Economía financiera

1. En Enero de 2006, Kenneth Cole Productions tuvo BPA ó EPS de $1.65 y un valor en libros
(book value) del equity de $12.05 por acción.

Precio de Capitalización Valor del

la acción bursátil negocio (EV, Price EV EV
  ($) (Millones $) Millones $) P/E / Book / Ventas / EBITDA
Kenneth Cole Productions 26.75 562.00 465.00 12.21 2.22 0.9 8.36
NIKE 84.20 21,830.00 20,518.00 16.64 3.59 1.43 8.75
Puma 312.05 5,088.00 4,593.00 14.99 5.02 2.19 9.02
Reebok International 58.72 3,514.00 3,451.00 14.91 2.41 0.9 8.58
Wolverine World Wide 22.10 1,257.00 1,253.00 17.42 2.71 1.2 9.53
Brown Shoe Company 43.36 800.00 1,019.00 22.62 1.91 0.47 9.09
Skechers USA 17.09 683.00 614.00 17.63 2.02 0.62 6.88
Stride Rite Corp. 13.70 497.00 524.00 20.72 1.87 0.89 9.28
Deckers Outdoor corp. 30.05 373.00 367.00 13.32 2.29 1.48 7.44
Weyco Group 19.90 230.00 226.00 11.97 1.75 1.06 6.66
Rocky Shoes & Boots 19.96 106.00 232.00 8.66 1.12 0.92 7.55
R.G. Barry Corp. 6.83 68.00 92.00 9.2 8.11 0.87 10.75
LaCrosse Footwear 10.40 62.00 75.00 12.09 1.28 0.76 8.3
15.01 2.84 1.066 8.49
a) Dada la tabla proporcionada con múltiplos (P/E) de competidores de KCP (industria del
calzado), estima el precio de una acción de KCP usando el P/E medio.
b) Usa el múltiplo medio Price-to-book para estimar el precio de una acción de KCP.
c) Usa el múltiplo medio EV / Ventas para estimar el precio de una acción de KCP.
d) Usa el múltiplo medio EV / EBITDA para estimar el precio de una acción de KCP.

Resultados:

Los múltiplos medios son P/E medio = 15.01, P/B medio = 2.84, EV/Ventas medio = 1.066, EV /
EBITDA medio = 8.49. Así pues:

a) Precio KCP = P/E medio × KCP EPS = 15.01 × $1.65 = $24.77

b) Precio KCP = P/B medio × KCP Book value = 2.84 × $12.05 = $34.22.

c)
EV = Valor de mercado del equity + valor de la deuda neta) = (precio de la acción x número de
acciones) + (deuda – Caja)

EV / VENTAS = 0.9 465/VENTAS = 0.9 = VENTAS =465 / 0.9 = 516.66 millones

Deuda neta = 465 -562 = -97

Número de acciones = Valor equity / precio de la acción = 562/26.75 = 21 millones de acciones

EV KCP = EV/Medio x KCP ventas = 1.066 x 516.67 = 550.77 millones

Precio de la acción = (EV – Deuda Neta) / número de acciones = (550.77+97)/21 = 30.85

d)
EBITDA = Ingresos operativos –gastos operativos

EV / EBITDA = 8.36 465 / EBITDA = 8.36 EBITDA = 465/8.36 = 55.62

EV KCP = EV / EBITDA medio x KCP EBITDA = 8.49 x 55.62 = 472.21 millones

Precio de la acción = (EV –Deuda neta) / número de acciones = (472.21 + 97)/21 = 27.10

2. La tabla siguiente contiene datos de cinco competidores de la compañía A. Encuentra una

valoración por comparables para las acciones de A, que tiene beneficio total de $38,000,000 y un
número de acciones de 12,500,000.

Empresa Precio ($) EPS

B 250 36
C 21 1.8
D 156 19
E 3,750 290
F 2.6 0.3

Las acciones de A actualmente están cotizando a $42. ¿Qué interpretación podemos hacer de este
dato?

Empresa Precio ($) EPS P/E

B 250 36 6.94
C 21 1.8 11.67
D 156 19 8.21
E 3750 290 12.93
F 2.6 0.3 8.67

P/E medio = (6.94+11.67+8.21+12.93+8.67) / 5= 48.42 / 5 =9.68

Beneficio por acción de A = (Beneficios / número de acciones) = 38.000.000 / 12.500.000 =3.04

EPS de A = 3.04
Precio de la acción de A = P/E medio x EPS = 9.68 x 3.04 = 29.43

El ratio P/E medio de los cinco comparables es de 9.68. Los EPS de A son
(38,000,000/12,500,000) = $3.04. Así, una acción de A debería valer:
P = P/E medio × EPS de A = 9.68 × $3.04 = $29.44.
3. La siguiente tabla tiene datos (reales, en una fecha pasada) de un conjunto de empresas de la
industria de la alimentación:

Precio de
Book mercado
Ventas ($ Value ($ de la
  por acción) por acción) acción ($)
Danone 35.1 18.71 54.06
Ebro Foods 13.2 11.04 14.35
Kellogg 40.9 9.53 50.77
Kerry Group 33.3 11.86 54.92
Nestle 29.6 19.29 58.65

Encuentra dos valoraciones basadas en comparables para las acciones de Kraft Foods, Inc., que
es una empresa perteneciente al mismo sector. Sabemos que Kraft Foods, Inc. tiene 588.82
millones de acciones en circulación, ventas totales de $18,180 millones y valor en libros del
equity de $5,606 millones.

