Intro Trading Opciones

TRADING DE
OPCIONES
Contenido
Mdulo I Introduccin a las Opciones
1.
2.
3.
4.
5.
Introduccin
Principios Bsicos de las Opciones
El Precio de las Opciones
Posiciones Sencillas de las Opciones
Preguntas Mdulo I
Mdulo II Estrategias Bsicas

6.
7.
8.
9.
Spreads Verticales
Time Spreads
Conos y Cunas
Preguntas Mdulo II
Mdulo III Las Griegas

10.
11.
12.
13.
14.
15.
Delta
Gamma
Theta
Vega
Rho
Preguntas Mdulo III
Mdulo I Introduccin a Opciones
1.
INTRODUCCIN
El objetivo de este curso es darte las herramientas adecuadas para

poder ganar dinero haciendo trading con opciones. Como cualquier
otro trabajo o profesin existe una fase de aprendizaje fundamental
para conseguir el xito. El trading de opciones no es ninguna
excepcin. Requiere muchsimo esfuerzo y dedicacin y con el
tiempo las conocers lo suficientemente bien y habrs conseguido
la experiencia adecuada para poder ganar dinero con ellas.
Existe una percepcin equivocada en el mundo de las opciones que
viene a significar, que los que tienen xito son los que sienten un
feeling especial con ellas. No hay nada ms lejos de la verdad. Los
que tienen xito son los que trabajan duro y mantienen su disciplina,
punto.
Antes de empezar a operar con opciones es importante saber que
no todos los das van a ser ganadores y hasta se puede tener
semanas de rachas perdedoras. Lo importante es minimizar las
operaciones perdedoras y maximizar las que son ganadoras.
Este curso ensea las bases generales de las opciones y cmo
funcionan de una forma prctica para que te sirvan para hacer
trading de verdad con ellas (no teoras que se componen de
muchas frmulas complicadas, etc que en realidad te sirven para
muy poco a la hora de operar diariamente). Luego, el curso
profundiza en estrategias muy avanzadas donde aprenders a tener
un dominio de ellas al cien por cien. Es importante tener en cuenta
que no todas las estrategias van a tener xito pero teniendo en
cuenta las leyes de probabilidad y siguiendo las bases generales de
este curso tendrs muchas ms estrategias ganadoras que
perdedoras.
Debemos mencionar que este tipo de trading de opciones slo se
puede hacer en los mercados americanos por razones de liquidez y
volumen.
3
La plataforma/brker que usamos es fundamental ya que la

ejecucin en la operativa y las comisiones cobradas son
imprescindibles para el posterior xito en el trading de estos
productos.
A la hora de operar con opciones nunca dejas de aprender porque
los mercados nunca dejan de cambiar. Los traders de xito
aprenden algo nuevo todos los das.
Las opciones son la herramienta financiera donde ms
oportunidades hay para ganar. Te ofrecen ms alternativas a la
hora de disear estrategias y luego ajustarlas. Tambin puedes
adaptarlas al estilo de trading que ms cmodo te hace sentir, otro
factor primordial.
2.
PRINCIPIOS BASICOS DE LAS OPCIONES
Las opciones nos dan el derecho de comprar o vender algo (un

bien, ndice, acciones, etc) a un precio especfico en un
determinado plazo de tiempo en el futuro.
Por ejemplo, imaginemos que podemos comprar una opcin de
compra de un bien 1.000.000 euros sobre un bien valorado en este
mismo precio, 1.000.000 euros, el da 1/1/2010. Esta opcin nos
cuesta 20.000 euros y vence (tiene validez hasta) el da 1/1/2011
(un ao). Si este da de vencimiento (1/1/2011) el bien tiene un
precio de mercado de 1.050.00 euros tu opcin valdr 50.000 euros
ya que tenemos el derecho de comprar algo en 1.000.000 euros
que hora vale 1.050.000 euros. Habramos ganado 30.000 euros
(50.000 20.000).
Sin embargo, si durante este ao el bien no ha subido en precio o
hasta ha bajado, slo podramos venderlo en el mismo precio que
hace un ao o en menos. Entonces la opcin de compra ya no
tendra ningn valor y perderamos la prima de 20.000 euros que
pagamos por ella. En esencia, cuando compramos o vendemos una
opcin lo que estamos haciendo es comprar y vender tiempo.
Una opcin Call nos da el derecho, no la obligacin, de compra
sobre ese subyacente (ndice, acciones, moneda, etc.) a un
determinado precio en un determinado periodo de tiempo. (Cuando
se trata de acciones de una compaa una opcin casi siempre
corresponde a 100 acciones).
Una opcin Put nos da el derecho, no la obligacin, de venta sobre
el subyacente en cuestin a un determinado precio en un
determinado periodo de tiempo.
Los trminos call y put provienen del ingls, call (llamar/traer) las
acciones a casa y put (poner) las acciones en el mercado para
vender.
Las opciones tambin se llaman derivados, como otros
instrumentos financieros, ya que su valor se deriva de otros
subyacentes en el mercado.
La frmula en s para calcular el precio terico de cada opcin es

algo muy complejo y la realidad es que no hace falta conocerla para
dominar el arte de operar con opciones. El modelo ms utilizado
para calcular los precios tericos es el de Black & Scholes, sin
embargo existen muchos otros y si nos interesa podemos hablar
con nuestro brker para ver y conocer el que usan ellos. Si nos
interesan otros modelos los podemos conseguir de numerosas
fuentes en internet, etc.
Al comprar opciones sobre acciones de empresas no adquieres
derechos de votar ni tampoco recibes dividendos de la empresa
tampoco.
La razn principal por la que se compra y se vende opciones es el
apalancamiento que consigue el inversor. La desventaja
fundamental es lo que hemos comentado antes, slo duran un
tiempo determinado y las opciones vencen (caducan) al acabar ese
periodo de tiempo. Luego profundizaremos ms en estas dos
cuestiones.
Antes comentamos sobre el derecho que tenemos, al adquirir una
opcin, de comprar o vender un subyacente a un determinado
precio en un periodo de tiempo especfico. Esto se denomina
Precio de Strike.
Cada call y put tiene un precio de strike y las que ms cerca estn
del precio actual del subyacente suelen ser los que ms volumen
(transacciones) tienen. Un ejemplo sera una opcin call de
Microsoft con precio de strike 24 se llamara MSFT 24 call. Tambin
tendra las iniciales de un mes que luego veremos. Si la cotizacin
de Microsoft est cerca de $24 seguramente esta opcin tendra
mucho volumen.
Cuando decimos que un comprador de una opcin tiene el derecho
pero no la obligacin de ejercerla es importante distinguir entre los
dos trminos. Un comprador puede ejercer sus derechos de compra
de las acciones (en el precio de strike de las calls) o venta de las
mismas (en el precio de strike de los puts) en cualquier momento
antes de la fecha de vencimiento del contrato. Se trata de un papel
activo del trader donde l mismo decide sobre los pasos que quiere
tomar. Por decirlo de otra forma, el comprador est en control de su
destino.
El vendedor, sin embargo, podra tener la obligacin de cumplir con

la ejecucin de sus opciones vendidas en cualquier momento antes
del vencimiento (aunque hay que decir que no suele ser el caso).
Tiene un papel pasivo y est afectado por decisiones/acciones que
toman otros traders. El vendedor est a la merced del mercado.
Cuando hemos comprado una opcin estamos largos. Si hemos
vendido la opcin entonces estamos cortos. Si hemos comprado
ms de las que hemos vendido tambin estamos largos. Y si hemos
vendido ms de las que hemos comprado entonces estamos cortos.
Cuando hemos comprado lo mismo que hemos vendido nuestra
posicin es neutral.
Es importante entender o aceptar el concepto de que podemos
vender algo que no tenemos. La esencia es igual que la idea bsica
de comprar y vender, primero compramos barato para luego vender
caro. Simplemente, primero vendemos caro para luego comprar
barato. Hay que acostumbrarse a este concepto ya que en el
trading de opciones fcilmente podemos estar tan largos como
cortos en todas las operaciones que vamos haciendo.
Para cada opcin ejecutada hay una asignada. Esto no quiere decir
que la persona a la que originalmente le compramos la opcin le
ser asignada (muy poco probable), quiere decir que es algo que se
hace totalmente al azar por parte del OCC (Options Clearing
Corporation) en EEUU.
Las opciones Europeas slo pueden ser ejecutadas y asignadas al
vencimiento y no antes, como las americanas.
Para ejecutar las opciones que estamos largos tenemos que
notificar a la OCC a travs de nuestro brker.
Si estamos largos de calls y las ejecutamos estaramos largos
de ese subyacente.
Si estamos largos de puts y las ejecutamos estaramos cortos
de ese subyacente.
Si estamos cortos de calls y nos asignan estaramos cortos de
ese subyacente.
Si estamos cortos de puts y nos asignan estaramos largos de
ese subyacente.
Para valorar si merece la pena ejecutar una opcin o las

posibilidades que existen de que nos asignen una opcin vamos a
ver unos ejemplos de Microsoft.
Si Microsoft est cotizando a $24 no hay ninguna ventaja en
ejecutar ni la call 24 ni la put 24 porque sera lo mismo que comprar
o vender las acciones en el mercado. Su valor intrnseco (valor
ligado exclusivamente a lo que vale el subyacente en ese momento,
luego veremos el valor extrnseco de las opciones) sera cero. Estas
opciones se llamaran ATM (At-The-Money, Al Dinero), ya que son
opciones cuyo precio de strike se encuentra muy cerca de la
cotizacin actual del subyacente.
Ahora, si Microsoft est cotizando a $26 la call 24 va mucho mejor
ya que las acciones estn cotizando por encima del precio de strike
y la opcin ahora tendra un valor intrnseco de $2. Estas opciones
se llamaran ITM (In-The-Money, Dentro del Dinero) ya que el
precio de strike de la call se encuentra por debajo de la cotizacin
actual del subyacente, s merecera la pena ejecutarlas.
La put 24, sin embargo, seguira teniendo un valor intrnseco de
cero ya que se encuentra OTM (Out of-The-Money, Fuera del
Dinero) con su precio de strike por debajo de la cotizacin actual
del subyacente. Seguira sin haber ninguna razn para ejecutarla.
Si las acciones de Microsoft estn a $22 exisitira el siguiente
escenario. La call 24 estara OTM (fuera del dinero) con un valor
intrnseco cero. La put 24 tendra un valor intrnseco de $2 y estara
ITM (dentro del dinero).
En definitiva, hay ms posibilidad de ejercer (y ser asignada en) una
opcin que est ITM (ya que tiene un valor intrnseco) que una
opcin OTM (que no tiene ningn valor intrnseco).
Ciclo de Vencimiento
Cada opcin tiene una determinado tiempo de duracin, una fecha
de caducidad por decirlo de otra forma. Dentro de la terminologa
que se usa para definir una opcin (su nombre) est el cdigo del
subyacente (e.g. MSFT), la fecha o mes de vencimiento (e.g. Julio),
en el caso de las opciones sobre valores es siempre el tercer
viernes de cada mes,
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el precio de strike (e.g. 24) y el tipo de opcin que es (e.g put).

Para el da de vencimiento todas las opciones que terminan ITM
(dentro del dinero) valdrn su valor intrnseco. En trminos muy
elementales los que estn largos de estas opciones ganarn y los
que estn cortos habrn perdido. Todas las opciones que
terminan OTM (fuera del dinero) no tendrn ningn valor, el valor
intrnseco ser cero. Todos aquellos largos de estas opciones
habrn perdido y los que estn cortos habrn ganado.
Durante la vida de una opcin muchas cosas pueden pasar,
puede haber cadas fuertes del valor/subyacente, puede haber
subidas fuertes, mucha o poca volatilidad, etc, etc pero cuando
llegue el da de vencimiento slo importa una cosa, si el precio
de strike se encuentra dentro del dinero o no.
3.
EL PRECIO DE LAS OPCIONES
Vamos a ver grficamente la prima que se paga por una opcin y lo

que se puede ganar o perder en cada posicin. Esto nos ayudar
tambin a ver la diferencia que hay entre ser comprador y vendedor
de una opcin.
Los dos primeros grficos muestran la compra (estar largo) de una
call y de una put de Amazon (AMZN), respectivamente.
En el primero estamos largos AMZN Aug 120 call. Nos ha costado
6,40 (el multiplicador para las opciones sobre acciones es 100 por
lo cual el valor real son 640). El valor del subyacente (las acciones
de AMZN) se ve en el eje horizontal (X). Las ganancias/prdidas
que vamos teniendo con nuestra posicin se ven sobre el eje
vertical (Y). La lnea roja muestra el dinero que ganaramos o
perderamos al vencimiento de la opcin.
La parte plana/horizontal de la lnea muestra la prima que hemos

pagado por la opcin y se ve como prdida ya que es nuestro coste.
Tambin hay que decir que es nuestra mxima prdida de la
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posicin, las prdidas son limitadas, no podemos perder ms dinero

que lo que nos cost la opcin. Estas lneas se mantienen planas
hasta que llegan al precio de strike de la opcin y entonces
empiezan a subir a la zona de beneficios. Nuestras prdidas
empiezan a decrecer. La call empieza a estar dentro del dinero.
El umbral de rentabilidad es el precio de strike ms la prima (el
coste) de la opcin. A partir de este punto todo lo que sube son
ganancias limpias. Aqu las ganancias son ilimitadas hasta la
infinidad.
En el segundo grfico estamos largos la AMZN Aug 120 put. Nos ha
costado 6,20 (valor 620). La lnea azul nos muestra nuestras
ganancias/prdidas al vencer la put el tercer viernes de Agosto.
Aqu estamos buscando lo contrario a lo que buscbamos con la

call, queremos que AMZN baje en precio. La parte plana de la lnea
es nuestra mxima prdida, el coste de la opcin. Si el valor
continua bajando por debajo de 120 nuestras prdidas empiezan a
decrecer y a partir de 113,80 (nuestro umbral de rentabilidad) todas
son ganancias limpias de aqu para abajo. Aqu las ganancias son
ilimitadas hasta cero.
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Podemos resumir diciendo que las posiciones largas de opciones

tienen un riesgo limitado con un retorno de beneficios
potencialmente ilimitado.
Los siguientes dos grficos muestran posiciones cortas de una call
y de una put y en definitiva se ven como imgenes invertidas de las
posiciones largas.
En el primero, cortos de la AMZN 120 call Aug., vemos en la parte
plana/horizontal de la lnea (de vencimiento de la opcin) la prima
ingresada por la venta de la opcin 6,40 (640), es nuestro beneficio,
y en este caso es limitado, no podemos ganar ms que esto en la
posicin.
En cuanto AMZN sube por encima del precio de strike (120) se va

reduciendo el beneficio hasta el umbral de rentabilidad (126,40)
donde la posicin empieza a tener prdidas. A partir de aqu, cuanto
ms sube el subyacente (AMZN), la call est cada vez ms dentro
del dinero y ms prdidas vamos teniendo. Exactamente lo opuesto
a lo que ocurra cuando estbamos largos de la call. Aqu las
prdidas son ilimitadas hasta la infinidad.
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En el segundo grfico, cortos de la AMZN 120 Put Aug., nuestro

beneficio mximo otra vez est limitado a la prima ingresada por la
venta de la opcin 6,20 (620).
En cuanto AMZN baje del precio de strike 120 nuestro beneficio se

va reduciendo hasta 113,80 y a partir de aqu entramos en prdidas.
Cuanto ms baje AMZN ms prdidas vamos teniendo. Aqu las
prdidas son ilimitadas hasta la cero.
Podemos resumir diciendo que las posiciones cortas de opciones
tiene un riesgo ilimitado con un retorno de beneficios
potencialmente limitado.
Se calcula el precio o la prima de cada opcin por su valor

intrnseco (que ya hemos comentado, la cantidad que est la opcin
dentro del dinero) y luego por su valor extrnseco que bsicamente
es su valor TIEMPO. En trminos bsicos, el valor extrnseco est
compuesto de la cantidad de das que quedan antes de vencimiento
y el nivel de futura volatilidad prevista para el subyacente. Entonces,
todo el valor de la prima de la opcin que no corresponde a la
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cantidad de dlares que est dentro del dinero, es su valor

extrnseco.
Vamos a ver algn ejemplo para entender bien este concepto.
Si Google (GOOG) cotiza a 500,

