Coste Del Capital

Coste del capital
Ideas clave
Presentación
Coste de los recursos ajenos
Coste de los recursos propios
Coste medio ponderado de capital
9
TEMA
Ideas clave
9.1. Presentación
Como hemos comprobado es fundamental en el análisis de inversiones de la empresa

conocer el coste del capital. Podemos definirlo este como el coste medio ponderado de
todos los pasivos de la compañía. Es un dato muy importante de cara al análisis
financiero correspondiente al ROI o rentabilidad económica o del negocio, para evaluar
la situación económica de la compañía.
Los activos de la compañía han de generar suficiente beneficio para retribuir a todo el
pasivo. Y a pesar de su importancia no es fácil de calcular, fundamentalmente el de los
recursos propios.
Si logramos concretar con perfección el coste de los recursos financieros utilizados por
la empresa podremos saber el mínimo de rentabilidad que habría que alcanzar en la
actividad o inversión realizada con esos recursos, para satisfacer el coste de los mismos.
Una de las acciones principales de la dirección general y de su dirección financiera es

establecer el procedimiento y determinar los recursos necesarios para financiera las
actividades de la compañía. Tanto presentes como futuras, conocer en todo momento
cuál es el coste de dichas fuentes.
Podremos definir dos tipos básicos de financiación:

Las fuentes de financiación ajenas, cuyos instrumentos/productos hemos analizado
a lo largo de este módulo.
Las fuentes de financiación propia, que provienen básicamente de las aportaciones
de capital por parte del accionista, sin olvidarnos de las denominada
«autofinanciación».
Hemos comprobado como las fuentes de financiación ajena podrían clasificarse en

fuentes de financiación espontánea, donde no existe coste por las mismas. A no ser que
se considere la existencia de un coste de oportunidad por anticipo del pago de las
cuentas afines a esta partida (proveedores, acreedores, Hacienda, Seguridad Social,…).
Y fuentes de financiación negociadas, sobre las que habrá que pagar un coste por
TEMA 9 – Ideas clave

disponer de las mismas, además de devolver el capital financiación en tiempos y formas
según la estructura de amortización y/o características propias de la operación.
A la hora de analizar la estructura de financiación podríamos simplificarla a través de

los que serían las fuentes de financiación con coste. Para que mantengamos el
equilibrio de las masas patrimoniales dejaríamos en el activo circulante solo la parte
que no viene financiada por el pasivo espontáneo. Es decir, las necesidades operativas
de fondos.
AN = RP + DEUDA
RECURSOS
NOF* AJENOS
ACTIVOS FIJOS RECURSOS

NETOS PROPIOS
TOTAL TOTAL
ACTIVO NETO PASIVO
En cuanto a las fuentes de financiación ajenas, negociadas, tienen un coste explícito.
Hay que recordar que dicho coste no solo debe incluir el tipo de interés efectivo
vinculado al tipo de interés de referencia y su forma de liquidación, sino también los
gastos adicionales que genera la obtención y formalización de los contratos que llevan
aparejados. Contratos como las comisiones de apertura, comisiones de estudio, las
comisiones de mantenimiento, los gastos de registro, notariales, los gastos de emisión,
colocación de bonos o empréstitos. En el caso de tratarse de acceso a la financiación a
través de los mercados financieros.

En el coste de los recursos propios (se le asigna la nomenclatura Ke, coste del
equity) existen varias teorías o formas de calcularlo. Podría pensarse que los recursos
propios no tienen coste pero eso no es así, porque el inversor (accionista) ha efectuado
una aportación de dinero, como cualquier otro inversor de los anteriores (ya sean
prestamistas o bonistas). Tienen la expectativa de obtener un rendimiento a través de
los dividendos o bien en forma de plusvalías, a través de la venta de las acciones.
El reparto de dividendos por parte de la empresa dependerá tanto de la existencia de

beneficios como de la decisión de la junta de accionistas, en cuanto al porcentaje del
mismo a repartir. Según se establezca la necesidad de realizar nuevas inversiones o de
cara a hacer frente a obligaciones que la empresa por sí misma no podrá resolver.
La estimación del coste del capital propio no es sencilla ni única, ya que difícilmente
pueden valorarse las expectativas de rendimiento del accionista o de todos los
accionistas que participan en la empresa.
En el caso de las empresas que cotizan en Bolsa es más sencillo detectar el

rendimiento esperado por parte de los accionistas. A través de la cotización que se le
esté dando a la acción en todo momento podremos comprobar las expectativas de
rendimiento existente.
Para las empresas que no cotizan en Bolsa el referente a utilizar es menos sencillo.
Se dan por válidos en la familia financiera métodos específicos de cálculo, entre el que
destaca el método del CAPM (Capital Asset Princing Model) del cual trataremos en el
siguiente punto.
El conocimiento del coste del capital total del pasivo es muy significativo para el
análisis de inversiones de la empresa. Junto al coste de los recursos ajenos la empresa
sabe cuánto tendrá que pagar a los recursos utilizados, y por ello, cuánto debe ser la
rentabilidad mínima del activo y de las nuevas inversiones a realizar. Si dicha
rentabilidad fuese inferior al coste medio ponderado de las fuentes de financiación,
supondría:
No poder hacer frente a la remuneración esperada por el accionista, en cuyo caso
supondría una pérdida de valor de la acción.
En el peor de los casos, ni siquiera poder hacer frente al coste de los recursos ajenos,
situación que podría complicar la supervivencia de la compañía.

