U.B.A.

Facultad de Ciencias Económicas

Doctorado en Administración

Métodos cuantitativos para la Gestión

Prof. Emérita Dr. María Teresa Casparri

Prof. M. A. Nastri

Doctorando: Mg. Jorge Antonio Lucero

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 INDICE
1. Decisiones de inversión......................................................................................... 3
2. Concepto de inversiones........................................................................................ 4
3. Como se evalúan las inversiones ........................................................................... 4
4. Métodos de evaluación.......................................................................................... 4
5. VAN ..................................................................................................................... 5
5.1. Metodología de cálculo. .................................................................................... 5
5.2. Significado del valor obtenido ....................................................................... 6
5.3. Criterio de aceptación o rechazo .................................................................... 7
5.4. Propiedades del VAN .................................................................................... 7
6. TIR ....................................................................................................................... 9
6.1. Metodología de cálculo.................................................................................. 9
6.2. Significado del valor obtenido ..................................................................... 11
6.3. Criterio. Aceptación o rechazo..................................................................... 13
6.4. Casos que se pueden presentar. Flujos de fondos ......................................... 13
6.4.1. Sin TIR.................................................................................................... 13
6.4.2. Con una sola TIR..................................................................................... 14
6.4.3. Con varias TIR ........................................................................................ 15
6.4.3.1. Inconveniente planteado, solución utilizada ..................................... 17
7. Compatibilidades del Van y la TIR...................................................................... 17
8. Incompatibilidades del Van y la TIR ................................................................... 18
9. Punto de Fisher ................................................................................................... 19
9.1. Caso de una sola intercepción de Fisher....................................................... 22
9.2. Caso de más de una intercepción de Fisher .................................................. 22
10. V.A.R. Valor actual relativo ............................................................................ 24
11. Situaciones particulares ................................................................................... 25
11.1. Restricción presupuestaria o limitación de recursos ................................. 25
11.2. Desplaciendo de la inversión ................................................................... 27
12. Ámbito de aplicación del VAN........................................................................ 28
12.1. Evaluación de proyectos desde el punto de vista de la empresa que lleva a
cabo el proyecto ...................................................................................................... 28
12.2. Determinación del valor de una empresa o negocio.................................. 28
12.3. Determinan de la paridad de un título público .......................................... 29
13. Ámbito de aplicación de la TIR ....................................................................... 29
13.1. Rentabilidad de los títulos públicos.......................................................... 29
13.2. Rentabilidad de acciones T.S.R. (Total Shareholder Return) .................... 29
13.3. Evaluación de proyectos desde el punto de vista de organismos financieros
o gubernamentales .................................................................................................. 30
14. Su utilización en entornos complejos, inflacionarios e inestables ..................... 30
14.1. TIR tasa aparente o tasa real. La tasa de interés real, la tasa plena y la
ecuación de Fisher................................................................................................... 31
15. Conclusiones ................................................................................................... 34
16. Bibliografía ..................................................................................................... 35

2
1. Decisiones de inversión
En la vida de las organizaciones siempre se presentan situaciones que deben resolverse.
Las formas de solucionarlas son variadas y los recursos para afrontar esas soluciones
son escasos.
Ante la presencia de varias alternativas, es razonable pensar en llevar a cabo la más
conveniente de ellas para la organización.
Hay que seleccionar una alternativa. Esta selección tiene 6 componentes:
a) La persona que lo enfrenta, el que toma la decisión.
b) Las variables controladas por el que decide. Aquellas sobre las que puede
influenciar.
c) Las variables no controladas. Sobre las que no se tiene influencia.
d) Las alternativas posibles. Los caminos a seguir para afrontar la cuestión tratada.
e) Las restricciones. Las variables o un grupo de ellas pueden tener restricciones
que deben ser satisfechas.
f) La decisión propiamente dicha. El proceso consiste en seleccionar una
alternativa que sea eficiente y produzca los resultados deseados.
Entre las soluciones o alternativas satisfactorias habrá una que es la mejor y se llama
óptima.

Hay que escoger entre dos alternativas cuando:

a) Hay por lo menos dos cursos de acción posibles.
b) Esos cursos de acción tienen por lo menos dos valores diferentes entre si.
c) Los cursos de acción tienen diferente eficiencia.
El resultado del proceso de decisión es la solución de un problema. Este proceso consta
de cuatro fases, que son:
a) Identificación y definición del problema
b) Búsqueda de alternativas
c) Evaluación de alternativas
d) Ejecución y control
Nos remitiremos únicamente a la tercera
Evaluación de alternativas
Esta etapa comprende la valoración de la función objetivo de cada una de las
alternativas para elegir luego la mejor de ellas. Esta selección se hace comprando cada
uno de los valores de la función objetivo con los criterios de escogimiento.

3
Habrá resultados que pueden ser contradictorios por lo que se debe establecer cual es el
que mas se adapta a las necesidades del decisor.
Asimismo hay que tener en cuenta los elementos de riesgo e incertidumbre asociados
con todo problema.

2. Concepto de inversiones
Las inversiones son asignación de recursos en bienes de capital con la finalidad de
generar valor para la organización. Es decir comprende la adquisición de activos fijos
para producir bienes o prestar servicios. Pero esta metodología de análisis también se
utiliza al analizar inversión en activos corrientes, en el manejo de capital de trabajo,
como ocurre cuando se plantea por ejemplo si el alargamiento en las condiciones de
ventas, (por ejemplo pasar de vender a 30 días, a vender a 60 días fecha de factura) con
la correspondiente incremento en las ventas genera valor para la empresa.

3. Como se evalúan las inversiones

Cuando el decisor se enfrenta a una disyuntiva, debe considerar los beneficios y los
costos que le implica cada alternativa. Se toman decisiones que requieren utilización de
recursos, hoy, con consecuencia de gastos y beneficios futuros. Se compara el
beneficios netos (beneficios menos costos) futuros estimados generados por esa
asignación de recursos (inversión). Si los primeros son superiores a los segundos, se
decide llevar a cabo la propuesta, sino se la desecha. Si existen varias alternativas se
optara por la que genere una mejor relación beneficios netos estimados versus inversión.

4. Métodos de evaluación
Existen distintos métodos de evaluación pero los más utilizados son el VAN (Valor
actual neto) y la TIR (Tasa interna de retorno). En el presente análisis el enfoque se
orientara solo estos dos.

4
5. VAN
Es la diferencia entre el valor actual de los ingresos futuros de fondos descontados a la
tasa de corte (Costo de oportunidad del inversor) y el valor actual de la inversión.
El resultado se expresa en valor absoluto.