GOOG Aug 510 Call con precio 4,00
Valor Intrnseco = 0,00
Valor Extrnseco = 4,00
GOOG Aug 520 Put con precio 27,50
Si Apple (AAPL) cotiza a 250,

AAPL Sept. 240 Call con precio 18,50
AAPL Aug 250 Put con precio 7,50
Si Citigroup (C) cotiza a 3,50,
C Dec. 3 Call con precio 1,50
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C Dec. 5 Put con precio 2,70

15
4.
POSICIONES SENCILLAS DE OPCIONES
Compra y Venta de Opciones vs. Acciones

Vamos a comparar el uso de la compra y venta de acciones frente a
la compra y venta de opciones sobre acciones.
Si en Julio compramos 1000 acciones de JP Morgan (JPM) a un
precio de 40,00, invertimos 40.000 dlares para realizar la compra
total.
Si para el tercer viernes de Diciembre JPM ha subido a 50,00,
estaramos ganando 10,00 por accin, un total de 10.000 por las mil
acciones que tenemos. En trminos porcentuales, sobre la inversin
inicial que realizamos (40.000), estaramos un 25% arriba.
(Compra) 1000 acciones x JPM @ 40,00 = Valor Inicial de 40.000

(Venta) 1000 acciones x JPM @ 50,00 = Valor de 50.000
Subida en Valor de 10.000
Incremento de un 25% sobre la inversin inicial
Ahora hacemos la misma operacin pero en vez de comprar

acciones compramos opciones sobre las acciones de JPM. En Julio
compramos 10 x JPM 40 Call Dec. a 3,00. (Cada call equivale a 100
acciones del valor, por lo cual 10 calls corresponderan a 1000
acciones). Un gasto total de 3.000 dlares (10 X 300,00).
Si las acciones de JPM valen 50,00 el tercer viernes de Diciembre
(cuando vencen las calls) terminaran con un valor de 10,00 (slo su
valor intrnseco ya que el tiempo se ha acabado). Nuestra
inversin/posicin ahora valdra 10.000, un incremento de 7.000
sobre los 3.000 iniciales que gastamos. Un total de plusvalas en
trminos porcentuales de un 233%, bastante ms que el 25%
conseguido en la compra de acciones.
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10 x JPM 40 Call Dec. @ 3,00 = Valor Inicial de 3.000

10 x JPM 40 Call Dec. @ 10,00 = Valor de 10.000
Incremento de un 233% sobre la inversin inicial
Ahora vemos qu pasara si en vez de subir $10,00 las acciones de

JPM, bajan esta misma cantidad para el tercer viernes de
Diciembre. Las 1000 acciones que inicialmente compramos (a
40,00) por valor de 40.000 ahora valdran (30,00) 30.000. Esto
significa una bajada de 10.000.
(Compra) 1000 acciones x JPM @ 40,00 = Valor Inicial de 40.000

(Venta) 1000 acciones x JPM @ 30,00 = Valor de 30.000
Prdidas 10.000
En el caso de la compra de opciones sobre acciones tenemos un

gasto inicial de 3.000 para comprar las diez JPM 40 Call Dec. a
3,00. Si el tercer viernes de Diciembre JPM est en 30,00, entonces
las opciones vencen sin valor. Perdemos los 3.000 invertidos,
bastante menos que los 10.000 perdidos en las acciones
compradas.
10 x JPM 40 Call Dec. @ 3,00 = Valor Inicial de 3.000

10 x JPM 40 Call Dec. @ 0,00 = Valor de 0
Prdidas 3.000
17
En definitiva, viendo estos dos ejemplos de acciones vs. opciones

podemos concluir diciendo que a travs de las opciones
conseguimos mayor apalancamiento en las subidas mientras
limitamos nuestras prdidas en las bajadas.
Ahora vamos a ver un ejemplo de la compra de puts en vez de ir

cortos sobre acciones.
Antes de seguir, habra que subrayar el hecho de que al estar
cortos sobre un subyacente, en este caso JPM, el brker suele
exigir aproximadamente un 150% del valor de la posicin en
garantas.
Si en Julio vendemos 1000 acciones de JPM a 40,00 (valor 60.000,
incluyendo garantas de 150%) y para el tercer viernes del mes de
Diciembre estn a 30,00 hubiramos ganado 10.000, un 16,66%
sobre nuestra inversin.
(Venta) 1000 acciones x JPM @ 40,00 = Valor Inicial de 60.000

(inc. Garantas)
(Compra) 1000 acciones x JPM @ 30,00 = Valor de 70.000
Incremento de un 16,66% sobre la inversin inicial
En vez de ir cortos sobre acciones de JPM podramos comprar puts.

Compramos 10 x JPM 40 Put Dec. a 3,50 (3.500). Si para el tercer
viernes del mes de Diciembre JPM est a 30,00 los puts tendrn un
valor de 10,00 (10.000). Hubiramos ganado 6.500, un 185,71%
sobre lo que la posicin nos haba costado.
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10 x JPM 40 Put Dec. @ 3,50 = Valor Inicial de 3.500

10 x JPM 40 Put Dec. @ 10,00 = Valor de 10.000
Incremento de un 185,71% sobre la inversin inicial
Si JPM en vez de bajar 10,00 a 30,00, sube 10,00 a 50,00, nuestra

posicin corta de acciones ahora valdra 50.000, 10.000 menos que
la inicial de 60.000.
(Venta) 1000 acciones x JPM @ 40,00 = Valor Inicial de 60.000

(inc. Garantas)
(Compra) 1000 acciones x JPM @ 50,00 = Valor de 50.000
Prdidas 10.000
Las diez JPM 40 Put Dec. que compramos para el tercer viernes de
Diciembre venceran sin valor ya que JPM est en 50. Nos costaron
3.500 que sera la totalidad de dinero que perderamos. Bastante
menos que los 10.000 que perdemos con las acciones vendidas.
10 x JPM 40 Put Dec. @ 3,50 = Valor Inicial de 3.500

10 x JPM 40 Put Dec. @ 0,00 = Valor de 0
Prdidas 3.500
19
Si compramos puts en vez de ir cortos sobre acciones

conseguimos mayor apalancamiento en las bajadas mientras
limitamos nuestras prdidas en las subidas.
Puts de Proteccin
Ahora vamos a ver el uso de una estrategia utilizando la compra de
acciones junto con la compra de puts.
Si compramos 1.000 acciones de Apple (AAPL) a 250,00 (inversin
250.000) lo mejor que nos puede pasar es tener beneficios
ilimitados por la potencial subida del valor. Lo peor que nos puede
pasar es que las acciones vayan a cero y perdamos nuestra
inversin total de 250.000.
Si slo compramos puts, 10 x AAPL 250 Put Dec. a 30,00 (30.000),
el mejor escenario sera que AAPL bajara a cero. El peor sera que
las acciones no bajaran ms de 250,00, y el umbral de rentabilidad
estara en 220,00 (250,00 30,00).
Si hacemos una combinacin de las dos (las 1.000 acciones y las
correspondientes 10 puts) veremos que si AAPL sube seguiremos
beneficindonos de las alzas pero en menos medida ya que los puts
han tenido un coste (30,00) y esto deberamos restarlo de nuestros
beneficios en las subidas en las acciones.
Abajo en el grfico vemos una comparacin de la posicin
simplemente larga de acciones (la posicin azul) y la posicin que
combina las acciones y los puts (la posicin roja). Se ve que si
AAPL sube la posicin roja tarda ms en dar beneficios que la
posicin azul. La diferencia es exactamente el coste de los puts,
30.000. Por lo cual, donde el umbral de rentabilidad de la posicin
azul sobre el subyacente (AAPL) es de 250, para la posicin roja es
de 280 (30 x 1.000).
20
Si AAPL baja las prdidas de nuestras acciones compradas seran

cubiertas por el incremento en valor de las puts. Ahora, si AAPL
llega a cero, en vez de perder la totalidad de los 250.000 que
hemos invertido, estaramos cubiertos por los puts y perderamos
slo lo que ellos nos han costado, 30.000.
Esta misma estrategia se puede aplicar tambin a una posicin
corta sobre acciones y a la compra de calls (reduce las prdidas en
caso de que el subyacente suba en vez de bajar).
En el caso de las puts (la ms comn) se trata de una forma de
proteger posiciones largas que hacen los inversores. Es una
especie de seguro, te cuesta un dinero tenerlo pero ests cubierto
en caso de grandes adversidades. Se llaman puts de proteccin
(protective puts) y equivalen a la misma cantidad de acciones
largas (e.g. 10 contratos = 1.000 acciones) y de un precio de strike
OTM (fuera del dinero) por debajo de la actual cotizacin del
subyacente.
21
Call Cubierta
Otra estrategia que se utiliza con frecuencia es la call cubierta
(covered call o buy-write strategy). En esencia es una estrategia
para mercados alcistas/laterales donde se compran acciones y a la
vez se vende una call OTM (fuera del dinero) con el vencimiento
ms cercano.
Podemos comprar 1.000 acciones de Research in Motion (RIMM) a
55,00 y a la vez vender 10 x RIMM 60 Call Jul. a un precio de 0,58
(58 x 10 = 580).
Si para el tercer viernes de Julio RIMM est cotizando a 62,00,
nuestras acciones habran incrementado 7.000 (7 x 1.000) y las
calls que vendimos a 0,58 valdran 2,00 y tendramos unas prdidas
de 1,42 en cada una, en total 1.420 (142 x 10). Habramos ganado
5.580 (7.000 1.420).
Si el tercer viernes de Julio RIMM est a 60,00, entonces nuestras

acciones valdran 5.000 ms (5 x 1.000). Nuestras calls vendidas
con precio de strike 60 no tendran valor y nos quedaramos con la
22
prima entera de 0,58 que embolsamos en la venta, total 580. Para

la posicin entera estaramos arriba tambin 5.580 (5.000 + 580).
Supongamos ahora que para el tercer viernes de Julio las acciones

de RIMM han bajado a 50,00. Aqu nuestras acciones habran
perdido un valor de 5.000 (5 x 1.000) y otra vez las calls vendidas
no tendran valor (ya que terminaran totalmente fuera del dinero) y
nos quedaramos con la prima original de 580, y amortiguara un
poco nuestras prdidas en las acciones. Perderamos 4.420 (780
5.000).
El umbral de rentabilidad sera 54,42 (precio de acciones 55,00
prima de calls 0,58).
En conclusin, la call cubierta amortigua algo las prdidas cuando
cae el valor de las acciones, sin embargo, despus de lo que vale la
prima que se ingresa por las calls vendidas todo son prdidas hasta
cero. Se genera algo de dinero cuando las acciones del subyacente
se mueven de forma lateral. Y cuando el valor sube, las ganancias
estn aseguradas pero por encima de un nivel determinado estn
limitados, ya no van a ms porque todo lo que se va ganando en las
acciones est cubierto por lo que se pierde en las calls vendidas ya
que cada vez estn ms en el dinero e incrementan las prdidas.
23
5.
PREGUNTAS MDULO I
1. Si Coca Cola (KO) cotiza a 55, la KO Jul 55 Call estara

a) al dinero (ATM)
b) dentro del dinero (ITM)
c) fuera del dinero (OTM)
d) igual de strike
2. Si KO est a 55, la KO Jul 52,50 Put estara

a) igual de strike
d) al dinero (ATM)
3. La compra de opciones call

a) nos obligan a comprar acciones a un determinado precio dentro
de un determinado periodo
b) nos dan el derecho a comprar acciones a un determinado precio
dentro de un determinado periodo
c) nos dan el derecho a vender acciones a un determinado precio
d) nos obligan a a vender acciones a un determinado precio dentro
4. A travs de una opcin call

a) reducimos nuestro apalancamiento
b) incrementamos nuestro apalancamiento
c) reducimos nuestros bienes
d) no afecta nuestro apalancamiento
5. A travs de una opcin put

24
c) reducimos nuestros bienes

6. El tiempo de vida al que se refiere para las opciones es l de

a) el cierre de mercado
b) vencimiento
c) un ao
d) un da
7. Cuando un instrumento financiero deriva su valor de otro

subyacente se llama
a) una prima
b) un derivado
c) acciones preferentes
d) ndice
8. Si KO cotiza a 50, la KO Jul 55 Put estara

a) OTM
b) ITM
c) ATM
d) entre strikes
9. La estrategia de Call Cubierta es para
a) mercados alcistas/laterales
b) mercados bajistas
c) realmente la nica forma de vender calls
d) una obligacin para todos los accionistas
10. Cuando compramos una call nuestro beneficio es

a) limitado
b) ilimitado
c) parecido
d) la prima
25

a) OTM
b) ITM
c) ATM
d) entre dos precios de strike
12. Si compramos acciones de KO a 55 y a la vez compramos KO