Dicho coste medio ponderado de los recursos financieros (ajenos y propios) servirá
como referencia para analizar la rentabilidad esperada de las inversiones y determinar
a través de su VAN, el nivel exigido, descontando los flujos de caja previstos en el
proyecto a dicha tasa de descuento.
El vídeo trata de resumir la forma de cálculo de las diferentes alternativas de

financiación, y con ello, calcular el coste del capital utilizado por la empresa. El alumno
deberá evaluar dichos cálculos para dar la solución óptima al caso práctico vinculado a
este tema.
El vídeo trata de resumir la forma de cálculo de las diferentes alternativas de

financiación, y con ello, calcular el coste del capital utilizado por la empresa. El alumno
deberá evaluar dichos cálculos para dar la solución óptima al caso práctico vinculado a
este tema.
Accede al vídeo a través del aula virtual.
9.2. Coste de los recursos ajenos
En el caso de los recursos ajenos, podríamos decir que:
Es un coste observable, a diferencia del coste de los recursos propios.

o Directamente: tipo de interés exigido en los nuevos créditos o el de los
mercados financieros.
o Indirectamente: tipo de interés de empresas con rating similar.

El coste de la deuda depende (fundamentalmente en emisiones):
o Del plazo: muy vinculado a la estructura temporal de los tipos de interés.
o De la calidad crediticia del deudor: de la estructura financiera («a mayor
apalancamiento financiero mayor retorno exigido»), de la volatilidad de los
resultados de la empresa, de la probabilidad de impago…
o Del tipo de deuda: senior, subordinada…
Se podría identificar también a través del diferencial crediticio (spread) añadido

a la referencia del tipo de interés (por ejemplo. Euribor + 2,50%).
Otro método habitual es el análisis de la TIR de empresas con emisiones de deuda

(pagarés o bonos corporativos) en los mercados financieros. Podría observarse la
rentabilidad exigida por los inversores para dichos títulos o para títulos de
equivalente riesgo vigentes en el mercado.
El coste del capital se calcula siempre mediante una ecuación semejante al cálculo de la
TIR.
Supongamos que un banco concede un préstamo a un cliente, con ello realiza una
inversión que tendrá cierta rentabilidad anual. Para el cliente esa operación es una
financiación que tendrá un coste anual. Cuando no existen costes de intermediación
entre quien financia y quien es financiado, ni impuestos, la rentabilidad de aquél tendrá
que coincidir con el coste de éste.
Si el préstamo es de 100 MLN al 10% anual a tres años, con cuotas constantes
(amortización + intereses, iguales) los flujos de caja que originan dicho proyecto de
inversión para el banco en los tres años son los siguientes:
-100 / 40,21 / 40,21 / 40,21
En el período inicial realiza un desembolso de 100 MLN y recibe en los tres años
siguientes las cuotas que el cliente le irá pagando puntualmente.
Desde el punto de vista de la empresa sus flujos de caja serán los siguientes:
100 / -40,21 / -40,21 / -40,21.

Exactamente los mismos que para el banco con el signo opuesto, ya que lo que es un
cobro para el banco es un pago para el cliente.
El banco calcularía la rentabilidad de su inversión con la ecuación típica con la que

calculábamos la TIR, es decir:
0 = - 100 + 40,21 + 40,21 + 40,21

(1 + r)1 (1 + r)2 (1 + r)3
Y concluiría, evidentemente, que la rentabilidad anual es el 10%.
Vamos a calcular el coste de cualquier fuente de financiación planteando ecuaciones de

la forma expuesta, en la que se incluyen todos los pagos y cobros directos e indirectos.
A la hora de calcular el coste real de la financiación hay que considerar los costes o
comisiones aplicados en cada caso, pues al incorporarlo en los flujos de caja del
proyecto puede generar sorpresas importantes. Así permitirá elegir la financiación más
adecuada.
Se debe considerar todos los gastos aplicados, tanto al inicio como al vencimiento.
Mediante los flujos generados se determinará la TIR de la operación, que concretará el
coste real de la operación.
Ejemplo: supongamos que una empresa obtiene un préstamo de 100 u.m., siendo su
tipo de interés anual del 15% durante dos años. La amortización se realiza totalmente al
vencimiento. El sindicato bancario encargado de facilitar el préstamo cobra a la
empresa un 5% de comisión sobre el importe emitido, en el momento de su disposición.
En este caso, la empresa tendrá que devolver al final de la vida del empréstito 100,
aunque sólo va a recibir neto los 100 millones menos la comisión que cobra el sindicato
bancario, es decir 95 millones. Además de devolver cada año los intereses sobre el
nominal, es decir, los 100 millones. Los flujos de caja son los siguientes:
0 = - 95 + 15 + 15
(1 + r)1 (1 + r)2
Resolviendo la ecuación se concluye que el coste es del 18,2% anual.