5.1. Metodología de cálculo.

El procedimiento para determinarlo es el siguiente:
1) Armar el flujo de fondos del proyecto.
2) Determinar el valor actual de cada uno de los flujos de fondos, descontándolos a la
tasa de corte (que es el mínimo rendimiento que obtendríamos por invertir en otro
emprendimiento).
3) Descontar al valor actual de los ingresos el valor actual de los egresos.
4) Aceptar o rechazar el proyecto en base al valor obtenido.

Pero antes de decir si se acepta o rechaza el proyecto, se debe entender qué significa el
resultado obtenido.

Para comprenderlo tomemos el siguiente ejemplo:

PERIODO FLUJO DE FONDOS
0 -1.000
1 1.250

Suponiendo una tasa de corte del 20%.

Primeramente determinaremos el coeficiente de actualización (el valor por el cual el

valor futuro del flujo de fondos se convierte en valor actual).
Dicho coeficiente responde a la fórmula:

1

1  k n
Donde k es la tasa de descuento, (tasa de costo de oportunidad, que para este trabajo
será la tasa de costo de capital propio del inversor)

5
 Periodo FLUJO DE Coeficiente de VALOR
FONDOS actualización ACTUAL
0 -1.000 1 -1.000,00
1 1.250 0,83333 1.041,67
VAN (20%) 41,67

El resultado arroja el valor de 41,67, pero que indica este valor:

a) Es un valor absoluto, no un porcentaje.

b) No indica la rentabilidad del proyecto, ésta da 25 %, valor que se puede apreciar a
simple vista.
c) El análisis a realizar es el siguiente:

Si se invierte en el proyecto $ 1.000 se obtendrán al finalizar el primer año $ 1.250, si

no se invierten en el proyecto se obtendrían al finalizar el primer año la cantidad de $
1.200 (que surge de aplicar la tasa de corte del 20%).

Esa diferencia entre 1.250 y 1.200 al finalizar el periodo uno, que son 50 llevada al
momento cero es 41,67.

La fórmula para su determinación es la siguiente:

n
VAN =  ____F j ____
j=0 (1+ k) j

donde:
Fj : Flujo de fondos del periodo j.
k : Tasa de corte, tasa mínima de rendimiento requerida por el inversor.

5.2. Significado del valor obtenido

El resultado obtenido la utilidad adicional que se obtiene por invertir en ese proyecto.
Entonces, ¿qué significa el VAN?, significa la utilidad adicional por invertir en el
proyecto a valores actuales (a hoy habiéndosele sustraído el costo de oportunidad del
inversor).

6
 5.3. Criterio de aceptación o rechazo
Si el VAN es mayor que cero, es una situación de generación de utilidad adicional, se
esta creando valor, razón suficiente para ser aceptada la inversión analizada
Si es menor a cero, indica que se esta destruyendo valor por lo que se debe rechazar al
propuesta
En caso de ser igual a cero, gran parte de la bibliografía dice que debe aceptarse, pero si
nos basamos en la teoría del gerenciamiento del valor, que de cero indica que no crea
valor y que nos mantenemos en el mismo lugar, no se avanza y el concepto
generalmente admitido es que las inversiones se realizan para generar valor, no para
mantenerlo. Tomando este criterio se debe aceptar aquellas inversiones donde el VAN
sea mayor a cero, es decir positivo.

5.4. Propiedades del VAN

Encontramos algunas propiedades interesantes que son:
1. Aditividad: Es aditivo en el sentido de que la suma del VAN de dos proyectos
independientes entre si es igual al VAN de la suma de los flujos.(Ortegón, 2005)
VAN A +VAN B =VAN A+B
2. Separabilidad: El VAN de un flujo de fondos dado puede separarse en dos o más
VAN si el flujo se divide en subproyectos. Esta es una propiedad importante,
pues permite un análisis más detallado de los proyectos, y, conjuntamente con su
contratara, la aditividad, evita que proyectos no convenientes (con VAN<0)
sobrevivan camuflándose en proyectos buenos
Tomando los siguientes flujos de fondos
Periodo Proyecto A Proyecto B Proyecto (A+B)
0 -100 -150 -250
1 50 40 90
2 60 40 100
3 70 80 150
VAN(10%) $ 47,63 $ -20,47 $ 27,16

El proyecto A es rentable y el proyecto B no lo es. S ambos fueran proyectos

individuales, el inversor elegiría el proyecto A y desecharía el proyecto B. Sin embargo
si el proyecto le fuera presentado con uno solo (el proyecto A+B), el inversor lo

7
aprobaría. El proyecto B estaría camuflado dentro del proyecto mas grande (A+B). La
posibilidad de separar los proyectos aumenta la rentabilidad del inversor. (Ortegón,
2005)

3. Ignorancia de los ceros a la derecha: El VAN ignora los ceros a la derecha, por
la simple razón de que cualquier flujo igual a cero, descontado a una tasa, sigue
siendo cero. Esto tiene una consecuencia importante. La comparación de
proyectos debe hacerse entre proyectos de igual duración, no entre proyectos que
generen flujos distintos de cero en igual número de periodos.
Tenemos dos proyectos que presentan los siguientes flujos de fondos

Periodo Proyecto A Proyecto B

0 -100 -100
1 200 200
2 0
3 0

VAN (10%) $ 81,82 $ 81,82

Ambos proyectos tienen el mismo VAN, a pesar del que el B dura dos periodos mas,
debido a que esos periodos no generan flujos netos diferentes a cero. Se podría pensar
que el inversor seria indiferente en A y B.
Sin embargo la comparación directa de ambos proyectos es incorrecta. Supongamos que
hay también en cartera un proyecto C, que puede ser repetido. En este caso el proyecto
A es preferible al proyecto B.

Periodo Proyecto A Proyecto B

0 -100 -100
1 200 200
2 -300 0
3 800 0
4 -300 -300
6 800 800

VAN(10%) $ 726,77 $ 373,65

Gracias a que con el proyecto A el proyecto C puede iniciarse dos periodos antes puede
también repetirse una vez más, y el VAN total es casi el doble del que podría obtenerse
con el programa de inversión B+C. (Ortegón, 2005)

8
6. TIR
La tasa interna de retorno (TIR), de una propuesta de inversión es la tasa de descuento
que iguala el valor presente de los flujos de efectivo netos esperados con el gasto inicial.
Entonces la TIR es el asa de interés que descuenta los flujos de fondos de efectivo netos
futuros para igualar en valor presente el gasto inicial en el momento cero. (Van Horne,
2002). Esta definición utilizada por muchos otros autores es simplista y no explica el
verdadero significado de la TIR.

