-CASOS PRÁCTICOS -117-

8.2. EJEMPLO: EMPRESA DEL SECTOR DEL MUEBLE

8.2.1. LA EMPRESA Y EL SECTOR

La empresa.

La empresa que se va a analizar se ubica en el sector del mueble, aunque

atendiendo al desarrollo real de su objeto social se puede concretar dentro del subsector
mueble de oficina, realizando además una actividad comercial (comercialización de
mueble de oficina de otros fabricantes).
Por tanto, la empresa realiza dos actividades, considerando como actividad
principal la de fabricación de muebles. Consecuentemente ubicamos la empresa en el
sector del mueble.
La empresa es de considerable antigüedad, ya que se constituyo a principios de la
década de los setenta.
En cuanto al ámbito geográfico, se ubica en la Comunidad Valenciana,
concretamente en la provincia de Valencia.

El sector.

Como se ha dicho, la empresa se ubica en el sector del mueble, y en concreto en

el subsector del mueble de oficina.
El sector presenta una relativa atomización, aunque se han producido procesos de
concentración, acuerdos de colaboración, tendentes a aprovechar economías de escala y
de la infraestructura comercial, a su vez gran parte de las empresas más grandes han
acometido importantes proyectos de inversión. En definitiva el sector ha mostrado un
importante dinamismo, favorecido por la bonanza del ciclo económico de los últimos
años.

Se trata de un sector muy sensible a los ciclos económicos, donde se estima una
ralentización del incremento de las ventas una fuerte competitividad creciente (se han

ESTUDIO APLICADO DE TÉCNICAS DE VALORACIÓN DE EMPRESAS

-CASOS PRÁCTICOS -118-

producido procesos de concentración del sector, acuerdos de colaboración, y se han

acometido numerosos proyectos de renovación y ampliación de capacidades
productivas) y donde hay una baja diferenciación del producto. Todo ello puede derivar
en una presión sobre los precios de venta, y en última instancia sobre los márgenes, más
aun si se tiene en cuenta el elevado peso de los aprovisionamientos y por tanto la
sensibilidad al aumento de precios de estos.

Para afrontar estos retos es fundamental que la empresa siga mejorando su

equilibrio financiero en especial el aumento de su capitalización y de la situación de
liquidez, y por el lado de los costes especialmente el control de los costes saláriales.

8.2.1.1. ANÁLISIS DE LA SITUACIÓN PATRIMONIAL

Es destacable el enorme peso del realizable debido a los clientes que representa
la mitad del activo total siendo además superior a la media del sector (38%).

Los principios generales para el buen funcionamiento de la empresa son:

1. El activo circulante debe ser el doble del pasivo circulante.
2. Realizable más disponible debe estar en tormo al pasivo circulante. En esta
empresa se observa una situación deficitaria de liquidez, (aunque la evolución
ha sido favorable en los últimos ejercicios.
3. Capitales propios en torno al 40, 50% del pasivo total. En este caso, 17,9%
(2001), 34,6% (2002), y 46,7% (2003). Se observa una evolución tendente
hacia valores correctos.
Esta situación se ha llevado a cabo exclusivamente mediante la autofinanciación.

8.2.1.2. ANÁLISIS DE LA SITUACIÓN DE LIQUIDEZ

El análisis mediante ratios permite relacionar magnitudes patrimoniales que

guardan afinidad, facilitando el análisis, al comparar los valores individuales, o incluso
los valores de la empresa con los de otras del sector.

ESTUDIO APLICADO DE TÉCNICAS DE VALORACIÓN DE EMPRESAS

-CASOS PRÁCTICOS -119-

2001 2002 2003

Liquidez general
AC
LG = 1,14 0,96 0,87
ExC / P
Tesorería

R+D 1,04 0,87 0,79

T=
ExC / P
Disponibilidad
D
D= 0,12 0,17 0,22
ExC / P
Días de disponible
D
Diasdisp = 17 29 46
Pagosanuales exp l.
FM s/ activo
FM
Activo 0,04 -0,01 -0,05
FM s/deudas c/p
FM
DeudasC / P 0,14 -0,04 -0,13

Tanto la liquidez general como la tesorería decrecen en el intervalo considerado,

debido al incremento del endeudamiento a corto plazo.

Sin embargo la disponibilidad se incrementa, habida cuenta que el disponible es

la única partida del activo circulante que experimenta una variación al alza, debido a la
conversión en medios líquidos de determinadas partidas del realizable, y que compensa
el efecto del endeudamiento a corto plazo. Esta es la razón que explica en incremento
delos días de disponible.

ESTUDIO APLICADO DE TÉCNICAS DE VALORACIÓN DE EMPRESAS

-CASOS PRÁCTICOS -120-

Respecto al ratio de fondo de maniobra, arroja valores negativos a partir del

segundo ejercicio. Se puede concluir que la empresa no ofrece garantías de liquidez para
poder afrontar sus pagos a corto plazo.

8.2.1.3. ANÁLISIS DE LA SITUACIÓN DE ENDEUDAMIENTO

Ya se ha detectado el excesivo nivel de endeudamiento de la empresa,

especialmente a corto plazo. A través del método de los ratios Se va a analizar mejor
esta situación.