Dichas comisiones son significativamente importantes. Debemos aplicarla de la manera
explicada con anterioridad. Cualquiera que sea la tipología del préstamo que estemos
analizando, así como el momento habitual en el que se exige. En concreto, en el inicio
de la operación dado que conocemos la importancia del valor temporal en estas
operaciones.
El director financiero debe negociar con sus entidades financieras para minimizar los
costes. La realización de un ejercicio de balance banco-empresa se considera
fundamental para la renegociación de condiciones sobre futuras operaciones, así como
para poder tener disponibles líneas en volumen suficiente con las que cubrir las
necesidades de tesorería de la compañía. No hay que olvidar que se debe mantener una
estructura de financiación a largo y corto plazo equilibrada, tanto por estructura de
balance como por riesgo de no renovación en el corto plazo.
9.3. Coste de los recursos propios
En el caso de los recursos propios, podríamos decir que:
Se trata de un tema complejo que suele ocupar muchas hojas en su desarrollo. En este
tema lo haremos de manera simplificada para el entendimiento correcto por parte del
alumno.
La cuenta de resultados de una empresa aparece en una partida de gastos financieros

correspondiente al endeudamiento bancario (recursos ajenos en general), pero no
aparece ningún coste relacionada con los fondos propios.

El coste de los recursos propios es un valor subjetivo. Podemos decir que es la
expectativa de beneficio que tienen los socios. Y puede ser cambiante según el sector
económico, según la evolución de ese sector en el tiempo (el paso de novedoso a
maduro) o incluso según la coyuntura económica (a mayor incertidumbre, mayor riesgo
y mayor deseo de retribución).
No es coste explícito o coste contractual como se da con los recursos ajenos, sino un
coste implícito (o coste de oportunidad) porque en este caso, la rentabilidad del
accionista va a depender de la riqueza de la empresa, de la posición económico-
financiera, de los resultados de las inversiones, de la política de dividendos y de otro
conjunto de factores.
Los fondos propios tiene un coste (ke: coste del equitie) para la empresa equivalente a
los dividendos con los que retribuye a los accionistas:
Coste de los fondos propios = dividendos / fondos propios medios, es decir el ROE.
Ejemplo: una empresa con FP de 100 MLN de euros, destina el pago de 5 MLN por
dividendos, el coste de la parte de recursos propios será del 5%.
En general, de manera poco técnica, para saber si el accionista puede estar satisfecho
con el rendimiento de su inversión, podría analizar el ROE promedio de los últimos
años y utilizarlo como rendimiento a exigir en el futuro.
Si no se encuentra satisfecho podría analizar el ROE promedio de las compañías del

mismo sector y exigir dicho rendimiento. En caso de que dicho promedio fuese inferior
a sus expectativas es probable que el accionista cambie su inversión hacia otros sectores
más afines a sus pretensiones. Hay quienes consideran que deberían obtener un
rendimiento promedio del ROE de las compañías que cotizan en la Bolsa o de las
pertenecientes a un índice bursátil como el IBEX.
De manera técnica podríamos concluir las siguientes afirmaciones:
El coste real de los recursos propios será el retorno mínimo que los accionistas
requieren por sus inversiones en la empresa (Ke).

Lo que es lo mismo, Ke se podría definir como la tasa de descuento que iguala el
precio presente de la acción a la corriente de dividendos esperados.
La empresa debe satisfacer esta rentabilidad si desea mantener abierta la posibilidad

de captar nuevos fondos (de inversores) y contar con el apoyo del accionariado.
El problema es que dicha tasa de retorno no es observable directamente.
Aunque podríamos acogernos para el cálculo del Ke, a las diferentes propuestas
comentadas anteriormente, basado en el ROE de la compañía, o del sector o del
mercado, para ser más exactos, aquí os expongo los métodos de cálculo técnicamente
más utilizados:
Método del descuento de dividendos

