ENTORNO DE LOS NEGOCIOS, FISCAL Y FINANCIERO

CREACIÓN DE VALOR
CREACIÓN DE VALOR Y COSTOS DEL CAPITAL DE LA EMPRESA
CREACIÓN DE VALOR
CREACIÓN DE VALOR
CREACIÓN DE VALOR
CREACIÓN DE VALOR

1. Calcule el EVA
2. ¿Cuánto sería la UODI mínima
que se debería producir para
alcanzar el equilibrio económico?
3. ¿Cuánto sería la UO (UAII)
mínima que se debería producir
para alcanzar el equilibrio
económico?
4. ¿Cuánto sería la UN mínima que
se debería producir para alcanzar
el equilibrio económico?
5. Calcule la variación en el EVA
para el siguiente periodo, si las
ventas aumentan 15%, el
endeudamiento disminuye al
25% y su costo es de 30%.
 CREACIÓN DE VALOR

1. Margen EBITDA
2. Productividad del Capital de trabajo
3. Productividad del Activo Fijo
4. Calcule el EVA
5. ¿Cuánto sería la UODI mínima que se debería producir para alcanzar el equilibrio económico?
6. ¿Cuánto sería la UO (UAII) mínima que se debería producir para alcanzar el equilibrio económico?
7. ¿Cuánto sería la UN mínima que se debería producir para alcanzar el equilibrio económico?
8. Si para el segundo año las CxC aumentan 10%, el inventario baja 5%, las Cuentas por pagar
permanecen iguales y los activos fijos aumentan a 3000, construya el flujo de caja libre
9. Calcule la variación en el EVA para el siguiente periodo, si las ventas aumentan 5%, el
endeudamiento aumenta 40% y su costo es de 17%
COSTOS DEL CAPITAL DE LA EMPRESA
 COSTOS DEL CAPITAL DE LA EMPRESA

Capital Propio
Emisiones de Capital Propio
Acciones Interno
Deudas bancarias bonos y otras externo (nuevas
preferentes (utilidades
obligaciones acciones)
retenidas)
• Las de LP por su • Es la tasa de • Tienen un • Costo de • Es la suma del
valor nominal descuento de dividendo fijo a oportunidad de costo de
• Excluir las de CP los cupones perpetuidad. los accionistas: oportunidad de
que financia KT • Efecto del • También tiene deben rendir los accionistas
• Excluir las precio de costos de por lo menos a más el costo de
deudas suscripción flotación la misma tasa la emisión
comerciales (títulos bajo la • 𝐾𝑝 = de negocios con
par) 𝐷𝑖𝑣
=
𝐷𝑖𝑣 riesgo similares
𝑝𝑛 𝑝𝑝(1−𝑓)
• Considerar
Costos de
flotación
(publicidad,
comisiones,
honorarios, • Modelo CAPM y
legales, etc) DVM
 COSTOS DEL CAPITAL DE LA EMPRESA

PERIODO 0 1 2 3 4 5 TIR
FLUJO -100 10 10 10 10 110 =TIR(B3:G3)

PERIODO 0 1 2 3 4 5 TIR
FLUJO -95 10 10 10 10 110 11,37%
 COSTOS DEL CAPITAL DE LA EMPRESA

Calcule Kd si sobre el ejemplo anterior los costos de flotación corresponden a un 3% de su valor nominal

PERIODO 0 1 2 3 4 5 TIR
FLUJO -92 10 10 10 10 110 12,23%

𝐷𝑖𝑣 𝐷𝑖𝑣
𝐾𝑝 = =
𝑝𝑛 𝑝𝑝(1−𝑓)

10
𝐾𝑝 = 100(1−2%)
=10,2%
MODELO DE VALORACIÓN POR DIVIDENDOS (DVM)