2001 2002 2003

Endeudamiento

Exigibletotal
E= 0,62 0,63 0,73
Pasivototal
Autonomía
Capitalespropios
A= 0,6 0,58 0,38
Exigibletotal
Solvencia
Activo Re al
S= 0,60 1,58 1,38
Exigibletotal
Calidad deuda
ExigibleC / P
0,4 0,53 0,53
Exigibletotal
Gastos Fina. s/ventas
G.F .
0,02 0,03 0,05
Ventas
Coste deuda
G.F .
0,04 0,05 0,05
Deudascon cos te

ESTUDIO APLICADO DE TÉCNICAS DE VALORACIÓN DE EMPRESAS

-CASOS PRÁCTICOS -121-

Cobertura gastos finan.

BAII
0,52 1,29 - 2,62
Gastosfinancieros

Para el ratio de endeudamiento se considera adecuado un valor comprendido

entre 0,4 y 0,63, tal que un valor superior refleja una situación de endeudamiento
excesivo, este es el caso de la empresa que nos ocupa.
El ratio de autonomía, expresa la relación que existe entre las fuentes de
financiación propias y ajenas de la empresa, los valores entre los que se considera
adecuado que fluctué oscilan entre 0,7 y 1,5, atendiendo a los definidos para el
endeudamiento, pudiéndose apreciar en este caso una preocupante disminución de la
autonomía, que viene a confirmar el proceso de descapitalización.
El ratio de solvencia mide la capacidad que tiene la empresa para hacer frente,
con la totalidad del activo a sus deudas tanto a largo como a corto plazo, también suele
decirse que mide la distancia a la quiebra, ya que cuando este toma un valor inferior, la
empresa se encontrará en una situación de quiebra técnica, ya que no puede afrontar la
totalidad de sus deudas. En nuestra empresa hay una disminución del ratio, por lo que
hay que prestar especial atención al nivel de endeudamiento futuro.
El ratio de calidad de la deuda, cuanto menor sea el valor del ratio, menos
exigible será la deuda, y por tanto, de mayor calidad. Los valores calculados denotan una
situación bastante equilibrada.
El ratio de gastos financieros, suele admitirse como valor aconsejable en lo
posible inferior a 0,04. En este caso hay un incremento del ratio a lo largo del ejercicio,
llegando a niveles preocupantes en el último ejercicio.
Ratio de cobertura de gastos financieros, informa sobre la capacidad de la
empresa para hacer frente a dichos gastos con el BAII., deberá ser superior a 1.
El ratio del coste de la deuda no muestra unos valores excesivamente elevados,
aunque si es destacable es incremento en el segundo ejercicio.
Por todo ello podemos resumir, que existe una situación que revela un
incremento del nivel de endeudamiento, especialmente a corto plazo, con la consiguiente

ESTUDIO APLICADO DE TÉCNICAS DE VALORACIÓN DE EMPRESAS

-CASOS PRÁCTICOS -122-

pérdida de autonomía financiera, que origina además una preocupante disminución de la

solvencia dela empresa.

8.2.1.4. RENTABILIDAD ECONÓMICA Y FINANCIERA

La rentabilidad económica relaciona el beneficio antes de interese e impuestos,

con el activo total, y permite analizar la evolución y los factores que inciden en la
productividad del activo de la empresa.

Análisis de la rentabilidad económica

2001 2002 2003

Ventas
Rotación activo 0,81 0,72 0,65
ActivoTotal
BAII
Margen de ventas 0,01 0,04 -0,12
Ventas
BAII
Rentabilidad Económica RE = 0,91% 3,12% -7,92%
ActivoTotal

Los valores de la rentabilidad económica se revelan claramente deficitarios, ya

que en los tres ejercicios económicos, el coste de la deuda es superior al rendimiento que
se obtiene del activo.

ESTUDIO APLICADO DE TÉCNICAS DE VALORACIÓN DE EMPRESAS

-CASOS PRÁCTICOS -123-

Análisis de la rentabilidad financiera

2001 2002 2003

Ventas
Rotación Activo 0,81 0,72 0,65
ActivoTotal
BAII
Margen de ventas 0,01 0,04 -0,12
Ventas
Activo BAI
Apalan.. Financ. x -2,18 0,76 4,93
Capitales Pr opios BAII
B º Neto
Efecto fiscal 0,89 0,7 0,99
BAI
B º Neto
Rentab. Financ. RF = -1,75% 1,66% .-38,7%
Capitales Pr opios

La rentabilidad financiera relaciona el beneficio neto obtenido con los capitales

propios, cuanto mayor sea el ratio, mejor será la rentabilidad financiera.
El único componente que se recupera es el apalancamiento financiero. Esta
evolución se debe al gradual incremento de las dos relaciones que lo integran.

8.2.1.6. CONCLUSIONES Y RECOMENDACIONES

La empresa ha mejorado su situación de liquidez general, si bien a muy corto

plazo puede tender problemas para atender a sus pagos pues prácticamente ha agotado su
disponible.
También ha mejorado su endeudamiento y el porcentaje de deudas a corto plazo
pero sigue siendo una empresa muy endeudada.
A su vez ha obtenido una importante reducción de los gastos financieros sobre
ventas.