CAPM (Capital Asset Pricing Model)
Método del descuento de dividendos
Este método se basa en las siguientes premisas:
A los accionistas se les remunera mediante el pago de dividendos, para establecer la

cotización de la acción (o lo que estarían dispuestos a pagar por la adquisición de
acciones) los accionistas actualizan los dividendos que esperan obtener y como tipo
de actualización aplican la tasa de rentabilidad esperada que exigen. Habitualmente
las acciones no tienen plazo de amortización, por lo que su duración se considera
ilimitada.
El coste real de los recursos propios será el retorno mínimo que los accionistas
requieren por sus inversiones en la empresa (Ke).
Ke se podría definir como la tasa de descuento que iguala el precio presente de la

acción a la corriente de dividendos esperados.
Denominando dt al dividendo del t-ésimo período, el precio de la acción calculado

por el accionista sería:
P = d1 + d2 + d3

(1 + ke) 1 (1 + ke) 2 (1 + ke) 3
Si los dividendos fueran constantes e iguales a d, la expresión anterior se reduce a

que el precio de la acción sería:
P = d / ke
Fijando el precio de la acción, los accionistas se aseguran de que su rentabilidad

esperada coincide con la que ellos requieren.
ke = d / P
Si el dividendo abonado por la empresa fuera inferior, las expectativas de los

inversores se verían defraudadas y el precio de las acciones se reduciría. Dejar que
esto suceda significa no atender al principal objetivo financiero de la empresa, que
es precisamente maximizar la riqueza de los accionistas por su pertenencia a la
empresa. Por consiguiente, el coste del capital obtenido mediante la emisión de
acciones es k, la rentabilidad que exigen quienes aportan estos fondos.
La empresa debe satisfacer esta rentabilidad si desea mantener abierta la posibilidad

de captar nuevos fondos (de inversores) y contar con el apoyo del accionariado.
Visto de esta manera es demasiado simplista dado que se considera que el dividendo
siempre será el mismo y sin embargo debemos pensar que el accionista esperará recibir
cada año alguna mejora sobre el rendimiento del ejercicio anterior, aunque solo sea por
el simple hecho del efecto de la inflación. Para completar el modelo de cálculo de la
rentabilidad exigida por el accionista o el coste de los recursos propios, hemos de tener
en cuenta que:
Se parte de la base de que el precio teórico de la acción es igual al valor

actual de los dividendos futuros que ella es capaz de proporcionar. A la vez se
basa que los dividendos crecerán a una tasa media constante y
acumulativa (g) por un tiempo indefinido.
Po es el precio de mercado de la acción.

D1 es el dividendo del próximo año.
Ke será la tasa de rendimiento requerida por los accionistas.

D1 D (1 + g) D1 ( 1 + g ) j −1
Po = + 1 + + =0
( 1 + ke ) ( 1 + ke ) 2 ( 1 + ke ) j
Lo que se deduce, despejando ke, que:
Ke = D1/Po + g
Como se puede observar la tasa de rendimiento requerida de los accionistas

ordinarios es el resultado de sumar el rendimiento de los dividendos más la tasa
acumulativa de crecimiento de los dividendos («g») (a esta última también se le
conoce con el nombre de «rendimiento de las ganancias de capital»)
Ejemplo: la empresa «XXX» acaba de repartir un dividendo de 4 euros por acción,

dividendo que el mercado espera que crezca a una tasa anual y acumulativa
promedio del 4%. Si el precio de mercado de las acciones de XXX es de 50 euros,
cuál será la tasa de rendimiento requerida por los accionistas: Ke = 4/50 + 4% =
8,00%.
Inconvenientes del método
Solo es aplicable a empresas que pagan dividendos.

Dificultad de predicción de «g», el crecimiento de los dividendos. Existen dudas
sobre si:
o ¿Usar crecimientos históricos?
o ¿Usar estimaciones de crecimiento?
Un método habitual para el cálculo de «g» es el obtenido de multiplicar el Coeficiente

de Retención de Beneficios (b) por la rentabilidad sobre las acciones (ROE).
g = b * ROE
El Reparto de Beneficios, «b» es la diferencia entre los dividendos y los beneficios por
acción.
En el fondo trata de mostrar que lo que puede esperar el accionista es un incremento
del dividendo equivalente al rendimiento del importe que la empresa no le ha
entregado, aplicándole el ROE del ejercicio.

Ejemplo: si el Roe de «Repsol» es del 16% y se hubiese retenido ¼ de los beneficios, la
tasa de crecimiento a aplicar para el cálculo de «g» sería del 4%.
Elevada sensibilidad de Ke a la tasa de crecimiento.

