APALANCAMIENTO Y ESTRUCTURA DE CAPITAL

1. Apalancamiento

El apalancamiento se refiere a los efectos que tienen los costos fijos sobre el rendimiento que ganan los
accionistas. Por “costos fijos” queremos decir costos que no aumentan ni disminuyen con los cambios en las
ventas de la compañía. Las empresas tienen que pagar estos costos fijos independientemente de que las
condiciones del negocio sean buenas o malas. Estos costos fijos pueden ser operativos, como los derivados
de la compra y la operación de la planta y el equipo, o financieros, como los costos fijos derivados de los
pagos de deuda. Por lo general, el apalancamiento incrementa tanto los rendimientos como el riesgo.

1.1. Tipos de apalancamientos

 El apalancamiento operativo: se refiere a la relación entre los ingresos por ventas de la empresa y
sus utilidades antes de intereses e impuestos (UAII) o utilidades operativas. Cuando los costos de
operación (como los costos de bienes vendidos y gastos operativos) son fijos en buena medida,
pequeños cambios en los ingresos traerán consigo cambios mucho mayores en las UAII.
 El apalancamiento financiero: tiene que ver con la relación entre las utilidades antes de intereses e
impuestos de la empresa (UAII) y sus ganancias por acción común (GPA). Usted puede ver en el
estado de resultados que las deducciones tomadas de las UAII para obtener las GPA incluyen el
interés, los impuestos y los dividendos preferentes. Desde luego, los impuestos son variables, ya que
aumentan y disminuyen con las utilidades de la empresa, pero los gastos por intereses y dividendos
preferentes normalmente son fijos. Cuando estos rubros fijos son grandes (es decir, cuando la
empresa tiene mucho apalancamiento financiero), cambios pequeños en las UAII producen grandes
cambios en las GPA.
 El apalancamiento total: es el efecto combinado del apalancamiento operativo y el financiero. Se
refiere a la relación entre los ingresos por ventas de la empresa y sus GPA.

2. Análisis de equilibrio
2.1. Clasificación de los costos

 Clasificaciones generales de los costos

a) Costos de manufactura: la mayoría de las compañías de manufactura divide los costos de

manufactura en tres categorías generales: materiales directos, mano de obra directa y costos
indirectos de manufactura.
b) Costos no relacionados con la manufactura (costos de distribución): por lo general, los costos no
relacionados con la manufactura se clasifican en las siguientes categorías subordinadas: costos de
mercadeo o de venta y costos de administración.

 Clasificaciones de los costos para predecir el comportamiento de éstos

a) Costos variables: un costo variable es un costo que varía, en total, en proporción directa con los
cambios en el nivel de la actividad. Se puede expresar la actividad de muchas maneras distintas, por
ejemplo, en unidades producidas, en unidades vendidas, la cantidad de kilómetros recorridos, la
cantidad de camas ocupadas, la cantidad de líneas impresas, la cantidad de horas trabajadas, etc. Un
buen ejemplo de costo variable son los materiales directos.
b) Costos fijos: un costo fijo es un costo que permanece constante, en total, a pesar de los cambios en
el nivel de actividad. A diferencia de los costos variables, los costos fijos no se ven afectados por los
cambios en la actividad. En consecuencia, sea que los niveles de actividad suban o bajen, los costos
fijos permanecen constantes en el importe total a menos que influya en ellos una fuerza externa, como
un cambio de precio. El alquiler es un buen ejemplo de un costo fijo.

 Clasificación de costos para asignarlos a objetivos de costo

a) Costos directos: un costo directo es un costo que se identifica con facilidad y practicidad dentro del
objeto de costo específico en cuestión. El concepto de costo directo se extiende más allá del límite de
los materiales directos y la mano de obra directa. Por ejemplo, si Reebok asigna costos a sus
diferentes oficinas de ventas regionales y nacionales, los sueldos de los administradores de la oficina
de Tokio será un costo directo de esa oficina.
b) Costos indirectos: un costo indirecto es un costo que no se identifica con facilidad y practicidad
dentro del objeto de costo específico en cuestión. Por ejemplo, la fábrica de Campbell Soup produce
docenas de variedades de sopas enlatadas. El salario del administrador de la fábrica puede ser un
costo indirecto de una variedad en particular, como la sopa de pollo con fideos.

 Clasificaciones de los costos para la toma de decisiones

 a) Costos diferenciales e ingresos: las decisiones implican la elección entre opciones. En la toma de
decisiones de los negocios, cada opción tendrá un costo y beneficios determinados con los que deben
compararse los costos y beneficios de las otras opciones disponibles. Una diferencia de costos entre
cualesquiera dos alternativas se conoce como costo diferencial. La diferencia en los ingresos entre dos
alternativos se llama ingreso diferencial.
b) Costo de oportunidad: el costo de oportunidad es el beneficio potencial al que se renuncia cuando se
elige una opción en vez de otra.
c) Costo sumergido: un costo sumergido es un costo en el que ya se incurrió y que no se puede
cambiar mediante ninguna decisión que se tome ahora o en el futuro.