Siguiendo a Cos Bu (1998:75) quien expresa que una de las equivocaciones más
comunes que se cometen con el significado de la TIR, es considerarla como la tasa de
interés que se gana sobre la inversión inicial requerida por la propuesta. Sin embargo, lo
anterior es correcto solamente en el caso de propuestas cuyas vidas sean de un periodo.
En conclusión, de las ideas presentadas en esta sección, surge el significado
fundamental de la TIR “es una tasa de interés que se gana sobre el saldo no recuperado
de una inversión, de tal modo que el saldo al final de la vida de la propuesta es cero”.

Basándonos en esta definición podemos expresar que la TIR es la rentabilidad de los

fondos invertidos no retirados, es decir la rentabilidad sobre el saldo de capital
invertido1.

6.1. Metodología de cálculo

El procedimiento es el siguiente: En efecto, se procedía a actualizar los distintos flujos
de fondos del año 1 hasta n. Para ello se elige una tasa de descuento y se multiplica cada
Fj por el valor que dan las tablas para cada año o periodo j. se suman los valores y se
comparan con F0. si la suma es mayor que F0, debe repetirse la operación de
actualización, pero esta vez utilizando una tasa de descuento superior.
Se vuelve a comparar la suma con F0, y así sucesivamente.
De esta forma se encontrarán dos tasas – que deben ser lo más cercanas posibles- ; para
una de las cúales la suma de los flujos de con dos actualizados es mayor que F0 y para

1
Definición del autor, basado en Cos Bu

9
la otra, menor que Fo. La tasa de rentabilidad se ubica entre esas dos tasas. Interpolando
se llega a obtener una aproximación de la tasa de rentabilidad. (Pascale, 1998)

Para comprenderlo tomemos el siguiente ejemplo:

PERIODO FLUJO DE
FONDOS
0 -10.000
1 12.500

Calcularemos la TIR.
Siguiendo el procedimiento, explicado anteriormente debemos encontrar un VAN
positivo y un VAN negativo.
El VAN a distintas tasas de corte es:
TASA DE V.A.N.
DESCUENTO
0% 2.500,00
10% 1.363,63
20% 416,67
30% - 384,61

Por prueba y error sabemos que la TIR esta entre el 20% y el 30%.
Para tener un valor mas próximo tomamos el VAN a la tasa del 20% y del 30%, con lo
que tenemos los siguientes valores:
Valor actual neto Tasa
VAN positivo 416.67 - - - - - - 2- - - - - - - - 0.20
VAN igual a cero 1 0.00 - - - - - - - - - - - - - - TIR 1
VAN negativo - 384.61 - - - - - - - - - - - - - - 0.30

Pasamos a analizar las variaciones

1 Pasamos de 416.67 a -384.61, el VAN disminuye 801.28

2 Luego analizamos la variación entre el valor positivo y el valor buscado (VAN=0)

El VAN se reduce 416.67 y la tasa pasa de 0.20 a la TIR

De este procedimiento nos queda una regla de tres simple

10
 -801.28 ---------- 0.10
-416.67 ---------- X

Entonces:
-416.67 * 0.10
X= ---------= 0.052
-801.28

Por lo que la TIR = 0.20 + X = 0.2520 = 25.20%

Este método se conoce como interpolación lineal. El valor obtenido es aproximado

porque el valor correcto que surge de la observación de los flujos de fondos es 25%.
Siempre que interpolemos linealmente en una curva se tendrá un resultado con un error
por exceso.

6.2. Significado del valor obtenido

La TIR es la rentabilidad de los fondos invertidos no retirados.
Para explicarlo consideraremos tres proyectos de inversión, que arrojan la misma TIR,
que se detallan a continuación:
Periodo Proyecto A Proyecto B Proyecto C
0 -1.000,00 -1.000,00 -1.000,00
1 - 171,63 456,00
2 - 171,63 544,00
3 1.608,33 1.171,63 345,00

TIR 17,16% 17,16% 17,16%

El proyecto “A” es un plazo fijo a la tasa de 17,16%, con la característica de que los
intereses se van capitalizando, y se retira todo al finalizar el tercer año.
El proyecto “B”, es un plazo fijo a tres años donde se retira al final de cada año solo los
intereses, dejando el mismo capital invertido
El proyecto “C” es una inversión de carácter tradicional, donde se invierte una cantidad
determinada de dinero y al finalizar cada uno de los periodos se va retirando la utilidad
A continuación veremos un detalle del saldo de dinero invertido no retirado, al inicio de
cada periodo.

11
 Saldo de inversión al inicio de cada período
Periodo Proyecto A Proyecto B Proyecto C
1 -1.000,00 -1.000,00 -1.000,00
2 -1.171,63 -1.000,00 -715,63
3 -1.372,73 -1.000,00 -294,46

En el caso del proyecto “A” el saldo de inversión va aumentando debido a que no retira
nada y los intereses se van capitalizando, la diferencia entre un año y el anterior, es el
interés que se va capitalizando.

En el proyecto “B” el saldo de inversión se mantiene constante, debido a que al final de

cada periodo se retira el interés obtenido.

En ambos casos la TIR representa la tasa efectiva periódica promedio, sobre el saldo del
capital invertido no retirado. En el primer caso es el 17,16% sobre $ 1.000, en el primer
año, y es el 17,16% sobre el saldo acumulado al inicio del periodo 2, o sea $ 1.171,63.
Lo mismo ocurre en el tercer año, cuyo capital al inicio es $ 1.372,73 y el interés
generado es el 17,16%.

En el segundo caso el interés es siempre el 17,16% sobre el capital invertido no retirado,

que siempre es $ 1.000.
Para analizar el proyecto “C”, y llegar a la misma conclusión, utilizaremos el siguiente
cuadro:
Periodo Flujo de fondos Interés sobre Inversión Saldo de
inversión retirada inversión
0 1.000,00
1 456,00 171,63 284,37 715,63
2 544,00 122,83 421,17 294,46
3 345,00 50,54 294,46 -

Asimilando el proyecto “C” a una inversión a Interés, debemos considerar que el flujo
de fondos del periodo 1 está compuesto por capital e intereses. Entonces el valor de $
456,00 incluye $ 171,63 de interés (el 17,16% sobre $ 1.000), lo que indica que
entonces la diferencia es retiro de capital. ($456,00 - $ 171,16 = 284,37)

12
Para el periodo 2 el análisis es similar. El flujo de fondos es de $544,00, de los cuales
$122,83 corresponde a intereses, (El 17,16% sobre el saldo de inversión $ 715,63).
Entonces corresponde $ 294,46 en concepto de retiro de inversión.
Lo mismo debe ser considerado para el periodo tres, donde $ 345, es el flujo de fondos,
$50,54 son los intereses (17,16% sobre $294,46) y la diferencia entre esos valores es de
294,46, es el saldo de la inversión.
Con este ejemplo queda demostrado que la TIR es la tasa efectiva periódica promedio
sobre el capital invertido no retirado. (Sobre saldo de capital invertido).