No contempla el riesgo explícitamente.
Este método implica asumir que las acciones están bien valoradas, según la cotización
del momento, y que el precio de mercado equivale al valor intrínseco.
CAPM (Capital Asset Pricing Model)
Método de valoración del coste de los fondos propios más complejo que existe. Vamos a
dar breves referencias a este respecto. Las características fundamentales del modelo
son las siguientes:
Se parte de la base que la tasa de rendimiento (Ke) requerida por un accionista debe
como mínimo mejorar la tasa de rendimiento de lo que sería un activo financiero
considerado «sin riesgo». Dado que si el rendimiento obtenido a través de las acciones
en la empresa fuese al equivalente al rendimiento de dicho activo es indudable que no
le compensará los riesgos que asume en la inversión de dicha empresa.
Se considera que la tasa requerida será equivalente a dicha tasa libre de «riesgo» más la
«prima de riesgo» que conlleva el invertir en activos en los que no se garantiza la
recuperación del capital y cuyo rendimiento está sujeto a una significativa variedad de
elementos.
Esta prima de riesgo se entiende podría medirse a través de la siguiente fórmula: (Rm –
Rf) β, que indica el valor de la prima de riesgo que rige en el mercado, consistente en:
Rm – Rf: la diferencia entre evolución del rendimiento del activo sin riesgo y la
evolución del rendimiento producido en el mercado por algún indicador que refleje
la evolución de activos con riesgo, por ejemplo el IBEX .
La β refleja la evolución que viene registrando el valor de la acción de la empresa que
estamos analizando ante las variaciones sufrida por el activo con riesgo, en este caso,
identificado por el IBEX. Es un factor que multiplica la prima de riesgo. Cuantifica la
sensibilidad de la rentabilidad de una acción específica frente a la rentabilidad de

una cartera diversificada que la contiene. Esta variable se obtiene estadísticamente y
normalmente está a disposición de los interesados en obtenerla.
En el mundo financiero se distinguen dos coeficientes beta:
El Beta apalancado, Beta de los recursos propios o Beta del equity: que refleja el
riesgo operativo y el financiero conjuntamente.
El Beta desapalancado o Beta de los activos: que refleja solo el riesgo operativo, es
decir, el riesgo inherente a trabajar con los activos de la empresa en el sector
correspondiente.
Por tanto: Ke = Rf + (Rm – Rf) β
Rf. Rendimiento del activo sin riesgo (recomendable utilizar el de las obligaciones
del Estado a 10 años).
Rm. Rendimiento exigido al mercado en su conjunto.
(Rm – Rf) por tanto indica el Valor de la prima de riesgo que rige en el mercado.
Si la «Beta» (B) = 1, significa que el rendimiento de la acción está variando en la

sintonía que el mercado de valores, si fuese < 1, indicaría que sus oscilaciones serían de
menor tamaño al del mercado, y si fuese > 1 significaría lo contrario.
La «Beta» se calcula a través dela covarianza existente entre la evolución del indicador
tomado como de mercado (Ibex) y la evolución del rendimiento de la acción.
Analizamos en el siguiente cuadro la situación de la β, de determinadas empresas en un

momento determinado (abril 2012).
De forma resumida podríamos concluir que:

Si ß=0 => ke = Rf No hay prima de riesgo
Si 0<ß<1 => ke < RM Títulos poco volátiles
Si ß=1 => ke = RM Valor del mercado
Si ß>1 => ke > RM Mayor volatilidad (cíclicos)
Fuente: http://www.bolsia.com/blog/blog/2012/04/18/calculo-de-la-beta-de-una-accion-cotizada/
La Beta utilizada para dicho cálculo es la denomina Beta no apalancada, pues recoge la
sensibilidad de la actividad de la compañía a fluctuaciones existentes en el mercado. Si
la empresa se encuentra con deuda el nivel de riesgo para el accionista se incrementa,
ya que aumenta la probabilidad de quiebra de la empresa. Aumentan las obligaciones
contraídas toda vez que hay que hacer frente al servicio de la deuda, la devolución del
capital y el pago de los intereses. Ante futuras variaciones del tipo de interés de
referencia utilizado puede generar grandes cambios en los flujos financieros previstos
por la empresa.
Es necesario que se ajuste la Beta de las acciones de la empresa (y el rendimiento

esperado) teniendo en cuenta el nivel de endeudamiento.

En la medida en que el endeudamiento aumenta, habría un aumento en la beta,
reflejando el riesgo sistemático adicional provocado por el incremento de la deuda.
Las Betas de las empresas que son publicadas son las betas apalancadas. Consideran su
nivel de endeudamiento. La Beta desapalancada, la que equivaldría a la de la empresa
sin considerar su endeudamiento, se obtiene a través de la Beta apalancada, a través de
la siguiente ecuación.
La Beta apalancada, βL sería:
βL = βU 1 +( 1+ T ) D/E
La Beta desapalancada, βU sería por tanto:
βL
βU =
1 +( 1+ T ) D/E
D/E = Apalancamiento. Relación de deuda frente a capital

T = Tasa del Impuesto
T se tiene en cuenta por el efecto fiscal de los gastos financieros tal y como explicamos
con anterioridad.
9.4. Coste medio ponderado de capital
La tasa de descuento a utilizar para el descuento de los flujos generados es una de las
variables críticas dentro del proceso de valoración y análisis de proyectos de inversión y
de viabilidad de negocios.