𝐷1
𝑘𝑒 = +𝑔
𝐸
COSTOS DEL CAPITAL DE LA EMPRESA
COSTOS DEL CAPITAL DE LA EMPRESA
CAPM PARA PROYECTOS
CAPM PARA PROYECTOS
CAPM PARA PROYECTOS
CAPM PARA PROYECTOS
AJUSTE DEL BETA POR APALANCAMIENTO FINANCIERO
AJUSTE DEL BETA POR APALANCAMIENTO FINANCIERO
AJUSTE DEL BETA POR APALANCAMIENTO FINANCIERO
AJUSTE DEL BETA POR APALANCAMIENTO FINANCIERO
EJERCICIOS COSTO DEL CAPITAL
EJERCICIOS COSTO DEL CAPITAL
EJERCICIOS COSTO DEL CAPITAL
EJERCICIOS COSTO DEL CAPITAL
 APALANCAMIENTO OPERATIVO, FINANCIERO Y TOTAL

APALANCAMIENTO

En términos generales el
apalancamiento es un fenómeno que
surge por las cargas fijas y
financieras, con el fin de maximizar
la utilidad de los propietarios.
Mientras mayores sean las cargas
fijas, mayor es la rentabilidad
esperada pero se debe considerar el
riesgo de volver impagables las
cargas fijas por el efecto del
apalancamiento. Mide el impacto
sobre las utilidades operativas,
debido a un cambio en las ventas.
APALANCAMIENTO OPERATIVO, FINANCIERO Y TOTAL

Menos Punto de
20% referencia Más 20%

Volumen de ventas 8000 10000 12000

Precio de venta unitario 5 5 5

CVU 3 3 3

Costos Fijos de
producción 10000 10000 10000

Gastos fijos de admón y

ventas 3500 3500 3500
APALANCAMIENTO OPERATIVO, FINANCIERO Y TOTAL

Ejemplo

Préstamo 100000
Tasa 2%
Imporrenta 35%
Número de acciones
comunes 1000
APALANCAMIENTO OPERATIVO, FINANCIERO Y TOTAL
APALANCAMIENTO OPERATIVO, FINANCIERO Y TOTAL
Estructura Financiera y Estructura de Capital
 Estructura de Capital
Dos requisitos:
Capital de largo plazo
Permanencia (son
(Obligaciones y
acciones) recurrentes)
Costo (valor del
dinero
Características
en el tiempo)
Incluye las
obligaciones de CP
Es la combinación
de carácter
deuda/acciones a
permanente. No
valor de mercado.
incluye las deudas
 Estructura de Capital

Tres criterios:
La visión del apalancamiento
financiero
El análisis EBIT-EPS
La tesis de Modigliani-Miller
 Estructura de Capital (visión del apalancamiento
financiero)
Suponga un negocio financiado 100% con capital propio y su rendimiento antes de
impuestos es 20%. ¿Qué pasaría con el rendimiento si su inversión se redujera a la
mitad y financiara la otra mitad a un costo del 10%?

Aumenta la UPA pero no hay ninguna compensación por el aumento del

riesgo financiero.
 Estructura de Capital (Análisis EBIT-EPS)
Consiste en determinar las EPS que se obtendrían para distintos escenarios económicos. Es
decir, a mayor coyuntura, mayor EPS al utilizar más deuda.

EJEMPLO
Suponga que actualmente una empresa tiene activos por $1.000 millones financiados
100% con 1.000 acciones de $1´000.000. Para financiar un nuevo proyecto de $1.000
millones existen tres alternativas:
a) 1.000 acciones de $1´000.000
b) Mitad acciones y mitad deuda al 10%
c) 100% deuda al 10%