ESTUDIO APLICADO DE TÉCNICAS DE VALORACIÓN DE EMPRESAS

-CASOS PRÁCTICOS -124-

Es fundamental que la empresa siga mejorando su equilibrio financiero en

especial el aumento de su capitalización y de la situación de liquidez y por el lado de los
costes especialmente el control de los gastos saláriales.

8.2.2. VALORACIÓN MEDIANTE MÉTODO DESCUENTO DE

CASH-FLOW PARA LOS ACCIONISTAS Y MEDIANTE FREE
CASH-FLOW

Se debe generar un Plan de Negocios, a partir de los estados contables del

último Ejercicio, en este caso 2004 y con un horizonte temporal suficiente que permita
analizar la generación de resultados.
Las siguientes tablas contienen todas las proyecciones y cálculos para el
supuesto base.

Fijación de un horizonte temporal

La empresa que se está analizando, es una empresa de considerable antigüedad,
ya que se constituyó a principio de la década de los setenta, por tanto consolidada en el
sector, siendo además un sector maduro, por lo que se ha considerado como suficiente,
un horizonte temporal, para llevar las proyecciones de 6 años.

Resumen. Balance Activo

Las cuentas del activo evolucionarán a partir de 2005 de la siguiente manera:
• Tesorería: muestra las previsiones del balance para los cinco próximos años
• Existencias: se considera que las existencias serán el 20% de las ventas del año.
• Cuentas a cobrar: se ha supuesto que representarán el 30% de las ventas anuales
del año
• Inversiones financieras temporales, y ajustes periodificación: se parte de la
hipótesis de un 2% y un 1% sobre las cifra anual de ventas respectivamente.
• Inmovilizado inmaterial y material: son las estimaciones que resultan después de
aplicar el plan de inversiones y de activos retirados.

ESTUDIO APLICADO DE TÉCNICAS DE VALORACIÓN DE EMPRESAS

-CASOS PRÁCTICOS -125-

• Amortización acumulada: es la amortización acumulada del año anterior más la

amortización del año menos la amortización correspondiente a los activos
retirados en el año, tanto para el inmovilizado material como inmaterial
• Gastos a distribuir: se ha supuesto un crecimiento del 2%

Balance Pasivo
• Acreedores comerciales: se ha supuesto un 20% sobre cifra de ventas.
• Acreedores a largo: se parte de una hipótesis de un 5% sobre cifra de ventas.
• Deuda financiera a corto :se considera que existirá un crecimiento del 2%.
• Deuda bancaria a largo: igualmente se considera un crecimiento del 2%.
• Fondos propios: evolucionarán con el crecimiento normal de la empresa.

Cuenta de resultados
Mostramos los crecimientos de los precios de venta y de los costes.
• Ventas: se ha considerado un crecimiento del 2% anual.
• Consumos de explotación: se supone un 55% de la cifra de ventas.
• Otros gastos de explotación: se considera que se incurre en un 25% de las ventas.
• Amortización: la hipótesis es un crecimiento del 2% anual.
• Gastos financieros: se considera un 2,5% sobre cifra de ventas.

Calculo de ke
Para el cálculo de la rentabilidad exigida por los accionistas se ha utilizado el
modelo “CAPM”, teniendo en cuenta, sus limitaciones, pues es una herramienta útil pero
sólo como referencia teórica.

(
k e =R +β R m -R
f l f )

Donde se han considerado las siguientes hipótesis:

• Rf = 6%; Se trata de la tasa de rentabilidad para inversiones sin riesgo, se
considera que su valor es igual al interés de las obligaciones del estado a 10 años.

ESTUDIO APLICADO DE TÉCNICAS DE VALORACIÓN DE EMPRESAS

-CASOS PRÁCTICOS -126-

• Pm = (Rm - Rf ) = 8%; Es la prima implícita de riesgo del Mercado en el momento

de hacer la valoración. Suele oscilar entre un 50-100% de la rentabilidad libre de
riesgo (obligaciones del Estado a 10 años).
• βu = 0.8; Para el cálculo de la beta podemos ayudarnos de empresas similares que
cotizan en Bolsa. Parece razonable que la beta sea sensiblemente inferior a uno,
pues el sector del mueble es un negocio muy maduro con riesgo inferior al del
mercado en su conjunto (beta igual a uno).

Por tanto obtenemos: Ke = 12.4%

Valoración flujo para los accionistas, CFac :

En la tabla 8.2.9, se encuentra con más detalle, los cálculos seguidos para
calcular los distintos cash flow.

(miles de
2004 2005 2006 2007 2008 2009
euros)

CFac €702.351,27 €637.136,81 €649.879,60 €662.876,77 €676.133,64 €689.656,75

-Valor actual del valor residual (flujos de 2009 en adelante) con un g =2%:

VR n = 3.519.364,85 €

Para calcular este valor residual se ha aplicado la fórmula de Gordon.Shapiro al

cash- flow del último año, asemejándolo a un dividendo perpetuo a repartir entre
proveedores de fondos:
CFn (1+g)
VR n =
(k-g)

ESTUDIO APLICADO DE TÉCNICAS DE VALORACIÓN DE EMPRESAS

-CASOS PRÁCTICOS -127-

Para el cálculo del valor de la empresa se ha partido de la fórmula de Gordon-

Shapiro, donde k es la correspondiente
Ke = 12,4 %:

CF1 CF2 CF3 CF +VR

V= + + +.....+ n n n
(1+k) (1+k)2 (1+k)3 (1+k)

Sumando este valor de las acciones y el valor de mercado de la deuda se

determina el valor de la empresa.