¿Qué ocurre, si en lugar de invertir, se esta efectuando una operación de

financiamiento?
La TIR va a representar el costo del financiamiento, es decir la tasa el costo efectivo,
promedio, periódico sobre saldos.

6.3. Criterio. Aceptación o rechazo

El criterio de aceptación es que si la TIR es superior a la tasa de corte, el proyecto debe
ser aceptado, porque arroja una rentabilidad superior a la esperada, caso contrario se
debe desechar el proyecto.

6.4. Casos que se pueden presentar. Flujos de fondos

6.4.1.Sin TIR
PERIODO F. FONDOS
0
1 -550
2 -550
3 -550
4 -550
5 -550
6 -550
7 -550
8 -550
9 -550
10 -550
11 -550
12 -550

13
 FLUJO DE FONDOS SIN CAMBIO DE SIGNO Y SIN TASA INTERNA DE
RETORNO

$ 0,00

%
0%
0%

5%
10

15

20

25

30

35

40

45

50

55

60

65

70

75

80

85

90

95
10
$ -1.000,00

$ -2.000,00

$ -3.000,00

$ -4.000,00

$ -5.000,00

$ -6.000,00

$ -7.000,00
TASA DE DESCUENTO

Los flujos de fondos son todos egresos, es el caso de alquilar un bien, o bien
adquirirlo por Leasing.

En este caso no existe tasa de descuento que haga cero el VAN, por lo que no
puede evaluarse por la TIR.

6.4.2. Con una sola TIR

PERIODO F. FONDOS
0 -1.650
1 550
2 450
3 684
4 445
5 758

14
 FLUJO DE FONDOS CON UN CAMBIO DE SIGNO Y TASA INTERNA DE
RETORNO

$ 1.400,00

$ 1.200,00

$ 1.000,00

$ 800,00

$ 600,00

$ 400,00

$ 200,00

$ 0,00
0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% 16% 18% 20% 22% 24% 26% 28% 30%
$ -200,00

$ -400,00
TASA DE DESCUENTO

6.4.3. Con varias TIR

PERIODO F. FONDOS
0 (100.000)
1 50.000
2 40.000
3 30.000
4 10.000
5 9.000
6 8.000
7 7.000
8 6.000
9 5.000
10 (50.000)

15
 20.000

15.000

10.000

5.000

0 -12%

12%
0%
V.A.N.

-5.000

-10.000

-15.000

-20.000

-25.000

-30.000
TASA

Pero a pesar de que exista más de un cambio de signo puede darse solo una tasa que
haga cero el VAN, como el caso del ejemplo que se desarrolla a continuación:
Modelo de Flujo de fondos con más de un cambio de signo y una sola TIR.

PERIODOS F. FONDOS
0 -1.000
1 3.650
2 -5.965
3 3.700

TASA VAN
0% 385
5% 262
10% 168
15% 96
20% 41
25% (3)
30% (38)
35% (65)
40% (88)
45% (106)
50% (121)
55% (134)
60% (146)
65% (155)
70% (164)
75% (172)
80% (179)
85% (186)
90% (192)
95% (198)
TIR 24,59%

16
 6.4.3.1. Inconveniente planteado, solución utilizada
Ante esta situación que puede llevar a conclusiones incorrecta lo que la doctrina
considera mas adecuado es eliminar esos cambios de signo. La manera es que en los
periodos anteriores al del signo negativo se reinviertan los fondos necesarios para
afrontar esa necesidad de fondos y así eliminar el cambio.
FLUJO DE
FLUJO DE FONDOS
PERIODO FONDOS REINVERSIÓN AJUSTADO

0 (100.000) (100.000)
1 50.000 50.000
2 40.000 40.000
3 30.000 (30.000) -
4 10.000 10.000
5 9.000 9.000
6 8.000 8.000
7 7.000 7.000
8 6.000 6.000
9 5.000 5.000
10 (50.000) 79.801 29.801

TIR 15,57% TIR 15,30%

TIR -8,15%

En este ejemplo tenemos una inversión que arroja tasas múltiples. Si en un periodo
anterior al nuevo signo negativo se reinvierten los fondos (en este caso entre el periodo
3 y el periodo 10 a la tasa de corte del15%) se generarán ingresos en el periodo 10
superiores al valor negativo, eliminando ese cambio de signo.

7. Compatibilidades del Van y la TIR

El VAN y la TIR son métodos de evaluación compatibles, es decir que arrojan criterios
de aceptación o rechazo similares siempre y cuando los proyectos en cuestión no sean
excluyentes y no existan limitaciones de fondos. En los demás casos las conclusiones a
las que arriba un método son distintas a las que arroja el otro.

17
8. Incompatibilidades del Van y la TIR
La aplicación de ambos métodos puede originar respuestas distintas. Para comprender
esto primeramente debemos conocer los supuestos en los que se basa cada método con
respecto a la reinversión de los flujos de fondos positivos generados durante la vida del
proyecto.
El método de la TIR supone que los fondos generados por el proyecto se reinvierten a la
misma tasa del proyecto, es decir, a su TIR, en cambio, el método del VAN supone que
los fondos generados son reinvertidos a la tasa de corte.
Para ejemplificar lo antedicho utilizaremos el método de análisis terminal que consiste
en comparar el valor de la inversión en el momento inicial con lo acumulado al final el
proyecto, considerando que los flujos de fondos generados se reinvierten y no se realiza
consumo de los mismos.
Analizaremos la situación con el siguiente ejemplo
PERIODO FLUJO DE
FONDOS
0 -1.000,00
1 400,00
2 310,00
3 350,00
4 980,00

TIR 29,67%

Suponiendo una tasa de corte del 7%.

Aplicando el criterio de la TIR, es decir reinvirtiendo los fondos generados a la TIR
hasta el final del proyecto tenemos.

PERIODO FLUJO DE REINVERSIÓN REINVERSIÓN REINVERSIÓN VALOR

FONDOS TERMINAL
0 -1.000,00 -1.000,00
1 400,00 -400,00 -
2 310,00 -310,00 -
3 350,00 -350,00 -
4 980,00 872,13 521,24 453,85 2.827,22

Rentabilidad = 29,67%

18
La rentabilidad es la TIR del proyecto, es decir el 29.67%

En cambio aplicando el método del VAN es decir reinvirtiendo los fondos generados a
la tasa de corte (al costo de oportunidad del inversor), tenemos:

PERIODO FLUJO DE REINVERSIÓN REINVERSIÓN REINVERSIÓN VALOR

FONDOS TERMINAL
0 -1.000,00 -1.000,00
1 400,00 -400,00 -
2 310,00 -310,00 -
3 350,00 -350,00 -
4 980,00 490,02 354,92 453,85 2.278,78

Rentabilidad = 22,86%

Colocando los fondos a la tasa de corte la rentabilidad es del 22.86%.