2.2. Punto de equilibrio operativo.

Las empresas usan el análisis del punto de equilibrio, conocido también como análisis de costo,
volumen y utilidad, para:

1. Determinar el nivel de operaciones que se requiere para cubrir todos los costos.
2. Evaluar la rentabilidad relacionada con diversos niveles de ventas.

El punto de equilibrio operativo de la empresa es el nivel de ventas que se requiere para cubrir todos
los costos operativos. En ese punto, las utilidades antes de intereses e impuestos (UAII) son iguales a $0. El
primer paso para calcular el punto de equilibrio operativo consiste en clasificar el costo de los bienes vendidos
y los gastos operativos en costos operativos fijos y variables.

 Método algebraico

Con las siguientes variables, podemos reformular la parte operativa del estado de resultados:

P= precio de venta por unidad

Q= cantidad de ventas en unidades
CF= costo operativo fijo por periodo
CV= costo operativo variable por unidad

A continuación se presenta la representación algebraica del apalancamiento operativo, costos y

análisis de punto de equilibrio:
 Si replanteamos los cálculos algebraicos de la tabla que se mostró anteriormente, como una fórmula
para determinar las utilidades antes de intereses e impuestos, obtenemos la ecuación:

UAII = (P * Q) - CF - (CV * Q)

Al simplificar la ecuación tenemos la siguiente fórmula:

UAII = Q * (P - CV) – CF

Como se comentó antes, el punto de equilibrio operativo es el nivel de ventas en el que se cubren
todos los costos operativos fijos y variables, es decir, el nivel en el que las UAII son iguales a $0. Si hacemos
que UAII sea igual a $0 y resolvemos la ecuación anterior para calcular Q (Punto en equilibrio expresado en
unidades) obtenemos:
CF
Q = P−CV

Para determinar el punto de equilibrio en términos monetarios se puede utilizar cualquiera de las
siguientes fórmulas:
CF CF
V= CV ó V= P−CV
1−
P P

2.3. Costos variables y el punto de equilibrio operativo

El punto de equilibrio operativo de una empresa es sensible a diversas variables: el costo operativo fijo
(CF), el precio de venta por unidad (P) y el costo operativo variable por unidad (CV). A continuación se
presenta la sensibilidad del volumen de ventas en el punto de equilibrio (Q) ante un aumento en cada una de
estas variables:

2.4. Limitaciones del análisis de equilibrio

Los análisis del punto de equilibrio y de costo – volumen – utilidad, constituyen herramientas útiles
para la toma de decisiones gerenciales. Sin embargo, se limita su utilidad en la práctica. En algunas
circunstancia las limitaciones pueden superarse utilizando técnicas más complejas conjuntamente con los
modelos básicos de punto de equilibrio y de costo – volumen – utilidad. A continuación se describen las
limitaciones asociadas a estas dos herramientas:

 Dificultades para la clasificación de los costos

La clasificación de los costos en fijos o variables no es tan sencilla en la práctica. Algunos costos son
mixtos. Es decir, pueden ser fijos hasta cierto nivel de producción pero variaran dentro de determinados
rangos de producción.
 Dificultades para la estimación de la relación costo – volumen

Si se supone que los costos pueden clasificase apropiadamente como fijos o variables, es necesario
estimar la relación entre costo y producción. Esta relación puede estimarse utilizando una técnica estadística
conocida como análisis de regresión. Por ahora, es suficiente señalar que los datos generalmente usados en
el análisis de regresión son datos históricos. Por tanto, la relación estimada será aquella que sea
representativa de las relaciones pasadas, con base en la tecnología productiva que prevalezca en ese
momento.

 El supuesto de linearidad del costo y el ingreso

En los modelos del punto de equilibrio y de costo – volumen – utilidad se supone que el precio de
venta y el costo variable son independientes del nivel de producción. Un supuesto más factible es que para
incrementar las ventas debe reducirse el precio de venta. Además, a medida que la producción se aproxima a
la capacidad, es probable que se incremente el costo variable por unidad debido a que los trabajadores
tendrán que laborar horas extras o porque la planta se encuentre operando a un nivel menos eficiente.

 Dificultades para las aplicaciones a los multiproductos

Los ejemplos han demostrado como los análisis del punto de equilibrio y de costo –volumen – utilidad
pueden usarse cuando existe un solo producto. En muchas aplicaciones, la gerencia se preocupa por la
planeación de las utilidades para una división de una firma que manufactura más de una línea de producto. El
problema que surge consiste en que el margen de contribución por unidad pude determinarse solo para una
mezcla de producto en particular. Si la mezcla real difiere de las mezcla de productos usados en el análisis,
habrá una divergencia entre la utilidad esperada con base al modelo e costo – volumen – utilidad y la utilidad
lograda.