Sep 45 Put, la posicin se llama
a) una call cubierta
b) un derivado
c) una put cubierta
d) una put de proteccin
13. Si KO cotiza a 54, la KO Jul 55 Call estara

a) OTM
b) ITM
c) ATM
14. Si decidimos activar nuestra KO Jul 55 Call comprada,

estaramos
a) siendo obligados a comprar
b) siendo obligados a vender
c) ejerciendo nuestro derecho de compra
d) vendiendo la opcin
15. Si KO cotiza a 50 qu call estara OTM

a) 55
b) 50
c) 45
d) 40
26
16. Si alguien quiere ejercer las calls de las que nosotros estamos
cortos, estaramos
a) en nuestro derecho de decir que no
b) obligados a vender las acciones
c) obligados a comprar las acciones
d) en una posicin que no nos afecta
17. Si cotiza KO a 57, la KO Aug 55 Call con un precio de 3,50

tendra un valor intrnseco de
a) 2,00
b) 1,50
c) 3,50
d) 0,50
18. Si cotiza a 58, la KO Aug 55 Call con un precio de 4,50 tendra

un valor extrnseco de
a) 4,50
b) 3,00
c) 7,50
d) 1,50
19. Si cotiza a 62, la KO Aug 60 Put con un precio de 2,00 tendra

un valor extrnseco de
a) 0,00
b) 6,00
c) 2,00
d) 4,00
20. Cuntos calls OTM tendra que vender un inversor que est
largo de 20.000 acciones de KO y quiere convertir la posicin en
una estrategia de call cubierta?
a) ms de 200
b) 200 o menos
c) 20 o ms
d) menos de 20
27
CONTESTACIONES MDULO I
1. Si Coca Cola (KO) cotiza a 55, la KO Jul 55 Call estara
a) al dinero (ATM)
d) igual de strike
a), el precio de strike ms cercano a donde est cotizando el
subyacente se considera ATM
2. Si KO est a 55, la KO Jul 52,50 Put estara

a) igual de strike
d) al dinero (ATM)
c), estara 2,50 fuera del dinero sin ningn valor intrnseco
3. La compra de opciones call

a) nos obligan a comprar acciones a un determinado precio dentro
b) nos dan el derecho a comprar acciones a un determinado precio
c) nos dan el derecho a vender acciones a un determinado precio
d) nos obligan a a vender acciones a un determinado precio dentro
b), la compra de opciones siempre da el derecho y no la
obligacin de ejecucin. En este caso, siendo una call, el
derecho es de compra al precio del strike dentro del plazo de
vencimiento
28
4. A travs de una opcin call

c) reduce nuestros bienes
b), las opciones incrementan mucho nuestro apalancamiento,
tanto las calls como las puts
5. A travs de una opcin put

c) reduce nuestros bienes
b), las opciones incrementan mucho nuestro apalancamiento,
tanto las calls como las puts
6. El periodo de tiempo determinado al que se refiere para las
opciones es l de
a) el cierre de mercado
b) vencimiento
c) un ao
d) un da
b), el tercer viernes del determinado mes cumple el
vencimiento (para los valores)
7. Cuando un instrumento financiero se deriva su valor de otro

subyacente se llama
a) una prima
b) un derivado
c) acciones preferentes
d) ndice
b), precisamente por derivar su valor de otro subyacente
29

a) OTM
b) ITM
c) ATM
d) entre strikes
b), estara 5,00 dentro de dinero, siendo su valor intrnseco
9. La estrategia de Call Cubierta es para
a) mercados alcistas/laterales
b) mercados bajistas
c) realmente la nica forma de vender calls
d) una obligacin para todos los accionistas
a), al trader le gustara que subiera el mercado pero no hasta
tal punto en el que le podran ejercer las calls vendidas
10. Cuando compramos una call nuestro beneficio es

a) limitado
b) ilimitado
c) parecido
d) la prima
b), cuanto ms sube el valor ms ganaramos, no hay lmite

a) OTM
b) ITM
c) ATM
c), en el strike donde est cotizando el subyacente
12. Si compramos acciones de KO a 55 y a la vez compramos KO

Sep 45 Put, la posicin se llama
30
a) una call cubierta

b) un derivado
c) una put cubierta
d) una put de proteccin
d), la compra de la put protege en parte las cadas en el precio
del subyacente
13. Si KO cotiza a 54, la KO Jul 55 Call estara

a) OTM
b) ITM
c) ATM
a), le queda a la call 1,00 para empezar a estar dentro del dinero
14. Si decidimos activar nuestra KO Jul 55 Call comprada,

estaramos
a) siendo obligados a comprar
b) siendo obligados a vender
c) ejerciendo nuestro derecho a compra
d) vendiendo la opcin
c), largos de la opcin podemos ejercer nuestro derecho a la
compra
15. Si KO cotiza a 50 qu call estara OTM

a) 55
b) 50
c) 45
d) 40
a), las dems ya estn dentro del dinero o ATM, a la 55 le queda
5,00 todava
31
16. Si alguien quiere ejercer las calls de las que nosotros estamos
cortos, estaramos
a) en nuestro derecho de decir que no
b) obligados a vender las acciones
c) obligados a comprar las acciones
d) en una posicin que no nos afecta
b), siempre que estamos cortos de una opcin corremos el
riesgo de que la puedan ejercer y obligarnos a vender las
acciones (cortos de calls) o comprar acciones (cortos de puts)

tendra un valor intrnseco de
a) 2,00
b) 1,50
c) 3,50
d) 0,50
a), la call estara 2,00 dentro del dinero. 1,50 sera su valor
extrnseco

tendra un valor extrnseco de
a) 4,50
b) 3,00
c) 7,50
d) 1,50
d), estara 3,00 dentro del dinero por lo cual 1,50 sera el valor
extrnseco
19. Si cotiza KO a 62, la KO Aug 60 Put con un precio de 2,00

tendra un valor extrnseco de
a) 0,00
b) 6,00
c) 2,00
32
d) 4,00
c), est fuera del dinero por lo cual slo tiene valor extrnseco
20. Cuntos calls OTM tendra que vender un inversor que est
largo de 20.000 acciones de KO y quiere convertir la posicin en
una estrategia de call cubierta?
a) ms de 200
b) 200 o menos
c) 20 o ms
d) menos de 20
b), para la estrategia de call cubierta habra que cubrir las
acciones con la equivalente cantidad de calls o menos
33
Mdulo II Estrategias Bsicas
6.
SPREADS VERTICALES
El trmino spread en el mundo de opciones y futuros se refiere a la

compra y venta simultnea de dos contratos, a veces del mismo
subyacente y otras de diferentes subyacentes, y lograr beneficiarse
de las diferencias que surgen entre ambos.
En este apartado vamos a ver posiciones de spreads de opciones
(la compra y venta simultnea de dos contratos del mismo
subyacente). Hay muchas variedades de spreads en el mundo de
las opciones.
Primero vamos a ver lo que son spreads verticales. Esto en
concreto es la compra y venta de opciones iguales (call o put) de un
mismo subyacente, un mismo vencimiento y de diferentes precios
de strike.
Mismo tipo de opcin (call o put)

Mismo subyacente
Mismo vencimiento
Diferentes precio de strike
Vertical Call Spread

Si las acciones de Goldman Sachs (GS) estn a 150, y compramos
una call, en concreto la GS 160 Call Sept por 3,00, hemos pagado
en total $300. Tendremos beneficio potencialmente ilimitado y
prdidas limitadas. Si el tercer viernes de Septiembre GS termina a
166, nuestra call valdra 6,00 y habramos ganado 3,00 ($300).
Ahora vamos a suponer que vendemos la GS 165 Call Sept por

1,50, nos embolsamos $150. Tendremos prdidas potencialmente
ilimitadas y beneficio limitado. Si el tercer viernes de Septiembre
34
GS termina a 167, nuestra call vendida valdra 2,00 y habramos

perdido 0,50 ($50).
Haciendo mbos trades de forma simultnea hemos comprado una
call spread vertical alcista (nos beneficia que suba el mercado). El
coste de comprar el spread ser de (lo que desembolsamos por
comprar la call 160 menos lo que ingresamos por vender las
call165):
Nuestro Coste
3,00 (por la compra) 1,50 (por la venta) = 1,50
Este spread vertical se llamara la GS Sept 160-165 call spread
alcista.
Vamos a calcular el mximo valor que puede tener el spread. La call
160 (estamos largos) tiene beneficios ilimitados y son rentables
para nosotros por encima de 160 el da de vencimiento (el tercer
viernes de Septiembre). La call 165 (estamos cortos) tiene prdidas
ilimitadas y las prdidas empiezan a partir de 165 el da de
vencimiento. As que las ganancias mximas (ya que estamos
largos) del spread, su valor mximo, es de 5,00. A partir de 165 las
prdidas ilimitadas (de la call 165) anulan las ganancias ilimitadas
(de la call 160). Entonces nuestro mayor beneficio posible es de
3,50 (valor mx. del spread de 5,00 menos lo que nos ha costado
1,50)
GS Sept 160-165 call spread vertical alcista
Coste (mx. prdidas)
1,50
Valor mx. menos coste

(mx. ganancias)
3,50
Abajo vemos grficamente como queda la spread. El umbral de

rentabilidad es 161,50 (donde cubrimos el coste estando 1,50
dentro del dinero de la call 160 que estamos largos). Es una
35
estrategia donde tanto los potenciales beneficios y las potenciales

prdidas estn limitados.
Cuando tenemos una estrategia donde nos beneficia que suba el

mercado, como en el caso arriba, le aadimos el trmino alcista
(e.g. call spread vertical alcista). Ahora vamos a ver lo que
tendramos que hacer para tener una call spread vertical bajista.
En el caso que estamos viendo (donde GS est cotizando a 150), si
en vez de comprar la 160 y vender la 165, lo hacemos al revs, y
compramos la 165 y vendemos la 160, tendramos una call spread
vertical bajista. Aqu nos beneficia que el mercado baje ya que
estamos cortos de la call, cuyo precio de strike est ms cercano al
precio actual de las acciones de GS. Nos embolsaramos 1,50
($150), que seran nuestras mximas ganancias y y las prdidas
mximas que podramos tener seran de 3,50 (el valor mximo del
spread de 5,00 menos nuestro ingreso de 1,50).
36
GS Sept 160-165 call spread vertical bajista
Ingresos (mx. ganancias)
1,50
Valor Mx. menos ingreso

(mx. prdidas)
3,50
Resumiendo, para que una call spread vertical sea alcista la

compramos, y para que sea bajista la vendemos. Abajo vemos
cmo queda el grfico de la GS Sept 160-165 call spread vertical
bajista.
Vemos que nuestro beneficio mximo se logra cuando GS se

mantiene por debajo de 160. En cuanto sube por encima de 160 los
beneficios disminuyen hasta el punto de que entramos en prdidas
a partir de 161,50. Las prdidas son mximas en cuanto GS llega a
165.
Los spreads put vertical funcionan igual que las call vertical spreads
pero al revs. Si compramos la GS 135-140 put vertical spread
tenemos una spread bajista. Estaramos largos con la put 140
37
(precio 3,00) y cortos con la put 135 (precio 1,50). Nuestro coste de
la spread sera de 1,50. En cuanto GS est por debajo de 140 el da
de vencimiento, la spread empieza a tener valor hasta un mximo
de 5,00 ya que las ganancias que sigue generando la put 140 sern
anuladas por las prdidas que vayamos teniendo de nuestra
posicin corta de la put 135.
GS Sept 135-140 put spread vertical bajista
Coste (mx. prdidas)
1,50
Valor mx. menos coste

(mx. ganancias)
3,50
El grfico abajo muestra que el umbral de rentabilidad est en

138,50 (el precio de la strike larga menos el coste de la spread).
38
Si en vez de comprar la spread, la vendemos tendramos, una GS

Sept 135-140 put spread vertical alcista. Vendemos la put 140 y
compramos la put 135. Ingresaramos 1,50 por la venta (3,00
1,50) y esto sera nuestro mximo beneficio posible. Nuestra
mxima prdida sera el valor mximo que podra llegar a alcanzar
la spread (5,00) menos lo que ingresamos por su venta (1,50), un
total de 3,50. Otra vez, es la misma estrategia que la anterior pero
al revs.
GS Sept 135-140 put spread vertical alcista
Ingresos (mx. ganancias)
1,50
Valor Mx. menos ingreso

(mx. prdidas)
3,50
En el grfico vemos que la estrategia es rentable siempre y cuando

GS est por encima de 138,50 el da de vencimiento.
1,50
Mximos Beneficios
1,50
0
Mximas Prdidas
3,50
Umbral de Rentabilidad 138,50

(precio de strike de la put corta
- ingreso de la venta)
-3,5
39
Los mximos beneficios llegan cuando GS est a 140 o por encima

(las dos opciones vencen sin valor y nos quedamos con la prima
ingresada). Las mayores prdidas son cuando GS termina a 135 o
menos.
40
7.
TIME SPREADS
Un Time spread (tambin llamado Calendar spread o Horizontal

spread) es la compra de una opcin de un determinado vencimiento
y la venta simultnea de otra opcin (mismo tipo, call o put), de un
mismo precio de strike y subyacente pero de otro vencimiento.
Mismo tipo de opcin (call o put)

Mismo subyacente
Diferente vencimiento
Mismo precio de strike
Cuando se habla de time spreads en el mundo de las opciones la

opcin que tiene el primer vencimiento se llama el mes cercano. La
opcin que pertenece al vencimiento ms lejano se llama el mes
lejano. Entonces cuando compramos un time spread lo que
hacemos es simultneamente vender un mes cercano (suele ser el
mes del prximo vencimiento) y comprar un mes ms lejano
(cualquier mes de vencimiento que viene despus del que hemos
vendido).
Si IBM (IBM) est cotizando a 125, y vendemos la IBM 125 call Aug
a 5,00 y a la vez compramos la IBM 125 call Oct por 7,50 entonces
hemos comprado la IBM Aug-Oct 125 call spread por 2,50.
IBM Aug-Oct 125 call time spread
Coste (mx. prdidas)
2,50
Mx. beneficios
variable
Ahora tenemos que ver cul sera el mejor escenario para nosotros
el da de vencimiento de la opcin ms cercana (el tercer viernes de
Agosto).
En el primer escenario, si IBM sube a 135, nuestra call vendida
estara 10,00 dentro del dinero y estaramos perdiendo 5,00 (ya que
41
la vendimos por 5,00). Nuestra call comprada, la IBM 125 Oct.,

habra incrementado en valor (porque el mercado ha subido) pero
no lo suficiente para paliar las prdidas de la call vendida (porque la
gamma es menor en una opcin a mayor vencimiento. Estas
cuestiones las veremos luego). Entonces tendramos algunas
prdidas. Lo vemos en el grfico abajo.
En el segundo escenario, si IBM termina donde estaba cuando
iniciamos la posicin, a 125, entonces conseguiramos nuestro
mayor beneficio. La call vendida vencera sin valor y nos
quedaramos con toda la prima ingresada (5,00). La call comprada
habra bajado una mnima cantidad en valor (por el paso del tiempo.
Tambin veremos este tema ms adelante) pero no habra perdido
ms valor como el subyacente no habra bajado desde el inicio de la
posicin.
Y en el tercer escenario, si IBM baja a 115 nuestra call vendida
tambin vencera sin valor e ingresaramos otra vez la prima entera
(5,00) pero nada ms. Sin embargo, nuestra call comprada en esta
ocasin s va a estar ms perjudicada, primero, por el paso del
tiempo y segundo, y ms importante en esta ocasin, porque el
subyacente ha bajado.
42
Entonces podemos deducir, que con un time spread lo que

queremos siempre es que el subyacente se quede o vaya haca el
centro del grfico (el precio de strike donde hemos comprado y
vendido las opciones). Al da de vencimiento es siempre el mejor
escenario para esta estrategia. Aqu la opcin vendida vence sin
valor e ingresamos toda la prima y la opcin comprada no habra
perdido demasiado valor.
En este ejemplo el time spread es neutral, lo hemos ejecutado en el
precio de strike justo donde estn cotizando las acciones de IBM, a
125. No queremos que el subyacente, IBM, se mueva, queremos
que se quede ah hasta el da de vencimiento, el tercer viernes de
Agosto.
Sin embargo, si en vez de comprar el time spread al precio de strike
125, lo compramos al 140, hubiramos iniciado una estrategia (un
time spread) alcista. Se llamara el IBM Aug-Oct 140 call time
spread. Ahora queremos que IBM suba a 140 para el da de
vencimiento.
Para el tercer viernes de agosto, con IBM a 140, la IBM 140 call Aug
vencera sin valor y la IBM 140 call Oct. habra, por un lado, bajado
43
un poco en valor por el paso del tiempo, y, por otro lado habra
subido en valor ya que el subyacente habra subido. Este punto, el
140, sera el mejor escenario para nosotros.
Un ejemplo de un time spread bajista sera la compra del IBM AugOct 110 put time spread.( En esta ocasin, construimos la estrategia
con puts en vez de calls porque es ms barato iniciar time spreads
direccionales con opciones fuera del dinero que con opciones
dentro del dinero. Principalmente por el coste de la opcin del mes
lejano, la que compramos, que son opciones ms caras que las del
mes cercano, por el factor valor tiempo, y estando fuera del dinero
nos cuestan menos que opciones dentro del dinero. A estas alturas
no es importante entender del todo este apunte). Vendemos la IBM
110 put Aug. y compramos la IBM 110 put Oct. Nuestro mejor
escenario sera que IBM terminara justo en 110 para el vencimiento
de Agosto. La put 110 de Agosto, de la que estamos cortos,
vencera sin valor y la put 110 de Octubre, de la que estamos
largos, habra subido en valor por haber bajado el subyacente. El
paso del tiempo la hubiera perjudicado un poco tambin.
Es importante destacar que cuando iniciamos un time spread alcista