CFac
VL = E + D = D + VAN(CFac ;k e ) = D +
Ke

-Valor de las acciones g=2%, y una tasa del 12,4%:

E =6.240.382,60 €

Este es el valor de la empresa sin apalancar, es decir cuándo no hay deuda

financiera, y por lo tanto no se corren riesgos de apalancamiento financiero.

Valoración mediante free-cash-flow

(miles de
2004 2005 2006 2007 2008 2009
euros)

FCF € 760.919,03 €696.875,93 €710.813,50 €725.029,35 €739.529,27 €754.320,29

ESTUDIO APLICADO DE TÉCNICAS DE VALORACIÓN DE EMPRESAS

-CASOS PRÁCTICOS -128-

Cálculo WACC
La tasa de descuento es el Coste Ponderado de Capital:
Ek e +Dk
WACC = d
E+D

Los valores que se aplican a los parámetros de la fórmula son:

-Proporción Deuda Financiera –Fondos propios: 80-20%. Es la proporción que existe en
el Balance de Partida tomando los valores contables.

• T = 30%, es la tasa impositiva marginal.

• Ke = 12,4%;

El coste de la deuda, es el coste efectivo que tiene la deuda para la empresa y que
corresponde al tipo de interés de la misma corregida por la deducibilidad fiscal de los
gastos financieros, de este modo:

Kd= i x (1-T) = 5,6%

• i = tipo de interés = 8%;

• T = tipo impositivo = 30%

Con los datos anteriores se obtiene un “WACC”:

WACC = 6.96%

Al igual que en el caso anterior se ha partido de la fórmula de Gordon-Shapiro

para hallar el valor actual de los flujos para 2004 y 2005. Entonces el valor de la
empresa, es decir la suma del valor de la deuda y de los recursos propios será:

ESTUDIO APLICADO DE TÉCNICAS DE VALORACIÓN DE EMPRESAS

-CASOS PRÁCTICOS -129-

FCF
VL =E + D = VAN(FCF;WACC)=
WACC

Valor de la empresa:
VL = 13.425.090,47 €

A partir del valor de las acciones que se obtiene mediante el cálculo del cash
flow para los accionistas, según el cuál:

E = 6.240.382,60

El valor de la deuda será, será el valor actual de los intereses pagados cada año
descontados a la rentabilidad exigida a la deuda., Kd:

D = 7.184.707,87 €

8.2.2.1. RANGO DE VALORACIÓN

Se ha construido un rango de valoración, a partir de distintas suposiciones. Se

elige como una de las variables más sensible, el valor del crecimiento, por tanto se hacen
valoraciones para los siguientes casos: g = 1,5%, 2%, y 3%.

Los cambios en el crecimiento tienen una gran repercusión en la valoración

final, ya que es un parámetro que influye mucho en el Valor Residual.

La otra variable, que se va a considerar para el análisis de sensibilidad, es la

beta, si el valor de ésta aumenta, indica que la empresa se mueve con más volatilidad en

ESTUDIO APLICADO DE TÉCNICAS DE VALORACIÓN DE EMPRESAS

-CASOS PRÁCTICOS -130-

el mercado y por tanto, resulta más arriesgado como inversión. Al modificar la beta,
cambiará como es lógico tanto Ke como WACC.

Se han considerado los siguientes valores:

β = 0,6; . Ke = 10,4 %, WACC = 8 %

β = 0,8; Ke = 12 %, WACC= 8,8 %
β = 1,2; Ke = 15.6 %, WACC= 10,4 %
β = 1,5; Ke = 18 %, WACC= 11,6 %

Los distintos valores obtenidos serán:

Tabla.7.2.1.Valores obtenidos para E.

CFac
E= g=1,5% g=2% g=3%
Ke

Ke=10,4% 6.999.341,00 € 7.380.954,00 € 8.296.245,00 €

Ke=12,4% 5.954.640,00 € 6.240.387,00 € 6.890.769,00 €

Ke=15,6% 4.591.880,00 € 4.766.847,00 € 5.150.683,00 €

Ke=18% 3.918.852,00 € 4.050.020,00 € 4.332.829,00 €

Si se tiene en cuenta, que la aproximación inicial que se hizo fue de β= 0,8, y el

resultado para E = 6.240.382,60 €, tenemos que el cambio en la estimación para un
crecimiento del 2 %, supone, sobre el valor inicial:

β = 0,6, un incremento del 118 % sobre el inicial.

β = 1,2, sería un 76,4 %, lo que supone un deterioro del 23,6 %
β = 1,5, el valor es el 65 % del inicial , lo que supone un deterioro del 35%.

ESTUDIO APLICADO DE TÉCNICAS DE VALORACIÓN DE EMPRESAS

-CASOS PRÁCTICOS -131-

Se analizan, a continuación los datos obtenidos, al modificar la hipótesis del

crecimiento del 2%, manteniendo constante, la beta del riesgo del mercado a 0,8, y por
tanto la tasa al 12,4%, se obtienen los siguientes resultados:

g = 1,5%, el valor que se obtiene es un 95% del supuesto inicialmente lo que

supone un deterioro del 5%
g = 3%, el valor es un 110,4 % del inicial, lo que supone un incremento sobre el
valor inicial.