3. Apalancamiento operativo
Es la capacidad de las empresas de emplear costos fijos de operación para aumentar al máximo los
efectos de cambios en las ventas sobre utilidades antes de intereses e impuestos. Este tipo de
apalancamiento se presenta en compañías con elevados costos fijos y bajos costos variables, generalmente
como consecuencia del establecimiento de procesos de Producción altamente automatizados.

3.1. Medición del grado de apalancamiento operativo

El grado de apalancamiento operativo (GAO) es una medida numérica del apalancamiento operativo
de la empresa. Se determina con la siguiente ecuación:
Cambio porcentual en las UAII
GAO =
Cambio porcentual en las ventas

Siempre que el cambio porcentual en las UAII derivado de un cambio porcentual específico en las
ventas es mayor que este último, existe un apalancamiento operativo. Esto quiere decir que siempre que el
GAO es mayor que 1, existe apalancamiento operativo.

3.2. Costos fijos y apalancamiento operativo

Los cambios que las empresas registran en los costos fijos de operación, afectan de una forma
significativa el apalancamiento operativo, ya que éste funciona como un amplificador tanto de las pérdidas
como de las utilidades. Por lo tanto debe de considerarse que cuanto más alto es el grado de apalancamiento
operativo, mayor es el riesgo para las empresas, debido a que se requiere de una contribución marginal
mayor que permita cubrir los costos fijos. Debe de tomarse en consideración que cuando
una empresa presenta un grado alto de apalancamiento operativo, aumenta su riesgo, ya que se requiere de
una contribución marginal mayor para poder cubrir sus costos fijos.

3.3. Riesgo operativo

El riesgo operativo se refiere a la posibilidad de que los flujos de efectivo de una empresa no sean
suficientes como para cubrir sus gastos operativos como el costo de los bienes en venta, el alquiler y los
salarios. A diferencia del riesgo financiero, el riesgo empresarial es independiente de la cantidad de deuda
que tenga una empresa. Hay dos tipos de riesgo en este sentido: el riesgo empresarial sistemático y el riesgo
empresarial no sistemático.

4. Apalancamiento financiero

Es el resultado de la existencia de gastos financieros fijos en el flujo de ingresos de una compañía.

Estos cargos fijos por su parte no son afectados por las utilidades antes de intereses e impuestos de las
empresas. Estos cargos deben de ser pagados independientemente de la cantidad de utilidades antes de
intereses e impuestos disponibles para su pago.
 Los dos gastos financieros que normalmente se pueden encontrar en un estado de resultados de una
empresa son los intereses sobre la deuda de préstamos y los dividendos sobre las acciones preferentes. El
apalancamiento financiero trata acerca de los efectos que ejercen los cambios en las utilidades antes de
intereses e impuestos sobre las utilidades disponibles para los accionistas comunes.

4.1. Clasificación del apalancamiento financiero

 Apalancamiento financiero positivo: es cuando la obtención de fondos provenientes de préstamos es

productiva. Esto quiere decir que la tasa de rendimiento que se alcanza sobre los activos de la empresa es
mayor a la tasa de interés que se paga por los fondos obtenidos por préstamos.
 Apalancamiento financiero negativo es cuando la obtención de fondos provenientes de préstamos es
improductiva, es decir, cuando la tasa de rendimiento alcanzada sobre los activos de la empresa es menor a
la tasa de interés por los fondos obtenidos en calidad de préstamo.
 Apalancamiento financiero neutro es cuando se presenta cuando la obtención de fondos provenientes
de préstamos llega al punto de indiferencia, es decir, cuando la tasa de rendimiento que se alcanza sobre los
activos de la empresa, es igual a la tasa de interés pagada por los fondos provenientes de préstamos.

4.2. Medición del grado de apalancamiento financiero

El grado de apalancamiento financiero (GAF) es la medida numérica del apalancamiento financiero de

la empresa. Su cálculo es muy parecido al cálculo del grado de apalancamiento operativo. La siguiente
ecuación presenta un método para obtener el GAF:

Cambio porcentual en GPA

GAF =
Cambio porcentual en UAII

Siempre que el cambio porcentual en las GPA derivado de un cambio porcentual específico en las UAII
es mayor que este último, existe apalancamiento financiero. Esto significa que siempre que el GAF es mayor
que 1, existe apalancamiento financiero.
Si aplicamos la ecuación anterior a los casos 1 y 2 obtenemos lo siguiente:

+100%
Caso 1: +40%
= 2.5

−100%
Caso 2: −40%
= 2.5
 En ambos casos, el cociente es mayor que 1, así que existe apalancamiento financiero. Cuanto mayor
sea este valor, mayor será el grado de apalancamiento financiero.