(o bajista) queremos que el subyacente suba (o baje) haca el
44
precio de strike pero que NO lo sobrepase porque los beneficios

empiezan a decrecer hasta que se convierten en prdidas. El
grfico es la mejor manera de ver realmente qu es lo que sucede.
Si vendemos un time spread entonces es justo el revs lo que
queremos que suceda, que se aleje del precio de strike. Si
compramos la IBM 125 call Aug por 5,00 y vendemos la IBM 125
call Oct. por 7,50, hemos vendido un IBM Aug-Oct 125 call time
spread por 2,50.
Si IBM sube a 135, nuestra call comprada de Agosto valdra 10,00 y
hubiramos ganado 5,00 en esta parte de la estrategia. La call
vendida de Octubre subira en valor porque el subyacente habra
subido pero su revalorizacin sera menor que la call de Agosto por
lo cual perderamos menos que lo que ganamos.
Si en el segundo escenario, IBM se queda en 125 el da de
vencimiento, entonces nuestra call comprada, la IBM 125 de Agosto
vencera sin valor y perderamos las 5,00 (nuestro coste). La call
IBM 125 de Octubre que hemos vendido debera haber bajado un
poco en valor (por el paso del tiempo) pero no tanto como la de
Agosto (nuestra call comprada), principalmente porque la theta
(valor tiempo) baja ms rpido en opciones con vencimiento
cercano que en las opciones con vencimiento ms lejano. (La theta
la veremos en el siguiente mdulo).
En el tercer escenario, si IBM baja a 115, nuestra call comprada
vencera sin valor y perderamos ntegramente lo que pagamos por
ella. Sin embargo, no podemos perder ms que 5,00, nuestro coste,
y cuanto ms baje el subyacente ms bajar el precio de la call de
Octubre que vendimos a 7,50 (una prima mayor que lo que
pagamos por la call comprada). Entonces cuanto ms baje el
subyacente ms posibilidades de que la call de Octubre baje ms
de lo que nos cost la call de Agosto.
45
Los traders suelen abrir un time spread con el fin de remediar un

determinado nivel que potencialmente puede ser un riesgo en la
posicin general del subyacente. Por ejemplo, siguiendo con
nuestra posicin en IBM, si el trader tiene un conjunto de posiciones
diferentes en IBM y ve en el grfico (de todas las posiciones) un
punto dbil, que podra ser perjudicial que fuera IBM haca el strike
135, puede iniciar un time spread en el strike 135. Esto reforzara
este punto en el grfico. Es una estrategia barata que si sale bien
es muy rentable.
Los time spreads se utilizan tambin mucho cuando hay rumores de
absorcin por parte de otra empresa o de una multinacional.
Mientras existan rumores hay mucha incertidumbre y esto se ve
reflejado en la parte extrnseca del precio de las opciones (todo esto
se ver luego en el curso con ms detalle). Estn mucho ms caras
de lo que suelen estar. Mientras sigan los rumores las opciones
seguirn caras entonces a travs de la compra de un time spread
ATM lo que hacemos es vender (prima muy cara de incertidumbre)
del mes cercano y compramos el mes lejano (igual que antes). Si
con el paso del tiempo (como el ejemplo anterior) llegamos a
vencimiento de Agosto y siguen los rumores (y no ha salido nada en
concreto sobre la posible absorcin) la opcin vendida del mes
cercano (la de Agosto) termina sin valor y nosotros habiendo
46
ingresado una prima muy grande por algo que al final ha caducado
sin saber cmo termin el cuento al final. Obviamente estos son
trminos muy coloquiales pero no dejan de describir de una manera
muy rudimentaria cmo pueden funcionar las opciones.
Muchos traders aprovechan los rumores, como en este caso, y mes
tras mes venden prima (cara por la incertidumbre) del mes ms
cercano (y compran meses ms lejanos). Mientras sigan los
rumores y no salga nada en concreto sobre el tema, la prima de los
meses cercanos desaparece con el paso del tiempo y el trader se la
queda ntegramente. Las opciones compradas, todava no
caducadas de meses ms atrs siguen relativamente caras porque
el rumor sigue vivo y as la incertidumbre tambin. Veremos
ejemplos de esto en la parte prctica del curso.
47
8.
CONOS Y CUNAS
Para construir los spreads verticales y los time spreads compramos

y vendemos un mismo nmero de calls o un mismo nmero de puts.
Ahora vamos a ver estrategias que requieren la compra o venta de
ambos tipos de opciones, calls y puts. La estrategia ms comn es
el cono.
Conos
Un cono puede ser rentable con un movimiento del mercado al alza
o a la baja. Se trata de la compra simultnea de calls y de puts del
mismo subyacente y del mismo vencimiento. Como ejemplo, vamos
a utilizar las opciones de SPY (Spdr 500, un ETF del Standard &
Poors 500).
Si compramos la SPY 110 call Aug a 2,50, queremos que SPY suba
todo lo que pueda ya que tenemos beneficios ilimitados al alza. En
cuanto supere 112,50 para el vencimiento de Agosto entraremos en
beneficios.
Ganancias
Prdidas
Umbral de Rentabilidad
104,00
Umbral de Rentabilidad
116,00
48
Ahora si compramos la SPY 110 put Aug a 3,50, queremos que

SPY baje todo lo que pueda hasta 0, ya que tenemos beneficios
ilimitados a la baja. En cuanto vaya por debajo de 106,50 para el
vencimiento de Agosto entraremos en beneficios.
Si ejecutamos los dos trades de forma simultnea tendremos un
SPY Aug 110 cono. Y nos habra costado 6,00 (la suma del precio
de ambas opciones). Nuestro umbral de rentabilidad sera 116,00 al
alza y 104,00 a la baja, entraramos en ganancias si para el tercer
viernes de Agosto SPY hubiera subido o bajado por encima o
debajo de estos niveles.
SPY Aug 110 cono
Coste (mx. prdidas)
6,00
Mx. beneficios
ilimitados o hasta 0
Tendramos mximas prdidas el da de vencimiento si SPY

termina exactamente en 110, perderamos la prima entera que
pagamos de 6,00.
Entraramos en esta estrategia si pensramos que iba a haber
volatilidad en el subyacente y que se fuera a mover.
Si en vez de comprar el cono, lo vendiramos, querramos que SPY
no se moviera y que para vencimiento terminara en el precio 110.
49
Con este escenario ptimo, ingresaramos toda la prima de la venta

de ambas opciones, los 6,00. Aunque no fuera exactamente en el
110 donde terminara sino en algn punto alrededor, tendramos
hasta el umbral de venta al alza (116) o el umbral de venta a la baja
(104) para estar en nmeros negros, en cuanto rebase cualquiera
de estos dos puntos es cuando entramos en prdidas. Al alza son
prdidas potenciales ilimitadas y a la baja son prdidas potenciales
hasta cero.
Se ve que con las opciones, todas las estrategias que
implementa uno se pueden hacer al revs. Todo lo que se
comprar se puede vender y todo lo se vende se puede comprar.
Todas las estrategias que estamos viendo tienen su propio
reflejo invertido.
Cunas
La cuna es muy parecida al cono. Otra vez se compran calls y puts
de un mismo subyacente y vencimiento pero esta vez el precio de
strike vara. El precio de strike de la call est por encima de la call
50
ms cercano ATM y el precio de strike de la put est por debajo de

la put ms cercano ATM.
Siguiendo con el ejemplo de SPY cotizando a 110, la call que
compramos podra ser la 111, 112, 113, etc, y la put que
compramos podra ser 109, 108, 107 etc. En esto caso vamos a
comprar la call 112 de Agosto por 2,00 y la put 108 de Agosto por
2,50. As hemos comprado la SPY Aug 108-112 cuna por 4,50.(Algo
menos de lo que nos cost el cono 110 en el ejemplo anterior).
SPY Aug 108-112 cuna
Coste (mx. prdidas)
4,50
Mx. beneficios
ilimitados o hasta 0
Una cuna cuesta menos que un cono pero los potenciales

beneficios tambin son menores.
51
El subyacente tiene que moverse ms, o arriba o abajo, para entrar

en beneficios. En este caso, ya que la cuna nos ha costado 4,50, el
umbral de rentabilidad al alza sera 116,50 (112,00 + 4,50) y a la
baja sera de 103,50 (108,00-4,50). Tiene que moverse ms de lo
que lo haca el cono. Lo vemos en el grfico.
A partir de estos dos puntos las ganancias potenciales son
ilimitadas haca arriba y hacia abajo tienen recorrido hasta 0.
En el caso de la cuna nuestras prdidas son mximas siempre y
cuando SPY termine el tercer viernes de Agosto entre el rango de
108 y 112. Slo a partir de estos dos puntos empezamos a reducir
prdidas. (El cono reduca prdidas en cuanto se alejaba del strike
110)
La venta de la SPY Aug. 108-112 cuna sera el reflejo invertido de la
cuna comprada. Vendemos la call 112 por 2,00 y la put 108 por
2,50, ingresamos 4,50 por la venta.
Otra vez, nuestro mejor escenario sera que SPY termine el

vencimiento de Agosto donde estaba cuando empezamos la
estrategia, pero en esta ocasin tenemos un rango ms amplio ya
que los beneficios mximos oscilan entre 108-112. En cuanto el
52
precio salga de aqu nuestros beneficios empiezan a disminuir hasta

los dos umbrales de rentabilidad. A partir de 116,50 para arriba
entramos en prdidas y son potencialmente ilimitadas y a partir de
103,50 para abajo, las prdidas potenciales son hasta que SPY
llegue a 0.
Con la cuna vendida aguantamos mejor los grandes movimientos
en el mercado que con el cono vendido, sin embargo ingresamos
menos prima por la cuna que por el cono.
53
9.
PREGUNTAS MDULO II
1. Una KO Aug 50-55 call spread es un ejemplo de un

a) spread vertical
b) time spread
c) spread calendario
d) spread de precios
2. Comprando la KO Aug 50-55 call spread es una estrategia

a) bajista
b) neutral
c) alcista
d) de corto plazo
3. Si pensamos que KO va a tener un gran movimiento o arriba o

abajo, lo que haramos es
a) vender un cono
b) vender puts
c) comprar puts
d) comprar un cono
4. Comprando KO 45 puts Aug nos proporciona

a) beneficios ilimitados al alza
b) beneficios limitados al alza
c) beneficios ilimitados a la baja
d) beneficios a la baja hasta KO llegue a 0
5. Estando largos del KO Oct 45-40 put spread es una posicin

a) neutral
b) bajista
c) alcista
d) ninguna de las tres
54
6. Si vendemos el KO Sept 50 cono por 4,50 nuestras potenciales

prdidas son
a) 4,50
b) ilimitadas
c) limitadas
d) controladas
7. Si compramos la KO Sept Aug 50 Call time spread nuestro
mejor escenario es que para el vencimiento de Agosoto KO est a
a) 65
b) 45
c) cuanto ms al alza mejor
d) 50
8. Un time spread tambin se llama

a) una mariposa
b) una cuna
c) un horizontal spread
d) una call cubierta
9. El valor mximo para el KO Sept 50-55 call spread es de

a) 5
b) 55
c) ilimitado
d) 50
10. Si compramos el KO Sept 50-45 put spread vertical por 3,00,

nuestros mximos potenciales beneficios son
a) 3,00
b) 2,00
c) 5,00
d) 45,00
55
11. El valor mnimo para el KO Aug 50-55 call spread vertical es de

a) 5,00
b) 50,00
c) 0,00
d) -5,00
12. Si estamos cortos el KO Aug Sept 55 call time spread nos
gustara que para el vencimiento de Agosto KO estuviera cotizando
a
a) 50
b) 60
c) 55
d) 75
13. Si pensamos que KO va a moverse mucho pero no queremos

pagar mucho por la estrategia,
a) comprar un cono
b) vender una cuna
c) comprar una cuna
d) comprar un time spread
14. Si las acciones de KO estn a 45 y pensamos que va a subir un

50%,
a) vendemos la KO Sept 40-50 strangle
b) vendemos el KO Sept 45 cono
c) compramos la KO Sept-Nov 45 call time spread
d) vendemos la KO Sept-Nov 45 call time spread
15. Si compramos la KO Sept 45-55 cuna por 3,50 nuestro umbral

de beneficios al alza es de
a) 48,50
b) 53,50
56
c) 58,50
d) 52,50
de beneficios a la baja es de
a) 41,50
b) 51,50
c) 48,50
d) 52,50
17. Si compramos un time spread por haber rumores de una

absorcin por parte de otra empresa, lo que queremos es
a) una absorcin inmediata
b) ninguna absorcin pero que siga el rumor
c) en realidad nada
d) ninguna absorcin y que termine el rumor
18. Si compramos el KO Sept 55-60 call vertical spread por 1,50,

nuestros potenciales beneficios mximos son
a) 5,00
b) 3,50
c) 64,00
d) 61,00
19. Si compramos el KO Sept 50 cono por 3,00, nuestro umbral de

beneficios al alza es de
a) 53,00
b) 47,00
c) 50,00
d) 57,00
57
CONTESTACIONES MDULO II
1. Una KO Aug 50-55 call spread es un ejemplo de un

a) spread vertical
b) time spread
c) spread calendario
d) spread de precios
a), la compra y venta simultnea de una misma opcin,
subyacente y vencimiento pero a diferentes strikes es un
spread vertical
2. Comprando la KO Aug 50-55 call spread es una estrategia

a) bajista
b) neutral
c) alcista
d) de corto plazo
c), siempre que estamos largos un call spread vertical somos
alcistas donde a partir del precio 55 hemos llegado a nuestro
mximo beneficio
3. Si pensamos que KO va a tener un gran movimiento o arriba o

abajo, lo que haramos es
a) vender un cono
b) vender puts
c) comprar puts
d) comprar un cono
d), al compra de forma simultnea calls y puts (delta neutral) lo
que queremos es que el subyacente tenga un buen movimiento
arriba o abajo
4. Comprando KO 45 puts Aug nos proporciona
58
a) beneficios ilimitados al alza

b) beneficios limitados al alza
c) beneficios ilimitados a la baja
d) beneficios a la baja hasta KO llegue a 0
d), estando largos de puts lo que queremos es que el
subyacente baje lo mximo posible haca 0
5. Estando largos del KO Oct 45-40 put spread es una posicin

a) neutral
b) bajista
c) alcista
d) ninguna de las tres
b), siempre que estamos largos un put spread vertical somos
bajistas donde a partir del precio 40 para abajo hemos llegado
a nuestro mximo beneficio
6. Si vendemos el KO Sept 50 cono por 4,50 nuestras potenciales