A continuación se representan gráficamente los resultados obtenidos:

9.000.000,00 €
8.000.000,00 €
7.000.000,00 €
6.000.000,00 €
5.000.000,00 € g=1,5%
g=2%
4.000.000,00 €
g=3%
3.000.000,00 €
2.000.000,00 €
1.000.000,00 €
- €
K=10,8 K=12,4 K=15,6 K=18

Figura.8.2.1

ESTUDIO APLICADO DE TÉCNICAS DE VALORACIÓN DE EMPRESAS

-CASOS PRÁCTICOS -132-

En el caso de valoración mediante FCF, los distintos valores obtenidos serán:

Tabla. 8.2.2. Valores para V

FCF
VL = g=1,5% g=2% g=3%
WACC

WACC=6,64% 13.640.409,97 € 13.825.080,93 € 14.195.519,25 €

WACC=6,96% 12.751.148,84 € 13.425.090,47 € 14.041.399,82 €

WACC=7,6% 11.279.003,26 € 11.425.755,67 € 11.720.544,72 €

WACC=8,08% 10.379.797,42 € 10.512.292,41 € 10.778.411,58 €

Se realiza un análisis de los datos obtenidos. Si se tiene en cuenta, que la

aproximación inicial que se hizo fue de β= 0,8, y el resultado para el coste ponderado de
capital será, WACC = 6.96 %, tenemos que el cambio en la estimación para un
crecimiento del 2 %, supone, sobre el valor inicial:

β = 0,6, WACC = 6,64% un incremento del 103 % sobre el inicial.

β = 1,2, WACC = 7,6% sería un 85 %, lo que supone un deterioro del 15 %
β = 1,5, WACC = 8,08 el valor es el 78 % del inicial, lo que supone un deterioro
del
22 %.

Se analizan, a continuación los datos obtenidos, al modificar la hipótesis del

crecimiento del 2%, manteniendo constante, la beta del riesgo del mercado a 0,8, y por
tanto la tasa al 6,96%, se obtienen los siguientes resultados:

g = 1,5%, el valor que se obtiene es un 95% del supuesto inicialmente lo que

supone un deterioro del 5%

ESTUDIO APLICADO DE TÉCNICAS DE VALORACIÓN DE EMPRESAS

-CASOS PRÁCTICOS -133-

g = 3%, el valor es un 105 % del inicial, lo que supone un incremento sobre el

valor del 5 %.
Representando gráficamente, los resultados obtenidos:

16.000.000,00 €
14.000.000,00 €
12.000.000,00 €
10.000.000,00 € g=1,5%
8.000.000,00 € g=2%
6.000.000,00 € g=3%
4.000.000,00 €
2.000.000,00 €
- €
%
%

%
,6
4

8
,6

,9

,0
=7
=6

=6

=8
C
C

C
AC
AC

AC

AC
W
W

Figura.8.2.2

ESTUDIO APLICADO DE TÉCNICAS DE VALORACIÓN DE EMPRESAS

-CASOS PRÁCTICOS -134-

8.2.3. VALORACIÓN MEDIANTE COMPARACIÓN DEL PER

Un método muy utilizado para valorar acciones (aunque presenta limitaciones) es

el PER:

Valor de mercado de las acciones

PER=
Beneficio Neto
E = 6.606.222 €;
Beneficio Neto = 137089,40 €;

Por tanto: PER = 9.62

Interpretaciones del PER:

1. El PER equivale al “payback” de la inversión, es decir al número de años que
tarda en recuperar la inversión, por tanto si compramos una acción de la
compañía tendremos un payback de 9,62 años.
2. La inversa del PER expresa la rentabilidad anual de la acción en términos de
beneficio. En nuestro caso sería un 10,4%, que es una rentabilidad mayor que la
de las Obligaciones por tanto tendrá una compensación inmediata.

El PER de una empresa depende de tres factores: el tipo de interés (factor

macroeconómico), el riesgo del negocio y el crecimiento. Con los dos primeros (tipos de
interés y riesgos) tiene una relación inversamente proporcional y con el último
(crecimiento) directamente proporcional.

Un mayor crecimiento del PER significa mayor reinvención de beneficios y

menor “pay-out”. Para empresas de un mismo país, comparables por negocios y por su
fase de desarrollo, y a igualdad de riesgos (comercial y financiero), un PER mayor se
debe originar por una mayor expectativa de crecimiento, suponiendo que estén bien
valoradas

ESTUDIO APLICADO DE TÉCNICAS DE VALORACIÓN DE EMPRESAS

-CASOS PRÁCTICOS -135-

Datos históricos del balance y de la cuenta de resultados:

Tabla.8.2.3. Balances históricos de los cuatro últimos años. Activo.
Activo
(miles de euros) 2.000 2.001 2.002 2.003
Tesorería 105.284,80 € 63.589,60 € 2.224,10 € 106.482,00 €
Inversiones financieras temporales 340.860,10 € 230.098,40 € 191.439,30 € 212.148,00 €
Cuentas a cobrar 2.516.078,80 € 1.953.722,10 € 2.012.854,60 € 2.143.158,00 €
Existencias 1.150.781,80 € 900.631,90 € 947.438,90 € 1.205.148,00 €
Ajustes periodificación 103.375,80 € 69.123,80 € 39.195,60 € 83.194,00 €
Total activo circulante 4.216.381,20 € 3.217.165,90 € 3.193.152,40 € 3.750.130,00 €
Inmovilizado inmaterial neto 283.539,40 € 252.427,20 € 567.740,70 € 389.481,70 €
Propiedad industrial - € - € - € - €
Aplicaciones informáticas 36.272,70 € 40.269,30 € 52.289,60 € 53.481,60 €
Bienes en leasing 264.242,40 € 262.039,50 € 505.415,10 € 425.148,20 €
Amortización acumulada - 31.484,80 € - 60.674,70 € - 77.043,10 € - 89.148,00 €
Inmovilizado material neto 224.187,90 € 186.475,70 € 293.363,60 € 311.053,00 €
Terrenos y construcciones - € - € - € - €
Maquinaria, instalaciones, utillaje... 804.333,30 € 787.632,00 € 616.116,40 € 748.125,00 €
Elementos transporte y otros 107.812,10 € 106.916,00 € 438.833,30 € 525.653,00 €
Am. ac. - 867.830,30 € - 901.390,70 € - 948.192,00 € - 998.725,30 €
Inmovilizado financiero 34.684,80 € 19.368,90 € 21.508,50 € 25.608,60 €
Gastos a distribuir varios ejercicios 14.829,80 € 6.838,70 € 38.482,60 € 23.148,20 €
TOTAL ACTIVO 4.773.623,10 € 3.682.276,30 € 4.114.247,70 € 4.499.421,50 €

ESTUDIO APLICADO DE TÉCNICAS DE VALORACIÓN DE EMPRESAS

-CASOS PRÁCTICOS -136-

En la siguiente tabla se pueden ver los Balances Históricos para los ejercicios de los últimos cuatro años:
Tabla.8.2.4. Pasivo
Pasivo
2000 2001 2002 2003
Deuda financiera corto 1.231.939,60 € 680.981,30 € 1.047.115,30 € 1.485.627,00 €
Acreedores comerciales 1.399.212,10 € 1.408.777,30 € 988.736,10 € 1.104.125,00 €
Deudas no comerciales 306.036,40 € 318.671,90 € 347.308,20 € 365.127,00 €
Ajustes periodificación - € 13.279,60 € 13.279,60 € 15.123,60 €
Provisiones operaciones tráfico - € - € - € - €
Pasivo circulante 2.937.188,10 € 2.408.430,50 € 2.396.439,10 € 2.970.002,60 €
Deuda bancaria a largo 980.521,00 € 357.450,80 € 493.546,80 € 521.148,20 €
Acreedores a largo 124.351,50 € 62.398,60 € 285.295,10 € 261.148,00 €
Ingresos a distribuir varios ejerc. - € - € - € - €
Fondos propios 731.490,90 € 853.996,40 € 938.966,70 € 747.122,70 €
Capital suscrito 24.242,40 € 24.040,50 € 24.040,00 € 24.040,00 €
Reserva legal 12.769,70 € 12.667,00 € 12.667,00 € 12.667,00 €
Reservas voluntarias 570.363,60 € 688.693,60 € 817.289,40 € 621.148,20 €
Resultado 124.186,80 € 128.595,30 € 84.970,30 € 89.267,60 €
TOTAL PASIVO 4.773.623,10 € 3.682.276,30 € 4.114.247,70 € 4.499.421,50 €

ESTUDIO APLICADO DE TÉCNICAS DE VALORACIÓN DE EMPRESAS

-CASOS PRÁCTICOS -137-

Tabla.8.2.5. Cuenta de resultados de los últimos cuatro ejercicios:

(Miles de euros) 2000 2001 2002 2003

Ventas 5.992.860,00 € 6025412.0 5.207.453,80 € 5.954.948,20 €
Consumos de explotación 2.829.288,50 € 3025415.0 2.433.599,50 € 3.192.805,60 €
Amortización 73.329,50 € 71257.9 80.419,60 € 73.836,00 €
Otros gastos de explotación 2.496.637,50 € 2314151.6 2.395.572,80 € 2.276.366,30 €
Resultado de explotación 593.604,50 € 614587.5 297.861,90 € 411.940,30 €
Gastos financieros netos 383.638,00 € 213546.3 170.319,80 € 216.098,30 €
Resultado actividades ordinarias 209.966,50 € 401041.2 127.542,20 € 195.842,00 €
Resultado extraordinario neto - € - € - € - €
Beneficio antes de impuestos 209.966,50 € 401041.2 127.542,20 € 195.842,00 €
Impuestos 62.990,00 € 120312.4 38.262,70 € 58.752,60 €
% de impuestos 30,00% 30,00% 30,00% 30,00%
Beneficio neto 146.976,50 € 280728.8 89.279,50 € 137.089,40 €