Una fórmula más directa para calcular el grado de apalancamiento financiero a un nivel base
específico de UAII se presenta en la siguiente ecuación:

UAII
GAF al nivel base UAII = 1
UAII−I−(DP∗ )
1−T

Dónde:
UAII: utilidad antes de impuesto e intereses.
I: Interés anual de los bonos.
DP: dividendos anuales de las acciones preferentes.
T: tasa fiscal.

4.3. Riesgo financiero

El riesgo financiero se refiere a la posibilidad de que los flujos de efectivo de una empresa no sean los
suficientes para pagar a los acreedores y cumplir con otras responsabilidades financieras. El nivel de riesgo
financiero, por lo tanto, se refiere menos a las operaciones del negocio en sí y más a la cantidad de deuda en
que una empresa incurre para financiar esas operaciones. Mientras más deuda tenga una compañía, más
probable es que no pueda cumplir con sus obligaciones financieras. Tener niveles altos de endeudamiento o
un pasivo financiero, aumenta el nivel de riesgo financiero de una empresa.

El administrador financiero tendrá que decir cuál es el nivel aceptable de riesgo financiero, tomando en
cuenta que el incremento de los intereses financieros, está justificado cuando aumenten las utilidades de
operación y utilidades por acción, como resultado de un aumento en las ventas netas.

5. apalancamiento total o combinado

Se define como el uso de los costos fijos, tanto operativos como financieros, para acrecentar los efectos
de los cambios en las ventas sobre las ganancias por acción de la empresa. Por lo tanto, el apalancamiento
total se considera como el efecto total de los costos fijos en la estructura operativa y financiera de la empresa.

6. Medición del grado de apalancamiento total

El grado de apalancamiento total (GAT) es la medida numérica del apalancamiento total de la empresa.
Se calcula de manera similar que el apalancamiento operativo y financiero. La siguiente ecuación presenta un
método para medir el GAT:
 Cambio Porcentual del GPA
GAT=Cambio Porcentual en las Ventas

Siempre que el cambio porcentual en las GPA derivado de un cambio porcentual específico en las
ventas es mayor que este último, existe apalancamiento total. Esto significa que siempre que el GAT es mayor
que 1, existe apalancamiento total.
Como este resultado es mayor que 1, existe apalancamiento total. Cuanto más alto es el valor, mayor es
el apalancamiento total. Este método es válido solamente cuando se utiliza el mismo nivel base de ventas
para calcular y comparar estos valores. En otras palabras, el nivel de ventas debe permanecer constante para
comparar el apalancamiento total relacionado con diferentes niveles de costos fijos.

7. La estructura de capital de la empresa

En finanzas, se define la estructura de capital como la forma en que una empresa financia sus activos
a través de una combinación de capital, deuda o híbridos, es decir la composición o estructura de sus pasivos
y su patrimonio neto. Una empresa se puede financiar con dinero propio (capital) o con dinero prestado
(pasivos), donde la proporción entre una y otra cantidades lo que se conoce como estructura de capital.

Para calcular la estructura de capital de una empresa basta con estimar el porcentaje que el capital
accionario y las deudas representan del valor de la empresa. Es decir, que si en el balance general de la
empresa figura por ejemplo en Bs. 40.000 de deuda y Bs. 60.000 de capital, se puede decir que la empresa
está estructurada por deuda con el 40% (40.000/100) y el 60% por capital, que resulta de dividir 60.000 entre
100 que es el total de deuda y capital de la empresa.

7.1. Tipos de capital

Todos los rubros que se encuentran del lado derecho del balance general de la empresa, con
excepción de los pasivos corrientes, son fuentes de capital. El siguiente balance general simplificado ilustra la
división básica del capital total en sus dos componentes.
  Capital de Deuda
Este incluye cualquier tipo de fondos a largo plazo que se obtengan por préstamos, con o sin garantía,
por medio de venta de obligaciones. Una empresa puede utilizar solamente una cantidad dada de
financiamiento por deuda a causa de los pagos fijos relacionados con ella. Se caracteriza porque el costo de
la deuda es menor que el costo de otras formas de financiamiento. Los prestamistas requieren rendimientos
relativamente bajos porque asumen el riesgo más bajo de cualquier contribuyente de capital a largo plazo:
a) Tienen una mayor prioridad para reclamar cualquier ganancia o activo disponible como pago.
b) Pueden ejercer mayor presión legal sobre la empresa para que cumpla con el pago que la que ejercen
los propietarios de acciones preferentes o comunes.
c) La deducción fiscal de los pagos de intereses reduce considerablemente el costo de la deuda para la
empresa. Este capital debe reembolsarse en cierta fecha futura, entre ellos están: Pasivos corrientes,
Deuda a largo plazo y Capital de deuda
 Capital Patrimonial
Consiste en todos los fondos a largo plazo que suministran los dueños a la empresa. Este tiene tres
fuentes principales de obtención de recursos: las acciones preferentes, las acciones comunes y las utilidades
retenidas, cada uno con un costo diferente y asociado con cada una de ellas.
Las fuentes básicas de capital propio son:
a) Las acciones preferentes
b) El capital en acciones comunes, que incluye también las ganancias retenidas. Las acciones comunes
son, por lo general, la forma más costosa de capital propio, seguidas por las ganancias retenidas y
después por las acciones preferentes, estas permanecen en la empresa durante un periodo indefinido.