Realice el análisis EBIT-EPS para las tres alternativas de financiación bajo los siguientes
escenarios:
Condición económica Recesión Normal Expansión
EBIT 10 20 40
RA 5% 10% 20%
 Estructura de Capital (Análisis EBIT-EPS)
GANANCIAS POR ACCIÓN CUANDO RA>Kd
EBIT $ 40 $ 40 $ 40
Intereses $ - $ 5 $ 10
UAI (EBT) $ 40 $ 35 $ 30
ROA 20% 20% 20%
UPA (EPS) 20% 23% 30%
Cuando la rentabilidad del activo es superior al costo de la deuda aumenta la UPA al
financiar menos capital.
 Estructura de Capital (Análisis EBIT-EPS)
GANANCIAS POR ACCIÓN CUANDO RA=Kd
EBIT $ 20 $ 20 $ 20
Intereses $ - $ 5 $ 10
UAI (EBT) $ 20 $ 15 $ 10
ROA 10% 10% 10%
UPA (EPS) 10% 10% 10%
Cuando la rentabilidad del activo es igual al costo de la deuda las ganancias por
acción no están afectadas por la estructura financiera.
 Estructura de Capital (Análisis EBIT-EPS)

GANANCIAS POR ACCIÓN CUANDO RA<Kd

EBIT $ 10 $ 10 $ 10
Intereses $ - $ 5 $ 10
UAI (EBT) $ 10 $ 5 $ -
ROA 5% 5% 5%
UPA (EPS) 5% 3% 0%

Cuando la rentabilidad del activo es inferior al costo de la deuda, disminuye la UPA

al financiar menos capital.
 Estructura de Capital (Análisis EBIT-EPS)
EPS Análisis EBIT-EPS Las tres alternativas
35%

30%
ofrecen el mismo
25% resultado cuando el
20% Punto de Indiferencia Financiero
rendimiento del activo
15%

10%
(10%) iguala al costo
5% de la deuda (10%).
0%
10% 20% 30% EBIT
Este es el punto de
Acciones Acciones y deuda Deuda indiferencia
Dos limitaciones:
financiero.
 No tiene en cuenta el riesgo financiero por el endeudamiento y su impacto en el costo del capital.
 Su objetivo es la EPS, pero esto no significa necesariamente el OBF.
Estructura Financiera y Estructura de Capital
Estructura Financiera y Estructura de Capital
Estructura Financiera y Estructura de Capital
Estructura Financiera y Estructura de Capital
Estructura Financiera y Estructura de Capital
 DECISIONES DE ENDEUDAMIENTO
• Se debe modelar el flujo de caja para determinar la
Capacidad para
capacidad de la empresa para atender el servicio de la
generar FCL
deuda y el pago de dividendos.

Plazo y tasa de • Evaluar con criterio las diferentes fuentes de

interés de la deuda financiación, analizar política monetaria

Política de • Modelar el FCL para determinar la disponibilidad de

dividendos repartir dividendos.

• Aplica para empresas que emiten títulos de deuda en

Objetivo de
los mercados financieros. Está asociada al
calificación
cumplimiento de indicadores de cobertura.

Capacidad de • Está relacionado con las garantías (activos) que la

respaldo de la empresa o los propietarios tienen para garantizar el
deuda pago de la deuda.
DECISIONES DE ENDEUDAMIENTO
DECISIONES DE ENDEUDAMIENTO
DECISIONES DE ENDEUDAMIENTO
DECISIONES DE ENDEUDAMIENTO
DECISIONES DE ENDEUDAMIENTO
DECISIONES DE ENDEUDAMIENTO
DECISIONES DE ENDEUDAMIENTO
 DECISIONES DE ENDEUDAMIENTO

DEUDA CORPORATIVA
DEUDA PRIVADA:
DEUDA PÚBLICA:
Negociada directamente con un banco o grupo pequeño de inversores.
Negociada en bolsa
No tienes costes de transacción, pero es ilíquida (no se negocia)