prdidas son
a) 4,50
b) ilimitadas
c) limitadas
d) controladas
b), siempre que estamos vendidos de opciones naked
(desnudos), sin ninguna opcin comprada ms fuera del
dinero para protegernos, estamos expuestos a prdidas
ilimitadas al alza y prdidas ilimitadas a la baja hasta 0
7. Si compramos la KO Sept Aug 50 Call time spread nuestro
mejor escenario es que para el vencimiento de Agosto KO est a
a) 65
b) 45
c) cuanto ms al alza mejor
d) 50
59
d), estando largos de un time spread, bien sea de calls o de

puts, nuestro mejor escenario para vencimiento es que el
subyacente termine justo en el strike de ejecucin de la
estrategia ya que la opcin vendida del mes ms cerca
vencera sin valor y la opcin que estamos largos no hubiera
perdido demasiado valor
8. Un time spread tambin se llama

a) una mariposa
b) una cuna
c) un horizontal spread
d) una call cubierta
c), tiene varios nombres esta estrategia, tambin existe
calender spread (calendario)
9. El valor mximo para el KO Sept 50-55 call spread es de

a) 5
b) 55
c) ilimitado
d) 50
a), para el da de vencimiento el spread llega a su valor mximo
en el strike 55 porque a partir de aqu los beneficios de la call
50 (comprada) son anulados por las prdidas de la call 55
(vendida)
10. Si compramos el KO Sept 50-45 put spread vertical por 3,00,

nuestros mximos potenciales beneficios son
a) 3,00
b) 2,00
c) 5,00
d) 45,00
b), el valor mximo del spread es de 5,00, y si nos cost 3,00
podemos aspirar a ganar como mximo 2,00
60
11. El valor mnimo para el KO Aug 50-55 call spread vertical es de

a) 5,00
b) 50,00
c) 0,00
d) -5,00
c), el valor mnimo del spread se alcanzara si ambas opciones
vencen fuera del dinero (KO a menos de 50), sin valor ninguno
para la call comprada como para la call vendida
12. Si estamos cortos el KO Aug Sept 55 call time spread nos
gustara que para el vencimiento de Agosto KO estuviera cotizando
a
a) 50
b) 60
c) 55
d) 75
d), porque cuando estamos cortos un time spread cuanto ms
se aleje el subyacente del precio de strike mejor
13. Si pensamos que KO va a moverse mucho pero no queremos

pagar mucho por la estrategia,
a) comprar un cono
b) vender una cuna
c) comprar una cuna
d) comprar un time spread
c), es ms barata que un cono porque los precios de strike
estn ms fuera del dinero pero el subyacente tiene que
moverse ms para entrar en beneficios
14. Si las acciones de KO estn a 45 y pensamos que va a subir un

50%,
a) vendemos la KO Sept 40-50 cuna
61
b) vendemos el KO Sept 45 cono

c) compramos la KO Sept-Nov 45 call time spread
d) vendemos la KO Sept-Nov 45 call time spread
d), cuando estamos cortos un time spread lo que queremos es
que el subyacente se aleje del precio de strike, todas las otras
estrategias en el listado son para que el subyacente vaya haca
el strike

de beneficios al alza es de
a) 48,50
b) 53,50
c) 58,50
d) 52,50
c), al alza la call 55 tiene que recorrer por lo menos 3,50 desde
su precio de strike para cubrir el coste de la cuna y llegar al
umbral de rentabilidad

de beneficios a la baja es de
a) 41,50
b) 51,50
c) 48,50
d) 52,50
a), a la baja la put 45 tiene que recorrer por lo menos 3,50
desde su precio de strike para cubrir el coste de la cuna y
llegar al umbral de rentabilidad
17. Si compramos un time spread por haber rumores de una

absorcin por parte de otra empresa, lo que queremos es
a) una absorcin inmediata
b) ninguna absorcin pero que siga el rumor
c) en realidad nada
d) ninguna absorcin y que termine el rumor
62
b), queremos que vaya pasando todo el tiempo posible sin

aclarar nada para mantener la incertidumbre en el mercado y
as sostener los altos precios de las opciones
18. Si compramos el KO Sept 55-60 call vertical spread por 1,50,

nuestros potenciales beneficios mximos son
a) 5,00
b) 3,50
c) 64,00
d) 61,00
b), el valor mximo al que puede llegar el spread es de 5,00 y si
la posicin nos ha costado 1,50, 3,50 sera nuestro mximo
beneficio
19. Si compramos el KO Sept 50 cono por 3,00, nuestro umbral de

beneficios al alza es de
a) 53,00
b) 47,00
c) 50,00
d) 57,00
a), la call tiene que recorrer por lo menos 3,00 (el coste de la
posicin) para que empieza a ser rentable
63
Mdulo III Las Griegas
10. DELTA
En este apartado vamos a ver cmo los traders evalan los
potenciales riesgos y beneficios de sus posiciones en opciones y
acciones.
Sabemos que el precio de cada subyacente depende de
muchsimas variables como la psicologa, la oferta y la demanda,
los rumores, los resultados empresariales, los datos macro, etc. Y
tambin comentamos sobre los modelos utilizados, como l de
Black & Scholes, para calcular un precio terico tomando en cuenta
la volatilidad, los tipos de inters, el tiempo hasta vencimiento y el
precio del subyacente. Las griegas (Delta, Gamma, Theta, Vega,
Rho) son las frmulas matemticas que utilizan los traders para
evaluar y controlar sus posiciones en el mercado. Como en el caso
de los modelos utilizados para calcular los precios tericos, las
frmulas matemticas para calcular las griegas son muy complejas
y tampoco es importante aprenderlas, lo importante es saber lo que
significan y que tengamos acceso a ellas bien sea a travs de la
plataforma de nuestro brker u otras fuentes.
Cada griega calcula el riesgo para un variable:
Delta mide el cambio en el precio de la opcin en funcin al cambio
en el precio del subyacente.
Gamma indica lo que vara la delta tambin en funcin al cambio en
el precio del subyacente.
Theta muestra el cambio en el valor de la opcin por el paso del
tiempo (al pasar los das cada vez hay menos valor temporal).
Vega mide los cambios (la sensibilidad) del valor por cambios
producidos en la volatilidad del subyacente.
Rho muestra la sensibilidad del valor de la opcin por cambios en
los tipos de inters. (Es la menos importante de las Griegas)
64
El conjunto o la suma de las deltas nos da tambin el equivalente

de la posicin en cantidad de acciones (largos o cortos) que
tendramos, como si hubisemos comprado o vendido el
subyacente/valor mismo en vez de opciones. Esto se llama
Posicin Equivalente de Acciones (Equivalent Share Position
ESP). Es como tener una posicin, larga o corta de acciones, pero a
travs de opciones. Luego hablaremos ms sobre este punto.
La delta para las calls es siempre positiva. Una delta de 50 significa
que por cada $1 que sube el valor, la prima de la opcin sub $0,50.
Si el precio de las acciones baja $1, la prima de la opcin baja
$0,50. La delta de una call se mueve entre el rango 0 a 100.
La delta de las puts es siempre negativa. Delta -50 significa que por
cada incremento en el precio del subyacente de $1 har bajar la
prima de la put en $0,50. Cada $1 que baja el subyacente har
subir la prima de la put en $0,50. La delta de una put se mueve
entre el rango 0 a -100.
En el mundo del trading de opciones es costumbre referirse a las
griegas adelantando la cifra dos puntos decimales.. Como si
hubiramos multiplicado el nmero por cien siempre. Entonces una
delta 0,50 se llama simplemente 50. Un delta 0,25 se llama 25,
y as sucesivamente. A partir de ahora nosotros tambin nos vamos
a referir a las deltas as.
Una opcin ATM (al dinero) tendra una delta alrededor de 50 (o -50
para una put). Un ejemplo de la delta de una opcin OTM (fuera del
dinero) sera 10 (o -10). Y un ejemplo de la delta de una opcin ITM
(dentro del dinero) sera 90 (o -90).
En el caso de las calls cuanto ms sube el subyacente, ms sube la
delta (haca 100), cada vez con mayor aceleracin (como una bola
de nieve bajando una montaa). Si el subyacente baja (algo malo
para las calls), ir bajando la delta (haca cero) pero cada vez con
menos aceleracin (como una bola de nieve subiendo una
montaa).
La delta de las puts va al revs que la de las calls. Cuanto ms baja
el subyacente ms sube la delta haca un nmero ms negativo
(haca -100). (En trminos puramente matemticos esto es
incorrecto ya que aproximarse a nmeros cada vez ms negativos
es bajar no subir, pero en el mundo de las opciones se entiende que
65
las puts cada vez van a ms por cadas en el subyacente

incrementan su valor). Cada vez la delta sube con mayor
aceleracin (otra vez la bola de nieve bajando la montaa). Si el
subyacente sube (malo para las puts) la delta va disminuyendo
(haca cero) pero cada vez con menos aceleracin (la bola de nieve
ahora subiendo la montaa).
Es importante destacar a estas alturas que cuando hablamos tanto
de la delta como de todas las otras griegas se hace suponiendo que
estamos largos (comprados) de esa opcin. Si estamos cortos,
vendidos de la opcin todo es al revs. As que si estamos
vendidos de una call nuestra delta es negativa (nos beneficia que
el subyacente baje). Si estamos vendidos de una put nuestra delta
es positiva (nos beneficia que el subyacente suba).
Una prctica que yo usaba al principio de operar con opciones para
entender bien este punto era lo siguiente (bases simples de
matemticas).
Posicin larga es positivo (+)

Posicin corta es negativo (-)
Delta positivo (+)
Delta negativo (-)
Comprado/Vendido
Delta pos/neg (call o put)
Posicin delta
66
DELTA
Las calls siempre tienen delta positiva
Las puts siempre tienen delta negativa
Delta 0 (cero) significa que la opcin est tan fuera del dinero
que cambios en el subyacente no van a variar la prima de la
opcin
Delta 100 (o -100) significa que la opcin est tan dentro del
dinero que cambios en el subyacente y la prima de la opcin
sern prcticamente iguales (un ritmo a la par de 1 a 1)
Opciones (ATM) tienen deltas alrededor de 50 (-50)
La delta de las calls incrementa cada vez ms con las subidas
del subyacente y estarn cada vez ms dentro del dinero
La delta de las puts incrementa cada vez ms con las bajadas
del subyacente y estarn cada vez ms dentro del dinero
La delta de las calls baja con las bajadas del subyacente y
cada vez con las calls ms fuera del dinero
La delta de las puts baja con las subidas del subyacente y
cada vez con las puts ms fuera del dinero
Una posicin de call vendida (cortos de la call) tiene delta
negativa
Una posicin de put vendida (cortos de la put) tiene delta
positiva
67
Abajo vemos de una forma grfica como incrementan las deltas de

una call de Hewlett Packard (HPQ Aug 46 Call) cuando sube el
valor y como bajan cuando baja el valor.
Antes comentamos sobre la ESP (Posicin Equivalente de

Acciones) y la delta es la griega que nos ayuda calcular esto.
Calcula, a travs de la totalidad de opciones, compradas o
vendidas, que tenemos para ese subyacente/valor, la cantidad de
acciones que estaramos largos o cortos si tuviramos la posicin a
travs de la simple compra o venta de acciones.
Simplemente sumamos las deltas positivas y restamos las deltas
negativas y el total nos da la cantidad de acciones del subyacente
que estaramos largos o cortos.
Por ejemplo, la empresa Cisco (CSCO), si estamos largos de 3 x
CSCO Aug 23 Call (precio $1,00) con delta 50, sera como tener
(estar largos) 150 acciones de CSCO. Esto sera nuestra ESP. Y si
las acciones de CSCO suben un dlar la prima de nuestra call
subir $0,50 ($50) porque tiene delta 50. Por cada subida de $1 en
CSCO nuestra call sube la mitad.
68
Otro ejemplo sera la compra de la CSCO Aug 21 Put (precio $0,50)

con delta -25. Nuestra ESP sera estar cortos 25 acciones de
CSCO. Si las acciones de CSCO bajan un dlar la prima de nuestra
put subir 0,25 ($25) porque tiene delta -25. Por cada bajada de $1
en CSCO nuestra put sube un cuarto.
Se podra pensar entonces por qu no simplemente comprar o
vender X acciones de la empresa y punto. Pero no nos olvidemos lo
que antes comentamos sobre las opciones; el apalancamiento.
Como vimos en el primer ejemplo, si compramos 50 acciones de
CSCO simplemente a un precio de 23 nos cuesta 1.150. Sin
embargo, si compramos la CSCO Aug 23 Call con delta 50 a $1
(desembolso 100), conseguimos el mismo ESP (de 50 acciones)
con un gasto muy inferior al de comprar las acciones.
Veamos ms ejemplos de cmo la delta cambia la prima de una
opcin por movimientos en el subyacente.
Estando CSCO a 23, la CSCO Aug 24 call tiene una delta de 30 y
un precio de 1,50. Si CSCO sube 2 a 25, cul sera el nuevo
precio de la CSCO Aug 24 Call? Pues sera 2,10. Una subida de 2
con delta 30 sera un incremento (variacin) en la prima de la
opcin de 0,60 (2 X 0,30).
Ms ejemplos
CSCO @ 25,00
La CSCO 25,00 Aug Put (precio 3,00 y delta -50)
Si CSCO baja $1,00 = Nuevo precio de la put de 3,50
Variacin (-$1 x delta -50 = 0,50)
Precio original (3,00) + variacin (0,50)
69
CSCO @ 23,00
La CSCO Aug 24 Put (precio 1,50 y delta -70)
Si CSCO sube $1 = Nuevo precio de la put de 0,80
Variacin ($1 x delta -70 = -0,70)
Precio original (1,50) + variacin (-0,70)
CSCO @ 23,00
La CSCO 21 Aug Call (precio 2,00 y delta 90)
Si CSCO baja $1,00 = Nuevo precio de la call de 1,10
Variacin (-$1 x delta 90 = -0,90)
Precio original (2,00) + variacin (-0,90)
Para calcular las deltas de una spread vertical hacemos lo mismo.