7.2. Evaluación externa de la estructura de capital

El apalancamiento financiero proviene del uso del financiamiento de costos fijos, como deuda y
acciones preferentes, para acrecentar el rendimiento y el riesgo. La cantidad de apalancamiento en la
estructura de capital de la empresa afecta el valor de esta al influir en el rendimiento y el riesgo. Las partes
ajenas a la empresa pueden realizar una evaluación aproximada de la estructura de capital usando
mediciones que se encuentran en los estados financieros de la empresa. Algunas de estas razones de
endeudamiento son: el índice de endeudamiento (total de pasivos ÷ total de activos). Entre las medidas de la
capacidad de la empresa para cumplir con los pagos contractuales relacionados con la deuda están la razón
de cargos de interés fijo (UAII / interés) y el índice de cobertura de pagos fijos. Estas razones brindan
información indirecta sobre el apalancamiento financiero. Por lo general, cuanto menores sean estas razones,
mayor será el apalancamiento financiero de la empresa y menor será su capacidad para cumplir con los
pagos a medida que se vencen.
7.3. Teoría de la estructura de capital (Beneficios fiscales, probabilidad de quiebra, costos de agencia
e información asimétrica)

Aún no es posible proporcionar a los administradores financieros una metodología específica para
determinar la estructura de capital óptima de una empresa. No obstante, la teoría financiera sí ayuda a
comprender la manera en que la mezcla de financiamiento elegida afecta el valor de la empresa.
En 1958, Franco Modigliani y Menan H. Miller (conocidos comúnmente como "M y M") demostraron
algebraicamente que, asumiendo mercados perfectos, la estructura de capital que una empresa elige no
afecta su valor. Muchos investigadores, incluyendo a M y M, han examinado los efectos de supuestos menos
restrictivos sobre la relación entre la estructura de capital y el valor de la empresa. El resultado es una
estructura de capital óptima teórica que se basa en el equilibrio de los beneficios y costos del financiamiento
de deuda.
El principal beneficio del financiamiento de deuda es la protección fiscal, permite a las empresas la
deducción del pago de intereses de la deuda al calcular el ingreso gravable reduce el monto de las ganancias
de la empresa que se usan en el pago de impuestos, aumentando así las ganancias disponibles para los
tenedores de bonos y los accionistas. La deducción de intereses significa que el gobierno subsidia el costo de
la deuda para la empresa.
Los costos del financiamiento de deuda se derivan de:
1) El aumento de la probabilidad de quiebra debido a una incapacidad para cumplir con sus obligaciones
a medida que éstas se vencen depende principalmente de su nivel de riesgo tanto de negocio como
financiero.
2) Los costos de agencia generados por los límites que el prestamista impone a las acciones de la
empresa.
3) La información asimétrica ocurre cuando los administradores de una empresa tienen más información
sobre las operaciones y las perspectivas futuras que los inversionistas.
 Beneficios fiscales
Permitir a las empresas la deducción del pago de intereses de la deuda al calcular el ingreso gravable
reduce el monto de las ganancias de la empresa que se destina al pago de impuestos, aumentando así las
ganancias disponibles para los tenedores de bonos y los accionistas. La deducción de intereses significa que
el gobierno subsidia el costo de la deuda, ki, de la empresa. Si kd es el costo de la deuda antes de impuestos
y T es la tasa impositiva, de acuerdo con la ecuación 9.2 del capítulo 9, tenemos que ki = kd *(1 -T).
 Probabilidad de quiebra
La posibilidad de que una empresa quiebre debido a una incapacidad para cumplir con sus
obligaciones, a medida que estas se vencen, depende principalmente de su nivel de riesgo tanto de negocio
como financiero. el riesgo de negocio se define como el riesgo que corre la empresa de no cubrir sus costos
de operación. En general, cuanto mayor es el apalancamiento operativo de la empresa (el uso de costos
operativos fijos), mayor será su riesgo de negocio.