Solución:

Precio de
Book mercado
P/Ventas P/B
Ventas ($ Value ($ de la
  por acción) por acción) acción ($)
Danone 35.1 18.71 54.06 1.54 2.89
Ebro Foods 13.2 11.04 14.35 1.09 1.30
Kellogg 40.9 9.53 50.77 1.24 5.33
Kerry Group 33.3 11.86 54.92 1.65 4.63
Nestle 29.6 19.29 58.65 1.98 3.04

Los ratios medios son :

P/Ventas = (1.54+1.09+1.24+1.65+1.98)/5 = 1.5

P/Book = (2.89+1.30+5.33+4.63+3.04)/5 = 3.44

Ventas por acción = 18180/588.82 = 30.88

Valor en libros por acción = 5606/588.82 = 9.52 (Book value)

a) Precio Kraft = P/V medio x Kraft ventas = 1.5 x 30.88 = 46.32

b) Precio Kraft = P/B medio x Kraft Book value = 3.44 x 9.52 = 32.75
4. En la siguiente tabla hay una versión (limitada) de datos del sector de la vestimenta deportiva.
Por simplificar, hemos llamado a las empresas A, B, C, D y E:

Ventas EV EBITDA
  ($ millones) ($ millones) ($ millones)
A 516.7 465 55.6
B 14,348.3 20,518 2,344.9
C 2,097.3 4,593 509.2
D 3,834.4 3,451 402.2
E 990.3 614 89.2

Encuentra dos valoraciones basadas en comparables para las acciones de la empresa F, que
pertenece al mismo sector. Sabemos que la empresa F tiene ventas totales de $2,168.1 millones,
EBITDA de $312.1 millones, activos totales de $790 millones (de los cuales $156 millones son
cash) y deuda de $461 millones. F tiene 26 millones de acciones en circulación.

Resultados:

Ventas EV EBITDA
EV/Ventas EV/EBITDA
  ($ millones) ($ millones) ($ millones)
A 516.7 465 55.6 0.90 8.36
B 14,348.3 20,518 2,344.9 1.43 8.75
C 2,097.3 4,593 509.2 2.19 9.02
D 3,834.4 3,451 402.2 0.90 8.58
E 990.3 614 89.2 0.62 6.88

EV/ventas = (0.90+1.43+2.19+0.90+0.62)/5 = 1.21

EV/EBITDA = (8.36+8.75+9.02+8.58+6.88)/5 = 8.32

EV = Valor de mercado del equity + valor de la deuda neta) = (precio de la acción x número de
acciones) + (deuda – Caja)
Deuda neta = (461 – 156 ) = 305

a) EV de F = EV/ventas medio x ventas de F = 1.21 x 2168.1 = 2623.40

Precio de la acción de F = EV-Deuda neta)/número de acciones = (2623.40-305)/26 = 89.17

b) EV de F = EV/EBITDA medio x EBITDA de F = 8.32 x 312.1 = 2596.67

Precio de la acción de F = (EV- deuda neta)/número de acciones = (2596.67 -305) / 26 = 88.14

5. En la siguiente tabla hay una versión (limitada) de datos de empresas del sector textil:

Capitalización
EBITDA Beneficio neto
bursátil
($ millones) ($ millones)
  ($ millones)
GAP 428.9 3,087.7 184.6
Inditex 11,909.5 136,244.3 7,785.3
H&M 3,182.7 22,915.4 1,335.4
Kenneth Cole 654.0 4,077.1 296.2

Encuentra dos valoraciones basadas en comparables para las acciones de Mango, una empresa no
cotizada también perteneciente al sector textil. Sabemos que Mango tiene EBIT de $1,500
millones, depreciación y amortización de $300 millones y beneficio neto de $900 millones. La
equity de Mango está compuesta de 260 millones de acciones.

Solución:

Los dos ratios comparables que podemos calcular con los datos proporcionados son P/EBITDA
por acción y P/E. La única puntualización es que P/EBITDA no es muy comúnmente utilizado
como ratio, pero esto nos permite decir a los estudiantes que los ratios pueden usarse con
flexibilidad, siempre que se construyan de forma correcta (una medida de valor en el numerador,
una medida de actividad / contable en el denominador).