De esto deducimos que la TIR indica la rentabilidad del proyecto, pero no la
rentabilidad del inversor, que es lo relevante en la decisión. Al inversor le interesa
cunado se va a ver incrementada su inversión. En el ejemplo es el 22.86%, no el
29.67%, valor que indica la TIR.

9. Punto de Fisher
El punto de Fisher, desarrollado por el destacado economista Irving Fisher, se refiere a
la tasa que hace indiferente la selección entre dos proyectos de inversión, es decir
cuando el VAN de ambos es igual. Esta situación se presenta en caso de proyectos
mutuamente excluyentes y en donde se da el caso de que a una tasa de descuento uno de
ellos arroja una VAN superior y a otra tasa de descuento, la situación es inversa.
Tenemos dos proyectos mutuamente excluyentes, el A y el B, que presentan el siguiente
flujo de fondos:

19
 Periodo Proyecto A Proyecto B
0 -195.000 -180.000
1 35.000 55.000
2 34.000 50.000
3 36.000 45.000
4 41.000 45.000
5 45.000 51.000
6 25.000 7.400
7 27.000 8.500
8 24.000 8.400
9 28.000 7.000
10 32.000 8.400

Tasa de corte 4%
VAN (4%) 73.229 68.540

T.I.R. 11,41% 14,90%

Utilizando el método del VAN es más conveniente el proyecto A que el B, porque
arroja una utilidad adicional superior, pero si aplicamos el criterio de la TIR, el B es
más rentable.

Como se puede apreciar, en el siguiente gráfico, a la tasa de corte el proyecto A arroja

un VAN superior, pero una TIR menor, en cambio, a la tasa del 7% el proyecto B arroja
mayor VAN y mayor TIR, en este punto no se presentan problemas de diferencia entre
ambos criterios.

Si seguimos la curva de ambos proyectos veremos que es mayor la del A, hasta un

punto donde se cruzan, en ese punto el VAN de ambos es igual, y a partir de allí el
VAN del B es siempre superior al del proyecto A.
Ese punto de indiferencia es importante determinarlo para poder saber a que tasa de
corte ambos proyectos son aceptados por el VAN, donde es indiferente uno u otro. Ese
punto fue analizado por el economista Irving Fisher, y lleva su nombre, se lo conoce
como punto de Fisher. ¿Como se determina?

20
 PUNTO DE FISHER

150.000

130.000
proyecto A

110.000

90.000

70.000
P UNTO DE FIS HER

proyecto B
50.000

30.000

10.000 proyecto marginal A - B

1 3 5 7 9 11 13 15 17 19 21

(10.000)

(30.000)

(50.000)

T A S A D E D ES C U EN T O

Siguiendo el gráfico podemos sacar la diferencia en el VAN de ambos proyectos, y

graficarlo en el mismo cuadro (vease curva A-B), a medida que nos vamos desplazando
por el eje de tasa de descuento, esa diferencia disminuye hasta llegar a cero, allí no hay

21
diferencia entre el VAN de ambos proyectos, allí se cruzan, a esa tasa se encuentra el
punto de intercepción de Fisher.

Esta fue la explicación gráfica, pero debemos desarrollar una explicación matemática,
para poder calcular el valor. Esa nueva curva (A-B), es un nuevo proyecto, y para
determinar en el nuevo proyecto donde el VAN es cero, debo calcular la TIR del
mismo.
Entonces el procedimiento consiste en determinar un nuevo proyecto, que será la
diferencia entre ambos, (A – B), y calcular la TIR del mismo, esa TIR indicará la tasa de
indiferencia o punto de Fisher.

Si el análisis se hiciera (B – A), el resultado que arroje será el mismo, la única

diferencia es que la curva será inversa a la anterior (ver cuadro).

Lo más común al analizar proyectos mutuamente excluyentes es que presenten un punto

de intercepción (como el del gráfico), o ninguno (donde el VAN de un proyecto es
siempre superior al VAN del otro).

9.1. Caso de una sola intercepción de Fisher

Se presenta este caso cuando teniendo dos proyectos de inversión mutuamente
excluyentes (se invierte en uno o en el otro) se da el caso de que a una tasa de descuento
ambos tienen el mismo VAN.
Ejemplificaremos el caso con el siguiente ejemplo:

9.2. Caso de más de una intercepción de Fisher

Que exista mas de una intercepción de Fisher esta indicando que los proyectos tienen
dos tasas en las que el VAN de ambos es igual, por lo tanto el proyecto marginal (A-B)
presenta mas de una tasa que hace cero el VAN (Tasas múltiples). Para justificar estas
palabras desarrollamos el siguiente ejemplo

22
 Proyecto
Periodo Proyecto A Proyecto B (A - B)
0 -16.336,00 -4.489,00 -11.847,00
1 5.439,00 1.312,00 4.127,00
2 5.865,00 1.378,00 4.487,00
3 6.413,00 1.447,00 4.966,00
4 6.989,00 1.519,00 5.470,00
5 7.453,00 1.595,00 5.858,00
6 1.675,00 -1.675,00
7 1.787,00 -1.787,00
8 -2.502,00 2.502,00
9 1.939,00 -1.939,00
10 8.385,00 -8.385,00

TIR 26,00% 30,52% -4,15%

22,04%

Calculando el Van de estos tres proyectos tenemos:

Proyecto
V.A.N. Proyecto A Proyecto B (A - B)

-6,00% $ 22.915,80 $ 24.358,12 $ -1.442,31

-4,00% $ 20.311,33 $ 20.214,70 $ 96,63
-2,00% $ 17.956,96 $ 16.829,70 $ 1.127,26
0,00% $ 15.823,00 $ 14.046,00 $ 1.777,00
2,00% $ 13.883,89 $ 11.741,97 $ 2.141,92
4,00% $ 12.117,51 $ 9.822,86 $ 2.294,65
6,00% $ 10.504,70 $ 8.214,46 $ 2.290,24
8,00% $ 9.028,76 $ 6.858,28 $ 2.170,48
10,00% $ 7.675,14 $ 5.708,00 $ 1.967,14
12,00% $ 6.431,11 $ 4.726,71 $ 1.704,39
14,00% $ 5.285,48 $ 3.884,87 $ 1.400,61
16,00% $ 4.228,41 $ 3.158,69 $ 1.069,72
18,00% $ 3.251,25 $ 2.528,95 $ 722,30
20,00% $ 2.346,30 $ 1.980,00 $ 366,30
22,00% $ 1.506,79 $ 1.499,09 $ 7,70
24,00% $ 726,65 $ 1.075,74 $ -349,08
26,00% $ 0,52 $ 701,31 $ -700,78
28,00% $ -676,40 $ 368,65 $ -1.045,05
30,00% $ -1.308,41 $ 71,83 $ -1.380,24
32,00% $ -1.899,35 $ -194,12 $ -1.705,23
34,00% $ -2.452,67 $ -433,36 $ -2.019,30

23
Al que corresponde el siguiente gráfico

PROYECTOS DE INVERSION CON DOS PUNTOS DE FISHER

$ 30.000

$ 25.000

$ 20.000

$ 15.000
V.A.N.