 Costos de agencia que imponen los prestamistas

Los administradores de las empresas actúan comúnmente como agentes de los dueños (accionistas).
Estos últimos confieren autoridad a los administradores para que dirijan la empresa en su beneficio. El
problema de agencia creado por esta relación afecta no solo la relación entre los dueños y los
administradores, sino también la relación entre los dueños y los prestamistas. Cuando un prestamista otorga
fondos a una empresa, la tasa de interés cobrada se basa en la evaluación que hace el prestamista del riesgo
de la empresa. Por lo tanto, la relación entre prestamista y prestatario depende de las expectativas del
primero sobre el comportamiento subsiguiente de la empresa.
Las tasas de financiamiento se fijan cuando se negocian los préstamos. Después de obtener un
préstamo a cierta tasa, la empresa podría aumentar su riesgo al invertir en proyectos riesgosos o al incurrir en
deuda adicional. Esta acción podría debilitar la posición del prestamista en cuanto a su derecho sobre el flujo
de efectivo de la empresa.
 Información asimétrica
Teoría del orden de prioridades de financiamiento Cuando las dos partes de una transacción
económica tienen información diferente, se dice que existe información asimétrica. En el contexto de las
decisiones de estructura de capital, información asimétrica significa simplemente que los administradores de
la empresa tienen más información acerca de las operaciones y perspectivas futuras de la empresa que los
inversionistas.
7.4. La estructura de capital óptima
Es aquella que hace máximo el valor de la empresa, o equivalentemente, hace mínimo el coste de los
recursos financieros que utiliza. El máximo valor de la empresa será consecuente con el mínimo coste de
capital sólo si el resultado operativo (o beneficio bruto) es constante e independiente de la estructura de
capital, si no hay efecto impositivo y si el plazo es ilimitado
A pesar del amplio debate académico y profesional sobre si existe o no, o si es posible o no conseguir
una estructura financiera óptima para la empresa; su cálculo requiere conocer los efectos de las decisiones de
financiación, planteando la posibilidad de que la empresa consiga construir así dicha estructura financiera
óptima o ideal (u óptimo financiero).

 Funciones de los costos.

1. El costo de deuda, permanece bajo debido a la protección fiscal, pero se incrementa lentamente a
medida que aumenta el apalancamiento, para compensar a los prestamistas por el aumento del riesgo.
2. El costo de capital propio, es mayor que el costo de deuda. Se incrementa a medida que aumenta el
apalancamiento financiero, pero con mayor rapidez que el costo de deuda.
 3. El costo de capital propio se incrementa porque los accionistas requieren un mayor rendimiento a
medida que aumenta el apalancamiento para compensar el grado más alto de riesgo financiero.

El nivel esperado de las GPA aumenta con el incremento del apalancamiento financiero, al igual que el
riesgo, como se refleja en las diferencias de la dispersión entre las distribuciones. Desde luego, la
incertidumbre de las GPA esperadas, así como la probabilidad de obtener una GPA negativa, son mayores
cuando se emplean grados de apalancamiento más altos.

8. El método: UAII – UPA para seleccionar la estructura de capital

La meta del Gerente Financiero es incrementar al máximo la riqueza de los propietarios, es decir, el
precio de las acciones de la empresa. Una de las variables que recibe mucho seguimiento y que afecta el
precio de las acciones de la empresa está constituida por sus ganancias, las cuales representan los
rendimientos obtenidos para los propietarios.
El método UAII – UPA, es un método que permite seleccionar la estructura de capital que maximice las
utilidades por acción (UPA) con respecto al nivel esperado de utilidades antes de intereses e impuestos
(UAII).
Para analizar los efectos que produce la estructura de capital de una empresa en los rendimientos de
los propietarios, es necesario considerar la relación entre las utilidades antes de interés e impuestos y las
utilidades por acción. Se supone un nivel constante de UAII (riesgo de negocios constante) para aislar los
efectos que producen los costos de financiamiento relacionados con estructuras de capital alternativas (planes
de financiamiento) en los rendimientos. Las UPA se utilizan para medir los rendimientos de los propietarios,
los cuales se espera que se relacionen estrechamente con el precio de las acciones.

8.1. Presentación gráfica de un plan de financiamiento

Ejemplo

COOKE COMPANY realizó un estudio considerando siete estructuras de capital alternativas. Si

medimos esas estructuras utilizando sus índices de endeudamiento, resulta que tales índices asociados son
0%, 10%, 20%, 30%, 40%, 50% y 60%. Suponiendo que 1. La empresa no tiene pasivos corrientes, 2. Su
estructura de capital actual contiene todo el capital patrimonial que se indica, y 3. El monto total de capital
permanece constante e igual a $500,000. Nos proporciona la siguiente información:

Estructura de capital actual

Deuda a largo plazo $0,00
Capital en acciones comunes (25.000 acciones a $20,00) $500.000,00
Capital total (activos) $500.000,00
 Índice de endeudamiento 0%
UAII $0,00 $100.000,00 $200.000,00
Intereses $0,00 $0,00 $0,00
Utilidad neta antes de impuestos $0,00 $100.000,00 $200.000,00
Impuestos (T= 0.40) $0,00 $40.000,00 $80.000,00
Utilidad neta después de impuestos $0,00 $60.000,00 $120.000,00
UPA $0,00 $2,40 $4,80

Índice de endeudamiento 30%

UAII $0,00 $100.000,00 $200.000,00
Intereses $15.000,00 $15.000,00 $15.000,00
-
Utilidad neta antes de impuestos $15.000,00 $85.000,00 $185.000,00
Impuestos (T= 0.40) -$6.000,00 $34.000,00 $74.000,00
Utilidad neta después de impuestos -$9.000,00 $51.000,00 $111.000,00
UPA -$0,51 $2,91 $6,34

Índice de endeudamiento 60%

UAII $0,00 $100.000,00 $200.000,00
Intereses $49.500,00 $49.500,00 $49.500,00
-
Utilidad neta antes de impuestos $49.500,00 $50.500,00 $150.500,00
-
Impuestos (T= 0.40) $19.800,00 $20.200,00 $60.200,00
-
Utilidad neta después de impuestos $29.700,00 $30.300,00 $90.300,00
UPA -$2,97 $3,03 $9,03
Para dibujar una gráfica que describa cómo los cambios en la UAII traen consigo cambios en la GPA,
simplemente debemos encontrar dos coordenadas y trazar una línea recta entre ellas. En nuestra gráfica,
graficaremos la UAII sobre el eje horizontal y la GPA sobre el eje vertical. El siguiente ejemplo ilustra el
método de construcción de la gráfica.
Podemos localizar coordenadas sobre los ejes UAII-GPA suponiendo valores específicos de la UAII

8.2. Comparación de las estructuras de capital alternativas

Podemos comparar estructuras de capital alternativas graficando los planes de financiamiento, en base
al ejercicio anterior,
En la gráfica anterior se muestra que cada estructura de capital es superior a las otras en términos de
maximización de las GPA para ciertos intervalos de UAII. No tener deuda en absoluto (índice de
endeudamiento _ 0%) es lo mejor para los niveles de UAII entre $0 y $50,000. Esto tiene sentido porque
cuando las condiciones del negocio son relativamente débiles, COOKE COMPANY tendría dificultades para
cumplir sus obligaciones financieras si tuviera alguna deuda. Entre $50,000 y $95,500 de UAII, la estructura
de capital relacionada con un índice de endeudamiento del 30% produce GPA más altas que cualquiera de las
otras dos estructuras de capital. Y cuando la UAII excede los $95,500, la estructura de capital con índice de
endeudamiento del 60% genera las ganancias por acción más altas.

8.3. Consideración del riesgo en el análisis UAII-GPA

Al interpretar el análisis UAII-GPA, es importante considerar el riesgo de cada estructura de capital

alternativa. Desde un punto de vista gráfico, el riesgo de cada estructura de capital se puede ver a la luz de
dos mediciones:
1. El punto de equilibrio financiero (intersección con el eje UAII)
2. El grado de apalancamiento financiero reflejado en la pendiente de la línea de la estructura de capital:
cuanto más alto sea el punto de equilibrio financiero y más pronunciada sea la pendiente de la línea de
la estructura de capital, mayor será el riesgo financiero.

Se puede realizar una evaluación más detallada del riesgo utilizando razones financieras. Al aumentar
el apalancamiento financiero (medido por el índice de endeudamiento), esperamos una disminución
correspondiente en la capacidad de la empresa para realizar los pagos de intereses programados (medidos
por la razón de cargos de interés fijo).

8.4. Desventajas básicas del análisis UAII-GPA

El aspecto más importante que debemos reconocer al usar el análisis UAII-GPA es que esta técnica
busca incrementar al máximo las ganancias más que incrementar al máximo la riqueza de los propietarios,
reflejada en el precio de las acciones de la empresa. El uso de un método para maximizar las GPA, por lo
general, ignora el riesgo.
Si los inversionistas no requirieran primas de riesgo (rendimientos adicionales) a medida que la
empresa aumenta la proporción de la deuda en su estructura de capital, una estrategia que implique
incrementar al máximo las GPA también incrementaría al máximo el precio de las acciones. Pero como las
primas de riesgo aumentan con los incrementos del apalancamiento financiero, incrementar las GPA no
garantiza incrementar al máximo la riqueza de los dueños. Para seleccionar la mejor estructura de capital,
tanto el rendimiento (GPA) como el riesgo (a través del rendimiento requerido, ks) deben integrarse a un
esquema de valuación congruente con la teoría de la estructura de capital presentada con anterioridad.