ESTUDIO APLICADO DE TÉCNICAS DE VALORACIÓN DE EMPRESAS

-CASOS PRÁCTICOS -138-

Previsiones para los balances, cuentas de resultados para los próximos 6 años, suponiendo un crecimiento del 2%:
Tabla.8.2.6. Previsiones para el Activo
Activo
(miles de euros) 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009
Tesorería 106.482,00 € 202.468,00 € 206.517,00 € 210.647,00 € 214.860,00 € 219.158,00 € 223.541,00 €
Inversiones financieras temporales 212.148,00 € 121.480,90 € 123.910,60 € 126.388,80 € 128.916,50 € 131.494,90 € 134.124,80 €
Cuentas no bancarias - € - € - € - € - € - € - €
Cuentas a cobrar 2.143.158,00 € 1.822.214,10 € 1.858.658,40 € 1.895.831,60 € 1.933.748,20 € 1.972.423,20 € 2.011.871,70 €
Existencias 1.205.148,00 € 1.214.809,40 € 1.239.105,60 € 1.263.887,70 € 1.289.165,50 € 1.314.948,80 € 1.341.247,80 €
Ajustes periodificación 83.194,00 € 60.740,50 € 61.955,30 € 63.194,40 € 64.458,30 € 65.747,40 € 67.062,40 €
Total activo circulante 3.750.130,00 € 3.421.713,00 € 3.490.146,90 € 3.559.949,50 € 3.631.148,50 € 3.703.772,30 € 3.777.847,60 €
Inmovilizado inmaterial neto 389.481,70 € 434.669,30 € 480.760,70 € 527.773,90 € 575.727,40 € 624.640,00 € 674.530,70 €
Propiedad industrial - € - € - € - € - € - € - €
Aplicaciones informáticas 53.481,60 € 102.012,90 € 143.918,20 € 192.133,50 € 237.632,50 € 280.795,10 € 317.259,70 €
Bienes en leasing 425.148,20 € 548.628,20 € 595.687,00 € 638.215,00 € 685.274,30 € 736.521,00 € 796.354,00 €
Amortización acumulada - 89.148,00 € - 134.335,60 € - 180.427,00 € - 227.440,20 € - 275.393,70 € - 324.306,30 € - 374.197,00 €
Inmovilizado material neto 311.053,00 € 341.178,10 € 371.905,70 € 403.247,80 € 435.216,80 € 467.825,20 € 501.085,70 €
Terrenos y construcciones - € - € - € - € - € - € - €
Maquinaria, instalaciones, utillaje... 748.125,00 € 1.024.123,00 € 1.062.548,00 € 1.094.799,40 € 1.143.383,80 € 1.181.604,10 € 1.221.856,80 €
Elementos transporte y otros 525.653,00 € 640.296,40 € 661.180,80 € 689.425,00 € 702.546,00 € 727.265,30 € 751.211,40 €
Am. ac. - 998.725,30 € - 1.028.850,40 € - 1.059.578,00 € - 1.090.920,10 € - 1.122.889,10 € - 1.155.497,50 € - 1.188.758,00 €
Inmovilizado financiero 25.608,60 € 18.222,10 € 18.586,60 € 18.958,30 € 19.337,50 € 19.724,20 € 20.118,70 €
Fianzas largo plazo - € - € - € - € - € - € - €
Gastos a distribuir varios ejercicios 23.148,20 € 23.611,20 € 24.083,40 € 24.565,10 € 25.056,40 € 25.557,50 € 26.068,60 €
TOTAL ACTIVO 4.499.421,50 € 4.239.393,70 € 4.385.483,30 € 4.534.494,60 € 4.686.486,60 € 4.841.519,20 € 4.999.651,40 €

ESTUDIO APLICADO DE TÉCNICAS DE VALORACIÓN DE EMPRESAS

-CASOS PRÁCTICOS -139-

Previsión del Pasivo, g=2%

Tabla.8.2.7. Pasivo
Pasivo
2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009
Deuda financiera corto 1.485.627,00 € 1.515.339,50 € 1.545.646,30 € 1.576.559,30 € 1.608.090,40 € 1.640.252,30 € 1.673.057,30 €
Acreedores comerciales 1.104.125,00 € 1.214.809,40 € 1.239.105,60 € 1.263.887,70 € 1.289.165,50 € 1.314.948,80 € 1.341.247,80 €
Deudas no comerciales 365.127,00 € 372.429,50 € 379.878,10 € 387.475,70 € 395.225,20 € 403.129,70 € 411.192,30 €
Ajustes periodificación 15.123,60 € 20.000,00 € 20.000,00 € 20.000,00 € 20.000,00 € 20.000,00 € 20.000,00 €
Provisiones operaciones tráfico - € - € - € - € - € - € - €
Pasivo circulante 2.970.002,60 € 3.122.578,50 € 3.184.630,10 € 3.247.922,70 € 3.312.481,10 € 3.378.330,80 € 3.445.497,40 €
Deuda bancaria a largo 521.148,20 € 531.571,20 € 542.202,60 € 553.046,60 € 564.107,60 € 575.389,70 € 586.897,50 €
Acreedores a largo 261.148,00 € 303.702,40 € 309.776,40 € 315.971,90 € 322.291,40 € 328.737,20 € 335.311,90 €
Ingresos a distribuir varios ejerc. - € - € - € - € - € - € - €
Fondos propios 747.122,70 € 281.541,70 € 348.874,20 € 417.553,40 € 487.606,50 € 559.061,50 € 632.713,00 €
Capital suscrito 24.040,00 € - € - € - € - € - € - €
Reserva legal 12.667,00 € - € - € - € - € - € - €