Capitalización
EBITDA Beneficio P/EBITDA por
bursátil P/E
($ millones) ($ millones) acción
  ($ millones)
GAP 428.9 3,087.7 184.6 7.20 16.73
Inditex 11,909.5 136,244.3 7,785.3 11.44 17.50
H&M 3,182.7 22,915.4 1,335.4 7.20 17.16
Kenneth Cole 654.0 4,077.1 296.2 6.23 13.76

Los ratios medios son P/EBITDA medio = 8.02 y P/E medio = 16.29. Aplicando estos ratios a
Mango, que tiene EBITDA(por acción) de ($1,500+$300)/260 = $6.92 y EPS de ($900/260) =
$3.46, obtenemos:

1) Precio Mango = P/EBITDA medio × Mango EBITDA por acción = 8.02 × $6.92 = $55.51
2) Precio Mango = P/E medio × Mango EPS = 16.29 × $3.46 = $56.38.

6. En un determinado sector las perspectivas son de un crecimiento a largo plazo de 3%. La

rentabilidad que se le exige, en promedio, a las empresas de dicho sector es de 12%. Las
empresas de dicho sector tienen política de dividendos similar, y reparten el 80% de los
beneficios en forma de dividendo. ¿Podemos decir algo sobre el P/E medio alrededor del que
deberían cotizar las empresas del sector?

Solución: este ejercicio nos lleva a recordar que el sentido de los ratios de valoración suele estar
anclado en razonamientos de precio por unidad de beneficio futuro y, por lo tanto, son
conceptualmente correctos (si bien son aproximaciones bastante generales). Sabiendo que, en un
contexto de crecimiento perpetuo, el valor de una acción es:
P0 = Div1 / (RE-g) y si Div1=(EPS1 × 0.8), podemos ver que P0 = (EPS1 × 0.8) / (12%-3%) y,
despejando, P0/EPS1 = 0.8/(9%) = 8.89, con lo que las empresas de este sector deberían cotizar en
(forward) P/Es alrededor de este valor.

7. (Datos de un caso real) La empresa DAMM, del sector de la cerveza, quiere comprar parte de
sus acciones en una compra directa a los accionistas actuales. Para asegurar que el precio
ofrecido es justo, la empresa busca datos de los principales competidores. Esto son los datos de
los ratios P/E y EV/EBITDA de los competidores.

  P/E EV/EBITDA
Asahi 13.8 9.6
Carlsberg 12.6 7.8
CCU 15.6 8.2
Heineken 16.9 9.2
Kirin 10.1 7.4
Olvi 12.8 8.7
Sapporo 14 9.8

Sabemos que el EBITDA de DAMM en el año de la valoración fue de 171,8€ millones, la deuda
neta era de -179€ millones, el número de acciones era de 270 millones y beneficio neto de 87.26€
millones. Halla dos valoraciones por comparables de la acción de DAMM.

Solución:
Podemos calcular los ratios más comunes, P/E y EV/EBITDA. En el análisis original se usó la
media, mediana y el valor de Carlsberg (como competidor más cercano) para hacer los cálculos,
así que incluiremos estas tres posibilidades.

Múltiplos P/E EV/EBITDA

Media 13.69 8.67
Mediana 13.8 8.7
Más parecido 12.6 7.8

Dados los valores de DAMM de EPS=(87.26€/270)=0.323€ y EBITDA=171.8€ millones,

obtenemos seis posibles valores para la acción de DAMM (recordar que el valor de la acción
siguiendo EV/EBITDA debe estimar primero EV, restar la deuda neta -179€ millones y dividir
por el número de acciones, 270 millones):

Precio Precio DAMM

DAMM basado en
basado en P/E EV/EBITDA
Media 4.42€ 6.18€
Mediana 4.46€ 6.20€
Más parecido 4.07€ 5.63€
Nótese que estimaciones basadas en P/E dan valores en el rango de 4€ y estimaciones basadas en
EV/EBITDA dan valores en el rango de 6€. Se puede comentar que la valoración final basada en
descuento de flujos de caja (lo que haría un analista profesional) fue que el valor de la acción
debía estar entre 5.17€ y $.84€, que está entre los dos valores estimados por los múltiplos.
Finalmente DAMM compró las acciones a un precio de 6€.
Otro detalle que se puede comentar es que la valoración se ha hecho con datos en euros, ya que
DAMM era una empresa europea (española). Los comparables son empresas de todo el mundo
(Japón, Dinamarca, Chile, Holanda, Japón, Finlandia, Japón, respectivamente), cuyas cifras
estaban en yen, coronas, etc. Los ratios no tienen unidades y, por lo tanto, son perfectamente
comparables y aplicables a cualquier empresa.