Préstamos bancarios Colocaciones privadas Bonos*, pagarés

Bonos que se venden a

Líneas de crédito:
Créditos a plazos: un pequeño grupo de
renovables, con
créditos sindicados inversores por fuera de
garantías
bolsa
CRÉDITO BANCARIO
 CRÉDITO BANCARIO (crédito sindicado)
El crédito internacional puede contratarse con un banco individual o
con un sindicato, en el que participan varias entidades que
acuerdan un único contrato de préstamo o crédito.
El proceso de sindicación se inicia con la petición de fondos del
prestatario a distintas entidades financieras. Estas valoran el
mercado y la idoneidad de la concesión del préstamo internacional
y presentan sus propuestas sobre la estructura del mismo,
entidades participantes en cada sindicato o comisiones a recibir
por cada una de ellas. El prestatario elegirá la oferta que mejor se
ajuste a sus necesidades financieras y concederá por escrito la
autorización, mandato o mandate, al banco director o lead manager
para que, en su nombre, proceda a dirigir la operación en los
términos acordados en el contrato.
CRÉDITO BANCARIO (crédito sindicado)
CRÉDITO BANCARIO (crédito sindicado)
FINANCIACIÓN CON BONOS.
FINANCIACIÓN CON BONOS.
FINANCIACIÓN CON BONOS.
FINANCIACIÓN CON BONOS.
FINANCIACIÓN CON BONOS.
FINANCIACIÓN CON BONOS.
FINANCIACIÓN CON BONOS.
FINANCIACIÓN CON ACCIONES
FINANCIACIÓN CON ACCIONES
 FINANCIACIÓN CON ACCIONES
Valor de la acción sobre la base de dividendos
esperados sin crecimiento
 FINANCIACIÓN CON ACCIONES
Valor de la acción sobre la base de dividendos
esperados con crecimiento
 FINANCIACIÓN CON ACCIONES
Ángeles Inversionistas: Particulares que compran acciones
de pequeñas empresas privadas, recién creadas.

Capital riesgo: Sociedades limitadas que captan dinero del

público para invertir en empresas emergentes.

Inversionistas Institucionales: AFP, Soc. de Inv, fiduciarias,

bancos, corporaciones financieras, grandes inversionistas
que invierten en activos de empresas públicas o privadas
FINANCIACIÓN CON ACCIONES
Financiación y propiedad
 FINANCIACIÓN CON ACCIONES
OPA
(OPI)
Mercado
Prospecto Secundario
SALIDA A
BOLSA
Registro
Líder de
de
Emisión
emisión
Sindicato
 ANÁLISIS DEL ENDEUDAMIENTO
1. ¿Tomar o no tomar deuda?
2. ¿Si se toma deuda, cuánta? es decir, ¿Cuál es el nivel adecuado de
endeudamiento que debería tener la empresa?
La verdad es que no hay una respuesta definitiva o infalible para las
preguntas planteadas. La decisión de endeudamiento está afectada por la
aversión al riesgo que caracteriza a los propietarios de las empresas,
quienes si no gustan de tomar deuda, no la tomarán a pesar de las
limitaciones que ello pueda causar en el crecimiento de la empresa.
Sin embargo, asumiendo que los propietarios están considerando la
posibilidad de recurrir al endeudamiento en vez de aportar capital, o una
combinación de ambos,
 ANÁLISIS DEL ENDEUDAMIENTO
Un método sencillo que puede ayudar a los
empresarios a tomar decisiones razonables de
endeudamiento, el cual combina los siguientes
conceptos:
• Volumen de activos de operación.
• Costo y plazo de la deuda.
• Rentabilidad esperada de los propietarios.
• Utilidad operativa esperada.
• Flujo de caja libre (FCL).
• Política de reparto de utilidades
 ANÁLISIS DEL ENDEUDAMIENTO