La tasa utilizada debe ser coherente con el tipo de cash flow que vaya a ser descontado
y con el riesgo asociado a ese cash flow.
La tasa utilizada para descontar el cash flow libre de los recursos propios es el coste de
los recursos propios, mientras que el cash flow libre de explotación se descuenta al
coste promedio ponderado del capital (WACC).
Los costes de capital son distintos para cada fuente financiera. Si se pretende averiguar
el coste de la financiación utilizada por la empresa tendríamos que calcular un «Coste
Medio Ponderado» de las diferentes fuentes de financiación, conocido como WACC
(Weighted Average Cost of Capital).
Dichas ponderaciones deberán reflejar el peso de cada tipo de financiación tiene en el

total de la misma, es decir, deberá reflejar cómo es la estructura financiera de la
empresa.
A la hora de valorar el coste financiero de la fuente de financiación seleccionada hay un

aspecto particular a tener muy en cuenta: el gasto financiero de los recursos ajenos
conlleva un ahorro fiscal, en la medida en que minora la cifra del BAI (EBT), Beneficio
Antes de Impuestos (cifra sobre la que se calculan los impuestos).
Por tanto, a igualdad de coste y considerando solo este aspecto, el endeudamiento con
recursos ajenos es más barato que la financiación con recursos propios.
Ejemplo: una empresa tiene ventas de 100 MLN de euros, suponemos que sin gasto
alguno. Necesitan 300 MLN de euros para nuevas inversiones, planteándose dos
alternativas:
Endeudamiento bancario al ti 10%.

Emitir capital, con una remuneración vía dividendos del 10% del capital emitido.

Podemos comprobar el impacto positivo que supone en la empresa la fiscalidad al
considerar el gasto financiero un gasto deducible fiscalmente, a diferencia de las
acciones, que no es así.
Esa reducción en la cantidad a pagar de impuestos puede considerarse un ahorro fiscal

que afecta al coste de capital de dicha financiación, sin que repercuta en la rentabilidad
de la entidad financiera que presta los fondos.
Ejemplo: supongamos una empresa que solicita un préstamo de 100 millones durante
tres años, al 15% anual. La cuota anual en ese caso es de 43,8 millones y el coste sin
considerar los impuestos será, obviamente, el 15% dado que no hay gastos adicionales.
¿Cuál es el coste de capital para la empresa? ¿Cuál es la rentabilidad de esta operación
para la entidad financiera? La ecuación para la rentabilidad de la entidad financiera es
la siguiente:
0 = 100 - 43,80 - 43,80 - 43,80

(1 + r)1 (1 + r)2 (1 + r)3
Si el gravamen del impuesto de sociedades es el 33% (por ejemplo) y solo los intereses
correspondientes a cada año se pueden utilizar para reducir la base imponible (no la
amortización del capital), supone…

La ecuación para calcular el coste de capital es la siguiente:
0 = 100 - 43,80 – 0.33 * 15 - 43,80 – 0.33 * 10,68 - 43,80 – 0.33 * 5.72

(1 + r)1 (1 + r)2 (1 + r)3
Donde t es el tipo impositivo del impuesto. Aplicando esta fórmula se obtiene el mismo
resultado que antes, es decir, 0,15 [ 1 – 0.33] = 0.1005, ……, 10,05%
Una vez que disponemos del coste de las diversas fuentes financieras y de sus
ponderaciones podremos pasar a calcular el coste del capital medio ponderado (ko)
mediante la siguiente expresión, también conocida como «WACC» (Weighted Average
Cost of Capital).
ko = kr (D/V) + ke (E/V)
kr y ke, son los costes de la deuda (después de impuestos) y el coste de las acciones
ordinarias, respectivamente.
D y E, son el valor de mercado de las deudas (Debt) y de las acciones ordinarias
(Equity).
V = D + E (total pasivo).
ko = Kr Deuda (1 – t) (D/V) + Ke Patrimonio Neto (E/V)
La coherencia es que se utilice en todo momento los valores de mercado (tanto de la

deuda como de las acciones ordinarias).
Se sobreentiende que los beneficios retenidos (Bº no distribuidos como dividendos)

también tienen un coste para la empresa. Este coste de los beneficios retenidos, podría
verse de dos modos:
Como dividendo que han dejado de percibir los accionistas, equivale al Coste del
Capital Ordinario (sin el efecto del cesto de suscripción de acciones / aumento
capital). Igual a Ke.
Como Coste de Oportunidad: criterio de rendimiento externo. El rendimiento

exigido de los beneficios retenidos sería el que el inversor conseguiría en otra
alternativa de inversión.

En general se considera incluido en el importe del Patrimonio Neto, sobre el que se
calcula Ke.