Primero calculamos el total de deltas para el spread (en el caso de
un call vertical sera restar las deltas de la call que estamos cortos
de las deltas de la call que estamos largos) y lo multiplicamos por lo
que ha variado el subyacente. Por ejemplo, seguimos con el primer
caso de CSCO donde las acciones estn a 23 y hemos comprado la
CSCO Aug 24 call por 1,50 con delta 35. Si a la vez vendemos la
CSCO Aug 25 call por 0,50 con delta 15, tendramos el CSCO 2470
25 Aug call spread vertical alcista por un coste de 1,00 (1,500,50, el coste de nuestra call comprada menos la prima ingresada
por la call vendida) y delta 20 (35-15, la delta de nuestra call
comprada menos la delta de nuestra call vendida). Si las acciones
de CSCO suben 2 (bueno para un spread vertical alcista), el nuevo
precio de nuestro spread vertical sera 1,40. La variacin sera 0,40
(2 x 20) ms el precio original de 1,00.
CSCO @ 23,00
El CSCO 24-25 Aug Call spread vertical (precio 1,00 y delta 20)
Si CSCO sube $2,00 = Nuevo precio del spread de 1,40
Variacin ($2 x delta 20 = 0,40)
Funciona exactamente igual para un put spread vertical. Podemos

utilizar el segundo de los ejemplos arriba de CSCO. Las acciones
estn a 25 y estamos largos la CSCO Aug 25 put (precio 3,00 y
delta -50). Si en el momento de comprar la put vendemos la CSCO
Aug 24 put (precio 1,50 y delta -25) se convierte en el CSCO 24-25
CSCO @ 25,00
El CSCO 24-25 Aug Put spread vertical (precio 1,50 y delta -25)
Si CSCO baja $1,00 = Nuevo precio del spread de 1,75
Variacin (-$1 x delta -25 = 0,25)
71
Aug put spread vertical bajista (precio 1,50 y delta -25). El precio
lo calculamos restando la prima ingresada por la put vendida de lo
que pagamos por la put comprada.
Y lo mismo con las deltas (-50 - -25). Si CSCO baja 1 en precio a 24
(bueno para el spread), la prima variara en 0,25 (-1 x -25) y su
nuevo valor sera 1,75 (1,50 + 0,25).
Ahora vamos a ver una posicin ms compleja para entender bien
el papel de la delta y la ESP (posicin equivalente en acciones).
Vamos a calcular las deltas y la ESP de la siguiente posicin de
CSCO:
Cortos 200 acciones

Largos 3 CSCO Aug 24 calls (delta 60)
Cortos 2 CSCO Aug 26 puts (delta -65)
Largos 2 CSCO Aug 24 puts (delta -40)
La ESP sera 30, y el clculo de deltas para conseguir el resultado

se hace de la siguiente manera:
- 200
+180
+ 130
- 80
+ 30
(1 x -200)
(3 x 60)
(2 x 130)
(2 x -40)
(Total)
Es importante entender que estando cortos 200 acciones tenemos

deltas negativas. Y tambin destacar que estando cortos de puts
(como la tercera posicin) corresponde a deltas positivas.
Delta es la primera de las griegas y la ms importante ya que
necesitas entenderla para poder entender las dems.
72
11. GAMMA
La siguiente griega es gamma. La gamma mide el cambio en delta
por cada movimiento de $1 (o 1 punto) en el subyacente. En
general, todas las griegas estn en constante cambio y la delta no
es ninguna excepcin. Si una opcin (digamos ATM) tiene una delta
de 50, en cuanto el subyacente se mueve arriba o abajo, la delta
cambia, y el tamao de ese cambio es la gamma.
Vamos a ver un ejemplo en particular de gamma (simplificado) a
travs de las opciones de IWM (un ETF, Exchange Traded Fund,
basado en el ndice Russell 2000). (El ejemplo es ficticio y
simplificado para captar la esencia del funcionamiento de gamma).
IWM est cotizando a 60 y la IWM Aug call 60 tiene una delta
de 50 y gamma 10. Si IWM sube 1 a 61 la nueva delta de la
call ser 60. Si IWM baja 1 en vez de subir 1 la nueva delta de
la call ser 40. (Lo comentamos antes en el apartado de delta,
cuanto ms dentro del dinero est una opcin mayor delta
tiene).
Lo mismo con la put. IWM est a 60 y la IWM Aug 60 put tiene
una delta de -50 y gamma 10. Si IWM baja 1 a 59 la nueva
delta de la put ser -60. Si IWM sube 1 en vez de bajar 1 la
nueva delta ser -40.
Las opciones que ms sensibles son a las griegas son las ATM (las
que estn al dinero). En cuanto los precios de strike de las opciones
se alejan de la cotizacin actual del subyacente (bien sea ms fuera
del dinero o ms dentro del dinero) las griegas son cada vez menos
sensibles.
Y as es para la gamma, la gamma est en su punto ms alto en las
opciones (ATM). Las que tienen un precio de strike cada vez ms
fuera, o ms dentro del dinero, la gamma disminuye. Esto quiere
decir que el cambio en delta por el cambio en el subyacente es
mayor para las opciones ATM.
Esto lo vemos abajo en la tabla de opciones de IWM (caso real).
IWM est cotizando a 61,07 (lo vemos arriba a la izquierda bajo
IWM Common). Por tanto las opciones ATM son las calls y las puts
73
del precio strike 61. En la columna AUG <5> (quiere decir las
opciones son de vencimiento Agosto y quedan 5 das hasta
vencimiento) vemos el precio (MktPr) y la gamma y la delta para las
opciones cuyo precio de strike est ms prximo al dinero. El 61
est justo en medio. Arriba tenemos las calls y abajo las puts. Y
podemos tomar las siguientes notas:
La call 61 tiene tiene una gamma de 17,1, en cuanto los
precios de strike se alejen del 61 la gamma va disminuyendo
cada vez ms. Gamma tiene cada vez menos importancia en
cuanto el precio de strike de la opcin se aleje de donde est
cotizando el subyacente. (Lo mismo pasa para las puts)
Vemos que la delta de la call 61 a la call 60 cambia de 48,9 a
65,6, justo los 17 puntos que marca gamma para la call 61. En
este ejemplo vemos claramente el efecto que tiene gamma
por cada punto de variacin en el subyacente. Lo mismo pasa
subiendo el precio de strike de 61 a 62, la delta va de 48,9 a
32,7, una diferencia aproximada de los 17 puntos de gamma.
La gamma acenta el efecto del fenmeno de la bola de nieve

bajando una montaa que comentamos antes. El ritmo de
cambio (incremento de valor) que va cogiendo una opcin,
desde que est fuera del dinero hasta entrar en el dinero, es
74
cada vez mayor. Al acercarse a delta 100, las deltas no

pueden ir a ms ya que el cambio de valor con respecto al
subyacente es de uno a uno (van al mismo ritmo). La la call
actua como si fueran 100 acciones compradas o la put actua
como si fueran 100 acciones vendidas.
En la tabla vemos que la cifra de la deltas de la put 61 a la put
62 baja de -51,1 a -67,3. Y en el mundo de las opciones se
dira que esto es un incremento de deltas de las puts, y claro,
en trminos puramente matemticos esto es errneo. Cuando
compras opciones, bien sea calls o puts, ests comprando
gamma, y estando largo de ella tu cifra es positiva, aunque
sea gamma de puts.
Cuanto ms lejano sea el mes de vencimiento menos valor
tiene la gamma. Vemos en la tabla que cuanto ms nos
alejamos en el mes, ms pequeo es el valor de gamma. La
call 61 en Agosto tiene un valor de 17,1, en Septiembre de
6,75, en Noviembre 3,94, etc. La sensibilidad de gamma (el
cambio de delta) aumenta cuanto ms se acerca el
vencimiento.
Como hemos comentado antes, si compramos calls y puts estamos

largos de gamma, gamma positivo. Si vendemos calls y puts
estamos cortos de gamma, gamma negativo.
Si estamos gamma positivo, nuestra ESP aumentar al subir el
subyacente y bajar al caer el subyacente. Si estamos gamma
negativo, nuestra ESP bajar al subir el subyacente y subir al caer
el subyacente.
Veamos un caso de gamma negativa (otra vez de forma
simplificada).
75
IWM est cotizando a 60 y vendemos la IWM Aug call 62 con

una delta de 30 y gamma 8. Tendramos una posicin de delta
-30 y gamma -8. Si IWM sube 2 a 62 la nueva delta de nuestra
posicin sera -46. Si en vez de subir 2 IWM baja 2 nuestra
nueva delta sera -14. (En estrategias de gamma negativa lo
que solemos querer es que el mercado se mueva lo menos
posible).
IWM est cotizando a 60 y vendemos la IWM Aug 58 put con
una delta de -35 y gamma 9. Tendramos una posicin de
delta 35 y gamma -9. Si IWM baja 3 a 57 la nueva delta de
nuestra posicin sera 62. Si en vez de bajar IWM sube 3 la
nueve delta de la posicin sera 8.
Efecto de Gamma en un Cono

Ahora vemos el efecto de gamma en un cono, vendido y comprado.
Un cono vendido es una posicin gamma negativa, estamos
vendidos de calls y puts. Un cono vendido ATM es una posicin
delta neutral ya que las deltas negativas de las calls vendidas
(aproximadamente) compensan las deltas positivas de las puts
vendidas. Si el subyacente sube mucho incrementarn cada vez
ms las deltas negativas (de las calls vendidas) ya que al subir
estn ms en el dinero y las deltas positivas (de las puts vendidas)
compensan cada vez menos al estar ms fuera del dinero. Empieza
a surgir un desequilibrio entre ambos y es cuando empezamos a
perder dinero. En una estrategia gamma negativa y delta neutral las
deltas compensan unas a otras hasta cierto punto, a partir de ese
punto empezamos a perder dinero. A fin de cuenta ese punto es el
mismo como si estuviramos largos el cono para empezar a ganar
dinero. RECORDAR SIEMPRE EL REFLEJO INVERTIDO DE
CADA POSICION. ABSOLUTAMENTE TODO LO QUE SE HACE
SE PUEDE HACER AL REVES.
Sucede lo mismo si el subyacente baja mucho. Incrementarn cada
vez ms las deltas positivas (de las puts vendidas) ya que al bajar
estn ms dentro del dinero y las deltas negativas (de las calls
vendidas) compensan cada vez menos al estar ms fuera del
dinero. Surge el desequilibrio entre ambos y empezamos a perder
dinero.
76
Cuanto ms sube o baja ms dinero perdemos. En el grfico, la

lnea intermitente es nuestra posicin a un da vista, no como la
lnea continua que es nuestra posicin a vencimiento (dentro de X
cantidad de das). Sobre la lnea a un da vista se ve lo perjudicial
que pueden ser grandes movimientos del subyacente sobre la
posicin. Abajo, con fondo amarillo, se ve como van incrementando
las prdidas cada vez que suba o baje el mercado. (En realidad, la
estrategia no pinta tan mal ya que el paso del tiempo, la theta, nos
beneficia. La volatilidad tambin influye. Ambos aspectos los
veremos luego).
Como hemos comentado, estando largos el cono, el grfico sera a
la inversa, con nuestra gamma positiva ayudndonos con los
movimientos del mercado. (Pero tambin influyen el paso del tiempo
y la volatilidad). Con grandes movimientos cada vez tenemos ms
ganancias.
Lo importante que hay que ver en estos grficos con respecto a la
gamma es la inclinacin de las lneas ya que esto nos muestra la
cantidad de gamma en la que estamos largos o cortos. Ms
inclinacin significa ms gamma. Cada vez ms o menos
ganancias o prdidas.
77
Viendo esto parece que no merecera la pena nunca estar corto de

gamma, que slo ganas en estrategias gamma positivas. Pero
comprar gamma significa que el paso del tiempo nos perjudica.
Sabemos que todas las opciones tienen un limitado tiempo de vida,
hasta que llega su vencimiento, y con cada da que pasa hay una
parte de la opcin que pierde valor, esto es la theta, y la vamos a
ver ahora. Se puede decir que la gamma y la theta tienen una
relacin directa, no puedes estar largo de una sin estar corta
de la otra.
78
12. THETA
La theta mide el valor tiempo de una opcin. El valor de theta
corresponde a lo que la opcin cae en precio por el paso de un da,
sin contar con movimientos en el subyacente ni en la volatilidad.
Vimos antes como comprando calls y puts ganamos cuando el
subyacente se mueve, pero este privilegio cuesta dinero. Cuesta lo
que es la parte extrnseca de la opcin, la parte que no corresponde
a lo que est dentro del dinero (la parte intrnseca). Y cuanto ms
tiempo queda para el vencimiento ms caras son las opciones ya
que todava queda tiempo para que el subyacente se mueva a favor
de la opcin. Comprando slo las acciones de una empresa no
conlleva una prima de tiempo (prima extrnseca), las acciones
nunca mueren pero las opciones s.
La prima extrnseca de una opcin no es slo theta, tambin hay
una parte que corresponde a la volatilidad actual de la opcin y esto
lo veremos luego. Por ahora cuando hablemos de la parte
extrnseca nos vamos a referir slo a la theta.
En el primer mdulo vimos un ejemplo de MSFT para entender los
valores intrnsecos y extrnsecos de las opciones. Si MSFT est
cotizando a 26 y la MSFT Aug 24 call tiene un precio de 3,50, su
valor intrnseco es de 2 y la prima extrnseca equivale a 1,50. Si
llega el da de vencimiento y MSFT sigue cotizando a 26, la call
vencer con un valor de 2 (su parte intrnseca) y la prima extrnseca
habr desaparecido. Con el paso del tiempo habra ido
desapareciendo poco a poco. Un comprador de esta opcin hubiese
perdido 1,50 y el vendedor de la opcin habra ganado 1,50.
Durante los ltimos dos meses de vida de una opcin es cuando
ms incrementa la theta (su valor negativo va a ms), sobre todo en
el ltimo mes. (Y con gamma pasa lo mismo, va al mismo ritmo que
la theta, cada vez crece ms). Theta tambin, como la gamma, es
ms sensible en las opciones ATM. Esto es as porque las opciones
donde ms incertidumbre existe son las que estn al dinero, justo
donde est cotizando el subyacente. Estas son las opciones que
rondan delta 50 (la delta tambin significa, aproximadamente, la
cantidad de probabilidades que existen para que finalmente termine
en el dinero o no. Por ejemplo, delta 50 tendra el 50% de
probabilidad, delta 90 un 90 % y delta 10 un 10%). Existe menos
incertidumbre sobre opciones con delta 90 o delta 10 si van a
terminar dentro del dinero o no. Las de 90 sern seguramente que
79
s y las de 10 sern que seguramente no. Sin embargo, las que

tiene un 50% son las menos inciertas y como la prima extrnseca
est basada en el factor tiempo, ellas son las que ms theta tienen.
En la tabla de opciones de Mastercard (MA) vemos arriba a la
izquierda bajo MA Common que est cotizando a 200,03. Por tanto
las opciones ATM son las calls y las puts con precio de strike 200
(deltas alrededor de 50). Hay columnas de opciones para el mes de
Julio (quedan 11 das hasta vencimiento), Agosto (46 das) y
Octubre (102 das). Dentro de cada mes hay 5 columnas, la
primera la delta, la segunda Prb.ITM que da la probabilidad exacta
de terminar dentro del dinero (parecido a su delta), la theta, la
gamma y el precio de la opcin.
Para la Aug 200 call vemos que tiene la theta ms alta (pierde $22,9
cada da) de la cadena y que la gamma tambin es la ms alta,
3,81. (No hay que olvidarse que a las cifras de las griegas que
manejamos les hemos adelantado dos puntos decimales y
cuando quitamos los $23, de la MA Aug 200 call su precio cae
de 4,90, $490, a 4,67, $467). La Aug 200 put igual, pierde $24 cada
da y la gamma tambin es la ms alta. En Agosto y Octubre siguen
siendo las opciones ATM las que tienen ambas griegas ms altas
pero en general tanto la theta como la gamma son menos sensibles
cuanto ms nos alejamos del vencimiento. Resumiendo, podemos
deducir que las opciones de meses ms lejanos sufren mucho
80
menos la cada en valor por la theta y tambin son mucho menos

sensibles a los movimientos en el subyacente.
Volviendo al ejemplo anterior de nuestro cono, si estamos largos el
cono y el subyacente no se mueve, o se mueve poco, o se mueve y
vuelve donde estaba al principio. Vamos a perder dinero porque por
cada da que pasa las opciones tendrn un poco menos valor. En
este caso estamos largos de theta, esto significa que tenemos theta
negativa. Esto se puede apreciar en el grfico del cono comprado
en el ejemplo que vimos de IWM. En este caso tenemos otras 4
lneas que marcan diferentes periodos de tiempo desde el presente
da (T+0) hasta el da de vencimiento (T+29) donde todava faltan
29 das. Los otros periodos marcados estn a 7 das vista (T+7), a
15 das vista (T+15) y a 22 das vista (T+22). Se ve claramente el
deterioro en la posicin por el paso del tiempo, una especie de
triangulo de la muerte. Como IWM no salga de esta zona la
posicin es perdedora. El cono comprado ya no tiene el mismo
atractivo que cuando analizbamos slo la gamma.
Cuando estamos cortos de theta (como en el caso del cono

vendido) quiere decir que tenemos theta positiva, nos beneficia el
paso del tiempo. Y en el grfico se ve lo bien que nos viene que el
81
subyacente se quede sin mucho movimiento, todo son ganancias.