Fuente: OLG
 ANÁLISIS DEL ENDEUDAMIENTO
La empresa "Muy dulces S.A." se encuentran analizando la posibilidad
de invertir en un nuevo proyecto de crecimiento que le produciría a la
empresa una utilidad operativa (UAII) adicional de $63 millones con
una inversión en activos de $180 millones, de los cuales $80 millones
son capital de trabajo y el resto activos fijos (Maquinaria y Equipo).
Un banco le ha ofrecido concederle un cupo de crédito al 28% anual y
cinco años de plazo y los propietarios consideran que puede ser una
buena oportunidad para mejorar la rentabilidad. Ellos esperan obtener
una rentabilidad antes de impuestos del 40% ¿Cuál debería ser la
cantidad de deuda que podría contratarse con el banco para la
financiación de dicho proyecto?¿Qué pasaría si los socios sólo
disponen de $80 millones?
 EVALUACIÓN DE LA CAPACIDAD DE PAGO
¿Qué pasaría si el proyecto "Muy dulces S.A." se financiara 100% con
deuda?, asuma una tasa impositiva del 35% y una inversión en KTNO del
2,5% sobre las ventas proyectadas de $500 millones y no se espera
comprometer inversiones en CAPEX.

FCL Pero, ¿Cuánto tiempo le tomaría al empresario

UAII (Utilidad Operativa) $ 63,00
Intereses (180 x 0,28) $ 50,40
pagar la deuda?, ¿Cuánto tiempo le tomaría al
UAI $ 12,60 empresario pagar si tomara $75 millones de
Impuestos (35%) $ 4,41 deuda?, ¿Cuánto tiempo le tomaría al
UTILIDAD NETA $ 8,19
+ Depreciación ($ 100 x 10%) $ 10,00
empresario pagar si tomara $75 millones de
+ Intereses $ 50,40 deuda y repartiera dividendos por el 70% de la
FLUJO DE CAJA BRUTO $ 68,59 utilidad neta?, ¿Cuánto sacrificaría en
- Incremento del KTNO ($500 x 2,5%) $ 12,50
- Incremento activos fijos $ -
dividendos, si el banco sólo diera 5 años de
FLUJO DE CAJA LIBRE $ 56,1 plazo?
 ANÁLISIS DEL ENDEUDAMIENTO
CONCLUSIÓN
Asumiendo que puede obtenerse una rentabilidad