9. Selección de la estructura de capital óptima

Un esquema para incrementar al máximo la riqueza que se usará en la toma de decisiones sobre la
estructura de capital debe incluir los dos factores clave del rendimiento y riesgo. A continuación, se describen
los procedimientos para vincular el valor de mercado con el rendimiento y riesgo relacionados con las
estructuras de capital alternativas.
9.1 Vinculación

Para determinar el valor de la empresa bajo estructuras de capital alternativas, la empresa debe
calcular el nivel de rendimiento que debe ganar para compensar a los propietarios por el riesgo asumido. El
rendimiento requerido relacionado con un nivel específico de riesgo financiero puede calcularse en diversas
formas. En teoría, el método preferido sería calcular primero el coeficiente beta relacionado con cada
estructura de capital alternativa y usar después el modelo de precios de activos de capital para determinar el
rendimiento requerido, ks. Un método más operativo implica vincular el riesgo financiero relacionado con cada
estructura de capital alternativa directamente con el rendimiento requerido. Este método es similar al método
tipo CAPM para vincular el riesgo y el rendimiento requerido (RADR) de proyectos.

Aquí implica el cálculo del rendimiento requerido relacionado con cada nivel de riesgo financiero,
medido por una estadística, como el coeficiente de variación de EPS. Sin importar el método utilizado, uno
esperaría que el rendimiento requerido aumentara al incrementarse el riesgo financiero.
El valor de la empresa relacionado con las estructuras de capital alternativas puede calcularse usando
uno de los modelos de valoración estándar. Si, para simplificar, se asume que todas las ganancias se usaron
para pagar dividendos, se puede utilizar un modelo de valoración de crecimiento cero.
EPS
P0 =
ks

9.3. Maximización del valor y maximización de las UPA

Aunque existe cierta relación entre la utilidad esperada y el valor, no hay razón para creer que las
estrategias para maximizar las utilidades dan necesariamente como resultado el incremento máximo de la
riqueza. Por lo tanto, la riqueza de los propietarios, reflejada en el valor estimado de las acciones, debe servir
como criterio para seleccionar la mejor estructura de capital.
CONCLUSIÓN

El capital son todos aquellos fondos a largo plazo que la empresa posee y está representado en el
balance general por todos aquellos rubros que componen el pasivo y el patrimonio de la empresa
exceptuando los pasivos corrientes.
La estructura de capital está compuesta por la deuda a largo plazo y el patrimonio de los accionistas
(acciones comunes, acciones preferentes, ganancias retenidas), resultando así dos tipos de capital: el capital
de deuda y el capital propio cuya diferencia principal está dada por la relación con la administración, los
derechos sobre los ingresos y activos, el vencimiento y el tratamiento fiscal.
Debido a la posición secundaria del capital propio con respecto al capital de la deuda, los proveedores
de capital propio asumen mayor riesgo que los proveedores de capital de la deuda y, por lo tano deben ser
compensadores con mayores rendimientos.
 Por otra parte el apalancamiento financiero proviene del uso del financiamiento de costo fijo, como
deuda y acciones preferentes, para acrecentar el rendimiento y riesgo. La cantidad de apalancamiento en la
estructura de capital de la empresa afecta el valor de esta al influir en el rendimiento y riesgo. El
apalancamiento financiero que es aceptable para una empresa puede ser muy arriesgado para otra ya que
cada empresa posee características operativas distintas
El riesgo operativo se defines como el riesgo de que la empresa no se capaz de cubrir sus costos
operativos mientras que el riesgo financiero es aquel riesgo de que la empresa no sea capaz de cumplir con
las obligaciones financieras requeridas
La estructura de capital optima, está relacionada con el principio que sostiene que el valor de la
empresa se incremente al máximo cuando se disminuye al mínimo el costo de capital. Se desarrolla en esta
el método UAII-UPA lo cual implica la selección de la estructura que permita un incremento al máximo las
UPA sobre el limite esperado se las ganancias antes de intereses e impuestos (UAII).
Al realizar la interpretación del análisis UAII-UPA, es importante considerar el riesgo de cada
estructura de capital alternativa. Una evaluación más detallada sobre el riesgo se lleva a cabo por medio del
uso de razones por lo tanto al aumentar el apalancamiento financiero se espera una disminución
correspondiente en la capacidad de la empresa para realizar los pagos o intereses programados. Para
determinar el valor de la empresa bajo estructuras de capital alternativas, la empresa debe calcular el nivel de
rendimiento que debe ganar para compensar a los propietarios por el riesgo asumido
Aunque existe relación entre la utilidad esperada y el valor no hay razón para creer que las estrategias
de incrementar al máximo las utilidades dan necesariamente como resultado el incremento al máximo de la
riqueza. Por lo tanto, la riqueza de los propietarios reflejada en el valor por acción estimado, es la que debe
servir como el criterio para seleccionar la mejor estructura de capital.