidad) y ante de plano la posibilidad de que los afectados inicien la
la falta de uniformidad de criterios en los juzgadores, acción de impugnación a la que se refiere el artículo
no es posible pronosticar cuál será la posición del Poder 139 de la LGS.
Judicial ante la interposición de una demanda de No obstante, sería procedente el inicio de una
rr¡
impugnación (lo decimos en sentido lato, pues nos acción de nulidad al amparo de lo dispuesto por el
N referimos tanto a la impugnación propiamente dicha artículo 150 de la LGS, ya que esta acción puede ser

-
(/)
ces como a la acción de nulidad). Nuevamente, la falta de iniciada por cualquier persona que tenga legítimo
·;::
Q) claridad y dualidad va en contra de quien promueve la interés (los accionistas afectados de la sociedad

->
Q)
(/)
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acción de impugnación. dominante lo tendrían). y además se habría realizado

(34) ··Artículo 143.· La impugnación se tramita por el proceso abreviado. Las que se sustenten en defectos de convocatoria o falta de
104 quórum se tramitan por el proceso sumarísimo( ... )"".
 Algunas consideraciones acerca de la disposición de autocartera

en violación de una norma imperativa, como lo es el para la solicitud de nulidad de acuerdos de junta general
literal a) del numeral 4 del artículo 95 de la LGS. de accionistas. Por tanto, en este caso debería poderse
(ii) Si es que se concedió el derecho de iniciar una acción de nulidad al amparo del artículo
preferencia. pero las acciones fueron transferidas por 38 de la LGS, que resulta aplicable a todo tipo de
un precio vil, la perjudicada sería la propia sociedad acuerdos societarios, y no sólo a acuerdos de junta
dominada y los beneficiados serían los accionistas de general de accionistas como ocurre con el artículo 150
la sociedad dominante (que adquirirían las acciones de la LGS.
por un precio inferior al real). Ante esta situación los No obstante, nuevamente la LGS nos muestra
accionistas de la sociedad dominada podrían impugnar las serias deficiencias que tiene en materia de
el acuerdo correspondiente al amparo del artículo 139 impugnación de acuerdos. Y es que la causal de nulidad
de la LGS, puesto que se trataría de un acuerdo que más clara, referida a la posibilidad de solicitar la
lesiona los intereses de la sociedad en beneficio nulidad de acuerdos contrarios a normas imperativas,
indirecto de uno de sus accionistas (es decir, en está contemplada en el artículo 150 de la LGS, mas no
beneficio de los accionistas de la sociedad dominante), en el artículo 38. En suma, siguiendo los supuestos
supuesto expresamente regulado en el citado artículo regulados en el artículo 38 de la LGS, pensamos que
139. Pero en este caso también podrá utilizarse la podría intentarse iniciar únicamente una acción de
acción de nulidad, porque ya se ha visto que, por nulidad argumentando que se trata de un acuerdo
remisión del artículo 150, la misma causal contemplada contrario al orden público, aunque los resultados serían
en el artículo 139 resulta aplicable al estar regulada inciertos. Lamentablemente, en este caso nuestra
también en el artículo 38. regulación societaria nos pone frente a un problema
complicado de resolver. De todas formas, una
4.3.2 Acuerdo de disposición de autocartera alternativa sería iniciar una acción de indemnización
indirecta adoptado por un órgano de en contra de los directores que votaron a favor del
administración de la sociedad dominada. acuerdo, conforme lo establece el artículo 182 de la
Como se ha visto, para la sociedad dominada LGS0 5 l, aunque esta alternativa no solucionaría el
las acciones conformantes de la autocartera indirecta problema de fondo.
de la sociedad dominante constituyen un activo más (ii) En el caso de que la venta sea acordada por
de dicha sociedad dominada (inversión en valores). el gerente general, nuevamente la única posibilidad que
Por tanto, existe la posibilidad de que la disposición cabría es iniciar una acción de indemnización conforme
de la autocartera indirecta, en el entendido que no se al artículo 182 de la LGS (que resulta aplicable al gerente
hiciese conforme a ley, sea acordada: (i) por el general por mandato del artículo 189 de la LGS( 36l), por
directorio; (ii) la gerencia o un apoderado de la cuanto nuestra legislación societaria no contempla una
sociedad dominada. Veamos cada uno de estos acción especial para cuestionar un acto ilegal realizado
supuestos: por el gerente general. En caso que la disposición de
(i) Ya se ha visto que este acuerdo sería autocartera indirecta hubiese sido realizada por un
contrario a norma imperativa, por lo que cabría iniciar simple apoderado, tal vez sólo restaría iniciar acción
una acción de nulidad. No obstante, en este caso no se de indemnización por responsabilidad extracontractual,
podría iniciar la acción de nulidad a la que se refiere de acuerdo a lo dispuesto en el artículo 1969 del Código
el artículo 150 de la LGS, puesto que ésta está pensada Civi] 07 l.~

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(35) "Artículo 182.- No obstante lo dispuesto en los artículos precedentes, quedan a salvo las pretensiones de indemnización que puedan
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corresponder a los socios y a los terceros por actos de los directores que lesionen directamente los intereses de aquéllos. No se !ll
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considera lesión directa la que se refiere a daños causados a la sociedad. aunque ello entrañe como consecuencia daño al accionista".
N
(36) "Artículo 189.- Son aplicables al gerente, en cuanto hubiere lugar, las disposiciones sobre impedimentos y acciones de responsabilidad V)

de los directores".
(37) "Artículo 1969.- Aquél que por dolo o culpa causa un daño a otro está obligado a indemnizarlo. El descargo por falta de dolo o culpa
corresponde a su autor".
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