Van pasando los das e ingresamos un poco cada da. En el grfico
vemos nuestros futuros beneficios a 7, 15, 22 y 29 (vencimiento)
das.
Los traders profesionales de opciones se dividen principalmente en

dos estilos diferentes, los que implementan estrategias largas de
gamma y los que implementan estrategias cortas de gamma. Los
que van largos de gamma buscan sobre todo movimiento de
mercado a costa del paso del tiempo. Los que van cortos de gamma
buscan que pase el tiempo y que mientras tanto no haya grandes
movimientos de mercado.
82
13. VEGA
La vega es el cambio en el precio de la opcin por una variacin en
la volatilidad de un 1%. Primero vamos a analizar lo que es la
volatilidad.
Volatilidad significa movimiento. La definicin exacta es Una
medida de la frecuencia e intensidad de los cambios del precio de
un activo o de un tipo. Cuanto ms movimiento tiene un valor ms
voltil es. Una volatilidad alta quiere decir que el precio de un valor
o subyacente puede cambiar mucho tanto arriba como abajo en
cortos periodos de tiempo. Una volatilidad baja significa que el
precio del valor o subyacente no flucta mucho pero cambia de una
forma estable durante un periodo de tiempo.
Existen muchas frmulas complejas para calcular la volatilidad pero
no es imprescindible que las sepamos. Es ms, hoy en da la
mayora de las plataformas y software de opciones calculan varios
tipos de volatilidades. Un mtodo rpido para calcular hasta que
punto un subyacente se est moviendo mucho o poco es a travs
de su desviacin estndar (standard deviation). O bien para un da,
para 20 das o para un ao. Una desviacin estndar es el trmino
estadstico que mide la desviacin de un subyacente respecto a su
valor medio. El rango dentro del cual el subyacente ha estado
movindose en un 68% de las veces es una desviacin estndar.
As que una desviacin estndar es un 68%, dos desviaciones
estndares son un 95% y tres un 99%. Aproximadamente dos
tercios de los movimientos del subyacente en un determinado
periodo ocurren dentro de una desviacin estndar, arriba o abajo.
Por ejemplo, si Google (GOOG) tiene una volatilidad anual de un
30% y su precio est a 500, se mover entre 650 (30% arriba) y 350
(30% abajo) un 68% del tiempo. Este tipo de volatilidad es histrica,
basada en los movimientos del subyacente del pasado.
Volatilidad implcita es la volatilidad futura que el mercado prev
para la opcin. Todos los otros componentes para calcular el precio
de una opcin son constantes: precio de subyacente, precio de
strike, tipos de inters, dividendos y tiempo hasta vencimiento. Ellos
componen lo que es la parte terica del precio. Sin embargo, a
veces hay ms o menos demanda para ciertas opciones y como
consecuencia el precio vara. La parte que vara es lo que
corresponde a la volatilidad implcita. Cuando hay ms demanda y
83
se paga ms por una opcin, el incremento en la prima se achaca a

la volatilidad implcita y esta sube. Pasa mucho por ejemplo cuando
el mercado baja, los inversores buscan comprar puts para proteger
sus posiciones largas de acciones y tanto los precios como el
miedo (la volatilidad) incrementa y todo encarece. Suele haber
menos demanda por opciones cuando hay ms tranquilidad en el
mercado. Esto junto con el hecho de que hay menos miedo
(volatilidad) en el mercado abarata las opciones. La volatilidad
implcita es un reflejo de la demanda que existe para las opciones.
Una cuestin planteada frecuentemente por los traders es si la
volatilidad implcita est alta o baja en comparacin a la histrica.
Por ejemplo, estando los niveles actuales de la implcita por debajo
de los de la histrica nos preguntaramos si merece la pena, o no,
comprar volatilidad implcita pensando en que subir a niveles de la
histrica?
En el grfico vemos la volatilidad implcita (azul) y volatilidad

histrica (statistical, prpura) de un ao para GOOG. Muestra
como hay un constante cambio de una volatilidad estando por
encima o por abajo de la otra.
84
Cuando compramos opciones, compramos vega, estamos vega

positiva, largos de vega. Cuando vendemos opciones, vendemos
vega, estamos vega negativa, cortos de vega.
Si estamos largos de vega y la volatilidad implcita sube nuestra
posicin incrementa en valor. Si la volatilidad implcita baja
perjudica nuestra posicin. Si estamos cortos de vega es al revs,
una subida en la volatilidad implcita perjudica nuestra posicin y la
beneficia si baja.
Es muy importante entender que por mucho que suba y baje la
volatilidad durante la vida de una opcin, al final del trayecto se
quedar en nada. La volatilidad forma parte del valor extrnseco
de una opcin, igual que la theta, y que el da de vencimiento,
lo nico que cuenta es el valor intrnseco, la cantidad que la
opcin est dentro del dinero. Todo lo dems, tanto theta como
vega, habr acabado, sin ms ms posibilidades, esperanzas,
promesas, rumores etc de nada. A fin de cuenta esto es lo que
significa el valor extrnseco, la prima de tiempo.
Tal como la gamma y la theta, la vega est en su punto ms alto
(ms sensible) en las opciones ATM. Sin embargo, a diferencia que
la gamma y la vega, cuanto ms lejano est el mes de vencimiento
mayor es la vega. Esto es porque como hay ms tiempo de vida de
la opcin mayor incertidumbre hay sobre si terminar en el dinero o
no.
85
En la tabla de opciones de GOOG vemos como la vega en las

opciones ATM es la ms alta. Y la vega crece conforme vayamos
alejndonos en el mes. Por ejemplo, para la call 480 la vega sube
de 54,9 en el mes de Septiembre a 110 en el mes de Diciembre.
Esto quiere decir que para la GOOG Dec 480 call cada incremento
de un 1% en su volatilidad implcita sube la prima de la opcin en
$110, siempre y cuando todos los otros variables se mantengan
iguales.
Ahora vemos grficamente como la vega y la volatilidad pueden
beneficiarnos y perjudicarnos. Estamos largos de volatilidad con un
GOOG Aug 500 cono comprado. La vega de la call 500 como la put
500 es de 40. Estamos largos en 80 vega. La volatilidad implcita de
las dos opciones es de un 30%. Vemos que grficamente a travs
de la lnea T+0 (el presente da) el efecto que tiene cambios en la
volatilidad sobre nuestra posicin es parecido al efecto que tiene la
theta, todo el grfico (toda la posicin) sube arriba o abajo.
En este caso, si la volatilidad implcita (VI) de las opciones sube en

2 puntos porcentuales a un 32%(y todos los otros variables quedan
iguales) nuestra posicin incrementar $160 en valor (40 x 2 x 2 =
160). La lnea de puntitos (T+0) est claramente en beneficios. Si la
IV de las opciones baja en 2 puntos porcentuales a un 28% nos
86
perjudica en la misma cantidad, $160. La lnea intermitente (T+0)

est claramente en prdidas.
Y si estamos vendidos el cono es igual pero al revs. Ahora hemos
vendido vega. Estamos cortos 80 vega. Ahora si la CI sube 2 puntos
a un 32% nos perjudica ya que al venderla vala menos que ahora.
Estaramos perdiendo $160 (con todos los otros variables iguales).
Si la IV baja en 2 puntos a un 28%, nos beneficiar. Nuestra

posicin incrementar en valor ya que vendimos volatilidad cuando
era ms cara.
En el trading de opciones es fundamental entender cmo funciona
la volatilidad y los efectos que tienen sobre las opciones. En el caso
de arriba hemos escogido unas opciones de Agosto con tan slo 15
das hasta su vencimiento. La vega de cada una es 40 (GOOG es
un valor muy caro). Sin embargo, si escogemos opciones de
Diciembre o parecido, ya hemos visto cmo aumenta la vega, hasta
varias veces el tamao de la del primer mes. Una pequea
variacin en la volatilidad afecta muchsimo.
Tambin hay que decir que las variaciones de las volatilidades de
opciones en meses con vencimiento ms lejano son ms pequeas
que en las de opciones cercanas al vencimiento.
87
Cada opcin tiene su propia VI. Y aunque hay una VI promedio para
las opciones de cada valor/subyacente (un promedio de toda la
cadena de opciones), es siempre conveniente ver la IV particular de
la opcin que queremos comprar o vender.
Muchos traders trabajan slo estrategias de volatilidad. Cuando
quieren comprarla con la expectativa de que suba, lo que suelen
hacer es comprar opciones de meses muy lejanos para su
vencimiento, a veces hasta un ao y puede que hasta ms. Si
piensan que la volatilidad va a bajar, venden las opciones.
88
14. RHO
Rho es la ltima griega. Mide el efecto de los tipos de inters en las
opciones. Es la menos importante de todas las griegas, sobre todo
hoy en da con tipos de inters tan bajos y con pocas variaciones.
Cuanto ms cuesta el dinero para comprar acciones ms cara es la
opcin call. Y al revs con las puts, son ms baratas. Una subida en
los tipos de inters encarece las calls y abarata las puts. Si los
tipos de inters bajan las calls caen en precio y las puts suben en
precio.
Estamos rho positivo si estamos largos de calls o cortos de puts.
(Cuando somos alcistas). Estamos rho negativo si estamos cortos
de calls o largos de puts. (Cuando somos bajistas).
Cuando los inversores compran acciones, lo suelen hacer en
margen, y pagan intereses sobre la cantidad prestada, o con dinero
suyo, y prescinden de intereses que podran generar con la renta
fija (el costo de oportunidad). Cuando compramos una call
invertimos menos y como consecuencia ahorramos intereses. Una
subida tipos de los inters encarece la compra de acciones y hace
que suba el valor de las calls.
Sin embargo, si vendemos acciones nos benefician subidas de tipos
de inters sobre nuestro efectivo y esto hace menos atractivas las
puts y por eso bajan en valor.
Rho es el cambio en el valor terico de una opcin por cada
variacin de un punto porcentual en los tipos de inters.
Veamos una call y una put de Johnson & Johnson (JNJ) como
ejemplo. La JNJ Sept 60 call tiene un precio de 4,00 y la JNJ Sept
60 put un precio 5,00. Ambos tienen una rho de 3. Si los tipos de
inters suben un 1% el nuevo precio de la call ser 4,03 y el nuevo
precio de la put ser 4,97. Si los tipos bajan un 1% el nuevo precio
de la call ser 3,97 y el nuevo precio de la put ser 5,03.
89
JNJ Sept 60 call @ 4,00 (Rho 3)

JNJ Sept 60 put @ 5,00 (Rho 3)
Si tipos de Inters suben 1%:
nuevo precio call @4,03
nuevo precio put @ 4,97
Si tipos de Inters bajan 1%:
nuevo precio call @3,97
nuevo precio put @ 5,03
Como hemos comentado antes, el efecto que tiene la rho sobre las
opciones es el ms pequeo de todas las griegas pero conviene
saber cmo funciona.
90
15. PREGUNTAS MODULO III

1. Gamma es
a) la prdida en valor de la opcin por el paso de un da
b) el incremento en valor de la opcin por una subida del
subyacente
c) lo que mide el cambio en delta por una variacin de un punto en
el subyacente
d) otro nombre para delta
2. Gamma es mayor en las opciones

a) ITM
b) OTM
c) ATM
d) puts
3. La delta para la KO Sept 50 call cuando KO est cotizando a 50

es aproximadamente de
a) 25
b) 50
c) 75
d) 100
4. Si estamos cortos la KO Sept 60 put, en deltas estaramos

a) neutrales
b) cortos
c) variados
d) largos
5. Si KO sube en precio, la delta para la KO Sept 50 call

a) baja
b) sube
c) se mantiene igual
91
d) no tiene por qu variar
6. Si compramos el KO Aug 55 cono, la posicin sera

a) gamma neutral
b) gamma negativa
c) gamma positiva
d) donde gamma puede variar
7. Si una put est muy ITM (dentro del dinero) su delta se acerca a
a) -50
b) 0
c) -100
d) -1000
8. Si una call est muy OTM (fuera del dinero) su delta se acerca a
a) 0
b) 100
c) 50
d) -100
9. Si tenemos una posicin en KO gamma negativa y KO sube en

precio, nuestra ESP (posicin equivalente en acciones) tendra cada
vez
a) ms deltas negativas
b) ms deltas positivas
c) ms deltas neutrales
d) las mismas deltas
10. Si vendemos la KO Sept 50-55 cuna sera un ejemplo de una

posicin
a) gamma negativa
b) gamma neutral
c) vega neutral
92
d) vega positive
Las preguntas 11-15 estn basadas en la siguiente tabla de deltas

por opciones de KO.
Aug 55 calls
78 deltas
Aug 60 calls
60 deltas
Aug 65 calls
35 deltas
Aug 55 puts
-22 deltas
Aug 60 puts
-40 deltas
Aug 65 puts
-65 deltas
11. Largos 7 Aug 60 calls, largos 2 Aug 55 calls, cortos 4 Aug 65

calls, cortos 5 Aug 55 puts, largos 2 Aug 60 puts, largos 2 Aug 65
puts. Nuestra ESP es (deltas)
a) cortos 75
b) neutral
c) largos 336
d) largos 276
12. Largos 300 acciones KO, cortos 4 Aug 60 calls, cortos 5 Aug
60 puts, largos 7 Aug 55 puts, largos 1 Aug 65 put, cortos 1 Aug 55
call, largo 3 65 calls. Nuestra ESP es (deltas)
a) cortos 437 deltas
b) largos 68 deltas
c) delta neutral
d) largos 505 deltas
13. Cortos 500 acciones KO, largos 4 Aug 55 calls, cortos 4 Aug 55
puts, cortos 7 Aug 60 puts, cortos 7 Aug 60 calls, largos 3 Aug 65
calls, largos 1 Aug 65 put. Nuestra ESP es (deltas)
93

b) largos 358 deltas
c) delta neutral
d) cortos 400 deltas
14. Largos 700 acciones KO, largos 8 Aug 55 puts, cortos 4 Aug60
calls, largos 6 Aug 65 puts, largos 9 Aug 65 calls. Nuestra ESP es
(deltas)
a) largos 209 deltas
b) cortos 41 deltas
c) largos 700 deltas
d) delta neutral
15. Largos 300 acciones KO, cortos 5 Aug 60 puts, cortos 5 Aug 60
(deltas)
a) cortos 61 deltas
16. Si vendemos opciones del 2011 y compramos opciones del

2010 nuestra posicin en vega es
a) neutral
b) larga
c) corta
d) difcil
17. Si la KO Aug 60 call tiene un precio de 4,00 y una delta de 55 y