$ 10.000

$ 5.000

$0
-6%

-4%

-2%

0%

2%

4%

6%

8%

10%

12%

14%

16%

18%

20%

22%

24%

26%

28%

30%

32%

34%
$ -5.000
TASA DE DESCUENTO

Proyecto A Proyecto B Proyecto (A - B)

10. V.A.R. Valor actual relativo

Se conoce como valor actual relativo al cociente entre el valor actual de los ingresos y el
valor actual de la inversión. Es una medida que se basa en remarcar la productividad del
capital invertido.
Por ejemplo si tenemos dos proyectos de inversión cuyos flujos de fondos son los
siguientes:

Periodo Proyecto A Proyecto B

0 -1.000,00 -800,00
1 400,00 600,00
2 400,00 200,00
3 600,00 311,80

VAN (10%) 145,00 145,00

Como puede apreciarse ambos arrojan como resultado el mismo VAN.

Si procedemos a calcular el VAR, tenemos:

24
 V.A.R. (Valor actual relativo)
Concepto Proyecto A Proyecto B
Valor actual de los ingresos 1.145,00 945,00
Valor actual de los egresos 1.000,00 800,00
Valor actual relativo 1,15 1,18

Como puede apreciarse en el primero la relación valor actual de los ingresos con
respecto al valor actual de los egresos es de 1.15 (los ingresos representan un 15% mas
que la inversión), mientras que en el segundo la relación es 1.18 (representando los
ingresos un 18% mas de lo invertido). Esta diferencia a favor del segundo indica que se
esta optimizando el uso de la inversión, la productiva de la inversión es mayor en el
segundo proyecto que en el primero.
Sobre esto avanzaremos al tratar en el punto siguiente restricción presupuestaria o
limitación de recursos

11. Situaciones particulares

11.1. Restricción presupuestaria o limitación de recursos

Ya se ha explicado que el VAN representa el valor creado para el accionista. Por lo
tanto, el proyecto que cree mas valor, es decir mayor VAN, es el mas deseable. Esta
regla ¿es válida cualquiera que sea la cantidad que es necesario invertir para obtener
este mayor VAN? La respuesta depende de dos condiciones. Una se refiere a la relación
entre proyectos, a saber, si son independientes o mutuamente excluyentes. La otra
concierne a la disponibilidad de recursos para emprender los proyectos bajo análisis
comparativo, es decir, saber si la empresa, sea en forma voluntaria sea en forma forzosa,
se halla en régimen de limitación o racionamiento de recursos para inversiones.
(Termes, 1998)

Supongamos que tenemos tres proyectos a encarar que no son mutuamente excluyente y
que no son divisibles (se deben llevar a cabo integralmente). La tasa de corte de la
empresa es del 5% anual

25
 PERIODO PROYECTO PROYECTO PROYECTO

A B C

0 -1.000 -800 -550

1 540 460 320

2 582 503 370

VAN 5,0% 42,18 94,33 90,36

TIR 7,93% 13,09% 16,12%

Si se contara con un presupuesto de 2.350 o superior se aceptarían los tres proyectos.

Si en cambio el presupuesto disponible 1.800 nos encontramos con tres opciones, el A y
el B, o el A y el C, y por ultimo el B y el C. ¿Cuál seleccionar? Basándonos en
maximizar la utilidad del accionista se debe maximizar el VAN y basándonos en una de
sus propiedades, la de aditividad, ya comentadas en 4.1.4, se toman los mayor VAN
hasta cubrir la disponibilidad de fondos. De esta manera se tomara primero el B, luego
C y por ultimo el A. El VAN de la selección B+C = VAN B + VAN C = 94.33+90.36=
184.69. Cualquier otra combinación arrojara una utilidad adicional menor. Como se
puede apreciar no se utiliza la totalidad de fondos disponibles. Se utilizan 1.350 de
1.800 quedando disponibles 450. Esos fondos se colocarán a la tasa de corte lo que
representa un VAN =0. Es decir el método del VAN ya considera que los fondos no
colocados en el proyecto no crean valor (VAN=0)

Pero que ocurre si el presupuesto disponible es de 900 y existe la posibilidad de

asociase. El socio tiene un costo de oportunidad del 10%, motivo por el cual no estará
interesado en el proyecto A. Entonces quedan dos proyectos el B y el C; siguiendo el
método del VAN lo mas conveniente es invertir solos en el B (el de mayor VAN) y
asociarnos en el C. (100 de 550, el 18.18% de participación) El VAN producido para
nosotros es 94.33 (de B) + el 18.18% de 90.36, lo que arroja un VAN total de 110.76.
Pero esta no es la mejor mezcla de inversión. Si invertidos en la totalidad de C y el resto
en B (350 de 800, el 43.75% de B) el VAN es igual 131.63, un valor mayor.

26
Esto es así por la incidencia del VAR (ya explicado en el punto 8) en esta situación
planteada se debe tener en cuenta la productividad de la inversión.
En resumen cuando se están analizando proyectos no mutuamente excluyentes y no
existe y el dinero disponible para hacer frente a la inversión es superior al necesario se
debe elegir en base al VAN. En cambio cuando no es suficiente como en el caso dos,
donde es necesario asociarse para llevar a delante el proyecto prevalece el VAR. Debe
seleccionarse teniendo en cuenta la productividad de la inversión.