Reservas voluntarias 621.148,20 € - € - € - € - € - € - €

Resultado 89.267,60 € - € - € - € - € - € - €

Reserva revalorización - € - € - € - € - € - € - €

TOTAL PASIVO 4.499.421,50 € 4.239.393,70 € 4.385.483,30 € 4.534.494,60 € 4.686.486,60 € 4.841.519,20 € 5.000.419,90 €

ESTUDIO APLICADO DE TÉCNICAS DE VALORACIÓN DE EMPRESAS

-CASOS PRÁCTICOS -140-

Tabla.8.2.8.Cuenta de resultados, g=2%:

(Miles de euros) 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009

Ventas 5.954.948,20 € 6.074.047,20 € 6.195.528,10 € 6.319.438,70 € 6.445.827,40 € 6.574.744,00 € 6.706.238,90 €
Consumos de explotación 3.192.805,60 € 3.340.725,90 € 3.407.540,50 € 3.475.691,30 € 3.545.205,10 € 3.616.109,20 € 3.688.431,40 €
Amortización 73.836,00 € 75.312,70 € 76.819,00 € 78.355,40 € 79.922,50 € 81.520,90 € 83.151,30 €
Otros gastos de explotación 2.276.366,30 € 1.518.511,80 € 1.548.882,00 € 1.579.859,70 € 1.611.456,90 € 1.643.686,00 € 1.676.559,70 €
Resultado de explotación 411.940,30 € 1.139.496,70 € 1.162.286,60 € 1.185.532,40 € 1.209.243,00 € 1.233.427,90 € 1.258.096,40 €
Gastos financieros netos 216.098,30 € 151.851,20 € 154.888,20 € 157.986,00 € 161.145,70 € 164.368,60 € 167.656,00 €
Resultado actividades ordinarias 195.842,00 € 987.645,50 € 1.007.398,40 € 1.027.546,40 € 1.048.097,30 € 1.069.059,30 € 1.090.440,50 €
Resultado extraordinario neto - € - € - € - € - € - € - €
Beneficio antes de impuestos 195.842,00 € 987.645,50 € 1.007.398,40 € 1.027.546,40 € 1.048.097,30 € 1.069.059,30 € 1.090.440,50 €
Impuestos 58.752,60 € 300.855,90 € 306.873,00 € 313.010,50 € 319.270,70 € 325.656,10 € 332.169,20 €
% de impuestos 30,00% 30,50% 30,50% 30,50% 30,50% 30,50% 30,50%
Beneficio neto 137.089,40 € 686.789,60 € 700.525,40 € 714.536,00 € 728.826,70 € 743.403,20 € 758.271,30 €

ESTUDIO APLICADO DE TÉCNICAS DE VALORACIÓN DE EMPRESAS

-CASOS PRÁCTICOS -141-

Tabla.8.2.9. Cálculo cash-flow operativo:

Flujo para los accionistas 2004 2005 2006 2007 2008 2009
Beneficio € 691.351,87 € 705.178,91 € 719.282,49 € 733.668,14 € 748.341,50 € 763.308,33
+ Amortización € 75.312,72 € 76.818,97 € 78.355,35 € 79.922,46 € 81.520,91 € 83.151,33
- Aumento de necesidades operativas de fondos €(451.280,38) € 36.689,12 € 37.422,92 € 38.171,78 € 38.935,96 € 39.713,72
- Aumento de activos fijos € 562.652,70 € 148.273,50 € 151.238,90 € 154.263,70 € 157.348,90 € 160.496,40
+ Aumento de deuda a corto € 29.712,54 € 30.306,79 € 30.912,93 € 31.531,19 € 32.161,81 € 32.805,05
+ Aumento de deuda a largo € 10.422,96 € 10.631,42 € 10.844,05 € 11.060,93 € 11.282,15 € 11.507,79
+ Aumento de ingresos a distribuir en varios ejercicios € - € - € - € - € - € -
- Aumento de gastos a distribuir en varios ejercicios € 462,96 € 472,22 € 481,67 € 491,30 € 501,13 € 511,15
- Aumento de fianzas largo plazo € - € - € - € - € - € -
- Aumento de inmovilizado financiero € (7.386,46) € 364,44 € 371,73 € 379,17 € 386,75 € 394,48
+ Valor contable de activos retirados/vendidos € - € - € - € - € - € -
Flujo disponible para los accionistas € 702.351,27 € 637.136,81 € 649.879,60 € 662.876,77 € 676.133,64 € 689.656,75

(miles de euros) 2004 2005 2006 2007 2008 2009

Flujo disponible para los accionistas € 702.351,27 € 637.136,81 € 649.879,60 € 662.876,77 € 676.133,64 € 689.656,75
Free cash flow operativo (antes de inversiones) €1.323.571,73 € 845.149,43 € 862.052,40 € 879.293,05 € 896.878,17 € 914.816,69
Free cash flow € 760.919,03 € 696.875,93 € 710.813,50 € 725.029,35 € 739.529,27 € 754.320,29

ESTUDIO APLICADO DE TÉCNICAS DE VALORACIÓN DE EMPRESAS

-CASOS PRÁCTICOS -142-

ESTUDIO APLICADO DE TÉCNICAS DE VALORACIÓN DE EMPRESAS