del activo superior al costo de la deuda, tres
variables son críticas en la decisión de
endeudamiento:
• Capacidad de generar FCL.
• Plazo concedido por el acreedor.
• Política de dividendos
 ANÁLISIS DEL ENDEUDAMIENTO
EJERCICIO
A partir del último resultado, modele el FCL
de ¨Muy Dulces SA¨, con las siguientes
condiciones:
• Considere entre uno y seis años de
plazo para pagar el crédito.
• Crecimiento anual del 20% en el EBIT
 ANÁLISIS DEL ENDEUDAMIENTO
INCERTIDUMBRE DE LOS INGRESOS
La incertidumbre con respecto a los ingresos es lo que
hace riesgosa la decisión de endeudamiento. Una forma
práctica y sencilla de evaluar esta decisión consiste en
hacer un análisis de sensibilidad del FCL esperado, el cual
consiste en estimar qué tanto se afecta el pago del
servicio a la deuda ante diferentes cambios en los
ingresos esperados. Evalúe la capacidad de
endeudamiento para ¨Muy Dulce SA¨, considerando una
disminución en el EBIT como una consecuencia de una
disminución gradual en las ventas del 10% y dividendos
del 45%.
 ANÁLISIS DEL ENDEUDAMIENTO
INCERTIDUMBRE DE LOS INGRESOS
Evalúe la capacidad de endeudamiento para ¨Muy Dulce
SA¨, considerando una disminución en el EBIT como una
consecuencia de una disminución gradual en las ventas
del 10% y dividendos del 45%.
 ANÁLISIS DEL ENDEUDAMIENTO
INDICADORES DE COBERTURA
𝑇𝑜𝑡𝑎𝑙 𝑃𝑎𝑠𝑖𝑣𝑜
𝑁𝑖𝑣𝑒𝑙 𝑑𝑒 𝑒𝑛𝑑𝑒𝑢𝑑𝑎𝑚𝑖𝑒𝑛𝑡𝑜 =
𝑇𝑜𝑡𝑎𝑙 𝐴𝑐𝑡𝑖𝑣𝑜
𝑃𝑎𝑠𝑖𝑣𝑜 𝐶𝑜𝑟𝑟𝑖𝑒𝑛𝑡𝑒
𝐶𝑜𝑛𝑐𝑒𝑛𝑡𝑟𝑎𝑐𝑖ó𝑛 𝑑𝑒𝑙 𝑝𝑎𝑠𝑖𝑣𝑜 𝐶𝑃 =
𝑃𝑎𝑠𝑖𝑣𝑜 𝑇𝑜𝑡𝑎𝑙
𝑂𝑡𝑟𝑜𝑠 𝑃𝑎𝑠𝑖𝑣𝑜𝑠 𝐹𝑖𝑛𝑎𝑛𝑐𝑖𝑒𝑟𝑜𝑠
𝐸𝑛𝑑𝑒𝑑𝑢𝑎𝑚𝑖𝑒𝑛𝑡𝑜 𝐹𝑖𝑛𝑎𝑛𝑐𝑖𝑒𝑟𝑜 =
𝐼𝑛𝑔𝑟𝑒𝑠𝑜𝑠 𝑑𝑒 𝐴𝑐𝑡𝑖𝑣𝑖𝑑𝑎𝑑𝑒𝑠 𝑜𝑟𝑑𝑖𝑛𝑎𝑟𝑖𝑎𝑠
𝐶𝑜𝑠𝑡𝑜𝑠 𝑓𝑖𝑛𝑎𝑛𝑐𝑖𝑒𝑟𝑜𝑠 (𝐼𝑛𝑡𝑒𝑟𝑒𝑠𝑒𝑠)
𝐼𝑚𝑝𝑎𝑐𝑡𝑜 𝑑𝑒 𝑙𝑎 𝑐𝑎𝑟𝑔𝑎 𝐹𝑖𝑛𝑎𝑛𝑐𝑖𝑒𝑟𝑎 =
𝐼𝑛𝑔𝑟𝑒𝑠𝑜𝑠 𝑑𝑒 𝐴𝑐𝑡𝑖𝑣𝑖𝑑𝑎𝑑𝑒𝑠 𝑜𝑟𝑑𝑖𝑛𝑎𝑟𝑖𝑎𝑠
𝐺𝑎𝑛𝑎𝑛𝑐𝑖𝑎 𝑑𝑒 𝑎𝑐𝑡𝑖𝑣𝑖𝑑𝑎𝑑𝑒𝑠 𝑑𝑒 𝑜𝑝𝑒𝑟𝑎𝑐𝑖ó𝑛 (𝐸𝐵𝐼𝑇)
𝐶𝑜𝑏𝑒𝑟𝑡𝑢𝑟𝑎 𝑑𝑒 𝐼𝑛𝑡𝑒𝑟𝑒𝑠𝑒𝑠 =
𝐶𝑜𝑠𝑡𝑜𝑠 𝑓𝑖𝑛𝑎𝑛𝑐𝑖𝑒𝑟𝑜𝑠 (𝐼𝑛𝑡𝑒𝑟𝑒𝑠𝑒𝑠)
𝐹𝐶𝐿
𝐶𝑜𝑏𝑒𝑟𝑡𝑢𝑟𝑎 𝑑𝑒𝑙 𝑠𝑒𝑟𝑣𝑖𝑐𝑖𝑜 𝑑𝑒 𝑙𝑎 𝑑𝑒𝑢𝑑𝑎 =
𝑆𝑒𝑟𝑣𝑖𝑐𝑖𝑜 𝑑𝑒 𝑙𝑎 𝑑𝑒𝑢𝑑𝑎
𝑃𝑎𝑡𝑟𝑖𝑚𝑜𝑛𝑖𝑜
𝐶𝑜𝑏𝑒𝑟𝑡𝑢𝑟𝑎 𝑑𝑒𝑙 𝑎𝑐𝑡𝑖𝑣𝑜 𝑓𝑖𝑗𝑜 =
𝐴𝑐𝑡𝑖𝑣𝑜𝑠 𝑓𝑖𝑗𝑜𝑠