Lecturas
El coste de capital de una fuente de financiación
Bonmatí, J. (2010). El coste de capital de una fuente de financiación. Revista

Conta4bl3, 34, 10-14. Recuperado de http://www.aece.es/servicios-cont4bl3_27.html
Artículo realizado por Julio Bonmatí Martínez, vicepresidente de AECE Madrid, en el

que se recoge mediante casos prácticos las diferentes formas de calcular el coste de
financiación de las distintas alternativas de financiación de una empresa.
Accede al artículo a través del aula virtual o desde la siguiente dirección web:
http://dialnet.unirioja.es/servlet/articulo?codigo=3290495
El coste del capital
Mascareñas, Juan (2001):El Coste del Capital. Monografias de Juan Mascareñas sobre
Finanzas Corporativas 26. ISSN: 1988-1878. Disponible en:
http://www.juanmascarenas.eu/monograf.htm
Estudio elaborado por Juan Mascareñas, profesor de la Universidad Complutense de

Madrid bastante completo sobre todos los temas analizados en esta materia. Nivel
técnico alcanzado elevado, pero de fácil compresión y de una aportación muy
interesante para el alumno.
Accede al artículo a través del aula virtual o desde la siguiente dirección web:
http://www.econ.uba.ar/www/departamentos/administracion/plan97/adm_financier
a/lucero/Posgrado/ccapital_mascarenas.pdf
TEMA 9 – Lecturas
Más recursos
Lecciones magistrales
Cálculo del capital. Mercado de deuda en crisis
El mercado de deuda ha registrado cambios significativos en España. El acceso a los

mercados financieros para la captación de capital ha quedado limitado durante mucho
tiempo al Estado y unas pocas instituciones de carácter privado, como entidades
bancarias de primera línea. Esto ha provocado perder no solo la capacidad de
financiación de las empresas a través de este canal, sino perder referencias del coste de
la deuda a través de los instrumentos canalizados a través de estos mercados. Qué ha
sucedido con el mercado de deuda privada, en los tiempos de crisis, cómo afectó a las
TIR de las emisiones de deuda, cómo se encuentra la situación del mercado en el
presente.
Accede al vídeo a través del aula virtual.
TEMA 9 – Más recursos

Vídeos
¿Cómo calcular el WACC? (Parte I y II)
Explicaciones de desarrollo del WACC visualmente intuitivo y de fácil comprensión.
Accede a los vídeos a través del aula virtual o desde la siguiente dirección web:
http://www.youtube.com/watch?v=XUrixrH30xk
http://www.youtube.com/watch?v=oqRxRYV-frQ
Coeficiente Financiero Beta
Explicación del Sr. Jaime M. Juez sobre cómo se puede obtener a través de un ejemplo
la Beta apalancada correspondiente a una empresa no cotizada
Accede al vídeo a través del aula virtual o desde la siguiente dirección web:
http://www.youtube.com/watch?v=MMQuxch4BWs
Blogs

Pablogarciaestevez.com
Espacio de Pablo García Estévez, doctor en Economía por la Universidad Complutense

de Madrid, en el que se recoge diversos documentos de interés de temas financieros,
publicaciones, casos prácticos, bibliografía por temas expuestos, etc. En el caso
relacionado con el tema, del «Coste de capital» desarrolla una articulo complementario
para la compresión de los aspectos del mismo.
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%20Capital.pdf

Webgrafía
Contabilidad y Empresa
Utilidades interesantes y totalmente gratuitas que espero te sirvan para facilitarte tu

tarea, resolver tus dudas o aprender cosas nuevas. Se ofrecen algunos artículos con
ejemplos didácticos sobre el coste de capital.
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Bibliografía
Van Horne, J., & M. Wachowicz, J. (2002). Coste de Capital. Estructura de Capital y
Política de dividendos. Fundamentos de administración Financiera. Pearson
Educación. ISBN: 9786074429480.

Test
1. El coste de capital de los fondos propios de una empresa es:

A. El rendimiento de las emisiones de bonos.
B. La tasa de rentabilidad requerida a las acciones de la empresa.
C. La Beta apalancada de la empresa.
D. Precio de la acción en mercado / número de acciones.
2. Cuando se calcule el coste medio ponderado de los capitales, se deben usar:

A. Los valores contables de la deuda y el capital propio.
B. Los valores de emisión de la deuda y el capital propio, en la creación de la
empresa.
C. Los valores de mercado de la deuda y el capital propio.
D. Ninguna de las anteriores.
3. El coste de la deuda en la empresa:

A. Es un coste explícito.
B. Es intuitivo.
C. Depende de los accionistas.
D. Todas las anteriores.
4. Si la empresa se financia totalmente con patrimonio neto, para conocer el valor

actual neto de la misma se tendría que:
A. Descontar los flujos de caja después de impuestos utilizando la tasa de
rentabilidad requerida por los accionistas con deuda.
B. Descontar los beneficios después de impuestos utilizando la tasa de
rentabilidad requerida por los accionistas sin deuda largo plazo.
C. Descontar los beneficios después de impuestos utilizando la tasa de
rentabilidad requerida por los accionistas con deuda.
D. Descontar los flujos de caja después de impuestos utilizando la tasa de
rentabilidad requerida por los accionistas sin deuda.
TEMA 9 – Test
5. La Beta de las empresas cotizadas publicadas son:
A. La beta desapalancada.
B. La Beta apalancada.
C. La Beta del sector.
6. ¿Cuáles de estas afirmaciones son correctas?