11.2. Desplaciendo de la inversión

Que ocurre cuando hay un desplazamiento de la inversión. ¿Como la evalúan ambos
métodos? ¿Llegan a igual conclusión?
Para responder a estas preguntas desarrollaremos el siguiente ejemplo
La empresa dispone de una inversión que arrojará ingresos a partir del año de la puesta
en marcha.
Suponiendo que la inversión se efectúa íntegramente en el momento cero, el VAN será
$ 1.718 y la TIR el 24%
En caso de no poder llevar a cabo el emprendimiento hoy y se lo debe postergar un año,
la inversión se efectuara en el periodo 1 y los fondos se generaran a partir del periodo 2.
Con este comportamiento el VAN dará un valor de $ 1.494, menor que el caso anterior,
lo que es coherente porque no es lo mismo invertir hoy que invertir dentro de un año.
Los fondos que son se invierten hoy en el proyecto serán invertidos a la tasa de corte y
el VAN de esa colocación es cero, no genera utilidad adicional.
En cambio al evaluar por la TIR la conclusión es que da lo mismo invertir hoy que
dentro de un año, no que no es correcto. La razón es que la TIR no tiene en cuenta el
valor tiempo del dinero.
Estas conclusiones se basan en el siguiente flujo de fondos:
PERIODO ALTERNATIVA TERCERA
ORIGINAL ALTERNATIVA
0 -10.000
1 5.000 -10.000
2 4.000 5.000
3 4.000 4.000
4 3.000 4.000
5 3.000
6
VAN ( 15%) 1.718 1.494
T.I.R. 24,00% 24,00%

27
12. Ámbito de aplicación del VAN
12.1. Evaluación de proyectos desde el punto de vista de
la empresa que lleva a cabo el proyecto
La empresa que esta analizando una inversión debe aplicar el método del VAN. Las
razones ya fueron expresadas anteriormente pero a modo de resumen podríamos decir
porque esta indicando la creación de valor, y la función financiera tiene como objetivo
maximizar la utilidad del accionista y esto se lograr creando valor.

12.2. Determinación del valor de una empresa o negocio

El VAN es uno de los métodos utilizados para determinar el valor de una empresa. El
procedimiento a seguir consiste en establecer como se desenvolverán los negocios de la
empresa en cuestión (el plan de negocios) estimando los flujos de fondos
correspondientes. Sobre estos valores futuros se desea tener una rentabilidad que esta
fijada por el costo de oportunidad del inversor, teniendo en cuenta el riesgo que se va a
asumir. Descontado esos flujos de fondos a la tasa establecida se determina el valor
actual. Ese es el valor de la empresa al que el inversor esta dispuesto a adquirir porque
recibirá la rentabilidad deseada. Si invierte un valor mayor su rentabilidad será menor y
si invierte un valor menor tendrá una rentabilidad superior.
Por ejemplo estamos analizando una empresa y del plan de negocios elaborado surgen
los suigientes flujos netos de efectivos (expresados en miles de pesos)
PERIODO FLUJO DE
FONDOS
0
1 300,00
2 350,00
3 350,00
4 400,00
5 400,00
6 400,00
7 400,00
8 400,00
9 400,00
10 850,00

28
Suponiendo una tasa de corte del 20% anual el valor actual arroja un valor de $1.602.68.
Es decir que utilizando este método se debe adquirir la empresa en ese valor para
obtener la rentabilidad deseada, si se invierte menos se tendrá un beneficio mayor, es
decir se determina el valor máximo de compra.

12.3. Determinan de la paridad de un título público

Igual racionamiento el mercado utiliza para determinar la paridad de los títulos
públicos. Se cuenta con un título que generara a lo largo de su vida flujo netos de
efectivo establecido por las condiciones de emisión. Como el inversor percibe riesgo en
este tipo de inversiones establece una tasa mayor a que esta establecida, entonces
descuenta los valores futuros a recibir a su tasa de costo de oportunidad estableciendo el
valor de compra, es decir, cuando esta dispuesto a entregar en pesos por una lamina que
promete pagos periódicos.

13. Ámbito de aplicación de la TIR

13.1. Rentabilidad de los títulos públicos
La TIR, como ya se expresó, es la rentabilidad de los fondos invertidos no retirados y
supone que los fondos generados se reinvierten a la misma tasa. Bajo estos supuestos,
este método es el más indicado para analizar la rentabilidad de este tipo de activos
financieros. El inversor quiere conocer la rentabilidad considerando que lo producido lo
reinvierte en el mismo tipo de activos.

13.2. Rentabilidad de acciones T.S.R. (Total Shareholder

Return)
Este indicador (TSR) es muy utilizado por los inversores en las mas importantes bolsa
del mundo (Nueva York, Londres entre otras) y indica cual es la rentabilidad de sus
inversiones suponiendo que el producido es reinvertido en el mismo tipo de acción. Se
obtiene comparando el valor pasado (generalmente de tres años atrás), con el valor hoy
de cotización más todas las distribuciones de utilidades en efectivo capitalizadas a la
tasa de rendimiento del mercado para esa acción. De esta manera se mide la eficiencia
de la inversión. Esta tasa viene a representar la TIR de dicha inversión.

29
 13.3. Evaluación de proyectos desde el punto de vista de
organismos financieros o gubernamentales
Como actúan los organismos financieros, y los entes gubernamentales para evaluar
propuestas de financiamiento sobre inversiones. (Ejemplo Banco de la Nación
Argentina, CFI (Consejo Federal de Inversiones), secretaria de Pequeña y mediana
empresa, etc.). Ellos evalúan a través de la TIR.
La pregunta es:
¿Porque utilizan este método que no es el más conveniente, y presenta muchas
inconsistencias?
La razón es que a pesar de no ser técnicamente el mas adecuado, a fin de unificar todas
las inversiones que se les presentan a evaluar deben tener un indicador que as haga
homogéneas, y ese indicador es la TIR.
En caso de querer utilizar el VAN deberían estimar la tasa de corte para cada proyecto,
lo que los haría incomparable. Como los recursos de fondos son escasos la asignación
debe ser los mas racional posible.