KO sube $1, el nuevo precio de la KO Aug 60 call sera de
a) 3,00
b) 5,00
c) 3,45
d) 4,55
94
18. Si la KO Aug 60 put tiene un precio de 1,70 y una delta 28 y

KO baja $1,50, el nuevo precio de la KO Aug 60 put sera de
a) 2,12
b) 1,28
c) 1,42
d) 1,98
19. Si estamos theta positiva significa que estamos

a) cortos de opciones
b) largos de opciones
c) ni cortos no largos de opciones
d) depende
20. Si estamos largos la KO Aug 60 call con una delta de 50 y una

gamma de 6, qu sera la nueva delta de la Aug 60 call si KO sube
0,50?
a) 56
b) 44
c) 47
d) 53
21. Si la KO Aug 60 call tienen un precio 4,00 y una theta de 15, el

precio el siguiente da (con todos los otros variables igual) sea
a) 4,15
b) 4,60
c) 3,40
d) 3,85
22. Si la KO Aug 60 call tiene un precio de 3,50 y una vega de 25 y

la VI sube de 35% a 37%, el nuevo precio (con todos los otros
variables igual) sera
a) 3,00
b) 3,25
95
c) 3,75
d) 4,00
23. Si la KO Aug 60 call tiene un precio de 5,00 y una rho de 10 y

los tipos de inters bajan 0,50 %, el nuevo precio (con todos los
otros variables igual) sera
a) 5,05
b) 4,95
c) 4,50
d) 4,90
24. La theta para la KO Aug 60 call sera

08 que en Enero 08.
en Mayo
a) mayor
b) igual
c) menos
d) ms variable
25. Si tenemos una posicin gamma positiva en KO y el precio

baja, nuestra ESP tendra
a) ms deltas positivas
b) las mismas deltas
c) ms deltas negativas
d) ms gamma
26. Si estamos cortos de gamma significa que estamos

a) theta negativa
b) theta positiva
c) theta neutral
d) depende
96
CONTESTACIONES MDULO III

1. Gamma es
a) la prdida en valor de la opcin por el paso de un da
b) el incremento en valor de la opcin por una subida del
subyacente
c) lo que mide el cambio en delta por una variacin de un punto en
el subyacente
d) otro nombre para delta
c), la delta mide el cambio en el precio de la opcin por cada
dlar (o punto) de cambio en el subyacente. Y el cambio en
valor de la misma delta por cada variacin de un dlar (o
punto) en el subyacente lo mide la gamma.
2. Gamma es mayor en las opciones

a) ITM
b) OTM
c) ATM
d) puts
c), como con todas las griegas, salvo la delta, su mayor valor
est en las opciones al dinero (mayor sensibilidad)
3. La delta para la KO Sept 50 call cuando KO est cotizando a 50

es aproximadamente
a) 25
b) 50
c) 75
d) 100
b), las opciones al dinero siempre tienen un delta de aprox. 50
4. Si estamos cortos la KO Sept 60 put, en deltas estaramos

a) neutrales
97
b) cortos
c) variados
d) largos
c), recordemos que corto de puts significa delta negativo +
delta negativo = delta positivo, estaramos largos en deltas
5. Si KO sube en precio, la delta para la KO Sept 50 call

a) baja
b) sube
c) se mantiene igual
d) no tiene por qu variar
b), siempre que suba el subyacente las calls incrementan en
deltas
6. Si compramos el KO Aug 55 cono, la posicin sera

a) gamma neutral
b) gamma negativa
c) gamma positiva
d) donde gamma puede variar
c), comprando opciones estamos comprando gamma
7. Si una put est muy ITM (dentro del dinero) su delta se acerca a
a) -50
b) 0
c) -100
d) -1000
c), cuanto ms dentro del dinero est una put ms deltas
negativas tiene hasta el punto de prcticamente convertirse en
100 acciones del valor vendido
8. Si una call est muy OTM (fuera del dinero) su delta se acerca a
98
a) 0
b) 100
c) 50
d) -100
a), cuanto ms est fuera del dinero menos delta tiene y
movimientos en el subyacente le afecta muy poco
9. Si tenemos una posicin en KO gamma negativa y KO sube en

precio, nuestra ESP (posicin equivalente en acciones) tendra cada
vez
a) ms deltas negativas
b) ms deltas positivas
c) ms deltas neutrales
d) las mismas deltas
a), al estar gamma negativos quiere decir que o estamos cortos
de calls o de puts o ambos. Si el subyacente sube, la gamma
negativa de las calls ir incrementando y la gamma positiva de
las puts ir decreciendo
10. Si vendemos la KO Sept 50-55 cuna sera un ejemplo de una

posicin
a) gamma negativa
b) gamma neutral
c) vega neutral
d) vega positive
a), al estar cortos de opciones estamos cortos de gamma
Las preguntas 11-15 estn basadas en la siguiente tabla de deltas

por opciones de KO.
Aug 55 calls
78 deltas
Aug 60 calls
60 deltas
Aug 65 calls
35 deltas
99
Aug 55 puts
-22 deltas
Aug 60 puts
-40 deltas
Aug 65 puts
-65 deltas
11. Largos 7 Aug 60 calls, largos 2 Aug 55 calls, cortos 4 Aug 65

calls, cortos 5 Aug 55 puts, largos 2 Aug 60 puts, largos 2 Aug 65
puts. Nuestra ESP es (deltas)
a) cortos 75
b) neutral
c) largos 336
d) largos 276
c),
+7 x Aug 60 calls x 60 = 420
+2 x Aug 55 calls x 78 = 156
- 4 x Aug 65 calls x 35 = -140
-5 x Aug 55 puts x -22 = 110
+2 x Aug 60 puts x -40 = - 80
+2 x Aug 65 puts x -130 = -130
+336
12. Largos 300 acciones KO, cortos 4 Aug 60 calls, cortos 5 Aug
60 puts, largos 7 Aug 55 puts, largos 1 Aug 65 put, cortos 1 Aug 55
call, largo 3 65 calls. Nuestra ESP es (deltas)
b) largos 68 deltas
c) delta neutral
d) largos 505 deltas
b),
+300 x acciones =
- 4 x Aug 60 calls x 60 =
- 5 x Aug 60 puts x -40 =
+7 x Aug 55 puts x -22 =
300
-240
200
-154
100
+1 x Aug 65 put x -65 = - 65

-1 x Aug 55 call x 78 =
- 78
+3 x Aug 65 calls x 35 = 105
+ 68
13. Cortos 500 acciones KO, largos 4 Aug 55 calls, cortos 4 Aug 55
puts, cortos 7 Aug 60 puts, cortos 7 Aug 60 calls, largos 3 Aug 65
calls, largos 1 Aug 65 put. Nuestra ESP es (deltas)
c) delta neutral
a)
-500 x acciones =
+ 4 x Aug 55 calls x 78 =
- 4 x Aug 55 puts x -22 =
- 7 x Aug 60 puts x -40 =
-7 x Aug 60 calls x 60 =
+3 x Aug 65 calls x 35 =
+1 x Aug 65 put x -65 =
-500
312
88
280
-420
105
- 65
-200
14. Largos 700 acciones KO, largos 8 Aug 55 puts, cortos 4 Aug60
(deltas)
a) largos 209 deltas
b) cortos 41 deltas
d) delta neutral
a),
+700 x acciones =
+ 8 x Aug 55 puts x -22 =
- 4 x Aug 60 calls x 60 =
+6 x Aug 65 puts x -65 =
+9 x Aug 65 calls x 35 =
700
-176
-240
-390
315
209
101
15. Largos 300 acciones KO, cortos 5 Aug 60 puts, cortos 5 Aug 60
(deltas)
a) cortos 61 deltas
b),
+300 x acciones =
300
- 5 x Aug 60 puts x -40 = 200
- 5 x Aug 60 calls x 60 = -300
+3 x Aug 55 puts x -22 = - 66
+3 x Aug 65 calls x 35 = 105
239
16. Si vendemos opciones del 2011 y compramos opciones del

2010 nuestra posicin en vega es
a) neutral
b) larga
c) corta
d) difcil
c), la vega de opciones ms lejanos en vencimiento siempre es
mayor entonces estaramos vendiendo ms vega de la que
estamos comprando
17. Si la KO Aug 60 call tiene un precio de 4,00 y una delta de 55 y

KO sube $1, el nuevo precio de la KO Aug 60 call sera de
a) 3,00
b) 5,00
c) 3,45
d) 4,55
d), como delta nos dice lo que cambia el precio de la opcin
por la variacin de $1 en KO simplemente aadimos esta
cantidad al precio anterior de la call
102
18. Si la KO Aug 60 put tiene un precio de 1,70 y una delta -28 y

KO baja $1,50, el nuevo precio de la KO Aug 60 put sera de
a) 2,12
b) 1,28
c) 1,42
d) 1,98
a), en esta caso la opcin es una put (delta negativa) y el
subyacente baja 1,50 por lo cual la posicin tambin se ve
beneficiado, la prima de la opcin sube 0,42 (-28 x -1,50) y
aadimos el precio anterior de la put
19. Si estamos theta positiva significa que estamos

a) cortos de opciones
b) largos de opciones
c) ni cortos no largos de opciones
d) delta neutral
a), estamos netamente vendidos de opciones, el paso del
tiempo nos ayuda
20. Si estamos largos la KO Aug 60 call con una delta de 50 y una

gamma de 6, qu sera la nueva delta de la Aug 60 call si KO sube
0,50?
a) 56
b) 44
c) 47
d) 53
d), gamma es el cambio en delta por cada variacin en el
subyacente de un $1 (1 punto) por lo cual si el subyacente sube
0,50 y gamma es 6 la nueva delta sera 3 ms su valor original
21. Si la KO Aug 60 call tienen un precio 4,00 y una theta de 15, el

precio el siguiente da (con todos los otros variables iguales) sea
103
a) 4,15
b) 4,60
c) 3,40
d) 3,85
d), la call pierde $15 al da por lo cual restamos esta cantidad
de su precio original
22. Si la KO Aug 60 call tiene un precio de 3,50 y una vega de 25 y

la VI sube de 35% a 37%, el nuevo precio (con todos los otros
variables iguales) sera
a) 3,00
b) 3,25
c) 3,75
d) 4,00
d), si la VI sube dos puntos multiplicamos esto por 25 que son
50 y esta cantidad la aadimos al precio original de la opcin
23. Si la KO Aug 60 call tiene un precio de 5,00 y una rho de 10 y

los tipos de inters bajan 0,50 %, el nuevo precio (con todos los
otros variables iguales) sera
a) 5,05
b) 4,95
c) 4,50
d) 4,90
b), la call tiene rho positivo por lo cual si los tipos de inters
bajan medio punto (-0,50) multplicamos esto por 10 (-5) y lo
aadimos al precio original de la opcin
24. La theta para la KO Aug 60 call sera

08 que en Enero 08.
en Mayo
a) mayor
b) igual
c) menos
d) ms variable
104
a), cuanto ms cerca est la opcin a vencimiento mayor es la

theta (decimos mayor cuando en trminos estrictamente
matemticos sera menor ya que la theta tiene un valor
negativo y reduce el valor de la opcin cada da)
25. Si tenemos una posicin gamma positiva en KO y el precio

baja, nuestra ESP tendra
a) ms deltas positivas
b) las mismas deltas
c) ms deltas negativas
d) ms gamma
c), con gamma positiva, al subir el subyacente nuestra ESP
incrementa en deltas positivas y cuando baja nuestra ESP tiene
cada vez ms deltas negativas
26. Si estamos cortos de gamma significa que estamos

a) theta negativa
b) theta positiva
c) theta neutral
d) depende
b), es imposible comprar gamma sin prescindir de theta
negativa o beneficiar de la theta positiva sin tener gamma
negativa
105
Cuando hacemos trading de volatilidad y estamos largos de ella

conviene empezar estrategias un poco delta positiva. Esto es
porque como la volatilidad suele bajar al subir el subyacente el estar
delta positiva compensa lo que vamos a perder al bajar la VI. Si el
subyacente baja, la volatilidad casi siempre sube. El estar delta
positiva nos perjudica pero debera estar compensado por la subida
volatilidad.
En posiciones cortas de gamma y de volatilidad conviene empezar
delta negativa. Si el mercado sube nos perjudica que sigan
subiendo nuestras deltas negativas pero la bajada de VI debera,
hasta cierto punto, compensarnos por esto. (Recordemos que en
estrategias gamma negativa y delta neutral nunca conviene que el
mercado se mueva
106

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La parte plana/horizontal de la lnea muestra la prima que hemos

posicin, las prdidas son limitadas, no podemos perder ms dinero

Aqu estamos buscando lo contrario a lo que buscbamos con la

Podemos resumir diciendo que las posiciones largas de opciones

En cuanto AMZN sube por encima del precio de strike (120) se va

En el segundo grfico, cortos de la AMZN 120 Put Aug., nuestro

En cuanto AMZN baje del precio de strike 120 nuestro beneficio se

Se calcula el precio o la prima de cada opcin por su valor

cantidad de dlares que est dentro del dinero, es su valor

Si Google (GOOG) cotiza a 500,

Si Apple (AAPL) cotiza a 250,

C Dec. 5 Put con precio 2,70

POSICIONES SENCILLAS DE OPCIONES

Compra y Venta de Opciones vs. Acciones

(Compra) 1000 acciones x JPM @ 40,00 = Valor Inicial de 40.000

Ahora hacemos la misma operacin pero en vez de comprar

10 x JPM 40 Call Dec. @ 3,00 = Valor Inicial de 3.000

Ahora vemos qu pasara si en vez de subir $10,00 las acciones de

(Compra) 1000 acciones x JPM @ 40,00 = Valor Inicial de 40.000

En el caso de la compra de opciones sobre acciones tenemos un

10 x JPM 40 Call Dec. @ 3,00 = Valor Inicial de 3.000

En definitiva, viendo estos dos ejemplos de acciones vs. opciones

Ahora vamos a ver un ejemplo de la compra de puts en vez de ir

(Venta) 1000 acciones x JPM @ 40,00 = Valor Inicial de 60.000

En vez de ir cortos sobre acciones de JPM podramos comprar puts.

10 x JPM 40 Put Dec. @ 3,50 = Valor Inicial de 3.500

Si JPM en vez de bajar 10,00 a 30,00, sube 10,00 a 50,00, nuestra

(Venta) 1000 acciones x JPM @ 40,00 = Valor Inicial de 60.000

10 x JPM 40 Put Dec. @ 3,50 = Valor Inicial de 3.500

Si compramos puts en vez de ir cortos sobre acciones

Si AAPL baja las prdidas de nuestras acciones compradas seran

Si el tercer viernes de Julio RIMM est a 60,00, entonces nuestras

prima entera de 0,58 que embolsamos en la venta, total 580. Para

Supongamos ahora que para el tercer viernes de Julio las acciones

1. Si Coca Cola (KO) cotiza a 55, la KO Jul 55 Call estara

2. Si KO est a 55, la KO Jul 52,50 Put estara

3. La compra de opciones call

4. A travs de una opcin call

5. A travs de una opcin put

c) reducimos nuestros bienes

6. El tiempo de vida al que se refiere para las opciones es l de

7. Cuando un instrumento financiero deriva su valor de otro

8. Si KO cotiza a 50, la KO Jul 55 Put estara

10. Cuando compramos una call nuestro beneficio es

11. Si KO cotiza a 55, la KO Jul 55 Put estara