A. Los gastos financieros reduce la carga fiscal.
B. Los dividendos reducen la carga fiscal.
C. Los gastos financieros y los dividendos reducen la carga fiscal.
D. Ninguno reducen la carga fiscal.
7. Para el cálculo del WACC solo se tiene en cuenta:

A. La deuda bancaria.
B. La deuda por emisiones de títulos.
C. Patrimonio neto.
D. Todas las anteriores.
8. La expresión (Rm – Rf) β se le conoce como:

A. Rentabilidad del activo.
B. Coste de los recursos propios.
C. Prima de riesgo.
9. El descuento de dividendos:
A. Es de utilidad para el cálculo de la financiación global de la empresa.
B. Se utiliza para el cálculo de la rentabilidad del negocio.
C. No se usa.
D. Se usa para obtener una aproximación al coste del capital.
10. La tasa denominada «g» se le conoce como:

A. Tasa de reparto de dividendos.
B. Tasa de crecimiento de la rentabilidad financiera del accionista.
C. Tasa de crecimiento de los beneficios.
D. Tasa del rendimiento del capital.
TEMA 9 – Test

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Coste del capital

Como hemos comprobado es fundamental en el análisis de inversiones de la empresa

Una de las acciones principales de la dirección general y de su dirección financiera es

Podremos definir dos tipos básicos de financiación:

Hemos comprobado como las fuentes de financiación ajena podrían clasificarse en

TEMA 9 – Ideas clave

A la hora de analizar la estructura de financiación podríamos simplificarla a través de

ACTIVOS FIJOS RECURSOS

En cuanto a las fuentes de financiación ajenas, negociadas, tienen un coste explícito.

TEMA 9 – Ideas clave

El reparto de dividendos por parte de la empresa dependerá tanto de la existencia de

En el caso de las empresas que cotizan en Bolsa es más sencillo detectar el

TEMA 9 – Ideas clave

El vídeo trata de resumir la forma de cálculo de las diferentes alternativas de

El vídeo trata de resumir la forma de cálculo de las diferentes alternativas de

Accede al vídeo a través del aula virtual.

9.2. Coste de los recursos ajenos

En el caso de los recursos ajenos, podríamos decir que:

Es un coste observable, a diferencia del coste de los recursos propios.

TEMA 9 – Ideas clave

Se podría identificar también a través del diferencial crediticio (spread) añadido

Otro método habitual es el análisis de la TIR de empresas con emisiones de deuda

-100 / 40,21 / 40,21 / 40,21

100 / -40,21 / -40,21 / -40,21.

TEMA 9 – Ideas clave

El banco calcularía la rentabilidad de su inversión con la ecuación típica con la que

0 = - 100 + 40,21 + 40,21 + 40,21

Y concluiría, evidentemente, que la rentabilidad anual es el 10%.

Vamos a calcular el coste de cualquier fuente de financiación planteando ecuaciones de

Resolviendo la ecuación se concluye que el coste es del 18,2% anual.

TEMA 9 – Ideas clave

9.3. Coste de los recursos propios

En el caso de los recursos propios, podríamos decir que:

La cuenta de resultados de una empresa aparece en una partida de gastos financieros

TEMA 9 – Ideas clave

Si no se encuentra satisfecho podría analizar el ROE promedio de las compañías del

De manera técnica podríamos concluir las siguientes afirmaciones:

TEMA 9 – Ideas clave

La empresa debe satisfacer esta rentabilidad si desea mantener abierta la posibilidad

El problema es que dicha tasa de retorno no es observable directamente.

Método del descuento de dividendos

Método del descuento de dividendos

Este método se basa en las siguientes premisas:

A los accionistas se les remunera mediante el pago de dividendos, para establecer la

Ke se podría definir como la tasa de descuento que iguala el precio presente de la

Denominando dt al dividendo del t-ésimo período, el precio de la acción calculado

TEMA 9 – Ideas clave

Si los dividendos fueran constantes e iguales a d, la expresión anterior se reduce a

Fijando el precio de la acción, los accionistas se aseguran de que su rentabilidad

Si el dividendo abonado por la empresa fuera inferior, las expectativas de los

La empresa debe satisfacer esta rentabilidad si desea mantener abierta la posibilidad

Se parte de la base de que el precio teórico de la acción es igual al valor

Po es el precio de mercado de la acción.

TEMA 9 – Ideas clave

Lo que se deduce, despejando ke, que:

Como se puede observar la tasa de rendimiento requerida de los accionistas

Ejemplo: la empresa «XXX» acaba de repartir un dividendo de 4 euros por acción,

Inconvenientes del método

Solo es aplicable a empresas que pagan dividendos.