14. Su utilización en entornos complejos,

inflacionarios e inestables
Los criterios de decisión muestran el modo de utilizar la información, para seleccionar
la acción, sobre la base de un análisis racional y sistemático.
Ahora bien, los criterios de decisión a aplicar serán distintos según el nivel de
información disponible acerca de los elementos del problema decisional.
Se le adjudica a Frank H. Knight (1921) haber hecho la distinción entre riesgo e
Incertidumbre. Este economista consideraba el riesgo, como cuantitativamente
mensurable, mientras que a la incertidumbre la consideraba un valor no objetivamente
mensurable.
En este ensayo hacemos una mayor apertura considerando el nivel de información
definiendo distintas situaciones de decisión o ambientes:
a) de certeza,
b) de riesgo,
c) de incertidumbre parcial, y
d) de incertidumbre total,
Los cuales se pueden definir de la forma siguiente:

30
En ambiente de certeza, la información es perfecta en el sentido de que sabemos cual es
el estado de la naturaleza que se va a realiza, y a cada alternativa corresponde pues, un
solo resultado posible.
En ambiente de riesgo, la información ya es imperfecta. Existen varios estados posibles
que podemos identificar, aunque no sepamos cual se va a presentar, pero podemos
calcular las probabilidades objetivas de ocurrencia de cada estado.
En ambiente de incertidumbre parcial, existen varios estados posibles que también
conocemos, pero la información disponible no es suficiente para calcular probabilidades
objetivas, aunque si subjetivas.
En ambiente de incertidumbre total, la información acerca del problema decisional no
nos permite ni siquiera calcular las probabilidades subjetivas de ocurrencia de los
distintos estados (Menguzzato, Reanu; 1995)
Con relación a una situación de baja variación de precios relativos, estamos en un
ambiente de incertidumbre parcial. En cambio en condiciones de alto nivel
inflacionario, estamos en condiciones de incertidumbre total. Este último tipo de
condiciones corresponde a los casos de Argentina mediados de 1989 y Febrero-Marzo
1990, y a la crisis de fines de 2001, donde las estimaciones cambiaban día a día. En
estos casos se torna muy complicado calcular el comportamiento futuro, pero no
imposible.

14.1. TIR tasa aparente o tasa real. La tasa de interés real,

la tasa plena y la ecuación de Fisher
La tasa de interés efectiva utilizada generalmente para analizar inversiones o determinar
el financiamiento que se está abonando se conoce con el nombre de tasa aparente,
porque en el caso de una operación de colocación de dinero expresa el rendimiento
obtenido en términos nominales, informa cuanto más dinero se ha obtenido, pero no
dice si la operación fue ventajosa comparada con algún otro parámetro.
Generalmente se compara esta tasa con la inflación acaecida en el mismo período y, de
esta manera, se obtiene el rendimiento real de la operación.

Por ejemplo:

31
Se realiza una colocación a 30 días a la tasa efectiva mensual (TEM) del 10%2 De
acuerdo con estos datos se deduce que el rendimiento de la operación en términos
mensuales es del 10%, lo cual supone que se cuenta con un 10 % más de activos
financieros, pero esto es una mera ilusión si no se mide el rendimiento en términos
reales. Veamos que se pueden dar tres situaciones:

a) Si al inicio de la operación se podían comprar 10 unidades del bien A, y al finalizar la

operación se pueden comprar más bienes, diremos que hubo una ganancia expresado en
términos reales;
b) si, por el contrario, se pueden comprar menos unidades es que se ha perdido capital,
expresado en términos reales;
c) si, en cambio, se pueden comprar la misma cantidad de bienes, en este caso no habrá
ganancias, ya que se mantuvieron los activos monetarios.

Si en el período considerado la inflación fuera del 15 % mensual, se deduce a primera

vista que el rendimiento por haber realizado esta alternativa fue negativo, ya que al
cierre se posee menor poder adquisitivo que al principio.

¿Cómo se mide esto?

Según la fórmula desarrollada por Irving Fisher, se toma el capital y se obtiene el
monto, colocando el capital a la tasa de interés efectiva pactada, a ese valor se lo lleva al
momento 0, para establecer en ese momento el monto real. La fórmula para actualizar
un valor futuro consiste en multiplicar el valor futuro por el coeficiente de actualización
(se está obteniendo el valor actual -hoy- de una suma futura).

En el caso planteado la variación es la tasa de inflación que se representa con la letra δ,

quedando entonces:

2
Se utilizan altos valores de inflación mensual para resaltar la incidencia de esta y la distorsión
producida.

32
O lo que es lo mismo:
TEA - δ
r= --------------------------
1 +δ

Ésta última fórmula nos muestra que es la diferencia entre la tasa aparente y la inflación,
pero actualizado por la tasa de inflación esperada, ya que lo expresamos a valores de
inicio.
Utilizando el ejemplo anterior, si colocó dinero al 10 % y la inflación es del 15 %,
cuánto se ha perdido?
Aplicando la fórmula desarrollada tenemos que r = -0,043478, o sea el 4,3478 %
negativo
Concepto Valor hoy Valor futuro
Se invirtió al 10% 1.000 1.100
Si la variación de precios es el 15%
Se tendrían bienes por una valor de 1.000 1.150
El resultado arroja una diferencia de - 50

La pérdida de $ 50 comparada con los $ 1.150, que hubiera obtenido por invertir en
bienes es de 4.3478 %

Composición de la tasa de interés:

Según el análisis de Irving Fisher, aplicando el procedimiento de pasaje de términos se
obtiene que:
De esta fórmula se desprende que la tasa de interés tiene dos componentes, uno que es
la rentabilidad real y otro la actualización del capital por la inflación.

Entonces debemos preguntarnos cual es la tasa de descuento a aplicar, la aparente o la

real. Desde ya que siguiendo a Fisher la tasa plena de interés lleva a resultados erróneos
porque tiene incorporada el efecto inflacionario. Entonces la tasa que se debe aplicar

33
para evaluar debe ser real, y la tasa que se obtenga del proyecto, es decir la TIR debe
estar expresada como tasa de interés real3.

15. Conclusiones
La TIR y el VAN son los métodos de evaluación de inversiones más utilizados por las
empresas a la hora de evaluar la conveniencia o no de emprender una ampliación de su
planta industrial, reemplazar una máquina o cualquier otro bien de uso.
De acuerdo a lo desarrollado tanto por lo que expresa el primer método (creación de
valor), como por las desventajas que presenta el segundo, el VAN es técnicamente el
más adecuado.
No obstante ante los inconvenientes que trae la determinación de una tasa de corte
adecuada para presentar la situación riesgo a la que se expone la empresa el más
utilizado es la TIR por la facilidad de interpretación del resultado en la mente de el
decisor; Si el proyecto arroja una TIR del 0.10 indica que s obtiene el 10% de
rentabilidad y se lo acepta o rechaza porque se tiene una idea sobre si es bajo o alto ese
rendimiento.
Remarquemos que el valor de la TIR o la tasa de corte utilizada en el descuento de los
flujos de efectivo deben estar expresados en valores reales, despojados del efecto
inflacionario. El no trabajar con tasas reales nos llevaría a cometer errores en la decisión
porque estaríamos expresando los resultados con una tasa aparente que incluye inflación
alejándonos de cualquier situación real.

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Para ampliar se puede leer Alonso, J.C. Lucero, J.A. (2010) Análisis de inversión, la inflación y el
tratamiento de los precios relativos, XXX Jornadas Nacionales de Administración Financiera SADAF –
Septiembre 2010, La Falda

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16. Bibliografía

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